泰格医药(300347) 　　投资要点 　　事件：26Q1-3，公司实现营收57.92亿元（同比+15.23%，下同）；扣非归母净利润4.50亿元（+38.08%）；归母净利润-2.72亿元，主要受其他非流动金融资产公允价值变动损失等影响。Q3单季，公司营收20.84亿元（+17.38%），扣非归母净利润1.72亿元（+49.62%），归母净利润环比扭亏达1.41亿元，销售费用率3.09%（-0.71pct），管理费用率8.67%（-1.21pct），研发费用率为3.23%（-0.39pct）。 　　订单量价改善信号明确，临床CRO龙头盈利改善趋势进一步验证：伴随临床CRO行业供给优化及创新药研发需求恢复，公司净新增订单同比加速增长，新签订单平均单价同比重回增长态势，为后续扣非修复提供支撑。截至9月末，公司合同负债增至14.36亿元，较年初增长33.10%，主要来自新订单预收款增加，进一步支持订单改善向收入转化的趋势。 　　低价订单影响盈利修复，新增订单转化有望推动毛利率回升：存量低价订单仍对公司当期盈利形成压力。26Q3，公司综合毛利率为27.04%，与H1的27.53%相对持平，表明新签订单量价改善尚未充分传导至当期盈利。三重因素叠加导致盈利能力尚未回弹：（1）从业务结构看，26H1，毛利率较低的临床试验技术服务收入同比增长20.68%，高于毛利率较高的临床试验相关及实验室服务的7.76%；（2）从价格端看，本年度公司执行的订单包含较多2023年以来受到市场竞争加剧影响而承接的低价订单，导致其执行订单平均价格仍低于潜在最高水平；（3）海外收入折算受人民币对美元汇率升值影响。随着新增订单价格重回增长趋势，我们看好公司整体毛利率将逐步回升。 　　股权激励方案获批，中期经营增长目标明确：公司于2026年8月推出A股限制性股票激励计划，并于9月23日获股东会审议通过，10月9日审议通过相关议案，推动激励计划落地。以2025年为基数，2026-2028年A/B档考核目标分别为净利润累计增长不低于60%/155%/240%、45%/103%/170%，显示管理层对经营改善的信心。 　　盈利预测与投资评级：公司本年度金融资产公允价值波动超出此前预期，订单量价改善确定性较高，但向收入及盈利传导的兑现时间晚于此前预期。我们将2026-2027年营业收入预测由80.19/93.27亿元下调至78.77/91.78亿元，归母净利润预测由13.57/18.17亿元下调至0.23/13.01亿元，并预测2028年营业收入及归母净利润分别为109.54亿元、16.53亿元，对应2026-2028年EPS为0.03/1.52/1.93元。随着新增订单逐步转化为收入、存量低价订单持续消化，公司中期盈利修复趋势明确，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发投入不及预期风险、行业竞争加剧风险等。

　　主要观点： 　　行业周观点 　　本周（2026/10/26-2026/10/30）化工板块整体涨跌幅表现排名第18位，涨跌幅为-4.87%，走势处于市场整体中下游。上证综指涨跌幅为-2.48%，创业板指涨跌幅为-10.08%，申万化工板块跑输上证综指2.39个百分点，跑赢创业板指5.21个百分点。 　　本周石油石化板块涨幅居前。中东地缘风险持续升温，周内霍尔木兹海峡两艘油轮遇袭，沙特Shaybah油田（产能约100万桶/日）及达曼机场接连遇袭，美国表态中期选举后可能对伊朗采取行动；同时，OPEC+七国于10月4日决定11月维持产量目标不变，连续第二个月未予增产。供给风险溢价累积，国际原油价格上行。供给端看，近年来欧美老旧炼厂持续退出，而新增炼能投产周期较长，全球有效炼能处于紧平衡状态；地缘扰动叠加供给刚性，推动汽柴油裂解价差升至历史高位，炼化盈利中枢显著抬升。 　　周内炼化公司密集披露三季报：荣盛石化2026年前三季度归母净利润80.15亿元，同比+802%；恒力石化归母净利润102.56亿元，同比+104%；恒逸石化归母净利润80.11亿元，同比+3367%，一体化炼化领军企业业绩高增，印证产业链高景气度兑现。 　　2026年化工行业景气度受周期与成长双轮驱动、共振向上。反内卷推动周期复苏，建议关注有机硅、PTA及涤纶长丝、己内酰胺、氨纶、维生素、代糖、制冷剂、磷化工；国产替代引领成长主线，推荐关注合成生物学、润滑油添加剂、显示材料、陶瓷、氟化工、高频高速树脂、电子化学品等行业: 　　（1）电子化学品为电子信息产业关键性基础化工材料，充分受益于晶圆产能扩张。光刻胶、封装材料、湿电子化学品和电子气体等关键材料的性能直接影响集成电路的质量与可靠性。随着全球半导体产业的快速发展，特别是中国集成电路市场的持续增长，电子化学品的需求也日益增加。据统计，我国集成电路用电子化学品行业市场主要被东京应化、JSR、陶氏化学、信越化学、富士胶片、杜邦、住友化学、默克等企业垄断，中国电子化学品严重依赖进口。需求端随着集成电路的集成度越来越高，特征尺寸越来越小，重复步骤越来越多，晶圆制造过程中使用的电子化学品用量成倍增长，市场空间将充分受益于晶圆产能扩张。推荐关注电子化学品产业，相关公司：中巨芯。 　　（2）有机硅行业盈利步入修复通道，新兴应用领域成为核心增长引擎。2019—2024年，国内有机硅DMC产能高速扩张，引发行业阶段性产能过剩，市场价格持续下行。2025年，行业无新增产能落地，叠加海外产能持续出清，供给端增速正式见顶。需求侧，新能源汽车、光伏等新兴领域需求维持高速增长态势，叠加出口量同比提升，行业供需格局显著改善。在此背景下，行业头部企业牵头召开行业发展研讨会，就有机硅产品达成动态定价机制与减产协议，推动行业盈利进入修复周期。相关公司：合盛硅业、兴发集团。 　　（3）煤与乙烷作为原油的替代原料，兼具供应自主可控与价格持续低位的双重优势，相关企业盈利弹性显著。烯烃产品定价逻辑以油头工艺为主导，产品价格随原油价格同步上行。当前全球原油海运贸易核心通道霍尔木兹海峡运输受阻，原油供给不确定性提升，而煤与乙烷作为原油替代原料供应可控，属于安全资产，且价格维持低位进一步放大成本优势，煤化工与轻烃化工企业估值存在提升空间。相关公司：宝丰能源、华鲁恒升、卫星化学、鲁西化工。 　　（4）政策驱动与技术突破，OLED全尺寸渗透提速。OLED材料具有自发光、高色域、高对比、响应快、低功耗、柔性可弯折等特点，在手机和可穿戴设备等小尺寸领域保持快速增长。随着OLED技术工艺的持续优化，包括生产成本下降和良品率提升，在中尺寸的平板/笔记本电脑以及大尺寸电视市场的渗透速度也显著提升。折叠屏手机出货量持续提升。伴随苹果入局OLEDPC市场，OLED应用在移动电脑端渗透或加快。政策端国家出台多项扶持措施重点培育新型显示产业，在OLED领域通过政策引导加快关键材料和设备的国产化进程。相关公司：莱特光电。 　　（5）AI基建方兴未艾，高频高速树脂国产突围。AI算力需求不断提升，由于服务器信号频率越高，PCB传输损耗越大，服务器PCB的电子树脂需要从低损耗材料升级为超低损耗材料。根据TrendForce预计，2026年AI服务器出货量占整体服务器出货量将由2023年9%增长至15%，年复合成长率为29%。AI服务器的快速发展将带动超低损耗电子树脂的需求增量。除人工智能外，低轨卫星通信等新兴应用场景涌现也将提振高端电子树脂需求。相关公司：圣泉集团、东材科技、中化国际。 　　（6）油气板块具备地缘风险对冲属性，国内大炼化产业链抗风险能力优于海外。地缘政治冲突抬升国际油价，在布伦特原油价格中枢从65美元/桶升至85美元/桶背景下，油气采掘成本相对刚性，头部油企盈利有望增厚。下游炼化产品涨价具备滞后传导特征，且分产品价格弹性历史上与原油相当，高能源价格下国内一体化企业产业链抗风险能力优于海外。相关公司：中国海油、中国石油、中曼石油、万华化学、恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、东方盛虹。 　　（7）行业拐点渐行渐近，PTA/涤纶长丝产业链反内卷进程持续深化。行业产能扩张周期已步入尾声，后续新增产能将主要集中于头部企业， 　　2/33 　　扩产节奏更趋有序。2025年，工信部牵头组织PTA行业企业召开运行情况研讨会，旨在防范化解内卷式竞争，推动产业平稳健康运行；涤纶长丝领域经过两年的协同实践，已建立起灵活高效、市场化的行业自律机制。需求端，内需延续增长态势，外需则随中美关税风险缓和、印度BIS认证取消而持续改善，PTA/涤纶长丝产业链有望迎来新一轮景气周期。相关公司：桐昆股份、新凤鸣。 　　（8）配额政策落地，制冷剂进入高景气周期。24年起三代制冷剂供给进入“定额+持续削减”阶段，同时二代制冷剂加速削减，四代制冷剂因为专利问题价格居高不下难以形成替代，制冷剂供给端持续缩减。同时随着热泵、冷链市场发展以及空调存量市场持续扩张，叠加东南亚国家制冷剂需求扩张等因素，需求端保持稳定增长。伴随制冷剂市场供需缺口持续扩大，制冷剂核心品类价格2025年大幅上涨，拥有较高配额占比的公司将充分受益。相关公司：巨化股份、昊华科技、永和股份。 　　（9）合成生物学奇点时刻到来。能源结构调整大背景下，化石基材料或在局部面临颠覆性冲击，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口。对于传统化工企业而言，未来的竞争在于能耗和碳税的成本，优秀的传统化工企业会利用绿色能源代替方案、一体化和规模化优势来降低能耗成本，亦或新增产能转移至更大的海外市场，从而达到双减的目标。同时，随着生物基材料成本下降以及“非粮”原料的生物基材料的突破，生物基材料有望迎来需求爆发期，需求超预期的高景气赛道，未来有望实现估值与业绩的双重提升。相关公司：凯赛生物、华恒生物。 　　化工价格周度跟踪 　　涨幅前五：液氯（华东）（14.16%）、NYMEX天然气(期货)（9.77%）、聚丙烯PP（共聚，上海石化）（9.65%）、丙烯腈（华东AN）（8.11%）、苯酚（华东）（6.47%）。 　　跌幅前五：季戊四醇（0.95金禾实业）（-6.67%）、制冷剂R22（浙江巨化）（-5.26%）、纯苯（华东）（-4.21%）、DMF（华东）（-3.17%）、二甲基环硅氧烷（DMC，华东）（-3.14%）。 　　周价差涨幅前五：PTA（261.08%）、己二酸（93.50%）、电石法PVC（31.84%）、乙二醇（10.18%）、黄磷（3.03%)。 　　周价差跌幅前五：涤纶短纤（-315.25%）、双酚A（-70.14%）、热法磷酸（-50.75%）、醋酸乙烯（-34.11%）、DMF（-32.94%)。 　　化工供给侧跟踪 　　3/33 　　据不完全统计，本周行业内主要化工产品共有215家企业产能状况受到影响，其中统计新增检修5家，重启2家。 　　风险提示 　　政策扰动；技术扩散；新技术突破；全球知识产权争端；全球贸易争端；碳排放趋严带来抢上产能风险；油价大幅下跌风险；经济大幅下滑风险。

　　摘要 　　二级市场表现 　　市场与板块表现：本周新材料板块下跌。新材料指数跌幅为8.25%，跑赢创业板指1.83%。近五个交易日，合成生物指数下跌4.30%，半导体材料下跌16.79%，电子化学品下跌10.30%，可降解塑料下跌6.07%，工业气体下跌8.51%，电池化学品下跌1.26%。 　　产业链周度价格跟踪（括号为周环比变化） 　　氨基酸：缬氨酸(10050元/吨，-0.99%)、精氨酸(19750元/吨，-1.25%)、色氨酸(28250元/吨，不变)、蛋氨酸(25100元/吨，1.21%) 　　可降解材料：PLA(FY201注塑级)(18100元/吨，不变)、PLA(REVODE201 　　吹膜级)(17200元/吨，不变)、PBS(16700元/吨，不变)、PBAT(12250元/吨，不变) 　　维生素：维生素A(54500元/吨，不变)、维生素E(47000元/吨，不变)、维生素D3(224000元/吨，不变)、泛酸钙(36500元/吨，不变)、肌醇(29500元/吨，不变) 　　工业气体及湿电子化学品：UPSSS级氢氟酸(11800元/吨，2.61%)、EL级氢氟酸(8050元/吨，4.14%) 　　塑料及纤维：碳纤维(85500元/吨，不变)、涤纶工业丝(12600元/吨，-0.79%)、涤纶帘子布9月出口均价为(15128元/吨，-2.80%)、芳纶(8.92万元/吨，5.26%)、氨纶(27000元/吨，不变)、PA66(19000元/吨，1.06%)、癸二酸9月出口均价为25413元/吨，较上月下降1.53%。 　　投资建议 　　新材料行业业绩高速增长，盈利能力维持稳定。2026年前三季度行业内公司实现营收合计20294亿元，同比增长27.15%，实现归母净利润1505亿元，同 　　比增长46.03%，对应毛利率17.69%，同比提升1.40pcts，对应归母净利率7.41%，同比提升0.91pcts。单三季度看，行业内公司实现营收合计7330亿元，同比增长31.25%，实现归母净利润516亿元，同比增长26.41%，对应毛利率17.06%，同比提升0.30pcts，对应归母净利率7.05%，同比降低0.27pcts。股价表现方面，新材料板块整体承压，截至10月30日，年内指数下跌13.83%，跑输上证指数4.51%。细分市场看，半导体材料、电子化学品表现较为强势，半导体材料指数年内上涨6.27%，电子化学品年内指数上涨3.19%。碳纤维、电池化学品表现相对较差，碳纤维年内指数下跌43.66%，电池化学品年内指数下跌32.74%。建议关注具备业绩确定性的散热材料产业链以及受益于产品价格上涨的聚乳酸产业链。散热材料相关标的包括：【鸿富诚】、【苏州天脉】、【中石科技】、【思泉新材】、【飞荣达】。聚乳酸相关标的包括：【金丹科技】、【海正生材】。 　　风险提示 　　原材料价格大幅波动的风险；政策风险；技术发展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。

　　风险提示 　　政策风险 　　医保控费、集中带量采购与价格治理超预期，压缩药品与耗材的价格和利润空间。 　　研发与授权兑现风险 　　创新药临床进度与数据不及预期；对外授权的里程碑与销售分成无法达成，首付款确认后形成高基数。 　　海外与地缘风险 　　海外收入占比较高的CXO、器械公司受关税、出口管制与地缘政治影响。 　　订单与招标兑现风险 　　CXO在手订单转化为收入的节奏不及预期；医疗设备招标恢复不及预期。 　　汇率风险 　　美元结算收入受人民币汇率波动影响，汇兑损益直接影响利润表。 　　数据口径与市场波动风险 　　板块数据为可比样本合计，非经常性损益与授权首付款使个别公司利润大幅波动；文中行情为历史表现，不代表未来走势。 　　核心观点｜三季度医药跑赢、利润逐季加速，投资展望聚焦CXO、创新药与医疗器械 　　一、三季度行情：医药显著跑赢，10月回撤。申万医药生物7月1日—9月30日+10.1%，同期沪深300−12.5%、科创50−30.7%；恒生医疗保健+25.8%。申万三级中医疗研发外包+32.5%、线下药店+20.7%居前，化学制剂+0.7%靠后。10月申万医药−8.3%，年初至今−9.4%。公募主动权益基金重仓股中医药占比由二季度末5.5%升至三季度末9.4%。 　　二、三季报：收入平稳，利润逐季加速。457个统计单元（迈瑞医疗按IVD/非IVD拆分）前三季度收入18,337亿元（+2.6%）、归母净利润1,596亿元（+13.8%）、扣非+22.0%；Q3单季收入+3.4%、归母+28.6%、扣非+35.9%，归母同比由Q1+7.5%、Q2+13.1%逐季加快。Q3扣非增速居前的是化学制剂（+80.4%，授权收入集中确认）、CXO（+53.2%）、医疗服务（+32.9%），医疗设备Q3归母+10.9%转正；疫苗血制品（Q3收入−19.8%）与中药（Q3归母−11.6%）仍在下行。对外授权收入集中确认：24家A股公司2026年确认BD收入，能得出前三季度口径的6家合计78.7亿元（详见BD收入专题）。 　　三、投资展望：CXO、创新药、医疗器械与低基数修复。①CXO：药明康德持续经营业务在手订单767.4亿元（+36.4%）、全年收入指引上调至610–619亿元，昭衍新药前三季度新签订单+109%，订单进入收入与利润兑现期；②创新药：授权首付款陆续进入利润表（迪哲医药6亿美元首付款、恒瑞医药对外许可收入），后续看产品收入接棒；③医疗器械：设备Q3归母+10.9%、扣非+12.0%，耗材Q3扣非+20.9%，化学发光Q3归母+12.8%，申万医疗器械PB处于近5年4%分位；④低基数修复：ICL与医院。血制品、品牌中药三季度收入仍在下降。 　　风险提示政策风险；研发与授权兑现风险；海外与地缘风险；订单与招标兑现风险；汇率风险；数据口径与市场波动风险。

　　投资要点： 　　医药板块行情复盘：本周（10/26~11/1）医药板块震荡回调，SW医药生物指数（-2.17%）跑赢沪深300指数（-2.92%），在申万一级行业指数中排名8/31。各细分板块中，线下药店（+5.09%）、医院（+2.59%）涨幅领先，原料药（-6.33%）、疫苗（-4.99%）、化学制剂（-4.12%）跌幅靠前。港股医药方面，恒生生物科技指数（-2.80%）和恒生医疗保健指数（-2.76%）跑赢恒生科技指数（-3.02%），但跑输恒生指数（+0.87%）。 　　芦康沙妥珠单抗在美国申报上市，全球商业化迈出关键一步。10月26日，默沙东宣布，其与科伦博泰合作研发的TROP2ADC芦康沙妥珠单抗（sac-TMT，亦称SKB264/MK-2870）在美国的上市申请获FDA受理并授予优先审评资格，适应症为既往接受过含铂化疗和PD-(L)1抑制剂的晚期或复发性子宫内膜癌，PDUFA日期为2027年6月15日。这是芦康沙妥珠单抗在海外市场的首个上市注册申请，也是中国原创ADC首次在美国申报上市，是中国原创ADC走向全球市场的重要里程碑。此次BLA提交是基于全球3期TroFuse-005研究数据，该研究入选2026年ESMO大会主席论坛，详细数据同步发表在国际著名医学期刊《柳叶刀》。研究结果显示，与医生选择的化疗相比，sac-TMT单药使患者的中位无进展生存期mPFS从3.9个月延长至7.2个月，疾病进展或死亡风险降低41%（HR=0.59），中位总生存期mOS从12.1个月延长至19.0个月，死亡风险降低32%（HR=0.68）。TroFuse-005成为首个在PD-(L)1经治子宫内膜癌中取得OS和PFS双阳性的TROP2ADC全球3期研究。芦康沙妥珠单抗由科伦博泰原创开发，2022年5月将大中华区以外权益授权给默沙东，目前已有4项适应症在中国获批上市；默沙东已围绕该药启动十余项全球3期临床研究，覆盖非小细胞肺癌、乳腺癌等大适应症，全球商业化价值可期。 　　礼来三靶点retatrutide治疗2型糖尿病三期成功，“头对头”战胜司美格鲁肽。10月28日，礼来公布其GLP-1/GIP/GCG三靶点激动剂瑞他鲁肽（retatrutide）的3期TRANSCEND-T2D-2研究积极顶线结果。该研究是首个三靶点激动剂与已上市肠促胰素类药物的“头对头”3期研究，共纳入近1,300例经二甲双胍治疗后血糖控制不佳的2型糖尿病成人患者，对照组为司美格鲁肽2mg（已获批的最高剂量），治疗80周后达到主要终点和所有关键次要终点。研究结果显示，瑞他鲁肽9mg和12mg剂量组患者HbA1c均较基线下降2.2%，司美格鲁肽组降幅为1.8%；用药两组患者的平均体重分别下降19.5%和20.9%，超过司美格鲁肽组（9.4%）的两倍；同时，非高密度脂蛋白胆固醇、甘油三酯和收缩压等心血管危险因素的改善亦更为显著。在安全性方面，不良事件以胃肠道反应为主，且绝大多数为轻度至中度。礼来计划于2027年一季度向美国FDA提交上市申请，其与替尔泊肽在减重适应症的“头对头”3期临床TRIUMPH-5研究正在进行中。联邦制药与诺和诺德合作开发的三靶点激动剂UBT251也已进入3期临床阶段，后续研发进展值得关注。 　　投资建议：2026年，创新药及CXO产业链维持高景气度，海外合作授权收入成为创新药企的新动力，我们继续看好中国创新药出海的产业趋势，继续重点跟踪ADC、双抗、小核酸、减肥药等核心优势赛道的投资机会，重点关注三生制药、药明康德、药明合联、映恩生物-B、信达生物、科伦博泰生物-B、迈威生物-U、康方生物；同时，我们看好高景气CXO、器械出海、脑机接口、AI+医疗等投资机会。 　　风险提示：新产品研发进展不及预期，竞争环境加剧，产品销售情况不及预期，地缘政治风险等。

　　热门资讯 　　港股创新药板块强势领涨，政策与技术双轮驱动：2025年上半年，港股创新药板块（恒生创新药指数累计涨59.51%）显著跑赢A股及恒生指数，核心驱动来自政策红利与技术突破的共振。产业端，ADC、GLP-1、TCE双抗等技术从临床验证迈向商业化爆发，恒瑞医药、百济神州等龙头海外授权交易额创新高，吸引杠杆资金持续加仓 　　A股创新药震荡分化，结构性机会聚焦技术迭代与政策催化：A股创新药板块（近6个月涨5.43%）虽整体弹性弱于港股，但内部结构性行情突出，GLP-1减重药、ADC肿瘤疗法等赛道龙头（如信达生物、科伦博泰）因临床数据优异（ORR超60%）获资金追捧 　　中国创新药BD爆发是产业升级的里程碑，但需警惕“技术换现金流”的短期陷阱：2025年上半年，中国创新药BD交易呈现爆发式增长，总金额超484亿美元、交易数量超150笔，均创历史新高，其中ADC、GLP-1、TCE双抗等技术领域成为跨国药企“补管线”的核心标的，信达生物、三生制药等企业通过License-out或NewCo模式完成超10亿美元级交易，推动港股创新药指数半年涨超65%，同时带动CXO行业分化 　　呋喹替尼表现亮眼：2025年8月，和黄医药凭借呋喹替尼斩获“2024年度上海市科学技术奖”中的“上海市科技进步奖”一等奖。和黄医药始终专注于构建自主研发能力与全球商业化壁垒，并不追逐短期的赛道热度，而是不断打磨呋喹替尼，使之成为国产自主研发创新药的典范。

　　老百姓(603883) 　　投资要点 　　事件：公司发布2026年三季报，2026年单三季度实现营业收入56.53亿元，同比增长6.73%；实现归母净利润1.71亿元，同比增长30.69%；实现扣非归母净利润1.68亿元，同比增长48.01%。收入增速较上半年继续改善，利润增速显著快于收入，反映公司在老店经营、客流恢复和费用优化上的改善已经开始集中体现在报表端，经营拐点进一步得到验证。 　　行业加速出清，合规资质优势推动龙头持续受益。在医保飞检、价格监管和溯源码全覆盖推动下，全国医保定点药店由5月的46.23万家降至8月的43.65万家，行业集中度提升趋势更加明确。公司截至三季度末拥有医保资质门店13,405家、门诊统筹资质门店5,023家、慢特病定点门店1,787家，叠加直营医保门店占比高达92%，有望持续承接处方外流、医保支付扩围和客流回流带来的结构性红利。 　　健康驿站战略加速落地，第二增长曲线逐步清晰。截至三季度末，公司门店总数达15,222家，前三季度新增门店948家；会员总数（含加盟）达1.16亿，活跃会员2,871万，会员销售（不含线上）占比87.6%；线上渠道销售额（含加盟）27.75亿元，同比增长24.4%。在慢病管理、会员运营、自有品牌、商保履约和新零售协同推动下，公司正从传统药品零售终端向社区健康服务平台升级，中长期成长空间进一步打开。 　　盈利预测：预计2026-2028年EPS分别为0.71元、0.89元、1.00元，对应动态PE分别为21倍、16倍、15倍。关注公司健康驿站转型趋势与行业政策改革进程。 　　风险提示：经济发展不及预期风险，行业出清不及预期风险，大股东股权质押比例过高风险。

　　澳华内镜(688212) 　　公司公布2026年三季报，2026年前三季度实现营业收入4.55亿元，同比增长7.62%；归母净利润亏损9,784.74万元，上年同期亏损5,609.25万元；扣非归母净利润亏损1.04亿元。考虑到公司作为内窥镜软镜设备龙头企业，有望凭借AQ-400/AQ-300等高端机型在三级医院加速渗透，以高性价比产品持续下沉基层市场，加速进口替代。随着医疗招投标回暖，前期积压需求释放，公司业绩有望恢复快速增长。首次覆盖，给予买入评级。 　　支撑评级的要点 　　公司收入稳健增长，Q3毛利率有所提升。2026年前三季度公司实现营业收入4.55亿元，同比增长7.62%；归母净利润亏损9,784.74万元，同比增亏4,175.49万元；扣非归母净利润亏损1.04亿元。单季度来看，2026Q3实现营业收入1.75亿元，同比增长8.02%；归母净利润亏损1,222.77万元，扣非归母净利润亏损1,586.28万元。公司收入实现稳健增长，主要受益于存量产品渗透率稳步提升及新产品逐步落地，国内市场拓展持续推进。盈利能力方面，毛利率显著提升，但费用高企拖累利润表现。2026年前三季度毛利率为65.15%，同比提升4.63个百分点；销售、管理、研发和财务费用率分别为40.35%、17.89%、24.45%和2.35%，同比分别变动+1.99、+0.52、-2.43和+2.11个百分点。公司因新产品上市，持续加大市场推广，销售费用高企导致利润有所承压。公司当前仍处于新产品AQ-400上市的市场拓展期，未来随着终端医院覆盖深化及收入规模扩大，规模效应有望逐步摊薄费用，有望驱动利润端迎来修复拐点。 　　国内中高端产品持续进院，海外市场注册有序推进。国内方面，AQ-300等中高端系列产品持续进入三级医院，并同步下沉基层市场，新产品AQ-4003D超高清软镜系统加快三级医院装机，逐步贡献重要营收。公司通过学术推广及医师培训深化终端覆盖，2026H1在全国29个省、92个地市举办107场消化内镜医师培训系列活动，覆盖6,300余位基层医师。海外方面，2026年前三季度受市场竞争格局、客户采购节奏及区域合规等因素影响，海外收入基本持平。产品注册方面，AQ-300已于2024年取得欧洲CE认证，AQ-400也已取得欧洲CE认证，其他海外区域注册取证分步推进；同时，公司在中国、欧洲及ROW地区实施全机型覆盖策略，ROW地区由此前主要推广高性价比机型，拓展至覆盖AQ-300、AQ-400等高端系列产品。随着多地注册逐步落地及产品结构的高端化拓展，海外业务有望实现快速增长。 　　研发投入维持高位，产品布局持续完善。2026年前三季度公司研发投入1.11亿元，同比下降2.13%，占营业收入的24.45%；2026Q3研发投入4,078.15万元，同比增长2.47%。公司围绕消化内镜、呼吸内镜、耳鼻喉内镜及手术机器人等产品线持续推进研发和产品迭代。2026H1发布60系列鼻咽喉镜、全新耳鼻喉内镜摄像头及支气管镜辅助质控软件，进一步丰富专科内镜产品组合；同时，多款400系列内镜产品以及消化超声内镜已相继进入注册检验或提交注册，且内窥镜耗材产品已完成注册，进一步夯实内镜基本盘。手术机器人方面，公司ERCP手术机器人聚焦内镜逆行胆胰管造影术，通过远程操控减少医护人员术中X射线暴露。该产品于2026年5月获准进入国家药监局创新医疗器械特别审查程序；据公司2026年8月披露的投资者调研记录，已在南京鼓楼、山东齐鲁、无锡人民、南昌一附等医院开展多中心临床，截至当时已完成近100例，海外CE及FDA认证工作同步推进，有望为公司的中长期增长打开新的增长极。 　　投资建议 　　我们预计澳华内镜2026-2028年营业收入分别为8.44/9.63/11.19亿元，对应P/S分别为4.44/3.89/3.35倍。考虑到公司作为内窥镜软镜设备龙头企业，有望凭借AQ-400/AQ-300等高端机型在三级医院加速渗透，以高性价比产品持续下沉基层市场，加速进口替代。随着医疗招投标回暖，前期积压需求释放，公司业绩有望恢复快速增长。首次覆盖，给予买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　新产品研发、临床试验及注册进度不及预期风险；中高端内镜及新品推广不及预期风险；医疗机构设备采购需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；海外市场准入及业务拓展不及预期风险。

　　奕瑞科技(688301) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2026年三季报。公司2026年前三季度实现营业收入25.00亿元（同比+61.41%）；归母净利润5.72亿元（同比+21.65%）；扣非归母净利润5.41亿元（同比+23.16%）。其中Q3单季营业收入8.29亿元（同比+71.92%），归母净利润1.67亿元（同比+22.65%），扣非归母净利润1.65亿元（同比+47.86%）。 　　点评： 　　2026Q3收入延续高增，硅基背板放量 　　2026Q3单季收入8.29亿元（yoy+71.92%），前三季度25.00亿元（yoy+61.41%），公司披露增长主因硅基微显示背板新业务大幅增长 　　及X线核心部件、综合解决方案业务平稳增长。2026年前三季度归母净利润5.72亿元（同比+21.65%）；扣非归母净利润5.41亿元（同比+23.16%），扣非增速显著快于归母，利润增速阶段性慢于收入，主因：①产品结构变化致毛利率下行，前三季度毛利率47.55%（yoy-4.43pct）；②研发投入高增，Q3单季研发1.46亿元（yoy+97.48%），费用率升至17.55%（yoy+2.27pct），主投CMOS产品；③财务费用增加，前三季度6,604.82万元（上年同期-648万元）。 　　公司成长逻辑清晰，未来业绩增长可期 　　公司在平板探测器领域深耕多年，从上游原材料研发开始，技术横向迁移能力强，公司上市以后收入规模实现快速增长。展望未来，公司主业稳健，新业务可期：（1）硅基微显示背板爆发式放量：2026H1收入3.51亿元（2025全年仅0.56亿元），配套AI眼镜、VR头显、无人机FPV等智能终端，公司作为核心背板供应商直接受益。（2）CT全产业链卡位稀缺：探测器、ASG/GOS闪烁体、球管全栈自研，64排及以下CT探测器/模组量产交付、128排立项开发，2026年起向海外头部客户批量交付。（3）平面CT导入PCB检测客户送样验证，160kV/0.5 　　μm焦斑微焦点射线源面向TSV/TGV检测预计2026年实现销售。 　　投资建议 　　我们预计2026-2028年公司收入分别为33.62亿元、43.59亿元和57.00亿元，收入增速分别为49.4%、29.6%和30.8%，2026-2028年归母净利润分别实现8.17亿元、10.89亿元和14.71亿元，增速分别为25.7%、33.3%和35.1%，对应2026-2028年的PE分别为28x、21x和15x，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　客户拓展不达预期风险；产能提升不达预期风险；行业竞争加剧风险。

　　迈瑞医疗(300760) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2026年第三季度报告：2026年前三季度，公司实现营业收入270.97亿元，同比增长4.89%；净利润75.64亿元，同比下降3.19%；扣非净利润76.29亿元，同比下降0.81%；经营性现金流净额82.97亿元，同比增长14.08%。在汇率中性情况下，2026年前三季度营业收入同比增长7.38%。此外，剔除汇兑损益影响后，净利润同比增长6.29%，扣非净利润同比增长8.83%。 　　2026年第三季度，公司实现营业收入93.50亿元，同比增长2.85%，环比接近持平；净利润25.17亿元，同比下降2.47%；扣非净利润26.00亿元，同比增长0.60%；经营性现金流净额34.20亿元，同比增长2.07%。在汇率中性情况下，2026年第三季度营业收入同比增长5.95%。此外，剔除汇兑损益影响后，净利润同比增长1.79%，扣非净利润同比增长4.71%。 　　点评： 　　国内业务暂时承压，海外业务高速增长 　　2026年前三季度，公司国际业务实现收入143.64亿元，同比增长11.04%，若以美元口径计算则同比增长16.02%，国际收入占比达到53%。其中，欧洲市场前三季度增长近20%，各主要国家如英国、法国、德国、意大利均实现了高速增长；拉美市场收入增长近18%；亚太市场收入增长14%，各主要发展中国家如印度、墨西哥、巴西等均实现了高速增长。公司预计2026年全年国际业务有望延续较快增长的趋势，其中欧洲、拉美、亚太有望引领增长，国际业务收入占公司整体收入的比重也将进一步提升。 　　国内业务实现收入127.33亿元，同比下降1.28%，其中第三季度收入环比第二季度增长1.95%。展望全年，2026年国内业务有望实现正增长，2027年及以后，国内业务有望迈入稳健高质量的持续快速增长通道。 　　新兴业务和IVD业务成为增长核心引擎 　　2026年前三季度，公司新兴业务（包括微创外科、微创介入、动物医疗）实现收入47.35亿元，同比增长20.52%，占公司整体收入的比重达到17%，其中国内新兴业务收入占国内整体收入的比重达到23%，微创外科和微创介入业务收入增速均超过了20%。体外诊断产线实现收入105.87亿元，同比增长7.79%，占公司整体收入的比重提升至39%，其中免疫业务和凝血业务均实现了双位数增长。得益于加速突破海外高端私立医疗集团、第三方连锁实验室等中大样本量客户，国际体外诊断业务前三季度增长20%，其中国际免疫业务增长超过30%。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　我们预计公司2026-2028年营业收入有望分别实现353.92/397.98/457.06亿元，同比增长6.3%/12.4%/14.8%；归母净利润分别实现84.22/99.34/114.75亿元，同比增长3.5%/18.0%/15.5%；对应EPS为6.95/8.19/9.46元；对应PE倍数为26/22/19X。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　市场竞争加剧风险；海外销售不及预期风险。