南微医学(688029) 　　业绩简评 　　2023年8月7日，公司发布2023年半年度报告，2023年上半年实现收入11.47亿元，同比+19%；实现归母净利润2.64亿元，同比+112%；实现扣非归母净利润2.59亿元，同比+117%。 　　单季度来看，2023Q2实现收入5.97亿元，同比+15%；实现归母净利润1.63亿元，同比+100%；实现扣非归母净利润1.60亿元，同比+109%。 　　经营分析 　　国内内镜耗材需求快速恢复，海外市场实现稳步增长。上半年国内市场医院终端恢复情况良好，择期手术需求得到一定释放，中国大陆消化内镜耗材实现收入5.5亿元，同比+33%。同时海外市场渗透率持续提升，上半年美洲、EMEA（欧洲、中东及非洲）市场均实现同比21%的业绩增长，自有品牌销售拓展顺利。 　　费用投放得到高效控制，利润率提升趋势显著。公司上半年管理费用率13.3%，同比-4.5pct，主要系股权激励费用减少影响。公司研发费用率6.0%，同比-2.7pct。目前公司战略已从注重规模转向注重效益，将通过开源、提效、将本实现有质量的增长，利润率提升成果显著，上半年公司实现净利率23.6%，同比+10.1pct。 　　研发项目进展顺利，可视化产品国内外同步拓展。2023年上半年公司各类研发项目取得不同程度进展。其中，一次性内科用胆道镜获得美国、欧洲及日本注册证，一次性外科用胆道镜取得国内注册证并实现量产出货。此外围绕一次性内镜开发的微型胆道活检钳获得日本注册、微型取石球囊等镜下配套耗材获得国内注册，可视化产品国内外均取得进展，有望为公司带来第二增长曲线。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好公司在消化内镜耗材及一次性内镜领域的发展潜力，预计2023-2025年公司归母净利润分别为4.84、6.58、8.64亿元，同比增长46%、36%、31%，EPS分别为2.58、3.50、4.60元，现价对应PE为29、21、16倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医保控费政策风险；院内需求恢复速度不及预期风险；新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；汇兑风险。

　　南微医学(688029) 　　投资要点 　　业绩超预期： 公司发布 2023 年中报， 2023H1 实现收入 11.47 亿元（+19%） 、 归母净利润 2.64 亿元（+112%） 、 扣非归母净利润 2.59 亿元（+117%） ； 2023Q2单季度实现收入 5.97 亿元（+15%） 、 归母净利润 1.63 亿元（+100%） 、 扣非归母净利润 1.60 亿元（+109%） 。 2023H1 利润增速超出市场预期， 受益于内镜诊疗择期手术快速恢复， 且降本提效成果初现， 公司利润实现高速增长。 　　常规业务全面复苏， 持续夯实第二增长曲线。 2023H1 院内内镜诊疗手术全面恢复，内镜耗材需求放量明显， 公司国内内镜耗材收入 5.50 亿元（+33%） ， 凭借品牌和质量优势， 依托渠道优势以特色产品带动抢占市场， 培育和开发基层市场， 持续加强内镜耗材基本盘。 同时随着一次性内镜产品营销和线下学术持续推进， 加快产品入院装机， 新产品一次性支气管镜崭和一次性外科胆道镜将为公司业绩贡献新增长点。 　　海外营销改革加速推进， 市场渗透稳步提升。2023H1 公司国际市场收入约 4.47 亿元（+ 23%） 。 分地区来看， 亚太区市场销售收入 6.53 亿元（+18%） ， 亚太海外整体收入约 0.53 亿元（+ 45%） ， 美洲区市场销售收入约 2.02 亿元， 同比增长 21%； EMEA（欧洲、 中东及非洲） 市场销售收入 1.79 亿元（21%） ， 公司针对海外各细分领域市场制定改革计划， 加快扩大海外营销网络。 同时， 加大海外产品覆盖率， 今年上半年公司开发的一次性内科用胆道镜获得美国、 欧盟及日本注册证， 围绕一次性内镜开发的微型胆道活检钳获得日本注册， 持续推动海外产品获批。 　　投资建议： 我们维持盈利预测， 预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为4.98/6.40/8.32 亿元， 增速分别为 51%/29%/30%， 对应 PE 分别为 28/22/17 倍。考虑到今年院内诊疗复苏带动公司产品快速放量， 海外业务稳步推进， 公司业绩恢复快速增长。 同时， 预计降费提效下利润改善预期持续向好， 维持“买入” 建议。 　　风险提示： 产品销售不及预期风险， 集中带量采购风险， 研发进度不及预期风险。

　　血糖监测系统（blood-glucosemonitoringsystem）属于糖尿病监测医疗器械，包括一个便携仪器和与其适配的试条及质控物质，是用于体外监测血糖浓度的检测系统。血糖仪（blood-glucosemeter）是血糖监测系统的组成部分，可将化学反应产物转换为样本的葡萄糖浓度。中国糖尿病患者中的血糖仪渗透率远低于发达国家，血糖仪市场增量空间巨大。海外血糖仪品牌在入驻中国初期，占据近90%市场份额，近年来本土品牌市场份额增加，国产化趋势显著。血糖监测是糖尿病患者自我管理的重要手段，传统血糖仪均需采血检测获得血糖结果，部分患者惧怕采血，影响血糖控制。无创血糖仪作为新一代血糖监测产品，直击糖尿病患者畏惧采血的痛点，可大幅改善患者血糖监测的积极性，市场需求广阔。中国血糖仪行业规模呈稳步增长态势，2022年市场规模达77.9亿元，预计2027年有望达176.2亿元，2022-2027年市场规模年均复合增长率达17.7%。预计随着血糖仪技术的更新迭代与人们健康管理意识的提升，中国血糖仪行业将实现持续稳定增长。中国血糖仪行业呈头部集中格局，三诺生物作为行业绝对龙头，占据50%以上的市场份额，医疗器械从研发、生产到注册、审批均需大量资金投入，上市周期漫长，进入门槛较高。血糖仪产品通常需要同品牌配套试纸、软件系统，养成用户较为忠诚的消费与使用习惯，后续产品品牌更换频率相对较低。血糖仪行业自身具备的高进入壁垒与高用户黏性将推动市场集中度不断提高，形成强者恒强格局。同时国产血糖仪品牌紧随无创血糖监测、连续血糖监测等新一代技术趋势，不断提升产品性能，有望在新一代血糖仪产品上实现对外资品牌的弯道超车，进一步扩大市场份额。

　　1.重点行业和产品情况跟踪 　　MDI： 成本支撑叠加供应端利好消息不断， MDI 价格持续上涨。 本周，纯 MDI 与聚合 MDI 价格皆上升。 7 月美联储加息决议支撑原油价格稳居高位，原料价格坚挺支撑纯苯市场价格稳步上涨； 德国某工厂因电解阴线受到严重破坏， MDI 装置恢复时间无法确定；匈牙利工厂 35 万吨/年 MDI 装置于 2023 年 7 月 18 日开始停车检修并技改，预计检修时间 80 天。 截至 8 月 4 日，纯 MDI 价格为 2.15 万元/吨，与上周相比上升 1300 元/吨；聚合 MDI 价格为 1.72 万元/吨，与上周五相比上升 900 元/吨。 万华上调 8 月 MDI 挂牌价。 　　纯碱： 本周供需紧平衡状态延续，纯碱现货价格小幅上升。 本周仍处于纯碱厂家的集中检修期，纯碱供应量低位整理， 部分地区存在台风、降水、高温等极端天气， 行业开工率约为 77.33%，现货持续紧张。 8 月 4 日，化工在线发布公告， 阿拉善天然碱项目一期工程第一条 150 万吨/年产线顺利打通工艺流程并产出纯碱。据百川盈孚数据，本周轻质纯碱市场价为 2096 元/吨，较上周上涨 73 元/吨；重质纯碱市场价为 2248 元/吨，较上周上涨 42 元/吨。 　　2.近期投资建议 　　（ 1） MDI： 2023H1 公司聚氨酯产销分别为 246 万吨/235 万吨，同较去年明显增加， 精细化工及新材料板块产销量亦有明显放量， 叠加高强度资本开支下， MDI、 TDI、 POE、柠檬醛等重点项目推进，看好公司成长与长期价值。建议关注： 万华化学。 　　（ 2） 纯碱： 下游玻璃需求维持稳定， 台风、降水、高温等极端天气小幅影响行业开工， 纯碱价格上涨， 行业龙头公司值得关注。建议关注： 远兴能源、山东海化、中盐化工、和邦生物。 　　（ 3）半导体材料： 7 月 24 日， 日本出口管制政策的正式实施，清单中新增二十三项，包括形成电路图案和测试芯片所需的设备， 中国半导体材料国产替代势在必行。本年度 chatgpt 破圈带动 AI、芯片关注提升，需求驱动半导体材料国产替代正当时。建议关注：雅克科技(光刻胶&前驱体)、晶瑞电材（光刻胶&湿电子化学品）、彤程新材(光刻胶)、金宏气体（电子特气）、华特气体(电子特气)、安集科技（抛光液）、鼎龙股份(抛光垫)等。 　　风险提示： 下游需求不及预期、产品价格下跌等。

　　行业回顾 　　本报告期医药生物行业指数跌幅为-0.07%，在申万31个一级行业中位居第30，跑输沪深300指数（5.20%）。从子行业来看，医疗研发外包、线下药店涨幅居前，涨幅分别为10.17%、6.14%；医疗设备、化学制剂跌幅居前，跌幅分别为4.22%、3.80%。 　　估值方面，截至2023年8月4日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为25.88x（上期末为25.93x），估值下行，低于负一倍标准差。医药生物申万三级行业PE（TTM整体法，剔除负值）前三的行业分别为医院（69.88x）、其他医疗服务（51.69x）、医疗设备（33.64x），中位数为25.99x，体外诊断行业（12.79x）估值最低。本报告期，两市医药生物行业共有34家上市公司的股东净减持17.85亿元。其中，3家增持1.42亿元，31家减持19.27亿元。 　　截止2023年8月4日，我们跟踪的477家医药生物行业上市公司中有113家披露了2023年半年报业绩预告。其中，业绩预告类型为预增、略增、扭亏的家数分别为42/9/10家；预告净利润增速下限等于或超过30%且2022年上半年归母净利润为正的公司有44家。 　　重要行业资讯： 　　国家卫健委等：《深化医药卫生体制改革2023年下半年重点工作任务》 　　CDE：《以患者为中心的药物临床试验设计技术指导原则（试行）》《以患者为中心的药物临床试验实施技术指导原则（试行）》《以患者为中心的药物获益-风险评估技术指导原则（试行）》 　　中纪委：启动全国医药反腐 　　国家医保局：2023年1-6月基本医疗保险和生育保险运行情况 　　正大天晴：泛PPAR激动剂拟纳入突破性疗法，治疗NASH 　　加科思：KRASG1C抑制剂JAB-21822拟纳入突破性疗法，治疗胰腺癌 　　投资建议： 　　国家医保局发布公告，2023年上半年，基本医疗保险基金（含生育保险）总收入16349.02亿元，同比增长7.6%；基本医疗保险基金（含生育保险）总支出13035.50亿元，同比增长18.2%。7月底，上海市发布了《上海市进一步完善多元支付机制支持创新药械发展的若干措施》，内容包括多方合作加强商业健康保险产品供给、优化商业健康保险理赔提升服务满意度、建立基本医保与商业健康保险行业监管合作机制、完善创新药械价格形成机制、加快创新药械临床应用、加大创新药械医保支付支持等九个方面28项。8月2日，广东省医保局下发《关于做好医保药品单独支付保障工作的通知》，该通知明确了单独支付范围的药品、支付方式等相关政策，自2023年9月1日起实施，试行期限2年。 　　现阶段医保基金支出仍保持较快增速，且近期对于创新药的边际支付政策明显改善，随着2023年中报业绩的陆续披露，我们建议持续关注具有真正创新能力、业绩有保障或超预期的创新药企业。 　　风险提示： 　　政策不及预期，疫情反复，研发进展不及预期，市场风险加剧。

　　济川药业(600566) 　　业绩简评 　　2023年8月6日，济川药业发布公告称，旗下全资子公司济川药业集团有限公司与南京征祥医药有限公司签署独家合作协议及投资意向书，约定授予济川有限在中华人民共和国大陆地区对征祥医药自主研发的一款用于治疗或预防流感的聚合酶酸性蛋白（PA）抑制剂（代号为：ZX-7101A）口服制剂约定的适应症享有独家推广权益，济川有限向征祥医药支付不超过人民币1.2亿元（含税）的推广权益对价，并拟以自有资金6,000万元向征祥医药进行股权投资。 　　经营分析 　　产品I/II期临床试验进展顺利，即将完成第一个适应症的临床III期试验。ZX-7101A是征祥医药自主研发的RNA聚合酶抑制剂，具有广谱抗流感病毒的特性，高效抑制甲、乙型流感病毒包括高致死禽流感病毒。ZX-7101A已完成I/II期临床研究，主要临床终点显示，ZX-7101A所有剂量组均比对照组明显缩短流感症状缓解时间，具有显著的统计学差异；次要临床终点显示，4个全身症状（肌肉或关节痛、乏力、头痛、发热或恶寒/发汗）、3个呼吸系统症状（鼻塞、咽痛、咳嗽）中位缓解时间，所有剂量组比对照组均明显缩短。ZX-7101A即将完成第一个适应症的临床III期试验。 　　抗流感药物市场空间广、增速高，ZX-7101A上市后有望快速放量。据世界卫生组织（WHO）估计，全球范围内，每年流感季节性流行可导致300-500万的重症和29-65万的呼吸系统疾病相关死亡。成人流感罹患率可达5%-10%，儿童高达20%左右。而在我国，全国流感监测结果显示，每年10月我国各地陆续进入流感冬春季流行季节。我们参考国内最畅销的抗流感药物奥司他韦估算市场空间，米内网数据显示，奥司他韦2022年在中国公立医疗机构以及中国城市实体药店销售额分别为15.2亿元、11.1亿元，同比增长约161%、217%。ZX-7101A获批上市后，有望在高速增长的抗流感市场中快速放量。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持2023-2025年盈利预期，预计公司分别实现归母净利润25.0亿元（+15%）、27.9亿元（+12%）、32.2亿元（+15%）。维持公司“买入”评级。 　　风险提示 　　产品获批上市进度不及预期风险、BD收购不及预期风险、产品结构单一风险、产品集采降价风险、产能无法及时消化的风险。

　　周度回顾：本周（7.31-8.4）石油石化板块-0.95%，市净率LF1.20xPB，基础化工板块+0.06%，21.90xPE，全A市场热度周度+15.8%至日均交易额为9569亿元。截至8月4日，美元指数+0.29%至102.00，7月美联储加息25bps，符合市场预期。国际油价方面，截至8月4日，WTI与Brent原油期货结算价分别为82.82、86.24美元/桶，分别较上周上涨2.8%、1.5%，两地价差收敛。石脑油法乙烯、涤纶、丙烯酸丁酯、丁二烯-石脑油制取价差扩张，建议积极关注。 　　油价本周环比上涨1.5%左右，23年Q1布油均价中枢82美元/桶，Q2布油均价为77.73USD/桶，23年6月布油均价为74.98USD/桶，7月均价为80.16美元/桶，8月截至8月4日均价为84.87USD/桶，价格中枢稳中有升，我们维持预计2023年全年价格中枢在80美元/桶。1）库存：全球原油库存水平近期有所下滑；2）需求：2023E单日1.02亿桶，需求整体稳定；3）供给：OPEC+控产力度提升；4）地缘政治：地缘风险变化仍存。全球原油供需相对平衡，美国基准利率当前在5.25-5.5%高位。综合供需、库存及金融、政治等影响因素，我们维持2023年油价中枢为80美元/桶判断，预期8月油价震荡偏强(80-90USD/桶)判断。 　　油价7-8月温和强势抬升，烯烃价格/价差明显改善，炼化盈利能力持续修复。上周橡胶助剂、锂电化学品及轮胎等化工子板块领涨。油价持续温和走强，持续关注近油端产业链利润提升机会。近日中央深改委第二次会议通过《关于进一步深化石油天然气市场体系改革，提升国家油气安全保证能力的实施意见》，提出提升油气行业上、中、下游体制机制改革，确保稳定可靠供应。从2季度末到8月初，我们关注到部分子赛道景气复苏有加强的趋势，我们建议关注：1)能源安全：中特估，现金流充沛&分红稳定；2）中下游：炼化、轮胎、化学纤维、氟化工、煤化工、膜材料、房产基建材料（两碱、钛白粉、有机硅胶、涂料等）高端聚烯烃及催化剂、农化产品（龙头&复合肥）、半导体及锂电材料、航空及特种船舶材料、甜味剂、生物基材料、表面活性剂、聚氨酯。 　　重点关注建议（自上而下维度） 　　1）能源安全+传统优势：中国海油、中海油服、中国神华、新奥股份、中国石化、万华化学、扬农化工、巨化股份、宝丰能源、华鲁恒升、龙佰集团、盐湖股份。 　　2）中下游盈利扩张：荣盛石化、恒力石化、东方盛虹、新凤鸣、桐昆股份、史丹利、硅宝科技、回天新材、兴发集团、濮阳惠成、赛轮轮胎、赞宇科技、金禾实业、卫星化学、海利得、光华股份、垒知集团、禾昌聚合。 　　3）新材料：泰和新材、洁美科技、润贝航科、雅克科技、中复神鹰、飞凯材料、万润股份、侨源股份、瑞华泰、建龙微纳、华恒生物、凯赛生物、同益中、有研粉材。 　　风险提示 　　产品价格波动超预期、安全环保风险、项目进度不及预期风险。

中心思想 医用敷料赛道崛起与专业皮肤护理资本化 本报告的核心观点在于，中国商贸零售行业正经历结构性变革与消费升级，其中医用敷料作为专业皮肤护理领域的重要细分赛道，在“颜值经济”和问题肌肤护理需求的双重驱动下，展现出巨大的增长潜力和资本化趋势。敷尔佳等龙头企业的成功上市，不仅验证了该赛道的市场价值，也预示着行业将向高壁垒、高功效、高复购率的优质品牌集中。监管政策的趋严进一步提升了行业准入门槛，有利于规范化、具备先发优势的企业脱颖而出，形成更为健康的竞争格局。 消费复苏主线下的高景气赛道投资机遇 在宏观经济逐步复苏的背景下，报告强调应关注消费复苏主线下的高景气赛道优质公司。具体而言，国货美妆、医美、黄金珠宝和跨境电商是当前最具投资价值的四大领域。这些赛道的共同特征是具备强大的产品力、品牌力、运营能力，或受益于线下消费场景的恢复，或通过AIGC等新技术赋能实现降本增效。报告通过对爱美客、珀莱雅、潮宏基、华凯易佰等一系列重点公司的业绩数据和发展策略进行深入分析，揭示了在消费升级和技术创新浪潮中，具备核心竞争力的企业将持续实现亮眼增长，为投资者提供明确的指引。 主要内容 医用敷料市场深度分析与竞争格局 敷尔佳上市引领专业皮肤护理赛道发展 本周（8月1日），医用敷料龙头敷尔佳在创业板成功上市，标志着专业皮肤护理赛道的资本化进程持续推进。敷尔佳作为贴片类专业皮肤护理的领军企业，根据Frost&Sullivan数据，2021年在中国贴片类专业皮肤护理产品市场中占据15.9%的市场份额，位居榜首。在细分的医疗器械贴类敷料产品市场，其市占率更高达17.5%，旗下“白膜”、“黑膜”等大单品已建立强大的消费者心智。近年来，继巨子生物之后，敷尔佳的上市进一步凸显了该赛道的投资价值。专业皮肤护理产品可细分为医用敷料和功能性护肤品两类，医用敷料作为用于覆盖创面、提供愈合环境的医疗器械，其主要功效成分包括透明质酸钠和胶原蛋白等。 医用敷料市场需求驱动与高壁垒优势 医用敷料市场的快速增长主要由两大核心需求驱动：一是“颜值经济”背景下的医美术后护理需求。随着轻医美市场规模的不断扩大，注射类、光电类等皮肤护理项目普及，医用敷料在修复术后皮肤灼热红肿、屏障受损、浅层针口等方面发挥关键作用。二是问题肌肤护理需求。根据《中国敏感性皮肤诊治专家共识》，中国女性敏感性皮肤发病率约为36%，医用敷料因其温和安全、舒缓修复的特性，能有效解决屏障受损皮肤的修护需求。 从供给端来看，医用敷料凭借其高壁垒、功效佳等优势，享有更高的产品溢价和消费黏性。报告指出，普通单片医用敷料的均价约为30元/片，比普通面膜市场价高出约42.9%。高定价一方面源于医疗器械的额外注册成本，另一方面也体现了其卓越的功效力。医用敷料的用户群体对安全成分和修复效果关注度更高，一旦选定产品，更换频率较低，从而支撑了高复购率。敷尔佳招股书数据显示，其2022年复购率高达36.81%。行业高壁垒体现在生产制造、供应链资源、规模和资质四个方面。 监管趋严促进行业集中与主要参与者 中国医用敷料行业正面临日益严格的监管。2020年1月，《医疗器械通用名称命名规则》禁止“械字号面膜”概念，并规定医疗器械产品不得以“面膜”命名。自2023年4月1日起，冷敷贴、冷敷凝胶产品不得再以第一类医疗器械生产和销售，仅Ⅱ类和Ⅲ类医疗器械证号的“医用敷料”被允许在医美术后使用。Ⅱ类和Ⅲ类医疗器械注册流程复杂、审批周期长（至少6-8个月），临床试验费用高昂（几十万至上百万），这些因素共同构筑了行业的高准入门槛。未来，不规范的医用敷料品牌将持续出清，抢先布局并具备合规资质的公司将拥有先发优势，市场竞争格局有望持续向好。 目前，中国贴片式医用敷料市场主要由敷尔佳、巨子生物、创尔生物等公司占据。根据巨子生物招股书，2021年医用敷料市场CR5为26.5%。其中，敷尔佳主打透明质酸成分，巨子生物以重组人源化胶原蛋白为核心，创尔生物则锚定动物源胶原蛋白医用敷料，并拥有稀缺的Ⅲ类医疗器械证书。此外，安德普泰（芙清等）和贝泰妮（酵母重组胶原蛋白贴等）也在该领域有所布局。 商贸零售板块行情回顾与投资主线 零售行业整体表现与细分板块亮点 本周（7月31日-8月4日），A股市场整体上涨，商贸零售指数报收2406.01点，周涨幅1.89%，跑赢上证综指（周涨幅0.37%）1.52个百分点，在31个一级行业中位居第7位。然而，从2023年年初至今来看，零售行业指数累计下跌16.07%，表现弱于大盘（上证综指累计上涨6.44%）。在零售各细分板块中，本周互联网电商板块涨幅最大，周涨幅为4.48%；而2023年年初至今，商业物业经营板块领跑，累计涨幅达17.16%。个股方面，本周步步高（+13.6%）、通程控股（+8.3%）、*ST商城（+8.1%）涨幅靠前。 消费复苏主线下的高景气赛道投资建议 报告提出了四大投资主线，聚焦消费复苏背景下的高景气赛道优质公司： 1. 投资主线一（化妆品）：关注具备强产品力、强品牌力及强运营能力的国货美妆龙头。 珀莱雅（603605.SH）： 2023年上半年预计实现营收约35.45亿元（同比+35%），归母净利润约4.90亿元（同比+65%），增长亮眼。公司产品力、品牌力及运营能力俱佳，主品牌势能向上，二、三梯队品牌（彩棠、OR、悦芙媞）续力成长，618大促表现突出。 巨子生物（2367.HK）： 重组胶原蛋白专业护肤龙头，FY2022实现营收23.64亿元（同比+52.3%），归母净利润10.02亿元（同比+21.0%）。公司深耕自研原料壁垒，终端品牌势能向上，未来成长可期。 水羊股份（300740.SZ）： 2023年上半年实现营收22.9亿元（同比+4%），归母净利润1.42亿元（同比+72.02%）。公司成本管控效果显著，盈利能力大幅提升，股权激励目标彰显未来发展信心。 华熙生物（688363.SH）： 2023年第一季度实现营收13.05亿元（同比+4.0%），归母净利润2.00亿元（同比+0.4%）。公司四轮驱动稳步成长，后续组织架构优化、数字化转型升级有望实现降本增效。 贝泰妮（300957.SZ）： 2023年第一季度实现营收8.63亿元（同比+6.78%），归母净利润1.58亿元（同比+8.41%）。公司是敏感肌护肤龙头，品牌矩阵持续完善，2023年有望发挥线下优质资产优势。 2. 投资主线二（医美）：关注合规的龙头医美产品厂商、龙头医美机构。 爱美客（300896.SZ）： 2023年上半年预计实现归母净利润9.35-9.95亿元（同比+60%~+70%），增长亮眼。公司作为国内医美产品龙头，营销端和产品端持续发力，推出“如生天使”等新品丰富产品矩阵。 朗姿股份（002612.SZ）： 2023年第一季度实现营收11.39亿元（同比+21.3%），归母净利润6205万元（同比+6985.1%）。公司拟现金收购武汉五洲、武汉韩辰控股权，加速“内生+外延”双重复苏。 3. 投资主线三（黄金珠宝）：关注线下消费复苏主线下黄金珠宝景气赛道优质品牌。 潮宏基（002345.SZ）： 2023年第一季度实现营收15.24亿元（同比+21.6%），归母净利润1.24亿元（同比+30.1%），回归高增长。公司以时尚珠宝打造年轻差异化特色，渠道端发力加盟扩张。 老凤祥（600612.SH）： 2023年第一季度实现营收245.58亿元（同比+33.2%），归母净利润7.16亿元（同比+76.1%），经营业绩增速超预期。公司品牌积淀深厚，渠道扩张叠加国企改革，《三年行动计划》有望推动成长提速。 周大生（002867.SZ）： 2023年第一季度实现营收41.22亿元（同比+49.6%），归母净利润3.65亿元（同比+26.1%），恢复高增长。公司新品牌周大生经典与主品牌优势互补，有望促进渠道扩张，产品端发力提升黄金品类。 周大福（1929.HK）： FY2024Q1零售值同比+29.4%，恢复显著。公司已建立多方位竞争优势，未来战略转向提高整体经营质量，中国内地市场同店销售回归正增长。 中国黄金（600916.SH）： 2023年第一季度实现营收161.39亿元（同比+12.3%），归母净利润3.00亿元（同比+19.1%）。公司作为国字头品牌，全产业链布局深筑黄金品类竞争优势，并布局培育钻石打开新成长空间。 4. 投资主线四（跨境电商）：关注基本面显著改善叠加AI新技术赋能的跨境电商公司。 华凯易佰（300592.SZ）： 2023年上半年预计实现归母净利润1.90-2.10亿元（同比+127.1%-151.0%），延续高增速。公司是跨境电商行业泛品类头部卖家，通过自研信息化系统深筑运营能力壁垒，三大业务齐头并进。 吉宏股份（002803.SZ）： 2023年上半年预计实现归母净利润1.73-1.84亿元（同比+50%-60%），延续较快增长。公司是东南亚跨境社交电商龙头，受益于区域经济和居民消费力复苏，AI新技术赋能降本增效。 其他重点公司动态： 家家悦（603708.SH）： 2023年第一季度营收49.08亿元（同比-3.9%），归母净利润1.37亿元（同比+5.2%）。公司公布股票期权激励计划，有望激发内部成长动能，并推出新品牌“悦记·好零食”布局休闲零食连锁赛道。 永辉超市（601933.SH）： 2023年第一季度营收238.02亿元（同比-12.6%），归母净利润7.04亿元（同比+40.2%）。2022年亏损额收窄，2023年目标扭亏为盈，公司持续夯实全渠道数字化零售平台。 爱婴室（603214.SH）： 2023年第一季度营收7.58亿元（同比-11.4%），归母净利润268万元（扭亏）。营收承压但利润端有所改善，公司围绕“渠道+品牌+多产业”深耕母婴市场。 福瑞达（600223.SH）： 2023年第一季度营收12.72亿元（同比-14.2%），归母净利润1.29亿元（同比+95.1%）。公司向大健康产业转型进展顺利，医药健康业务恢复良好，地产业务剥离稳步推进。 零售行业动态追踪与公司公告 行业关键词方面： 报告追踪了多项行业动态，包括沃尔玛斥资14亿美元收购印度电商巨头Flipkart股权，国家发改委发布《关于恢复和扩大消费的措施》，淘工厂推出“源头百厂计划”助力直播带货，京东拼拼新增安徽合肥站点，焦点科技旗下Doba上线APP“Doba Direct”，米仓跨境代发完成扩仓升级，中国香港6月零售销售额同比增长19.6%，天猫启动“千星计划”招募高潜力品牌，KK集团第三次向港交所递交招股书，山东上半年跨境电商人民币结算同比增长1.4倍，“832平台”累计销售额突破400亿元，花王集团收购澳大利亚防晒品牌Bondi Sands，7月淘系美妆成交额同比下降20%，每日优鲜获2700万美元投资，阿里巴巴南亚电商平台Daraz宣布尼泊尔跨境业务回归，天猫国际“新世界工厂”在重庆投产，以及苏宁易购商管迎来第13届黄金珠宝节活动。 公司公告方面： 昊海生物拟收购非全资子公司欧华美科剩余股权，大商股份董事会秘书变动，珀莱雅发布2023年半年度主要经营数据（营收约35.45亿元，同比+35%；归母净利润约4.90亿元，同比+65%），爱婴室实际控制人部分股票质押延期购回，永辉超市澄清媒体报道的收购传闻，若羽臣变更职工代表监事，上美股份发布2023年半年度业绩预告（营收15.53-16.16亿元，同比+23.0%-28.0%；归母净利润0.98-1.05亿元，同比+50.0%-60.0%），爱美客发布2023年半年度业绩预告（归母净利润9.35-9.95亿元，同比+60%-70%），吉宏股份公布2023年限制性股票激励计划，豫园股份公布2023年限制性股票激励计划、监事辞任及第四期员工持股计划草案，美凯龙发布7月自有商场租赁及管理费收入下滑的提示性公告。 总结 本报告深入分析了商贸零售行业的最新动态和投资机遇，核心聚焦于医用敷料赛道的崛起及其对专业皮肤护理市场的影响。敷尔佳的成功上市，以及医美术后护理和问题肌肤修复需求的持续增长，共同推动了医用敷料市场的蓬勃发展。该赛道凭借高壁垒、高功效和高复购率的特点，展现出优异的盈利模式，并在日益趋严的监管环境下，有望加速市场集中，利好具备先发优势的合规龙头企业。 在整体消费复苏的主线下，报告强调了国货美妆、医美、黄金珠宝和跨境电商四大高景气赛道的投资价值。通过对珀莱雅、爱美客、潮宏基、华凯易佰等一系列优质公司的业绩数据和发展策略进行详细剖析，报告指出，这些公司凭借强大的产品创新、品牌建设、渠道拓展和数字化运营能力，在各自领域取得了显著增长。特别是AIGC等新技术的应用，为跨境电商等行业带来了降本增效和生态变革的机遇。 尽管零售行业整体表现受到宏观经济、疫情反复和市场竞争加剧等风险因素的影响，但具备核心竞争力和适应市场变化能力的企业，仍能抓住消费升级和技术创新的结构性机遇，实现持续增长。因此，投资策略应侧重于那些在细分高景气赛道中，拥有稳健基本面、清晰成长路径和创新驱动力的龙头公司。

中心思想 业绩强劲增长与核心产品市场份额提升 和黄医药在2023年上半年展现出强劲的财务表现，总收入同比大幅增长164%至5.3亿美元，主要得益于呋喹替尼首付款的确认以及肿瘤产品销售、研发服务和药品分销收入的全面增长。公司核心肿瘤产品如呋喹替尼和索凡替尼在国内市场份额稳步提升，其中呋喹替尼在3L CRC市场份额达到47%，索凡替尼在神经内分泌瘤市场份额扩大至17%。赛沃替尼在纳入医保降价38%后，2023年第二季度销量实现84%的高增长，显示出公司产品在市场中的竞争力和渗透能力。 丰富管线驱动未来增长与估值展望 公司拥有丰富的产品管线，多款产品在2023年下半年至2024年间面临重要的临床数据读出、新药申请（NDA）提交及监管审批节点。特别是呋喹替尼有望在2023年11月末于美国获批，这将成为公司未来业绩增长的重要催化剂。浦银国际维持“买入”评级，并基于DCF估值模型设定了44.0港元/28.2美元的目标价，预期公司将于2025年实现盈亏平衡，显示出对公司长期增长潜力的信心。同时，报告也通过乐观与悲观情景假设，量化了潜在的市场波动和研发风险对公司估值的影响。 主要内容 核心业务增长与产品市场表现 1H23 业绩概览: 和黄医药在2023年上半年实现了5.3亿美元的总收入，同比大幅增长164%。这一显著增长主要得益于武田支付的呋喹替尼4亿美元首付款中的2.6亿美元在本期得到确认。公司归母净利润达到1.7亿美元，与2022年同期亏损1.6亿美元相比，实现了显著的扭亏为盈，业绩表现符合市场预期。 肿瘤业务与研发服务贡献: 肿瘤产品销售收入同比增长26%至8,015万美元，显示出核心产品线的强劲增长势头。研发服务收入同比增长62%至2.0亿美元，药品分销收入同比增长57%至1.7亿美元，共同支撑了公司整体收入的增长。剔除首付款影响，公司毛利润率为24.0%，同比下降2.6个百分点。公司维持2023年肿瘤业务综合收入（含产品销售、研发、里程碑和首付款）4.5亿至5.5亿美元的指引。若剔除全年预计确认的2.8亿美元首付款，预计肿瘤产品销售及研发收入为1.7亿至2.7亿美元，而1H23已实现1.0亿美元。 呋喹替尼：结直肠癌市场份额领先: 呋喹替尼（爱优特®）在2023年上半年市场销售额（固定汇率下）同比增长20%。在国内三线结直肠癌（3L CRC）市场的份额进一步扩大至47%（对比2022年第四季度的44%），显示出其在市场中的主导地位。同期，新增1.7万名患者接受呋喹替尼治疗，同比增长20%，且在三四线城市的诊断及治疗可及性显著提高。 索凡替尼：神经内分泌瘤市场份额扩大: 索凡替尼（苏泰达®）在2023年上半年市场销售额（固定汇率下）同比增长79%。在国内神经内分泌瘤（NET）市场的份额在2023年第一季度扩大至17%（对比2022年第三季度的16%），表明其市场渗透率持续提升。 赛沃替尼：医保降价后销量强劲增长: 赛沃替尼（沃瑞沙®）在2023年上半年市场销售额（固定汇率下）同比增长2%。尽管2023年版医保目录于3月起执行，导致赛沃替尼降价38%对销售额产生影响，但从销量来看，新版医保目录执行后，2023年第二季度销量同比大幅增长84%，显示出医保覆盖对产品放量的积极作用。 研发管线进展与未来估值展望 丰富产品管线与近期催化剂: 和黄医药拥有多元化的产品管线，多款产品即将迎来关键的监管审批和数据读出。预计在2023年下半年，呋喹替尼有望于11月末在美国获批，索乐匹尼布（Syk抑制剂）的二线ITP数据将读出并在国内递交NDA，安迪利赛（PI3Kδ抑制剂）的三线FL数据也将读出并在国内递交NDA。展望2024年，呋喹替尼的二线胃癌适应症预计将在上半年于国内获批，子宫内膜癌适应症的sNDA也将在上半年于国内递交。此外，安迪利赛的二线边缘区淋巴瘤适应症的NDA预计在2024年内于国内递交。这些里程碑事件将为公司带来持续的增长动力。 财务预测与估值分析: 浦银国际预计和黄医药2023年、2024年和2025年的收入分别为8.3亿、8.7亿和9.7亿美元。公司预计将从2025年起实现盈亏平衡。基于DCF估值模型，浦银国际得出公司目标价为44.0港元/28.2美元，维持“买入”评级。该估值模型假设WACC为10.0%，永续增长率为3.0%，并预测了未来多年的自由现金流，企业价值(EV)为47.9亿美元，股权价值为48.85亿美元。 乐观与悲观情景假设: 浦银国际对和黄医药进行了情景分析。在乐观情景（30%概率）下，假设呋喹替尼峰值分成收入超过7.0亿美元，索凡替尼峰值销售额超过3.0亿美元，2023-25E毛利率均高于60%，且管线药物研发进度快于预期，目标价为53.0港元/33.6美元。在悲观情景（20%概率）下，假设呋喹替尼峰值分成收入低于4.0亿美元，索凡替尼峰值销售额低于1.5亿美元，2023-25E毛利率均低于40%，且管线药物研发进度慢于预期或研发失败，目标价为25.0港元/15.0美元。 投资风险提示: 报告提示的投资风险包括商业化产品销售未如预期以及临床或监管审批滞后。 总结 和黄医药在2023年上半年展现出强劲的财务表现，总收入同比增长164%至5.3亿美元，并实现归母净利润1.7亿美元，成功扭亏为盈。这一业绩得益于呋喹替尼首付款的确认以及肿瘤产品销售、研发服务和药品分销收入的全面增长。公司核心肿瘤产品如呋喹替尼和索凡替尼在国内市场份额持续扩大，分别达到3L CRC市场的47%和神经内分泌瘤市场的17%。赛沃替尼在医保降价38%后，销量在2023年第二季度实现84%的显著增长，验证了其市场潜力。 公司拥有丰富的在研管线，多款产品在未来一年内面临重要的监管审批和数据读出，特别是呋喹替尼有望在2023年11月末于美国获批，这将成为公司未来业绩增长的关键催化剂。浦银国际维持对和黄医药的“买入”评级，并基于DCF估值模型设定了44.0港元/28.2美元的目标价，预期公司将于2025年实现盈亏平衡。报告同时通过乐观与悲观情景分析，量化了潜在的市场波动和研发风险对公司估值的影响，并提示了商业化销售不及预期和审批滞后等潜在风险。整体而言，和黄医药凭借其创新药物组合和全球化布局，有望在未来实现持续增长并逐步实现盈利。