行业核心观点： 　　2025年血制品行业增收不增利，2026Q1行业持续承压，企业分化加剧，行业正处于调整阵痛期。短期行业受到供需错配、集采等政策影响业绩承压，但长期老龄化等驱动因素不变。 　　投资要点： 　　行情回顾：2026年前四个月，生物医药板块实现0.12%涨幅，跑输沪深300指数3.71个百分点。血制品板块下跌13.51%，跑输医药行业13.64个百分点。截至2026年4月30日，血制品板块PE（TTM）为29.12，PE（TTM）分位数为28.88%，估值处低位。 　　业绩回顾：整体看，2025年到2026年一季度收入和利润均实现正增长的板块有其他生物制品、医疗研发外包、化学制剂、其他医疗服务、医院。血制品行业整体持续承压，2025年和2026Q1营业总收入同比增速分别为0.55%和-19.90%；归母净利润同比增速分别为-34.55%和-53.17%。 　　投资建议：血制品板块2025年行业集体承压，增收不增利。行业产能释放与需求减弱导致库存积压，供需错配是业绩下滑主要原因，同时叠加产品价格下滑，DRG/DIP支付改革影响院内需求等因素，导致国内高度依赖人血白蛋白和静丙这两个品种的血制品企业业绩承压，容易受到价格或者政策的冲击。2026年一季度行业持续承压，企业分化加剧。目前血制品行业受集采等政策影响持续，行业处于库存出清阶段。从2025年到2026年一季度财报数据可以看出，行业正历经阵痛期，血制品板块头部企业纷纷通过并购扩大资源巩固上游优势，另外，产品结构优化，研发投入也是血制品企业重要的竞争焦点。未来重点关注行业业绩拐点，包括采浆增速情况、供需格局改善情况等，个股方面关注企业营销层面、创新层面动态。长期看好血浆利用率提升、研发管线向高附加值品种靠拢打破同质化竞争的企业。 　　风险因素：产品价格下行超预期风险、研发不达预期风险等

　　l投资要点 　　本周我们总结了无液氦超导磁体行业发展趋势及重要公司基本情况。在全球液氦稀缺的背景下，无液氦化已成为MRI超导磁体解决“卡脖子”难题、大幅降低运维成本并推动设备向新兴和下沉市场普及的核心发展方向。目前全球MRI核心部件市场广阔，向无液氦演进已成行业共识。尽管国际巨头普遍采用“少液氦”方案，但国内独立超导磁体供应商健信超导凭借独创的“全固态传导冷技术”，率先实现了1.5T超导磁体真正“0升”的完全无液氦化，且无需高压容器，制造成本接近传统磁体，实现了国际领跑。公司已有1.5T产品规模化产销，成功助力万东、富士胶片等推出商业化设备，并在研3.0T超导磁体等前沿项目。凭借领先的技术与成本优势，公司成功切入GE医疗等头部整机企业供应链带来业务增量，并依托海外交付中心直击新兴市场痛点。2025年公司超导产品收入达4.31亿元（同比高增63.78%），随着行业红利加速释放，公司业绩有望全面步入高增长期。 　　l本周行情回顾 　　本周（2026年5月6日-5月8日），A股申万医药生物上涨0.31%，板块整体跑输沪深300指数1.03pct，跑输创业板指数2.92pct。在申万31个一级子行业中，医药板块周涨跌幅排名为第25位。本周申万医药子板块中，疫苗板块涨跌幅排名第一，上涨3.90%；医疗研发外包板块表现相对较差，本周下跌2.75%。 　　l行业观点 　　创新药：26年有望迎来BD和重点项目数据读出的双重催化，国产创新药全球性竞争力提升逻辑不断强化。创新药板块行情25年以BD驱动为主，26-27年预计将以大品种关键临床POC数据驱动为主，长期维度看28年后目前已出海的重点品种如康方依沃西单抗、科伦博泰Sac-TMT以及信达生物IBI363等一系列重点品种将迎来海外上市商业化，参考百济神州泽布替尼放量节奏，板块龙头公司有望充分受益商业化分成。 　　作为成长性赛道，建议以中期维度理解创新药板块基本面，再次强调产业层面创新药的全球参与度提升趋势在25年已有充分体现，预计未来将更多看到国产创新药在早研层面追赶及反超欧美，效率制胜背景下，中期国产新药必将迎来收获期，持续看好板块投资机会。 　　建议关注确定性高、BD预期扰动相对小的标的。 　　l风险提示： 　　研发进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险；政策降价压力超预期风险等。

　　众生药业(002317) 　　投资要点 　　收入增长稳健，盈利修复显著。公司2025年实现营业收入25.23亿元（同比+2.24%），归母净利润2.76亿元（同比+192.18%），扣非归母净利润2.81亿元（同比+207.97%）；2026Q1单季度实现营业收入6.24亿元（同比-1.58%），归母净利润1.00亿元（同比+20.83%），扣非归母净利润1.03亿元（同比+30.90%）。从费用上看，2025年销售费用率为34.48%（同比+0.01pp），管理费用率为5.66%（同比-0.49pp），研发费用率为3.61%（同比-0.90pp）。公司收入端稳健增长，利润端大幅增长主要因资产减值损失从5.47亿元收窄至2257万元。 　　中成药与化学药双轮驱动基本盘稳固。报告期内，公司中成药实现营业收入13.22亿元（同比+0.26%），化学药实现营业收入9.20亿元（同比+2.29%），中药材及中药饮片实现营收2.07亿元（同比+5.81%），原料药及中间体实现营收0.58亿元（同比+90.97%），主要因定制化订单增加。公司为有效应对集采冲击，围绕核心产品以销量增长打开市场空间，通过工艺改进与供应链整合实现成本优化，精细化费用管控体系，最终形成“以量补价”的盈利韧性。公司主要业务板块已逐渐消化集采影响，开始稳健复苏。 　　创新管线进入收获期。（1）昂拉地韦片于2025年5月获批上市，已纳入医保目录，产品放量值得期待。此外，用于治疗12-17岁青少年甲流的昂拉地韦片和2-11岁儿童的昂拉地韦颗粒的两项III期临床试验获得积极的顶线分析数据结果，有望填补该年龄段的用药缺口，进一步扩大市场空间。（2）RAY1225注射液目前降糖及减重两个适应症合计三项III期临床已完成患者入组，新增2项适应症代谢相关脂肪性肝炎（MASH）以及肥胖合并阻塞性睡眠呼吸暂停（肥胖合并OSA）获批IND，研发进展符合预期。RAY1225注射液减重及降糖适应症国内授权给齐鲁制药，未来商业化可期，同时积极探索海外市场。公司积极布局Amylin类长效多肽药物、Amylin类小分子口服药物、GLP-1RA类长效多肽药物等潜力赛道。（3）ZSP1601作为全球唯一进入临床阶段的泛PDE抑制剂，是FIC的潜力品种，其IIb期临床试验达到主要终点，具有抗纤维化、降低肝脏脂肪含量、改善肝酶的三重获益，公司将持续推进III期试验。 　　投资建议：根据公司2025年及2026Q1表现，我们适当下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为3.45/3.98/4.79亿元（2026-2027年原预测值3.66/4.81亿元），对应EPS分别为0.41/0.47/0.56，对应PE分别为54.80/47.51/39.44倍。公司主营业务稳健，创新管线快速推进，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品销售不及预期风险；市场竞争加剧风险；研发进展不及预期风险等。

　　百济神州(688235) 　　投资要点 　　2026Q1公司实现营业收入105.44亿元（同比+31.0%，下同），其中产品收入14.87亿美元（+34.2%）。26Q1毛利率为89.0%（+3.2pct），主要受益于泽布替尼在产品销售中占比的提高和生产效率的提升。公司2026Q1归母净利润为16.08亿元，去年同期为-0.95亿元，同比大幅扭亏为盈，扣非归母净利润为13.94亿元（去年同期为-1.96亿元），经调整净利润为26.96亿元（+204.6%），业绩增长确定性进一步增强。 　　血液瘤产品动力强劲：根据公司2026年5月6日的美股2026Q1报告，泽布替尼26Q1全球销售收入10.95亿美元，（同比+38%），其中美国地区营收为7.61亿美元（+35%），欧洲地区实现营收1.82亿美元（+57%），在BTK抑制剂中处于领导地位，已验证在治疗初治及R/R CLL/SLL成人患者具有持续获益；Sonrotoclax用于治疗R/RMCL的上市申请预计很快将获得FDA批准，公司计划于26H2启动其用于治疗2L+多发性骨髓瘤（MM）的3期临床试验；BGB-16673公司预计于26H2递交其用于治疗R/R CLL的加速批准申请，头对头pirtobrutinib的3期临床试验预计27年初完成患者入组。 　　关注ASCO会议成果展示：2026年ASCO公司共24篇摘要入选，包括3项口头报告以及15项海报展示，预计CDK4抑制剂、B7-H4ADC以及GPC3x4-1BB双抗都将迎来数据更新。1）CDK4抑制剂针对HR+/HER2-BC一线治疗的3期研究已完成首个研究中心启动，将在ASCO公布联合来曲唑治疗1L HR+/HER2−BC数据；2）B7-H4ADC首个卵巢癌3期研究正积极推进，将在ASCO口头报告实体瘤1期数据；3）GPC3x4-1BB双抗正在进行针对肝细胞癌潜在关键性研究的入组，将在ASCO口头报告实体瘤1期数据；4）Zanidatamab+化疗±替雷利珠单抗一线HER2阳性mGEA的HERIZON-GEA-01研究PD-L1亚组分析入选口头报告。 　　盈利预测与投资评级：核心产品泽布替尼放量可观，实体瘤管线推进顺利，我们预计公司未来三年营收持续增长，期待早研管线带来新增量。我们维持2026-2027年的归母净利润预测52.58/96.81亿元，新增预测2028年归母净利润113.76亿元，对应2026-2028年PE估值为73/39/34X。公司临床开发效率卓越，全球商业化能力突出，成长确定性较高，维持“买入”评级。 　　风险提示：新药研发及审批进展不及预期，药品销售不及预期，产品竞争格局加剧，政策的不确定性，全球业务相关风险等。

　　安琪酵母(600298) 　　投资要点 　　事件：公司发布2026年一季报，26Q1实现营业收入45.3亿元，同比增长19.5%；实现归母净利润4.3亿元，同比增长15.1%；实现扣非归母净利润3.9亿元，同比+14.5%。 　　26Q1国内市场表现出色，海外市场增速相对放缓。1、分品类看，26Q1酵母及深加工产品、制糖产品、包装类产品、食品原料+其他产品分别实现营业收入32.6亿元（+17.4%）、3.5亿元（+125%）、1.1（+12.9%）亿元、7.9亿元（+4.3%），酵母主业维持较快增长，主要系春节错期以及餐饮需求有所恢复所致。2、分区域看，26Q1国内、国外分别实现营业收入25.8亿元（+22.7%）、19.3亿元（+14.6%）；国内受益于酵母主业复苏实现快速增长，海外增速相对放缓预计主要系地缘冲突扰动。 　　26Q1盈利能力有所承压。1、26Q1毛利率为26.5%，同比+0.5pp；预计糖蜜价格下行带来的成本红利虽持续，但与海运成本上涨及低毛利制糖业务占比提升带来的影响冲抵。2、费用率方面，26Q1公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为5.2%（-0.4pp）、3.2%（-0.3pp）、3.7%（+0.04pp）、1.9%（+1.8pp）；销售费用率下降主要得益于收入规模效应；财务费用率提升主要系汇兑损失增加所致。3、综合来看，26Q1公司扣非归母净利率为8.5%，同比-0.4pp。 　　国内需求有望持续改善，海外市场扩张态势良好。1、产能方面，公司为全球最大的YE供应商和第二大酵母供应商，发酵总产能达49万吨，在国内11个城市以及埃及、俄罗斯、印度尼西亚建有工厂，产能建设稳步推进。2、成本方面，国内糖蜜价格仍有下降空间，同时埃及、俄罗斯公司扩建可进一步发挥海外成本优势。3、展望后续，随着国内酵母市场需求持续改善，海外扩张态势良好，收入端有望持续增长；利润端方面随着糖蜜成本红利持续与海运费用持续优化，后续仍具备充足弹性。 　　盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为2.12元、2.35元、2.62元，对应动态PE分别为18倍、16倍、14倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：原材料价格或大幅波动、汇率或大幅波动、产能建设进度或不及预期、海外市场拓展或受限等风险。

　　行业回顾 　　本报告期医药生物行业指数涨幅为0.58%，在申万31个一级行业中位居第27，跑输沪深300指数（2.15%）。从子行业来看，疫苗、原料药涨幅居前，涨幅分别为6.58%、2.93%；其他生物制品、线下药店跌幅居前，跌幅分别为2.60%、1.92%。 　　估值方面，截至2026年5月8日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为30.10x（上期末30.26x），估值下行，低于均值。医药生物申万三级行业PE（TTM整体法，剔除负值）前三的行业分别为诊断服务（122.15x）、疫苗（47.11x）、其他医疗服务（46.00x），中位数为35.23x，医药流通（14.50x）估值最低。 　　截至2025年5月10日，我们跟踪的504家医药生物行业上市公司已全部披露了2025年业绩情况。其中，归母净利润增速≥100%的有61家，增速≥30%但＜100%的有89家；2025年归母净利润增速≥30%且2024年归母净利润为正的公司有83家。 　　重要行业资讯： 　　国家医保局：《2026年国家基本医疗保险、生育保险和工伤保险药品目录及商业健康保险创新药品目录调整工作方案》等相关文件公开征求意见 　　国家卫健委/国家疾控局：关于《生物医学新技术临床研究和临床转化应用管理条例》贯彻实施有关事宜的公告 　　Arvinas：全球首款PROTAC药物Vepdegestrant获批上市 　　应世生物：授权复星医药两款FAK抑制剂独家商业化权益 　　三星生物：全面罢工，23款药物生产中断 　　投资建议： 　　2026年ASCO大会在即，多款国产创新药入选重磅报告，康方生物相关研究更是唯一入围全体大会的中国项目，国产创新药正从数量出海转向高质量临床证据出海，全球竞争力与BD价值有待后续数据验证；全球生物医药许可交易维持高景气，呈现低首付、重里程碑的结构特征，资本更青睐临床数据扎实、差异化突出、商业化确定性强的去风险资产，与国内创新药高质量学术成果形成共振，具备全球临床价值、持续管线输出及BD兑现能力的药企有望获得溢价。同时5月1日生物医学新技术临床转化条例及配套政策正式落地，厘清新技术与药械监管边界、健全全流程监管，为细胞基因治疗等前沿技术明确了规范的临床研究与转化路径。综上建议重点关注三大方向：一是肿瘤、自免、代谢、罕见病赛道具备差异化临床数据、全球注册及海外合作潜力的创新药企业；二是受益于新技术转化路径规范化的细胞、基因治疗及平台型企业；三是受益于创新药国际化、研发需求修复的CXO/CDMO及科研上游龙头。 　　风险提示： 　　政策不及预期，研发进展不及预期，市场风险加剧。

　　山外山(688410) 　　事件：公司近期发布2025年年度报告及2026年第一季度报告：2025年实现营业收入8.07亿元，同比增长42.24%；归母净利润1.46亿元，同比增长105.80%；扣非净利润1.39亿元，同比增长143.21%。2026年第一季度收入达2.30亿元，同比增长21.33%；归母净利润0.54亿元，同比增长47.21%，扣非净利润0.51亿元，同比增长45.69%。 　　血液透析建设持续铺开，设备市场蕴含大机遇 　　2026年2月，国家卫生健康委等三部门发布《关于实施2026年卫生健康系统为民服务实事项目的通知》，该通知指出，常住人口超过6万的县均能提供血液透析服务，且全国新增350家乡镇卫生院、社区卫生服务中心提供血液透析服务，为行业规模贡献新增量。 　　根据今日标讯数据，2025年，山外山在中国血液透析机市场占有率达21.44%，行业排名第三，稳居国产品牌第一；连续性血液净化设备市占率为20.77%，连续多年位居国内行业第一，引领国产血液净化设备发展。同时，血透设备市场国产化率处于较低水平，在市场快速增长的背景下，有望斩获更多订单。 　　耗材矩阵逐渐成型，推广放量在即 　　截至报告期末，公司自产血液净化耗材共获得8项三类医疗器械注册证书，已基本完成自产血液净化耗材的全线布局，包括血液透析浓缩粉/液、透析器、透析液过滤器、连续性血液净化管理、一次性使用血液灌流器等。随着产品矩阵逐步完善，耗材业务实现高速增长，2025年公司自产耗材实现营业收入15,059.95万元，同比增长92.59%。 　　盈利预测及投资评级：我们预计公司2026/2027/2028年营业收入分别为10.55/12.84/15.23亿元，同比增速为30.75%/21.71%/18.61%；归母净利润为2.20/2.68/3.34亿元，同比增速为50.84%/21.65%/24.78%。对应EPS分别为0.69/0.84/1.05元，对应当前股价PE分别为25/20/16倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：国内市场竞争加剧的风险；地缘政治波动的风险；新品研发不及预期的风险。

　　本周行业观点1：两办印发美丽中国建设考核办法，夯实化工长牛逻辑 　　两办印发《美丽中国建设成效考核办法》（以下简称《办法》）。其中第五条提到，对各省（自治区、直辖市）党委和政府美丽中国建设成效的考核，主要包括：美丽中国建设责任落实情况；美丽中国建设年度主要目标完成情况；美丽中国建设年度重点任务完成情况；资金使用绩效情况；群众满意程度。考核工作每年开展1次，原则上于次年6月底前完成，其中综合评价工作于次年3月底前基本完成。考核结果作为省（自治区、直辖市）党委和政府领导班子和有关领导干部综合考核评价、奖惩任免的重要参考，作为生态环境保护相关财政资金分配的参考依据。 　　我们认为，未来化工项目审批难度加大，落后产能或加速退出，将抑制过去化工产品产能一实现高盈利就盲目进行产能扩张的行为，未来随着需求复苏，存量化工产品盈利中枢或将长期提升。 　　本周行业观点2：4月中国出口大增，地缘冲突缓和后化工或迎来补库行情 　　2026年4月中国出口金额同比大增。根据海关总署数据，2026年4月，中国出口总金额为3594亿美元，同比+14.1%。新华社华盛顿5月6日电，据美国媒体6日报道，特朗普政府认为，与伊朗接近达成一份一页的谅解备忘录。该备忘录旨在结束战争，并为更详细的核问题谈判设定框架。自2026年3月中东冲突以来，中国凭借稳定的能源供给、齐全的供应链稳定供应全球，目前部分化工品库存已然较低。未来若中东冲突缓和，我们认为全球或将迎来新一轮的补库行情。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、赛轮轮胎、扬农化工、新和成、龙佰集团、盐湖股份等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等；【铬盐】振华股份；【化纤行业】新凤鸣、桐昆股份、华峰化学、新乡化纤、三友化工等；【农化&磷化工】兴发集团、利民股份、云图控股、亚钾国际、和邦生物等；【硅】合盛硅业、硅宝科技；【纯碱&氯碱】中盐化工、博源化工等；【其他】黑猫股份、苏博特、江苏索普、大洋生物等。【新材料】OLED：瑞联新材、奥来德、万润股份、濮阳惠成；胶膜：皖维高新、洁美科技、东材科技、长阳科技；其他：阿科力、松井股份、利安隆、安利股份等。 　　受益标的：【化工龙头白马】卫星化学、东方盛虹等；【化纤行业】神马股份、恒逸石化、华鼎股份等；【氟化工】东岳集团等；【农化&磷化工】云天化、川恒股份、川金诺、史丹利、苏利股份、湖北宜化等；【硅】新安股份；【氯碱行业】中泰化学、新疆天业等；【新材料】国瓷材料、圣泉集团、蓝晓科技等。【其他】卓越新能、万凯新材、华谊集团、中触媒等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行；其他风险1。

　　基因是承载人类遗传物质的主要生物信息，生物信息测序技术是利用唾液或血液对基因片段或全基因组进行序列测定的一种前沿技术类型，多用于科学研发场景中的基因组学研究和临床诊疗场景中的复杂疾病诊断。长期以来，本土测序设备依靠海外技术引入实现测序服务提供，近年多项利好政策伴随本土企业自主研发提速，应用场景需求导向的国产服务平台应运而生，中国测序服务市场逐步摆脱对于进口品牌的依赖。应用层面，生育健康和癌症管理是中国居民当前在大健康诊疗领域的关注重点，本土企业从诊疗与科研需求入手进行测序产品和平台优化，实现全产业链的一体化协同合作。本报告将从中国生物信息测序服务行业的发展历程、产业链各环节特点、市场规模研判和竞争格局展望等角度进行深度分析。 　　应用场景需求引导测序业务模式转变，“设备+服务+诊断”一体化成热门趋势 　　当前测序服务企业的商业模式多为向上游供应商采购测序仪器，而后对诊疗机构送检的基因样本进行测序。在此经营流程中，诊疗机构端的测序需求无法直接向技术端传达，因此测序技术迭代多滞后于需求发展。同时在此模式中，患者的基因样本流经环节过多，导致患者等待时间延长，诊疗方案时效性不足。部分本土厂商初步探索“设备+服务+诊断”的全产业链一体化模式，以促进测序技术在需求导向下加速迭代，并寻求价格优化空间。 　　技术迭代驱动测序服务价格下降，基于测序结果的诊疗方案受患者接受程度提升 　　测序服务价格的迅速下降主要得益于测序技术的不断创新和本土产品的涌现。生物信息测序历经技术迭代，耗时由20世纪90年代初的10余年缩短至21世纪初期的1周时间，成本也由百万余元降至居民可及的千元水平，效率和质量双提升，使测序服务的面向群体由大型科研机构逐步拓展至诊疗机构普通居民。另外政府发文提倡慢病的早期筛查，进一步带动生物信息测序服务市场扩张。 　　生育缺陷与肿瘤患病成居民健康管理重点，利好政策驱动测序服务实践落地 　　21世纪初，“单独两孩”政策的实施引发孕龄居民对新生儿健康的重视，染色体异常疾病成为孕前检查的关注重点，同时肿瘤新发患者数量日趋走高，对相应基因测序服务需求逐步提升。NGS测序技术理论日渐成熟，并具备落地实践的充分条件，为生育健康领域应用做足准备，政策利好和医保覆盖范围的扩大为测序服务市场创造广阔发展空间。

　　本期内容提要: 　　PD-1/CTLA-4/VEGF三特异性抗体的肿瘤免疫基础 　　从机制上来看，肿瘤可通过免疫检查点调控与肿瘤微环境重塑实现免疫逃逸：PD‑1/PD‑L1通路抑制T细胞活化、诱导T细胞耗竭；CTLA‑4通路在免疫早期抑制T细胞启动与增殖；VEGF通路驱动异常血管生成、阻碍免疫细胞浸润、加剧免疫抑制。三者独立又协同，共同构成肿瘤逃避免疫监视的关键通路，这为多靶点联合阻断提供了坚实理论基础。 　　IO2.0诸侯争霸：双抗、三抗重塑肿瘤治疗新格局 　　当前肿瘤免疫治疗已从IO1.0迈入IO2.0时代。IO1.0以PD‑1、CTLA‑4等单一免疫检查点单抗为代表，虽开启肿瘤免疫治疗新纪元，但普遍存在单药有效率偏低、原发及继发耐药普遍、获益人群有限等痛点，多数实体瘤客观缓解率集中在10%‑25%区间，难以满足临床需求。IO2.0以双抗、三抗等多特异性分子为核心，形成免疫检查点抑制+抗血管生成、多通路免疫抑制、免疫+ADC等五大技术方向。PD‑1/VEGF双抗率先实现临床突破，康方生物依沃西单抗在头对头研究中优效于K药，带动全球研发与BD交易热潮，验证了免疫+抗血管协同策略的临床价值。PD‑1/CTLA‑4/VEGF三特异性抗体整合免疫检查点逃逸、T细胞活化、血管生成三重机制，有望达成1+1+1＞3的治疗效果，成为下一代肿瘤免疫治疗的底座分子。 　　基石药业CS2009为进度较快的PD‑1/CTLA‑4/VEGF三抗，静待后续数据读出 　　从行业格局看，国内布局PD‑1/CTLA‑4/VEGF三抗的企业较少，基石药业CS2009已进入临床II期，公司预计2026年底启动全球多中心III期，领先优势显著。分子结构上，CS2009采用“2+1+1”非对称结构设计，通过VEGF臂实现肿瘤微环境精准富集，CTLA‑4单价低亲和力设计降低外周免疫毒性。临床I期数据显示，CS2009安全性显著优于同类双抗及联合方案，3级以上TRAE、3级以上免疫相关不良事件（irAE）、以及VEGF相关TRAE的发生率分别为13.9%、4.2%、2.8%；疗效方面呈现明显剂量依赖性，整体疾病控制率超70%，在多个瘤种中展现出明确抗肿瘤获益。最新临床数据显示，CS2009单药一线治疗PD‑L1TPS≥50%非小细胞肺癌的ORR高达90%、DCR达100%，在非透明细胞肾细胞癌、软组织肉瘤等对PD‑1单抗不敏感的冷肿瘤中亦展现强劲活性，具备广谱抗肿瘤与攻克耐药肿瘤的潜力。 　　风险提示 　　研发失败风险；商业化不及预期风险；竞争与降价风险；国际合作风险。