如今，化学公司已不再具备那种过去通过年度规划周期、静态成本中心以及几十年前就形成的经营管理方法得以管理的可预测性。 　　近年来，变化的速度、幅度和频率、危机和中断显著增加。地缘政治冲突、物流中断、监管干预、税收制度的转变以及极端天气事件不再只是偶然的冲击；它们已成为运营环境的结构性特征。因此，规划假设的侵蚀速度加快；波动性持续更久，延迟响应的余地显著缩小。 　　与同时，化工行业面临一系列行业特定结构性挑战，使得这些外部压力更加剧烈。汽车和建筑等领域的关键终端市场需求增长率停滞或放缓。过度建设的价值链导致了持续的供需失衡，这将持续到下个十年。人口压力不断上升，大量劳动力接近退休。关于如何组织工作、做出决策和管控行为的根深蒂固的观念，继续减缓改变和创新。

　　核心观点 　　何为ASCO大会？ 　　美国临床肿瘤学会(AmericanSocietyofClinicalOncology，ASCO)成立于1964年，是世界上最大、最具影响力的肿瘤专业学术组织，致力于癌症的预防、治疗及改善对患者的护理，ASCO是唯一涵盖所有肿瘤亚专科的组织，其对美国医疗服务有相当大的影响，其设有公关部门，负责向国会议员提出建议，推荐有关医疗政策及意见。 　　ASCO投资逻辑？ 　　美国临床肿瘤学会年会(ASCO年会)是世界上规模最大、学术水平最高、最具权威的临床肿瘤学会议，汇集了众多世界一流的肿瘤学专家，和与会者们一起分享探过当前国际最前沿的临床肿瘤学科研成果和肿瘤治疗技术，很多重要的研究发现和临床试验成果也会选择在ASCO年会上进行首次发布。同时，ASCO大会提供了一个重要窗口，给与默沙东、礼来、阿斯利康等MNC大厂寻找有潜力的资产进行收购或海外授权（BD）。 　　通过梳理ASCO大会，创新药企业，尤其是有重磅单品临床数据披露的企业往往会迎来股价的重要催化，因此，每年的ASCO会议是创新药行业投资的重要事件。 　　风险提示：研发不及预期风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；医药政策风险等。

　　投资要点： 　　市场表现： 　　上周（5月25日-5月31日）医药生物板块整体下跌2.64%，在申万31个行业中排第15位，跑输沪深300指数3.61个百分点。年初至今，医药生物板块整体下跌7.22%，在申万31个行业中排名第22位，跑输沪深300指数12.88个百分点。当前医药生物板块PE估值为28.13倍，处于历史低位水平，相对于沪深300的估值溢价为103%。上周子板块中血液制品上涨2.72%，其余板块下跌，跌幅前三的是原料药、医疗耗材、疫苗，跌幅分别为5.00%4.82%、4.66%。个股方面，上周上涨的个股为91只（占比18.06%），下跌的个股411只（占比81.55%）。涨幅前五的个股分别为奕瑞科技（14.31%）、三力制药（13.93%）、海泰新光（13.13%）、海欣股份（12.24%）、派林生物（12.08%）。 　　行业要闻： 　　1）5月29日，信达生物与辉瑞宣布达成全球战略合作，就12个具有突破性潜力的肿瘤早期及源头创新研发项目签署全球战略许可及合作协议。信达生物将获得首付款6.5亿美元，交易总额达105亿美元。对于“共同开发、共同商业化”的项目，双方将在美国及欧洲共享利润。 　　2）5月26日，礼来宣布以最高约38亿美元的价格同时收购三家疫苗研发企业：CurevoLimmaTech Biologics和Vaccine Company。 　　3）2026年美国临床肿瘤学会（ASCO）年会于当地时间5月29日至6月2日在美国芝加哥举行，将有多家中国创新药企的研究数据将发表。 　　投资建议： 　　创新药BD交易持续火热，信达生物与辉瑞达成的全球战略许可及合作协议，创新性地采用了“共同开发/共享利润+区域授权+全球授权”三种差异化权益模式，标志着创新药出海速度不减，但模式开始逐渐转变，产业链地位逐步提升。ASCO年会召开，多家中国创新药企业公布重要研究数据，部分临床数据耀眼。生物医药作为国内具有全产业链优势的行业，具备靶点领先管线储备丰富及全球化合作执行能力的创新药企，有望持续推进全球化同时建议关注业绩边际持续向好的CXO、上游科学试剂、器械设备、医疗服务等细分板块及个股的投资机会。 　　个股推荐组合：科伦药业、众生药业、贝达药业、开立医疗、羚锐制药、华厦眼科；个股关注组合：荣昌生物、特宝生物、千红制药、益丰药房、普门科技、百普赛斯。➢风险提示：行业政策风险；公司业绩不及预期风险；研发进展不及预期风险；药械产品安全事件风险等。

　　投资要点： 　　医药板块行情复盘：本周（5/25~5/31）SW医药生物指数-2.64%，跑输沪深300指数（+0.97%），在申万一级行业指数中排名15/31，医药板块继续震荡调整，周五有所反弹。各细分板块中，血液制品（+2.72%）领涨，原料药（-5.00%）、医疗耗材（-4.82%）表现垫底。港股医药方面，恒生生物科技指数（-1.59%）和恒生医疗保健指数（-1.89%）跑输恒生科技指数（+0.30%）。 　　HARMONi-6取得OS显著阳性结果，依沃西重新定义sq-NSCLC一线治疗金标准。当地时间6月1日，在2026ASCO学术大会上，康方生物全球首创PD-1/VEGF双抗依沃西联合化疗对比替雷利珠单抗联合化疗，一线治疗晚期鳞状非小细胞肺癌sq-NSCLC的HARMONi-6三期研究的OS显著阳性结果在盛大发布，该研究成果在国际顶级医学期刊《柳叶刀》主刊同期发表。期中分析结果显示，相比替雷利珠单抗联合化疗，依沃西联合化疗可显著延长患者总生存期OS，治疗组mOS为27.9个月，对照组mOS为23.7个月，风险比HR为0.66，即显著降低患者死亡风险达34%。依沃西联合化疗12个月OS率为78.9%(vs对照组为72.2%)，24个月OS率为64.7%(vs对照组为48.6%)，治疗组患者生存获益随时间推移持续放大，为患者带来更持久、更有临床价值的长期生存优势。HARMONi-6研究是全球首个在肺癌领域对比PD-1联合化疗取得OS和PFS双显著阳性结果的三期研究，以硬核的III期头对头临床研究数据，重新定义了sq-NSCLC一线治疗的金标准，夯实了依沃西作为新一代肿瘤治疗基石药物的历史地位。 　　信达生物与辉瑞达成全球战略合作，加速创新肿瘤药物开发。5月29日，信达生物与辉瑞公司共同宣布，双方就12个具有突破性潜力的肿瘤早期及源头创新研发项目签署全球战略合作协议。协议涵盖多种合作模式，包括许可、共同开发及共同商业化（Co-Co）；合作资产组合覆盖多款具有新型差异化载荷的ADC，及具备差异化免疫调节特性和独特结构设计的多特异性抗体。信达生物将依托其自主创新的研发平台及强大的临床开发，推进合作项目至I期临床研究，辉瑞将负责主导后续临床开发。根据协议，信达生物将获得首付款6.5亿美元，并有资格获得最高可达98.5亿美元的研发、监管与商业化里程碑付款，交易总额达105亿美元。此外，对于每一款获批准上市的项目，信达生物将获得最高达双位数比例的销售分成。对于"共同开发、共同商业化"的项目，双方将在美国及欧洲共享利润。 　　投资建议：近期医药板块持续回调，主要受到科技板块结构性行情导致的资金分流效应影响，医药行业景气度依旧，产业创新发展的趋势不变，市场出清后有望出现长期布局良机。2026年，我们继续看好中国创新药出海的产业趋势，继续重点跟踪ADC、双抗、小核酸、减肥药等核心优势赛道的投资机会，重点关注映恩生物-B、三生制药、信达生物、科伦博泰生物-B、药明合联、迈威生物-U、康方生物；同时，我们看好高景气CXO、器械出海、脑机接口、AI+医疗等投资机会。 　　风险提示：新产品研发进展不及预期，竞争环境加剧，产品销售情况不及预期，地缘政治风险等。

　　联影医疗(688271) 　　事件： 　　公司发布2026年限制性股票激励计划（草案），拟向1524名激励对象（约占2025年员工总数的17.5%，主要为公司中层管理人员及董事会认为需要激励的其他人员，其中包含7名外籍员工），授予550万股的限制性股票（约占公司股本总额的0.67%），首次授予价格为86元/股（较公告前日交易均价折价约28%），限制性股票公司层面的归属考核要求为以2025年营收为基础，目标值为2026-2028年分别较2025年增长20%、44%、72.8%，触发值则为分别增长16%、34.56%、56.09%。本次限制性股票激励计划股票来源为公司向激励对象定向发行公司A股普通股及/或回购的公司A股普通股股票。此次股权激励费用预计1.9亿元，2026-2029年计划分别摊销约5400万、8274万、4281万、1407万元。 　　点评： 　　考核保障营收扩张:公司已连续多年实施股权激励计划，幷且在公司层面的考核要求均是要求营收目标复合增速在20%，我们认为公司近几年将激励目标聚焦于营收增长，有助于公司在国内市场的竞争以及快速推动国外市场的覆盖，公司2025年国内市场增长27%，医疗反腐后快速恢复，海外市场增长53%，海外拓展持续发力。 　　全面覆盖，绑定核心人员，利于培养长期竞争力:公司此次激励对象1524人，较上期增加156人，绑定核心人员覆盖更全面，将有助于在激烈的竞争中保障公司团队的稳定，利于研发及业务的拓展，保障长期增长。 　　盈利预计及投资建议：我们预计公司2026-2028年分别实现净利润22.7亿元、27.1亿元、31.5亿元，yoy分别+21.3%、+19.5%、16.4%，折合EPS分别为2.8元、3.3元、3.8元。当前股价对应的PE分别为43倍、36倍、31倍。公司作为高端医疗设备龙头，AI赋能提升产品力，国内持续受益于设备更新及市占率提升，海外市场积极开拓，我们维持“买进”的投资建议。 　　风险提示：地缘政治对海外市场的影响；国内采购进度变化影响；行业监管政策影响

　　上海谊众(688091) 　　投资要点： 　　事件：上海谊众发布2025年年报及2026年一季报。2025年全年，公司实现营业收入3.16亿元，同比增长82.14%；实现归母净利润0.65亿元，同比增长825.49%；扣非归母净利润0.61亿元。2026年第一季度，公司实现营业收入0.79亿元，同比增长11.44%；实现归母净利润0.18亿元，同比增长28.07%。 　　紫杉醇胶束迎来放量期，适应症拓展未来可期。公司收入主要由核心产品注射用紫杉醇聚合物胶束的销售贡献，此产品已于2024年底纳入医保目录，有望迎来快速放量期。从销售模式看，公司采用直销和经销结合的方式。2025年，经销收入为2.49亿元，同比增长85.77%；直销收入为0.67亿元，同比增长70.73%，经销模式是收入的主要来源，且增速更快。产能方面，募投项目“年产500万支注射用紫杉醇聚合物胶束及配套设施”正在推进，目前已基本完成建筑主体土建工程施工，正进行产线装配及设备联调联试，有望解决产能的问题。新适应症拓展方面，乳腺癌和胰腺癌适应症正在3期临床阶段，未来有望增大紫杉醇胶束的市场空间。 　　三抗打开成长空间，关注早研研发进展。公司在确保核心产品商业化的同时，正全力推进后续创新管线，构建第二增长曲线。1）YXC-001(PD-1/VEGF/IL-2三功能抗体)：公司重点布局的下一代IO产品，通过“解除免疫抑制+血管重塑+激活T细胞”三重机制协同作用。该管线靶点组合具备全球首创性潜力，临床前数据显示出抑制肿瘤优势，目前已经IND。2）第四代EGFR-TKI：针对非小细胞肺癌的耐药突变靶点开发，具备高脑渗透性，该项目处于临床前研究阶段。3）KRASG12D治疗性mRNA癌症疫苗：该产品为针对极难治的KRASG12D突变实体瘤（如胰腺癌、肺癌、结直肠癌等）研发的一款saRNA肿瘤疫苗。4）IL-11/c-Mpl双功能融合蛋白：将TPO受体激动剂与IL-11构建成融合蛋白，协同发挥治疗血小板减少症，以解决当前血小板减少症治疗中存在的疗效瓶颈与未满足临床需求。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.36/1.09/2.69亿元，鉴于公司商业化放量迅速，早研管线潜力十足，维持“买入”评级。 　　风险提示：临床研发失败风险；竞争格局恶化风险；销售不及预期风险；行业政策风险等。

　　羚锐制药(600285) 　　投资要点 　　业绩稳健增长，分红比例提升。2025全年，公司实现营业收入38.53亿元（同比+10.07%，下同）、归母净利润7.60亿元（+5.11%）、扣非归母净利润7.12亿元（+10.81%），销售毛利率80.03%（+4.21pct），销售净利率19.79%（-0.85pct）；2026年Q1，公司实现营业收入11.26亿元（+10.32%）、归母净利润2.46亿元（+13.61%）、扣非归母净利润2.28亿元（+11.59%），销售毛利率78.19%（+1.42pct），销售净利率21.97%（+0.74pct）。公司拟每股派发现金红利1.10元，合计派发现金红利6.24亿元（含税），占2025年归母净利润的82.14%。报告期内，公司业绩稳健增长，分红比例进一步提升。 　　核心产品平稳增长，毛利率稳中有升。分产品来看，2025年公司贴剂产品实现收入21.71亿元（+2.62%），毛利率83.80%（+4.85pct）；片剂产品收入3.71亿元（+4.36%），毛利率80.31%（+10.37pct）；胶囊剂产品收入7.18亿元（-4.55%），毛利率80.39%（+4.60pct）；软膏剂产品收入1.36亿元（+6.44%），毛利率78.57%（+3.40pct）。报告期内，公司核心贴剂产品平稳增长，受益于原材料价格下降、产品结构优化等，毛利率稳中有升。报告期内，公司通络祛痛膏、丹鹿通督片入选《中国颈椎退行性病变诊疗指南（2025）》，锐枢安®芬太尼透皮贴剂入选《中国成人癌痛诊疗指南（2025版）》，显著增强相关产品在临床端的认可度；公司快速推进孟鲁司特钠咀嚼片、莫匹罗星软膏等新产品的销售，为公司业绩持续增长提供新动能。 　　银谷制药正式并表，产品管线丰富。报告期内，公司完成对银谷制药90%股权的收购，于2025年3月正式并表，银谷制药2025年实现营业收入2.66亿元，净利润4301万元，对公司合并报表净利润影响金额为2848万元，显著增厚公司业绩。报告期内，银谷制药1类创新药苯环喹溴铵鼻喷雾剂作为核心品种被纳入国内首部《鼻用抗胆碱能药物治疗过敏性鼻炎的专家共识》，并获批新增感冒相关适应症。公司通过补充鼻喷剂、吸入制剂等剂型，进一步丰富产品管线，提升市场竞争力。 　　投资建议：考虑到OTC市场竞争加剧等不确定性因素影响，我们适当下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为8.52/9.52/10.54亿元（2026-2027年原预测为9.51/10.79亿元），对应EPS分别为1.50/1.68/1.86元，对应PE分别为14.58/13.05/11.78倍。公司业绩稳健增长，产品管线持续丰富，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品降价风险；原材料价格上涨风险；市场竞争加剧风险等。

　　投资要点： 　　供给收缩及油价上涨，驱动行业涨价盈利回升。化工PPI持续3年下行，2025年化工行业景气度见底，行业盈利和产能利用率处于历史低位，行业固定资产投资累计同比增速下降8%。2025年下半年国家“反内卷”和淘汰老旧产能等政策推动下，2026年1季度行业价格指数和盈利触底回升。据国家统计局数据，2025年化学原料与制品行业实现收入9.03万亿元，同比增长0.5%；实现利润总额3766亿元，同比下降7.3%。2026年1季度，化学原料与制品行业实现收入2.25万亿元，同比增长6.6%；实现利润总额1168.7亿元，同比增长54.5%，行业整体盈利回升。26Q1归母净利润同比增幅最高的5个子行业分别为：粘胶、膜材料、钾肥、氮肥、纺织化学制品，净利润增速分别为：+843.8%、+289.2%、+131.1%、+82.7%、+77.5%。 　　油气开采：2026年一季度国内油气产量稳定提升，量价齐升带动“三桶油”业绩上行，其中国内原油产量达到5480万吨，同比+1.32%；天然气产量达到680.7亿方，同比+3.18%，但油服板块表现较弱，预期高油价下将有所好转；炼化：炼化企业归母净利润显著提升，主要由于油价上行带来的库存收益较大，主营炼厂开工率持续下降，预期石化产品供给将持续偏紧，炼化产品景气度有望提升，具备成本优势的头部企业有望受益；煤化工&天然气化工：中东地缘推动国内煤化工景气走高，预计在霍尔木兹海峡完全解封之前，煤化工产业链有望继续维持高景气。此外，油价中枢提升叠加乙烷价格走低，乙烷制乙烯利润显著提升，预计未来随着油价高位震荡，天然气化工景气仍将维持较高水平；聚氨酯：2026年以来尤其是美伊战争后，MDI价格和盈利大幅回升，同时受美伊战争影响，3月底中东MDI公司sadara被证实停产，供给冲击持续加剧，预计后续MDI价格仍将上涨；涤纶长丝：26Q1涤纶长丝在库存收益带动下，行业盈利有显著提升，头部企业继续维持协同减产策略，未来随着中下游补库需求提升，涤纶长丝景气度有望维持较好水平；粘胶短纤：我国粘胶短纤行业近几年没有新增产能，需求稳定增长，产能利用率和盈利震荡回升，2026年以来棉花与粘胶短纤价差处于历史相对高位，有望带动粘胶短纤需求，进而推动 　　粘胶短纤价格上涨；饲料添加剂：维生素下游饲料添加剂需求刚性较强，美伊战争后，霍尔木兹海峡封锁，原油运输受阻，蛋氨酸、VA和VE等受此影响，供给收缩，下游库存处于历史低位，导致价格大幅上涨。未来随着下游养殖旺季来临，补库需求有望陆续释放，市场供需矛盾或将加剧，价格有望继续上涨；农药：在出口增值税退税政策取消、行业“反内卷”以及原油上涨抬升成本等因素的影响下，2026年3-4月除草剂、杀虫剂、杀菌剂价格均实现可观涨幅，基本回到2023年的价格水平，高粮价+补库需求有望驱动农药景气度持续上行；钾肥：全球钾肥价格正经历10年内第二轮上涨周期，展望未来全球钾肥新增供给有限，我们预计需求仍将呈现稳定增长趋势，供需关系仍然紧张，价格或易涨难跌；磷：磷矿资源稀缺，截至2026年5月13日，中国磷矿石价格为1037.5元/吨，处于近十年历史高位，价格居高难下，2026年以来，由于硫磺价格大幅增长，磷肥盈利处于历史低位，但因下游需求增长，磷酸铁毛利亏损收窄；CCL树脂：AI拉动全球算力规模持续升级，PCB作为算力的基座，其上游材料也呈现性能要求升级+需求提升的双重态势，随着英伟达GPU1~2 　　年迭代一次，对应CCL材料也有望逐步从M4（Low-loss）向M8（ExtremeLowLoss）、M10（UltraExtremeLowLoss）升级，对应的树脂体系从双马向PPO、碳氢、PTFE等材料升级。在高速CCL需求快速增长下，国产高端CCL树脂供应链有望迎来战略性机遇；有机硅：过去几年有机硅行业扩产较多，2025年为近年来首个无新增产能释放的年份，或表明有机硅投产高峰已过，下游新能源汽车、5G基站、电子电力、光伏等细分领域的需求增量可观。“反内卷”背景下，有机硅行业盈利明显修复，有机硅中间体单吨毛利由2025年9月亏损2千元的水平涨至2026年2月盈利近2千元的水平，截至2026年5月15日有机硅中间体单吨毛利维持在1634元的水平。 　　投资建议：基础化工：化工PPI持续3年下行，固定资产投资增速降至历史低位，供需有望逐步改善。美伊战争中东原料供应受阻，行业被动减产，供需加速改善。看好受益于高油价的煤化工和天然气化工，农化产品如钾肥和农药，化纤如涤纶长丝和粘胶短纤；看好成本转嫁能力强的寡头格局产品如MDI；看好需求刚性减产价格弹性较大的饲料添加剂如蛋氨酸维生素。AI算力需求大幅增长，看好上游材料如CCL高速树脂。石油化工：在中东地缘影响下，我们预期油价将继续维持高位震荡的走势，且霍尔木兹海峡封锁时间越久，油价上涨的概率越高，因此上游资产值得重视，油公司和油服公司有望受益于高油价；中游炼化在原料逐步紧缺的背景下，行业开工率或存在进一步下降的空间，对于成本低且原料相对充足的头部企业或存在一定利好；下游涤纶长丝板块在行业协同减产背景下，预计价差仍将维持较好水平，若未来终端补库需求来临，涤纶长丝景气或将有所提升。 　　风险提示：原材料价格波动风险；需求不及预期风险；安全事故风险。

　　化工行业底部企稳向上，但价格和景气修复节奏被2026年2月底爆发的中东冲突打乱，地缘冲突带来较大不确定性，但三点确定性趋势或孕育投资机会：1.化工能源及生产成本中枢抬升；2.我国在全球化工产业链中的优势和份额会进一步增加；3.国内供给端优化仍在持续推进。 　　支撑评级的要点 　　PPI及化工PPI分别于2026年3月、4月同比增速转正。2022年10月开始，我国PPI、化工PPI同比增速进入负增长区间。2025年11月开始，国内PPI同比降幅持续收窄，至2026年3月同比增速转正。化工PPI自2026年以来增速修复并于4月转正，为4.3%。 　　供给端边际优化，推动较多化工品种价格底部回暖：2025年10月至2026年2月，新能源材料、维生素、化肥、化纤、橡胶、农药、聚氨酯等产业链多个化工品价格温和修复，涨价品种主要集中于供给格局边际优化的子行业和产业链环节。从价格分位数来看，染料、化纤、氮肥、农药等产业链景气度修复，但价格仍处于历史较低分位数，或仍存在继续修复空间。从驱动因素上看，投资扩建持续放缓、“反内卷”及“双碳”等政策实质性落地、龙头企业推行行业自律、供应端突发扰动等因素共同推动供应端优化，是本轮化工品价格温和回暖的主要原因。 　　地缘冲突引发化工品种普涨行情：中东地缘冲突爆发后，化工品价格进入第二阶段。2026年3月1日至4月17日，我们统计的407个化工品种中，有335个迎来价格上涨，化工品进入价格普涨行情。地缘冲突从成本和供给两方面推动化工品价格剧烈波动，83个品种涨价至历史（2017年1月1日以来）90%以上分位数水平。 　　把握化工行业确定性趋势。影响美伊局势后续演变的因素较多，但我们认为有三点确定性较强：1.化工能源及生产成本中枢抬升。中东能源生产难以短期恢复，运输费用、保险费用等间接成本或将中长期维持相对高位，加之风险溢价、各国战略储备需求等因素共同作用，国际能源价格中枢将会抬升。传导至下游化工品，随着企业原有低价库存消耗完毕，化工生产成本压力将会在未来进一步显现。2.我国在全球化工产业链中的优势和份额会进一步增加。欧洲、日韩等传统化工优势地区高度依赖进口中东原油、LNG，不可抗力因素导致多产能关停降负。而我凭借多元化进口、战略能源储备及国内自主产能，能源安全韧性较强，受外部冲击影响相对可控。同时，我国丰富煤炭资源及完善的煤化工产业链，在原油、LNG价格高企下，体现成本优势。3.国内供给端优化持续推进。尽管原料成本上涨打乱化工品景气温和修复节奏，但对供给端优化的中长期趋势没有影响。一方面，对于供需格局改善、“反内卷”推进的子行业，成本提升有助于价格落实，另一方面，对于格局分散、有待出清的子行业，中小企业及高能耗工艺路线出清加速。 　　投资建议 　　估值方面，截至5月22日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为28.50倍，处在历史（2002年至今）81.85%分位数；市净率为2.53倍，处在历史70.62%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为14.61倍，处在历史（2002年至今）43.64%分位数；市净率为1.38倍，处在历史47.11%分位数。考虑到本轮行业扩产已近尾声，“双碳”、“反内卷”等措施有望催化行业盈利底部修复，同时新材料受益于下游需求的快速发展，有望开启新一轮高成长，长期来看化工产业链全球市占率与竞争力持续提升，维持行业“强于大市”评级。推荐三条投资主线： 　　1、优质化工资产价值重估。上游方面，能源央企承担增储上产与能源保障的核心任务，具备资源、技术优势，油价中枢上移、能源安全更加重要的背景下，上游油气央企有望迎来盈利与估值的同步提升。中下游方面，在我国化工产业全球竞争力持续提升的背景下，具备产业链一体化的龙头企业，在原料供应、能源效率、生产成本等方面的优势进一步凸显。此外，我国轻烃、煤化工资产抵御能源价格波动能力较强，中高油价下盈利优势放大。 　　2、美伊冲突后化工品剧烈波动，并未改变化工行业供给优化的长期逻辑，“双碳”、“反内卷”等持续催化，关注供需格局持续向好子行业。包括炼化、聚酯、染料、有机硅、农药、制冷剂、磷化工、PVC等。 　　3、下游行业快速发展，新材料加速国产化替代。日本、韩国在半导体材料、碳纤维、电池材料等高端化工材料领域拥有较深技术壁垒，我国新材料企业加速追赶。随着下游领域持续发展、先进技术迭代，国内相关材料企业有望迎来发展良机。 　　推荐：中国石油、中国海油、卫星化学、宝丰能源、万华化学、华鲁恒升、新和成、中国石化、恒力石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣、浙江龙盛、兴发集团、扬农化工、利尔化学、联化科技、巨化股份、云天化、赛轮轮胎、安集科技、雅克科技、鼎龙股份、江丰电子、彤程新材、圣泉集团、东材科技、中材科技、莱特光电、蓝晓科技等。 　　评级面临的主要风险 　　油价异常波动风险，国际贸易摩擦风险，周期持续下行风险，行业竞争加剧风险，项目进展不及预期风险，汇率变动的风险。

　　地缘冲突持续影响原油及部分石化产品供应与运输，加剧波动幅度。关注：1.大型能源央企；2.原料供应稳定且相对低成本的煤化工等龙头公司；3.供需格局较好成本顺利传导的精细化工龙头。 　　行业动态 　　本周（05.25-05.31）均价跟踪的100个化工品种中，共16个品种价格上涨，57个品种价格下跌27个品种价格稳定。跟踪产品中23%的产品月均价环比上涨，67%的产品月均价环比下跌，10%的产品月均价环比持平。周均价涨幅居前品种为NYMEX天然气、煤焦油（山西）、磷酸（澄星85%）、液氨（河北新化）、环氧丙烷（华东）；周均价跌幅居前品种为甲苯（华东）、高效氯氟氰菊酯、石脑油（新加坡）、甲乙酮（华东）、醋酸乙烯（华东）。 　　本周（05.25-05.31）国际油价下跌，WTI原油期货价格收于87.36美元/桶，收盘价周跌幅9.57%；布伦特原油期货价格收于92.05美元/桶，收盘价周跌幅11.10%。宏观方面，据伊朗迈赫尔通讯社30日报道，伊朗武装部队哈塔姆安比亚中央总部说，伊朗对霍尔木兹海峡航运实施全面管理，所有商业船舶、油轮及其他民用船只须按照指定航线航行，并提前获得伊朗伊斯兰革命卫队海军许可。美军中央司令部30日在社交媒体发布消息证实，美军一架飞机29日在阿曼湾发射导弹击中一艘悬挂冈比亚国旗、试图驶往伊朗港口的货船，使其丧失航行动力，至5月31日，美军已致使5艘商船丧失航行能力，并强制116艘船只改变航向。根据EIA数据，截至5月22日当周：供应方面，美原油日均产量1,371.5万桶，较前一周增加了1.3万桶，较去年同期日均产量增加31.4万桶；需求方面，美国石油需求总量日均2,094.3万桶，较前一周增加了49.3万桶，其中美国汽油日均需求量925.6万桶，较前一周增加48.9万桶；库存方面，包括战略储备在内的美国原油库存总量80,680万桶，较前一周减少1,240.0万桶。展望后市，短期地缘风险主导，需关注后续事态进展；中长期来看，待冲突缓和后，供应过剩压力或导致国际油价中枢下行，但地缘政治等仍可能对国际油价产生意外冲击，加剧国际油价波动幅度。本周NYMEX天然气期货收于3.29美元/mmbtu，收盘价周涨幅13.06%。EIA天然气库存周报显示，截至5月22日当周，美国天然气库存总量为24,830亿立方英尺，较前一周增加920亿立方英尺，较去年同期增加210亿立方英尺，涨幅为0.9%，同时较5年均值增加1,440亿立方英尺，涨幅为6.2%。展望后市，短期来看，中东局势紧张导致海外天然气价格上涨；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（05.25-05.31）安赛蜜价格上涨。根据百川盈孚，5月26日安赛蜜主流报价调涨1万元/吨至6万元/吨，较去年同期上涨62.16%。供应方面，安赛蜜行业产出稳定，根据百川盈孚，本周国内安赛蜜产量为436吨，环比下降0.46%，行业开工率为67.70%，环比下滑0.30pct。需求方面，国内下游工厂以刚需采购为主，无明显放量。库存方面，根据百川盈孚，上周末安赛蜜工厂库存环比下降3.27%至799吨，为年内最低水平，本周末库存环比提升1.25%至809吨，仍处于年内较低水平。成本利润方面，三氧化硫等原料价格走高，安赛蜜生产成本有所提升。根据百川盈孚，本周安赛蜜行业毛利润环比提升0.92元/吨至1.58元/吨，行业毛利率环比提升13.13pct至26.33%。展望后市，我们预计安赛蜜实际成交价格或将上行。 　　本周（05.25-05.31）尿素价格上涨。根据百川盈孚，截至5月31日，国内尿素市场均价为1831元/吨，较上周上涨1.84%，较去年同期下跌1.77%。5月27日，印度国家化肥有限公司发布尿素招标公告，采购170万吨尿素，其中90万吨从印度西海岸入境，剩余尿素从东海岸进口。印度进口招标对市场情绪形成提振，但需求实质改善有限。供给方面，根据百川盈孚，本周国内尿素日均产量20.78万吨，较上周减少0.11万吨，减幅0.53%。需求方面，尿素需求有所走弱，根据百川盈孚，本周复合肥（不完全统计）平均开工率下降1.79pct至31.09%，三聚氰胺开工率下滑3.86pct至58.57%。库存方面，根据百川盈孚，截至5月31日，尿素行业库存量为111.82万吨，环比提升6.57%，同比下降19.55%。成本利润方面根据百川盈孚，本周尿素行业平均毛利润为119.88元/吨，环比提升5.70%，同比下降37.80%展望后市，基本面未实质性改善，我们预计短期内尿素价格或有所回调，但如果国内出口政策进一步明确，尿素价格有望继续上行。 　　投资建议 　　截至5月29日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为26.87倍，处在历史（2002年至今）78.41%分位数；市净率为2.38倍，处在历史62.55%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为14.16倍，处在历史（2002年至今）41.98%分位数；市净率为1.33倍，处在历史44.11%分位数。展望2026年，本轮行业扩产已近尾声，“反内卷”等措施有望催化行业盈利底部修复，同时新材料受益于下游需求的快速发展，有望开启新一轮高成长。短期地缘冲突持续影响原油及部分石化产品供应与运输，加剧波动幅度，关注：1.大型能源央企；2.原料供应稳定且相对低成本的煤化工等龙头公司；3.供需格局较好成本顺利传导的精细化工龙头。中长期推荐投资主线：1、地缘冲突持续背景下油价维持中高位，优质石化、煤化工资产有望迎来价值重估；2、化工产业全球市占率与竞争力持续提升，行业龙头经营韧性凸显，布局新材料等领域，竞争能力逆势提升，行业景气度好转背景下有望迎来业绩、估值双提升；3、“双碳”、“反内卷”等持续催化，关注供需格局持续向好子行业，包括炼化、聚酯、染料、有机硅、农药、制冷剂、磷化工等；4、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。推荐：中国石油、中国海油、卫星化学、宝丰能源、万华化学、华鲁恒升新和成、中国石化、恒力石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣、浙江龙盛、兴发集团、扬农化工、利尔化学、联化科技、巨化股份、云天化、赛轮轮胎、安集科技、雅克科技、鼎龙股份、江丰电子、彤程新材、圣泉集团、东材科技、中材科技、莱特光电、蓝晓科技等 　　6月金股：雅克科技，卫星化学。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。