板块行情：医药生物板块走出独立修复行情，CXO领涨。26Q3大盘回调，沪深300下跌12.5%，医药生物板块上涨10.1%，受资金避险以及AI4S产业行情驱动，医药板块显著跑赢大盘，CXO板块领涨。 　　医药基金规模环比回暖，被动产品规模持续高于主动。截至26Q3，医药基金资产净值规模3618亿元，环比+2.0%，占全样本权益基金规模4.8%；其中被动医药基金2006亿元，环比+3.1%；主动医药基金1612亿元，环比+0.8%，资金延续指数化配置偏好。 　　公募医药整体持仓占比显著回升，非药基金是加仓主力。26Q3全部基金医药持仓占比10.00%，环比+3.46pp。医药主题基金医药持仓维持高位；非药基金医药持仓占比4.02%，环比+2.13pp，其中非药主动基金医药持仓占比5.83%，环比+3.35pp，非药资金回流医药板块。 　　持仓结构：持仓结构大幅向CXO倾斜。 　　全市场公募基金：CXO持仓占比36.9%，环比+8.72pp，为提升幅度最大子板块；化学制剂仓位回落明显（-8.03pp）。 　　医药主动基金：CXO占比34.8%，环比+8.41pp，仓位超越化学制剂成为第一大重仓子板块。 　　医药被动基金：化学制剂（32.9%）、其他生物制品（22.0%）持仓占比最高，CXO环比+3.24pp。 　　非药主动基金：CXO持仓占比达42.5%，环比+7.69pp；非药资金高度集中CXO赛道。 　　非药被动基金：CXO持仓占比61.1%，环比大幅+32.88pp。 　　个股加减仓：CXO龙头获资金集中涌入，部分创新药、器械标的被减仓。 　　持有基金家数/持股总市值变化：药明康德、药明生物、康龙化成、凯莱英、金斯瑞等CXO龙头获得显著加仓；创新药和器械标的表现分化，部分标的获得增配，恒瑞医药、荣昌生物等创新药标的以及奕瑞科技等器械标的被减仓。 　　持股占流通股比变化：奥浦迈、百普赛斯、惠泰医疗、昭衍新药、纳微科技为加仓TOP标的。荣昌生物、百奥赛图、首药控股-U、海创药业-U、一心堂为减仓TOP标的。

　　投资要点 　　26年三季度以来，医药板块整体延续震荡格局，估值处于历史相对低位。截至2026/10/30，申万医药PE（TTM）为26.21X，达到15%分位（自2010/2/5始，下同），而沪深300PE（TTM）为12.16X；医药板块估值溢价率为115.65%，达到历史5%分位，处于2010年以来的相对低位，具备较高性价比。医药主题基金26Q3规模达到2108亿元，环比增加214亿元、环比+11.3%，整体规模仍维持高位，CRO和创新药系主要重仓。我们认为，创新药产业链延续高景气，创新药板块盈利再突破、CXO连续多季度强劲增长；医疗器械招投标Q3同比转正，行业进入基本面拐点与估值修复并行阶段；医药商业营收逐季提速。我们看好医药板块核心资产的价值回归。 　　建议重视：1.创新药：看好27-28年创新药板块性投资机会，板块核心叙事逻辑有望从此前的BD预期逐步演化为业绩驱动。创新药板块海外BD仍是星辰大海，国内市场走向盈利阶段，估值性价比显现，建议积极布局。选股思路上，建议以临床数据过硬、BD干扰因素相对少的公司为主，关注全球市场参与确定度高的相关标的。建议关注：信达生物、康方生物、三生制药、科伦博泰、迪哲医药、泽璟制药、恒瑞医药、翰森制药、科伦药业、康诺亚、映恩生物、乐普生物等。2.化学制剂：收入规模环比回暖，盈利修复加速。看好研发思路明确、资金利用效率高的企业，以及在特定细分赛道单点突破的创新企业。建议关注：恒瑞医药、科伦药业、海思科、奥赛康、京新药业、苑东生物、汇宇制药等。3.CXO：板块景气不改，连续多季度强劲增长。龙头公司上调指引，订单高增。建议关注：药明康德、康龙化成、凯莱英、药明生物、昭衍新药、美迪西、益诺思、泰格医药、诺思格、普蕊斯等。4.科研服务&上游：景气维持，Q3收入持续高增，利润增速有所波动。建议关注：金斯瑞、百普赛斯、义翘神州、近岸蛋白、奥浦迈、百奥赛图、药康生物等。5.原料药：价格低位波动，行业继续出清中小产能，竞争格局进一步优化。建议关注：普洛药业、国邦医药、华海药业等。6.生物制品：主要关注业绩改善、在研管线数据或BD预期引发的估值重估机会。建议关注：天坛生物、康希诺、欧林生物、甘李药业、我武生物等。7.医疗器械：行业进入基本面拐点与估值修复并行阶段。看好设备更新与国产替代、创新器械、IVD及AI4S上游。建议关注：迈瑞医疗、联影医疗、华大智造、新产业、安图生物、海尔生物、山外山、开立医疗、澳华内镜、美好医疗、迪安诊断等。8.医药商业：预计行业出清后龙头药房客流将进一步恢复，在龙头药房较高的精细化管理能力下利润率稳中有升，建议关注：益丰药房、大参林、老百姓等。9.中药：院内院外均阶段性承压，看好高分红与政策受益方向。建议关注：东阿阿胶、云南白药、济川药业、华润江中、盘龙药业、方盛制药等等。10.医疗服务：看好持续扩张及优质资产注入下市占率提升，以及消费复苏下弹性较大的眼科、口腔行业。受益标的：爱尔眼科、固生堂、通策医疗等。 　　风险提示：行业竞争加剧风险、集采降价超预期风险、企业外延并购落地低于预期风险、国际地缘政治风险、关税扰动风险。

　　开立医疗(300633) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2026年三季报。公司前三季度累计实现营业收入15.88亿元，同比增长8.85%，延续上半年收入稳健增长的趋势；实现净利润1150万元，同比下滑较多，主要受汇兑损益影响。其中，2026年第三季度，实现营业收入5.35亿元，同比增长8.10%。 　　点评： 　　2026Q3收入增长符合预期，汇兑损益影响公司利润 　　2026Q3单季营业收入5.35亿元（同比+8.10%），延续上半年收入稳健增长的趋势，归母净利润-227.67万元，主要受汇兑损益影响。2026年前三季度公司汇兑损失约5,100万元，而上年同期为汇兑收益约 　　1,250万元，剔除汇兑影响后，前三季度利润为6,280万元（上年同期2,090万元），业务端净利润同比增长约200%。 　　国内超声业务暂时承压，海外市场增长持续 　　公司前三季度公司国际和国内业务收入均同比保持增长，国际与国内收入占比各约50%。前三季度各产线情况： 　　（1）超声产品线：整体收入基本持平，国际收入占超声线比重超过60%。公司国内超声产品前三季度累计中标同比实现正增长，市占率维持在5.5%左右，行业地位保持稳定。 　　（2）内镜（软镜）产品线：整体收入增长10%出头，国际内镜收入显著提升。国内内镜市占率方面，开立以约13-14%位列国产第一、行业第三，近几个月单月市占率达15%—17%；公司力争2026年全年市占率进一步提升。2025年下半年推出的HD-650新平台表现良好，占消化线收入22%，其中国内占比已超过一半，平台镜体负载率达4.6以上，临床认可度高。截至三季度末，公司软镜产品已累计装机约780余家国内三级医院，覆盖全国约四分之一的三级医院，窗口效应持续显现。 　　（3）微创外科产品线：整体收入增长58%，前三季度中标约2.95 　　亿元，力争全年完成4.5亿—5亿元中标金额。腔镜市场排名，开立排名第四，有望向第三名发起挑战。 　　（4）心血管产品线（IVUS）：收入同比增长约60%。自去年下半年起开始放量，前三季度累计植入量已超4万根，超过2025年全年水平，近几个月月均植入量5,000余根；公司力争全年植入量达到6万根，市占率提升至12%—13%的水平。 　　投资建议 　　我们预计2026-2028年公司收入分别为25.11亿元、29.06亿元和33.75亿元，收入增速分别为8.7%、15.7%和16.1%，2026-2028年归母净利润分别实现2.08亿元、3.72亿元和4.51亿元，增速分别为5.5%、78.7%和21.2%，对应2026-2028年的PE分别为44x、25x和21x，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　设备招采不及预期风险；国内设备集采大幅降价风险。

　　西山科技(688576) 　　投资要点 　　事件：公司发布2026年三季报，前三季度实现营业收入1.7亿元（-27.9%）；归母净利润-0.6亿元（-242.4%）；扣非归母净利润-0.7亿元（-302.0%）。其中，26Q3单季度实现营业收入0.5元（-38.3%）；归母净利润-0.4亿元（-502.9%）。 　　业绩仍阶段性承压，海外市场实现关键突破。2026年前三季度公司营业收入同比下降27.9%，归母净利润同比下降242.4%，业绩下滑主要因国内医保控费环境下，医疗行业终端需求有所波动。同时为提高长期竞争力，公司前瞻性加大研发和销售体系建设，费用率有所增长。分区域看，公司国际化进程取得关键突破，2026年前三季度国际市场实现收入1670.5万元，同比增长超112%，有望成为公司第二增长曲线。 　　收费政策加速落地，全国性放量窗口开启。2026年1月，国家医保局印发《手术和治疗辅助操作类医疗服务价格项目立项指南(试行)》，明确微动力设备辅助操作及一次性刀具的收费标准，多个省市已正式落地执行文件，为公司手术动力装置耗材加速进入院端市场奠定重要政策基础。 　　1+2"战略纵深推进，创新研发成果丰硕。公司坚持推进“1+2”战略（内窥镜+手术动力装置+能量手术设备），持续完善创新研发管线布局，产品竞争力增强。神经外科DK-N-MS2与耳鼻喉科DK-ENT-MS2第二代手术动力装置已成功上市并实现临床装机，关键性能指标达到国际先进水平，有望加速国产替代，扩大市场份额；内窥镜领域，硬管内窥镜摄像系统已完成注册取证并实现量产转化，电子下消化道内窥镜成功获批，已形成从镜体-图像处理-冷光源的完整产品布局；骨科领域，公司自研的“静锯”（一次性使用无菌护鞘锯片）临观试验取得成功，有望成为骨科业务的新增长点。 　　盈利预测与投资建议。预计2026-2028年归母净利润-0.7、0.3、1.1亿元。公司作为手术动力装置国内龙头企业，在传统科室如神经外科、骨科、耳鼻喉科已经处于领先地位，建议关注。 　　风险提示：手术动力装置整机装机进度不及预期风险；一次性耗材替代重复性耗材使用进步不及预期风险；市场竞争格局恶化的风险。

　　惠泰医疗(688617) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2026年第三季度报告：公司2026年前三季度实现营业收入23.58亿元（同比+26.27%）；归母净利润8.18亿元（同比+31.27%）；扣非归母净利润8.06亿元（同比+33.87%）。 　　其中Q3单季营业收入8.32亿元（同比+27.24%），归母净利润2.81亿元（同比+41.76%），扣非归母净利润2.77亿元（同比+44.95%）。 　　点评： 　　2026Q3利润增长强劲，毛利率提升 　　公司2026Q3单季提速：营收8.32亿元（同比+27.24%）、归母净利润2.81亿元（同比+41.76%）、扣非归母净利润2.77亿元（同比+44.95%），归母净利率33.78%（同比+3.47pct）。改善来自结构+控费：Q3毛利率73.87%（同比+1.27pct），预计高毛利电生理业务占比提升。2026年前三季期间费用率33.87%（同比-1.84pct），销售、管理、研发费用分别+10.77%、+17.04%、+23.56%，增速均低于收入增速。 　　PFA快速放量，国际化战略持续推进 　　公司的PFA产品凭借独特压力感应技术，可精准感知导管与心肌组织的接触压力。产品上市后，2025年公司脉冲消融技术重点布局北京、上海等核心省市，完成前期市场基础搭建。2026年前三季度，PFA脉冲消融累计完成手术超过一万例，不仅在国内多家头部中心完成了产品准入，并且已实现常态化临床应用。目前国内PFA市场竞争格局上，进口厂家以波科和强生为主，国产品牌主要以惠泰和锦江为主。公司重点推广PFA“可圈可点”的产品组合，特别是基于线形压力PFA导管，发挥差异性优势，在持续性房颤、房颤术后房扑、射频消融失败的房颤患者治疗中开展探索。下一代的PFA产品也在计划中，预计2027年上市。 　　国际化方面，公司2026年上半年海外市场实现收入约1.95亿元，同比增长约35.92%，保持较高增速，海外市场占比约12.77%。公司通过持 　　续完善全球注册体系建设，加快CE及重点国家注册进程，为国际业务持续增长奠定基础。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　我们预计公司2026-2028年营业收入有望分别实现31.93/40.49/51.05亿元，同比增长23.6%/26.8%/26.1%；归母净利润分别实现10.61/13.32/17.47亿元，同比增长29.2%/25.6%/31.2%；对应EPS为7.49/9.41/12.34元；对应PE倍数为38/30/23X。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　市场竞争加剧风险；PFA推广不及预期风险。

　　赛诺医疗(688108) 　　投资要点 　　事件：公司发布2026年三季报，前三季度实现营收4.5亿元（+23.7%），归母净利润0.7亿元（+227.4%），扣非归母净利润0.7亿元（+371.5%）。26Q3单季实现营收1.5亿元（+17.8%），归母净利润0.2亿元（+158.6%），扣非归母净利润0.2亿元（+184.4%），利润端延续高增，盈利能力持续改善，主要因毛利率回升以及研发、财务等费用有效控制所致。 　　冠脉基本盘稳健，神经介入新品加速放量。在冠脉支架国采第二轮接续采购中，公司3款新型冠脉支架产品全线中标，意向报量实现大幅提升，上半年冠脉业务实现20.7%的收入增长，冠脉业务基本盘进一步稳固。在颅内扩张球囊因集采导致价格大幅下降的背景下，神经介入业务在上半年实现35.1%的收入增长，主要因新品涂层密网支架自25Q4上市销售后维持高速增长。 　　加速国际化战略布局，国产创新迈向全球舞台。国际化是公司应对国内集采常态化的重要战略，2026年初至今公司多项核心产品成功获得海外批件，1）冠脉业务：洗脱支架、球囊产品等已陆续在哈萨克斯坦、越南、哥伦比亚等市场获批。2）神经介入业务：2026年2月，Ghunter颅内取栓支架获得欧盟CE MDR认证。8月，COMETIU自膨式颅内药物涂层支架系统获得欧盟MDR批准上市，这是中国国产药物支架在欧盟市场获批的重要里程碑，有望填补全球颅内动脉粥样硬化狭窄介入治疗器械的空白区域，是公司国际化战略的重要里程碑。 　　盈利预测及投资建议。预计2026-2028年归母净利润分别为1.0/1.3/1.7亿元。考虑到公司冠脉支架入集采后放量趋势明显，以及公司神经介入多款产品步入收获期，公司业绩预计后续将由创新产品带动，建议持续关注。 　　风险提示：新产品研发失败或注册延迟的风险，重要原材料供应风险，海外市场运营风险及汇率风险。

　　凯莱英(002821) 　　事件 　　公司发布2026三季报，2026年前三季度实现收入53.95亿元（同比+16.5%，恒定汇率下+20.0%），归母净利润8.52亿元（同比+6.5%），扣非净利润7.28亿元（同比+0.04%），经调整净利润10.74亿元（同比+21.8%）。 　　单Q3实现收入17.88亿元（同比+24.0%，恒定汇率下+28.3%），归母净利润3.32亿元（同比+81.5%），扣非净利润2.03亿元（同比+25.7%）。 　　核心观点 　　新签订单高景气，指引2027年收入增速提升。第三季度新签订单在去年同期较高基数的情况下增幅在30%左右，整体新签订单保持良好态势和较高景气度；其中化学大分子和生物大分子板块订单需求旺盛，小分子板块前三季度新签订单同比亦明显改善。公司在手待交付订单显示第四季度交付任务较重，有信心完成全年收入同比增长19%-22%的目标；展望2027年，根据新签订单增速与在手订单金额，预计收入增速较今年进一步提升。 　　新兴业务跨越式增长，ADC一体化能力获验证，进一步提升资本开支。前三季度新兴业务收入19.23亿元（同比+50.2%，恒定汇率下+52.7%），毛利率31.0%（同比+0.4pct，恒定汇率下+1.5pct），是境内收入高增（前三季度境内收入17.72亿元，同比+42.8%）的核心驱动。ADC领域海外订单占比已超50%，2026Q3完成从Payload-linker到抗体及最终制剂的一体化ADC项目PAI动态核查，意味着明年进入商业化生产；多肽、Payload-linker产能趋紧，公司已规划新建多肽产能并加速建设PL新产能，2026年资本开支由年初计划约21亿元上调至26-28亿元，主要向新兴业务板块倾斜。 　　盈利预测与投资建议 　　预计公司26/27/28年收入分别为80.16/97.95/118.80亿元，同比增长20.17%/22.20%/21.29%；归母净利润为12.50/18.38/22.21亿元，同比增长10.41%/46.98%/20.84%，对应PE为39/27/22倍。公司是领先的的一站式综合性服务平台，新兴业务成长确定性明显，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　下游研发需求变动风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险

　　皓元医药(688131) 　　投资要点 　　事件：26Q1-Q3，公司实现营收26.46亿元（同比+28.52%，下同），扣非归母净利润2.89亿元（+29.42%），归母净利润3.09亿元（+30.49%），销售费用率9.86%（-0.14pct），管理费用率11.01%（+0.15pct），研发费用率7.96%（-0.65pct），销售毛利率50.81%（+1.07pct），归母净利率11.67%（+0.18pct）。Q3单季，公司实现营收9.98亿元（+33.44%），扣非归母净利润1.34亿元（+62.11%），归母净利润1.38亿元（+62.10%），销售毛利率50.89%（-0.03pct），归母净利率13.79%（+2.44pct）。 　　CDMO高毛利订单顺利交付，带动后端利润改善：2026Q1-3，公司后端特色原料药、中间体和制剂业务收入7.3亿元（+22%），其中26Q3单季度收入3.1亿元（+53%），相较26H1的6.45%明显提速，受益于2026年新签的高毛利大订单集中交付。①公司深耕ADC领域，26H1承接ADC项目超100个，合作客户超1,500家；截至2026年6月30日，已有16个ADC相关小分子产品完成美国FDA sec-DMF备案，参与6个BLA申报，5条ADC小分子高活产线有序运营。②在手订单持续增长、订单结构改善，截至2026年9月30日，后端在手订单10.9亿元，同比增长超60%，连续8个季度环比增长；其中ADC在手订单约4亿元。 　　前端试剂业务营收增速高，AIDD试剂供应新增业绩动能：26Q1-3，公司前端生命科学试剂业务收入约19.0亿元，同比增长超30%；其中工具化合物和生化试剂收入约13.5亿元，分子砌块收入约5.5亿元，两项业务同比增速均超30%。①规模化技术和品牌知名度不断加强，截至2026年6月30日，公司累计储备生命科学试剂约18.2万种，其中工具化合物和生化试剂约6.9万种、分子砌块约11.3万种；全球客户使用MCE产品累计发表SCI论文达8.7万篇。②本地化部署提升全球竞争力，公司于25年完成英国FC公司收购，截至26年6月30日持股72.74%，通过其在欧洲化学试剂领域的品牌及渠道优势，快速拓展欧洲市场，同时成为海外CDMO业务的重要引流平台。26H1，公司境外收入6.91亿元（同比+23.24%），占总营收41.95%，海外业务持续增长。 　　盈利预测与投资评级：考虑公司前端业务稳健增长、后端高毛利订单交付带动盈利改善，我们将公司2026-2028年营业收入预测由35.41/42.90/51.58亿元上调至36.41/44.10/53.02亿元，归母净利润预测由3.69/5.41/7.27亿元上调至3.86/5.53/7.44亿元，2026-2028年对应当前股价P/E为49.66/34.65/25.75倍。考虑公司前端试剂产品及渠道优势持续巩固，后端订单转化与ADC项目推进有望支撑业绩增长，维持“买入”评级。 　　风险提示：新品研发及销售推广不确定性风险，国内外市场竞争加剧风险，存货跌价风险，宏观环境风险等。

　　药康生物(688046) 　　核心观点 　　前三季度营收同比增长25.8%，工业客户需求及海外拓展驱动增长。2026Q1-3，公司实现营收7.24亿元（同比+25.8%），归母净利润1.70亿元（同比+54.8%），扣非归母净利润1.53亿元（同比+64.9%）。公司收入增长主要由国内工业客户需求旺盛、海外市场加速拓展及功能药效业务快速增长驱动，同时产能运营效率与经营管理效率提升，带动利润增速快于收入。 　　分季度看，2026Q1/Q2/Q3分别实现营收2.08/2.51/2.64亿元（分别同比+21.8%/+23.3%/+31.7%，Q2/Q3分别环比+20.9%/+5.2%），归母净利润0.47/0.64/0.59亿元（分别同比+57.1%/+55.7%/+52.1%，Q2/Q3分别环比+35.3%/-6.9%）。 　　毛利率提升，销售及管理费用率下降。2026Q1-3，公司毛利率为65.0%（同比约+0.9pp），归母净利率为23.5%（同比约+4.4pp）；销售费用率12.5%（同比-1.4pp）、管理费用率14.4%（同比-2.6pp）、研发费用率10.2%（同比-0.6pp）、财务费用率0.3%（同比+0.9pp），期间费用率整体为37.4%（同比-3.7pp），预计主要由于公司收入规模扩大带动费用摊薄。 　　经营现金流明显改善。2026Q1-3，公司经营活动现金流净额为1.92亿元（同比+120.5%），其中单三季度经营活动现金流净额1.04亿元（同比+44.9%）。 　　投资建议：根据公司三季报，我们对此前的盈利预测进行调整，预计2026-2028年营收为9.85/11.93/14.02亿元（前值为9.43/10.92/12.27亿元），归母净利润为2.16/2.88/3.59亿元（前值为1.85/2.38/2.45亿元），对应PE分别为56/42/33x，维持“优于大市”评级。 　　风险提示：新模型研发不及预期的风险、市场竞争加剧的风险，海外市场拓展不及预期的风险等。

　　药明康德(603259) 　　事件 　　公司发布三季报，前三季度公司实现收入455.4亿元（同比+38.6%），经调整Non-IFRS归母净利润183.8亿元（同比+74.4%），经调整Non-IFRS毛利率54.8%（同比+7.8pts）。单Q3收入166.4亿元（同比+38.0%），经调整Non-IFRS归母净利润68.1亿元（同比+61.3%）。 　　核心观点 　　业务维持高景气，上调资本开支指引。分业务看，化学业务前三季度收入393.6亿元（同比+51.5%），延续高增速，其中小分子D&M业务收入235.8亿元（同比+65.6%），TIDES业务前三季度收入115.2亿元（同比+46.9%），TIDES服务分子数同比+86%，进一步加速。产能端，公司提前启动常州新基地建设，并将2026年资本开支指引由75-85亿元上调至80-85亿元。此外前三季度WuXiTesting收入39.1亿元，同比增长32.0%，前三季度经调整non-IFRS毛利率持续提升至40.8%，同比提升11.7pts；Biology前三季度收入21.9亿元，同比增长12.4%。 　　在手订单加速增长，全年业绩指引再度上调。持续经营业务在手订单767.4亿元，较Q2末的664.3亿元单季净增约103亿元。鉴于前三季度收入和订单趋势，公司将2026年全年整体收入指引由585-605亿元上调至610-619亿元，持续经营业务收入增速由35-39%上调至40-42%，经调整自由现金流指引由135-145亿元上调至145-155亿元。 　　发挥端到端服务优势，Biology业务已开始承接AIDD湿实验需求。公司持续推进AI及自动化能力建设，赋能药理学、病理学等多个业务场景，敏捷响应AIDD/AI4S客户需要，可提供高通量、多样化、定制化、全方位、一体化的湿实验室服务，构建高效互补的新型合作关系。 　　盈利预测与投资建议 　　预计公司26/27/28年收入分别为618.77/811.79/1028.22亿元，同比增长36.12%/31.19%/26.66%；归母净利润为248.79/289.33/362.36亿元，同比增长29.91%/16.29%/25.24%，对应PE为17/15/12倍。公司是医药研发服务龙头企业，在手订单丰厚，增长确定性强，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　下游研发需求变动风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险