老百姓(603883) 　　投资要点 　　事件： 公司发布2025年三季报， 2025Q1-Q3实现收入 160.7亿元，同比-1.0%，实现归母净利润 5.3亿元，同比-16.1%， 主要受行业竞争与消费环境短期影响。但业绩呈现明确修复态势，第三季度单季营收 52.96 亿元同比增长 0.07%， 归母净利润 1.31亿元同比增长 2.62%，现金流表现亮眼，前三季度经营活动现金流净额同比大增 71.76%，为业务运营与转型提供坚实资金支撑，整体经营压力逐步缓解。 　　网络布局持续扩容，“双线”转型深化服务价值。 截至 2025 年 9月末，公司门店总数达15492 家，覆盖 18个省级市场及 150余个地级市，其中直营门店 9741家、加盟门店 5751家，规模化优势进一步巩固。三季度全面启动“双线”转型战略，推动门店从“交易型”向“关系型”转变，店员角色升级为健康顾问；同时实现从“坐商”到“行商”的业务模式革新，通过服务指标优化考核体系。在全国药店连续多季度净减少、总数回落至 69.5万家的行业背景下，公司凭借全渠道布局对冲行业波动，龙头聚集效应凸显。 　　业务结构优化升级，新零售与高毛利品类表现突出。 结构层面呈现多元增长动力，新零售业务持续领跑，前三季度线上渠道销售额达 22.3 亿元，同比增长28%，成为核心增长引擎。品类端优化成效显著，自有品牌销售占比同比提升 0.9个百分点至 22.8%，中药业务毛利率升至 47.51%，同比增长 2.43 个百分点；非药品类毛利率保持 39.64%的稳健水平。尽管 DTP 业务与线上销售占比提升拉低整体毛利率至 32.53%，但剔除该两类业务后，线下零售毛利率同比反而增长 0.6 个百分点，核心盈利效率仍具韧性。 　　费用管控见效，行业出清下龙头集中度提升。 盈利端虽受结构调整影响，前三季度毛利率同比下降 1.33pp、净利率同比微降 0.62个百分点，但费用控制成效显著。期间费用总额同比减少 9262.25万元，费用率稳定在 27.68%，其中管理费用、财务费用均实现同比下降，研发费用大幅增长彰显数字化投入力度。在医保监管趋严、中小连锁持续退出的行业出清周期中，公司通过供应链整合、统采降本及数智化赋能强化竞争壁垒。叠加三季度完成湖南老百姓怀仁药房20%股权收购，进一步完善区域布局，长期受益于行业“强者恒强” 的集中度提升趋势。 　　盈利预测： 预计 2025-2027年 EPS 分别为 0.67元、 0.68元、 0.70元，对应动态 PE 分别为 25 倍、 25 倍、 24 倍。 　　风险提示： 经济发展不及预期风险，行业出清不及预期风险

　　新产业(300832) 　　事件：近日公司发布2025年第三季度报告：2025年前三季度，公司实现营业收入34.28亿元，同比增长0.39%；归母净利润12.05亿元，同比下降12.92%，主要受集采影响；扣非归母净利润11.36亿元，同比下降14.68%。 　　其中，公司第三季度实现营业收入12.43亿元，同比增长3.28%；归母净利润4.34亿元，同比下降9.72%；扣非归母净利润4.10亿元，同比下降11.58%。 　　国内检测量逆势增长，试剂放量带动海外业务增长 　　在国内市场，公司前三季度实现收入19.55亿元，同比下降11%，主要受到集中带量采购和检验套餐解绑等因素的阶段性影响。在行业整体检测量承压的背景下，公司凭借市场份额的提升，前三季度检测量仍实现逆势增长，展现出较强的业务韧性。前三季度，公司共完成全自动化学发光仪器装机1144台，其中大型机占比达78%，装机结构同比优化。自主新产品SATLARST8流水线累计装机达143条，已大幅超越2024年全年水平。流水线的快速放量，标志着公司在国内大型医疗终端的市场拓展取得实质性突破，预计将逐步带动常规试剂销量的稳步提升。 　　在海外市场，公司前三季度实现主营业务收入14.67亿元，同比增长21%。其中试剂业务表现尤为突出，收入同比增长37%，推动海外综合毛利率提升至69.49%，已超越国内市场水平。海外市场共销售全自动化学发光仪器2631台，中大型发光仪器销售占比提升至76%。随着SNIBE品牌影响力的持续扩大，公司重点推进高速机型X8及X6以及流水线T8在大型终端客户中的推广与应用，成效显著。预计客户设备的持续升级将为公司中长期增长奠定坚实基础。 　　国内趋势逐步好转，有望陆续回暖 　　由于集中带量采购及检验套餐解绑等行业政策的影响，免疫诊断量和价两个维度均承受一定的压力。其中，第二季度是终端测试量下滑最显著的阶段；因各省检验套餐指南陆续颁布，合理的检测项目逐步恢复，第三季度降幅有所收窄，环比改善明显，表明最困难的时期已经过去。考虑到政策影响在今年已充分体现，预计2026年行业检测量承受的压力将进一步减缓。在价格层面，集中带量采购已覆盖肿瘤、甲状腺、性腺及传染病等常规品类，对于试剂价格的影响自2024年第三季度开始体现，因此在2025年第三季度，同比降幅已显现收窄趋势，预计2026年试剂均价将趋于相对稳定。2025年，公司在国内市场实现流水线铺设超过140条，为2026年国内业务回暖奠定坚实基础。 　　毛利率小幅下降，费用率上升 　　2025年前三季度，公司的综合毛利率同比下降3.61pct至68.73%，主要系集采影响。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为16.86%、2.65%、10.86%、-0.83%，同比变动幅度分别为+1.56pct、+0.60pct、+1.27pct、-0.14pct。 　　其中，2025年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为69.24%、16.74%、2.53%、10.87%、0.04%、34.90%，分别变动-2.61pct、+1.08pct、-0.04pct、+0.64pct、+0.94pct、-5.03pct。 　　盈利预测及投资评级：我们预计，2025-2027年公司营业收入分别为47.12/54.28/63.52亿元，同比增速为3.89%/15.20%/17.02%；归母净利润分别为17.37/20.60/24.59亿元，同比增速为-5.00%/18.57%/19.41%；EPS分别为2.21/2.62/3.13元，当前股价对应2025-2027年PE为28/24/20倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：集采降价的风险，海外贸易波动的风险，产品研发不及预期的风险。

　　阳光诺和(688621) 　　主要观点： 　　事件概况 　　2025年10月，阳光诺和发布2025三季报：公司2025年前三季度实现营业收入8.56亿元，同比下降6.65%；归母净利润1.63亿元，同比下降21.38%。其中单三季度实现收入2.65亿元，同比下降24.97%；归母净利润0.33亿元，同比下降43.41%。业绩短期承压，主要因公司仿制药业务受集采、MAH制度等政策的影响，营业收入下降、成本率上升以及新增股权激励费用所致。 　　事件点评 　　研发持续加大投入，创新药管线进展顺利 　　公司持续加大研发投入，25前三季度研发费用占营业收入的比例为13.50%，创新药在研管线20多条，研发项目累计已超460项。多肽领域公司已有3个适应症管线进入临床，1）STC007注射液：手术后镇痛适应症II期临床试验已圆满达成预期目标，III期临床试验正按既定计划有序推进。STC007注射液治疗尿毒症瘙痒适应症也已进入二期临床试验阶段。2）STC008注射液：主要适应症为治疗晚期实体瘤的肿瘤恶液质，目前已进入一期临床试验阶段。 　　投资元码智药，快速切入体内CAR-T与核酸药物赛道 　　2025年10月20日，公司发布公告投资上海元码智药生物技术有限公司。公司拟以自有资金出资1,500万元，认缴元码智药新增注册资本11.056万元，增资完成后将持有其8.20%的股权。此次投资将进一步完善在细胞治疗与核酸药物板块的战略布局，依托公司全周期研发服务经验、产业化能力及产业链资源，可与元码智药形成技术互补，加速多靶点合作管线的临床转化与全球化推进。 　　投资建议 　　考虑到公司业务受集采等政策影响，短期业绩承压，我们下调对公司的盈利预测。我们预计2025-2027年营收为11.79、13.84、15.39亿元，同比增长9.3%/17.4%/11.2%（此前为13.06、15.87、18.41亿元）；预计2025-2027年归母净利润为2.01、2.53、2.76亿元，同比增长13.5%/25.5%/9.1%（此前为2.36、3.07、3.45亿元）。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　行业竞争加剧；药物研发技术发展带来的技术升级；订单交付不及预期等。

　　英科医疗(300677) 　　业绩简评 　　公司发布2025年三季度报，2025年前三季度公司实现营业收入74.25亿元，同比增长4.60%；实现归属于母公司所有者的净利润9.24亿元，同比增长34.47%；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为4.84亿元，同比下降19.32%。 　　其中2025年Q3公司实现营业收入25.11亿元，同比下降2.90%；实现归属于母公司所有者的净利润2.14亿元，同比增长113.04%；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为0.84亿元，同比下降25.87%。 　　25年前三季度经营分析 　　英科医疗是全球领先的个人防护装备供应商。公司凭借卓越的一次性手套业务奠定了全球市场领导地位。目前公司一次性非乳胶手套年化产能达870亿只，其中丁腈手套560亿只、PVC手套310亿只，通过持续的产能扩充与装备升级，已构建起行业领先的规模化生产能力。2025年10月公司宣布获得知名市场研究机构尚普咨询集团颁发的“一次性手套全国销量第一”和“一次性丁腈手套全国销量第一”市场地位声明书，全面印证了在国内一次性手套市场的领先地位。 　　公司加大对国内市场ToC端的品牌营销。线下渠道方面，一次性丁腈手套成功入驻山姆会员店、胖东来等高端商超，其中山姆渠道新品上线仅8天即登顶新品热度榜TOP1，展现出强劲的市场号召力；线上布局方面，公司4月与京东健康签署战略合作协议，双方将共同探索"互联网+医疗健康"创新服务模式，共建医疗防护新生态；“618活动”期间，英科医疗手套产品登顶全网电商各大榜单TOP1，进一步夯实线上市场领导地位。全渠道协同发力不仅加速了品牌下沉，更构建起覆盖C端用户的立体化服务网络。 　　盈利预测 　　预计公司2025-2027年收入端分别为99.28亿元、123.28亿元和154.00亿元，收入同比增速分别为4.25%、24.18%和24.92%，预计归母净利润2025年-2027年分别为12.70亿元、20.43亿元和30.91亿元，归母净利润同比增速分别为-13.37%，60.94%和51.28%。2025-2027年PE分别为19.96倍、12.40倍和8.20倍，2025-2027年PEG分别为-1.49、0.20和0.16。 　　风险提示： 　　市场供需关系变化和价格波动风险、原材料价格波动及供应稳定性风险、汇率波动风险、国际贸易摩擦影响。

　　星昊医药(920017) 　　2025Q1-Q3：营收4.75亿元同比+1%，归母净利润8625万元，同比+10%公司发布2025年三季报，2025Q1-Q3，公司营收4.75亿元，同比增长1.43%，归母净利润8625.30万元，同比增长9.50%。我们维持2025-2027年盈利预测，预计归母净利润0.90/1.03/1.28亿元，对应EPS为0.72/0.82/1.02元/股，对应当前股价PE为28.5/25.0/20.2倍，看好公司消化药与卡式瓶产线未来潜力，维持“买入”评级。 　　枸橼酸西地那非口崩片（冻干型）获批上市，注射用糜蛋白酶开启招商公司是一家从事高端药物制剂研发产业化服务的创新型企业。专注于特色和高端药物制剂的研发，以自主研发的核心技术为基础，构建GMP条件下的技术平台，通过技术平台开展药品制造以及CMC/CMO的一体化服务。2025H1，公司有腺苷注射液、注射用阿糖胞苷、钠钾镁钙注射用浓溶液、阿伐美拉汀片、己酮可可碱缓释片、普瑞巴林口崩片、盐酸屈他维林注射液等品种向CDE提交境内生产药品注册上市许可并获得受理，有阿立哌唑口崩片、腺苷钴胺胶囊、注射用硼替佐米取得药品注册证。2025年10月，公司枸橼酸西地那非口崩片（冻干型）获批上市。口服冻干片作为新命名，已被2025年新版药典收录，具有高孔隙率，崩解速度快，辅料用量少，吸收快，生物利用度高的特点。此外，公司产品经典药品注射用糜蛋白酶开启招商。 　　2024年中国三大终端六大市场药品销售额18,638亿元，公立医院终端占六成根据公司年报引用米内网数据，2024年中国三大终端六大市场药品销售额达18,638亿元，与2023年相比下滑了1.2%，公立医院终端药品市场尽管依旧占据最大份额，占比达59.8%；但销售额同比下降3.5%，为11,152亿元。这一数据反映出药品市场受医保控费、集采等政策因素，以及宏观经济环境等多重因素的影响下，销售额出现小幅下降的情况。并与医保支付方式改革、药品集中带量采购、药品价格整治、医疗反腐等政策的持续推进相关。 　　风险提示：药品研发风险、药品降价风险、带量采购一致性评价相关风险。

　　益丰药房(603939) 　　投资要点 　　事件：公司发布]2025年三季报，前三季度公司实现营收172.9亿元，同比微增0.39%；归母净利润12.2亿元，同比增长10.27%，扣非归母净利润11.9亿元，同比增长8.8%，盈利增长显著优于营收表现。单季度修复态势明确，第三季度营收55.6亿元同比增长2%，归母净利润3.45亿元同比增长10.14%，彰显公司在行业调整期的经营韧性。 　　网络布局优化，加盟业务成增长补位。公司坚持“区域聚焦、稳健扩张”战略，门店网络向高质量发展转型。2025年前三季度新开门店137家，关闭低效门店440家，同时新增加盟店285家，通过“关停+加盟”组合拳优化网络结构。报告期末，门店总数14,666家（含加盟店4,097家），较上年末减少18家。其中，2025年第三季度，公司新开门店56家，关闭门店168家，新增加盟店77家。加盟及分销业务成为重要增长引擎，前三季度实现收入17.38亿元，同比增长17.45%，毛利率同步提升2.10个百分点至10.88%，有效对冲零售业务短期波动。 　　零售业务毛利率提升，非药收入同比增长显著。收入结构呈现零售稳基+加盟补增，盈利质量稳步提升。前三季度零售收入150.29亿元，虽同比微降1.02%，但毛利率提升0.55个百分点至41.98%；分品类看，非药收入同比增长4.04%，毛利率高达49.87%，成为品类优化核心亮点；中西成药收入稳健增长0.34%，毛利率保持35.76%的稳定水平。新零售布局成效显著，O2O服务覆盖直营门店超1万家，2025年上半年线上收入达13.55亿元，会员总数突破1.1亿人，会员销售占比84.93%，全渠道服务能力持续强化。 　　降本增效见效，行业出清下集中度提升。前三季度整体毛利率40.41%，净利率7.64%，核心盈利效率保持行业领先。费用管控成效突出，第三季度销售费用率同比下降1.5pp，管理费用率控制在合理区间，降本增效措施持续落地。公司持续抢占市场份额。加盟模式的快速拓展与区域深耕策略，进一步巩固龙头地位，长期受益于行业集中度提升趋势。 　　盈利预测：预计2025-2027年EPS分别为1.42元、1.61元、1.77元，对应动态PE分别为17倍、15倍、13倍。 　　风险提示：经济发展不及预期风险，行业出清不及预期风险。

　　益丰药房(603939) 　　核心观点 　　2025年前三季度收入端略有增长，利润增速表现较好。2025年前三季度公司实现营业收入172.86亿元，同比增长0.4%；归母净利润12.25亿元，同比增长10.3%。单三季度来看，公司25Q3实现营业收入55.64亿元，同比增长2.0%，增速环比有所回升；归母净利润3.45亿元，同比增长10.1%。受益于闭店影响的出清以及行业竞争压力的初步缓解，公司在营收及利润端均有边际改善趋势，未来依然存在较大的改善空间。 　　费用率长期保持稳定，利润水平稳中有升。2025年前三季度公司销售费用率25.0%（-1.0pp）；管理费用率4.7%（+0.3pp）；财务费用率0.7%（-0.0pp）；研发费用率0.1%（-0.0pp），公司各项费用率近些年维持在较为均衡稳定的水平，主要得益于公司整体强大的精细化运营能力。公司2025年前三季度毛利率40.4%（+0.0pp），净利率7.6%（+0.6pp）；分业务看，公司零售业务前三季度实现毛利率42.0%（+0.6pp），加盟及分销业务毛利率10.9%（+2.1pp）；分产品看，公司中西成药毛利率35.8%（+0.2pp），中药毛利率48.9%（-0.3pp），非药毛利率49.9%（+0.7pp）。随着公司对高毛利非药产品的重点布局，非药收入占比有望持续提升，带动公司整体毛利率优化。 　　精细化运营效果渐显，新零售体系建设巩固行业地位。居民医疗健康支出与老龄化共同推升需求，零售药房由“拼规模”转向“拼质量与效率”。同时，处方外流加速背景下，线下药店连锁化与行业集中度持续上行。公司深耕华中/华东/华北，直营+加盟并举，近年来加盟占比提升成为门店增长引擎。公司以“旗舰—区域中心—中/小型社区店”的舰群型门店网络协同发力，依托会员体系、数字化与O2O/B2C协同提升复购与黏性，毛利率、ROE与单店效率位居行业前列，展现出行业领先的经营与成长韧性。 　　投资建议：公司为国内领先的连锁药房企业，在中南、华东、华南地区拥有较高市场份额，在行业转型的背景下，公司未来有望通过精细化运营以及新零售体系的发展进一步提升行业地位，维持收入与利润的稳健增长。我们预计公司2025-2027年营业收入245.46/272.92/304.44亿元，同比增速2.0%/11.2%/11.5%；预计公司2025-2027年归母净利润17.25/20.07/23.16亿元，同比增速12.8%/16.4%/15.4%，当前股价对应PE=16.3/14.0/12.2倍，首次覆盖，给予“优于大市”评级。 　　风险提示：行业政策风险、市场竞争加剧的风险、并购门店经营不达预期风险、公司快速发展人力资源摊薄的风险。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数下跌2.4%，跑输沪深300指数3.22个百分点，行业涨跌幅排名第29。2025年初以来至今，医药行业上涨18.2%，跑输沪深300指数0.7个百分点，行业涨跌幅排名第14。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为30.11倍，相对全部A股溢价率71.86%(-3.31pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为31.03%(-6.71pp)，相对沪深300溢价率为123.2%（-4.81pp)。本周相对表现最好的子板块是医药流通，指数上涨1.6%，年初以来表现最好的前三板块分别是医疗研发外包、化学制剂、其他生物制品，涨跌幅分别为+52.6%、34.6%、30.4%。 　　“AI+医疗”发展方向落地，2030年实现基层AI诊疗全覆盖。11月4日国家卫健委等五部门联合发布《关于促进和规范“AI+医疗卫生”应用发展的实施意见》，定调两大关键节点，其中2027年，建立一批卫生健康行业高质量数据集和可信数据空间，形成一批临床专病专科垂直大模型和智能体应用，基层诊疗智能辅助、临床专科专病诊疗智能辅助决策和患者就诊智能服务在医疗卫生机构广泛应用，基本建成一批医疗卫生领域国家人工智能应用中试基地，打造更多高价值应用场景，带动健康产业高质量发展。到2030年，基层诊疗智能辅助应用基本实现全覆盖，推动实现二级以上医院普遍开展医学影像智能辅助诊断、临床诊疗智能辅助决策等人工智能技术应用，“AI+医疗卫生”应用标准规范体系基本完善，建成一批全球领先的科技创新和人才培养基地。同时《意见》详细划分了AI+医疗卫生落地的八大领域，包括基层应用、临床诊疗、患者服务中医药、公共卫生、科研教学、行业治理、健康产业。 　　美国减肥药龙头迎来“以价换量”。11月7日，美国总统特朗普宣布与礼来、诺和诺德达成药品控价协议，在TrumpRx药品直销渠道中诺和诺德的司美格鲁肽每月价格从1350美元降至350美元；礼来的替尔泊肽和Orforglipron从1086美元降至平均346美元。同时，美国医保将诺和诺德和礼来的GLP-1注射液纳入报销范围，医保定价245美元，报销后医保受益人每月仅需支付50美元。 　　稳健组合：恒瑞医药(600276)、百济神州-U（688235）、美年健康（002044）、首药控股-U(688197)、通化东宝(600867)、亿帆医药(002019)、美好医疗（301363）、华兰生物(002007)。 　　风险提示：医药行业政策不确定性超预期风险；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　1.创新出海节奏恢复，短期受市场影响，建议关注长期价值 　　根据医药魔方数据，2025年前三季度，License-out交易数量突破百起，达103笔，已超2024年全年数量；总金额达920.3亿美元，较2024年全年License-out总金额增长77%。进入10月份后，BD落地节奏显著加快，10月22日，信达生物与武田制药达成全球战略合作，总交易额最高可达114亿美元。在重磅交易落地和创新药授权出海数量和金额再创新高的背景下，9月1日至10月30日，万得创新药指数（8841049.WI）却下跌了8.17%，医药生物指数（000808.CSI）下跌6.15%，显著跑输沪深300指数。自2024年9月创新药指数触底反弹以来，对外授权是催化医药行业上涨的重要因素，项目首付款和总额也为创新药估值提供重要锚点。随着2025年上半年数个重磅交易的落地，从资本市场到医药产业界都对出海的预期也有所变化，A股和港股创新药的估值也得到显著的提升，但估值持续提升的边际还受到整体市场的影响，而且里程碑和收益分成等都是远期收益，叠加出海市场存在较大的不确定性，导致最终创新药的估值具有较大波动性。中国创新药企业研发效率和临床优势在未来仍将保持，双抗和ADC等领域已经占据显著先发优势，未来对外授权占全球交易比重将继续提升，潜在重磅交易继续可期。随着更多里程碑和收益分成的持续兑现，中国创新药企业有望转入业绩增长更为持续的模式，估值锚点将更为明确。 　　2.减重方向海外MNC并购交锋，美国部分市场定价重要变化 　　10月30日诺和诺德为Mestera提起收购方案，引起诺和诺德与辉瑞制药的并购交锋，11月7日Mestera董事会同意辉瑞的最新方案，交易价格为每股＄86.25现金+20.65美元的CVR，相较于最早的报价提高了约17亿美元。诺和诺德与辉瑞制药针对Mestera的并购交锋是减重市场巨大吸引力和保持竞争位次的重要驱动。根据礼来公布的2025年3季报，替尔泊肽销售额达到248.37亿美元（+125%），在美国市场的份额已经超过诺和诺德的司美格鲁肽，预计全年替尔泊肽的销售额讲超过320亿美元，成为全球销售第一的药王。11月7日，诺和诺和与礼来宣布与美国政府达成协议，2026年起降低减重GLP-1产品的价格，以提升药物可及性、降低患者负担，并将获得三年关税豁免。根据协议，调价范围主要针对联邦医疗保险（Medicare Part D）、医疗补助（Medicaid）以及直接面向患者现金支付渠道，商业渠道不在其中。目前美国是减重的重要市场，但因为支付价格和报销限制，其治疗渗透率不足1%。新的优化价格将大幅提升可及性，诺和诺德和礼来的领先优势将进一步巩固，对于后续跟进的企业，如果再重复GLP-1同类产品，其市场价值将大幅折扣。从欧洲糖尿病大会到近期美国的肥胖周（2025ObesityWeek），研发企业已重点关注在差异化布局上，如amylin类似物、超长效、三靶点、四靶点、增肌减脂和口服小分子等多个方向。 　　3.医疗器械出海，从低值耗材到高端设备和高值耗材 　　根据众成数科数据，2025年第三季度，我国医疗器械招投标整体市场规模同比增长29.8%，对比第一和第二季度，增速虽然有所回落，但恢复趋势延续，整体市场保存平稳增长。从各品类来看，医学影像设备增长55.02%，而体外诊断设备公开招中标市场规模同比下降25.90%。集采和检验收费政策的调整对体外诊断行业增长构成压力。出口方面，据众成数科统计，2025年第三季度我国医疗器械出口额为152.24亿美元，同比增长4.53%，其中医用耗材出口总额77.00亿美元，同比增长3.32%，医疗设备出口总额为38.01亿美元，同比增长8.83%。中国医疗器械企业在手套、纱布等基础低值耗材已占据全球产业链的优势地位，随着整体制造水平的提升，高值耗材和高端设备成为出口的重要亮点。据众成数科统计，2025年第三季度，内窥镜与X射线断层检查仪等中高端医疗设备增速均超过19%，彩超增速也达到11.77%，高值耗材人造关节增速达到28.32%，表现亮眼。 　　4.科研服务和CXO引领医药行业复苏 　　总结2025年前3季度，医药行业各细分领域归母利润增速变化，科研和CXO板块继续引领行业复苏，连续3个季度利润增速为正，其中第三季度科研板块归母净利增速为99.83%，CXO板块归母净利增速为45.44%，其复苏基础来自于行业竞争出清，利润率恢复。行业龙头复苏更为迅速，并创业绩的新高，如药明康德第三季度单季度扣非后归母净利润为39.4亿元，创近5年新高。根据2025年三季报，截至2025年9月末，药明康德持续经营业务在手订单人民币598.8亿元，同比增长41.2%，根据订单情况，药明康德上调收入增速从13-17%上调至17-18%。供应格局方面，药明康德计划剥离非CDMO业务，康德弘翼100%股权与津石医药100%股权转移至高瓴投资，虽然CRO和SMO细分行业的竞争企业数量和竞争位次短期无变化，但企业控股权变更后，经营目标和市场策略也将调整，将进一步影响订单的报价和盈利水平，再深入影响未来的竞争格局。需求方面，海外CDMO订单有望继续保持增长，GLP-1美国定价变化或刺激新的定制需求释放。 　　5.自免领域出海突破，新技术的后发优势 　　2025年10月8日，诺诚健华与Zenas BioPharma,Inc达成协议，合作内容包含了两款临床前的口服自免药物，分布靶点为IL-17AA/AF抑制剂和可透过血脑屏障的TYK2抑制剂。10月28日，荃信生物与罗氏达成QX031N的全球独家许可协议，获得首付款7500万美元，至多9.95亿美元里程碑付款，以及潜在未来产品销售的梯度特许权使用费。QX031N是同时靶向TSLP和IL-33的长效双抗，有望被开发成为COPD及哮喘等呼吸系统疾病的治疗新选择。在自免疾病方向，中国创新药开发以满足本土市场的me-too为主，而且基本聚焦于银屑病、类风湿关节炎等成熟适应症，注射剂型占据多数，而海外自免药物的研发方向已转向炎症肠病、COPD等生物制剂疗效相对较差的新适应症，剂型也更关注更为方便的口服剂型。虽然目前对外授权的两个项目均处于早期，但中国创新药企业已逐步赶上全球研发趋势，而且双抗组合等新技术采用，有望获得更优的临床结果。 　　6.关注流感等呼吸道传染病的趋势 　　据流感监测周报，2025年第44周（2025年10月27日－2025年11月2日），南方省份流感活动上升，北方大部分省份上升，南方省份哨点医院报告的ILI%为4.6%，高于前一周水平（4.1%），高于2022年和2024年同期水平（3.1%和3.3%），低于2023年同期水平（5.9%）。北方省份哨点医院报告的ILI%为5.1%，高于前一周水平（3.7%），高于2022年，2023年和2024年同期水平（2.5%，4.4%和3.5%）。按照目前气温变化，预计11月份北方将进入呼吸道疾病的高发阶段，南方预计12月份在进入高发阶段。流感用药市场受发病率、检测率和治疗率等因素影响，随着快速监测和居家检测的推广，流感的治疗的规范性得到提高，对抗流感病毒药物起到推动作用。根据药智网数据，2021-2023年罗氏的流感新药玛巴洛沙韦实现了高速增长。2025年国家药监局批准了昂拉地韦（众生药业）、玛舒拉沙韦片（青峰医药）和玛硒洛沙韦片（征祥医药+济川药业）三个流感新药。耐药性方面，本期流感监测周报观察到部分毒株对神经氨酸酶抑制剂耐药，但耐药的问题已引起重视，《流行性感冒病毒药物合理使用专家共识》已于2025年11月发布。 　　医药推选及选股推荐思路 　　在目前国内创新支付体系下，部分创新品种已经实现研发投入回报的正循环，销售额持续新高，同时海外临床数据陆续发布，对外授权进入高峰期，创新价值兑现加速，维持医药行业“推荐”的评级，具体的推选方向和选股思路如下： 　　1）医疗器械领域，中外合作与全球产业链分工，推荐【祥生医疗】，高值耗材出口突破，关注【春立医疗】、【爱康医疗】、【南微医学】、【百心安】。 　　2）关注脑机接口和人型机器人传感皮肤的应用，推荐【美好医疗】，关注【翔宇医疗】。 　　3）流感发病率近期发病率上升，关注流感新药的上量和医保谈判结果，推荐【众生药业】。 　　4）CXO受益于格局变化和重要订单落地，推荐【维亚生物】、【普蕊斯】，关注【昭衍新药】、【益诺思】。 　　5）关注治疗领域的新突破和采用新技术方向的创新药，推荐【昂立康】，关注【舒泰神】、【热景生物】、【信立泰】。 　　6）已实现对外授权，未来随着海外临床开展，价值持续兑现的品种，关注【三生制药】、【信达生物】、【科伦博泰】。 　　7）小核酸持续突破，中国企业对外授权持续落地，推荐【悦康医药】、【阳光诺和】，关注【迈威生物】。 　　8）关注免疫口服用药和新适应症拓展，关注【荃信生物-B】、【诺诚健华】、【丽珠集团】。 　　9）痛风将是未来潜力的大病种市场，急性期新药上市带来划时代转变，及国产新药的海外授权预期，推荐【长春高新】，【一品红】。 　　10）关注IO+ADC的升级，PD-1三抗，推荐【上海谊众】、【汇宇制药】，关注【基石药业】，PD-L1 ADC最新临床数据发布，关注【复宏汉霖】。 　　风险提示 　　1.研发失败或无法产业化的风险 　　医药生物技术壁垒高，研发失败可能导致不能按计划开发出新产品，无法产业化。 　　2.销售不及预期风险 　　因营销策略不能适应市场、学术推广不充分等因素影响，导致销售不及预期。 　　3.竞争加剧风险 　　如有多个同种产品已上市，或即将有多个产品陆续上市，市场竞争激烈。 　　4.政策性风险 　　医药生物是受高监管的行业，任何行业政策调整都可能对公司产生影响。 　　5.推荐公司业绩不及预期风险

　　季节性流感高峰或至，北方流感病例达近四年新高 　　流感为常见的呼吸道传染病，传染速度快、发病率高、传播范围广、且呈现一定的季节性，全球每年有高达约10亿人罹患流感，其中300-500万例为重症病例，29-65万例死于流感相关呼吸道疾病。 　　流感活动呈现抬头趋势，北方流感病例达到近四年新高。2025年第44周，南方省份哨点医院报告的ILI%为4.6%，北方省份哨点医院报告的ILI%为5.1%，均高于前一周水平，其中北方省份哨点医院报告的ILI%高于2022年、2023年和2024年同期水平（2.5%，4.4%和3.5%）。 　　流感“防-诊-治”意义凸显，疫苗、感护、检测及药物产业链有望受益 　　流感防控诊疗的战略意义凸显，疫苗、感护、检测及药物产业链有望迎来结构性机遇。当前我国免疫接种率仍处低位，导致全年龄段免疫屏障构建尚不完善，叠加病毒株持续变异对部分药物敏感性降低等多重因素，强化流感“防-诊-治”全流程管理体系的紧迫性持续提升。在此背景下，疫苗研发与接种、感染控制、检测服务及抗病毒药物等产业链关键环节，有望在流感周期性高发态势中迎来需求释放与价值重估。 　　受流感高发期催化，本周市场相关板块关注度显著提升，部分标的涨幅居前。具体来看，体外诊断板块中，英诺特、安旭生物表现突出；生物制品板块中，华兰生物涨幅领先；中药板块则由众生药业表现突出。上述公司均位居各自板块涨幅榜前五，我们认为其行情主要受到流感季节性高发带来的主题性投资机会驱动。 　　11月第1周医药生物下跌2.4%，医药流通板块涨幅最大 　　从月度数据来看，2025年沪深整体呈现上行趋势。2025年11月第1周电力设备、煤炭等行业涨幅靠前，美容护理、计算机等行业跌幅靠前。本周医药生物下跌2.4%，跑输沪深300指数3.22pct，在31个子行业中排名第29位。2025年11月第1周大部分板块处于下跌态势，本周医药流通板块涨幅最大，上涨1.59%；中药板块上涨0.81%，疫苗板块上涨0.04%，线下药店板块下跌0.34%，体外诊断板块下跌0.56%；医疗研发外包板块跌幅最大，下跌4.93%，化学制剂板块下跌4.42%，其他生物制品板块下跌4.33%，医院板块下跌2.4%，医疗设备板块下跌1.8%。 　　医药金股组合推荐 　　月度组合推荐：三生制药、信达生物、百利天恒、前沿生物、昊帆生物、奥浦迈、上海谊众、药明生物、泽璟制药、方盛制药。 　　周度组合推荐：药康生物、毕得医药、皓元医药、华润三九、华东医药、阳光诺和、悦康药业、众生药业、济川药业。 　　风险提示：政策波动风险，市场震荡风险，市场竞争加剧风险。