报告摘要 　　电生理行业的投资价值，关键在于判断当前行业所处发展阶段和未来成长逻辑，对长期竞争格局演变的预判，最后落实到如何筛选投资标的。本篇电生理行业报告将从以下几点尝试回答这个问题。 　　电生理手术逐渐成为心律失常患者主流选择，脉冲消融是否会改变市场格局？ 　　心律失常是指心律起源部位、心搏频率与节律以及冲动传导等任一项异常。药物治疗作为首选的治疗方案存在一些局限性，相比之下，导管消融术凭借其创伤小、有效性高、安全性高以及手术时间短等优势，在临床实践中得到了广泛应用。随着老龄化程度的加剧、就医条件的改善、患者数量的增加以及患者认知的提高，中国的心脏电生理手术量有望持续增长。 　　心脏电生理手术消融技术可分为射频消融、冷冻消融和脉冲电场消融。射频消融是最常见的心脏电生理术式，发展较为成熟，目前市场上的心脏电生理医疗器械产品多属于射频消融系列。冷冻消融是近年发展起来的新术式，主要用于房颤治疗。相比之下，脉冲消融具有相对组织特异性，理论上的安全性使其受到青睐，但目前研究证据有限，尚不能广泛应用于房颤导管消融治疗领域。我们认为，脉冲消融具有安全性和有效性等优势，但是短时间内无法替代射频和冷冻消融：1）脉冲消融可以缩短手术消融时间（1h左右），但是麻醉问题有待解决；2）非线性压力脉冲消融存在只能隔离肺静脉的局限性。 　　行业进入壁垒在哪里，进口替代逻辑是否成立？ 　　电生理介入诊疗器械的进入壁垒较高。国外厂商凭借多年的市场开发和教育，2020年已经在国内电生理介入诊疗器械市场占据了超85%的主要份额，相比之下，国产产品上市时间相对较短，在实现大规模商业化方面仍存在挑战，市占率仅为9.6%。主要原因包括：心脏电生理行业专业人才要求严苛，电生理产品研发及生产门槛较高，跨国龙头先发优势显著，电生理产品市场准入和推广应用进程缓慢。目前国产心脏电生理产品在市场中的份额相对较小，但随着国内心脏电生理企业的技术实力不断提升、产品竞争力持续增强，以及国家相关政策对本土品牌的支持，国产心脏电生理产品的市场份额也在逐步提升。以下因素有望推动国产产品快速放量： 　　（1）国产厂商研发能力不断增强，成功突破磁电融合三维系统，压力感应技术和高精密度标测等技术壁垒，打破了外企长期垄断的局面，标志着国产厂商正式进军房颤市场。 　　（2）集采有望促进国产放量，福建联盟集采降价温和，单件采购模式中，国产主流厂家基本全部中标，加速了国产产品的进院和放量。北京集采以DRG病组为基准，进行集采产品的筛选，既给予了部分企业发展机会，又给临床提供了更多的选择空间，有望让市场更平稳地进行转型。 　　投资建议：建议关注惠泰医疗、微电生理 　　从主营业务来看：①惠泰医疗致力于建立完整的冠脉通路和电生理医疗器械产品线，并注重发展外周血管和神经介入医疗器械的业务布局。②微电生理核心目标是提供全球竞争力的“以精准介入导航为核心的诊断及消融治疗一体化解决方案”。 　　从产品结构来看：惠泰医疗电生理业务和微电生理重合度较高。①惠泰医疗2022年电生理产品营业收入达到2.93亿元，同比增长25.92%，占总营收的24.08%。2023H1，公司在超过400家医院完成了3,500余例三维电生理手术。②微电生理的主营业务2022年收入2.57亿元，同比增长35.96%，占总营收98.92%；2023H1主营业务收入1.37亿元，同比增长12.73%，占总营收96.59%。截止2023年H1，公司累计进行的三维手术已超过4万例，是首位突破三维心腔快速建模、高密度标测及压力感知三大技术的国产厂家，冷冻消融系列产品于2023年Q3获批，实现电生理全产品线覆盖。从在研项目来看：①根据公司2023年半年报披露，惠泰医疗的在研项目脉冲消融导管、脉冲消融仪、高密度标测导管、压力射频仪和压力感应消融导管已进入临床试验阶段，公司仍专注于核心策略产品的准入与增长。②微电生理压力感知脉冲消融导管正在开展临床试验，预计2023年年内完成；肾动脉消融系列临床研究项目于2023年3月已完成首例患者入组，预计2025年获批为公司增长提供新的助力。 　　从财务表现来看：（1）收入及利润迅速增长：2022年，惠泰医疗和微电生理在疫后表现出较强的恢复弹性。①惠泰医疗在2022年全年实现了营业收入12.16亿元，同比增长46.74%，归母净利润达到3.58亿元，同比增长72.19%。公司在2023Q1-3实现了营业收入12.14亿元，同比增长36.78%，归母净利润达到4.03亿元，同比增长54.75%。②微电生理在2022年全年实现了2.6亿元的营业收入，同比增长36.99%，归母净利润从亏损扭转为盈利，达到了0.03亿元。微电生理在2023Q1-3实现了2.36亿元的营业收入，同比增长23.01%，归母净利润达到0.12亿元，同比增长325.36%。（2）盈利能力均有提升：2017-2023Q1-3，①惠泰医疗毛利率由68.81%提升至71.38%，净利率由17.68%提升至32.67%，均达到近6年来最高点。②微电生理2017-2023Q1-3毛利率由64.15%提升至65.55%，净利率由-23.30%提升至4.88%。 　　风险提示：降价幅度超预期的风险，医疗反腐等行业政策风险影响医院招标的风险，汇率波动风险，市场竞争激烈程度加剧的风险，技术颠覆性风险，新品研发、注册及认证不及预期的风险，贸易摩擦的相关风险，业绩不及预期的风险

　　药明康德(603259) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度实现收入295.4亿元，同比+4%，实现归母净利润80.8亿元，同比+9.5%；其中单Q3实现收入106.7亿元，同比+0.3%，实现归母净利润27.6亿元，同比+0.8%，收入重回百亿规模，利润稳健增长，收入略低于预期。 　　收入略低于预期，剔除新冠项目后持续增长。23Q3公司收入增长符合预期，其中剔除新冠商业化项目后收入同比增长15.7%，Q3环比增速提升明显。900+新增客户和6000+活跃客户带来TIDES业务在手订单同比增长245%；全球Top20药企客户贡献收入（剔除新冠商业化项目）同比增长43%；多业务部门服务客户贡献收入（剔除新冠商业化项目）同比增长28%。全球依托CRDMO/CTDMO商业模式，我们认为公司2023年持续增长确定性强，公司预计2023年全年实现2~3%的收入增长目标；预计经调整Non-IFRS毛利可达41.7%-42.1%，经营效率持续提升，经调整Non-IFRS归母净利润将首次突破百亿。 　　23Q3增长提速，一体化赋能平台持续带来丰硕成果。2023Q3公司持续强化CRDMO（合同研究、开发与生产）和CTDMO（合同测试、研发和生产）一体化业务模式，充分发挥全球布局、多地运营及全产业链覆盖优势，助力公司业绩持续高增。1）化学业务（WuXi Chemistry）：23Q3实现营收77.7亿元（-0.9%，剔除新冠商业化项目+22.4%），过去十二个月成功合成并交付新化合物42万个（+11%）；D&M端前三季度收入156.3亿元（+1.4%，剔除新冠商业化项目后+48.2%），合计新增12个商业化和临床III期项目；新分子业务前三季度收入20.7亿元（+38.1%，在手订单同比+245%），预计全年收入增长将超60%；2）测试业务（WuXi Testing）：23年前三季度实现营收48.5亿元（+16.2%，Q3同比+12.2%），其中实验室分析与测试收入35.4亿元（+16.3%，Q3同比+12.2%）、临床CRO及SMO收入13.2亿元（+15.9%，Q3同比+12%）；3）生物学业务（WuXi Biology）：23年前三季度实现收入18.9亿元（+6.5%，Q3同比-3.8%），新分子种类相关收入同比强劲增长35%；4）细胞与基因治疗 　　CTDMO（WuXi ATU）：23年前三季度实现收入10.3亿元（+11.6%，Q3同比+2.7%），助力客户完成的世界首个TIL项目BLA，一项重磅商业化CAR-T产品技术转让预计2024H2FDA获批后进入商业化生产；5）国内新药研发服务部（WuXi DDSU）：23年前三季度实现收入4.9亿元（-26.9%，Q3同比-31.2%），Q3已获得第两款新药销售收入分成，预计未来十年收入分成CAGR将达50%+。 　　盈利预测与评级。我们预计2023-2025年归母净利润增速分别为14%、16.3%、28.8%，EPS分别为3.39元、3.94元和5.07元，对应PE分别为25倍、22倍和17倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：订单增长不及预期、外延拓展不及预期、行业景气度不及预期等风险。

　　报告摘要 　　1.重点行业和产品情况跟踪 　　电子化学品：华为半导体封装专利公布，电子化学品板块涨幅居前。10月31日，华为技术有限公司公布一则“半导体封装”专利CN116982152A，该专利涉及一种半导体封装，包括第一衬底、半导体芯片、引线框和密封剂。行业巨头发力封装赛道，有望带动国内先进封装及设备材料需求。本周化工子行业中，电子化学品（4.26%）涨幅排名第二，先进封装工艺临时键合材料国产龙头企业飞凯材料（+27.48%）涨幅排名第一。 　　MDI：宁波120万吨装置停车检修，现货偏紧支撑MDI价格上行。根据百川盈孚数据，本周因宁波120万吨MDI装置停车检修，行业开工率环比下降12.88个百分点至61.35%，市场供应量整体缩减，周度产量约为5.28万吨，叠加库存水位低，市场现货偏紧，本周库存量为8.16万吨，环比下降45.34%，同比下降68.74%，下游氨纶、家电、建筑、管道与喷涂等行业生产稳定运行，纯MDI与聚合MDI本周价格同比上涨5.91%与3.23%。 　　2.近期投资建议 　　（1）电子化学品：10月31日，华为技术有限公司公布一则“半导体封装”专利CN116982152A，涉及一种半导体封装，包括第一衬底、半导体芯片、引线框和密封剂。行业巨头发力封装赛道，有望带动国内先进封装及设备材料需求，进一步推动半导体关键零部件及材料国产替代快速发展。建议关注：雅克科技、晶瑞电材、格林达、江化微、彤程新材、金宏气体、华特气体、安集科技、鼎龙股份等。 　　（2）MDI：本周宁波120万吨装置停车检修，市场供应量整体缩减，库存量为8.16万吨，环比大幅下降45.34%，纯MDI与聚合MDI价格明显提升，行业龙头企业值得关注。建议关注：万华化学。 　　（3）磷肥：本周，原料磷矿石、硫磺市场价格稳中向上，东北市场冬储需求逐渐显露，下游复合肥厂家开工提升，上游厂家代发单充足，磷酸一铵、二铵价格持续拉涨。建议关注：云天化、川恒股份、新洋丰。 　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌等。

　　投资要点： 　　本周板块行情：本周，上证综合指数上涨0.43%，创业板指数上涨1.98%，沪深300上涨0.61%，中信基础化工指数上涨0.55%，申万化工指数上涨0.55%。 　　化工各子行业板块涨跌幅：本周，化工板块涨幅前五的子行业分别为橡胶助剂(5.47%)、电子化学品(4.74%)、磷肥及磷化工(2.65%)、涤纶(1.95%)、其他化学制品Ⅲ(1.5%)；化工板块跌幅前五的子行业分别为钛白粉(-2.38%)、轮胎(-1.88%)、涂料油墨颜料(-1.27%)、橡胶制品(-0.8%)、印染化学品(-0.79%) 　　本周行业主要动态： 　　MDI需求渐入淡季。“金九”时节，聚合MDI市场由于参与者信心不足，整体交投氛围偏弱，货源消化较为有限。在此背景下，市场整体跟进动力不足，聚合MDI价格下行，重心下移。进入“银十”，聚合MDI价格继续下跌，跌破15000元关口，处于年内低位点后，商家买气有所提升，补仓带动成交转暖，叠加供应存缓降预期，近期行情出现阶段性反弹，价格小幅上调。但随着聚合MDI价格走高，场内实单跟进有所减弱，市场信心仍显一般。供应端来看，聚合MDI供应面或出现紧张局面。11月国内MDI装置检修较多，上海产能为60万吨/年的MDI装置将于11月16日停车检修，预计11月底重启;上海产能为24万吨/年和35万吨/年的MDI母液装置及相关的精馏装置11月有停车检修计划，但目前具体时间尚未确定;宁波产能共为120万吨/年的两期MDI装置11月将进行轮休，目前具体时间尚未确定。以母液维度统计，11月MDI检修产能共计239万吨，占总产能的55%。装置检修或导致聚合MDI供应紧张，但鉴于当前行情低迷，商家买气偏弱，市场跟进气氛不佳，聚合MDI市场支撑力仍显不足，此番反弹根基不牢。（资料来源：中国化工报） 　　Jansen世界级钾矿二期项目建设获批。必和必拓10月31日宣布，已批准位于加拿大萨斯喀彻温省的Jansen钾矿二期项目建设，总投资金额为49亿美元（约合人民币358亿元）。这笔项目增资将使Jansen成为全球最大的钾矿之一，预计年产能将翻倍，达到约850万吨。目前，Jansen钾肥一期建设已完成32%，正在按计划稳步推进，预计将于2026年底建成投产。Jansen二期项目的建设周期约为6年，计划将在2029年投产，预计投产后产能爬坡期为3年。（资料来源：中国化工报） 　　投资主线一：国产替代赛道长坡厚雪，稀缺成长标的值得关注。随着国内新材料企业在研发上加大投入，部分企业在某些产品已具备与海外巨头相当甚至更优的产品质量，并切入部分高壁垒赛道，未来国产替代带来的强成长性值得关注。（1）贵金属催化剂赛道长期被海外巨头垄断，国内部分企业凭借较强的研发实力已在部分领域实现国产替代，未来丰富的新品储备将进一步打开业绩成长空间，建议关注：凯立新材（国内贵金属催化剂领军企业，已切入医药、新材料领域，基础化工领域放量在即）。（2）部分国内企业在面板产业链部分环节成功实现进口替代，切入下游头部面板厂供应链，自身α属性充足。随着面板产业链景气度有望回暖，头部显示材料厂商有望享受行业β共振。建议关注：东材科技（光学膜核心标的，电子树脂稳步放量）、斯迪克（OCA光学胶龙头企业）。（3）全球轮胎市场是万亿级赛道，国内部分轮胎企业已在海内外占据一定份额。随着海运周期恢复政策、海外经销商库存接近去化完毕，轮胎行业景气度有望底部反转。建议关注：森麒麟（泰国二期即将达产，全球化布局西班牙、摩洛哥工厂，成长性足）、赛轮轮胎（全钢胎、非道路轮胎优势显著，液体黄金材料进一步构筑性能优势）。 　　投资主线二：资源属性突显，关注具有较强韧性的景气周期行业。部分周期行业供给端受政策影响持续收紧，需求保持稳健，供需趋紧下资源属性突显，景气周期具有较强韧性。（1）磷化工：供给端受环保政策限制，磷矿及下游主要产品供给扩张难，跌价下游新能源需求增长，供需格局趋紧。磷矿资源属性凸显，支撑产业链景气度。建议关注：云天化（国内磷肥龙头企业，磷矿资源行业领先，布局磷酸铁产能带动成长）、川恒股份（远期布局有较多新增磷矿产能，磷酸铁投产速度行业领先）、兴发集团（黄磷、草甘膦景气度有望底部回暖，新材料板块注入成长属性）、芭田股份（新增磷矿石产能今年投产，业绩弹性较大）。（2）氟化工：二代制冷剂生产配额加速削减支撑盈利能力高位企稳，三代制冷剂生产配额落地在即迎来景气修复，高端氟聚合物及氟精细化学品高速发展，萤石需求资源属性增强价格阶段性高位。建议关注：金石资源（萤石资源储量、成长性行业领先）、巨化股份（制冷剂龙头企业）、三美股份、永和股份、中欣氟材。 　　投资主线三：经济向好、需求复苏，龙头白马充分受益。随着海内外经济回暖，主要化工品价格与需求均步入修复通道。化工行业龙头企业历经多年竞争和扩张，具有显著规模优势，且通过研发投入持续夯实成本护城河，核心竞争力显著。在需求复苏、价格回暖双重因素共振下，具有规模优势、成本优势的龙头白马具有更大弹性。建议关注：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源等。 　　投资主线四：碳减排政策频出，关注碳中和相关概念标的。（1）生物柴油对传统柴油替代能有效降低碳排放，欧洲生物柴油需求旺盛。今年以来随着线下堂食恢复正常，原材料地沟油供应压力缓解。建议关注：卓越新能（生物柴油国内龙头企业，新增产能今年释放贡献业绩增量）。（2）合成生物学较传统化学法能有效降低生产成本、碳排放。部分企业已成功运用合成生物学法实现对传统化学法的替代。建议关注：凯赛生物（实现生物法二元酸、生物基尼龙等生产）、华恒生物（实现生物法丙氨酸、生物法缬氨酸等生产）。 　　风险提示：宏观经济下行；油价大幅波动；下游需求不及预期。

　　澳华内镜(688212) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2023年三季报，前三季度，公司收入为4.29亿元（+52.65%），归母净利润为0.45亿元（+426.53%），扣非净利润为0.37亿元（+752.70%）。 　　第三季度，公司收入为1.40亿元（+23.00%），归母净利润为711万元（+102.23%），扣非净利润为394万元（+40.39%）。 　　事件点评 　　公司业绩符合预期，AQ-300装机加速 　　公司此前已经公告了前三季度的业绩区间，此次三季报也在区间范围。2023Q3收入端增长约23%，较上半年增速有所下降，我们预计和第三季度医疗领域反腐政策执行有较大关系，预计2023Q4会有所改善。目前公司业绩增长主要驱动力是AQ-300产品，公司AQ-300于2022年11月上市，目前已达到了临床满意的状态，经过近一年时间的市场推广，预计已经到达加速装机的时间节点。展望未来，公司AQ-300仍是4K超高清领域较有竞争力的设备，未来有机会在更多的三级医院实现装机。 　　公司股权激励设高目标，未来增长信心充足 　　公司此前也公告了新的股权激励方案，设置目标A(归属比例100%)与目标B(归属比例80%）2种公司层面考核目标，目标A要求2024-2026年公司收入达到9.9、14.0、20.0亿元，同比增长50%、41%、43%（以上一年考核目标为基数）；剔除股份支付费用、商誉减值影响的净利润达到1.2、1.8、2.7亿元，同比增长50%、50%、50%，每年度收入或净利润需达到两个条件之一即可，高增长目标彰显了公司对未来经营的信心。 　　投资建议 　　结合公司业绩预告和股权激励方案，我们调整了盈利预测，预计公司2023-2025年收入端有望分别实现6.65亿元、9.93亿元、14.25亿元，同比增长分别为49.3%、49.3%和43.5%，2023-2025年归母净利润有望实现0.79亿元、1.23亿元、1.84亿元，同比增长分别为262.5%、56.4%和49.5%。2023-2025年对应的EPS分别约0.59元、0.92元和1.37元，对应的PE估值分别为110倍、70倍和47倍，考虑到公司是国产软镜设备的龙头公司，品牌价值凸显，AQ-300上市带动公司盈利能力大幅改善，维持“买入”评级。 　　风险提示

　　联影医疗(688271) 　　事件：2023年10月27日，公司发布2023年三季度报告，2023年前三季度公司实现收入74.32亿元，同比+26.86%；实现归母净利润10.64亿元，同比+18.41%；实现扣非归母净利润8.29亿元，同比+15.11%。2023Q3单季度公司实现收入21.61亿元，同比+28.14%；归母净利润1.27亿元，同比+1.23%；扣非归母净利润0.42亿元，同比+29.46%。 　　点评： 　　加码研发，23年前三季度研发支出同比增长57%，新产品陆续获批上市。作为国内医学影像设备的龙头企业，联影医疗聚焦高端医疗设备市场。持续加大研发投入，不断技术创新，保持市场优势，扩大市场份额。2023前三季度公司研发投入合计13.70亿元，同比+57.79%。2023年9月，联影医疗携全新一代uMI Panorama家族产品、世界首款Total-body PET-CT uEXPLORER探索者、以及全球首台数字化脑专用PET-CT NeuroEXPLORER（NX）重磅登陆2023年欧洲核医学年会（EANM）。联影医疗市占率在国内市场保持领先状态，其旗下CT、MR、RT产品市占率排名第三，MI、XR产品市占率排名第一。 　　海外业务逐步拓展，智能新品入驻海外知名医疗机构。目前联影医疗产品已成功进入美国、日本、韩国、新西兰、意大利等60余个海外国家和地区。2023年，美国顶级癌症中心Huntsman Cancer Institute和欧洲顶级肿瘤诊疗中心Maria Curie National Institute of Oncology分别引入了公司的高端分子影像设备uMI Panorama和数字光导PET/CTuMI780。10月17日-18日，联影医疗与哈萨克斯坦顶尖医科高等院校阿斯塔纳医科大学于一带一路高峰论坛签署合作协议；同时，联影医疗与埃塞俄比亚华盛顿医院签署合作协议。联影医疗海外市场布局效果显著，全球品牌影响力持续提升。 　　盈利预测与投资评级：预计2023-2025年公司营业收入分别为11865、14831、18539百万元，同比增长28.4%、25.0%、25.0%，EPS分别为2.27、3.18、3.97元，现价对应PE为53、38、30倍。 　　风险因素：创新技术与产品的研发风险；经营渠道管理风险；产品质量及潜在责任风险；市场竞争风险；汇率波动风险。

　　基础能源（煤油气）价格回顾：（1）国际油价下跌。截至11月1日当周，WTI原油价格为80.44美元/桶，较10月25日下跌5.80%，较10月均价下跌5.88%，较年初价格上涨4.56%；布伦特原油价格为84.63美元/桶，较10月25日下跌6.10%，较10月均价下跌4.59%，较年初价格上涨3.08%。（2）生产成本提振下，国产LNG市场价格上行。截止到本周四，国产LNG市场均价为5163元/吨，较上周同期均价4971元/吨上调192元/吨，涨幅3.86%。（3）国内动力煤市场价格弱势下行。截止到本周四，动力煤市场均价为786元/吨，较上周同期均价下跌20元/吨，跌幅2.48%。 　　基础化工板块市场表现回顾：本周（10月27日-11月3日），基础化工板块表现弱于大盘，沪深300上涨0.61%至3584.14，基础化工板块上涨0.55%；申万一级行业中涨幅前三分别是传媒（+5.13%）、电子（+4.32%）、食品饮料（+4.27%）。基础化工子板块中，橡胶板块上涨1.98%，农化制品板块上涨0.92%，塑料Ⅱ板块上涨0.79%，化学纤维板块上涨0.78%，化学原料板块上涨0.70%，化学制品板块上涨0.20%，非金属材料Ⅱ板块下跌1.18%。 　　赛轮轮胎：三季度量价齐增，业绩持续超预期。据中国轮胎商务网报道，10月29日，赛轮轮胎披露2023年第三季度报告。报告显示，2023年1-9月份公司实现营业收入190.12亿元，同比增长13.72%；实现归母净利润20.25亿元，同比增长90.14%。其中，第三季度实现营业收入73.81亿元，同比增长18.57%；实现归母净利润9.79亿元，同比增179.73%，均创历史同期新高，业绩持续超预期。另外，公司多项经营数据表现亮眼。第三季度经营性现金流量净额达11.06亿元，经营资金充沛。销售毛利率27.78%，达到近三年的单季最高水平，盈利能力显著提升，处于行业内领先地位。 　　米其林集团发布2023年三季度财报，前九个月销售额达212亿欧元，同比增2%。据轮胎世界网报道，米其林集团前三季度销售额同比增长2%，达到212亿欧元，主要得益于产品组合优化、非轮胎业务以及产品价值的提升。排除汇率效应的影响，第三季度销售额保持稳定。其中，轮胎销量下降3.6%，反映出市场去库存化的影响和集团对增值型业务的优先考量。6.2%的增长来自于价格效应，由此证明了集团产品和解决方案的价值得到公认，以及自2022年起价格指数化条款取得成效。产品组合效应贡献了1.0%的增长，其中主要受益于18英寸及以上尺寸乘用车轮胎业务的增长和良好的区域组合，也一定程度上受到不同业务中原配替换组合的不利影响。值得一提的是，非轮胎业务销售额按恒定汇率计算增长了13%，持续推动集团的业绩提升。年初至今，负面汇率效应达到2.6%，其中第三季度为-5.5%。 　　重点标的：赛轮轮胎、确成股份、通用股份。 　　风险因素：宏观经济不景气导致需求下降的风险；行业周期下原材料成本上涨或产品价格下降的风险；经济扩张政策不及预期的风险

　　西藏药业(600211) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度实现收入23.7亿元，同比+20.9%，实现归母净利润8.6亿元，同比+93.2%，扣非归母净利润7.3亿元，同比+62.2%。 　　业绩短期波动，期待未来销售增长。分季度来看，Q1/Q2/Q3收入分别为9.1/9.1/5.5亿元，分别同比增长38.2%/32.9%/-10.9%，三季度销售同比下降，预计主要系外部环境短期影响。前三季度毛利率95.3%(+0.8pp)，预计毛利率提升主要系收入快速增加摊薄成本。销售费用率56.2%(+1.3pp)，管理费用率3.7%(-1pp)，研发费用率0.4%(-3.7pp)。预计管理费用率下降主要系收入端增速较快摊薄费用，研发费用率下降较多主要系去年俄罗斯疫苗项目开发支出转费用化处理带来的高基数影响。2023年前三季度归母净利率36.1%(+13.5%)，净利率大幅提升主要系收入快速增长，以及去年同期因计提资产减值损失导致基数较低所致。 　　核心产品抗急性心衰药物新活素，纳入医保后持续放量。公司产品新活素是治疗急性心衰的基因工程药物，能快速改善心衰患者的心衰症状和体征，提高患者的生存质量，并降低患者的心衰住院治疗费用和缩短住院时间。公司新活素系在国内独家品种，该药品于2017年、2019年、2021年持续被纳入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》乙类范围后，近年来销量持续上升，具备明显竞争优势。。 　　盈利预测与投资建议：预计2023-2025年是归母净利润分别为10.2亿元、12亿元、15.8亿元，公司新活素竞争格局好，维持“买入”评级。 　　风险提示：新活素销售或不及预期，产品研发失败风险，心血管植入产品研发进度或不达预期，资产价格波动风险。

　　联影医疗(688271) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，2023Q3收入21.6亿元（+28.1%），归母净利润1.3亿元（+1.2%），前三季度累计收入74.3亿元（+26.9%），归母净利润10.6亿元（+18.4%）。 　　业绩保持稳健增长，多条业务线表现亮眼。分季度看，2023Q1/Q2/Q3单季度收入分别为22.1/30.6/21.6亿元（+33.4%/+21.7%/+28.1%），单季度归母净利润分别为3.3/6.1/1.3亿元（+7.7%/+30%/+1.2%)，2023前三季度业绩保持高速增长，主要因公司多条业务线稳定增长。从业务产品来看，前三季度CT/MR/MI/XR/RT产品收入分别为28.5/21.2/8.4/4.9/1.5亿元，同比增长+11.7%/+63.5%/0%/+28.2%/+21.3%。 　　解除配置证限制，高端产品持续释放采购需求。得益于2023年3月21日《大型医用设备配置许可管理目录（2023年）》的更新，新版配置证中将64排及以上CT和1.5T及以上MR调整出管理品目，医疗机构采购此类设备不再受到配置证限制，公司高端CT和MR采购需求得到释放，产品占比大幅提升，预计前三季度中公司高端CT和MR产品都实现了翻倍增长。MI在十四五配置证中数量也有提升，但前三季度收入持平系MI招标周期较长，配置证落地需要时间，未来预计MI业务线也将逐步放量。今年6月大型医用设备配置数量落地，PET/CR和PET/MR新增规划数超预期，有望助力23Q4业绩。 　　盈利能力不断增强，持续加码研发投入。2023前三季度毛利率为2450748.7%（+2.9pp），主要因：1）产品结构上，高端产品占比提高；2）服务收入占比提高，海外装机和服务收入快速增长。从费用率来看，23Q3财务费用率为18.4%（-0.4pp）；销售费用率为16.9%（+2pp）系疫情后海外会议参展频率加大；管理费用率为5.1%（+0.5pp）主要系海外业务规模扩大；研发费用率为18.4%（+3.6pp），主要因公司持续投入下一代新产品的研发，公司持续加码研发，将为长期稳健增长奠定坚实基础。 　　盈利预测：预计2023-2025年营收为115/146/187亿元，同增25%/27%/28%；归母净利润为20/25/30亿元，同增20%/23%/23%，对应PE为49/40/33倍。 　　风险提示：市场竞争加剧风险、研发失败风险、海外市场开拓不及预期风险、政策波动风险。

　　盟科药业(688373) 　　事件：公司发布2023年三季报，公司实现收入6827万元（+95.9%），归母净利润为-2.4亿元，扣非归母净利润-2.7亿元。 　　收入增长符合预期。分季度来看，Q1/Q2/Q3分别实现收入1728/2483/2616万元，同比+61.7%/+156.1%/+80.8%，前三季度收入呈逐季上升趋势，符合此前预期。公司前三季度毛利率81.7%，同比-0.3pp，毛利率基本保持稳定。费用端，前三季度公司研发费用2亿元，销售费用6916万元，管理费用4334万元。截至2023年6月末，公司货币资金和交易性金融资产合计10.6亿元。 　　MRX-5在澳大利亚获批开展临床试验。公司于2023年10月公告，MRX-5已收到澳大利亚人类研究伦理委员会（HREC）签发的开展I期临床试验的伦理许可，并通过了澳大利亚药品管理局（TGA）的临床试验备案。按照澳大利亚药品注册相关法律法规，临床试验备案后，公司即获得开展该产品I期临床试验许可。MRX-5是一种新型苯并硼唑类抗生素，用于治疗分枝杆菌属，特别是由非结核分枝杆菌（non-tuberculous Mycobacteria，NTM）引起的感染。NTM病的发病率和患病率持续增长，且药物治疗的疗程长、不良反应多、疗效和预后欠佳，特别是耐药患者的治疗面临挑战，亟需能提高治疗成功率的新药问世。MRX-5的研发，将为NTM病的治疗提供一种潜在的新选择。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为-0.56元、-0.85元、-0.56元，考虑到康替唑胺的临床价值突出且具备出海潜力，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品价格下降风险、在研管线进展或不及市场预期、市场竞争风险。