网络布局持续扩容，费用管控成果显著

中心思想

业绩修复明确，现金流大幅改善

公司2025年三季报显示，前三季度实现营业收入160.7亿元，同比微降1.0%，归母净利润5.3亿元，同比下降16.1%，主要受行业竞争与消费环境短期影响。但第三季度单季营收同比增长0.07%，归母净利润同比增长2.62%，业绩修复态势确立。前三季度经营活动现金流净额同比大增71.76%，资金支撑坚实，整体经营压力逐步缓解。

网络扩张与转型深化，龙头集中度提升

截至2025年9月末，公司门店总数达15492家，覆盖18个省级市场，规模化优势巩固。三季度全面启动“双线”转型战略，推动门店从“交易型”向“关系型”转变，业务模式从“坐商”向“行商”革新，有效对冲行业门店净减少趋势。新零售业务前三季度线上销售额22.3亿元，同比增长28%，自有品牌销售占比提升至22.8%，中药毛利率升至47.51%。费用管控显著，期间费用总额同比减少9262万元，费用率稳定。在行业出清周期中，公司通过供应链整合、统采降本及数智化赋能强化竞争壁垒，长期受益于集中度提升。

主要内容

事件：发布2025年三季报

公司2025年前三季度实现收入160.7亿元，同比-1.0%；归母净利润5.3亿元，同比-16.1%。第三季度单季营收52.96亿元（同比+0.07%），归母净利润1.31亿元（同比+2.62%），业绩修复明确。前三季度经营活动现金流净额同比大增71.76%，为业务运营提供资金保障。

网络布局持续扩容，“双线”转型深化服务价值

截至2025年9月末，公司门店总数15492家（直营9741家、加盟5751家），覆盖18个省级市场。三季度启动“双线”转型，推动门店从“交易型”向“关系型”转变，店员升级为健康顾问，实现从“坐商”到“行商”的革新。在全国药店总数回落至69.5万家的行业背景下，公司凭借全渠道布局对冲波动，龙头集聚效应凸显。

业务结构优化升级，新零售与高毛利品类表现突出

前三季度线上渠道销售额22.3亿元，同比增长28%，成为核心增长引擎。自有品牌销售占比同比提升0.9个百分点至22.8%；中药业务毛利率升至47.51%，同比+2.43个百分点；非药品类毛利率保持39.64%。DTP业务与线上销售占比提升拉低整体毛利率至32.53%，但剔除两类业务后线下零售毛利率同比仍增长0.6个百分点，核心盈利效率具韧性。

费用管控见效，行业出清下龙头集中度提升

前三季度毛利率同比下降1.33pp，净利率微降0.62个百分点，但费用控制显著：期间费用总额同比减少9262.25万元，费用率稳定在27.68%，管理及财务费用同比下降，研发费用增长体现数字化投入。在医保监管趋严、中小连锁退出的出清周期中，公司通过供应链整合、统采降本及数智化赋能强化壁垒。三季度完成湖南老百姓怀仁药房20%股权收购，完善区域布局。

盈利预测

预计2025-2027年营业收入分别为221.6亿元（同比-0.88%）、223.4亿元（+0.81%）、229.2亿元（+2.6%）；归母净利润分别为5.1亿元（-2.1%）、5.1亿元（+1.4%）、5.3亿元（+3.5%）；EPS分别为0.67元、0.68元、0.70元，对应动态PE均为25倍左右。关键假设：医药零售业务增速-0.9%/1%/3%，毛利率36%；加盟业务增速-0.5%/0%/0.5%，毛利率略降；其他业务收入增速-6.8%。

风险提示

需关注经济发展不及预期风险；行业出清不及预期风险。

总结

修复趋势明确，转型成效显现

公司2025年三季报核心亮点在于第三季度收入及利润企稳回升，经营现金流大幅改善，表明业绩已度过短期压力期。门店网络持续扩张至1.55万家，双线转型从“坐商”变“行商”深化服务价值，增强客户粘性。

新零售与高毛利品类驱动结构优化

线上渠道同比增长28%成为最大增量，自有品牌与中药业务毛利率提升，线下核心零售毛利率仍保持韧性，显示公司业务结构正在向高附加值方向升级。

费用管控与行业出清强化龙头地位

期间费用总额同比下降近亿元，费用率稳定，研发投入加大。在行业净减少店铺的背景下，公司通过统采、数智化及区域并购（怀仁药房）巩固壁垒，有望持续受益于医药零售行业集中度提升。盈利预测显示未来三年收入及利润小幅稳健增长，当前估值处于合理区间。