本周化工行情概述 　　本周基础化工行业指数收报4971.22点，较上周+7.29%，跑赢沪深300指数7.91%。细分子行业看，截至本周五（1月23日），申万化工三级分类中24个子行业收涨，仅1个子行业收跌。其中，其他化学原料、纺织化学制品、氯碱、煤化工、粘胶行业领涨、周涨幅分别为12.94%、12.92%、10.93%、10.50%、10.21%;合成树脂走跌，周跌幅为-0.14%。 　　本周行业要闻 　　中国将全面实施碳排放总量和强度双控制度。中共中央政治局委员、国务院副总理何立峰在达沃斯论坛致辞中，特别阐述了中国推动绿色发展的坚定承诺与切实行动。他强调，中国将坚持绿色发展，愿与全球共享绿色低碳转型机遇。去年9月，习近平主席在联合国气候变化峰会上郑重宣布2035年国家自主贡献，首次提出绝对量减排目标，体现了中国的坚定决心和最大努力。中国已建成全球最大的可再生能源体系、最完整的新能源产业链，并将全面实施碳排放总量和强度双控制度，力争2030年前二氧化碳排放达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和。中国将与各方一道全面有效落实《联合国气候变化框架公约》及其《巴黎协定》，维护气候多边进程，积极推动全球绿色低碳发展。中国将致力于与各方建设更加紧密的绿色发展伙伴关系，努力弥补绿色产能缺口，确保优质绿色产品在全球自由流通。 　　印尼将上调毛棕榈油出口税率。1月15日，印尼国家种植园基金机构负责人埃迪·阿卜杜拉赫曼表示，从2026年3月1日起，印尼将把毛棕榈油出口费从10%提高到12.5%。精炼产品的税率也将提高2.5个百分点。 　　风险提示： 　　原材料价格大幅波动、产能建设进度不及预期、贸易摩擦加剧、宏观经济增长不及预期等风险。

　　福元医药(601089) 　　投资要点： 　　深耕仿制药主业二十余载，前瞻布局小核酸创新药。福元医药前身万生药业成立于1999年，2022年在上交所主板上市，是新和成控股旗下以仿制药为核心、医疗器械为补充，并逐步向创新药延伸的综合性医药企业。截至2025H1，公司拥有209个境内药品注册批件，涵盖心血管、糖尿病、消化、皮肤及慢性肾病等多个慢病领域。从业务结构看，2024年公司药品制剂业务实现收入32.09亿元，占比93%，医疗器械业务实现收入2.23亿元，占比6%；从治疗领域看，心血管、糖尿病、消化系统、皮肤、慢性肾病五大类药物合计贡献77%的收入。公司主业经营保持稳健，2024年，公司实现营业收入34.46亿元、归母净利润4.89亿元，2019–2024年收入与归母净利润复合增速分别为7%和17%。2024年实现经营性净现金流6.91亿元；截至25Q3，货币资金及交易性金融资产合计20.68亿元。公司在稳固仿制药基本盘的同时，近年来加速布局小核酸创新药，有望打开中长期成长空间。充裕的资金储备与稳健的经营性现金流，使公司具备以自有资金推进转型创新药的能力。 　　仿制药基本盘稳健，进入稳态增长阶段。2024年公司药品制剂业务实现收入32.09亿元，2019-2024年 　　复合增速达7.75%，已进入稳态增长阶段。公司核心大品种已基本完成国家集采覆盖，据米内网数据，2025年Q1-Q3福元医药母公司核心药品销售额前十品种合计贡献约85.87%的药品收入，其中8个品种（包含中标产品和未中标产品）已纳入国家带量采购。前十销量中尚未集采的核心品种为匹维溴铵片和富马酸贝达喹啉片，2025年Q1-Q3收入占比约13.04%。公司产品分散，单一品种依赖度低，通过“原料药+制剂”一体化布局及精细化成本控制优势，有助于中标品种的稳步放量。展望未来，1-8批集采品种全国统一接续采购即将落地，已中标品种若接续有望延续报量、未中标品种或存在边际修复空间；叠加第十一批集采新中标品种有望贡献增量，仿制药主业有望持续为公司贡献稳定的现金流。 　　前瞻布局小核酸创新药，平台化能力与临床推进打造第二增长曲线。公司坚持“仿创结合”的研发战略，前瞻性切入小核酸赛道，研发投入持续加码，研发费用从2021年的1.8亿元提升至2024年的4.17亿元。依托自主构建的N-ER核酸药物递送平台，公司形成了同时推进肝靶向与肝外递送项目的平台化能力。截至2026年1月17日，公司已公开23项小核酸药物专利，为参与国际化竞争奠定技术储备。核心管线FY101注射液（治疗高脂血症）已进入I期临床，结合我国血脂异常人群超过4亿、混合型高脂血症患者数量较大，药物潜在市场空间广阔；FY103项目已经申报临床，持续丰富小核酸管线梯队。随着核心项目临床数据读出及肝外递送技术持续推进，小核酸业务有望成为公司中长期估值提升的重要驱动。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为4.65/4.81/5.20亿元，增速分别为-5%/4%/8%，当前股价对应PE分别为30X、29X、27X。我们选取信立泰、京新药业和悦康药业作为可比公司，三家可比公司2025-2027年当前股价对应PE的平均值为47X、71X、46X。考虑到公司仿制药基本盘稳健，小核酸创新药布局具备长期成长弹性，以及账面现金充沛，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示。市场竞争加剧风险、集采丢标或降价风险、新药研发不及预期风险。

　　2025年化工行业景气度处于低位。展望2026年，本轮行业扩产已近尾声，“反内卷”等措施有望催化行业盈利底部修复，同时新材料受益于下游需求的快速发展，有望开启新一轮高成长。当前行业估值处于低位。维持行业强于大市评级，推荐三条投资主线。 　　支撑评级的要点 　　化工品价格处于历史低位，基础化工盈利周期性触底。截至2025年11月，全国工业品PPI、生产资料PPI及化工工业PPI均连续38个月呈现同比负增长，形成仅次于2012-2016年周期（当时为连续54个月）的历史第二长负增长持续期间。产品价格方面，以2015年以来的价格数据为基础，截至25年12月底，在我们跟踪的111个化工品种中，价格分位数在10%以下的品种有30种，价格分位数在30%以下（含10%以下）的品种有70种，价格分位数在50%以上的品种有25种。截至2025年前三季度，SW基础化工行业销售毛利率和销售净利率分别为16.82%和6.41%。SW石油石化行业得益于油气上游增储上产，以及国内天然气价格机制改革，盈利能力相对稳定截至2025年前三季度，SW石油石化行业归母净利润为2760.99亿元，同比下降11.07%，销售毛利率和销售净利率分别为19.03%和5.26%。 　　供给方面，在建工程同比增速转负，本轮扩产接近尾声。截至2025年三季度末，基础化工行业固定资产为14,628.58亿元，同比增长15.56%，较2024年末增长12.04%，创历史新高。同时，在建工程已出现拐点，2025年Q1，在建工程同比增速实现近四年首次转负，截至2025Q3，在建工程进一步降至3,584.15亿元，同比下降15.11%，较2024年末下降10.18%。根据国家统计局的统计数据，2025年6月，化学原料及化学制品制造业固定资产投资完成额也实现近5年首次同比转负。 　　“反内卷”有望促进供需格局优化。2024年以来，“反内卷”关注度持续提升。2025年10月，“‘十五五’规划建议”强调要坚持高质量发展，完善要素配置机制，提升资源利用效率，同时强化能耗、环保、安全等约束性要求，引导行业向结构优化和竞争质量提升方向发展。对照“节能降碳行动方案”“化工能耗限额标准”和老旧装置摸底评估等政策要求，未来化工行业将在更严格的能耗、碳排放和安全工艺标准下加快落后产能出清速度，供给侧优化趋势将持续深化。预计“十五五”期间，化工行业将从规模扩张向高质量增长转变，供需格局有望改善，行业景气度有望提升。 　　需求方面，国内地产需求承压，汽车、化纤需求持续向好，2026年政策有望继续加持需求复苏。2025年1-10月，地产链相关产品需求下滑，但家电链相关产品需求较为稳健，同时下游汽车、化纤产销量同比仍维持低双/高单位数增长，相关产品需求持续向好。出口方面，截至2025年9月，化学原料和化学制品制造业出口商品数量指数为122.40。“十五五”期间随着扩内需政策的稳步落地，以及新能源、AI、半导体、人形机器人等下游产业的快速发展，我国的化工品需求有望继续保持良好增长。 　　成本方面，2026年全球原油市场或仍呈现供大于求的格局。2026年国际油价或仍有下行空间，但若油价跌幅较大，OPEC+产量政策也会跟随国际油价波动灵活调整，此外，包括中国、美国、印度等消费大国可能加大原油储备，会在一定程度上消化吸收供应过剩压力。同时需要关注地缘政治事件可能对油价带来的意外冲击。综合而言，供应过剩压力之下，国际油价中枢或继续下行但随着价格中枢下移，页岩油等价格敏感油品的产量或下降，同时消费国储备需求或对油价形成支撑，国际油价有望逐步企稳，我们预计2026年布伦特原油价格的区间为50-70美元/桶。 　　投资建议 　　估值方面，截至2026年1月23日，SW基础化工指数的市盈率（TTM，剔除负值）为29.45倍处于2002年以来的41.85%分位数；市净率为2.66倍，对应21.19%分位；石油石化指数的市盈率（TTM剔除负值）为14.08倍，处于2002年以来的12.49%分位数；市净率为1.37倍，处于2002年以来的5.99%分位数。总体而言，化工行业景气度与估值均处于低位，本轮扩产已接近尾声，“反内卷”等因素催化下供给格局有望优化，下游需求将逐步复苏，维持行业“强于大市”评级。中长期投资主线： 　　1、传统化工龙头经营韧性凸显，布局新材料等领域，竞争能力逆势提升，行业景气度好转背景下有望迎来业绩、估值双提升，推荐：万华化学、华鲁恒升、卫星化学、宝丰能源、新和成。另一方面，能源央企提质增效深入推进，分红派息政策稳健，推荐：中国石油、中国海油、中国石化。 　　2、“反内卷”等持续催化，关注供需格局持续向好子行业。一是炼化、聚酯、染料、有机硅、农药等子行业产品价格处于低位，供给格局集中，部分子行业已通过自律、联合减产等方式维持价格秩序。推荐：恒力石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣、浙江龙盛、兴发集团、扬农化工、利尔化学、联化科技，建议关注：荣盛石化、上海石化、三房巷、万凯新材、恒逸石化、华润材料等。二是三代制冷剂供给端刚性缩减、需求端保持韧性，AI快速发展带动氟化液需求提升，优质氟化工企业或受益。推荐：巨化股份。三是上游磷矿石产能短期内释放有限，下游新能源需求快速增长带动行业景气度较高推荐：云天化，建议关注：新洋丰。四是高性价比轮胎需求旺盛，贸易政策不确定性下，胎企海外基地布局成为竞争力新锚点。推荐：赛轮轮胎，建议关注：中策橡胶。 　　3、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。一是电子材料。受益于下游行业快速发展、先进技术不断迭代以及国产替代大背景，电子材料领域持续迎来发展良机。半导体材料方面关注AI、先进封装等引起的行业变化，半导体材料自主可控意义深远。PCB材料方面，关注AI快速发展带动高频高速树脂、电子布等需求增长。OLED材料方面，关注OLED渗透率提升、显示新技术发展与相关材料国产替代。二是新能源材料。下游持续发展，固态电池等新方向带动上游材料端需求增长。三是医药、机器人等新兴领域对相关材料需求旺盛。推荐：安集科技、雅克科技、鼎龙股份、江丰电子、圣泉集团、东材科技、中材科技、沪硅产业、德邦科技、阳谷华泰万润股份、莱特光电、蓝晓科技；建议关注：彤程新材、华特气体、联瑞新材、宏和科技、奥来德、瑞联新材、唯科科技。 　　评级面临的主要风险 　　油价大幅波动，“反内卷”执行不及预期，环保政策变化带来的风险，国际贸易政策发生变化。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2025年1月27日，医药板块涨跌幅-1.11%，跑输沪深300指数1.08pct，涨跌幅居申万31个子行业第27名。各医药子行业中，其他生物制品(+0.13%)、体外诊断（-0.07%)、医院(-0.66%)表现居前，疫苗（-3.55%）、线下药店(-2.69%)、医药流通（-1.60%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为凯普生物(+20.00%)、华兰疫苗（+11.61%)、三生国健(+10.93%)；跌幅榜前3位为硕世生物（-9.59%)、广生堂（-8.71%）、漱玉平民(-8.46%)。 　　行业要闻： 　　近日，Sarepta宣布，公司基因疗法Elevidys（DelandistrogeneMoxeparvovec）在3期临床研究EMBARK（SRP-9001-301）中获得积极的三年随访主要功能性结果。数据显示，在平均9岁时，接受Elevidys治疗的患者在治疗后三年仍维持了高于基线的北极星步行能力评估（NSAA）平均分数（n=52），提示其长期功能获益。Elevidys是一款重组基因疗法，将表达微抗肌萎缩蛋白（micro-dystrophin）的转基因包装在AAV病毒载体中，通过单次静脉输注，使患者肌肉生成具有部分抗肌萎缩蛋白功能的重组蛋白，理论上适用于携带任何类型致病DMD基因变异的患者。 　　（来源：Sarepta，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　泓博医药（301230）：公司发布公告，公司预计2025年实现归母净利润0.31-0.38亿元，同比增长82.64%-123.03%，预计扣非后归母净利润为0.21-0.26亿元，同比增长321.59%-416.40%。 　　康希诺（688185）：公司发布公告，公司预计2025年实现营业收入10.40-10.80亿元，同比增长22.88%-27.61%，预计归母净利润0.25-0.29亿元，同比扭亏为盈，预计扣非后归母净利润为-0.91至-0.96亿元。 　　陇神戎发（300534）：公司发布公告，公司预计2025年实现归母净利润0.42-0.49亿元，同比增长79.59%-107.38%，预计扣非后归母净利润为0.46-0.53亿元，同比增长0.84%-15.09%。 　　片仔癀（600436）：公司发布公告，公司开展的“评价PZH2113胶囊治疗以弥漫性大B细胞淋巴瘤为主的复发性/难治性B细胞非霍奇金淋巴瘤受试者的安全性、耐受性、药代动力学特征和初步疗效的开放、多中心、I期临床研究”完成首例受试者入组，正式进入I期临床试验。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险等。

　　A股和港股创新药板块及XBI指数本周走势 　　2026年1月第三周，陆港两地创新药板块共计47个股上涨，101个股下跌。其中涨幅前三为开拓药业-B（+21.46%）、海特生物（+13.26%）、华纳药厂（11.62%）。跌幅前三为宜明昂科-B（-23.27%）、思路迪医药股份（-15.14%）、和铂医药-B（-14.26%）。 　　本周A股创新药板块下跌3.36%，跑输沪深300指数0.62pp，生物医药下跌1.79%。近6个月A股创新药累计下跌1.42%，跑赢沪深300指数13.94pp，生物医药累计下跌3.23%。 　　本周港股创新药板块下跌4.26%，跑输恒生指数0.36pp，恒生医疗保健下跌2.75%。近6个月港股创新药累计上涨3.39%，跑赢恒生指数5.36pp，恒生医疗保健累计上涨0.98%。 　　本周XBI指数上涨3.06%，近6个月XBI指数累计上涨46.62%。 　　国内重点创新药进展 　　1月国内8款创新药获批上市，无新增适应症获批上市；本周2款新药获批上市，无新增适应症获批上市。 　　海外重点创新药进展 　　1月美国1款NDA获批上市，2款BLA获批上市。本周美国无NDA获批上市，1款BLA获批上市。1月欧洲无创新药获批上市。本周日本无创新药获批上市。本周全球重点创新药交易进展 　　本周全球共达成10起重点交易，披露金额的重点交易有3起。Janux Therapeutics与Bristol-Myers Squibb签订协议，交易金额为8.5亿美元；Alteogen与TESARO签订协议，交易金额为2.85亿美元；英矽智能与衡泰生物签订协议，交易金额为0.66亿美元。 　　风险提示：药品研发进程不及预期的风险、药品临床结果不及预期的风险等。 　　1A股和港股创新药板块本周走势 　　2026年1月第三周，陆港两地创新药板块共计47个股上涨，101个股下跌。其中涨幅前三为开拓药业-B（+21.46%）、海特生物（+13.26%）、华纳药厂（11.62%）。跌幅前三为宜明昂科-B（-23.27%）、思路迪医药股份（-15.14%）、和铂医药-B（-14.26%）。

　　热门资讯 　　医保政策调整持续影响医药市场格局，创新药准入与报销成焦点：2025年8月，国家医保局发布新版医保药品目录调整初步形式审查结果，多款创新抗癌药、罕见病药纳入审查名单，引发行业对医保支付结构变化的关注。 　　AI辅助药物研发加速，合作案例频出：8月中旬，辉瑞与英矽智能达成深度合作，利用英矽智能的AI技术加速肿瘤靶向药的研发进程，旨在缩短药物发现周期，降低研发成本。 　　中药大健康产业升温，政策扶持与市场需求双驱动：多地在8月出台政策鼓励中药种植、生产与创新发展，云南白药、片仔癀等企业凭借品牌和产品优势，在中药保健品、养生产品市场需求持续增长下业绩飘红。 　　医药电商市场竞争加剧，服务创新成关键：8月，阿里健康、京东健康等大型医药电商平台推出“24小时送药上门”“专业药师在线咨询”等升级服务，以提升用户体验，争夺市场份额。 　　跨国药企加速在华布局，本土合作与投资增多：2025年8月，罗氏宣布与百济神州达成战略合作，共同开展新药研发与市场推广，看好中国医药市场潜力，实现优势互补。 　　医药行业并购重组活跃，资源整合加速：8月，复星医药收购重庆药友制药部分股权，进一步完善其在特色原料药及制剂生产领域的产业链布局，提升综合竞争力。

　　爱尔眼科(300015) 　　我们首次覆盖爱尔眼科（300015.CH）给予“买入”评级和医疗服务行业首选推荐，目标价为人民币14.0元。我们看好公司作为全球领先眼科医疗服务机构的长期配置价值。 　　目前中国民营眼科医疗服务已成长至近千亿元市场规模，约占整体眼科医疗服务市场规模四成。中国眼病患者基数庞大，其中近视患者人数超6亿，白内障患者人数约1.5亿，眼科治疗需求大。伴随健康意识的提升，眼科医疗服务市场有望稳步增长。根据Frost&Sullivan数据，2024年中国整体眼科医疗服务市场规模达2,231亿元（2020-2024CAGR：12.8%），其中民营机构市场份额占比42%，规模约937亿元；Frost Sullivan预计中国整体眼科医疗服务市场有望于2025年达2,522亿元（2020-2025E CAGR:12.8%）。 　　公司是全球眼科医疗服务龙头，业务范围覆盖中国、欧洲、东南亚多个市场。截至2025年6月30日，公司在全球拥有900+家眼科医院/中心，是全球规模最大的眼科医疗集团，业务覆盖中国内地、中国香港、欧洲、美国、东南亚等多个地区。凭借过往多年积累的品牌口碑，公司于2024年和1H25门诊量分别达1,694万(+12.1%YoY)、925万人次(+16.5%YoY)，手术量分别达129.5万(+9.4%YoY)、87.9万例(+7.63%YoY)。随着眼科医疗服务市场的持续增长，我们看好公司的长期发展前景。 　　中国“1+8+N”战略推进以及海外业务持续双位数增长，共同驱动公司整体收入持续提升。国内业务方面，公司于2022年提出新十年“1+8+N”战略，即着力打造1家世界级眼科医学中心（长沙爱尔）、8家国家及区域眼科医学中心（北京、上海、广州、深圳、成都、重庆、武汉、沈阳）、N家省域一流和地区领先的眼科医院。截至1H25末，公司境内医院355家，门诊部240家。展望未来，随着“1+8+N”战略的推进和落地，我们相信重点医院辐射作用有望持续加强，门店布局有望完善丰富，带动集团中国收入持续增长。海外业务方面，公司海外收入于2020-2024年间实现17.6%CAGR，1H25实现16.5%YoY增速，主要受欧洲子公司Clínica Baviera和东南亚子公司ISEC收入增长驱动。展望未来，国际市场空间潜力巨大，随着公司现有海外业务收入的进一步提升以及未来潜在的海外并购落地，我们认为国际化收入可在中长期助推公司收入增长。 　　首次覆盖给予“买入”评级及医疗服务行业首选推荐，目标价人民币14.0元。我们预计公司于2025E/2026E/2027E实现228/250/273亿元收入，38/43/48亿元扣非归母净利润。我们采用30x2026E PE（较过去5年平均前瞻市盈率低0.7个标准差）对公司进行估值，得到公司目标价人民币14.0元，给予“买入”评级及医疗服务行业首选推荐。我们看好公司作为全球眼科医疗服务龙头的长期配置价值。 　　投资风险：消费意愿持续疲软、行业竞争加剧、规模扩张慢于预期、医疗事故纠纷、减值风险。

　　报告摘要 　　1.重点行业和产品情况跟踪 　　原油价格持续上涨。伊朗局势紧张程度不断加剧，推动原油的地缘政治风险溢价上升。另外，OPEC+举行简短会议，决定暂时停止2026年第一季度产量增长计划，维持当前原油产量不变。2025年四季度以来，OPEC+流露出降低扩产速度的意愿，从而改善市场对原油供给增加的担忧，未来有望根据原油市场变化决定原油产量，并将油价维持在一个相对合理的水平。受以上因素影响，截至1月25日，WTI油价收于61.29美元/桶，Brent油价收于66.23美元/桶，分别较上周上涨了3.11%和3.16%。 　　PTA-涤纶长丝产品价格上涨。PTA行业“反内卷”措施推动景气度不断回升，本周华南一125万吨PTA装置按计划检修，周内产量较上周有所下滑，PTA市场开工负荷为75.03%，市场供应稍有缩减。PTA行业库存整体仍处于偏低水平，对市场有一定托底支撑。截至1月25日，江浙地区化纤织造综合开机率为52.02%，下游市场呈现持续萎缩态势，秋冬订单已进入收尾阶段，春夏订单下达数量稀少。临近春节，市场布料走货速度放缓，在成本高位、资金回款压力以及订单缺失等多重因素影响下，织造企业运营压力陡增。截至1月25日，涤纶长丝POY市场均价为6800元/吨，较上周价格上涨100元/吨；FDY市场均价为7050元/吨，较上周价格上涨150元/吨；DTY市场均价为7950元/吨，较上周价格持平。 　　2.核心观点 　　炼化：油价近期稳步运行，受地缘政治冲突、OPEC+停止增长以及需求旺季到来等因素的影响，未来有望有进一步反弹，进而带动炼化企业景气度回升。建议关注：恒力石化、卫星化学、宝丰能源、万华化学等。 　　生物航煤（SAF）：生物航煤作为可再生绿色能源，未来发展潜力巨大，日益受到重视，建议关注：卓越新能等。 　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌、安全环保风险等。

　　报告摘要 　　出海行情火热，创新药及产业链在2025年表现出色。受益于持续不断的BD出海落地、优秀的临床数据读出以及政策端的支持，创新药在2025年呈现了显著的超额收益。另一方面，随着全球医药行业的投融资环境的前景改善，CXO行业需求端复苏，CXO板块同样有较大的涨幅。对外授权、全球临床开发等海外预期/业务是支持2025年板块行情的核心因素；展望2026年，我们持续看好核心资产已经授权出海，有全球竞争力和差异化创新能力的创新药公司，以及拥有成本控制、技术积淀与产能规模等方面的较高壁垒的国内CXO龙头公司。 　　国内供需较为平稳，支付端向创新倾斜。2025年1-11月全国财政卫生健康支出同比增长4.7%，在连续两年的下滑之后增速转正。25年全年的医药制造业工业增加值保持低个位数增长，营业收入、利润总额均出现小幅下滑。支付端来看，医保基金的收入和支出增速继续下降，1-11月统筹收入2.63万亿元（+2.9%），支出2.11万亿元（+0.5%）。药械集采和医保谈判常态化开展，医疗服务价格改革进一步推进，DRG/DIP付费方式全面落地；另一方面，国家医保谈判继续进行，创新药降价幅度较为合理，首次推出商保目录作为国家医保的补充。 　　重视新技术方向，关注双抗、小核酸等创新药物形态以及AI医疗、脑机接口等创新技术。创新药方面，新药物形态进入POC/重磅产品上市阶段；B细胞清除疗法（TCE/CAR-T）在自免疾病中的应用前景获得越来越多的临床数据支持，肝脏靶向的小核酸药物技术成熟，商业化取得验证，肝外靶向技术拥有巨大前景。脑机接口已进入“技术突破向商业化跃迁”的关键节点，当前行业受益于十五五规划重点布局、医保赋码与医疗器械标准落地等政策红利，叠加Neuralink量产预期与国内临床突破的催化，全球市场规模有望迎来爆发式增长。 　　投资建议：关注创新出海，重视新技术方向。推荐标的：迈瑞医疗、药明康德、凯莱英、爱尔眼科、联影医疗、新产业、华润三九、特宝生物、美好医疗、爱博医疗、艾德生物、英科医疗、南微医学、益丰药房、大参林、春立医疗；H股：科伦博泰生物-B、康方生物、三生制药、和黄医药、康诺亚-B、爱康医疗。 　　风险提示：研发失败风险、商业化不及预期风险、地缘政治风险、政策超预期风险。

　　2025年，化工行业在复杂环境中承压运行，产品价格普遍下行，但在市场分化格局下部分细分领域表现亮眼；供需整体宽松，高端新材料需求较为旺盛；政策层面“反内卷”与“稳增长”并举，推动行业优化，下半年整体化工行业供需格局有所改善。展望2026年，化工行业预计在政策引导下整体企稳复苏，增长动能将更依赖于高端化、绿色化转型，产业分化持续，新材料与智能化改造领域有望成为核心增长点。 　　一、行业供给能力分析 　　预计2026年，化工行业将延续“总量承压、结构分化”的格局，但随着“反内卷”政策落地及产能扩张阶段收尾，行业供给格局有望优化，迎来发展拐点。 　　1.1行业规模分析 　　受化工行业下游需求低迷影响，2025年前三季度化工企业营业收入同比下降；预计2026年，化工行业将延续“总量承压、结构分化”的格局，但随着“反内卷”政策落地及产能扩张阶段收尾，行业供给格局有望优化，迎来发展拐点。 　　根据最新数据显示，2025年，全球化工产业规模预计将突破5.2万亿美元；同期，中国化工行业总产值将达19万亿元，约占全球市场份额的17.8%。截至2026年1月16日，118家化工企业发行的债务融资工具仍在存续期，其中107家企业定期公开其财务数据1。综合107家发债化工样本企业营业收入数据显示，2024年化工行业整体营业收入同比基本持平。2025年1～9月，因房地产等传统下游行业需求持续低迷，导致化工行业相关的纯碱、PVC、涂料等多种化工品需求收缩，2025年以来表现为“旺季不旺”，叠加乙烯、丙烯部分大宗化工品产能过剩及化工品价格的普遍下跌，样本化工企业的营业收入合计为50.40万亿元，同比有所下降。预计2026年，化工行业将延续“总量承压、结构分化”的格局，但随着“反内卷”政策落地及产能扩张阶段收尾，行业供给格局有望优化，迎来发展拐点。 　　（1）化学原料及化学制品行业 　　化学原料及化学制品中产量较大的化工品包括纯碱、烧碱、硫酸、乙烯等。2025年1～11月，纯碱产量3,625.60万吨，累计增长4.7%；硫酸产量10,174.2万吨，累计增长6.0%；塑料制品产量为7,187.4万吨，累计增长2.9%；乙烯产量为3,366.5万吨，累计增长7.1%。未来1～2年内，日用玻璃、碳酸锂电池等需求增长带动轻碱等消费恢复性增长，但考虑到国家层面严控传统大宗产品无序扩张，预计供给端将呈上升趋势，但新增产能有限。 　　（2）化学纤维行业 　　化学纤维行业原材料依赖进口且产业链较短。PX是传统PTA-涤纶产业链中的重要原材料，但国内PX产能不足导致对外依赖度较高，采购成本无法得到有效控制。此外，产业链相对较短，使得企业容易暴露在周期性风险当中。为了对冲行业风险、增强原料保障，进而提升盈利能力，部分行业龙头正积极向产业链上游延伸，旨在构筑从石脑油、PTA到涤纶纤维的完整产业闭环，行业集中度进一步提升。2025年，化学纤维产量8,701万吨，累计增长4.90%，增幅同比下滑，主要是PTA等上游原材料产能扩张较快，但下游消化能力不足所致。随着新乡化纤股份有限公司年产1,000吨离子液体法再生纤维素纤维（首赛尔纤维）项目、中国石油大庆石油化工有限公司年产1,000吨超细旦腈纶特种长丝项目等投产，预计2026年化学纤维新增产能将有所增长，贸易摩擦或将导致外需市场的转移或需求量下滑，但考虑到内需逐步恢复，销售市场以国内为主，供需情况或将有所改善。 　　（3）化肥行业 　　2015～2020年，化肥行业供需矛盾凸显，在政策层面，基于环保要求对化肥使用受限，而行业企业生产产能不断提升，导致国内化肥呈现产大于销的局面，但受“减肥增效”政策的影响，农用氮磷钾化肥产量开始呈波动下降趋势。2021年以来，伴随落后产能逐步退出市场，化肥行业整体的产能过剩状态逐步改善，化肥-农用氮磷钾化肥（折纯）产量逐年小幅增长，整体保持稳定，2025年11月末为5,922.80万吨，同比增长7.9%。化肥市场供给存在结构分化的特点，其中因煤炭降价等，尿素供给宽松；因硫磺涨价等，磷酸二铵供给呈现紧平衡；钾肥依赖进口；复合肥供应过剩。 　　1.2行业供给结构分析 　　头部企业集中度方面，国际巨头整体仍占据主导地位，中国企业主要在基础大宗化学品和部分新材料领域占据重要地位。在高端化学品、专利产品上，巴斯夫、陶氏、SABIC等跨国巨头优势显著。而在规模驱动型领域，中国企业已实现反超，在涤纶（PTA）、氨纶、制冷剂、煤化工等众多基础大宗化学品领域，中国企业产能、产量已稳居全球第一，市场集中度（CR5）超过60%，优势集中在中上游大宗化学品，但在真正高附加值、技术垄断的特种化学品领域，仍广泛依赖进口。 　　中小企业生存状态方面，中小企业生存状态呈现显著分化，盈利压力与转型机遇并存。在整体盈利空间受到挤压的情况下，大量从事传统大宗、同质化产品的中小企业面临亏损风险，但向“高端化、绿色化”转型的“专精特新”企业则获得了差异化的生存空间与发展支持，政策也明确通过简化手续、融资倾斜等措施支持中小企业融入特色产业集群，统筹推进稳增长和促转型。 　　产能利用率方面，2025年，化工行业产能利用率总体低位运行。根据国家统计局数据，化学原料和化学制品制造业产能利用率全年平均为73.0%，较上年下降3.3个百分点。细分领域方面结构分化明显，化学原料及化学制品制造业利用率约为72.7%，低于平均值；而化学纤维制造业利用率达85.8%，显著高于行业水平，但需注意的是，我国化纤行业的高开工率主要依托其国际竞争力，在需求承压背景下是以价格和盈利空间为代价维持开工率；橡胶和塑料制品业则与行业走势一致，在低位运行。化工行业总体上呈现“总量承压、结构分化”的特征，目前处于从规模扩张转向依靠技术进步与需求升级的结构性调整阶段。 　　1.3行业供给韧性评估 　　供应链稳定性方面，化工行业呈现“外部依存与内部加固”并存局面：高端特种化学品仍存在进口依赖风险，但国内通过打造宁波绿色石化等先进制造业集群，强化了园区内的产业链协同与抗风险能力。关键原材料储备上，针对钾、氦等战略资源短板，行业正建立“长协+开发”的主动保障体系，通过签订长期协议和发展替代资源项目来提升源头保障能力。产能调整响应速度因产能质量显著分化：低端同质化产能调整僵化，正通过政策加速出清；而高端产能则受益于中试审批优化和“人工智能+”改造，市场响应敏捷性持续提升。总体而言，行业正通过加固内部网络、主动保障资源和加速产能升级这三方面举措，系统性地构建和发展更安全灵活的供给体系。 　　二、行业需求匹配能力分析 　　2025年以来，市场需求总量增长承压，内部结构分化日益明显，其中房地产及基建等项目建设端需求表现较为疲软；纺织服装内需提振，外需乏力；新能源汽车的普及及半导体产业链的国产化进程加快，带动橡胶、涂料、特种工程塑料、电池、显示材料等多种化学品的需求增长。 　　2.1行业总体需求能力分析 　　从需求来看，化工行业核心下游为房地产、基建、纺织服装、汽车、半导体等行业。 　　（1）房地产及基建行业 　　房地产作为细分行业化学原料及化学制品最大的下游，对化学原料产品如涂料等的需求大都处在建设后期，因此需求存在一定滞后。2025年，房地产开发投资额82,788亿元，同比下降17.2%；2025年，基础设施投资（不含电力）累计同比下降2.20%，自2025年10月由增长转为下降。整体来看，项目建设端需求表现较为疲软。 　　（2）纺织服装行业 　　受益于国家促消费政策、节假日及电商大促等刺激作用，内需提振，下游需求有所走强，2025年，我国限额以上单位服装、鞋帽、针纺织品类商品零售额为12,729.4亿元，同比增长4.69%。但2025年以来，外部需求疲软，美国关税政策多变，全球供应链调整也使得部分订单向其他国家转移。根据中国海关数据，2025年1～11月，我国累计完成服装及衣着附件出口1,377.9亿美元，同比下降4.4%，其中我国对美国服装出口金额291.4亿美元，同比下降11.4%。 　　（3）汽车行业 　　2025年，我国汽车销量为3,440万辆，同比增长9.4%，其中新能源汽车销量1,649万辆，同比增长28.2%；汽车出口总量为709.8万辆，同比增长21.1%，表明汽车内外需求均持续扩张；新能源汽车的普及带动橡胶、涂料、电池等多种化学品的需求增长。但考虑《关于延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策的公告》中规定，2025年是新能源汽车购置税免征政策的最后窗口期，可能使得消费需求前置，预计2026年新能源汽车需求或将出现一定下滑。 　　（4）半导体行业 　　2025年1～10月，全球及我国半导体行业销售额分别以21.98%、12.86%的速度继续增长，我国半导体销售额占全球的比重为27.68%，占比超过四分之一，表明世界半导体增量高度依赖中国市场，我国在全球半导体市场中具备一定的规模优势。半导体产业链的国产化进程加快，带动了特种工程塑料、显示材料等的高附加值电子化学品的需求增长。 　　2.2行业需求结构变化分析 　　2025年，化工行业的需求格局进一步分化。从客户结构看，过去依赖房地产等“用量大”的行业，现在增长更多来自半导体、新能源汽车、人工智能设备等中高端领域，更追求定制化、高纯度的专用化学品。新兴需求增长点高度集中于“人工智能-数据中心-半导体-储能”技术链条，驱动电子化学品、特种气体等高端材料需求快速放量，其中国产替代空间成为明确的内生增长来源，但仍有大量产品依赖进口。化工行业的营销理念也从“资源供应商”转向“价值服务商”，追求通过技术解决方案与服务为客户创造额外价值。整体来看，行业的需求重心正从追求“量大价低”的普通原料转向高端、个性化的专用材料。 　　2.3行业供需平衡分析 　　2025年，我国在化工行业供需处于结构性调整阶段，结构性供需矛盾在不同细分市场和技术层级间持续显现；成本压力有所缓解，行业整体盈利能力呈现“弱修复”与“强分化”并存的格局。 　　在基础原料方面，大宗石化原料和通用化学品普遍处于供给宽松状态。例如，聚乙烯因新产能集中释放，其产能增速远超消费增速，社会库存虽有下降，但压力向上游生产企业转移；PVC则因房地产需求疲软持续承压，企业库存高企，尽管企业通过开工率调整，但产销匹配度依然较低；纯碱受限于供给增长快于需求，市场持续供给宽松。 　　合成材料方面，聚酯产业链面临上游原料供应增加和下游纺织淡季的双重压力，企业为缓解库存被迫采取“减产保价”措施。苯乙烯市场的供需矛盾呈现季节性波动，三季度供应压力集中释放导致库存累积和价格承压，而市场通过价格机制调节后又能在其他季度回归脆弱平衡。乙二醇的供应缺口正随国内开工回升和进口增加而逐步缩窄。 　　精细与专用化学品方面，这部分市场的供需关系呈现分化，部分高端领域（如高端聚烯烃、高性能纤维）正努力实现技术突破以创造新需求。然而，像丙烯腈等产品，尽管下游有新产能投放，但整体仍面临供应饱和与利润萎缩的压力，行业开工率维持在较低水平。 　　三、行业的产业链地位分析 　　化工行业上中下游议价能力分化，具体受到资源控制、技术壁垒、产能格局、需求结构以及政策贸易环境等多重复杂因素影响。在成本压力缓解与供给端积极调整的共同推动下，行业盈利已于2025年下半年呈现底部企稳与结构性复苏迹象，此轮分化修复趋势预计将延续至2026年上半年。但需警惕宏观经济需求恢复不及预期、部分领域产能过剩“内卷”延续，以及贸易环境变化对出口市场的扰动等多重不利影响。 　　化工行业产业链结构复杂、紧密相连，具体分为上游（原料、基础化工）、中游（中间品与精细化工产品）和下游（应用）三部分。 　　3.1行业纵向议价能力分析 　　上游议价能力主要取决于价格波动与企业规模。2025年以来，化工行业上游能源品价格中枢下移，减轻了行业成本压力。但地缘政治等因素仍会导致原油价格短期大幅波动。政策引导和市场竞争正推动行业向“强者恒强”格局演变。拥有“炼化一体化”布局的头部企