拓展加盟业务，彰显经营韧性-摩熵咨询

报告内容

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报告摘要

　　益丰药房(603939)

　　投资要点

　　事件：公司发布]2025年三季报，前三季度公司实现营收172.9亿元，同比微增0.39%；归母净利润12.2亿元，同比增长10.27%，扣非归母净利润11.9亿元，同比增长8.8%，盈利增长显著优于营收表现。单季度修复态势明确，第三季度营收55.6亿元同比增长2%，归母净利润3.45亿元同比增长10.14%，彰显公司在行业调整期的经营韧性。

　　网络布局优化，加盟业务成增长补位。公司坚持“区域聚焦、稳健扩张”战略，门店网络向高质量发展转型。2025年前三季度新开门店137家，关闭低效门店440家，同时新增加盟店285家，通过“关停+加盟”组合拳优化网络结构。报告期末，门店总数14,666家（含加盟店4,097家），较上年末减少18家。其中，2025年第三季度，公司新开门店56家，关闭门店168家，新增加盟店77家。加盟及分销业务成为重要增长引擎，前三季度实现收入17.38亿元，同比增长17.45%，毛利率同步提升2.10个百分点至10.88%，有效对冲零售业务短期波动。

　　零售业务毛利率提升，非药收入同比增长显著。收入结构呈现零售稳基+加盟补增，盈利质量稳步提升。前三季度零售收入150.29亿元，虽同比微降1.02%，但毛利率提升0.55个百分点至41.98%；分品类看，非药收入同比增长4.04%，毛利率高达49.87%，成为品类优化核心亮点；中西成药收入稳健增长0.34%，毛利率保持35.76%的稳定水平。新零售布局成效显著，O2O服务覆盖直营门店超1万家，2025年上半年线上收入达13.55亿元，会员总数突破1.1亿人，会员销售占比84.93%，全渠道服务能力持续强化。

　　降本增效见效，行业出清下集中度提升。前三季度整体毛利率40.41%，净利率7.64%，核心盈利效率保持行业领先。费用管控成效突出，第三季度销售费用率同比下降1.5pp，管理费用率控制在合理区间，降本增效措施持续落地。公司持续抢占市场份额。加盟模式的快速拓展与区域深耕策略，进一步巩固龙头地位，长期受益于行业集中度提升趋势。

　　盈利预测：预计2025-2027年EPS分别为1.42元、1.61元、1.77元，对应动态PE分别为17倍、15倍、13倍。

　　风险提示：经济发展不及预期风险，行业出清不及预期风险。

中心思想

盈利增长超营收，经营韧性凸显

公司2025年三季报显示，在营收微增0.39%的背景下，归母净利润同比增长10.27%，扣非归母净利润增长8.8%。第三季度单季营收同比增长2%，归母净利润增长10.14%，盈利表现显著优于收入增速，彰显公司在行业调整期的经营韧性。

加盟业务与降本增效双轮驱动

公司通过“关停+加盟”策略优化门店网络，前三季度加盟及分销业务收入同比增长17.45%，毛利率提升2.10个百分点，有效对冲零售业务短期波动；同时费用管控成效显著，第三季度销售费用率同比下降1.5个百分点，净利率保持行业领先。

主要内容

投资要点

事件：三季报发布

公司2025年前三季度实现营收172.9亿元（+0.39%），归母净利润12.2亿元（+10.27%），扣非归母净利润11.9亿元（+8.8%）。单季度修复态势明确，第三季度营收55.6亿元（+2%），归母净利润3.45亿元（+10.14%）。

网络布局优化，加盟业务成增长补位

公司坚持“区域聚焦、稳健扩张”战略，前三季度新开门店137家，关闭低效门店440家，新增加盟店285家。期末门店总数14,666家（含加盟店4,097家）。加盟及分销业务收入17.38亿元（+17.45%），毛利率提升2.10个百分点至10.88%。

零售业务毛利率提升，非药收入同比增长显著

前三季度零售收入150.29亿元（-1.02%），毛利率提升0.55个百分点至41.98%；非药收入同比增长4.04%，毛利率高达49.87%；中西成药收入稳健增长0.34%，毛利率35.76%。新零售O2O覆盖直营店超1万家，上半年线上收入13.55亿元，会员超1.1亿人，会员销售占比84.93%。

降本增效见效，行业出清下集中度提升

前三季度整体毛利率40.41%，净利率7.64%。第三季度销售费用率同比下降1.5pp，管理费用率合理。加盟模式快速拓展与区域深耕巩固龙头地位，长期受益于行业集中度提升。

盈利预测与风险提示

预计2025-2027年EPS分别为1.42元、1.61元、1.77元，对应PE分别为17倍、15倍、13倍。风险提示：经济发展不及预期风险，行业出清不及预期风险。

盈利预测

关键假设

医药零售业务：2025-2027年收入增速-0.5%/0.5%/1.5%，毛利率42%/42%/42%。医药批发业务：2025-2027年收入增速11.36%/11.36%/11.36%，毛利率10%/10%/10%。其他业务：2025-2027年收入增速1%/1%/1%，毛利率93.48%/93.48%/93.48%。

分业务收入及毛利率预测表

预测2025-2027年营业收入分别为242.0亿、245.8亿、252.01亿元，归母净利润分别为17.2亿、19.5亿、21.5亿元。

财务预测与估值（表格部分）

报告附有2024A至2027E的利润表、资产负债表、现金流量表及财务分析指标预测，包括ROE、ROA、EPS、PE、PB等核心指标。

总结

本报告基于益丰药房2025年三季报数据，重点分析公司经营韧性、网络优化与加盟业务进展、零售毛利率提升及降本增效成果。在行业调整期，公司通过关停低效门店、拓展加盟模式，实现盈利增长显著优于营收，非药收入成为新亮点。费用管控与品类优化推动净利率保持领先。报告给出2025-2027年盈利预测，预计EPS分别为1.42元、1.61元、1.77元，PE对应17倍、15倍、13倍，同时提示经济及行业出清不及预期风险。整体维持对公司在集中度提升趋势中的龙头地位判断。

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