止血方法主要依据凝血机制应运而生 　　止血方法主要依据不同的凝血机制应运而生，现阶段主要采用的止血方法有手术技术、止血器械、药物止血、压迫止血和局部止血材料五大类别。 　　2021年我国可吸收止血材料市场规模就2020年下降趋势后出现反弹，约33亿元人民币，随着后疫情时代对非紧急手术的批量会逐渐宽松，预计在2022年市场规模将达到43亿元人民币 　　新型可吸收止血材料分类多样，优势相较于其他止血方法显著 　　根据功能特性而言，新型可吸收止血材料可分为四类：物理止血、生物止血、混合型和纤维蛋白胶。2021年我国可吸收止血材料市场规模就2020年下降趋势后出现反弹，约33亿元人民币，随着后疫情时代对非紧急手术的批量会逐渐宽松，预计在2022年市场规模将达到43亿元人民币。 　　我国市有可吸收止血材料相关产品类别覆盖较全，主要参与者和竞争格局已成形 　　我国市有可吸收止血材料产品类别较多，但在少数壁垒较高的细分产品仍然需要一段时间的发展方能与国际平齐，我国市场主要参与者和市场格局已大致成形。 　　止血材料因技术壁垒和行业准入门槛较高，近年来备受资本青睐，但是行业处于起步发展阶段，企业仍需与资本方进行一段时间磨合，才能在赛道内出现明朗的资本市场投融资趋势。

　　翔宇医疗(688626) 　　事件 　　公司发布2022年半年报，2022H1实现营业收入2.21亿元，同比增长1.88%，实现归母净利润4000.42万元，同比降低53.67%，实现扣非归母净利润2565.57万元，同比降低55.6%。2022Q2单季公司实现营业收入1.36亿元，同比增长17.04%，实现归母净利润3052.71万元，同比降低41.52%，扣非归母净利润2064.73万元，同比降低28.43%。 　　受疫情影响业绩短期承压，不改长期发展趋势 　　2022H1收入同比增长1.88%，主要系公司积极应对新冠疫情影响，克服市场不利因素，加快推进康复整体解决方案的建设，推动公司整体产品结构优化，保持销售收入持续增长。公司主要客户为医疗机构，受国内多地散发式新冠疫情的影响，对公司营业收入产生影响。面对疫情带来的不利影响，公司积极应对市场变化，如属地业务经理招聘，经销商、代理商属地化。同时，公司利用疫情期间出差受限，加强对基层事业部等业务人员培训，储备营销人才。 　　持续加大研发和销售投入，奠定长期发展基础 　　公司归母净利润下降53.67%，扣非归母净利润下降55.60%，主要因为公司进一步加强研发和销售投入，收到的政府补助减少。2022H1研发费用率为19.71%，同比增长6.2个百分点；销售费用率为31.5%，同比增加8.6个百分点。短期影响利润，研发和销售能力建设奠定长期发展基础。 　　康复医疗领域快速发展，公司回购股份和大股东增持彰显发展信心 　　根据公司2022年半年报，国家密集出台的各项利好政策，从国家层面助力康复医疗领域快速发展，“将康复贯穿于疾病诊疗全过程”，据《柳叶刀》研究统计，中国是全球康复需求最大的国家，中国康复医疗器械行业的平均增速约为20%左右。2022H1公司通过集中竞价交易方式累计回购227.45万股，占公司总股本的1.42%，将在未来适宜时机全部用于员工持股计划或股权激励，有助于建立、完善公司长效激励机制，充分调动公司员工的积极性，提高团队凝聚力和竞争力；公司实控人何永正通过集中竞价方式累计增持公司股份62.1万股，彰显公司发展信心。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预测公司2022-2024年营业收入为6.18/7.93/10.21亿元，同比增长分别为18.03%/28.29%/28.77%，预测归母净利润为1.86/2.36/2.90亿元，看好康复行业长期发展趋势，维持“买入”评级。 　　风险提示：政策落地不及预期，新冠疫情反复风险，公司经营不及预期

中心思想 平板探测器市场步入高增长新阶段 平板探测器作为数字化X线影像系统的核心部件，正迎来一个高增长的新阶段。其应用场景广泛，涵盖传统医疗（如DR、乳腺、外科介入、放疗设备）、新兴医疗（如宠物医疗、齿科口腔CBCT和口内摄影系统）以及非医疗领域（如工业无损检测、安检）。全球市场规模预计将从2018年的19.7亿美元增长至2027年的40.1亿美元，复合年增长率（CAGR）达到8.2%。其中，医疗领域（含宠物）仍是主导，预计2027年市场规模将达到30亿美元，占比超过70%。非医疗领域的工业无损检测和安检市场也展现出强劲的增长潜力，预计到2027年将分别增至4.0亿美元和6.2亿美元。 国产厂商崛起引领进口替代与全球扩张 以奕瑞科技和康众医疗为代表的中国国产平板探测器厂商，凭借在非晶硅、IGZO、CMOS和柔性基板等核心传感器技术上的突破，已达到国际同行水平。在国内市场，这些厂商正积极推动进口替代浪潮，2019年医疗和宠物医疗领域的国产化率已达34.68%，未来仍有巨大的挖潜空间。在国际市场，国产厂商凭借技术进步和成本优势，有望持续蚕食进口品牌的市场份额，逐步提升全球竞争力。特别是在新能源电池检测、集成电路检测等中国强势产业以及受益于中国人口基数和口腔健康意识提升的口腔医疗领域，国产平板探测器有望优先实现规模化应用和增长。 主要内容 平板探测器技术演进与市场概览 数字化X线影像核心部件及其技术分类 平板探测器是数字化X线影像系统的核心组成部分，在X射线影像设备从模拟向数字化转型的过程中扮演着关键角色。它通过将X线直接或间接转换为数字信号，显著提升了成像质量、速度和效率，并降低了放射剂量。在数字化X线影像系统的总成本中，平板探测器占比高达30%-40%。其性能由像素间距、动态范围、量子探测效率（DQE）、调制传递函数（MTF）、最大线性剂量和空间分辨率等多个指标共同决定。 平板探测器根据工作模式可分为静态和动态两类。静态探测器主要用于单次拍片诊断，侧重分辨率和感光效率，主流产品像素尺寸在139微米以下。动态探测器则用于连续X射线曝光下的透视成像，强调采集速度和感光效率，主流产品像素尺寸在150微米以上。2018年，静态探测器在全球平板探测器市场中占比约65%，动态探测器约占35%。 按能量转换方式，平板探测器分为间接转换和直接转换。间接转换是当前市场主流，占据90%以上份额，其内部结构包括闪烁体（如碘化铯CsI和硫氧化钆GOS）和传感器（如非晶硅、IGZO、CMOS和柔性基板）。其中，CsI因其优异性能有望进一步挤占GOS市场。非晶硅是目前主流传感器材料，IGZO适用于大尺寸高速动态探测器，CMOS则在小尺寸动态X线影像系统表现突出，柔性基板则适用于复杂恶劣环境。直接转换探测器无需闪烁体，直接将X线转换为电信号，具有更高的空间分辨率，被认为是未来发展方向，主要包括非晶硒（应用于乳腺领域，Hologic独有）和光子计数探测器。光子计数探测器被公认为下一代X线成像技术，具备多能谱采样和物质分辨能力，有望推动X射线成像从2D、3D向4D、从黑白向彩色发展，目前国内外厂商正积极探索。 短期来看，非晶硅、IGZO、CMOS、柔性基板和非晶硒五大传感器技术各有其适用场景，相互替代但无法完全覆盖所有应用。长期而言，直接转换技术，特别是光子计数探测器，将是平板探测器行业的主要发展方向。 平板探测器应用场景与市场增长分析 医疗与非医疗领域需求旺盛，新兴市场潜力巨大 平板探测器的应用领域随着数字化X线影像系统及相关技术的进步而不断拓展，目前广泛应用于医疗和非医疗两大领域。全球平板探测器市场规模预计将从2018年的19.7亿美元增长至2027年的40.1亿美元，复合年增长率达8.2%。其中，医疗领域（含宠物医疗）是最大的应用市场，2018年市场规模为15亿美元，预计到2027年将增至30亿美元，占比保持在70%以上。非医疗领域，工业无损检测和安检市场规模在2018年分别为1.9亿美元和2.6亿美元，预计到2027年将分别增至4.0亿美元和6.2亿美元。 在医疗领域，传统应用如DR、乳腺、数字胃肠机、外科介入及放疗设备等领域，虽然增速有所放缓，但市场规模仍稳健增长。全球DR用平板探测器市场容量预计从2018年的4.72万台增长至2027年的9.44万台（CAGR 8.0%），市场规模从7.2亿美元增至10.2亿美元（CAGR 4.0%）。中国DR市场增速高于全球，预计市场容量从2018年的1.2万台增至2027年的3.1万台（CAGR 11.2%），市场规模从8.8亿元增至16.1亿元（CAGR 7.0%）。乳腺用平板探测器市场也呈现稳健增长态势。数字胃肠机、外科介入及放疗设备用平板探测器市场全球预计从2018年的3.0亿美元增长至2027年的4.7亿美元（CAGR 5.3%），中国因设备缺口较大而存在显著增量需求。 宠物医疗领域受益于下游行业的高景气度，平板探测器需求旺盛。全球宠物医疗领域平板探测器市场规模预计从2018年的0.41亿美元增长至2027年的0.92亿美元（CAGR 9.3%）。中国市场增速尤为突出，预计到2027年市场规模将增至2.3亿元，2019-2027年复合增速高达21%，这得益于中国养宠人数和宠物数量的快速增长以及宠物医疗需求的同步提升。 齿科领域是平板探测器市场的重要增长点，口腔CBCT和口内摄影系统有望实现双高增长。口腔CBCT作为齿科高端设备，其渗透率在全球范围内仍处于低位，存在巨大的增量市场。据奕瑞预测，2027年全球口腔CBCT市场容量预计将超过8万台，对应平板探测器市场规模可达7亿美元（2018年仅1.6亿美元）。中国口腔医疗机构数量快速增长，但口腔CBCT主要集中于大型医院和一二线城市民营诊所，基层医疗机构渗透率极低，未来增长空间广阔。预计中国口腔CBCT用平板探测器市场规模到2027年将增至10.3亿元。数字化口内摄影系统也因CMOS技术成熟和成本降低，正加速替代半数字化设备，全球市场规模预计从2021年的1.4亿美元增长至2027年的2.6亿美元，复合增速约10.4%。 在非医疗领域，工业无损检测和安检领域均有望蓬勃发展。 工业无损检测方面，新能源电池检测和集成电路检测成为新的增长点。全球工业领域平板探测器市场规模预计到2027年将达到4亿美元。新能源电池行业（包括动力电池、消费电池和储能电池）的快速发展，特别是新能源汽车动力电池装机量的爆发式增长，以及行业规范化对在线检测的需求，催生了巨大的平板探测器需求。预计2027年全球新能源电池检测领域平板探测器需求量将超过1万台，市场规模有望超过1亿美元。集成电路产业的快速发展也驱动了X线检测设备和对应平板探测器的需求增长，中国集成电路产业销售额从2010年的1440亿元增至2020年的8848亿元，CAGR达19.9%。 安检领域，随着国际安全形势日益严峻以及机场、铁路、城市轨道交通等基础设施建设的加强，X线安检设备需求持续增长。平板探测器作为X线安检设备的核心部件，其市场前景广阔。全球安检领域平板探测器市场规模预计从2018年的2.6亿美元增长至2027年的6.2亿美元，年复合增速超过10%。 行业竞争格局与国产厂商发展潜力 全球领导者万睿视与国产双雄的崛起 万睿视（Varex Imaging）作为全球平板探测器行业的领导者，拥有悠久的历史和深厚的技术积累。其X射线探测器在全球安装量已超过15万个，年产量超过2万个。在医用平板探测器领域，万睿视常年位居全球市场份额第一（2018年为24.1%），在工业平板探测器领域的全球市场份额更是远超50%。万睿视是目前全球唯一一家同时掌握非晶硅、CMOS、IGZO和光子计数四大平板探测器技术并实现成熟商业化的企业，这得益于其持续的技术投入和战略性收购（如2017年收购Perkin Elmer影像部件事业部获得CMOS技术，2019年收购Direct Conversion AB获得光子计数技术）。万睿视还敏锐地嗅到工业领域应用潜力，加强布局并创立“万睿视工业”品牌。此外，万睿视较早开启中国市场本土化之路，2020年在无锡工厂投入平板探测器生产线，加速产品线向中国市场转移，使得亚太地区收入占比持续提升。 中国国产厂商以奕瑞科技和康众医疗为代表，正迅速崛起并展现出强大的竞争力。 技术布局方面，奕瑞科技在2011年成功研制出中国大陆第一款国产非晶硅TFT传感器，并于2019年跻身全球少数几家同时掌握非晶硅、IGZO、CMOS和柔性基板四大传感器技术并具备量产能力的公司之一。康众医疗自成立起便专注于低剂量技术路线，2010年攻克碘化铯直接生长技术，并于2021年补齐了四大传感器技术。这表明国产技术已达到国际同行水平。 市场表现方面，奕瑞和康众在国内市场引领进口替代浪潮。2019年，医疗和宠物医疗领域国产化率已达34.68%，仍有持续挖潜空间。在海外市场，凭借技术和成本优势，奕瑞和康众有望继续蚕食进口厂家市场份额。奕瑞科技2021年全球平板探测器市场占有率已提升至17%左右，位列全球第三。 产品管线方面，奕瑞科技初期专注于医疗静态DR，用7年时间成为国内DR市场第一，2021年全球DR探测器市占率提升至28%。随后积极拓展乳腺、放疗、齿科和工业系列产品。在齿科领域，奕瑞2020年推出口腔CBCT产品后迅速实现进口替代，成为国内四大口腔CBCT厂家主要供应商，2021年国内市占率约40%。口内探测器2021年全球市占率达20-25%。在工业领域，奕瑞的新产品得到广泛认可，宁德时代成为其第二大客户。康众医疗虽然普放平板探测器产业化时间晚于奕瑞，但积极拓展工业/安检、乳腺和动态产品线，并紧跟口腔、工业/安检领域市场需求，补齐相关产品线，在新能源电池检测、微电子检测等领域推出新产品。 成本管控方面，奕瑞科技展现出强大的成本控制能力。通过供应链本土化、引入多家可替代供应商以及向产业链上游延伸（如SMT贴片和TFT绑定自产），奕瑞的物料成本显著降低，规模效应日益凸显。这使得奕瑞在产品平均售价下滑的情况下，毛利率仍能保持稳健并持续提升，2022年第一季度毛利率达到59.1%。康众医疗的主营业务毛利率整体低于奕瑞，但也在积极采取措施优化成本结构，2021年毛利率提升至47.81%，但与奕瑞仍存在较大差距。 销售能力方面，奕瑞科技的大客户战略不断深化，已与国内外知名影像设备厂商及细分领域领头羊建立了良好的合作关系，如柯尼卡、万东医疗、西门子、联影、宁德时代等，销售收入持续快速增长。康众医疗的客户相对较小且稳定性较差，尚未与飞利浦、GE等国际知名X线影像设备企业开展合作，境内客户变动频繁，销售能力有待加强。 研发拓展方面，奕瑞科技采取多元布局策略，深度布局新型探测器（包括CMOS、TDI、CT、CZT光子计数、SiPM），并向上游闪烁体、探测器芯片等领域延伸，同时向平行产业（如高压射线源、CT探测器核心部件）拓展，以不断提升成长天花板。康众医疗则持续深耕平板探测器领域，发展方向包括普放降本、深耕动态、产品智能化以及积极布局光子计数器等前瞻技术，并以平板探测器为基点向平行产业（如球管/束光器/软件）拓展。 经营和资本市场表现方面，奕瑞科技在收入、归母净利润体量和增速以及市值、估值水平（PE、PB）上均高于康众医疗。奕瑞凭借先发优势、过硬的技术、强大的销售能力和持续的研发投入，业绩持续高增长，发展志在高远。康众医疗在核心技术上有所突破，但在销售能力和研发投入方面与奕瑞存在差距，但在工业和齿科等高增长领域，仍有望凭借过硬的产品实力取得突破，具备较大的业绩弹性。 总结 平板探测器行业正处于一个由技术创新和应用拓展共同驱动的高速增长期。全球市场规模预计在未来几年内将实现翻倍，其中中国市场因其独特的产业优势和巨大的内需潜力，展现出更为强劲的增长势头。万睿视作为全球行业的领导者，凭借其全面的技术覆盖和前瞻性的本土化策略，持续巩固其市场地位。 与此同时，以奕瑞科技和康众医疗为代表的中国国产厂商已在核心技术上取得显著突破，达到国际先进水平。这些厂商在国内市场积极推动进口替代，并凭借技术和成本优势在全球市场崭露头角。特别是在宠物医疗、齿科、新能源电池检测和集成电路检测等新兴高增长领域，国产厂商有望优先受益。 奕瑞科技凭借其在多传感器技术路线上的全面布局、强大的成本控制能力和深化的大客户战略，实现了业绩的持续高增长，并通过向上游核心部件和新型探测器领域的拓展，不断打开自身的成长天花板，展现出巨大的发展潜力。康众医疗虽然在部分经营指标上与奕瑞存在差距，但其在核心技术上的深耕和对高增长细分市场的积极布局，使其仍具备可观的业绩弹性和发展潜力。 然而，行业发展仍面临多重风险，包括市场发展不及预期、行业竞争加剧以及国产厂商新产品推广和研发进展不及预期等。投资者需密切关注这些风险因素，以做出审慎的投资决策。

中心思想 国产替代的领军者与市场增长引擎 联影医疗（688271）作为中国医学影像设备领域的领军企业，正加速推动高端医疗设备的国产化进程。公司凭借其全面的产品线、持续的高强度研发投入以及在核心技术上的突破，成功打破了国际巨头在高端市场的垄断，并在多个细分市场占据领先地位。面对中国医学影像市场广阔的增长空间和国家政策的强力支持，联影医疗有望通过技术创新和市场扩张，实现持续高速增长，成为全球一流的医学影像企业。 技术创新与全球化战略 联影医疗不仅在磁共振（MR）、CT、X射线成像（XR）、分子影像（MI）和放射治疗（RT）等核心产品线上具备行业领先的技术实力，更通过AI赋能、产学研深度融合，不断提升产品的智能化和精准化水平。同时，公司积极拓展海外市场，构建全球化的研发、生产和服务网络，其产品已成功销往近30个国家和地区。此次首次覆盖报告给予“买入”评级，充分肯定了联影医疗在国产替代浪潮中的战略地位及其未来的增长潜力。 主要内容 市场格局与国产化进程 联影医疗的崛起与业绩表现 联影医疗成立于2011年，致力于提供高性能医学影像设备、放射治疗产品、生命科学仪器及医疗数字化解决方案。截至2022年6月，公司已推出80余款产品，多款性能参数处于行业领先水平。2021年，公司实现营业收入72.54亿元，同比增长25.91%；归母净利润14.17亿元，同比增长56.96%。其中，医疗设备销售收入占总营收的70%以上。公司持续高强度研发投入，2021年研发费用达9.68亿元，占营收比重13.35%，拥有超过2000名研发人员。 中国医学影像市场的广阔前景 2020年中国医疗影像设备市场规模已超过500亿元，预计到2030年将接近1100亿元，年均复合增长率达7.3%。尽管中低端产品市场已逐步实现进口替代，但高端市场仍由GE医疗、飞利浦医疗、西门子医疗（“GPS”三巨头）等进口品牌主导。中国每百万人拥有的CT、PET/CT、MR、RT设备数量远低于发达国家，例如2020年中国每百万人CT保有量为28.76台，而美国为70+台，显示出巨大的提升空间。国家“十四五”规划、公共卫生防控救治能力建设方案、“千县工程”等一系列政策，明确鼓励国产医学影像设备下沉和高端化发展，为国产企业提供了前所未有的发展机遇。 高端市场竞争与国产替代趋势 GE医疗、飞利浦医疗和西门子医疗在2021年中国市场收入均超过20亿美元，占据主导地位。GE医疗在超声、乳腺机、MI、CT领域领先；飞利浦医疗在监护、CT、超声突出；西门子医疗在MR、RT高能放疗设备等领域是龙头。然而，随着国产医疗设备整体研发水平的进步，联影医疗等本土企业正通过技术创新逐步攻克核心技术，产品品质和口碑不断提升，进口垄断格局正在被打破，国产化率持续提升。 联影医疗的产品优势与发展战略 磁共振成像系统（MRI） MR设备因其无辐射、高软组织对比度和空间分辨率，广泛应用于脑科学、肿瘤、心血管等疾病诊断。全球MR市场预计2030年将达145.1亿美元，中国市场增速全球领先，预计2030年达244.2亿元（CAGR 10.6%），其中3.0T高端MR占比将从25%提升至40.2%。联影医疗在2020年中国MR市场占有率排名第一，超导MR和1.5T MR均居首位，3.0T及以上MR排名第四（唯一国内企业）。2021年MR销售收入达15.29亿元，同比增长24.09%。公司掌握超导磁体、梯度、射频、谱仪等核心部件技术，并推出国产首款75cm超大孔径3.0T MR uMROmega和全身5T MR uMR Jupiter等高端产品。 X射线计算机断层扫描系统（CT） CT设备以扫描速度快、空间分辨率高为特点，是主要的影像诊断设备。全球CT市场预计2030年达215.4亿美元，亚太地区增速最快（CAGR 6.5%）。中国CT市场预计2030年达290.5亿元（CAGR 5.3%），其中64排以上高端CT市场份额有望扩大至59%。联影医疗在2020年中国CT市场占有率排名第一，64排以下CT排名第一，64排及以上CT排名第四。2021年CT销售收入达34.21亿元，同比增长33.05%。公司掌握球管、探测器、高压发生器、重建算法等核心技术，并推出国产首款320排超高端CT uCT960+，标志着国产CT正式进入超高端领域。 X射线成像系统（XR） XR设备是基础诊断设备，涵盖DR、数字胃肠机、移动DR、数字乳腺机、C型臂、DSA等。全球XR市场预计2030年达202.7亿美元，中国市场预计2030年达206亿元（CAGR 5.2%）。国内DR及移动DR设备基本实现国产化（70%），但乳腺机和DSA国产化率较低（DSA低于10%）。联影医疗在2020年DR、移动DR、乳腺机市场占有率排名前五，其中移动DR排名第一。2021年XR销售收入为4.94亿元。公司积极布局DSA产品，并掌握低剂量、高画质成像核心技术。 分子影像系统（MI） MI系统（PET/CT、PET/MR）具有高灵敏度、特异性强、定量性好等特点，在肿瘤、心血管、神经系统疾病早期诊断中具有重要价值。全球PET/CT市场预计2030年达58亿美元，中国市场预计2030年达53.4亿元（CAGR 15%），人均保有量极低，增长空间巨大。PET/MR市场预计2030年达12.3亿美元（CAGR 17%）。联影医疗PET/CT产品连续四年中国市场占有率第一，是国内唯一具有PET/MR研发能力并实现量产的企业，市场占有率第一。2021年MI销售收入达10.40亿元，同比增长80.45%。公司掌握探测器、晶体制造、数据传输处理等核心技术，并推出全球首台4D全景动态PET/CT uEXPLORER。 放射治疗设备（RT） 放射治疗是肿瘤治疗的重要手段，医用直线加速器是主流设备。中国放疗设备数量远低于WHO建议水平（1.5台/百万人口），市场潜力巨大，预计2030年达63.3亿元。高能放疗市场主要由进口品牌垄断。联影医疗RT设备2021年销售收入达1.40亿元，同比增长195.79%。公司推出行业首款一体化CT引导直线加速器uRT-linac506c，并掌握一体化CT影像系统集成、TPS治疗计划、高剂量率加速管、动态多叶光栅等核心技术，有望在进口替代中取得突破。 超声成像与生命科学仪器 超声设备具有无创无损、无电离辐射等优势，应用广泛。中国彩超市场预计2024年达160亿元（CAGR 7.7%），高端市场由GE、飞利浦主导。联影医疗已成立超声事业部，加大研发投入（2021年1801万元，同比增长133%），积极布局高端彩超产品。此外，公司还布局生命科学仪器业务，主要产品为动物MR和动物PET/CT，用于临床前动物实验，攻坚科研仪器市场。全球生命科学综合解决方案市场预计2030年达1114亿美元（CAGR 4.9%）。 研发投入与未来展望 联影医疗高度重视研发，2019-2021年累计研发投入25.89亿元，占累计营收16.19%。公司通过uAIFI磁共振类脑平台等AI技术，解决了MR扫描中的噪音、速度慢、操作繁琐、伪影多等痛点，实现了百秒级成像、噪声降低97%、操作时间降至0.5秒、智能自检等功能。公司还通过产学研深度布局，与知名医疗机构、高校、科研院所合作，推动技术成果转化。在海外市场，公司2021年境外收入达5.11亿元，同比增长113.18%，海外布局初见成效。公司拟募集资金61.68亿元用于下一代产品研发，31.26亿元用于高端医疗影像设备产业化，旨在进一步提升技术水平和产能，扩大国内外市场份额，进军世界一流影像企业。 总结 联影医疗作为中国医学影像设备领域的佼佼者，凭借其在MR、CT、XR、MI、RT等多个核心产品线的全面布局和技术领先优势，正积极抓住中国医疗市场国产替代和高端化升级的巨大机遇。公司持续高强度的研发投入、AI技术的深度赋能、以及产学研医的紧密结合，使其在核心技术和产品性能上不断逼近甚至超越国际先进水平。尽管面临关键技术侵权、研发失败、疫情波动和集中采购等潜在风险，但联影医疗在广阔的国内市场和日益拓展的海外市场中展现出强劲的增长势头和巨大的发展潜力。预计公司未来几年营收和归母净利润将保持高速增长，具备显著的投资价值。

　　达仁堂(600329) 　　公司发布2022年半年报，实现营收、归母净利润和扣非后的归母净利润分别为37.75亿元、4.69亿元和4.64亿元，分别同比增长3.7%、1.4%和4.3%。其中二季度营收、归母净利润和扣非后的归母净利润分别同比增长4%、7.8%和10.2%。二季度，公司利润端增速由负转正，收入端继续稳定增长。 　　各销售平台完成产品线调整，大品种增长仍稳中有升。上半年公司继续大力开展销售资源的整合，动作非常迅速，目前已成立商销事业部营销平台，各销售平台也已完成产品线调整，组织架构建设工作。最大品种速效救心丸上半年完成了经销商渠道和价格体系的重构，在销售调整的大背景下，上半年仍实现不含税收入7.7亿元，超过去年全年营收13亿的一半。另外除速效外其余大品种增长也较为稳健。上半年子公司京万红药业实现营收约2亿，同比增长20.3%，同时对京万红软膏零售端20g和50g规格的线上线下价格有一定幅度提升。整体我们预计销售整合或对工业端有所影响，但自去年四季度开始，收入端增长、及毛利率呈逐季改善态势。 　　公司开启“二次创业”，期待改革新成效。公司在新一届领导班子领导下，继续大刀阔斧的改革。今年上半年是公司“十四五”规划和变革发展的打桩筑基阶段，公司除整合销售资源外，还整合了流通板块资源，新成立了药材资源中心，推进连锁大药房建设和统筹科研项目。品种方面围绕“三核九翼”，全面推动公司各品类协同发展。 　　投资建议：公司新实际控制人变更后，已制定了较为明确的发展计划和考核指标，公司正在全力变革中，我们对改革成果充满期待。我们维持此前盈利预测，预计公司2022年-2024年分别实现营业收入为72亿元、79亿元和88亿元，分别同比增长5%、9%和12%，实现EPS分别为1.17元，1.5元，1.94元。2022年8月18日收盘价对应2022年的估值约20倍，我们继续给予推荐评级，建议关注。 　　风险提示：业绩增长不及预期风险；营销和管理改革进度低于预期；产品竞争加剧风险；原料涨价风险；医保政策压力；集采风险；监管环境持续收紧超预期；海内外宏观经济下行风险；股票市场系统性风险。

　　主要观点 　　行情回顾： 上周（8.15-8.19日，下同）， A股申万医药生物行业指数下跌3.31%，板块整体跑输沪深300指数2.35pct、跑输创业板综指4.92pct。在申万31个子行业中，医药生物排名第29位，整体表现欠佳。港股恒生医疗保健指数上周下跌4.44%，跑输恒生指数2.45pct，在12个恒生综合行业指数中，排名第12位。 　　本周观点： 产品升级换代+中国制造优势，医用普耗有望迎来基本面向上拐点 　　医用普通耗材需求已从传统院内端逐步延伸至日常消费场景，既有存量的医用耗材升级创新，又有新兴的消费属性加成，应用场景不断丰富，有助于提升普耗的市场天花板，另一方面有利于增强业绩稳定性。短期看，在疫情催化下，上半年防护类业务有望快速放量，同时院端和海外基本盘保持增长韧性，院内诊疗和线下消费逐步恢复下，推动未来业绩整体向好；中期看，产品持续创新迭代，同时延伸消费、慢病等新兴板块，构建院内、日常消费、慢病等层次分明的巨大细分市场；长期看，凭借中国制造优势，持续加码海外认证，已获得海外核心客户认可，迈向更广阔的国际化蓝海。 　　逻辑1： 国内防护需求旺盛叠加院内诊疗及消费恢复，推动业绩向好。今年上半年国内疫情点状发生，各地针对防护用品需求迅速提升，以稳健医疗为例， 2022H1，公司医用耗材（院端渠道）收入同比增长167.11%， 国内直销业务由于企事业和政府部门采购防护类产品增加同比增长280.77%，疫情防护用品需求拉动业绩稳步增长。整体看，全国疫情恢复向好，院内诊疗活动、外科手术开展陆续正常，对医用敷料、手术感控、输注穿刺器械等产品需求回暖，随着线下消费逐步复苏，叠加暑期医美消费旺季，有望推动整体普耗类公司业绩向好。 　　逻辑2： 海外出口恢复， 积极开展国际认证彰显中国制造优势。疫情管控显成效下，海外出口逐步恢复正常， 6月初，上海口岸货运链全面恢复，海运、空运口岸货量持续回升，已恢复正常水平90%以上，为普通医用耗材出口奠定基础。此外，普耗行业相关公司加速迈向更加广阔的国际化蓝海，彰显中国制造优势。 　　逻辑3： 普通耗材持续创新升级，加速进入新兴应用场景，打开向上天花板目前普通耗材（传统基础伤口护理、低耗器械等）应用场景已从院内逐步延伸至消费属性更强的日常生活场景，例如代表健康生活的敷料类产品（棉柔巾、湿巾等）、医疗个护产品（口腔、美护等），消费升级的医美（美容针、植发针等），以及慢病管理的胰岛素笔针，兽用类器械等领域，医护刚性需求叠加消费升级，应用场景持续丰富。 　　投资建议 　　在院端诊疗及线下消费好转、国际化进程加速和应用场景不断丰富下，医用普耗板块有望迎来基本面拐点，建议关注：康德莱、振德医疗、稳健医疗、采纳股份等。 　　 风险提示 　　新冠疫情反复；药品/耗材降价风险；行业政策变动风险等

　　康华生物(300841) 　　事件 　　8月22日，公司发布2022半年报业绩公告，公告显示2022年上半年，公司实现营业收入6.6亿元，同比+17.53%；扣非归母净利润3亿元，同比+23.6%。 　　事件点评 　　主营收入稳定增长，研发投入大幅增加。 　　受益于主营产品人二倍体狂苗及四价流脑多糖疫苗销量增加、销售价格提升，公司业绩同步稳定增长。此外，上半年公司研发投入6819万元，同比增长98.05%。 　　分季度看，Q2公司营业收入3.9亿元，同比+22%，净利润1.9亿元，同比+19%。Q2净利润增速环比下降，据分析可能是研发费用大幅增加（4718万元，同比+167%）所致。 　　疫情影响下，产品销售工作稳步推进 　　上半年，公司人二倍体狂苗共实现批签发389.77万支，同比+151.11%，接近公司2021年全年销量。根据收入情况估算，公司上半年实际销售约220万支。受疫情影响，公司一季度实际销售量约95万支，销售收入增速不高（+12.48%），系上海、深圳、西安、苏州等地封控，影响了物流配送，使得订单无法送达疾控仓库，从而无法确认收入。应对物流问题，公司的解决方案是增加和国药物流的合作力度，同时优化各地的分仓安排；二季度实际销售量约130万支，收入端同比增速回升（同比+22%），二季度销售工作依旧受到管控对推广工作限制的影响，同时封控区人员流动少可能减少了病患。 　　人二倍体狂苗竞争格局良好，未来深入推广+产能释放持续拉动业绩高增长 　　国内狂苗市场规模稳定在约8000万支/年，其中人二倍体细胞狂苗市占率较低（当前市占率不到5%），但未来有望逐年上升，我们预计公司的人二倍体狂苗在2025年销售额有望超过30亿元：1）从市场空间角度看，未来3~5年，人二倍体细胞狂苗将持续在替代Vero细胞狂苗以及创造增量市场两个方向共同获得销量高增速：人二倍体细胞狂苗相比于传统狂犬疫苗具有差异化优势，且目前市占率相对较低，因此有望通过替代Vero细胞提高销量；且宠物数量增长拉动人用狂犬疫苗整体市场空间不断扩大。2）从竞争格局角度看，人二倍体细胞狂苗的工艺技术以及技术壁垒减少了潜在竞争对手，目前除康华的产品获批上市销售外，仅有康泰生物的冻干人二倍体细胞狂苗正在审评审批，或将于2022年年底/2023年年初上市销售；另有成大生物、成都所、智飞生物的研发处于临床三期。3）从产能角度看，产能逐步释放支撑公司业绩进一步增长。公司病毒性疫苗二车间投产后冻干人二倍体细胞狂苗环评产能达到500万剂/年。2023年募投项目或将新增年产能600万支，总产能达1100万支。 　　通过子公司康华动保领先开启宠物疫苗国产替代征程，有望在未来3~5年贡献业绩增速 　　国内宠物疫苗处于发展初期、渗透率低、市场增速快、受政策支持，且公司产品具有差异化优势，因此公司布局宠物疫苗市场有望获得收入新增量。我们预计2025年公司宠物疫苗产品销售额或可接近3亿元：1）国内宠物疫苗行业现状：在单身经济、居民收入增加和资本的共同推动下，我国宠物消费市场规模快速增长，我们估算当前的每年狂犬疫苗增量市场约23亿元。在这样体量的宠物疫苗市场中，进口疫苗占比高达九成；2）政策支持宠物疫苗接种：2021版新修订《中华人民共和国动物防疫法》规定犬只定期免疫接种狂犬病疫苗。3）康华动保代理产品具有差异化优势：代理疫苗相比进口产品有经过层析、注射痛感轻等优势。 　　研发工作持续推进 　　公司布局多个创新疫苗平台，持续推进与中国科学院、香港大学、四川大学、天津医科大学、药明生物、和元生物的合作，开展六价诺如病毒疫苗（已进完成临床前研究）、ACYW135群脑膜炎球菌结合疫苗、四价鼻喷流感疫苗等新疫苗的研发。公司与信然博创达成合作，推动建立mRNA疫苗技术平台；通过康华动保获得杭州佑本宠物狂犬病灭活疫苗总经销商。此外，公司还计划未来通过BD进入动物药品、动物诊断试剂等赛道。 　　投资建议 　　我们维持对公司的盈利预测，预计公司2022~2024年营业收入分别为18.63/25.46/31.37亿元，同比增长44.1%/36.7%/23.2%；归母净利润分别为8.47/12.09/15.46亿元，同比增长2.1%/42.8%/27.8%；公司2022~2024年PE分别为：16.85X/11.80X/9.23X，低于可比公司平均水平。结合国内新型高价疫苗行业的高增速，以及公司对国产宠物疫苗的布局，我们维持“买入”评级。 　　风险提示 　　市场推广不及预期的风险、临床试验进展不及预期的风险、国产替代进程不及预期风险、其他可能影响公司正常生产经营的风险。

　　康华生物(300841) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年半年报，实现营业收入 6.6亿元，同比增长 19.5%；实现归属于母公司股东净利润 3.2 亿元，同比增加 25.2%；实现扣非后归母净利润 3 亿元，同比增加 23.6%。 　　人二倍体狂苗稳健增长，产品提价盈利能力有所提升。分季度来看，公司2022Q1/Q2单季度营业收入分别为 2.7/3.9亿元（+12.5%/+24.8%），实现归母净利润分别为 1.4/1.8 亿元（+34.6%/+18.9%）。公司上半年整体狂苗销售在各地散点新冠疫情频发以及销售推广、人员出差等方面有所限制的情况下仍实现了较为稳健的增长，季度环比向好，利润端增速放缓主要系公司加大了研发投入。从盈利能力来看，公司 2022H1毛利率为 93.9%（+1.7pp），净利率为 47.9%（+2.9pp），主要系公司人二倍体狂苗小幅提价所致。销售费用率为 23.3%（-4.3pp），管理费用率为 6%（-1.8pp），主要系疫情干扰公司销售推广活动有所限制。研发费用率为 10.3%（+6.7pp），主要系公司加大在研管线投入。展望H2，按以往经营趋势判断，下半年收入占比更高，看好公司全年仍能够完成股权激励目标。 　　人二倍体狂苗贡献主要增量，产能逐渐释放。分产品来看，2022H1人二倍体狂苗收入为 6.4 亿元，同比增长 19%。从批签发数据来看，人二倍体狂苗批签发390 万支，同比增加 151%，四价脑膜炎多糖疫苗无批签发。目前公司设计产能已达到 500 万支，实际产能预估在 700 万支左右，随着募投项目产能在2023-2024 年左右投产，整体产能将增长至 1100 万支/年，有利于公司产品持续放量。 　　宠物疫苗带来公司新增长点。公司和杭州佑本合作的宠物疫苗产品目前已有产品报送批签发，预计 2022年下半年开始放量销售，目前全国已有多家宠物医院报名预定公司兽用疫苗产品。我国目前宠物数量在 1亿只左右，预计将以 7%的速度增加，目前国内市场仍以海外厂商疫苗为主，公司有望凭借产品质量优势以及性价比优势快速拓宽市场份额。 　　盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年归母净利润分别为 8.5亿元、12亿元及 13.3 亿元，未来三年归母净利润 CAGR 为 17%，维持“买入”评级。 　　风险提示：人二倍体细胞狂犬病疫苗新增产能节奏不及预期；公司存货不足以满足销售的季节性波动风险；产品结构单一的风险

　　通策医疗(600763) 　　事件： 2022 年 8 月 22 日晚，公司发布 2022 年半年报，报告期内公司实现营收 13.18 亿元，同比增长 0.05%，实现归母净利润 2.96 亿元，同比下滑 15.73%。 其中 Q2 实现营收 6.64 亿元，同比下滑 3.34%，实现归母净利润 1.29 亿元，同比下滑 30.72%。 　　受疫情反复和人员提前储备影响， Q2 业绩持续承压，但整体盈利能力仍维持高位。公司Q2业绩持续承压，归母净利润同比下滑30.72%，我们认为主要系从报告期内公司重点经营区域及周边地区疫情零散爆发，当地防疫政策趋严导致医院客流量受到明显限制，以及公司抽调大量人手支援抗疫。 此外，公司为接下来扩张的新院提前准备了人才储备共计 1000 余人，增加人力成本 4000 余万，导致费用端增长高于收入端。 　　从盈利能力来看，公司 2022 年上半年实现毛利率 42.4%，同比下降 4.4pct，期间费用率 13.7%，同比上升 0.6pct，实现净利率 22.4%，同比下降 4.2pct。 2022Q2 实现毛利率 38.1%，同比下降 8pct，期间费用率 14%，同比上升 1pct，实现净利率 19.5%，同比下降 6.6pct， 盈利能力下降主要系人员储备成本增多。 　　存量医院有所下滑， 蒲公英分院表现亮眼。 报告期内，公司省内存量医院实现收入 9.71 亿元，同比下滑 7.1%，实现门诊人次 101 万人次，同比下滑 5.6%，其中杭口、城西、宁口总院分别实现收入 3.26亿元（-9%）、 2.38 亿元（-11%）和 0.8 亿元（+3%），省外分院实现收入 1.09 亿元，同比下滑 4.8%，实现门诊人次 17 万人次，同比下滑5.6%。 　　蒲公英分院表现亮眼， 报告期内蒲公英分院实现收入 1.67 亿元，同比增长 100.2%，实现门诊人次 24 万人次，同比增长 166.7%，实现净利率 5.5%。 　　分业务看， 种植收入增速最快，儿科受影响较为明显。 报告期内，公司种植、正畸、儿科、修复和综合业务分别实现收入 2.23 亿元（+6.5%）、 2.32 亿元（+0.1%）、 2.4 亿元（-7%）、 2.01 亿元（+2.5%）、3.5 亿元（+0.9%）。 　　2022Q2， 公司种植、正畸、儿科、修复和综合业务分别实现收入1.21 亿元（+1.8%）、 1.08 亿元（-4.2%）、 1.14 亿元（-14%）、 1.05亿元（+2.3%）、 1.77 亿元（+1.3%） 。蒲公英分院和新总院建设稳步推进，为公司长期发展奠定基础。 　　报告期内公司共开业蒲公英分院 7 家， 7 月份开业 4 家，预计下半年仍将开业 8-10 家，整体建设稳步推进。 此外，紫金港分院、城西新总院、浙中总院及滨江医院预计将于 23-24 年陆续投入使用。 新医院的投产将为公司长期发展奠定稳定基础。 　　盈利预测： 公司是浙江省口腔医疗服务龙头， “区域总院+分院”的发展模式在省内已取得初步验证，在省外即将取得突破。 我们预计公司 22-24 年归母净利润分别为 7.08/9.04/11.25 亿元，对应 PE 分别为 55/43/35 倍，维持“买入”评级。 　　风险提示： 医院扩张进度不及预期； 行业竞争加剧；恶性医疗事故；新冠肺炎疫情反复。

　　通策医疗(600763) 　　事项： 　　公司发布2022半年报：实现收入13.18亿元（+0.05%），归母净利润2.96亿元（-15.73%），扣非净利润2.86亿元（-16.21%）。其中二季度单季，公司实现收入6.64亿元（-3.34%），归母净利润1.29亿元（30.72%），扣非净利润1.23亿元（-31.60%）。公司业绩符合预期。 　　平安观点： 　　受疫情影响公司业绩出现下滑，随着疫情的控制公司经营有望好转：2022上半年，公司辖医院反复停诊、限流，抽调医护人员紧密配合属地政府部署的疫情防控和检测任务，对公司诊疗服务的开展造成影响。公司上半年存量医院诊疗人次数为101万，同比下滑5.6%。存量医院上半年收入为9.7亿元，同比下滑7.1%。我们认为随着疫情的有效控制，积累的医疗服务需求将快速释放，推动公司业绩的增长。三季度为公司经营的旺季，疫情的负面影响基本已经过去，公司业绩或将实现快速增长。 　　公司重视高质量扩张，为长期成长打下基础：报告期内公司新开业蒲公英医院7家，7月新开业4家，预计年内8-10家交付。公司加速蒲公英医院的建设，同时重视高质量扩张，新建蒲公英分院基本可以在6个月内实现盈亏平衡。随着蒲公英医院数量的增加，其对公司业绩的贡献在不断提升。2022年上半年蒲公英分院诊疗人次数为24万，同比增长166.7%；实现收入1.7亿元，同比增长100.2%。随着蒲公英计划的不断推进，我们认为公司长期增长可期。 　　建设蒲公英医院叠加人才储备拉低公司利润率，随着新店开业盈利公司盈利能力将提升：2022H1，公司毛利率与净利率分别为42.39%和26.05%，与去年同期的46.75%和30.11%相比均有所下滑。公司的蒲公英分院目前处于筹建或培育期，报告期内净利润率仅为5.5%，拉低了整体利润率。同时公司储备大量人才，导致人力成本支出攀升。杭口集团为新建的城西总院区、紫金港医院、滨江未来医院等大型口院以及新设蒲公英分院的医护人才等储备共计1000余人，增加人力成本4000余万。新建医院及人才储备是公司未来保持持续增长的引擎动力，随着筹备医院的相继开业，公司盈利能力将持续提升。 　　维持“推荐”评级：考虑疫情对公司业绩的影响，我们下调公司22-24年的盈利预测，预计公司EPS分别为2.55元、3.28元和4.24元（原预测2022-2024年EPS分别为2.75元、3.60元和4.78元）。通策医疗未来3-5年新院加速开设抢占浙江口腔市场，进一步深耕正畸和种植牙领域，公司长期发展可期，维持“推荐”评级。 　　风险提示：行业增长低于预期的风险；收购医院进度低于预期的风险；新冠疫情持反复从而对行业带来负面影响。