键凯科技(688356) 　　公司公布2026年三季报，前三季度实现营业收入2.73亿元，同比增长29.72%；归母净利润2,952.09万元，同比下降27.51%；扣非归母净利润1,950.29万元，同比下降38.63%。其中，第三季度实现营业收入8,832.78万元，同比增长9.02%；归母净利润2,660.10万元，同比增长42.48%；扣非归母净利润2,160.81万元，同比增长46.66%。公司作为国内PEG衍生物材料龙头及PEG修饰技术平台型企业，有望凭借高纯度PEG原料及衍生化技术平台优势，加速向创新药企及医疗器械客户渗透。随着下游客户管线推进及商业化品种放量，在研项目逐步转化，有望为公司贡献新的业务增量，维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　国内产品销售及技术服务驱动收入增长，海外药品与器械业务表现分化。2026年前三季度公司实现产品销售收入2.47亿元，同比增长23.06%；其中国内产品销售收入8,982.72万元，同比增长97.91%，主要受益于国内药品端客户获批上市的新产品放量及新客户持续拓展。海外产品销售收入1.58亿元，同比基本稳定，其中，受客户订单交付节奏影响，海外药品端客户产品销售收入同比下降21.32%；医疗器械端客户产品销售收入同比增长29.70%，公司海外器械端收入增长既受到客户采购产品结构变化的影响，也有新增商业化及临床阶段客户的贡献。技术服务收入2,542.21万元，同比增长179.32%，国内和国际技术服务均较上年同期有所增长，其中国内技术服务收入占比较高，主要受公司收取厦门特宝的销售提成增长以及为国内客户提供聚乙二醇定制开发服务收入增加的综合影响所致。 　　公司毛利率持续改善，开发支出减值影响报表利润。2026年前三季度，公司综合毛利率为72.92%，同比提升7.75个百分点，毛利率持续改善，主要是受规模效应影响，产量增加，产品单位成本得以摊薄。据8月机构调研，盘锦工厂除向天津键凯提供原材料和中间体外，已开始向部分新客户稳定供应终产品，并有少量项目开展生产场地转移准备。利润方面，2026年前三季度归母净利润2,952.09万元，较上年同比下降27.51%；扣非后归母净利润1,950.29万元，较上年同比下降38.63%。公司利润大幅下降，主要原因为上半年公司决定终止聚乙二醇伊立替康小细胞肺癌适应症的三期临床开发研究导致大额计提开发支出减值准备。剔除开发支出减值因素影响后，前三季度归母净利润为8,956.58万元，同比增长119.93%。 　　LNP新业务稳步推进，创新药及医美业务有望贡献业务增量。公司依托聚乙二醇材料及应用技术积累，向核酸药物递送等领域延伸。2026年1-9月，公司LNP类产品+服务收入合计约1,168万元，占总收入比例为4.27%。2025年全年，公司LNP类产品+技术服务收入合计约767万元。今年前三季度，公司合计销售116种LNP类产品，合计产品收入约521万元，占产品销售收入比例为2.1%；正在实施的LNP技术服务合同8个，这部分业务主要是为客户提供的定制化组分开发的相关服务，合计服务收入约647万元，占技术服务收入比例为25.5%，去年这部分业务的收入非常少。去年全年，公司共销售LNP类产品19个，正在实施的技术服务合同4个，整体业务对比去年有显著增长。创新药自主研发方面，前三季度公司研发投入合计4,961.65万元，同比下降26.21%，其中费用化研发投入4,331.52万元，同比增长22.34%。公司未来将继续推进JK1201I联合替莫唑胺用于脑胶质瘤治疗Ⅱ期临床试验研究及JK1201I治疗合并有脑转移的HER2阴性乳腺癌Ⅱ期临床研究；通用型肿瘤治疗性mRNA疫苗JK-M001及Ⅲ型胶原蛋白mRNA注射液JK-1150C处于临床前研究阶段，在研项目稳步推进。医美方面，注射用交联透明质酸钠凝胶已进入市场推广阶段，上半年收入体量仍较小，全年主要目标为增加进院数量；注射用复合透明质酸钠溶液JK-1136H当时仍处于技术审评阶段。随着公司新业务稳步推进，未来有望贡献新的业务增长。 　　估值 　　考虑到公司终止聚乙二醇伊立替康小细胞肺癌适应症的三期临床开发研究导致大额计提开发支出减值，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.23/1.71/2.33亿元，对应P/E分别为35.5/25.6/18.8倍。公司作为国内PEG衍生物材料龙头及PEG修饰技术平台型企业，有望凭借高纯度PEG原料及衍生化技术平台优势，加速向创新药企及医疗器械客户渗透。随着下游客户管线推进及商业化品种放量，在研项目逐步转化，有望为公司贡献新的业务增量，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　下游客户产品放量不及预期，海外客户订单及新药审批进度波动，新药研发失败或进度不及预期，医美产品推广不及预期。

　　海思科(002653) 　　核心观点 　　2026年前三季度营收同比增长50.6%。2026年前三季度，公司实现营收49.70亿元（+50.6%），归母净利润13.76亿元（+366.1%），扣非归母净利润12.65亿元（同比+263.2%）。公司收入增长主要由BD业务收入增长、成品药销量持续提升及合作产品销售收入增加驱动。 　　分季度看，2026Q1/Q2/Q3分别实现营收15.64/15.32/18.75亿元（分别同比+75.3%/+38.1%/+44.3%，Q2/Q3分别环比-2.1%/+22.4%），归母净利润5.55/2.97/5.25亿元（分别同比+1089.8%/+260.8%/+215.5%，Q2/Q3分别环比-46.5%/+77.1%）。 　　毛利率显著提升，研发投入持续加大。2026Q1-3，公司毛利率为80.4%（同比+6.5pp）、净利率27.7%（同比+18.7pp）；销售费用率25.7%（同比 　　10.3pp）、管理费用率8.4%（同比-0.9pp）、研发费用率18.3%（同比+1.9pp）、财务费用率0.1%（同比-0.1pp），期间费用率整体为52.6%（同比-9.4pp）前三季度已实现五项对外授权及研发合作，BD成果逐步兑现。1月，HSK39004海外权益授权AirNexis，约定1.08亿美元首付款（4000万美元现金及约6800万美元等值股权）和最高9.55亿美元里程碑；4月，Nav1.8项目授权艾伯维，约定3000万美元首付款及最高7.15亿美元里程碑；5月底，与礼来签署最多五个靶点的研发合作，约定最高8700万美元首付款及近期付款、最高29.67亿美元后续里程碑；6月，HSK42360及HSK39297授权Nuvectis，约定4000万美元首付款及近期里程碑、最高14.21亿美元额外里程碑，其中2000万美元首付款已于7月支付；8月，与Sentivera就临床前自免资产达成授权，约定约7589万美元首付款（4000万美元现金及约3589万美元等值股权）和最高14.6亿美元额外里程碑。 　　投资建议：公司创新药商业化持续推进，海外授权与研发合作进一步体现管线价值。根据公司三季报及新增对外授权合作，我们对盈利预测进行调整，预计2026-2028年营收分别为68.25/66.12/75.39亿元（前值为52.58/62.06/71.52亿元），归母净利润分别为16.35/10.51/11.86亿元（前值为4.89/8.19/11.53亿元），对应PE为38/60/53x，维持“优于大市”评级。 　　风险提示：估值的风险、盈利预测的风险、在研产品研发失败的风险、产品商业化不达预期的风险、股东减持风险等。

　　兴齐眼药(300573) 　　主要观点： 　　主要事件 　　2026年10月29日，公司披露2026年三季报，前三季度实现营业收入22.38亿元，同比+17.54%；归母净利润7.05亿元，同比+17.73%；扣非归母净利润7.16亿元，同比+20.08%。单季度看，2026Q3实现营业收入8.37亿元，同比+12.92%；归母净利润2.75亿元，同比+4.02%；扣非归母净利润2.84亿元，同比+7.21%。 　　点评 　　毛利率持续提升，销售投入及非经常性损益影响单季利润释放2026年前三季度，公司整体毛利率为82.71%，同比提升1.38个百分点；销售、管理费用率分别为28.93%、5.56%，同比分别下降0.25、0.69个百分点。研发费用为2.33亿元，同比+50.08%，研发费用率为10.40%，同比提升2.26个百分点，毛利率改善及销售、管理费用率下降为研发投入提供支撑。同期经营活动现金流净额为7.13亿元，同比+24.02%，经营现金流保持增长。 　　SQ-22031完成II期研究，眼科创新管线多点推进 　　SQ-22031滴眼液为公司自主研发的1类治疗用生物制品，布局神经营养性角膜炎及干眼症，其治疗神经营养性角膜炎的随机、双盲、安慰剂平行对II期研究已取得临床研究报告，高剂量组疗效及安全性结果支持其作为III期临床试验拟定剂量。2026年第三季度，公司甲状腺眼病领域两款1类创新生物药相继获批临床，分别为重组人源化IgG型双特异性抗体SQ-23101注射液及IgG1型三特异性抗体SQ-25012注射液；此外，拟用于过敏性结膜炎相关眼痒的2.1类改良型新药SQ-23082滴眼液亦于9月获批临床。我们认为，上述进展进一步完善了公司在眼科创新生物药及改良型新药领域的布局，后续重点关注SQ-22031III期推进及各新获批项目的临床启动、入组与有效性、安全性验证。 　　投资建议 　　我们维持公司2026-2028年收入预测，预计分别为32.8/42.6/54.7亿元，分别同比增长32.5%/30.0%/28.4%；预计2026-2028年归母净利润分别为9.4/13.1/17.4亿元，分别同比增长35.3%/39.0%/32.9%，对应PE为14X/10X/7X。我们看好公司在眼科赛道的全面性及稀缺性，维持“买入”投资评级。 　　风险提示 　　核心产品销售不及预期风险；产品价格下调及市场竞争加剧风险；新药研发及注册审批不及预期风险；销售投入回报不及预期风险；医药行业 　　政策变化风险

　　丸美生物(603983) 　　核心观点 　　Q3收入降幅扩大，归母及扣非净利润转亏。2026Q3公司实现营业收入5.72亿元/yoy-16.61%，归母净利润-1818.61万元/yoy-126.17%，扣非归母净利润-4013.12万元/yoy-183.56%。丸美达播业务下滑幅度超过公司预期，其他业务增长未能及时承接，同时品牌推广、线上投流及研发等投入持续，导致单季度盈利承压。Q3非经常性收益2194.51万元，主要来自金融资产公允价值变动及处置收益。 　　分品牌看，前三季度丸美品牌收入同比下降4.3%，主要受抖快达播收入下降影响，四抗、小红笔系列保持增长；PL恋火收入同比下降20.75%，其中Q3降幅收窄至高个位数。产品方面，公司计划在小红笔基础上加大更高客单价眼霜的推广，同时拓展瓶装精华、加大面霜投入，丰富眼部及面部抗衰产品布局。Q3眼部类产品平均售价同比下降21.77%，主要系促销组合力度加大及低价眼膜销售占比上升，护肤类产品均价同比下降12.45%，产品组合调整对收入及毛利率形成一定影响。 　　分渠道看，前三季度线上收入同比下降9.3%，线下收入亦小幅下降。Q4公司重新加快抖音达播节奏，双11达播销售有所恢复，天猫、拼多多及抖音自播保持增长，京东、唯品会仍有压力。线下方面，CS渠道加强与优质连锁及重点门店合作；百货渠道已在30余个柜台开展店效提升试点，计划2027年扩大至150个。 　　毛利率受促销及产品组合变化影响下降，费用收缩慢于收入导致销售费用率上行。Q3毛利率72.34%/yoy-3.38pct，眼部产品促销组合力度加大、低价眼膜占比提升，叠加护肤类产品均价下降，对毛利率形成压力。销售费用率70.09%/yoy+9.52pct，主要系收入同比下降16.61%，而品牌推广及线上投流等投入持续。/管理/研发费用率同比分别+0.07/+0.86pct。Q3经营活动现金流净额-1.20亿元，销售回款减少背景下，经营现金流同步承压。 　　风险提示：销售不及预期，行业竞争加剧，股东减持风险。 　　投资建议：公司三季度受达播业务下滑及其他渠道承接不足，收入及利润阶段性承压。但后续随着新品销售扩大、线下试点推广及内容生产效率改善，公司收入和盈利水平有望逐步恢复，医美项目及多品牌培育持续推进，进一步补充中长期业务布局。考虑到公司仍处于品牌调整期，收入和毛利率均有压力，我们下调2026-2028归母净利至1.81/1.97/2.10(原值为2.70/2.88/3.07）亿，对应PE分别为51/47/44x，维持“优于大市”评级。

　　主要观点： 　　行业周观点 　　目前生命科学基础前沿研究持续活跃，生物技术革命浪潮席卷全球并加速融入经济社会发展，为人类应对生命健康、气候变化、资源能源安全、粮食安全等重大挑战提供了崭新的解决方案。国家发改委印发《“十四五”生物经济发展规划》，生物经济万亿赛道呼之欲出。 　　合成生物学指数是华安证券研究所根据上市公司公告等汇总整理由60家业务涉及合成生物学及其相关技术应用的上市公司构成并以2020年10月6日为基准1000点，指数涵盖化工、医药、工业、食品、生物医药等多领域公司。本周（2026/10/26-2026/10/30）华安合成生物学指数下跌3.67%至1113.23。上证综指下跌2.48%，创业板指下跌10.08%，华安合成生物学指数跑输上证综指1.20个百分点，跑赢创业板指6.40个百分点。 　　本周，山东省印发《高端化工产业高质量发展行动计划（2026—2030年）》明确打造合成生物材料产业集群，北京昌平合成生物制造中试基地加快建设，政策端对生物制造的产业布局持续深化；产业端，华峰瑞讯非粮生物基PTMEG实现万吨级量产，瑞吉明生物合成生物产业平台开工，百奥几何获国寿资本等超1亿美元投资。在双碳政策、能源安全与供应链自主可控背景下，生物制造细分领先企业的资产价值有望迎来重估，建议持续关注具备底层技术平台与规模化量产能力的龙头企业。 　　山东省发布高端化工产业高质量发展行动计划，打造合成生物材料产业集群 　　10月27日，山东省工业和信息化厅印发《山东省高端化工产业高质量发展行动计划（2026—2030年）》，在“生物化工”领域明确重点发展特种树脂、高端绿色铸造材料、高性能硬碳材料等产品，打造从生物质原料到高性能生物基材料产业链，推进生物基PEF、生物基PBS、生物基可降解材料研发及终端应用，加快绿氨、生物航煤、绿色甲醇等绿色燃料产业发展，培育临港绿色燃料产业基地，打造合成生物材料产业集群。（资料来源：山东省工业和信息化厅、华安证券研究所） 　　北京昌平合成生物制造中试基地8条中试线加快建设 　　北京市昌平区围绕合成生物制造产业发展，将政策支持与项目落地、研发转化、企业培育全链条衔接。北京合成生物制造中试基地8条中试生产线正在加快建设，预计2027年一季度投用；对符合条件的产业化项目最高给予2000万元一次性资金支持；目前昌平已集聚合成生物制造企业180余家，组建总规模超15亿元的战略性产业基金，推动12家合成生物企业获累计7.52亿元投资。（资料来源：北京市投资促进服务中心、华安证券研究所） 　　华峰瑞讯启东碳四平台投产，非粮生物基PTMEG实现万吨级量产 　　10月28日，江苏华峰瑞讯生物材料有限公司（CovationBio）Xatryx®江苏启东碳四一体化平台商业投产仪式举行，一期5万吨/年装置正式进入商业化运营，标志着国内非粮生物基PTMEG产业进入万吨级量产阶段。项目以玉米芯等农林副产物为核心原料，依托第二代非粮转化路线与先进热化学（ATC）技术，产出bioPTMEG、bioTHF两大生物基产品，可直接替代传统化石基PTMEG。（资料来源：华峰集团、美通社、华安证券研究所） 　　风险提示 　　（1）新建项目建设进度不及预期； 　　（2）原材料及产品价格大幅波动； 　　（3）宏观经济下行。

　　板块行情：医药生物板块走出独立修复行情，CXO领涨。26Q3大盘回调，沪深300下跌12.5%，医药生物板块上涨10.1%，受资金避险以及AI4S产业行情驱动，医药板块显著跑赢大盘，CXO板块领涨。 　　医药基金规模环比回暖，被动产品规模持续高于主动。截至26Q3，医药基金资产净值规模3618亿元，环比+2.0%，占全样本权益基金规模4.8%；其中被动医药基金2006亿元，环比+3.1%；主动医药基金1612亿元，环比+0.8%，资金延续指数化配置偏好。 　　公募医药整体持仓占比显著回升，非药基金是加仓主力。26Q3全部基金医药持仓占比10.00%，环比+3.46pp。医药主题基金医药持仓维持高位；非药基金医药持仓占比4.02%，环比+2.13pp，其中非药主动基金医药持仓占比5.83%，环比+3.35pp，非药资金回流医药板块。 　　持仓结构：持仓结构大幅向CXO倾斜。 　　全市场公募基金：CXO持仓占比36.9%，环比+8.72pp，为提升幅度最大子板块；化学制剂仓位回落明显（-8.03pp）。 　　医药主动基金：CXO占比34.8%，环比+8.41pp，仓位超越化学制剂成为第一大重仓子板块。 　　医药被动基金：化学制剂（32.9%）、其他生物制品（22.0%）持仓占比最高，CXO环比+3.24pp。 　　非药主动基金：CXO持仓占比达42.5%，环比+7.69pp；非药资金高度集中CXO赛道。 　　非药被动基金：CXO持仓占比61.1%，环比大幅+32.88pp。 　　个股加减仓：CXO龙头获资金集中涌入，部分创新药、器械标的被减仓。 　　持有基金家数/持股总市值变化：药明康德、药明生物、康龙化成、凯莱英、金斯瑞等CXO龙头获得显著加仓；创新药和器械标的表现分化，部分标的获得增配，恒瑞医药、荣昌生物等创新药标的以及奕瑞科技等器械标的被减仓。 　　持股占流通股比变化：奥浦迈、百普赛斯、惠泰医疗、昭衍新药、纳微科技为加仓TOP标的。荣昌生物、百奥赛图、首药控股-U、海创药业-U、一心堂为减仓TOP标的。

　　投资要点 　　26年三季度以来，医药板块整体延续震荡格局，估值处于历史相对低位。截至2026/10/30，申万医药PE（TTM）为26.21X，达到15%分位（自2010/2/5始，下同），而沪深300PE（TTM）为12.16X；医药板块估值溢价率为115.65%，达到历史5%分位，处于2010年以来的相对低位，具备较高性价比。医药主题基金26Q3规模达到2108亿元，环比增加214亿元、环比+11.3%，整体规模仍维持高位，CRO和创新药系主要重仓。我们认为，创新药产业链延续高景气，创新药板块盈利再突破、CXO连续多季度强劲增长；医疗器械招投标Q3同比转正，行业进入基本面拐点与估值修复并行阶段；医药商业营收逐季提速。我们看好医药板块核心资产的价值回归。 　　建议重视：1.创新药：看好27-28年创新药板块性投资机会，板块核心叙事逻辑有望从此前的BD预期逐步演化为业绩驱动。创新药板块海外BD仍是星辰大海，国内市场走向盈利阶段，估值性价比显现，建议积极布局。选股思路上，建议以临床数据过硬、BD干扰因素相对少的公司为主，关注全球市场参与确定度高的相关标的。建议关注：信达生物、康方生物、三生制药、科伦博泰、迪哲医药、泽璟制药、恒瑞医药、翰森制药、科伦药业、康诺亚、映恩生物、乐普生物等。2.化学制剂：收入规模环比回暖，盈利修复加速。看好研发思路明确、资金利用效率高的企业，以及在特定细分赛道单点突破的创新企业。建议关注：恒瑞医药、科伦药业、海思科、奥赛康、京新药业、苑东生物、汇宇制药等。3.CXO：板块景气不改，连续多季度强劲增长。龙头公司上调指引，订单高增。建议关注：药明康德、康龙化成、凯莱英、药明生物、昭衍新药、美迪西、益诺思、泰格医药、诺思格、普蕊斯等。4.科研服务&上游：景气维持，Q3收入持续高增，利润增速有所波动。建议关注：金斯瑞、百普赛斯、义翘神州、近岸蛋白、奥浦迈、百奥赛图、药康生物等。5.原料药：价格低位波动，行业继续出清中小产能，竞争格局进一步优化。建议关注：普洛药业、国邦医药、华海药业等。6.生物制品：主要关注业绩改善、在研管线数据或BD预期引发的估值重估机会。建议关注：天坛生物、康希诺、欧林生物、甘李药业、我武生物等。7.医疗器械：行业进入基本面拐点与估值修复并行阶段。看好设备更新与国产替代、创新器械、IVD及AI4S上游。建议关注：迈瑞医疗、联影医疗、华大智造、新产业、安图生物、海尔生物、山外山、开立医疗、澳华内镜、美好医疗、迪安诊断等。8.医药商业：预计行业出清后龙头药房客流将进一步恢复，在龙头药房较高的精细化管理能力下利润率稳中有升，建议关注：益丰药房、大参林、老百姓等。9.中药：院内院外均阶段性承压，看好高分红与政策受益方向。建议关注：东阿阿胶、云南白药、济川药业、华润江中、盘龙药业、方盛制药等等。10.医疗服务：看好持续扩张及优质资产注入下市占率提升，以及消费复苏下弹性较大的眼科、口腔行业。受益标的：爱尔眼科、固生堂、通策医疗等。 　　风险提示：行业竞争加剧风险、集采降价超预期风险、企业外延并购落地低于预期风险、国际地缘政治风险、关税扰动风险。

　　开立医疗(300633) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2026年三季报。公司前三季度累计实现营业收入15.88亿元，同比增长8.85%，延续上半年收入稳健增长的趋势；实现净利润1150万元，同比下滑较多，主要受汇兑损益影响。其中，2026年第三季度，实现营业收入5.35亿元，同比增长8.10%。 　　点评： 　　2026Q3收入增长符合预期，汇兑损益影响公司利润 　　2026Q3单季营业收入5.35亿元（同比+8.10%），延续上半年收入稳健增长的趋势，归母净利润-227.67万元，主要受汇兑损益影响。2026年前三季度公司汇兑损失约5,100万元，而上年同期为汇兑收益约 　　1,250万元，剔除汇兑影响后，前三季度利润为6,280万元（上年同期2,090万元），业务端净利润同比增长约200%。 　　国内超声业务暂时承压，海外市场增长持续 　　公司前三季度公司国际和国内业务收入均同比保持增长，国际与国内收入占比各约50%。前三季度各产线情况： 　　（1）超声产品线：整体收入基本持平，国际收入占超声线比重超过60%。公司国内超声产品前三季度累计中标同比实现正增长，市占率维持在5.5%左右，行业地位保持稳定。 　　（2）内镜（软镜）产品线：整体收入增长10%出头，国际内镜收入显著提升。国内内镜市占率方面，开立以约13-14%位列国产第一、行业第三，近几个月单月市占率达15%—17%；公司力争2026年全年市占率进一步提升。2025年下半年推出的HD-650新平台表现良好，占消化线收入22%，其中国内占比已超过一半，平台镜体负载率达4.6以上，临床认可度高。截至三季度末，公司软镜产品已累计装机约780余家国内三级医院，覆盖全国约四分之一的三级医院，窗口效应持续显现。 　　（3）微创外科产品线：整体收入增长58%，前三季度中标约2.95 　　亿元，力争全年完成4.5亿—5亿元中标金额。腔镜市场排名，开立排名第四，有望向第三名发起挑战。 　　（4）心血管产品线（IVUS）：收入同比增长约60%。自去年下半年起开始放量，前三季度累计植入量已超4万根，超过2025年全年水平，近几个月月均植入量5,000余根；公司力争全年植入量达到6万根，市占率提升至12%—13%的水平。 　　投资建议 　　我们预计2026-2028年公司收入分别为25.11亿元、29.06亿元和33.75亿元，收入增速分别为8.7%、15.7%和16.1%，2026-2028年归母净利润分别实现2.08亿元、3.72亿元和4.51亿元，增速分别为5.5%、78.7%和21.2%，对应2026-2028年的PE分别为44x、25x和21x，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　设备招采不及预期风险；国内设备集采大幅降价风险。

　　西山科技(688576) 　　投资要点 　　事件：公司发布2026年三季报，前三季度实现营业收入1.7亿元（-27.9%）；归母净利润-0.6亿元（-242.4%）；扣非归母净利润-0.7亿元（-302.0%）。其中，26Q3单季度实现营业收入0.5元（-38.3%）；归母净利润-0.4亿元（-502.9%）。 　　业绩仍阶段性承压，海外市场实现关键突破。2026年前三季度公司营业收入同比下降27.9%，归母净利润同比下降242.4%，业绩下滑主要因国内医保控费环境下，医疗行业终端需求有所波动。同时为提高长期竞争力，公司前瞻性加大研发和销售体系建设，费用率有所增长。分区域看，公司国际化进程取得关键突破，2026年前三季度国际市场实现收入1670.5万元，同比增长超112%，有望成为公司第二增长曲线。 　　收费政策加速落地，全国性放量窗口开启。2026年1月，国家医保局印发《手术和治疗辅助操作类医疗服务价格项目立项指南(试行)》，明确微动力设备辅助操作及一次性刀具的收费标准，多个省市已正式落地执行文件，为公司手术动力装置耗材加速进入院端市场奠定重要政策基础。 　　1+2"战略纵深推进，创新研发成果丰硕。公司坚持推进“1+2”战略（内窥镜+手术动力装置+能量手术设备），持续完善创新研发管线布局，产品竞争力增强。神经外科DK-N-MS2与耳鼻喉科DK-ENT-MS2第二代手术动力装置已成功上市并实现临床装机，关键性能指标达到国际先进水平，有望加速国产替代，扩大市场份额；内窥镜领域，硬管内窥镜摄像系统已完成注册取证并实现量产转化，电子下消化道内窥镜成功获批，已形成从镜体-图像处理-冷光源的完整产品布局；骨科领域，公司自研的“静锯”（一次性使用无菌护鞘锯片）临观试验取得成功，有望成为骨科业务的新增长点。 　　盈利预测与投资建议。预计2026-2028年归母净利润-0.7、0.3、1.1亿元。公司作为手术动力装置国内龙头企业，在传统科室如神经外科、骨科、耳鼻喉科已经处于领先地位，建议关注。 　　风险提示：手术动力装置整机装机进度不及预期风险；一次性耗材替代重复性耗材使用进步不及预期风险；市场竞争格局恶化的风险。

　　惠泰医疗(688617) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2026年第三季度报告：公司2026年前三季度实现营业收入23.58亿元（同比+26.27%）；归母净利润8.18亿元（同比+31.27%）；扣非归母净利润8.06亿元（同比+33.87%）。 　　其中Q3单季营业收入8.32亿元（同比+27.24%），归母净利润2.81亿元（同比+41.76%），扣非归母净利润2.77亿元（同比+44.95%）。 　　点评： 　　2026Q3利润增长强劲，毛利率提升 　　公司2026Q3单季提速：营收8.32亿元（同比+27.24%）、归母净利润2.81亿元（同比+41.76%）、扣非归母净利润2.77亿元（同比+44.95%），归母净利率33.78%（同比+3.47pct）。改善来自结构+控费：Q3毛利率73.87%（同比+1.27pct），预计高毛利电生理业务占比提升。2026年前三季期间费用率33.87%（同比-1.84pct），销售、管理、研发费用分别+10.77%、+17.04%、+23.56%，增速均低于收入增速。 　　PFA快速放量，国际化战略持续推进 　　公司的PFA产品凭借独特压力感应技术，可精准感知导管与心肌组织的接触压力。产品上市后，2025年公司脉冲消融技术重点布局北京、上海等核心省市，完成前期市场基础搭建。2026年前三季度，PFA脉冲消融累计完成手术超过一万例，不仅在国内多家头部中心完成了产品准入，并且已实现常态化临床应用。目前国内PFA市场竞争格局上，进口厂家以波科和强生为主，国产品牌主要以惠泰和锦江为主。公司重点推广PFA“可圈可点”的产品组合，特别是基于线形压力PFA导管，发挥差异性优势，在持续性房颤、房颤术后房扑、射频消融失败的房颤患者治疗中开展探索。下一代的PFA产品也在计划中，预计2027年上市。 　　国际化方面，公司2026年上半年海外市场实现收入约1.95亿元，同比增长约35.92%，保持较高增速，海外市场占比约12.77%。公司通过持 　　续完善全球注册体系建设，加快CE及重点国家注册进程，为国际业务持续增长奠定基础。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　我们预计公司2026-2028年营业收入有望分别实现31.93/40.49/51.05亿元，同比增长23.6%/26.8%/26.1%；归母净利润分别实现10.61/13.32/17.47亿元，同比增长29.2%/25.6%/31.2%；对应EPS为7.49/9.41/12.34元；对应PE倍数为38/30/23X。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　市场竞争加剧风险；PFA推广不及预期风险。