投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数上涨0.92%，跑输沪深300指数3.49个百分点，行业涨跌幅排名第27位。2026年初以来至今，医药行业上涨1.77%，跑赢沪深300指数1.63个百分点，行业涨跌幅排名第15位。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为30.54倍，相对全部A股溢价率67.25%(-4.33pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为24.81%(-4.30pp)，相对沪深300溢价率为125.72%(-2.75pp)。本周表现最好的子板块是医疗研发外包，涨跌幅为4.1%，年初以来表现最好的前三板块分别是医疗研发外包、体外诊断、医疗耗材，涨跌幅分别为14.0%、8.8%、8.4%。 　　已披露医药企业Q1业绩表现亮眼，高盈利增速凸显细分龙头基本面韧性。随着2026年一季度医药企业业绩陆续披露，已发布财报及预告的标的整体呈现营收平稳、利润高增的特点。沃华医药、金城医药、纳微科技、艾力斯等企业盈利增速显著提升，纳微科技归母及扣非净利润同比增幅均超120%，金城医药净利润增速区间为51%至85%，沃华医药净利润增速超60%，艾力斯营收与净利润均实现40%以上增长。多数公司利润增速明显高于营收增速，盈利弹性突出，体现出产品结构优化、成本管控有效及核心品种放量等积极因素。当前业绩披露阶段，优质龙头基本面支撑较强，医药行业结构性机会值得关注。 　　劲方GFH375获第二项BTD认定，国内首个胰腺癌KRAS G12D单药方案入选。劲方医药（2595.HK）宣布其口服KRAS G12D（ON/OFF）抑制剂GFH375已被CDE纳入突破性疗法认定（BTD），拟用于单药治疗至少接受过一种系统性治疗的KRAS G12D突变型转移性胰腺癌患者，这是国内首个针对胰腺癌的KRAS G12D抑制剂单药治疗方案，此前该药物已成为国内首个纳入非小细胞肺癌突破性疗法认定的KRAS G12D抑制剂。GFH375/VS-7375的海外临床研究由劲方医药合作伙伴Verastem Oncology在美国启动，该药物已获得美国FDA快速通道资格认定，用于一线及后线KRAS G12D突变型胰腺导管腺癌的治疗。GFH375已于去年进入全球首个KRAS G12D抑制剂单药III期注册性研究（麒麟-翼01，GFH375X1301），该研究同时为全球首个口服KRAS G12D抑制剂的注册性研究，在国内约40家研究中心同步开展，该药物此前在2024年6月已在国内获批进入I/II期临床试验，其单药治疗实体瘤、胰腺导管腺癌和非小细胞肺癌的研究数据曾陆续入选2024年ASCO、WCLC、ESMO等全球重要肿瘤学术会议的突破性研究摘要及现场口头报告，目前GFH375/VS-7375在国内与海外正同步推进多项单药和联合疗法的临床试验。劲方医药管线布局覆盖多种选择性及泛RAS抑制剂、肿瘤恶病质双抗疗法，有望为胰腺癌治疗构建全新的靶向疗法矩阵，其参与申报的“胰腺癌发病机制和临床精确诊治新范式研究”项目已获国家科技重大专项认定。GFH375作为口服高活性、高选择性小分子KRAS G12D（ON/OFF）抑制剂，通过非共价形式结合KRAS G12D蛋白，抑制其与下游效应蛋白结合，破坏KRAS G12D对下游通路的持续活化进而高效抑制肿瘤细胞增殖，临床前研究显示其单药对肿瘤生长的抑制效应随用药剂量和周期提升而增强，且在激酶选择性和安全性靶点测试中表现出低脱靶风险。劲方医药与Verastem Oncology于2023年8月就三款产品达成授权 　　及早期合作开发协议，2025年1月Verastem宣布对GFH375/VS-7375行使选 　　择权，获得该药物在大中华区之外的开发和商业化权利。 　　近期创新药板块呈现小幅回调态势。创新药板块回调主要受地缘政治及资金分流短期影响，整体行业发展逻辑未发生变化。从板块基本面来看，当前创新药板块估值处于合理区间，行业整体发展态势平稳。结合已披露的业绩数据及行业动态，创新药板块的短期波动属于正常市场调节，其中核心驱动因素在于产业自身发展节奏。从具体企业表现来看，相关标的营收与利润均保持稳健增长，反映出行业整体发展韧性，并未因短期回调改变长期向好趋势。政策层面持续为创新药行业提供支撑，2026年政府工作报告明确将生物医药作为重点发展领域，相关支持政策持续落地，为行业发展提供保障。同时，行业内优质企业的业绩兑现能力稳步提升，核心标的盈利稳定性较强，为板块后续复苏奠定基础。从投资逻辑来看，当前板块仍具备较高的配置价值，需重点关注业绩确定性较强的优质标的，兼顾短期情绪催化与长期价值，同时警惕临床研发不及预期、政策变动等潜在风险，合理控制投资节奏。 　　稳健组合：恒瑞医药(600276)、百济神州-U(688235)、亿帆医药(002019)、同源康医药-B(2410.HK)、首药控股-U(688197)、和黄医药(0013.HK)、新华医疗(600587)、美年健康(002044)、晶泰控股(2228.HK)、英矽智能(3696.HK)。 　　风险提示：医药行业政策不确定性超预期风险；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　投资要点： 　　本周医药市场表现分析：4月7日至4月10日，医药指数上涨0.92%，相对沪深300指数超额收益为-3.49%。本周受伊朗战争缓和预期的影响，大盘强势反弹，医药指数表现相对一般，创新药板块在前期强势反弹后，近期横盘调整。但是，我们认为目前创新药板块估值仍处于较低位置区间，随着AACR、ASCO等大会的临近，创新药板块有望酝酿新一轮行情，建议关注基本面强劲或者有催化的个股。1）创新药建议重点关注IO2.0+ADC，III期临床或将迎来重要节点，同时关注2026年有实质性临床进展的个股和BD预期差大的个股，建议关注：A股）信立泰、君实生物、上海谊众、华纳药厂、泽璟制药、热景生物、恒瑞医药、科伦药业、福元医药、苑东生物、广生堂、泰恩康等；港股）康方生物、三生制药、翰森制药、科伦博泰、中国生物制药、石药集团、信达生物、荣昌生物等。同时，关注Q1业绩有望表现亮眼的方向：2）出口类的CXO及产业链如药明康德、百奥赛图、美迪西、益诺思、昭衍新药等；3）关注跨界标的如“医疗+光学”业务布局的海泰新光等。 　　医药指数和各细分领域表现、涨跌幅：本周上涨个股数量316家，下跌个股150家，涨幅居前个股为美诺华（+23.98%）、万泽股份（+23.09%）、纳微科技（+22.96%）、药康生物（+16.75%）和奥美医疗（+16.49%）。跌幅居前个股为长药退（-34.48%）、诚达药业（-24.47%）、联环药业（-18.46%）、海特生物（-17.56%）和双鹭药业（-16.04%）。 　　ZG001改构自氯胺酮但又无成瘾性，有望颠覆抑郁症治疗格局，建议关注华纳药厂。抑郁症全球高发，全球抗抑郁药市场ResearchandMarkets预计2030年将达176亿美元。国内抑郁症患者超3800万，其中伴有自杀意念或行为（MDSI）的患者比例高达53.1%。由于传统抗抑郁药起效较慢，难以应对自杀等精神科急症，临床急需超速效、高安全性的治疗方案。目前，强生的Spravato（艾司氯胺酮鼻喷雾剂）作为全球唯一获批的MDSI药物，2025年销售额达16.96亿美元（同比+57.4%），强生预计其2027年销售额至少30亿美元。然而，该药具有成瘾性及副作用，在国内被列为一类精神药品，应用场景限于院内。华纳药厂的ZG001胶囊改构自氯胺酮，在保留强效抗抑郁活性的同时，革除其药物依赖、拟精神病样等严重精神副作用，并在临床前和I期临床得到验证。目前该药物处于IIa期临床，我们预计有望于2026年下半年读出关键数据。 　　投资观点及建议：经过2015-2025年的十年创新转型，中国医药产业基本完成了新旧增长动能转换（创新替代仿制，出海能力提升），尤其是创新药显著打开了中国医药企业增长新曲线，具体来看，1）中国创新产业已具规模，恒瑞医药、翰森制药、中国生物制药等传统Pharma已完成创新的华丽转身，百利天恒、科伦博泰等创新药公司正在以全球First-in-class的姿态快速崛起；2）出海能力加速提升，中国药企已成为MNC非常重视的创新转换来源。医疗设备、供应链等已在全球范围内占据较高的地位，在欧美发达市场以及新兴市场持续崭露头角，如联影医疗、华大智造、美好医疗等。需求端和支付端也在持续推动新增量：3）老龄化持续加速，心脑血管、内分泌、骨科等慢性疾病需求持续提升，银发经济长坡厚雪；4）支付端看，医保收支仍在稳健增长，同时医保局积极推动商业保险的发展，构建多层次支付体系；另外，新技术也在加速行业变革；5）AI大科技浪潮下，医药有望释放新的成长逻辑，脑机接口、肿瘤早筛、AI医疗等快速发展。展望2026年，我们继续看好以创新为主的医药科技主线，重点关注创新药、脑机接口、AI医疗、手术机器人等，同时建议布局2026年行业有望迎来反转的老龄化及院外消费，关注估值较低的麻药、血制品等。 　　本周建议关注组合：康方生物、君实生物、华纳药厂、广生堂、海泰新光； 　　4月建议关注组合：恒瑞医药、信立泰、三生制药、君实生物、上海谊众、华纳药厂、福元医药、药明康德、美迪西、海泰新光。 　　风险提示：行业竞争加剧风险，政策变化风险，行业需求不及预期风险。

　　医药行业观点 　　1.医疗器械面临内卷问题，拓展寻求新机遇 　　根据医装数胜数据，2026年国内医疗装备市场面临较大的竞争压力，2026年1~3月，医疗影像设备、体外诊断设备、外科手术设备、理疗康复设备市场规模分别较同期下降了21.12%、9.52%、18.59%、8.33%。除放疗设备、生命支持设备实现了增长，整体装备市场继续承压。出口方面，2026年1~2月，医疗器械出口额86.69亿美元，同比增长17.64%，其中医院诊断与治疗设备出口额40.20亿美元，同比增长19.22%；保健康复用品出口额17.26亿美元，同比增长20.52%；医用敷料、一次性耗材：出口额同比分别增长11.95%和13.36%。出海已成为器械行业突破内卷获得增量的主要突破口。虽然医疗器械行业可以通过研发推出新产品获得市场，但区别于创新药，器械的专利限制和研发模式，专利授权出海的模式很难实施。器械行业面临竞争内卷的环境，需要取得突破，选择不同的路径和方式。开发海外市场，目前是成果最为显著的，不同品类海外市场开发程度存在差异，但即使是已经相对成熟的低值耗材市场，中国供应量的占比仍在持续提升。医疗器械是一门多学科集成行业，集合光电材料等多学科。部分医疗器械企业掌握上游光学，材料学的核心技术，不仅可开发医疗产品，可以开发非医疗产品。跳出传统医疗领域，拓展求新成为更多医疗器械企业的出路之一。2020-2023年也是中国医疗器械收获丰富的4年，部分器械企业把握机遇积累了大量的资金，相对于跨界转型也有充足的现金储备。 　　2.坚持创新的长期价值，关注临床数据发布 　　上周4月7日至4月10日，创新药指数上涨0.25%，对比前两周（3月23日至4月3日），创新药指数反弹幅度已收敛。自3月中以来，创新药的快速反弹部分来自对前期（2025年9月初至2026年3月初）宽幅调整，大幅跑输市场的修复。从个股来看，康诺亚-B、基石药业、诺诚健华、康方生物等涨幅已超过25%。未来创新药的行情能否延续，我们认为需要观察PD-1/VEGF双抗等关键临床数据发布。2025年创新药行情主要依靠BD催化，但进入2025年9月之后，市场对BD落地逐步钝化，2026年在1~2月创新药板块在落地多个重要BD之后，创新药指数也基本持平。BD预期的前置和事件交易的模式导致创新药的估值大幅波动。BD交易虽然给了远期交易总额，给予创新药海外价值的锚点，但最终里程碑和销售提成的兑付依然依靠临床数据持续验证，创新药的市场价值本质还是跟临床价值挂钩。3月份以来，已有陆续发布的临床数据验证中国创新药的潜力，2026年3月25-28日科伦博泰公布了芦康沙妥珠单抗（SKB264/Sac-TMT）用于经EGFR-TKI和含铂化疗治疗失败的EGFR突变阳性（EGFRm）晚期非小细胞肺癌（NSCLC）患者的最终总生存期（OS）分析结果。3月26日，基石药业发布公布PD-1/VEGF/CTLA-4三抗最新临床数据，安全性与疗效优异。展望2026年Q2，ASCO（5月29日-6月2日）等重要会议以及企业自主发布的临床数据都将进一步验证中国创新药的市场价值潜力。 　　3.肿瘤免疫2.0时代，从双抗到三抗，中国继续引领全球创新 　　2026年1月12日荣昌生物与与艾伯维就RC148（PD-1/VEGF双特异性抗体药物）达成独家授权许可协议，继三生制药与辉瑞制药合作之后，国内又一款PD-1/VEGF双抗实现授权出海，目前全球进展较快的PD-1（PD-L1)/VEGF双抗均由中国企业所研发。康方生物与合作伙伴SUMMIT已于2025年年底向美国FDA递交依沃西（PD-1/VEGF双抗）的上市申请。国内销售方面，卡度尼利（PD-1/CTLA-4双抗）和依沃西（PD-1/VEGF双抗）纳入医保快速上量，推动康方生物产品销售收入大幅增长51%。2025年全球PD-1/PD-L1单抗的销售额约550亿美元，未来进入肿瘤免疫2.0时代，PD-1双抗有望进入一线治疗，其市场潜力有望超越PD-1单药，中国企业通过授权参与到未来市场权益的分享。除了PD-1/VEGF组合，中国企业在PD-1/IL-2组合也继续领先，2025年10月，信达生物与武田制药达成对IBI363(PD-1/IL-2)等品种的合作授权，双方共同推进IBI363的全球临床。PD-1三抗组合方面，目前中国企业已获得临床审批的组合包括，PD-1/CLAT4/VEGF，PD-L1/VEGF/TGF-β，PD-1/TIGIT/IL-15等，因此无论未来是双抗还是三抗，组合是PD-1/VEGF，PD-1/IL-2，中国企业通过持续的创新引领目前肿瘤免疫的方向。海外MNC对从中国授权获得的双抗管线也非常重视，辉瑞与武田将未来临床资源重点转向该方向。随着临床的推进，尤其是康方生物将于ASCO发布的HARMONi的OS数据结果，PD-1双抗和多抗的市场潜力将持续验证。 　　4.关注技术融合迭代，新型藕联分子值得期待 　　2022年DS-8201（Enhertu）通过创新Payload和高载荷的设置，超越上一代her2ADC(T-DM1)引领了目前her2靶点ADC的研发，2025年DS-8201销售额约49.82亿美元，也是全球销售额最大的ADC药物。DS-8201由日本企业第一三共最早开发，2025年从销售中获得收益约22.07亿美元。中国企业在TROP-2、CLDN18.2等靶点追赶实现了领先，并在双靶点ADC组合取得突破。从目前ADC架构来看，已验证靶点选择局限和靶点重复内卷，ADC需要寻求更多技术突破方向，尤其是技术融合方面。在藕联组合上，毒素分子并不是唯一选择，蛋白降解剂、核素、多肽、siRNA被引入，不仅解决了“不可成药”靶点问题，还拓展了适应症领域。肿瘤微环境特异激活（TMEA：Tumor MicroEnvironment Activated）药物更是突破传统ADC的靶点定义，药物通过感知微环境状态，递送和释放药物，链接效应分子也具有较强的延展性，可以是多柔比星等化疗药物，也可以链接IL-2，CD-47等免疫分子。在4月17–22日美国AACR大会，中国多个双抗ADC，双载荷ADC和小分子靶向等新型ADC将发布最新研究成果。 　　5.小核酸领域合作持续授权落地，市场进程加速有望带动配套产业链发展 　　2026年以来国内小核酸领域的并购与合作持续落地。2026年1月13日，中国生物制药将以总价12亿元人民币，全资收购国内小干扰核酸（siRNA）领域创新药企——杭州赫吉亚生物医药有限公司。2026年2月11日，瑞博生物与MadrigalPharmaceuticals,Inc达成合作协议，双方联合开发六款针对代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASH）的创新siRNA疗法，瑞博生物将获得6000万美元首付款，包含首付款和里程碑在内的累计款项44亿美元。2月23日，前沿生物与葛兰素史克达成授权协议，前沿生物将获得4000万美元首付款以及累计最高9.63亿美元的里程碑付款。从研发进度看，目前合作项目多处于早期，以临床前项目居多，但海外合作更看重中国技术平台的转化效率，更注重新靶点的转化。海外市场，小核酸正快速产业化，2025年财年，Leqvio（诺华与Alnylam合作开发的一款小干扰RNA降脂药物）实现销售额12亿美元，同比增长57%（固定汇率），成功跻身“重磅炸弹”（blockbuster）药物行列，其中2025年Q4非美市场销售1.71亿美元，增长同比增长52%。Leqvio已于2025年12月成功进入中国基本医保药品目录，经济可及性大幅提升，中国市场将成为Leqvio增长的核心引擎之一。小核酸药物上游主要包括核酸序列与靶向载体等，其配套产业链，原研品种的CMO、在研新药的CDMO以及仿制药的申报等都存在机遇。中国CDMO企业和研发企业同步开发产业化工艺，形成较早的合作关系，其订单量有望随着授权品种的海外上市而扩大。中国企业在配套耗材，如合成树脂等也具有长期的技术沉淀，不仅能满足国内的研发需求，而且逐步拓展全球市场。 　　6.中国核药引来收获期，新产品陆续获批上市 　　2026年4月2日，百洋医药集团投资孵化的核医学创新企业——佛山瑞迪奥医药有限公司申报的1类创新核药锝99mTc佩昔瑞特加肽注射液（99mTc-3PRGD2，商品名：吉伦泰）及制备该药品的注射用锝99mTc佩昔瑞特加肽药盒正式获得国家药品监督管理局（NMPA）批准上市。99mTc-3PRGD2是全球首个用于SPECT显像诊断的广谱肿瘤显像药物，更是全球首个以整合素αvβ3为靶点的“First-in-Class”药物，主要用于可疑肺癌患者区域淋巴结转移的辅助检查。2026年1月，远大医药向向国家药监局递交了研放射性核素偶联药物(RDC)TLX591-CDx(Illuccix®,gallium Ga68PSMA-11)的新药上市申请，2026年开始，国产RDC将陆续获批上市，中国核药市场进入加速阶段。据弗若斯特沙利文，全球放射性药物2024年的市场估值为80亿美元，预期到2030年将达到293亿美元，而中国放射性药物市场2024年的估值为44亿元人民币，预计到2030年将增长至202亿元。核药市场的快速增长也吸引更多的研发布局，产业生态逐步完善。根据医药魔方统计，2018-2025年，放射性药物新进临床数量大幅增长，2024年新进临床数量达到77个。 　　7.关注具备价格主导权的品种，供给端限量持续提价 　　石化产业链传导存在不确定性，但石油价格上涨仅仅是化工品提价的部分原因，反内卷、反倾销等一系列政策也在影响价格。作为化工产业下游的原料药产业，对是否调价和调价幅度，大部分品种处于观望阶段，而部分供给相对集中，占据价格主导权的品种，已实现快速提价。蛋氨酸价格自2026年2月份以来，价格快速提升，目前市场价格已至52元，较年初提升164.63%。进入4月份新和成发布蛋氨酸的停产检修机会，供给端的收缩促成了蛋氨酸价格的持续走高。维生素E和维生素A近期快速提价，根据博亚和讯，4月10日VE价格为117.5元，较年初提升111.71%，VA价格为117.5元，较年初提升88%。从产能供给来看，主要饲料氨基酸和维生素普遍产能过剩，但2025年下半年以来价格普遍处于低位，行业开工率普遍不足，企业选择收缩供给换来价格的提升，价格主导权仍在供给端。人用和兽用抗生素方面，6-APA价格至3月30日周度价格已至222元，较年初提升23.33%，氟苯尼考3月31日均价为170元/千克，本月每吨涨8000元，结束过去一年以来的弱势震荡。6-APA和氟苯尼考均是经历低价竞争之后，逐步出清实现小幅提价。 　　8.上游原料丁二烯创多年新高，丁腈手套均存在提价弹性 　　一次性丁腈手套和PVC手套上游主要源于石化产业链，其中丁腈手套主要来源为丁腈胶乳，丁腈胶乳其主要由丁二烯和丙烯腈两种化工原料合成，自2026年年初以来，丁二烯最高达到18200元，较年初提高117.96%，创近8年新高。丁二烯为石化产品，供给受原油影响，根据隆众资讯，国内丁二烯的周产量呈下降趋势，未来存在供应缺口，并可能通过丁腈胶乳传导至一次性手套的供应。一次性手套产业链较短，因此上游价格波动将直接传导至营业成本。从丁腈手套的供需情况来看，根据隆众资讯，目前国内企业4月订单已排满，整体开工保持平稳。截至4月2日，国内一次性丁腈手套行业产能利用率维持在57.3%。自2025年11月以来，丁腈手套出口均价已逐步提升，而且美国关税对中国丁腈手套的影响已大幅下降，2025年12月，中国出口美国占比已不足8%。自2022年以来，一次性手套行业经历了低价竞争内卷和美国关税的双重挤压，除英科医疗外，其他头部公司均在盈亏附近，非头部产能只能暂停。此次由成本推动的一次性手套提价，区别于2020-2021年需求推动的提价，头部企业掌握原料和能源成本的综合优势，提价策略会综合考虑竞争格局的稳定。同时，供应美国市场的马来西亚手套厂家，能源主要来自于天然气，天然气价格

　　本周市场明显回暖，风偏明显上行，其中基础化工板块上涨5.77%，跑赢沪深300指数1.36%。标的方面，成长方向表现强势，包括AI材料、新能源材料标的，除此之外，涨价标的也表现强势。 　　化工行业边际变化，主要建议关注两大事件，一是本周染料产业链价格上行，包括活性染料、H酸，二是美国公布对华MDI反倾销调查终裁结果，相较初裁倾销率大幅下调。 　　AI行业边际变化，产业链通胀环节越来越多，包括激光器、先进制程晶圆、PCB、CPU、云服务、燃气轮机、大模型，该行情类似2021年新能源材料，需求端的持续增长有望推动行业景气度不断向上。另外，大模型能力在不断增强，比如：本周Anthropic宣布练出神话级模型Claude Mythos。除此之外，AI编程工具正颠覆应用开发格局，“全民编程”时代，苹果应用商店一个季度新APP数量飙升84%。智能体方面，Anthropic新颠覆来了，Claude管理智能体将构建和部署速度提升10倍。 　　地缘政治方面，本周经历了大反转，从威胁“摧毁文明”到特朗普接受停火两周，称伊朗同意开通霍尔木兹海峡，伊朗接受巴基斯坦提出的停火提议。 　　市场方面，地缘政治冲击最大的时候或已过去，可以积极关注涨价方向的投资机会，建议重点关注农化和氨纶涨价。 　　本周大事件 　　大事件一：威胁“摧毁文明”不到12小时，特朗普接受停火两周，称伊朗同意开通霍尔木兹海峡，伊朗接受巴基斯坦提出的停火提议。特朗普称，接受巴基斯坦的提议是鉴于伊朗政府已同意“全面、立即且安全地”开通霍尔木兹海峡的航运，这是双边的停火协议；在与伊方达成实现和平的最终协议方面，取得了“实质性的进展”，伊方的提案为双方谈判提供了可行的基础，双方已就争议议题基本达成共识。 　　大事件二：IEA警告：海湾能源冲击烈度超越1973、1979与2022之和，全球经济正步入“黑色四月”！国际能源署（IEA）执行主任Fatih Birol指出，海湾地区已有逾75处能源设施遭到袭击，其中三分之一受到严重破坏，修复要很长时间。若霍尔木兹海峡整个四月持续关闭，全球损失的原油与成品油数量将达三月份的两倍——“我们正在进入一个黑色四月”。 　　大事件三：“全民编程”时代，苹果应用商店一个季度新APP数量飙升84%。AI编程工具正颠覆应用开发格局。苹果App Store今年Q1新应用同比暴增84%，扭转2016至2024年累计下滑48%的颓势。以Claude Code、Codex为代表的"vibe coding"工具极大降低了开发门槛，但苹果正在出手加大对vibe coding应用的管控。 　　大事件四：Anthropic宣布练出神话级模型：Claude Mythos，代码和黑客能力吊打opus4.6，不向公众开放！Anthropic发布"玻璃翼计划"，联合亚马逊、谷歌、微软等12家机构，围绕新模型Claude Mythos Preview开展网络安全防御行动。该模型代码与推理能力超越Claude Opus，已扫描主流系统并发现数千个零日漏洞，含多个存在十余年的高危漏洞，均已修复。 　　风险提示 　　国内外需求下滑，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

　　主要观点 　　生态环境法典表决通过。据新华社，3月12日，十四届全国人大四次会议表决通过了《中华人民共和国生态环境法典》。生态环境法典共5编、1242条，各编依次为总则、污染防治、生态保护、绿色低碳发展、法律责任和附则，自2026年8月15日起施行；环境保护法等10部法律同时废止。 　　“绿色低碳发展”独立成编，指导石化、化工行业绿色低碳转型。生态环境法典是继民法典后，中国第二部以“法典”命名的法律，旨在用最严格制度、最严密法治保护生态环境、推动绿色发展，标志着我国生态环境治理迈入体系化、法治化新阶段。其中，法典开创性地将“绿色低碳发展”独立成编，为“双碳”工作筑牢法治根基。重点行业方面，法典第九百四十四条明确指出推动石化、化工等7个行业绿色低碳转型。 　　“双碳”目标入法，供给侧收缩与结构优化趋势强化。生态环境法典将“双碳”目标法定化主要体现在：（1）明确实施碳排放总量和强度控制制度，明确温室气体重点排放单位的碳排放配额清缴义务；（2）开展产品碳足迹管理，建立产品碳足迹核算、分级管理、标识认证和信息披露制度；（3）首次在国家法律层面确立碳排放权交易制度，明确了碳排放统计核算、标准、因子库的负责部门，明确了碳市场核心制度要素的统一性。生态环境法典通过提供制度供给、明确责任划分、提高监管力度等方面为“双碳”目标的达成提供法治支撑。我们认为，随着碳排双控政策的引入，化工行业供给侧将出现能效领先企业替代落后高碳排企业的趋势，同时新增产能门槛将会提高，行业产能增速有望下降，竞争格局向好。 　　支持能源绿色低碳科技创新，低碳工艺替代助力行业绿色转型。生态环境法典第一千零五条指出“能源绿色低碳科技创新应当纳入国家科技发展和高技术产业发展相关规划的重点支持领域”。在此背景下，化石能源绿色开采技术、可再生能源、储能、氢能、碳捕集利用与封存（CCUS）等技术有望快速发展，风能、太阳能、生物质能、海洋能、地热能等非化石能源的开发利用将持续推进。我们认为，能效领先、低碳工艺布局完整的龙头企业有望在行业绿色低碳转型进程中扩大竞争优势，提升市场份额。 　　投资建议 　　“双碳”入法增强化工行业绿色发展动能，高碳排子行业准入门槛将会提升，落后产能加速出清，行业竞争格局有望持续向好，能效领先的龙头公司优势地位进一步巩固。 　　风险提示 　　政策推进及执行不及预期；绿色低碳技术发展不及预期。

　　地缘冲突持续影响原油及部分石化产品供应与运输，加剧波动幅度。关注：1.大型能源央企；2.原料供应稳定且相对低成本的煤化工等龙头公司；3.供需格局较好成本顺利传导的精细化工龙头。 　　行业动态 　　本周（04.07-04.12）均价跟踪的100个化工品种中，共有57个品种价格上涨，23个品种价格下跌，20个品种价格稳定。跟踪的产品中88%的产品月均价环比上涨，8%的产品月均价环比下跌，4%的产品月均价环比持平。周均价涨幅居前的品种为高效氯氟氰菊酯、硫磺(CFR中国现货价)、硫酸(浙江巨化98%)、联苯菊酯、三氯乙烯（华东）；周均价跌幅居前的品种为电石（华东）、石脑油（新加坡）、NYMEX天然气、PVC(华东乙烯法)、PVC(华东电石法)。 　　本周（04.07-04.12）国际油价下跌，WTI原油期货价格收于96.57美元/桶，收盘价周跌幅14.09%；布伦特原油期货价格收于95.2美元/桶，收盘价周跌幅13.27%。宏观方面，当地时间4月8日早，美国和伊朗宣布停火并开启为期两周的谈判；当地时间4月12日上午，美国副总统万斯在巴基斯坦首都伊斯兰堡塞瑞纳酒店举行新闻发布会。万斯表示，在巴基斯坦伊斯兰堡举行的美国与伊朗谈判未能达成协议，双方分歧依然明显，美方代表团将返回美国。根据EIA数据，截至4月3日当周：供应方面，美国原油日均产量1,359.6万桶，较前一周减少6.1万桶，较去年同期日均产量增加13.8万桶；需求方面，美国石油需求总量日均2,063.8万桶，较前一周减少28.3万桶，其中美国汽油日均需求量856.4万桶，较前一周减少12.2万桶；库存方面，包括战略储备在内的美国原油库存总量87,800万桶，较前一周增加130.0万桶。展望后市，短期地缘风险主导，需关注后续事态进展；中长期来看，待冲突缓和后，供应过剩压力或导致国际油价中枢下行，但地缘政治等仍可能对国际油价产生意外冲击，加剧国际油价波动幅度。本周NYMEX天然气期货收于2.65美元/mmbtu，收盘价周跌幅5.69%。EIA天然气库存周报显示，截至4月3日当周，美国天然气库存总量为19,110亿立方英尺，较前一周增加500亿立方英尺，较去年同期增加890亿立方英尺，涨幅为4.9%，同时较5年均值增加870亿立方英尺，涨幅为4.8%。展望后市，短期来看，中东局势紧张导致海外天然气价格上涨；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（04.07-04.12）草甘膦价格上涨。根据百川盈孚，截至4月12日，草甘膦价格为3.43万元/吨，较上周上涨13.20%，较去年同期上涨49.08%，年内价格已上涨45.31%。成本端强支撑叠加下游采购需求旺盛共同驱动价格上涨，行业利润亦有所改善。供应方面，根据百川盈孚，本周国内草甘膦开工率为78.14%，与上周持平，国内主要企业大多正常开工，仅华东部分装置开工不满，总体供应正常。需求方面，随着旺季来临，国内贸易商、制剂商积极采购，南美等海外订单持续下发。库存方面，根据百川盈孚，本周草甘膦工厂库存环比下降9.77%至4.71万吨。成本利润方面，上游原料甘氨酸、黄磷、液氯价格上涨，带动草甘膦成本提升，根据百川盈孚，本周草甘膦成本环比提升5.05%至2.92万元/吨，毛利润环比增长63.81%至0.41万元/吨，毛利率环比提升4.05pct至12.29%。展望后市，需求持续好转，成本短期或继续支撑，我们预计草甘膦价格或将继续上涨。 　　本周（04.07-04.12）安赛蜜价格上涨。根据百川盈孚，截至4月12日，安赛蜜主流价格为5万元/吨，较上周上涨11.11%，较去年同期上涨31.58%。原料成本持续走高，厂商挺价意愿较强。供应方面，根据百川盈孚，本周国内开工率为68.30%，较上周提升1.20pct。需求方面，中下游早期备货较为充足，需求无明显变化。成本利润方面，根据百川盈孚，本周安赛蜜主要原料双乙烯酮、氨基磺酸、液体氢氧化钾价格分别较上周上涨3.12%、8.10%、2.63%，但随着生产企业报价上涨，行业毛利较上周提升180%至0.7万元/吨，毛利率达14.00%，较上周提升8.44pct。展望后市，我们预计安赛蜜价格或在高位小幅震荡。 　　投资建议 　　截至4月10日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为29.29倍，处在历史（2002年至今）84.23%分位数；市净率为2.61倍，处在历史74.88%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为16.40倍，处在历史（2002年至今）49.86%分位数；市净率为1.54倍，处在历史53.41%分位数。展望2026年，本轮行业扩产已近尾声，“反内卷”等措施有望催化行业盈利底部修复，同时新材料受益于下游需求的快速发展，有望开启新一轮高成长。短期地缘冲突持续影响原油及部分石化产品供应与运输，加剧波动幅度，关注：1.大型能源央企；2.原料供应稳定且相对低成本的煤化工等龙头公司；3.供需格局较好成本顺利传导的精细化工龙头。中长期推荐投资主线：1、传统化工龙头经营韧性凸显，布局新材料等领域，竞争能力逆势提升，行业景气度好转背景下有望迎来业绩、估值双提升；2、“反内卷”等持续催化，关注供需格局持续向好子行业，包括炼化、聚酯、染料、有机硅、农药、制冷剂、磷化工等；3、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。推荐：中国石油、中国海油、中国石化、恒力石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣、浙江龙盛、兴发集团、扬农化工利尔化学、联化科技、巨化股份、云天化、赛轮轮胎、安集科技、雅克科技、鼎龙股份、江丰电子、彤程新材、圣泉集团、东材科技、中材科技、沪硅产业、德邦科技、阳谷华泰、万润股份、莱特光电、蓝晓科技；建议关注：荣盛石化、上海石化、三房巷、万凯新材、恒逸石化、华润材料、新洋丰、中策橡胶、华特气体、联瑞新材、宏和科技、奥来德、瑞联新材唯科科技等。 　　4月金股：卫星化学、雅克科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　投资要点 　　【聚氨酯板块】本周（2026/04/06-2026/04/10，下同）纯MDI/聚合MDI/TDI行业均价为25164/20371/20105元/吨，环比分别+1600/+1371/+602元/吨，纯MDI/聚合MDI/TDI行业毛利分别为8962/5169/5552元/吨，环比分别+1476/+1248/+70元/吨。 　　【油煤气烯烃板块】①本周乙烷/丙烷/动力煤/石脑油均价分别为1118/6919/533/7480元/吨，环比分别-66/-45/-7/-533元/吨。②本周聚乙烯均价为9680元/吨，环比-10元/吨，乙烷裂解/CTO/石脑油裂解制聚乙烯理论利润分别为2715/3089/-1852元/吨，环比分别+101/+22/+551元/吨。③本周聚丙烯均价为9480元/吨，环比+330元/吨，PDH/CTO/石脑油裂解制聚丙烯理论利润分别为-867/3142/-1647元/吨，环比分别+275/+235/+759元/吨。 　　【煤化工板块】本周合成氨/尿素/DMF/醋酸行业均价为2552/1851/5996/4613元/吨，环比分别+78/-2/+261/+494元/吨，合成氨/尿素/DMF/醋酸行业毛利分别为539/167/1123/1884元/吨，环比分别+86/-0/-6/-5元/吨。 　　【动物营养品板块】本周VA/VE/固蛋/液蛋行业均价为112.1/113.1/51.9/35.1元/千克，环比分别+1.9/+2.7/+1.0/+1.7元/千克。 　　【相关上市公司】化工白马：万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升、新和成、安迪苏、扬农化工、江山股份、国光股份、兴发集团、云天化、川恒股份、新安股份、东岳硅材、博源化工、华峰化学、新乡化纤。 　　【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

　　投资分析 　　截至2026年3月末，A+H上市CXO公司2025年年报已全部披露完毕，各公司相继公布2025年四季度订单情况及2026年收入指引。整体来看，GLP-1、ADC等新分子领域CDMO业务收入与订单均保持高速增长，产业放量趋势明确。内需层面，国内生物医药市场在BD交易活跃的带动下显著回暖，临床前及临床CRO订单在2025年四季度已出现大幅提升。我们持续看好行业景气度上行背景下CXO板块的投资机会。 　　创新药：赛诺菲宣布其TSLP/IL-13双抗lunsekimig在哮喘和慢性鼻窦炎伴鼻息肉的II期研究中均达到了主要终点和关键次要终点，详细数据将在后续大会上披露。针对呼吸领域的II期临床成功，一定程度印证了TSLPxIL-13这两个强效靶点在呼吸领域具备较强潜力。 　　生物制品：2026年4月2日，诺和诺德发布公告，宣布将在肥胖医学协会年会上公布ORION研究结果：在人群调整后的间接治疗比较中，25毫克Wegovy®（司美格鲁肽）片剂与36毫克orforglipron相比，平均减重效果显著更佳且安全性更优，建议持续关注口服GLP-1RA研发及商业化进展。 　　CXO:行业景气度持续向上，订单加速。受益于新分子需求快速增长及国内市场在BD驱动下的显著改善，CXO公司订单整体处于环比持续向好的趋势。考虑订单到业绩的转化周期，我们预计未来1-2年CXO公司的业绩仍能实现快速增长。 　　医疗器械：AI行业应用落地家用器械，有望贡献额外增长极。鱼跃医疗发布AI穿戴系列新产品，通过多模态信号采集与AI算法色深度融合，实现多维健康、运动数据检测，长期有望对业绩形成显著贡献。 　　医疗服务及消费医疗：4月7日，湖南省医保局发布《关于辅助操作类医疗服务价格项目的公示》，我们认为政策发布后，辅助操作类收费从“各地自行探索”转向“全国统一框架、各省细化定价”，有望推动医疗机构建立更加规范、透明的收费管理体系，同时规范收费有助于引导临床合理使用辅助操作技术，减少过度医疗，让患者获得更具性价比和更安全的诊疗服务。 　　投资建议 　　1）优先布局行业龙头：龙头企业凭借技术壁垒、产能规模及客户资源优势，将在行业复苏周期中占据更大的市场份额，业绩增长具备更强确定性；2）聚焦海外业务占比高的标的：海外市场需求稳定性更强，且商业化订单红利持续释放，高海外业务占比的企业可有效对冲部分国内市场的不确定性，实现稳健增长。同时，随着国内生物医药投融资回暖的红利逐步传导，国内各CRO细分板块企业也有望陆续迎来业绩拐点，具备长期配置价值。 　　重点标的 　　恒瑞医药、百济神州、翰森制药、信达生物、康方生物、中国生物制药、石药集团、科伦博泰生物-B、三生制药、映恩生物、康诺亚、甘李药业、华东医药、南微医学、先健科技、鱼跃医疗、时代天使、爱尔眼科、固生堂、益丰药房、大参林、华润三九、羚锐制药、济川药业、东阿阿胶、药明合联等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

　　申万医药生物指数在2026.04.06-2026.04.10上涨0.92%，在申万一级行业中排名第26名。同期沪深300指数上涨4.41%，医药生物指数跑输沪深300指数3.49个百分点。从医药生物子板块来看，近一周各子板块指数均跑输沪深300指数。随着投融资复苏，CXO行业景气度持续回升，相关公司订单稳步回暖，行业盈利周期有望迎来向上拐点。我们持续看好CXO板块，建议重点关注。 　　板块行情 　　申万医药生物指数在2026.04.06-2026.04.10上涨0.92%，在申万一级行业中排名第26名。同期沪深300指数上涨4.41%，医药生物指数跑输沪深300指数3.49个百分点。从医药生物子板块来看，近一周各子板块指数均跑输沪深300指数。截至2026.4.10，申万医药生物板块市盈率（TTM）为46.55倍，与2024年7-8月估值低位相比有所回升，但是仍低于2021年估值高位。 　　支撑评级的要点 　　全球医疗健康融资企稳回暖，国内医疗健康融资显著回升。据动脉网数据显示，2025年全球医疗健康一级市场共完成2353笔投资，累计融资604亿美元，融资总额较2024年上涨约4%，一级市场复苏势头明显。国内市场方面，2025年医疗健康产业一级市场共达成861笔融资交易，累计融资约96亿美元，同比上涨32%，中止了自2022年以来连续三年的下滑态势，融资金额实现显著回升。随着融资复苏，需求端呈现明显回暖迹象。 　　中国创新药IND数量持续攀升，有望带动临床CRO需求增加。2018年至2025年，中国创新药IND申请数量从405件增长至2703件，复合增速达31%。整体来看，虽然2021-2024年新药IND数量增速较前期有所放缓，但在绝对数量上仍有所增长且保持稳定数量，相应CRO行业发展会呈现一定平稳趋势，推动临床CRO订单需求增加。 　　中国创新药对外BD持续升温，交易首付款及总金额均呈现快速增长态势。据国家药监局披露，2026年前三个月，我国创新药对外授权交易总额超过600亿美元，接近2025年全年的一半，国内创新药对外授权交易持续升温。据医药魔方NextPharma数据库统计，今年中国创新药对外BD交易明显集中于早期研发阶段。我们认为，随着临床前项目与技术平台合作增多，所获资金有望逐步转化为对临床前CRO、临床CRO及CDMO的研发生产订单，推动CXO行业迎来订单量价回升的景气周期。 　　CXO相关公司订单持续回暖，盈利周期有望拐点向上。临床前CRO方面，受益于投融资复苏，行业需求回升，相关公司订单快速回暖，益诺思2025年公司新签订单同比上涨38.6%，公司在手订单金额较2024年末增长28.2%。临床CRO方面，国内临床和IND数量持续攀升，有望带动临床CRO量价改善。2025年泰格医药净新增订单（新签订单剔除取消订单后）金额为101.6亿元，同比增长20.7%，新签订单平均单价已经企稳。CDMO方面，行业龙头订单增速突出，多肽/ADC/小核酸等新兴业务成重要增长驱动，药明康德2025年公司持续经营业务在手订单同比增长28.8%，TIDES业务（寡核苷酸和多肽）收入保持高速增长，同比增长96.0%，TIDES在手订单同比增长20.2%。凯莱英2025年公司在手订单总额同比增长31.7%，化学大分子和生物大分子业务订单增长迅速。 　　投资建议 　　随着投融资复苏，CXO行业景气度持续回升，相关公司订单稳步回暖，行业盈利周期有望迎来向上拐点。临床前CRO方面，安评业务订单改善，相关公司业绩有望触底回升，建议关注益诺思、昭衍新药、药康生物、百奥赛图、美迪西。临床CRO方面，国内临床和IND数量持续攀升，有望带动临床CRO量价改善，建议关注阳光诺和、普蕊斯。CDMO方面，行业进入新一轮上行周期，行业龙头订单保持高增，多肽/ADC/小核酸等新兴业务有望成重要增长驱动，建议关注药明康德、凯莱英、皓元医药等。生命科学上游方面，建议关注百奥赛图、奥浦迈等。 　　评级面临的主要风险 　　集采政策实施力度超预期的风险、企业研发不及预期风险、企业研发产品退市风险、产品销售不及预期风险

　　投资要点 　　本周（4.7~4.10，下同）、年初至今A股医药指数涨幅分别为0.92%、1.77%，相对沪深300的超额分别为-33.49%，1.63%；本周、年初至今恒生生物科技指数涨跌幅分别为-1.32%、8.87%，相对于恒生科技指数超额为-5.38%、20.52%；本周原料药（+3.46%）、医疗服务（+3.43%）、医疗器械（+2.14%）、生物制品（+1.27%）涨幅较大，化学制药（-0.26%）、中药（-0.52%）、医药商业（-1.73%）略有下跌。本周A股涨幅居前美诺华（+23.98%）、万泽股份（+23.98%）、纳微科技（+22.96%），跌幅居前长药退（-34.48%）、诚达药业（-24.27%）、联环药业（-18.46%）。本周H股涨幅居前康耐特光学（+12.80%）、爱康医疗（+10.73%）、海西新药（+10.53%），跌幅居前健康160（-50.74%）、派格生物医药-B（-10.00%）、三生制药（-9.54%）。 　　消化系统肿瘤治疗新方向——靶向Muc17的三抗TCE，关注进度领先的三生制药及泽璟制药。Muc17高表达于胃肠道，是消化道肿瘤中极具吸引力的靶点，MUC17/CD28/CD3三抗（TriTE）是一种新型的T细胞衔接器类抗肿瘤药物。截至2026/4/12，全球范围内仅泽璟制药（ZGGS34）和三生制药（SSS-59）的管线推进至临床阶段，用于治疗胃癌、胰腺癌和结直肠癌等MUC17阳性实体瘤，赛道竞争格局佳。相比TCE双抗，三生制药和泽璟制药的三抗TCE通过引入T细胞的共刺激信号，有望增强T细胞代谢活性和抗凋亡能力，延长肿瘤杀伤持续时间。 　　百济神州与安进共同在中国大陆开发及商业化的、全球首个且目前唯一靶向DLL3/CD3的TCE抗体安泰适®获批用于≥2线广泛期小细胞肺癌（ES-SCLC），为国内首个应用于实体瘤领域的该类药物；阿斯利康抗CTLA-4单抗曲麦利尤单抗在华获批上市，其与公司抗PD-L1单抗度伐利尤单抗组成的联合疗法，用于不可切除肝癌及无EGFR敏感突变或ALK阳性突变的转移性非小细胞肺癌（NSCLC）患者的一线治疗；拜耳FIC肺癌新药塞伐艾替尼（sevabertinib）拟纳入优先审评，用于一线治疗携带HER2（ERBB2）激活突变的晚期NSCLC成人患者；Ultragenyx宣布，FDA已审查其重新提交的生物制品许可申请（BLA），拟加速批准UX111AAV9腺病毒基因疗法用于治疗IIIA型黏多糖贮积症（MPS IIIA），若获批，UX111有望成为全球首个针对该适应症的上市疗法；强生启动CD3/BCMA双抗特立妥单抗III期临床试验，拟入组700例复发/难治性多发性骨髓瘤患者，比较其与雷曼妥米单抗在1–3线治疗后患者中的疗效与安全性；赛诺菲启动TL1A单抗度伐奇塔单抗治疗溃疡性结肠炎的国际多中心III期临床试验，拟入组671例中重度患者；映恩生物首个HER2ADC药物帕康曲妥珠单抗（DB-1303/BNT323）递交上市申请，为公司首个申报上市的创新药。 　　具体标的思路：从TCE角度，建议关注泽璟制药、德琪医药、康诺亚等。从PD1PLUS角度，建议关注三生制药、康方生物、信达生物等。从ADC角度，建议关注映恩生物、科伦博泰生物、百利天恒等。从小核酸角度，建议关注前沿生物、福元医药、悦康药业等。从自免角度，建议关注康诺亚、益方生物、一品红等。从创新药龙头角度，建议关注百济神州、恒瑞医药等。从上游科研服务角度，建议关注皓元医药、奥浦迈、金斯瑞生物科技等。从CXO角度，建议关注药明康德、凯莱英及康龙化成等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；医保政策风险等；产品销售及研发进度不及预期。