11月份重点关注：1、纺服链（化纤、染料等）与MDI等涨价情况；2、半导体材料国产替代，尤其上半年涨价带来的相关效益从三季报起逐渐体现；3、地缘扰动、海外炼化装置受限利好国内大型能源央企与炼化龙头。 　　行业动态 　　本周（11.2-11.8）均价跟踪的100个化工品种中，共32个品种价格上涨，40个品种价格下跌，28个品种价格稳定。跟踪产品中59%的产品月均价环比上涨，32%的产品月均价环比下跌，9%的产品月均价环比持平。周均价涨幅居前品种为：丙烯腈、草铵膦、二氯甲烷（华东）、NYMEX天然气、丙烯（韩国FOB）；周均价跌幅居前的品种为：R22（巨化）、纯苯（FOB韩国）、硝酸（华东地区）、WTI原油、硫酸（浙江巨化98%）。 　　本周（11.2-11.8）国际油价大幅下跌。WTI原油期货结算价收于90.83美元/桶，周跌幅12.76%；布伦特原油期货结算价收于98.32美元/桶，周跌幅16.42%。宏观方面，根据金联创，伊朗方面表示伊朗与卡塔尔、巴基斯坦等调解方持续沟通，美国方面也表示美伊对话正在进行，协议有达成可能性。此外，周内民主党在美国中期选举中获胜，投资者预期这可能加速结束美国和以色列与伊朗之间的冲突。供应方面，据EIA数据，截至10月30日，美国原油日均产量1,400.3万桶，较前一周增加1.1万桶，较去年同期日均产量增加35.2万桶；需求方面，美国石油需求总量日均2,196.2万桶，较前一周增加175.3万桶，其中美国汽油日均需求量880.8万桶，较前一周增加45.0万桶；库存方面，包括战略储备在内的美国原油库存总量69,190.0万桶，较前一周减少130.0万桶。展望后市，短期地缘风险主导，需关注后续事态进展；中长期来看，待冲突缓和后，供应过剩压力或导致国际油价中枢下行，但地缘政治等仍可能对国际油价产生意外冲击，加剧国际油价波动幅度。本周NYMEX天然气期货收于3.00美元/mmbtu，收盘价周涨幅3.45%。EIA天然气库存周报显示，截至10月23日，美国天然气库存总量为38,010亿立方英尺，较前一周增加770亿立方英尺，较去年同期减少1,090亿立方英尺，跌幅为2.8%，同时较5年均值增加540亿立方英尺，涨幅为1.4%。展望后市，短期来看，尽管地缘局势释放积极信号，但欧洲储气进度缓慢及旺季需求有望推升天然气价格；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（11.2-11.8）丙烯腈价格上涨。根据百川盈孚，截至11月8日，丙烯腈市场均价为1.29万元/吨，较上周上涨7.50%，较去年同期上涨60.25%。供应方面，本周丙烯腈行业产能利用率在7.2成左右，场内某大厂装置降负。周内原料丙烯价格高位支撑，叠加周内存厂家装置降负预期，场内挺涨情绪浓郁，市场报盘持续走高。但临近周末，国际油价大跌，原料丙烯压力减弱，丙烯腈市场暂稳整理。需求方面，国内腈纶行业开工负荷对比上周企稳，开工在6.9成附近；丙烯酰胺行业开工负荷波动不大，本周开工在4.1成左右。库存方面，截至11月6日，本周丙烯腈行业库存为4,930吨，较上周下降0.6%。较去年同期下降3.52%；供应面存厂家装置降负情况，下游拿货积极性一般，周内库存量下降。利润方面，本周丙烯腈行业利润好转，截至11月6日，本周丙烯腈行业毛利润为-1,557.56元/吨，环比提升50.07%。展望后市，供应端场内丙烯腈装置有降负预期，需求端多以按需跟进为主，我们预计短期内丙烯腈市场价格或将延续高位震荡。 　　本周（11.2-11.8）草铵膦价格上涨。根据百川盈孚，截至11月6日，草铵膦市场均价为8.00万元/吨，较上周上涨14.29%，较去年同期上涨79.78%，本轮自9月3日4.95万元/吨以来累计上涨61.62%；50%精草铵膦母液折百价参考9万元/吨。供应方面，草铵膦行业开工负荷不高，2026年10月开工率为72%，较9月持平。库存方面，截至11月6日，本周草铵膦工厂库存为830吨，较上周下降8.79%，较去年同期下降79.76%。需求方面，下游需求稳好，国内制剂企业采购活跃度提升；南美市场询盘氛围较好，贸易商按需补货。成本方面，本周合成氨、黄磷价格上涨，液氯、乙醇价格下跌，综合来看草铵膦生产成本较上周下降。展望后市，草铵膦整体开工低位、场内现货供应仍偏紧维持，需求稳定，我们预计近期草铵膦价格或将保持盘整，不排除继续上调可能。 　　投资建议 　　截至11月6日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为19.17倍，处在历史（2002年至今）41.76%分位数；市净率为1.99倍，处在历史34.43%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为12.54倍，处在历史（2002年至今）32.53%分位数；市净率为1.38倍，处在历史48.01%分位数。展望后市，本轮行业扩产已近尾声，“反内卷”等措施有望催化行业盈利底部修复，同时新材料受益于下游需求的快速发展，有望开启新一轮高成长。11月份重点关注：1、纺服链（化纤、染料等）与MDI等涨价情况；2、半导体材料国产替代，尤其上半年涨价带来的相关效益从三季报起逐渐体现；3、地缘扰动、海外炼化装置受限利好国内大型能源央企与炼化龙头。中长期推荐投资主线：1、地缘冲突持续背景下油价维持中高位，优质石化、煤化工资产有望迎来价值重估；2、化工产业全球市占率与竞争力持续提升，行业龙头经营韧性凸显，布局新材料等领域，竞争能力逆势提升，行业景气度好转背景下有望迎来业绩、估值双提升；3、“双碳”“反内卷”等持续催化，关注供需格局持续向好子行业，包括炼化、聚酯、染料、农药、制冷剂、磷化工等；4、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。推荐：中国石油、中国海油、卫星化学、宝丰能源、万华化学、华鲁恒升、新和成、中国石化、恒力石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣、浙江龙盛、兴发集团、扬农化工、利尔化学、联化科技、巨化股份、云天化、赛轮轮胎、安集科技、雅克科技、鼎龙股份、江丰电子、彤程新材、圣泉集团、东材科技、中材科技、莱特光电、蓝晓科技、瑞联新材等。 　　11月金股：卫星化学，安集科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　主要观点： 　　行业周观点 　　本周（2026/11/02-2026/11/06）化工板块整体涨跌幅表现排名第12位，涨跌幅为4.16%，走势处于市场整体中上游。上证综指涨跌幅为1.39%，创业板指涨跌幅为2.14%，申万化工板块跑赢上证综指2.77个百分点，跑赢创业板指2.03个百分点。 　　本周电子化学品相关公司涨幅居前，驱动来自需求与业绩两方面的验证。一方面，据SEMI统计，2026年三季度全球硅晶圆出货量3756百万平方英寸（MSI），同比增长13.4%（上年同期为3313百万平方英寸），环比增长5.1%（二季度为3573百万平方英寸），反映半导体制造环节景气延续上行，印证全球AI算力爆发性增长态势延续；另一方面，海外科技企业2026Q3财报陆续发 　　布，AMD三季度营收同比增长45%、数据中心收入增长97%，四季度指引超出市场预期，缓解了市场此前对AI资本开支及半导体需求放缓的担忧。往后看，算力需求正沿产业链自芯片向上游材料环节传导，叠加电子材料国产化替代进程加速，支撑行业景气度持续向上。 　　2026年化工行业景气度受周期与成长双轮驱动、共振向上。反内卷推动周期复苏，建议关注有机硅、PTA及涤纶长丝、己内酰胺、氨纶、维生素、代糖、制冷剂、磷化工；国产替代引领成长主线，推荐关注合成生物学、润滑油添加剂、显示材料、陶瓷、氟化工、高频高速树脂、电子化学品等行业: 　　（1）电子化学品为电子信息产业关键性基础化工材料，充分受益于晶圆产能扩张。光刻胶、封装材料、湿电子化学品和电子气体等关键材料的性能直接影响集成电路的质量与可靠性。随着全球半导体产业的快速发展，特别是中国集成电路市场的持续增长，电子化学品的需求也日益增加。据统计，我国集成电路用电子化学品行业市场主要被东京应化、JSR、陶氏化学、信越化学、富士胶片、杜邦、住友化学、默 　　克等企业垄断，中国电子化学品严重依赖进口。需求端随着集成电路的集成度越来越高，特征尺寸越来越小，重复步骤越来越多，晶圆制造过程中使用的电子化学品用量成倍增长，市场空间将充分受益于晶圆产能扩张。推荐关注电子化学品产业，相关公司：中巨芯。 　　（2）有机硅行业盈利步入修复通道，新兴应用领域成为核心增长引擎。2019—2024年，国内有机硅DMC产能高速扩张，引发行业阶段性产能过剩，市场价格持续下行。2025年，行业无新增产能落地，叠加海外产能持续出清，供给端增速正式见顶。需求侧，新能源汽车、光伏等新兴领域需求维持高速增长态势，叠加出口量同比提升，行业供需格局显著改善。在此背景下，行业头部企业牵头召开行业发展研讨会，就有机硅产品达成动态定价机制与减产协议，推动行业盈利进入修复周期。相关公司：合盛硅业、兴发集团。 　　（3）煤与乙烷作为原油的替代原料，兼具供应自主可控与价格持续低位的双重优势，相关企业盈利弹性显著。烯烃产品定价逻辑以油头工艺为主导，产品价格随原油价格同步上行。当前全球原油海运贸易核心通道霍尔木兹海峡运输受阻，原油供给不确定性提升，而煤与乙烷作为原油替代原料供应可控，属于安全资产，且价格维持低位进一步放大成本优势，煤化工与轻烃化工企业估值存在提升空间。相关公司：宝丰能源、华鲁恒升、卫星化学、鲁西化工。 　　（4）政策驱动与技术突破，OLED全尺寸渗透提速。OLED材料具有自发光、高色域、高对比、响应快、低功耗、柔性可弯折等特点，在手机和可穿戴设备等小尺寸领域保持快速增长。随着OLED技术工艺的持续优化，包括生产成本下降和良品率提升，在中尺寸的平板/笔记本 　　电脑以及大尺寸电视市场的渗透速度也显著提升。折叠屏手机出货量持续提升。伴随苹果入局OLEDPC市场，OLED应用在移动电脑端渗透或加快。政策端国家出台多项扶持措施重点培育新型显示产业，在OLED领域通过政策引导加快关键材料和设备的国产化进程。相关公司：莱特光电。 　　（5）AI基建方兴未艾，高频高速树脂国产突围。AI算力需求不断提升，由于服务器信号频率越高，PCB传输损耗越大，服务器PCB的电子树脂需要从低损耗材料升级为超低损耗材料。根据TrendForce预计，2026年AI服务器出货量占整体服务器出货量将由2023年9%增长至15%，年复合成长率为29%。AI服务器的快速发展将带动超低损耗电子树脂的需求增量。除人工智能外，低轨卫星通信等新兴应用场景涌现也将提振高端电子树脂需求。相关公司：圣泉集团、东材科技、中化国际。 　　（6）油气板块具备地缘风险对冲属性，国内大炼化产业链抗风险能力 　　优于海外。地缘政治冲突抬升国际油价，在布伦特原油价格中枢从65美元/桶升至85美元/桶背景下，油气采掘成本相对刚性，头部油企盈利有望增厚。下游炼化产品涨价具备滞后传导特征，且分产品价格弹性历史上与原油相当，高能源价格下国内一体化企业产业链抗风险能力优于海外。相关公司：中国海油、中国石油、中曼石油、万华化学、恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、东方盛虹。 　　（7）行业拐点渐行渐近，PTA/涤纶长丝产业链反内卷进程持续深化。行业产能扩张周期已步入尾声，后续新增产能将主要集中于头部企业，扩产节奏更趋有序。2025年，工信部牵头组织PTA行业企业召开运行情况研讨会，旨在防范化解内卷式竞争，推动产业平稳健康运行；涤 　　2/33 　　纶长丝领域经过两年的协同实践，已建立起灵活高效、市场化的行业自律机制。需求端，内需延续增长态势，外需则随中美关税风险缓和、印度BIS认证取消而持续改善，PTA/涤纶长丝产业链有望迎来新一轮景气周期。相关公司：桐昆股份、新凤鸣。 　　（8）配额政策落地，制冷剂进入高景气周期。24年起三代制冷剂供给进入“定额+持续削减”阶段，同时二代制冷剂加速削减，四代制冷剂因为专利问题价格居高不下难以形成替代，制冷剂供给端持续缩减。同时随着热泵、冷链市场发展以及空调存量市场持续扩张，叠加东南亚国家制冷剂需求扩张等因素，需求端保持稳定增长。伴随制冷剂市场供需缺口持续扩大，制冷剂核心品类价格2025年大幅上涨，拥有较高配额占比的公司将充分受益。相关公司：巨化股份、昊华科技、永和股份。 　　（9）合成生物学奇点时刻到来。能源结构调整大背景下，化石基材料 　　或在局部面临颠覆性冲击，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口。对于传统化工企业而言，未来的竞争在于能耗和碳税的成本，优秀的传统化工企业会利用绿色能源代替方案、一体化和规模化优势来降低能耗成本，亦或新增产能转移至更大的海外市场，从而达到双减的目标。同时，随着生物基材料成本下降以及“非粮”原料的生物基材料的突破，生物基材料有望迎来需求爆发期，需求超预期的高景气赛道，未来有望实现估值与业绩的双重提升。相关公司：凯赛生物、华恒生物。 　　化工价格周度跟踪 　　涨幅前五：液氯（华东）（54.89%）、二氯甲烷（浙江巨化）（13.33%）、丁二烯（东南亚CFR）（8.13%）、丁苯橡胶（1502，华东）（7.64%）、丙烯腈（华东AN）（7.50%）。 　　跌幅前五：纯苯（华东）（-17.52%）、石脑油（新加坡）（-14.43%）、WTI原油（-13.06%）、甲苯（华东）（-11.27%）、PTA（华东）（-10.17%）。 　　周价差涨幅前五：己二酸（600.26%）、涤纶短纤（380.90%）、双酚A（258.17%）、磷肥MAP（113.08%）、PVA（74.77%)。 　　周价差跌幅前五：甲醇（-54.09%）、电石法PVC（-39.04%）、环氧丙烷（-19.29%）、制冷剂R22（-11.80%）、醋酸（-6.90%)。 　　化工供给侧跟踪 　　据不完全统计，本周行业内主要化工产品共有224家企业产能状况受到影响，其中统计新增检修5家，重启4家。 　　3/33 　　风险提示 　　政策扰动；技术扩散；新技术突破；全球知识产权争端；全球贸易争端；碳排放趋严带来抢上产能风险；油价大幅下跌风险；经济大幅下滑风险。

　　海外 CXO 和生命科学上游公司的 3Q26 业绩基本维持了过去 6 个季度逐季度改善的趋势，基于积极的 3Q26 业绩和订单情况，海外公司管理层在 3Q26 再次普遍上调全年业绩指引。分板块来看，临床前 CRO订单在 3Q26保持快速增长，增长的订单已开始向收入转化，预示着 2027 年业绩良好的前景；临床 CRO 订单在3Q26 同样继续增长，但海外大型临床 CRO 公司均对在手订单数字进行了下修，订单数字可靠性存疑，需 2027 年业绩指引披露来再次印证订单数字的可靠性；商业化生产需求仍旺盛，但高基数造成生物药 CDMO 业绩增速放缓；生命科学上游的生物工艺业务增速在 3Q26 出现分化，但管理层对生物工艺长期增长逻辑保持信心，设备收入将是 2027 年收入增长的额外驱动力。海外 CXO 和生命科学上游公司在 3Q26 继续受益于改善的宏观环境。创新药融资在 3Q26 放缓，但9M26 融资额仍同比增长 42%， 26 年全年预计达成实质性反弹。大药企稳健投入支撑全球医药研发生产需求。 3Q26 全球大药企延续了增长的投入强度，叠加头部 biotech 公司也在增加研发支出，预示着医药行业对于 CXO 和生命科学上游公司的积极的研发生产外包需求前景。 　　3Q26 业绩基本维持改善趋势，再次普遍上调业绩指引。海外 CXO 和生命科学上游公司的 3Q26 业绩基本维持了过去 6 个季度逐季度改善的趋势， 3Q26海外公司收入同比增速的中位数/平均数分别为+8.3%/ +6.2%（ vs 2Q26：+7.1%/ +8.1%）， adj. EPS 同比增速的中位数/平均数分别为+13.4%/ +8.8%（vs 2Q26： +9.9%/ +10.6%）。分板块来看，生命科学上游的业绩改善幅度最明显， CDMO 业绩增速受高基数影响增速放缓，临床前 CRO 和临床 CRO业绩增速改善虽不明显，但具备显著改善潜力（基于订单增速）。全行业新签订单继续维持增长态势，表明需求周期仍在上行阶段，特别是临床前 CRO和临床 CRO 的新签订单增长动能强劲。 IQVIA 的 3Q26 新签订单同比增长15%， ICON 则同比大增 51.1%，两家头部临床 CRO 公司的新签订单均维持了上半年的趋势。 Charles River 的 3Q26 新签订单同比增长 32.0%，延续了2Q26（ +38.5% YoY）的趋势。基于积极的 3Q26 业绩和订单情况，海外公司管理层在 3Q26 业绩后再次普遍上调全年业绩指引。值得注意的是，基于全年业绩指引推算出的 4Q26E 业绩增速存在普遍放缓的迹象，我们认为这主要由于去年同期业绩高增速（2025 年海外公司业绩呈现明显的逐季度加速趋势，增速在 4Q25 达到年内最高）带来的高基数效应，并非说明海外公司的业绩增长将失速。基于 26 年前三季度的新签订单趋势，我们认为海外公司2027E 业绩仍具备改善的空间，特别是临床前 CRO 公司。 　　临床前 CRO 订单快速增长，增长的订单已开始向收入转化。 3Q26 临床前CRO 赛道继续看到积极的宏观市场环境，包括持续改善的 biotech 融资和大药企客户完成管线调整后的持续投入，因此客户需求端保持良好态势。 3Q26Charles River 的收入同比下滑 2.2%，但内生收入同比增长 4.7%，其中安评和药物发现板块（DSA）内生收入同比增长 5.9%。 3Q26 新签订单 6.5 亿美元，同比增长 32.0%，环比下降 7.0%。新签订单同比增速维持了 2Q26（ +38.5% YoY）的强劲趋势，虽然环比下降，但单季度新签订单绝对金额连续 4 个季度超过 6 亿美元，显著好于 2023-24 年的单季度不到 5 亿美元的低谷，表明客户需求改善持续反映在新签订单的增长中。 Charles River 管理层表示新签订单的持续增长已经开始体现在 3Q26 收入中，因此预计 2H26DSA板块将可维持中单位数的内生增速，相比2024/25年（-6.2%/ 2.6%）显著改善。随着订单的持续转化，管理层对于未来几年的增速同样保持乐观，认为 2027年的内生增速将较 2026年（>1.5% YoY）改善， 2028年有望提升至 5-7%的目标区间。管理层表示目前新签订单增长主要由量的增长驱动，公司正在适度收紧订单折扣，但价格的正向影响将在 2H27 体现，也将是2027E 业绩改善的一个支撑因素。叠加公司实施的成本控制措施，我们预计Charles River 的利润端也将随收入同步改善。我们认为临床前 CRO 业绩改善将是 2027 年海外 CXO 中最显著的。 　　临床 CRO 订单继续增长，但订单数字可靠性存疑。 临床 CRO 公司管理层对于 3Q26 市场需求表达出一致的乐观看法，认为无论是大药企还是 biotech 公司均受益于积极的宏观因素，且强劲的询单意味着未来几个季度的签单将继续保持强劲势头。 3Q26 海外临床 CRO 新签订单增速基本维持了 1H26 的快速增长趋势，龙头公司 IQVIA 的 3Q26 新签订单同比增长 15.0%，与 1H26（+16.7% YoY）保持一致， 26 年全年新签订单有望扭转过去三年的负增长颓势。另一家头部公司 ICON 的新签订单在 3Q26 同比大增 51.1%，但主要服务 biotech 公司的 Medpace 的 3Q26 新签订单同比增长 10.6%，相比 1H26（+26.2% YoY）有明显降速，但 3Q26 的新签订单金额达 8.7 亿美元，连续两个季度刷新公司历史最高值。从另一个角度看，海外临床CRO的订单收入比在 3Q26 大多维持在 1.2x 以上的健康区间，且均继续呈现逐季度提升的趋势，进一步表明当下增长的客户需求。在需求维持增长的情况下，我们注意到 IQVIA 和 Fortrea 在 3Q26 对在手订单金额进行了下修，主要剔除了不活跃项目， ICON也曾在今年 5月调整了订单确认政策并下修了历史在手订单，至此，海外大型临床 CRO 公司（除 Medpace 外）均对在手订单数字进行了下修。管理层强调下修在手订单对于历史财务、 26 年业绩指引和未来 12 个月的收入转化没有影响，是在保持现有订单确认政策不变的前提下进行的主动调整措施，使在手订单更好地反映未来收入能见度。同时，管理层表示目前的客户取消率仍在历史正常区间内，与本次在手订单下修没有因果关系。虽然临床 CRO 公司在 3Q26 业绩后普遍上调全年业绩指引，但我们认为这种订单下修仍引起了市场对订单数字可靠性以及未来收入可预见性的质疑，管理层在明年 2 月给出的 27 年业绩指引将是应对这种质疑的最佳方式。 　　商业化生产需求仍旺盛，但高基数造成生物药 CDMO 业绩增速放缓。 全球头部生物药CDMO在3Q26仍旧维持了有韧性的业绩增长，但由于高基数效应，收入增速在3Q26和2H26E出现减速。三星生物3Q26收入同比增长18.4%，相比 1H26（ +28.0% YoY）显著放缓，但将全年收入增速指引从 15-20%上调至 20%，推算出 4Q26 的预计收入增速仅有同比 8.9%。 Lonza 管理层在3Q26 定性业绩分析会上重申全年固定汇率下 11-12%的收入增长目标，同样较 1H26（ +16.0% YoY）的增速有放缓。两家头部生物药 CDMO 公司的2H26 预期收入增速放缓并不反映需求端走弱，相反，我们认为需求仍旧维持旺盛。三星生物的 1-4 号工厂维持满产状态， 5 号工厂持续爬坡中，年初从GSK收购的美国Rockville设施已产生收入贡献。基于累计签单计算出的三星生物 3Q26 新签订单仅有约 2 亿美金，同环比大降 85-95%。我们认为季度新签订单波动与订单签订时点有关，三星生物在 11 月 2 日披露与某全球药企签订 5年初步金额 3.2亿美元的合同，表明全球大药企的合作需求仍维持高位。Lonza 管理层同样认为 3Q26 的业务维持良好的动能，抗体原液和制剂业务维持健康趋势，小分子和偶联市场持续看到绝佳的业务机遇。 Lonza 管理层提到美国客户对偶联业务有高需求，但市场供给不足，因此公司在 11 月 3 日宣布以数亿美元收购德国 Merck 位于美国的 CDMO 设施，强化 Lonza 在美国的偶联、载荷连接子和病毒载体的产能。这是继 Lonza在 2024年 12月以 12亿美元收购 Roche 美国工厂后对美国本土产能的再次重大加码。 Lonza 管理层再次重申大药企对美国本土的投资规划不会影响与 CDMO 的合作，这些规划预示着投资资金从美国以外转向美国国内，但不影响全球投资总额，另外其金额中仅有约 5%用于产能建设，且大部分投向 GLP-1 领域。 Lonza 再次购买美国产能不仅仅是对未来需求的积极展望，也是希望能更好的适应全球生产供应区域化的未来趋势。 　　生命科学上游的生物工艺业务增速出现分化。 3Q26海外生命科学公司管理层对终端客户需求仍持有积极的看法，认为大药企客户需求维持稳健， biotech客户需求持续改善，学术/政府机构需求看到改善的初步信号。然而，在需求上行的趋势下，生物工艺业务增速却出现分化。 2024 年后持续高涨的全球商业化生产需求推动生物工艺业务率先从新冠疫情后的需求下行周期中走出来，是过去两年生命科学上游公司业绩增长的核心驱动力。但此轮生物工艺收入强劲增长的势头或已经开始面临高基数压力。 Thermo Fisher 的生物工艺增速在 3Q26 放缓，管理层表示主要由高基数导致，重申该业务长期可保持高单位数至低双位数的增速，长期增长逻辑未变。与 Thermo Fisher 不同的是， Danaher 的生物工艺业务 3Q26 的核心收入同比中单位数（偏上限）增长，较 2Q26 的低单位数增长有加速，且生物工艺订单连续保持 mid-teens的增长，管理层基于此认为生物工艺收入增速将在 2027 年继续改善，但3Q26 业绩会上管理层维持了生物科技板块（包括生物工艺业务）的业绩指引。我们仍旧认为全球商业化生产需求仍将保持旺盛，支持生物工艺业务的长期健康增长。此外，上游公司管理层一致认为设备需求在 3Q26 得以弱复苏，延续了 2Q26 的趋势，例如 Danaher 的设备订单在 3Q26 继续保持强劲双位数增长。我们认为设备收入的复苏将是2027年生命科学上游公司收入增长的额外推动力，但认为产能回流美国对设备收入的正向影响最快将在 2028年才能体现。 　　AI 制药将带来额外 CXO 业务需求，临床前 CRO 将占得先机。 AI 对于 CXO行业的影响已经从年初的“替代恐慌”转变为现在的“新增未来业务需求”。 AI 制药的新增需求已经体现在早期的序列和蛋白合成阶段，生命科学上游公司已经看到订单和收入。 Danaher 管理层在 3Q26 业绩会上表示 AI 带来更多自动化实验室需求，正在协助 AI 公司更高效地产生更多高质量数据，且 AI已带来少许订单和收入贡献。我们预计未来研发需求将跟随 AI分子的研发推进而进入到产业链中游的 CXO 服务体系内，临床前 CRO 预计将是下一个显著受益于AI制药带来新增业务需求的细分CXO赛道，预计药效、药代、安评等服务的新增需求将在未来 1-2 年内集中释放，相关公司的业绩有望获益。 Charles River 的管理层在 2026 年 9 月提到制药行业高管预计 AI 制药在未来 3-5 年带来 12%的新增湿试验药物研发管线，在 3Q26 电话会上管理层提到 AI 制药公司通常有更多的在研项目，预计将有更多分子进入受监管的药物开发流程中（包括安评），未来几年对公司业务是持续正向影响。同时，CDMO 公司将在临床前阶提供 CMC 服务，但由于 CMC 服务价值量小于 API生产，对 CDMO 公司的业绩影响将比较有限。考虑到临床前研究通常持续 1-3 年，临床 CRO 看到 AI 制

　　2026年11月的第一周，A股创新药关注度有显著提升，万德创新药指数上涨6.30%，显著跑赢沪深300指数。2026年9~10月，中国创新药海外临床出现部分挫折，个股大幅波动，市场也认识到创新药研发和出海的不确定性。从目前创新药出海阶段来看，海外获批新药陆续增加，市场逐步到了价值兑现阶段。根据百济神州3季度经营信息，核心品种百悦泽（泽布替尼）全球销售额总计94.24亿元，同比增长27.0%，其中美国销售额总计68.16亿元，同比增长29.4%。核心品种海外的巨大成功支撑百济神州利润大幅提升，2026年前三季度经调整的净利润为96.43亿元，较上年同比上升103.9%。自2023年1月FDA批准百悦泽用于治疗慢性淋巴细胞白血病（CLL）或小淋巴细胞淋巴瘤（SLL）以来，百济神州用持续高增长的业绩证明了泽布替尼的市场价值。双抗出海本月也将迎来商业化的关键里程碑，康方生物与合作方SUMMIT于2026年1月向FDA递交依沃西联合化疗用于治疗第三代EGFR-TKI治疗后进展NSCLC的BLA，预计11月14日，FDA将给出PDUFA（处方药用户付费法案）。展望2027-2028年，出海新药的市场销售将逐步可见，不仅仅依靠临床数据的推升未来销售预期。授权出海方面，陆续落地多个大项目，预计2026全年出海总金额有望再创新高。2026年9月3日，和黄医药和GSK就HMPL-A830达成授权协议。2026年9月29日，恒瑞医药与诺和诺德（Novo Nordisk A/S）就HRS-1596达成最高潜在交易额26亿美元的许可协议。11月4日，中国生物制药与与勃林格殷格翰（BI）达成总额最高可达70亿美元的交易。国内头部创新药企业逐步成为BD出海的主力。 　　2.mRNA癌症疫苗三期临床数据正式发布，关注国内研发趋势 　　2026年10月24日ESMO大会（欧洲肿瘤内科学会年会）上，Moderna公布mRNA肿瘤疫苗-Intismeran-III期临床数据，黑色素瘤2年复发率(RFS)降低42%:试验组82.2%(95%CI,79.3%–84.8%)，对照组70.0%(95%CI,65.0%–74.5%)且安全性高。此前8月19日，Moderna和默沙东已共同宣布Intismeran取得阳性结果。目前Intismeran还在推进非小细胞肺癌（NSCLC）和膀胱癌等临床试验。国内布局mRNA技术的企业大部分起源于新冠疫苗的开发，而对于肿瘤疫苗开发大部分处于观望状态，Moderna的积极结果进一步提升了企业布局的信心。产业资本也有望增加对mRNA方向的投入。2026年8月25日，康希诺生物与德普世生物签署合作《mRNA个性化治疗型肿瘤疫苗共同开发战略合作框架协议》。此前在mRNA领域，康希诺生物已布局mRNA疫苗用于胶质母细胞瘤、横纹肌肉瘤及宫颈癌等适应症的研发。云顶新耀计划在2026年第四季度开展对mRNA疫苗EVM16的IIT Ib研究。2026年10月2日，艾博生物与诺华达成授权及许可选择权协议，授予诺华对艾博生物ABO2203管线（mRNA编码CD19xCD3T细胞衔接器）的全球许可权，协议授予诺华使用艾博生物RNA平台的权限，并享有其他潜在项目的独家许可选择权。 　　3.器械Q3业绩提升，内需部分回升，出口表现突出 　　统计分析A股医疗器械行业128家上市公司，2026年Q3单季度行业扣除非经常损益后的归母净利润同比增长+37.1%，行业复苏趋势延续，其中IVD和低值耗材Q3单季度扣非归母利润增速为43.6%和139.2%。医疗器械行业利润提升是出口拉动和内需回升共同推动的结果。根据医装数胜，2026年Q1~3，PET/CT，放疗设备和血糖监测系统增长突出，增速分别为39.62%，52.5%和32.55%，部分品类增速回升显著。对比上半年，核酸扩增仪、基因测序仪、心肺转流设备、MRI（核磁）、DR、化学发光免疫分析仪和运动治疗设备增速由负转正，其中MRI9月份单月增速达97.54%。2026年7月份，国家卫生健康委等联合印发《关于进一步做好公立医疗卫生机构医用设备集中采购工作的通知》，以制度化形式明确公立医疗机构医用设备集中采购硬性要求，乙类设备2026年底前完成至少一轮集中采购。根据高端医械院数据，截止2026年9月底3T和1.5T MR集采比例为13.6%和25.2%，预计26年Q4集采的体量还会增加。体外诊断试剂方面，安徽、江西、北京、辽宁和青海先后发布规范整合检验类医疗服务价格项目的通知，对体外诊断试剂的影响预计逐步落地。经历集采和项目分拆，IVD（体外诊断）行业持续承压，目前价格影响冲击边际逐步减弱，随着集中度提升，头部企业有望恢复增长。出口方面，医疗器械出口表现突出，2026年前三季度出口额423.18亿美元，同比增长14.38%，是拉动整体出口上行的重要力量。医院诊断与治疗设备、一次性耗材、口腔设备与材料均实现两位数增长，产业链配套完整、产品性价比优势得到充分发挥。 　　4.零售药店Q3增速提升，政策影响进一步加深 　　统计分析A股医疗线下零售药店8家上市公司，2026年Q1-Q3，行业整体收入增速逐季度恢复，其中Q3单季度收入同比增速已提升至7.2%，Q3单季度扣非归母净利增速提升至16.6%。头部零售药店Q3单季度收入增长更为突出，其中大参林+11.8%、益丰+9.7%、华人健康+7.3%、老百姓+6.7%。行业竞争出清后，头部企业的客流量呈恢复趋势。根据中康药店通系统数据显示，截至2026年2季度，全国零售药店门店总数降至约66.5万家，环比下降1.1%，净减少约7400家。自2024年第四季度以来行业持续出清，药店供给总量持续下降。药店出清同时，客流量也逐步恢复，根据中康瓴西消费者洞察系统数据显示，2026年三季度，店均订单量为1,297单/店/月，同比增长7%；店均销售额8.2万元/店/月，同比提升3%。头部连锁并购节奏也在2026年逐步恢复，大参林在2026年上半年完成及新签6起同行业投资并购业务，涉及门店451家。2026年Q3单季度8家线下药店上市的毛利率下降88bp，但并不影响利润恢复，从品类看，刚性需求品种虽然托低了毛利率，但也带来客流量的增长，提升了药店的整体效益。自11月1日起，山东、江西、海南、云南四省率先施行定点零售药店职工医保个人账户支付“白名单”制度。价格方面，10月19日，湖南省医保局发布了《关于开展“四同”挂网药品价格治理工作的通知》，对“四同”药品的挂网药品价格治理工作提出要求，预计更多省份医保对零售药店价格进行整理。 　　5.CDMO景气度稳步提升，头部公司上调业绩指引 　　CDMO行业景气度进一步确认，药明康德作为行业龙头，2026年Q3单季度扣非后归母净利润增速为49.85%，公司上调2026年业绩指引，2026年公司整体收入由人民币585-605亿元上调至人民币610-619亿元，持续经营业务收入同比增速由35%-39%上调至40%-42%。CDMO行业景气度与全球市场大单品放量密切相关，根据礼来制药的3季报，2026年Q3单季度Mounjaro全球整体增速65%，Zepbound单季度增速49%，在美国市场替尔泊肽占据3季度份额的63%，继续引领GLP-1市场。2026年4月，礼来的口服小分子GLP-1Orforglipron（商品名：Foundayo）获得美国FDA批准，截止Q3，Foundayo在美国口服肥胖症治疗药物市场上占据了约40%的新患者份额，其销量增长也为中国CDMO企业带来持续订单。分子胶和环肽类小分子结构复杂，合成工艺路线长，收率低，其商业化落地更依赖于中国CDMO供应链。8月26日，FDA批准RevolutionMedicines的Daraxonrasib上市，其定价预计为每月3.98万美元（约人民币26万元），年费用46.8万美元（约人民币322万元），假设按照行业5%-6%的比例估算CDMO费用，预计单人份制造价格达到16.1-19.32万元。Daraxonrasib未来主要适应症为胰腺癌，目前美国每年约有6万人确诊胰腺癌，假设按照40%渗透率估算，其CDMO市场将达到38.64-46.37亿元。 　　6.AI平台合作陆续落地，关注MNC动向 　　11月5日，AI新药平台公司Chai Discovery宣布与Roche达成AI新药发现的合作，继10月与GSK合作之后，Chai Discovery再获得一家MNC的合作。此前Chai已经在与辉瑞、诺华、argenx、百时美施贵宝等4家头部药企达成了合作。在目前新药研发智能化的浪潮中，MNC在长期研发中积累了丰富的数据，通过自建平台或者外部合作的方式，构建专属于自身的AIDD模型。药物发现模型迭代发展需要干湿实验的交叉验证，并带动相关湿实验需求的发展，目前验证需求主要以外包服务的方式满足。9月16日，Twist Bioscience和金斯瑞生物科技均宣布，与全球领先制药企业礼来公司的AI/机器学习药物发现协作平台LillyTuneLab™达成合作，向参与企业提供湿实验服务，助力其快速生成实验数据。目前AI新药企业从MNC获得资金支持，再推进干湿试验的模式已形成正向循环，技术合作与授权收益可以覆盖湿试验的投入需求。外部的AI大平台投资AI4S和AIDD仍需商业模式的探索和最终输出成果的验证，短期依赖于融资推动，而且尚未对国内配套企业形成订单弹性。 　　医药推选及选股推荐思路 　　2026年中国创新出海趋势持续强化，市场对创新药配置回升带来估值修复的弹性，维持医药行业“推荐”的评级，具体的推选方向和选股思路如下： 　　1）医疗器械领域出口持续拉动，国内政策影响已逐步落地，行业增长逐步恢复，推荐【美好医疗】，【迈瑞医疗】，【新产业】，【亚辉龙】； 　　2）ICL竞争持续出清，季度业绩回升，AI赋能拓展新盈利模式，推荐【金域医学】和【迪安诊断】。 　　3）CXO景气度延续，Q3订单延续增长，估值具备提升空间，推荐【药康生物】、【药明康德】、【凯莱英】、【九洲药业】、【益诺思】，关注【药明合联】。 　　4）AI发展加速新药研发，湿实验验证需求增加，订单季度递增，推荐【百普赛斯】，关注产业链配套需求增加机遇，关注【赛分科技】，【纳微科技】，【奥浦迈】。 　　5）中国企业在MASH领域和减重降糖（GLP-1)领域的进展，有望实现出海突破，推荐【众生药业】。 　　6）mRNA疫苗中国企业跟进研发，推荐【康希诺】，【上海谊众】，关注【云顶新耀】，【石药创新】；中国供应链参与，推荐【昂利康】，关注【键凯科技】。 　　7）下一代抗HIV新药授权出海，推荐【艾迪药业】。 　　8）KRAS靶点在胰腺癌等瘤种治疗的持续突破，关注【加科思-B】、【劲方医药-B】，上游产业链配套关注【康龙化成】。 　　9）关注医疗消费需求的国产化替代和出海突破，推荐【康耐特光学】，关注【时代天使】。 　　10）零售药店行业持续出清，头部连锁同店增长恢复，外延并购节奏恢复，推荐【益丰药房】和【老百姓】，关注【大参林】。 　　风险提示 　　1.研发失败或无法产业化的风险 　　医药生物技术壁垒高，研发失败可能导致不能按计划开发出新产品，无法产业化。

　　投资要点 　　本周药明康德举办投资者开放日活动，我们梳理了主要内容。生物学业务持续引流，BIO-DMPK-TOX跨部门客户转化效果突出，新分子业务保持高增速；公司提前布局新分子赛道，拥有大量核酸、多肽领域开发经验长期合作客户，同时持续扩充GLP临床前实验室面积，保障交付能力。 　　化学业务管线质量优异，D&M管线项目稳步增长，GLP-1、KRAS、TPD等热门赛道明星项目储备充足；酶催化、流体化学、高活合成等技术平台完善，全球多地持续扩产，新建车间投产效率领先行业。 　　公司积极布局AIDD产业机遇，依托自动化测试体系虚拟化学库与实体化合物库，可提供定制化数据支持，补齐AI药物研发的实验执行环节，实现干湿实验快速闭环。 　　经营层面，公司毛利率显著优于行业，人均产出持续提升，费用率稳步下行；在手订单大幅增长，支撑后端产能扩张，股东回报优异。 　　本周行情回顾 　　本周（2026年11月2日-11月6日），A股申万医药生物上涨4.25%，板块整体跑赢沪深300指数2.53pct，跑赢创业板指2.11pct。在申万31个一级子行业中，医药板块周涨跌幅排名为第10位。 　　本周申万医药子板块中，化学制剂板块涨跌幅排名第一，上涨6.09%；体外诊断板块表现相对较差，本周上涨1.12%。 　　板块观点更新 　　1、创新药板块持续推荐：看好长期发展，关注业绩驱动逻辑近期由于半年报业绩期已过，叠加WCLC大会催化落地以及AI4S板块分流，创新药板块出现一定程度调整，鉴于重点公司临床推进节奏以及数据竞争力等基本面未发生重大变化，我们仍坚定看好27-28年创新药β性行情，板块核心叙事逻辑有望从此前的炒预期逐步演化为业绩驱动，理由如下： 　　1）海外BD仍是星辰大海：MNC的专利悬崖逻辑仍将持续，且现阶段看BD案例正逐渐增多，国产新药除双抗和ADC等优势领域外，未来自免等慢病和新领域同样有引领全球的潜力。 　　2）国内市场走向盈利阶段：目前新药的医保政策相对稳定，众多Biotech在核心产品上市后进入快速爬坡期，对于利润贡献持续超预期，重点企业净利率快速提升，后期规模效应下的盈利性将是核心预期差。 　　3）重点公司估值性价比已显现：经过一年来BD叙事的估值波动后，核心标的的国内外估值结构已趋于理性平衡，考虑到重点品种的出海已落地，27-28年随着海外数据成熟，板块有望迎来进一步de-risk的投资机会。 　　选股思路上，仍建议以临床数据过硬、BD干扰因素相对少的公司为主，关注全球市场参与确定度高的相关标的。建议积极关注确定性高，BD进展顺利的标的：科伦博泰、翰森制药、百济神州、信达生物、三生制药、映恩生物、康诺亚、乐普生物。 　　2、创新药产业链：CXO板块仍是核心主线，兼具业绩确定性与AIDD获益，上行趋势有望持续。 　　1）坚实基本面持续兑现中，CXO三季报延续强劲，多家超预期。全面开花，CDMO康德再度上调全年指引，康龙、凯莱英、普洛订单延续强势表现；安评环节昭衍单季新签14亿，益诺思单季7.5亿，同环比连续多季度大幅增长；临床环节泰格前三季度累计新签+25-30%且价格复苏持续，博济Q3新签同比+53%。 　　2）AIDD高景气，先导/候选化合物数量增加后带动湿实验、进而带动全产业链需求增长逻辑顺畅，有望带动行业整体估值提升；3）国内外行业前瞻数据持续强劲，前三季度CDE临床试验数量超2200个（同比接近+20%），License-out交易175笔、授权首付款73亿美元（同比+54%），创新药PE/VC及市场融资59.5亿美元（同比+95%），以及海外CXO Q2的强势表现（多家龙头公司上调业绩指引），均增强对行业持续复苏的信心。 　　建议关注：1)龙头CDMO成长逻辑强，估值具性价比，药明康德、康龙化成、凯莱英、药明生物等；2）临床前安评环节预计年内订单保持高增速，受AIDD及NAMs带动弹性高，昭衍新药、美迪西、益诺思等；3）临床CRO景气度已有回暖迹象，泰格医药、诺思格、普蕊斯等。 　　3、生命科学上游产业：景气度回升叠加AI4S发展渐起，关注AI+可观增量 　　随着行业景气度回升，经历了供给出清后细分龙头公司的经营效率快速提升。Q3业绩来看，科研服务板块重点公司中，多家公司延续增长态势，如纳微科技、药康生物和百奥赛图收入增速均超过20%，同时利润增速显著高于收入增速。 　　扣非净利率上看，重点公司整体较于25年全年水平均有不同程度提升，纳微科技和药康生物净利率水平领先，均达20%以上。随着需求端回暖带来的产能利用率回升，叠加上游产业链出海收入比重提升，看好收入利润持续高增表现。 　　我们仍看好科研服务板块后续投资机会，尤其是行业壁垒较高、自身具备较强竞争优势的细分龙头，主要基于1）国内外医药行业景气度逐步恢复，已逐步传导至上游科研服务的需求端；2）行业创新发展加速，双多抗/mRNA疫苗/AI+等新的商业化需求带来前端订单放量的空间可观。 　　AI4S链条梳理来看，AI+模型对于湿试验需求的确定性大：其在生物学领域的潜力释放，依赖产出大量全新实验数据，这会为数据瓶颈环节对应的工具栈带来长期利好。从标的选择角度来看，我们认为不光聚焦于已明显受益的金斯瑞、百普赛斯等蛋白设计相关标的，更前瞻性关注早研后端的体内药效模型验证：药康生物等为代表的国内优秀动物模型龙头，以及早研更前端的机制理解中虚拟细胞基建工程：华大智造、华大基因、诺禾致源。 　　4、医疗器械：进攻与防守兼顾，行业进入基本面拐点与估值修复并行阶段，建议积极配置。 　　我们认为，医疗器械行业正由前期“政策扰动”逐步切换至“业绩修复+创新驱动+全球化发展”阶段。设备更新政策持续推进，医院招投标明显边际改善，相关企业订单稳步增长；IVD方向，前期降价扰动趋于结束，头部公司国产替代有望加速，行业预计进入新发展周期；耗材集采政策导向由“降价”转向“稳价格、提质量、促创新”，行业估值压制因素持续缓解。与此同时，手术机器人、脑机接口、AI医疗等创新方向持续发展，AI4S对高通量实验、自动化设备及耗材的需求也值得重点关注。 　　我们认为当前板块配置机会增加，行情或呈现龙头先行、结构扩散的特征。器械板块经过数年调整，负面因素趋于出清，且PE处于历史较低水平，存在较大提升空间。建议重点关注几条主线： 　　一是设备更新与国产替代。受益于政策推动及医院采购稳步恢复，重点关注超声、血透、生命支持、内镜等设备龙头。建议关注：迈瑞医疗、山外山、开立医疗、澳华内镜等。 　　二是创新医疗器械。重点关注手术机器人、高端影像、脑机接口等具备临床收费标准/进展超预期和海外放量逻辑的企业。建议关注：天智航、联影医疗、微创机器人、美好医疗、翔宇医疗、伟思医疗等。 　　三是具备产品放量潜力的IVD企业。当前体外诊断降价风险基本出清，各省陆续发布检验类医疗服务价格改革征求意见稿，行业收费进一步规范化。头部IVD公司有望凭借规模化成本、产品菜单及合规等优势提升市场份额。建议关注：新产业、安图生物、亚辉龙、华大基因、诺禾致源、迪安诊断等。 　　四是AI4S上游基础设施。部分上游设备及耗材公司有望受益于AI4S高景气，传导链为干实验数据生成-湿实验验证-工艺开发-商业化生产。建议关注：华大智造、海尔生物、洁特生物、纳微科技、赛分科技、奕瑞科技、华康洁净、海泰新光等。 　　风险提示： 　　研发进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险；政策降价压力超预期风险等。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数上涨4.25%，跑赢沪深300指数2.53个百分点，行业涨跌幅排名第10位。2026年初以来至今，医药行业下跌5.58%，跑赢沪深300指数6.86个百分点，行业涨跌幅排名第6位。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为26.85倍，相对全部A股溢价率69.94%(-1.91pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为34.72%(-4.74pp)，相对沪深300溢价率为112.09%(-3.29pp)。本周表现最好的子板块是化学制剂，涨跌幅为+6.1%，年初以来表现最好的前三板块分别是医疗研发外包、线下药店和医疗耗材，涨跌幅分别为+42.9%、+9.4%和-5.3%。 　　本周CXO+创新药走强，ESMO临床兑现+医保谈判落地+出海高增共振。我们认为本轮行情系资金重回、ESMO重磅临床数据落地、三季报业绩持续验证、医保谈判收官叠加的共振行情，市场资金再配置下持续关注研发外包→创新药龙头→业绩兑现逻辑。政策端，医保谈判收官在即。2026政府工作报告将生物医药定位新兴支柱产业的基调持续兑现，《医药工业发展“十五五”规划》数项指标指引高质量发展目标，政策红利持续释放。本年度医保国谈已完成现场竞价，124款目录外药品入围谈判、12款药品纳入商保创新药目录协商，新版医保目录预计11月底前正式发布。建议关注谈判结果。产业端，ESMO临床成果落地，出海BD保持高景气，CXO订单景气持续向上。出海维度，前三季度国内创新药对外授权总额接近1300亿美元，已接近2025全年水平，从早期单品授权逐步走向平台型、多靶点合作，交易质量持续抬升。临床数据维度，10月ESMO大会集中兑现国产创新药硬数据，合计29项中国研究入选LBA突破性摘要，III期阳性结果密集读出，后续有望持续转化为海外授权、BLA申报与商业化价值。产业链端，CXO维度，全球生物医药投融资回暖持续传导至订单端，AI制药驱动叠加GLP-1、ADC、CGT、多肽等新赛道需求高增；药明康德三季报在手订单突破767亿元（+36.4%），订单储备持续夯实，康龙化成、凯莱英、益诺思前期订单高增的趋势延续，海内外双需求共振，CXO景气度由修复走向持续上行。业绩端，三季报盈利持续验证，CXO龙头药明康德10月底再度上调全年收入指引至610-619亿元，在手订单高增为后续业绩提供强支撑；创新药维度，百济神州泽布替尼全球销售保持稳健增长，荣昌生物、信达生物商业化收入持续兑现，逐步进入规模化盈利周期。 　　推荐组合：长春高新（000661）、恒瑞医药（600276）、通化东宝（600867）、汇宇制药-W（688553）、首药控股-U（688197）、海创药业-U（688302）、康辰药业（603590）、和黄医药（0013）、三生制药（1530）。 　　风险提示：医药行业医保谈判降价幅度超预期风险；临床研发进展不及预期风险；海外BD授权落地不及预期风险。

　　资本市场回暖，结构优化趋势显著 　　中国生物医药行业在A股与港股市场均呈现融资结构优化与估值修复的特征。A股市场从追求规模转向注重可持续发展，港股市场则通过18A等制度设计吸引国际资本重新定价中国创新药企。资本市场对生物医药行业的长期信心正在逐步重建，行业整合加速，发展趋于稳健。 　　妇科药企业竞争格局清晰，专业化定位突出 　　妇科药企业呈现"专科深耕”与“差异化竞争”并存的格局。企业在细分领域如妇科肿瘤创新药、激素治疗、理血剂中成药等方面形成专业形象。部分企业凭借突出的研发能力与产品表现，在市场占据显著的市场份额；其他企业则通过精准市场策略或经典药物维持市场存在。 　　企业竞争力来源多元，研发与运营并重妇科药企业的竞争力构建路径多样：一类依靠深厚品牌与研发管线，二类依托产业链优势与仿创结合，三类企业凭借经典产品或渠道运营赢得市场。整体而言，具备明确战略定位、高效研发转化与精准市场运营的企业，更易在竞争中脱颖而出。

　　片仔癀(600436) 　　投资要点 　　事件：公司发布2026年三季报，2026年前三季度实现营业总收入63.5亿元，同比-14.7%；归母净利润12.9亿元，同比-39.5%；扣非归母净利润13.1亿元，同比-31.0%。2026Q3单季度实现营业总收入17.8亿元，同比-13.9%；归母净利润1.9亿元，同比-71.7%；扣非归母净利润2.5亿元，同比-42.7%。 　　收入端仍处修复期，核心肝病用药承压是当前最大矛盾，全年需重点观察动销与产品结构变化。公司2026年前三季度肝病用药类收入31.03亿元、同比变化-20.03%，但毛利率同比增长1.40pp。公司2026年前三季度心血管用药类收入0.94亿元、同比变化+0.62%，毛利率同比增长1.83pp。肝病用药作为公司主力单品，需求修复仍需时间。公司在境外和华南地区的主营业务收入同比变化分别为-34.93%和-23.83%，主营业务在收入占比最大的华东地区同比-16.68%，面临承压态势。 　　渠道改革与第二曲线布局方向明确，但短期更应看执行兑现，长期逻辑尚待业绩验证。公司围绕“百城千店”“北方突破”“线上线下融合”持续推进全域渠道建设，截至2026年6月底累计开设国药堂618家、签约名医246名，名医馆上半年接诊量同比增长14.27%、医疗收入同比增长33.44%，线上兴趣电商同比增长333%，显示公司正从单一产品销售向“产品+服务+场景”综合生态转型。同时，公司推进19个在研新药项目，涵盖中药创新药、化药创新药、经典名方和生物药，长期产品储备持续丰富。但考虑到新店爬坡、系列产品体量有限及研发商业化周期较长，第二曲线仍然需要时间验证。 　　盈利预测：预计2026-2028年公司EPS为2.62、2.89、3.32元。关注公司核心单品肝病用药业务的修复情况。 　　风险提示：费用管控不及预期、核心品种销售不及预期、成本上涨等风险。

　　美好医疗(301363) 　　核心观点 　　26Q3单季度收入创新高，利润端增速受汇兑损失影响。2026Q1-3公司实现营收13.63亿元（+14.07%），归母净利润2.34亿元（+12.22%），扣非归母净利润2.28亿元（+12.25%）。26Q3单季营收5.49亿元（+19.00%），归母净利润1.09亿元（+16.42%），扣非归母净利润1.08亿元（+16.48%）。公司单季度收入创历史新高，收入端呈现逐季加速态势，利润端受汇兑损失影响，增速慢于收入端。 　　毛利率稳步提升，管销研费用率持续优化。2026年前三季度公司毛利率41.06%（+1.72pp），在汇率波动及上游成本压力下仍实现稳步提升。费用端，销售费用率2.20%（-1.02pp），管理费用率7.83%（-0.23pp），研发费用率7.25%（-1.52pp），财务费用率1.55%（+3.84pp），四费率约18.81%（+1.06pp），财务费用率提升主要受汇兑损失影响，管销研费用率持续优化。 　　血糖业务进入收获期，新业务布局持续深化。公司“夯实基石，多元突破”战略成效显著，2025年，公司传统基石业务呼吸管理与监护、五官及神经类受外部环境影响收入有所下滑。但新业务多点开花，其他医疗器械类收入同比增长75.42%，尤其血糖管理赛道实现数倍增长；家用及消费电子类收入同比增长40.47%，有效对冲了传统业务的压力。公司前瞻布局脑机接口领域，依托在人工植入耳蜗领域近十五年的技术积累，已与头部客户达成深度合作，成为侵入式脑机接口工艺制造领域的标杆企业。 　　投资建议：考虑公司传统业务受到扰动，下调盈利预测，2026-2028年营收18.7/21.7/24.5亿元（原为20.0/24.0/28.0亿元），同比增速15%/16%/13%，归母净利润3.2/4.0/4.8亿元（原为4.0/4.7/5.6亿元），同比增速14%/25%/19%，当前股价对应PE=42/34/28x，维持“优于大市”评级。 　　风险提示：大客户依赖风险；汇率波动风险；新业务拓展不及预期风险。

　　翔宇医疗(688626) 　　核心观点 　　前三季度收入、利润稳健增长，单三季度利润端承压。2026Q1-3公司实现营收5.39亿元（+0.33%），归母净利润0.45亿元（+2.02%），扣非归母净利润0.31亿元（+3.75%）。26Q3单季营收1.66亿元（-6.95%），归母净利润0.05亿元（-39.26%），扣非归母净利润0.02亿元（-69.11%）。单三季度利润承压主要受行业需求环境及股份支付等多重因素影响。 　　毛利率略有提升，费用投入保持较高强度。26Q3公司毛利率68.32%（+2.57pp）毛利率提升主要因高毛利产品销售占比提升。销售费用率31.67%（-0.94pp），管理费用率11.64%（+2.54pp），研发费用率24.12%（+0.94pp），财务费用率-1.76%（+0.31pp），四费率65.67%（+2.86pp），归母净利率3.15%（-1.68pp），费用投入仍维持在较高强度，为脑机接口等战略新品的持续迭代提供支撑 　　脑机接口及AI医疗持续布局，新产品与全院康复方案不断完善。公司持续推进前沿技术及新产品研发，围绕专病专科临床需求完善全院临床康复一体化解决方案，在脑机接口、康复机器人、AI医疗等领域持续推出新产品及解决方案。公司依托国家企业技术中心、国家级工业设计中心等创新平台，持续提升研发及技术转化能力，推动康复设备智能化升级，进一步丰富产品矩阵。 　　投资建议：维持盈利预测，预计2026-2028年营收8.1/9.1/10.5亿元，同比增长6%/12%/15%；归母净利润1.1/1.3/1.6亿元，同比增长37%/25%/20%；当前股价对应PE为61/48/40x，维持“优于大市”评级。风险提示：研发失败风险；设备招采金额及进度不及预期；市场竞争加剧风险；政策风险。