电生理行业报告(一):百亿市场“心”征程,国产替代正当时

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电生理行业报告(一):百亿市场“心”征程,国产替代正当时

  报告摘要   电生理行业的投资价值,关键在于判断当前行业所处发展阶段和未来成长逻辑,对长期竞争格局演变的预判,最后落实到如何筛选投资标的。本篇电生理行业报告将从以下几点尝试回答这个问题。   电生理手术逐渐成为心律失常患者主流选择,脉冲消融是否会改变市场格局?   心律失常是指心律起源部位、心搏频率与节律以及冲动传导等任一项异常。药物治疗作为首选的治疗方案存在一些局限性,相比之下,导管消融术凭借其创伤小、有效性高、安全性高以及手术时间短等优势,在临床实践中得到了广泛应用。随着老龄化程度的加剧、就医条件的改善、患者数量的增加以及患者认知的提高,中国的心脏电生理手术量有望持续增长。   心脏电生理手术消融技术可分为射频消融、冷冻消融和脉冲电场消融。射频消融是最常见的心脏电生理术式,发展较为成熟,目前市场上的心脏电生理医疗器械产品多属于射频消融系列。冷冻消融是近年发展起来的新术式,主要用于房颤治疗。相比之下,脉冲消融具有相对组织特异性,理论上的安全性使其受到青睐,但目前研究证据有限,尚不能广泛应用于房颤导管消融治疗领域。我们认为,脉冲消融具有安全性和有效性等优势,但是短时间内无法替代射频和冷冻消融:1)脉冲消融可以缩短手术消融时间(1h左右),但是麻醉问题有待解决;2)非线性压力脉冲消融存在只能隔离肺静脉的局限性。   行业进入壁垒在哪里,进口替代逻辑是否成立?   电生理介入诊疗器械的进入壁垒较高。国外厂商凭借多年的市场开发和教育,2020年已经在国内电生理介入诊疗器械市场占据了超85%的主要份额,相比之下,国产产品上市时间相对较短,在实现大规模商业化方面仍存在挑战,市占率仅为9.6%。主要原因包括:心脏电生理行业专业人才要求严苛,电生理产品研发及生产门槛较高,跨国龙头先发优势显著,电生理产品市场准入和推广应用进程缓慢。目前国产心脏电生理产品在市场中的份额相对较小,但随着国内心脏电生理企业的技术实力不断提升、产品竞争力持续增强,以及国家相关政策对本土品牌的支持,国产心脏电生理产品的市场份额也在逐步提升。以下因素有望推动国产产品快速放量:   (1)国产厂商研发能力不断增强,成功突破磁电融合三维系统,压力感应技术和高精密度标测等技术壁垒,打破了外企长期垄断的局面,标志着国产厂商正式进军房颤市场。   (2)集采有望促进国产放量,福建联盟集采降价温和,单件采购模式中,国产主流厂家基本全部中标,加速了国产产品的进院和放量。北京集采以DRG病组为基准,进行集采产品的筛选,既给予了部分企业发展机会,又给临床提供了更多的选择空间,有望让市场更平稳地进行转型。   投资建议:建议关注惠泰医疗、微电生理   从主营业务来看:①惠泰医疗致力于建立完整的冠脉通路和电生理医疗器械产品线,并注重发展外周血管和神经介入医疗器械的业务布局。②微电生理核心目标是提供全球竞争力的“以精准介入导航为核心的诊断及消融治疗一体化解决方案”。   从产品结构来看:惠泰医疗电生理业务和微电生理重合度较高。①惠泰医疗2022年电生理产品营业收入达到2.93亿元,同比增长25.92%,占总营收的24.08%。2023H1,公司在超过400家医院完成了3,500余例三维电生理手术。②微电生理的主营业务2022年收入2.57亿元,同比增长35.96%,占总营收98.92%;2023H1主营业务收入1.37亿元,同比增长12.73%,占总营收96.59%。截止2023年H1,公司累计进行的三维手术已超过4万例,是首位突破三维心腔快速建模、高密度标测及压力感知三大技术的国产厂家,冷冻消融系列产品于2023年Q3获批,实现电生理全产品线覆盖。从在研项目来看:①根据公司2023年半年报披露,惠泰医疗的在研项目脉冲消融导管、脉冲消融仪、高密度标测导管、压力射频仪和压力感应消融导管已进入临床试验阶段,公司仍专注于核心策略产品的准入与增长。②微电生理压力感知脉冲消融导管正在开展临床试验,预计2023年年内完成;肾动脉消融系列临床研究项目于2023年3月已完成首例患者入组,预计2025年获批为公司增长提供新的助力。   从财务表现来看:(1)收入及利润迅速增长:2022年,惠泰医疗和微电生理在疫后表现出较强的恢复弹性。①惠泰医疗在2022年全年实现了营业收入12.16亿元,同比增长46.74%,归母净利润达到3.58亿元,同比增长72.19%。公司在2023Q1-3实现了营业收入12.14亿元,同比增长36.78%,归母净利润达到4.03亿元,同比增长54.75%。②微电生理在2022年全年实现了2.6亿元的营业收入,同比增长36.99%,归母净利润从亏损扭转为盈利,达到了0.03亿元。微电生理在2023Q1-3实现了2.36亿元的营业收入,同比增长23.01%,归母净利润达到0.12亿元,同比增长325.36%。(2)盈利能力均有提升:2017-2023Q1-3,①惠泰医疗毛利率由68.81%提升至71.38%,净利率由17.68%提升至32.67%,均达到近6年来最高点。②微电生理2017-2023Q1-3毛利率由64.15%提升至65.55%,净利率由-23.30%提升至4.88%。   风险提示:降价幅度超预期的风险,医疗反腐等行业政策风险影响医院招标的风险,汇率波动风险,市场竞争激烈程度加剧的风险,技术颠覆性风险,新品研发、注册及认证不及预期的风险,贸易摩擦的相关风险,业绩不及预期的风险
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  • 医药商业
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    太平洋证券股份有限公司

  • 发布日期:

    2023-11-07

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  电生理行业的投资价值,关键在于判断当前行业所处发展阶段和未来成长逻辑,对长期竞争格局演变的预判,最后落实到如何筛选投资标的。本篇电生理行业报告将从以下几点尝试回答这个问题。

  电生理手术逐渐成为心律失常患者主流选择,脉冲消融是否会改变市场格局?

  心律失常是指心律起源部位、心搏频率与节律以及冲动传导等任一项异常。药物治疗作为首选的治疗方案存在一些局限性,相比之下,导管消融术凭借其创伤小、有效性高、安全性高以及手术时间短等优势,在临床实践中得到了广泛应用。随着老龄化程度的加剧、就医条件的改善、患者数量的增加以及患者认知的提高,中国的心脏电生理手术量有望持续增长。

  心脏电生理手术消融技术可分为射频消融、冷冻消融和脉冲电场消融。射频消融是最常见的心脏电生理术式,发展较为成熟,目前市场上的心脏电生理医疗器械产品多属于射频消融系列。冷冻消融是近年发展起来的新术式,主要用于房颤治疗。相比之下,脉冲消融具有相对组织特异性,理论上的安全性使其受到青睐,但目前研究证据有限,尚不能广泛应用于房颤导管消融治疗领域。我们认为,脉冲消融具有安全性和有效性等优势,但是短时间内无法替代射频和冷冻消融:1)脉冲消融可以缩短手术消融时间(1h左右),但是麻醉问题有待解决;2)非线性压力脉冲消融存在只能隔离肺静脉的局限性。

  行业进入壁垒在哪里,进口替代逻辑是否成立?

  电生理介入诊疗器械的进入壁垒较高。国外厂商凭借多年的市场开发和教育,2020年已经在国内电生理介入诊疗器械市场占据了超85%的主要份额,相比之下,国产产品上市时间相对较短,在实现大规模商业化方面仍存在挑战,市占率仅为9.6%。主要原因包括:心脏电生理行业专业人才要求严苛,电生理产品研发及生产门槛较高,跨国龙头先发优势显著,电生理产品市场准入和推广应用进程缓慢。目前国产心脏电生理产品在市场中的份额相对较小,但随着国内心脏电生理企业的技术实力不断提升、产品竞争力持续增强,以及国家相关政策对本土品牌的支持,国产心脏电生理产品的市场份额也在逐步提升。以下因素有望推动国产产品快速放量:

  (1)国产厂商研发能力不断增强,成功突破磁电融合三维系统,压力感应技术和高精密度标测等技术壁垒,打破了外企长期垄断的局面,标志着国产厂商正式进军房颤市场。

  (2)集采有望促进国产放量,福建联盟集采降价温和,单件采购模式中,国产主流厂家基本全部中标,加速了国产产品的进院和放量。北京集采以DRG病组为基准,进行集采产品的筛选,既给予了部分企业发展机会,又给临床提供了更多的选择空间,有望让市场更平稳地进行转型。

  投资建议:建议关注惠泰医疗、微电生理

  从主营业务来看:①惠泰医疗致力于建立完整的冠脉通路和电生理医疗器械产品线,并注重发展外周血管和神经介入医疗器械的业务布局。②微电生理核心目标是提供全球竞争力的“以精准介入导航为核心的诊断及消融治疗一体化解决方案”。

  从产品结构来看:惠泰医疗电生理业务和微电生理重合度较高。①惠泰医疗2022年电生理产品营业收入达到2.93亿元,同比增长25.92%,占总营收的24.08%。2023H1,公司在超过400家医院完成了3,500余例三维电生理手术。②微电生理的主营业务2022年收入2.57亿元,同比增长35.96%,占总营收98.92%;2023H1主营业务收入1.37亿元,同比增长12.73%,占总营收96.59%。截止2023年H1,公司累计进行的三维手术已超过4万例,是首位突破三维心腔快速建模、高密度标测及压力感知三大技术的国产厂家,冷冻消融系列产品于2023年Q3获批,实现电生理全产品线覆盖。从在研项目来看:①根据公司2023年半年报披露,惠泰医疗的在研项目脉冲消融导管、脉冲消融仪、高密度标测导管、压力射频仪和压力感应消融导管已进入临床试验阶段,公司仍专注于核心策略产品的准入与增长。②微电生理压力感知脉冲消融导管正在开展临床试验,预计2023年年内完成;肾动脉消融系列临床研究项目于2023年3月已完成首例患者入组,预计2025年获批为公司增长提供新的助力。

  从财务表现来看:(1)收入及利润迅速增长:2022年,惠泰医疗和微电生理在疫后表现出较强的恢复弹性。①惠泰医疗在2022年全年实现了营业收入12.16亿元,同比增长46.74%,归母净利润达到3.58亿元,同比增长72.19%。公司在2023Q1-3实现了营业收入12.14亿元,同比增长36.78%,归母净利润达到4.03亿元,同比增长54.75%。②微电生理在2022年全年实现了2.6亿元的营业收入,同比增长36.99%,归母净利润从亏损扭转为盈利,达到了0.03亿元。微电生理在2023Q1-3实现了2.36亿元的营业收入,同比增长23.01%,归母净利润达到0.12亿元,同比增长325.36%。(2)盈利能力均有提升:2017-2023Q1-3,①惠泰医疗毛利率由68.81%提升至71.38%,净利率由17.68%提升至32.67%,均达到近6年来最高点。②微电生理2017-2023Q1-3毛利率由64.15%提升至65.55%,净利率由-23.30%提升至4.88%。

  风险提示:降价幅度超预期的风险,医疗反腐等行业政策风险影响医院招标的风险,汇率波动风险,市场竞争激烈程度加剧的风险,技术颠覆性风险,新品研发、注册及认证不及预期的风险,贸易摩擦的相关风险,业绩不及预期的风险

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