地缘冲突持续影响原油及部分石化产品供应与运输，加剧波动幅度。关注：1.大型能源央企；2.原料供应稳定且相对低成本的煤化工等龙头公司；3.供需格局较好成本顺利传导的精细化工龙头。 　　行业动态 　　本周（03.30-04.05）均价跟踪的100个化工品种中，共有65个品种价格上涨，14个品种价格下跌，21个品种价格稳定。跟踪的产品中84%的产品月均价环比上涨，10%的产品月均价环比下跌，6%的产品月均价环比持平。周均价涨幅居前的品种为醋酸（华东）、醋酐（华东）、甲乙酮（华东）、硫酸（浙江巨化98%）、维生素E；周均价跌幅居前的品种为甲苯（华东）、NYMEX天然气、PVC（华东电石法）、硝酸（华东地区）、草铵膦。 　　本周（03.30-04.05）国际油价上涨，WTI原油期货价格收于111.54美元/桶，收盘价周涨幅18.06%；布伦特原油期货价格收于109.03美元/桶，收盘价周涨幅0.94%。根据汇通财经，本周WTI原油表现远强于布伦特原油甚至出现倒挂升水，主要原因为中东冲突使美油成为全球原油供应最主要的替代来源，以及交割期差异使美油更直接承接短期地缘局势恶化冲击，反映了供需错配与地缘溢价的深度博弈。宏观方面，本周中东局势升温，根据路透社和美国邮报，美国对伊朗释放强硬信号，市场对区域冲突进一步扩大的预期上升，推动原油地缘溢价快速抬升；同时，OPEC+进入政策讨论阶段，市场关注其是否调整既有产量安排以应对油价大幅波动；此外，最新数据显示OPEC产量在3月出现明显下滑，反映部分产油国出口受扰已对实际供给形成约束。在地缘风险与供给收缩共振背景下，宏观层面对油价形成上行驱动。根据EIA数据，截至3月27日当周：供应方面，美国原油日均产量1,365.7万桶，较前一周日均产量持平，较去年同期日均产量增加7.7万桶；需求方面，美国石油需求总量日均2,092.1万桶，较前一周增加91.7万桶，其中美国汽油日均需求量868.6万桶，较前一周减少23.8万桶；库存方面，包括战略储备在内的美国原油库存总量87,670万桶，较前一周增加510.0万桶。展望后市，短期地缘风险主导，需关注后续事态进展；中长期来看，待冲突缓和后，供应过剩压力或导致国际油价中枢下行，但地缘政治等仍可能对国际油价产生意外冲击，加剧国际油价波动幅度。本周NYMEX天然气期货收于2.80美元/mmbtu，收盘价周跌幅6.67%。EIA天然气库存周报显示，截至3月27日当周，美国天然气库存总量为18,650亿立方英尺，较前一周增加360亿立方英尺，较去年同期增加960亿立方英尺，涨幅为5.4%，同时较5年均值增加540亿立方英尺，涨幅为3.0%。展望后市短期来看，中东局势紧张导致海外天然气价格上涨；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（03.30-04.05）醋酸价格上涨。根据百川盈孚，4月5日醋酸市场均价为4,639元/吨，较上周上涨31.94%，较去年同期上涨76.66%。供应方面，本周醋酸市场开工率较上周下调2.72pct至75.01%；本周醋酸产量约为24.84万吨，较上周减少3.50%；新疆、南京等地停车装置延续停产状态，新增华东和西北地区主流企业故障短停。需求方面，醋酸下游8个重点产品的周度开工均值为62.54%，较上周提升2.30pct。本周下游整体开工小幅回升，刚需采购平稳释放。在高成本压力下，仍需持续跟踪下游装置开工负荷变化。成本方面，本周中东局势持续动荡引发不安，甲醇市场价格继续冲高，由2,585元/吨涨至2,721元/吨，涨幅5.26%。利润方面，截至4月2日醋酸理论平均利润约为1,889元/吨，环比上涨约128.14%。库存方面，截至4月2日醋酸市场整体可售库存约为15.98万吨，环比下调约11.18%左右。本周库存去化明显，一方面受部分装置故障停车影响，货源供应收紧；另一方面受“买涨不买跌”心态驱动，叠加清明节前下游阶段性备货，市场出货顺畅，进一步带动库存下行。展望后市，根据百川盈孚，供应端下周西北、华东地区前期短停装置预计逐步恢复正常运行，清明节后华中、华东地区部分装置或陆续进入检修状态，叠加当前行业库存基数偏低，市场供应端利好支撑仍将持续。需求端下周醋酸酯类产品整体开工负荷变动不大。综合来看，短期醋酸市场在供应及成本端仍具备较强利好支撑，百川盈孚预计近期醋酸市场价格以高位震荡整理为主。 　　本周（03.30-04.05）MDI价格上涨。根据百川盈孚，4月3日聚合MDI市场均价为20,000元/吨，较上周上涨10.50%，较去年同期上涨25.00%；纯MDI市场均价为24,750元/吨，较上周上涨10.00%，较去年同期上涨39.83%。供应方面，工厂装置大多正常运行，本周整体产量波动不大。需求方面，聚合MDI下游家电企业订单波动不大，北方下游外墙保温管道订单释放不多、南方下游企业新单增量尚未释放，下游冷链相关及板材行业部分订单尚存但整体订单量对市场提振作用有限，其他行业需求释放缓慢；纯MDI下游氨纶整体负荷8-9成，下游TPU大厂开工维持5-6成，浆料部分工厂仍以交付前期订单为主，鞋底原液市场维稳跟进。展望后市，工厂新价纷纷上调，日韩进口货源较少，然而需求端对市场提振作用有限，百川盈孚预计近期MDI市场价格偏强震荡。 　　投资建议 　　截至4月5日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为27.78倍，处在历史（2002年至今）80.95%分位数；市净率为2.48倍，处在历史67.80%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为16.66倍，处在历史（2002年至今）50.42%分位数；市净率为1.56倍，处在历史54.09%分位数。展望2026年，本轮行业扩产已近尾声，“反内卷”等措施有望催化行业盈利底部修复，同时新材料受益于下游需求的快速发展，有望开启新一轮高成长。短期地缘冲突持续影响原油及部分石化产品供应与运输，加剧波动幅度，关注：1.大型能源央企；2.原料供应稳定且相对低成本的煤化工等龙头公司；3.供需格局较好成本顺利传导的精细化工龙头。中长期推荐投资主线：1、传统化工龙头经营韧性凸显，布局新材料等领域，竞争能力逆势提升，行业景气度好转背景下有望迎来业绩、估值双提升；2、“反内卷”等持续催化，关注供需格局持续向好子行业，包括炼化、聚酯、染料、有机硅、农药、制冷剂、磷化工等；3、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。推荐：中国石油、中国海油、中国石化、恒力石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣、浙江龙盛、兴发集团、扬农化工、利尔化学、联化科技、巨化股份、云天化、赛轮轮胎、安集科技、雅克科技、鼎龙股份、江丰电子、圣泉集团、东材科技、中材科技、沪硅产业、德邦科技、阳谷华泰万润股份、莱特光电、蓝晓科技；建议关注：荣盛石化、上海石化、三房巷、万凯新材、恒逸石化、华润材料、新洋丰、中策橡胶、彤程新材、华特气体、联瑞新材、宏和科技、奥来德、瑞联新材、唯科科技等。 　　4月金股：卫星化学、雅克科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　1.创新药强势反弹，关注临床数据的发布 　　自3月23日至4月3日，近两周时间，创新药指数反弹8.04%，大幅跑赢沪深300指数10.8个百分点。创新药的快速反弹部分来自对前期（2025年9月初至2026年3月初）创新药宽幅调整，大幅跑输市场的修复。从个股来看，荣昌生物，科伦博泰生物-B，康方生物等已于3月初开始反弹，目前涨幅已超过30%，荣昌生物（688331.SH)创股价历史新高。未来创新药的行情能否延续，我们认为需要观察PD-1/VEGF双抗等关键临床数据发布。2025年创新药行情主要依靠BD催化，但进入2025年9月之后，市场对BD落地逐步钝化，2026年在1~2月创新药板块在落地多个重要BD之后，创新药指数也基本持平。BD预期的前置和事件交易的模式导致创新药的估值大幅波动。BD交易虽然给了远期交易总额，给予创新药海外价值的锚点，但最终里程碑和销售提成的兑付依然依靠临床数据持续验证，创新药的市场价值本质还是跟临床价值挂钩。3月份以来，已有陆续发布的临床数据验证中国创新药的潜力，2026年3月25-28日科伦博泰公布了芦康沙妥珠单抗（SKB264/Sac-TMT）用于经EGFR-TKI和含铂化疗治疗失败的EGFR突变阳性（EGFRm）晚期非小细胞肺癌（NSCLC）患者的最终总生存期（OS）分析结果。3月26日，基石药业发布公布PD-1/VEGF/CTLA-4三抗最新临床数据，安全性与疗效优异。展望2026年Q2，ASCO（5月29日-6月2日）等重要会议以及企业自主发布的临床数据都将进一步验证中国创新药的市场价值潜力。 　　2.肿瘤免疫2.0时代，从双抗到三抗，中国继续引领全球创新 　　2026年1月12日荣昌生物与与艾伯维就RC148（PD-1/VEGF双特异性抗体药物）达成独家授权许可协议，继三生制药与辉瑞制药合作之后，国内又一款PD-1/VEGF双抗实现授权出海，目前全球进展较快的PD-1（PD-L1)/VEGF双抗均由中国企业所研发。康方生物与合作伙伴SUMMIT已于2025年年底向美国FDA递交依沃西（PD-1/VEGF双抗）的上市申请。国内销售方面，卡度尼利（PD-1/CTLA-4双抗）和依沃西（PD-1/VEGF双抗）纳入医保快速上量，推动康方生物产品销售收入大幅增长51%。2025年全球PD-1/PD-L1单抗的销售额约550亿美元，未来进入肿瘤免疫2.0时代，PD-1双抗有望进入一线治疗，其市场潜力有望超越PD-1单药，中国企业通过授权参与到未来市场权益的分享。除了PD-1/VEGF组合，中国企业在PD-1/IL-2组合也继续领先，2025年10月，信达生物与武田制药达成对IBI363(PD-1/IL-2)等品种的合作授权，双方共同推进IBI363的全球临床。 　　PD-1三抗组合方面，目前中国企业已获得临床审批的组合包括，PD-1/CLAT4/VEGF，PD-L1/VEGF/TGF-β，PD-1/TIGIT/IL-15等，因此无论未来是双抗还是三抗，组合是PD-1/VEGF，PD-1/IL-2，中国企业通过持续的创新引领目前肿瘤免疫的方向。海外MNC对从中国授权获得的双抗管线也非常重视，辉瑞与武田将未来临床资源重点转向该方向。随着临床的推进，尤其是康方生物将于ASCO发布的HARMONi的OS数据结果，PD-1双抗和多抗的市场潜力将持续验证。 　　3.关注技术融合迭代，新型藕联分子值得期待 　　2022年DS-8201（Enhertu）通过创新Payload和高载荷的设置，超越上一代her2ADC(T-DM1)引领了目前her2靶点ADC的研发，2025年DS-8201销售额约49.82亿美元，也是全球销售额最大的ADC药物。DS-8201由日本企业第一三共最早开发，2025年从销售中获得收益约22.07亿美元。中国企业在TROP-2、CLDN18.2等靶点追赶实现了领先，并在双靶点ADC组合取得突破。从目前ADC架构来看，已验证靶点选择局限和靶点重复内卷，ADC需要寻求更多技术突破方向，尤其是技术融合方面。在藕联组合上，毒素分子并不是唯一选择，蛋白降解剂、核素、多肽、siRNA被引入，不仅解决了“不可成药”靶点问题，还拓展了适应症领域。肿瘤微环境特异激活（TMEA：Tumor MicroEnvironment Activated）药物更是突破传统ADC的靶点定义，药物通过感知微环境状态，递送和释放药物，链接效应分子也具有较强的延展性，可以是多柔比星等化疗药物，也可以链接IL-2，CD-47等免疫分子。在4月17–22日美国AACR大会，中国多个双抗ADC，双载荷ADC和小分子靶向等新型ADC将发布最新研究成果。 　　4.小核酸领域合作持续授权落地，市场进程加速有望带动配套产业链发展 　　2026年以来国内小核酸领域的并购与合作持续落地。2026年1月13日，中国生物制药将以总价12亿元人民币，全资收购国内小干扰核酸（siRNA）领域创新药企——杭州赫吉亚生物医药有限公司。2026年2月11日，瑞博生物与MadrigalPharmaceuticals,Inc达成合作协议，双方联合开发六款针对代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASH）的创新siRNA疗法，瑞博生物将获得6000万美元首付款，包含首付款和里程碑在内的累计款项44亿美元。2月23日，前沿生物与葛兰素史克达成授权协议，前沿生物将获得4000万美元首付款以及累计最高9.63亿美元的里程碑付款。从研发进度看，目前合作项目多处于早期，以临床前项目居多，但海外合作更看重中国技术平台的转化效率，更注重新靶点的转化。海外市场，小核酸正快速产业化，2025年财年，Leqvio（诺华与Alnylam合作开发的一款小干扰RNA降脂药物）实现销售额12亿美元，同比增长57%（固定汇率），成功跻身“重磅炸弹”（blockbuster）药物行列，其中2025年Q4非美市场销售1.71亿美元，增长同比增长52%。Leqvio已于2025年12月成功进入中国基本医保药品目录，经济可及性大幅提升，中国市场将成为Leqvio增长的核心引擎之一。小核酸药物上游主要包括核酸序列与靶向载体等，其配套产业链，原研品种的CMO、在研新药的CDMO以及仿制药的申报等都存在机遇。中国CDMO企业和研发企业同步开发产业化工艺，形成较早的合作关系，其订单量有望随着授权品种的海外上市而扩大。中国企业在配套耗材，如合成树脂等也具有长期的技术沉淀，不仅能满足国内的研发需求，而且逐步拓展全球市场。 　　5.中国核药引来收获期，新产品陆续获批上市 　　2026年4月2日，百洋医药集团投资孵化的核医学创新企业——佛山瑞迪奥医药有限公司申报的1类创新核药锝99mTc佩昔瑞特加肽注射液（99mTc-3PRGD2，商品名：吉伦泰）及制备该药品的注射用锝99mTc佩昔瑞特加肽药盒正式获得国家药品监督管理局（NMPA）批准上市。99mTc-3PRGD2是全球首个用于SPECT显像诊断的广谱肿瘤显像药物，更是全球首个以整合素αvβ3为靶点的“First-in-Class”药物，主要用于可疑肺癌患者区域淋巴结转移的辅助检查。2026年1月，远大医药向向国家药监局递交了研放射性核素偶联药物(RDC)TLX591-CDx(Illuccix®,gallium Ga68PSMA-11)的新药上市申请，2026年开始，国产RDC将陆续获批上市，中国核药市场进入加速阶段。据弗若斯特沙利文，全球放射性药物2024年的市场估值为80亿美元，预期到2030年将达到293亿美元，而中国放射性药物市场2024年的估值为44亿元人民币，预计到2030年将增长至202亿元。核药市场的快速增长也吸引更多的研发布局，产业生态逐步完善。根据医药魔方统计，2018-2025年，放射性药物新进临床数量大幅增长，2024年新进临床数量达到77个。 　　6.关注具备价格主导权的品种，兽药氟苯尼考提价 　　3月份以来，中东地缘冲突，原油价格大幅起落，3月23日至4月3日，ICE布油的振幅达到17.67%。原油的波动也影响了下游石化产品的价格波动。卓创资讯监测的107个产品之中，本周期有39个产品上涨，占比36.45%；51个产品持稳，占比47.66%；17个产品下降，占比15.89%。石化产业链传导存在不确定性，但石油价格上涨仅仅是化工品提价的部分原因，反内卷、反倾销等一系列政策也在影响价格。作为化工产业下游的原料药产业和低值耗材，对是否调价和调价幅度，大部 　　分品种处于观望阶段，而部分供给相对集中，占据价格主导权的品种，已实现快速提价。维生素E和维生素A近期快速提价，根据博亚和讯，4月3日VE价格为111.5元，较年初提升100.90%，VA价格为110元，较年初提升76%。从产能供给来看，主要饲料氨基酸和维生素普遍产能过剩，但2025年下半年以来价格普遍处于低位，行业开工率普遍不足，企业选择收缩供给换来价格的提升，价格主导权仍在供给端。人用和兽用抗生素方面，6-APA价格至3月30日周度价格已至222元，较年初提升23.33%，氟苯尼考3月31日均价为170元/千克，本月每吨涨8000元，结束过去一年以来的弱势震荡。6-APA和氟苯尼考均是经历低价竞争之后，逐步出清实现小幅提价。 　　7.上游原料丁二烯创多年新高，丁腈手套均存在提价弹性 　　一次性丁腈手套和PVC手套上游主要源于石化产业链，其中丁腈手套主要来源为丁腈胶乳，丁腈胶乳其主要由丁二烯和丙烯腈两种化工原料合成，自2026年年初以来，丁二烯最高达到18200元，较年初提高117.96%，创近8年新高。丁二烯为石化产品，供给受原油影响，根据隆众资讯，国内丁二烯的周产量呈下降趋势，未来存在供应缺口，并可能通过丁腈胶乳传导至一次性手套的供应。一次性手套产业链较短，因此上游价格波动将直接传导至营业成本。从丁腈手套的供需情况来看，根据隆众资讯，截至1月22日，国内一次性丁腈手套行业开工率达60.1%，产线利用率提升，订单量保持高位水平。自2025年11月以来，丁腈手套出口均价已逐步提升，而且美国关税对中国丁腈手套的影响已大幅下降，2025年12月，中国出口美国占比已不足8%。自2022年以来，一次性手套行业经历了低价竞争内卷和美国关税的双重挤压，除英科医疗外，其他头部公司均在盈亏附近，非头部产能只能暂停。此次由成本推动的一次性手套提价，区别于2020-2021年需求推动的提价，头 　　部企业掌握原料和能源成本的综合优势，提价策略会综合考虑竞争格局的稳定。同时，供应美国市场的马来西亚手套厂家，能源主要来自于天然气，天然气价格的大幅上涨有利于中国企业在海外的建厂布局和以煤炭作为能源的成本优势的扩大。 　　医药推选及选股推荐思路 　　2026年中国创新出海趋势持续强化，同时市场对创新药配置有望回升，维持医药行业“推荐”的评级，具体的推选方向和选股思路如下： 　　1）创新药迎来重要配置机遇，看好目前处于领先位置的双抗和多抗组合，关注【荣昌生物】，【三生制药】，【信达生物】，【基石药业】，推荐【上海谊众】、【汇宇制药】。 　　2）ADC领域不断技术创新，新技术融合有望带来新的突破，推荐引入小分子偶联的【昂利康】，关注【科伦博泰-B】。 　　3）关注核药市场的发展机遇，推荐【百洋医药】，关注【东诚药业】、【中国同辐】、【远大医药】。 　　4）小核酸持续突破，关注中国企业对外授权持续进展，推荐【悦康医药】、【阳光诺和】，关注【瑞博生物】、【前沿生物】、【迈威生物】，推荐小核酸上游配套产业链公司，关注【奥锐特】、【东富龙】、【凯莱英】、【蓝晓科技】。 　　5）自免领域，关注口服方向以及UC/IBD等难治领域的突破，推荐【亚虹医药】，【益方生物】，关注【荃信生物】、【诺诚健华】。6)GLP-1减重领域的对外授权，推荐【众生药业】，关注【联邦制药】、【石药集团】，减重保健品研发布局关注【美诺华】。 　　7）CXO景气周期传递，CDMO大品种订单推动，推荐【益诺

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数上涨2.26%，跑赢沪深300指数3.63个百分点，行业涨跌幅排名第2。2026年初以来至今，医药行业上涨0.84%，跑赢沪深300指数4.93个百分点，行业涨跌幅排名第12。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为30.25倍，相对全部A股溢价率71.58%(+6.79pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为29.11%(+5.32pp)，相对沪深300溢价率为128.47%(+7.01pp)。本周表现最好的子板块是医药流通，涨跌幅为7.7%，年初以来表现最好的前三板块分别是医疗研发外包、医疗耗材、其他生物制品，涨跌幅分别为+9.5%、7.2%、6.2%。 　　英矽智能已与礼来达成重磅合作。英矽智能与礼来达成全球管线授权与AI药物研发合作，公司将获得1.15亿美元首付款，并有资格获得开发、监管及商业化相关里程碑付款，总金额最高约27.5亿美元，另叠加未来销售分成。根据协议，礼来将获得一款针对特定适应症、处于临床前阶段的口服候选药物的全球独家授权，用于开发、生产及商业化；双方还将基于英矽智能Pharma.AI平台围绕多个指定靶点开展进一步研发合作。该候选药物由英矽智能Pharma.AI平台全程生成，覆盖靶点识别、分子生成与优化，具备Best-in-class潜力，相较传统研发路径，AI可显著缩短早期研发周期、提升分子筛选效率。此次合作采用“单一授权+多靶点平台化共研”模式，礼来将英矽智能AI平台能力嵌入早期研发体系，使英矽智能从“技术提供方”升级为“早期发现能力外包方”，也充分印证了英矽智能AI制药平台的资产质量与多治疗领域研发能力，标志着双方从软件服务、战略合作、股权投资，进一步拓展到管线授权与联合研发的全维度长期深度合作。 　　康宁杰瑞制药KN026II期研究达到主要终点。与石药集团合作开发的HER2双抗药物KN026（安尼妥单抗）联合白蛋白多西他赛±卡铂用于HER2阳性乳腺癌新辅助治疗的II期研究（KN026-004，Neo Healer）达到主要终点tpCR，对比曲帕双珠联合化疗的标准方案，疗效具有显著统计学与临床意义。该研究为随机、对照、开放、多中心II期临床试验，计划纳入约520例早期或局部晚期HER2阳性乳腺癌患者并按1:1随机分配；根据2023ESMO公布的KN026-208II期数据，KN026联合白蛋白多西他赛tpCR达56.7%、ORR达90%，较曲妥珠单抗联合化疗高16.7个百分点、较曲帕双珠联合方案高10个百分点，安全性方面≥3级TEAE发生率为53.30%，低于德曲妥珠单抗的37.5%；与同类竞品相比，正大天晴双抗ADC TQB2102II期tpCR达77%，DS-8201III期tpCR达67.3%，而KN026II期仅探索4个周期给药，竞品多为8个周期，其III期将探索6个周期，有效性数据仍有提升空间；KN026目前核心适应症还包括二线以上胃癌/胃食管结合部腺癌（已递交BLA）、一线HER2阳性乳腺癌（III期），预计其HER2阳性乳腺癌新辅助适应症销售额峰值可达12.7亿元，单品整体销售峰值可达59.9亿元，新辅助研究成果也将为后续辅助治疗III期临床提供数据支撑，助力公司打开早期乳腺癌市场空间，建议重点关注今年KN026胃癌上市进展以及乳腺癌一线与新辅助数据的读出节奏。 　　美国宣布对进口专利药和制药成分加征100%关税。政策采用“强施压+宽豁免双轨设计，覆盖专利药与制药成分、仿制药及成分暂豁免，大型企业120天、小企业180天过渡期，欧盟、日本、韩国、瑞士、列支敦士登按协定适用15%关税，英国按美英药品协议执行，同时设置双重豁免，2029年1月20日前同时签署“最惠国定价协议”与“回流生产协议”可免征关税，仅签回流生产协议适用20%税率，核心是以关税为杠杆倒逼药企接受美方定价、推动产业回流强化医药供应链“国家安全”掌控；特朗普政府此前医药关税政策范围与税率逐步收缩，本次政策更多是推动产业回流的谈判手段，行政命令落地存在不确定性，且与美国控高价目标存在内在张力，执行过严冲击患者可及性与供应、过松则威慑不足，未来更可能选择性落地、边谈边调、以谈代征；对中国创新药企而言，仅百济神州等直接药品出口且依赖美国市场的企业短期承压，以License-out为主的BD出海因属知识产权交易、不涉及实体药品出口，整体影响有限；展望未来，License-out将更为主流并向平台化合作升级，创新药竞争回归临床价值，FIC、BIC药物更具抗风险能力，国际化路径将分层，头部企业走“本土研发+海外产能+全球BD”全链条出海，中小型药企聚焦细分领域License-out，以早期授权与股权绑定融入全球生态链。 　　稳健组合：恒瑞医药(600276)、百济神州-U(688235)、亿帆医药(002019)、同源康医药-B(2410.HK)、首药控股-U(688197)、和黄医药(0013.HK)、新华医疗(600587)、美年健康(002044)、晶泰控股(2228.HK)、英矽智能(3696.HK)。 　　风险提示：医药行业政策不确定性超预期风险；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　春立医疗(688236) 　　公司发布2025年年报，2025年公司实现营收10.46亿元，同比增长29.77%；实现归母净利润2.73亿元，同比增长118.05%；扣非归母净利润2.56亿元，同比增长170.29%。公司集采影响基本出清，业绩实现大幅增长，国际化业务稳步开拓，我们看好公司海外业务快速发展，贡献重要增长引擎，维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　集采影响出清，业绩实现快速增长。2025年公司实现营收10.46亿元，同比增长29.77%；实现归母净利润2.73亿元，同比增长118.05%；扣非归母净利润2.56亿元，同比增长170.29%。分季度看，2025Q4公司实现营收2.90亿元，同比下降2.66%；实现归母净利润0.81亿元，同比增长26.90%；扣非归母净利润0.75亿元，同比增长47.94%。公司业绩实现大幅增长，主要系公司稳定供应集采产品销量持续增长，同时稳步推进国际市场开拓工作，出口业务持续攀升，带动公司业绩大幅上涨。 　　海外市场加速开拓，营收表现亮眼。分区域来看，2025年公司实现海外销售收入4.88亿元，同比增长38.18%，营收占比达46.69%，公司持续加速海外市场开拓，海外业绩实现快速增长。国际注册方面，截至2025年12月31日，公司取得多个国家的产品注册证。公司髋、膝、脊柱三个系列产品均顺利通过了CE年度体系审核和监督审核。同时，公司“膝关节假体系统”获得美国FDA510(K)批准。随着公司海外产品陆续获批持续优化产品结构，显著增强公司国际竞争力，推动公司海外业务快速发展。2025年公司实现国内销售收入5.57亿元，同比增长23.20%，随着集采落地，公司稳定供应集采中选产品，人口老龄化下，骨科发病率上升，骨科疾病治理需求日益增加，公司积极布局手术机器人等新兴治疗技术增强核心竞争力，未来公司将继续推进产品创新和市场拓展，驱动国内业务快速增长。 　　降本增效显著，盈利能力稳步提升。2025年毛利率为66.04%（-0.59pp），随着国家高值耗材带量采购政策落地实施，产品中标价格调整，导致相关产品毛利率下降。2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为18.95%/5.00%/11.33%/-1.09%，同比-10.86/-0.62/-5.19/+1.03pct。公司降本增效成效显著，销售、管理和研发费用率同比下降，带动公司盈利能力显著修复，2025年公司净利率26.07%（+10.60pp）实现大幅回升。 　　估值 　　考虑到集采影响出清，海外业务实现快速增长，我们上调公司盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为3.35/4.12/4.97亿元（原预测2026/2027年归母净利润为1.83/2.21亿元），对应EPS分别为0.87/1.07/1.30元。截至2026年4月3日收盘，对应26-28年PE分别为23.2/18.9/15.6倍，公司已经过集采阵痛期，恢复良性增长，同时，国际化业务稳步推进，我们看好公司海外业务快速发展，贡献重要增长引擎，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　集采政策超预期，进一步导致公司产品价格下降；行业手术量恢复不达预期，导致公司销售低于预期。

　　川宁生物(301301) 　　事件 　　川宁生物发布公告：2025年，公司实现营业收入46.16亿元，同比下降19.8%；实现归属于母公司所有者的净利润7.69亿元，同比下降45.08%。 　　投资要点 　　青霉素中间体价格上行有望带来未来业绩回升 　　公司的医药中间体业务毛利率在2024年全年，2025年中期，以及2025年全年分别为38.63%，38.64%和31.93%。其主要原因为公司核心产品青霉素中间体6-APA的价格在2025年Q3出现大幅下滑，根据wind数据，6-APA从2025年1月的320元/千克降到2026年1月的180元/千克。而在2026年2月，6-APA的价格快速反弹，从2026年1月的180元/千克上涨到2026年3月的222元/千克。本次价格回升受印度最低进口价格（MIP）政策的影响，该政策为6-APA设定了为期一年的最低进口价格260元/千克，为市场价格提供了坚实的上涨锚点。未来在反内卷的背景下，部分产能出清和整体开工率变化，6-APA价格有望逐步提升。 　　甲醇蛋白规模化量产预期打开新成长空间 　　公司创新产品甲醇蛋白的产业化已进入关键阶段，中试已经完成且下游客户反馈良好，预计将于2026年6-7月提及申报。作为替代传统饲料蛋白原料的战略新品，其商业化落地将与合成生物学基地一期产能爬坡形成共振，驱动公司营收与利润实现增长，有望打开全新的成长空间。 　　合成生物学平台价值凸显，成为长期发展新引擎 　　公司已构建了“选品-研发-放大-生产”的合成生物学一体化平台，目前已有柔性生产线2条，有红没药醇、5-羟基色氨酸、麦角硫因、依克多因、角鲨烷、肌醇、植物鞘氨醇、PHA、大宗香精香料产品等多个产品进入生产。公司正以“智能计算机+”战略赋能该平台，在生产端已验证可提升发酵产量，且智能化升级正驱动公司向高科技生物制造平台转型，带动业务规模和盈利能力的持续提升，成为长期增长的核心引擎。 　　盈利预测 　　预测公司2026-2028年收入分别为49.60、52.81、56.62亿元，EPS分别为0.46、0.53、0.57元，当前股价对应PE分别为23、20、18.5倍。6-APA价格反弹后，公司业绩有望恢复，而合成生物学将成为公司新增长点，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 　　风险提示 　　原料药和中间体价格波动风险；甲醇蛋白项目推进经济效益低于预期；上游基础原料和能源消耗成本大幅增长；。

　　本周行业观点：主要化工品库存下降，看好未来全球化工品补库需求2026年3月以来，国内多数化工品库存有所下降。2026年3月以来，随着中东地缘冲突加剧，全球原油价格开始上涨，且呈现高位波动态势，同时海外原油供应高度紧张。国外方面，受原油供应紧张影响，一些化工装置开始出现关停、降幅情况，根据化工新材料公众号报道，日韩地区受原料短缺与产业重组影响，装置关停更为集中。韩国作为核心区域，3月迎来大规模永久关停，YNCC于3月中旬执行丽水工厂2号、3号裂解装置关停计划，合计淘汰乙烯产能140万吨/年，使其总产能降幅超60%。乐天化学大山工厂110万吨/年石脑油裂解装置同步完成永久关停。LG化学丽水2号80万吨石脑油裂解装置关停，多装置降负运行。国内方面，在传统“买涨不买跌”心态影响下，由于化工品价格高度锚定原油价格，多数化工品中、下游采买节奏大幅放缓，以消耗前期低价库存为主。生产方面，根据财联社3月23日报道，中国石化的原油和成品油库存能够保障生产经营稳定。国内能源供应有序，化工企业装置多正常生产。需求方面，而在金三银四传统需求旺季下，化工品需求仍然较好，以致于多数化工品的生产企业库存或者社会库存，自2026年3月以来开始呈现下降趋势。我们认为，短期地域冲突加剧，海外订单或转移至国内，有望带动国内化工品需求，或稳定支持化工品价格上涨；中长期来看，未来若全球原油供应趋于正常，海外受影响装置若复产亦需要时间，全球或起码迎来一轮化工品补库需求。我们坚定看好中国化工资产迎来价值重估。 　　推荐及受益标的 　　推荐标的：【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、赛轮轮胎、扬农化工、新和成、龙佰集团、盐湖股份等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技等；【铬盐】振华股份；【化纤行业】新凤鸣、桐昆股份、华峰化学、新乡化纤、三友化工等；【农化&磷化工】兴发集团、利民股份、云图控股、亚钾国际、和邦生物等；【硅】合盛硅业、硅宝科技；【纯碱&氯碱】中盐化工、博源化工等；【其他】黑猫股份、苏博特、江苏索普、大洋生物等。【新材料】OLED：瑞联新材、奥来德、万润股份、濮阳惠成；胶膜：洁美科技、东材科技、长阳科技；其他：阿科力、松井股份、利安隆、安利股份等。受益标的：【化工龙头白马】卫星化学、东方盛虹等；【化纤行业】神马股份、恒逸石化、华鼎股份等；【氟化工】东岳集团等；【农化&磷化工】云天化、川恒股份、川金诺、史丹利、苏利股份、湖北宜化等；【硅】新安股份；【氯碱行业】中泰化学、新疆天业等；【新材料】国瓷材料、圣泉集团、蓝晓科技等。【其他】卓越新能、万凯新材、华谊集团、中触媒等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行；其他风险1。

　　投资要点： 　　医药板块行情复盘：本周（3/30~4/5）医药继续强势反弹，SW医药生物指数+2.26%，在申万一级行业指数中排名2/31，跑赢沪深300指数（-1.37%）。各细分板块中，医药流通（+7.75%）、CXO（+6.14%）、其他生物制品（+5.33%）领涨，医院（-2.75%）、医疗设备（-2.12%）等表现垫底。港股医药方面，恒生生物科技指数（+7.60%）和恒生医疗保健指数（+6.75%）继续跑赢恒生科技指数（-2.07%）和恒生指数（+0.66%）。 　　礼来口服小分子减肥药获FDA“闪电式”批准，关注产业链投资机会。4月1日，礼来宣布其口服小分子GLP-1受体激动剂新药Orforglipron（商品名Foundayo）获得美国FDA批准用于治疗肥胖或伴有体重相关合并症的超重成人患者。作为FDA“局长国家优先审评券”试点项目下首个获批的新分子实体，此次审批自提交申请起仅用50天，创下自2002年以来新分子实体获批速度之最。Orforglipron作为小分子GLP-1RA的创新口服制剂，在每日一次、口服给药的同时，更关键是实现了“任意时间服用、不受食水限制”的差异化优势，未来全球市场商业化潜力巨大。礼来已向中国NMPA递交了Orforglipron用于治疗2型糖尿病和肥胖症的上市申请，有望成为首款在中国市场获批上市的口服GLP-1减肥药。2026年3月11日，礼来宣布划未来十年累计投资30亿美元全面扩展在华供应链产能，打造口服固体制剂本土生产与供应体系，着力布局Orforglipron的生产能力。关注中国创新小分子GLP-1减肥药以及上游CDMO全球市场供应链的投资机会。 　　首款中国原创First-in-class核药获批上市。4月2日，瑞迪奥医药自主研发的1类放射性创新药锝[⁹⁹ᵐTc]佩昔瑞特加肽注射液（⁹⁹ᵐTc-3PRGD2）及制备该药品的注射用锝[⁹⁹ᵐTc]佩昔瑞特加肽药盒通过优先审评审批程序获批上市，用于可疑肺癌患者区域淋巴结转移的辅助检查。该药物是全球首个靶向整合素α vβ3的FIC创新核药，也是全球第一个用于SPECT（单光子发射计算机断层）显像的广谱肿瘤显像剂，打破了过去近30年间美国主导的核医学肿瘤显像诊断只有PET（正电子发射断层）影像技术的局面。SPECT/CT显像的临床诊断费用更便宜，基层医院覆盖面更广，百洋医药（或其指定合作方）将负责该产品在中国大陆市场的独家推广和销售工作。 　　投资建议：近期虽然中东局势持续加剧，给全球经济发展带来不确定性，但我们认为，战争冲突对于二级市场的负面影响将边际减弱，当前时点医药板块回调较为充分、筹码结构出清，创新出海的产业趋势持续，医药板块正步入长期配置窗口。短期重点关注手套、维生素等涨价品种的投资机会；长期来看，中国医药产业创新发展的趋势不变，市场出清后有望出现长期布局机会。2026年，我们继续看好中国创新药出海的产业趋势，继续重点跟踪ADC、双抗、小核酸、减肥药等核心优势赛道的投资机会，重点关注映恩生物-B、三生制药、信达生物、药明合联、迈威生物-U、科伦博泰生物-B、康方生物；同时，我们看好高景气CXO、器械出海、脑机接口、AI+医疗等投资机会。 　　风险提示：新产品研发进展不及预期，竞争环境加剧，产品销售情况不及预期，地缘政治风险等。

　　行业观点： 　　周度回顾。上周（3月30日-4月3日）医药生物板块收涨2.26%，跑赢沪深300（-1.37%）和Wind全A（-2.25%）。从细分板块来看，医药流通（7.75%）、医疗研发外包（6.14%）和其他生物制品（5.33%）领涨，医药（-2.75%）、医疗设备（-2.12%）和血液制品（-1.74%）领跌。从个股来看，海泰信光（75.3%）、津药药业（38.8%）和双鹭药业（35.9%）涨幅居前，*ST长药（-19.4%）、华兰股份（-15.1%）和科源制药（-13.1%）跌幅居前。 　　减肥药步入口服时代。4月1日，礼来宣布FDA正式批准小分子口服GLP-1受体激动剂Orforglipron用于成人超重及肥胖症治疗。Orforglipron是目前唯一获批的小分子且不受进食限制的口服GLP-1减肥药。减重药作为兼具处方药与消费医疗属性的超级单品，口服小分子GLP-1有望以给药便利打开更广阔的泛健康人群市场。我们认为Orforglipron获批将带动整个减肥药进入口服小分子时代，建议关注口服技术迭代带来的产业链红利外溢，追踪有小分子原料药规模化量产能力的头部CDMO企业接单情况，同时关注减脂增肌方向的国内创新药企的临床进度和BD进展。 　　监测数据显示，本周（2026年3月23日－2026年3月29日）南方省份流感病毒检测阳性率略有下降、北 　　方省份流感病毒检测阳性率上升，以B型流感病毒为 　　主。南方省份哨点医院报告的ILI%为3.5%，高于前一周水平（3.3%），低于2023年、2024年和2025年同期水平（10.2%、5.6%和4.1%）。北方省份哨点医院报告的ILI%为3.6%，高于前一周水平（3.5%），低于2023 　　年和2024年同期水平（4.6%和3.7%），高于2025年同期水平（3.4%）。 　　风险提示：地缘冲突加剧风险；业务落地不及预期； 　　行业竞争加剧风险；并购重组存在不确定性；药品研发不确定性风险。

　　摘要 　　在人类基因组计划、基因测序技术和大数据技术的快速发展之下，人们对肿瘤的研究日益全面且系统。肿瘤精准诊疗的时代来临之际，分子诊断的临床应用价值逐渐渗透至肿瘤全生命周期的干预与管理。从成为肿瘤高风险人群和健康人群的早筛早诊工具，到肿瘤分子分型、肿瘤患者的精准用药指导，再到检测肿瘤患者微小残留病灶以评估复发风险，以及推动新药研发、挖掘全新的生物标志物，分子诊断技术为人们提供全生命周期的解决方案。 　　沙利文谨此发布《肿瘤分子诊断产业发展蓝皮书》，旨在对肿瘤分子诊断领域进行深入分析，从技术发展、应用领域、上市产品、研发情况、患者需求、资本热度、行业格局等多维度进行全面阐述，追踪行业和技术发展脉络，挖掘行业发展巨大潜力，分析市场发展背后的驱动因素。 　　分子诊断在肿瘤诊疗领域具有重要意义，主要用于肿瘤早筛早诊、伴随诊断及复发监测 　　随着分子生物学的发展以及对肿瘤分子机制的深入研究，对肿瘤的认识已经不再仅仅局限于表型和形态学，肿瘤的病理学诊断正在从器官、组织、细胞水平深入至蛋白、染色体和DNA水平。分子诊断技术为肿瘤诊治提供更为准确且客观的依据，同时也是肿瘤个性化治疗的基础。从临床应用来看，分子诊断技术可以为临床诊断提供辅助性证据，以及用于筛选肿瘤高危群体或者肿瘤阳性患者。在治疗过程中，分子诊断技术通过基因检测指导临床用药，为患者选择合适的药物种类和用量。此外，基于分子诊断技术的微小残留病灶（MRD）动态监测可以评估患者治疗后的治疗效果和及时监测患者复发情况。 　　多技术共同引领肿瘤分子诊断行业快速发展 　　分子诊断的主要技术包括荧光原位杂交（FISH）、基因芯片、聚合酶链式反应（PCR）和高通量测序技术（NGS）等。其中，PCR技术具有高灵敏、高特异、及时方便等特点，是当前应用最成熟、最主流的技术平台。NGS具有高通量、多靶点、高分辨率等优势，近年来发展迅速，已成为分子诊断企业的重要发力点。针对不同的临床场景和应用需求，PCR和NGS相辅相成，共筑完善的分子诊断技术体系。 　　肿瘤分子诊断市场前景广阔 　　实施精准医疗是防治肿瘤的关键，也是肿瘤防治手段的主要发展趋势之一，以之为基础的肿瘤分子诊断市场在技术突破、政策利好以及资本投入的多重助力下未来将实现持续扩容。

　　本周主题 　　本周我们讨论礼来口服小分子GLP-1激动剂Orforglipron相关CDMO投资机会。 　　本周礼来口服小分子GLP-1激动剂Orforglipron用于减重获得FDA提前批准上市（原定PDUFA日期为4/10），基于III期ATTAIN-1/2研究（无糖尿病/伴2型糖尿病）数据，其纳入超过4500患者，两项研究中最高剂量组36mg72周剔除安慰剂分别减重11.5%和8.3%。 　　口服减重药市场需求超预期，且O药无饮食限制，预计放量速度会更快。Wegovy片剂（口服司美）2025/12/22获批用于减重后，放量速度远快于于同期的司美和替尔泊肽。O药服用时无需空腹且无饮水限制，而口服司美必须空腹食用（餐前30分钟以上）且必须小口水送服，依从性O药更优。 　　口服GLP-1终端价格更低，O药具备成本优势更具价格竞争力。O药自费价格定为149至349美元，在这一价格体系下O药作为小分子（非多肽）具备更低的生产成本，未来价格竞争力更强。市场预期O药销售峰值有望超过200亿美元。 　　合成端O药结构中含有4个手性中心、三个关键结构模块，核心难点在于吲哚-2-甲酸衍生物（ACI）和咪唑啉-2-酮取代的吡唑并吡啶衍生物（ZCI）的合成。 　　建议关注国内CDMO标的：药明康德（礼来核心供应商，有望接续TIDES业务成为增长核心动力）、凯莱英、康龙化成（与礼来达成O药制剂商业化生产协议）、海特生物（全资子公司汉瑞药业成功研发关键片段HR2331-M06进入全球供应链，未来有望供应价值量更大的片段）、诚达药业（公司官号表述全力支持CDMO口服GLP-1小分子产品的国际化快速放量交付，发挥先发优势）等。 　　本周行情回顾 　　本周（2026年3月30日-4月3日），A股申万医药生物上涨2.26%，板块整体跑赢沪深300指数3.63pct，跑赢创业板指数6.69pct。在申万31个一级子行业中，医药板块周涨跌幅排名为第2位。本周申万医药子板块中，医药流通板块涨跌幅排名第一，上涨7.75%；医院板块表现相对较差，本周下跌2.75%。 　　行业观点 　　1、原料药拉开涨价序幕，维生素抗生素当先，特色原料药有望接力 　　维生素：多品种开启涨价，其中VE、烟酸（VB3）、叶酸（VB9）等品种已率先启动，VA、泛酸钙亦跟随涨价趋势，目前全线停报停签市场活跃报价大幅提升，后续交易价格有望大涨。 　　维生素原料药价格涨价前处于历史低位，成本端上游化工原料涨价+油运价格上涨刺激下业内控产涨价意愿强烈。维生素类主要作为饲料添加剂成本占比极低，下游对价格不敏感，提价顺畅与提价空间大。我们认为在多因素催化下维生素刚启动进入涨价通道，参考历史经验，后续弹性大。 　　建议关注： 　　（1）亿帆医药：公司为泛酸钙领域龙头之一，具备成本优势，泛酸钙价格的上涨将抬升盈利空间。同时公司创新与多元化业务稳步推进，有望在周期回暖中提供基本面支撑。 　　（2）浙江医药：公司具备VA、VE、VD3等多品种产能，维生素业务占收入比重较高，价格上行将将放大公司利润弹性。 　　（3）能特科技：公司是VE重要生产商，控股子公司能特科技（石首）有限公司与合资公司益曼特健康产业（荆州）有限公司经营VE业务，VE价格回升将获益。 　　（4）兄弟科技：公司VB1、VB3、泛酸钙及K3等多品种一体化布局，受益于B1景气与B3协同上行、降本增效与产品改善共同推动盈利持续修复，泛酸钙价格抬升也将进一步增厚公司业绩。 　　抗生素：受印度进口限价政策影响，青霉素类中间体6-APA及原料药涨幅明显。2026年1月29日，印度联邦商务和工业部发布通知将青霉素及其盐类、阿莫西林及其盐类以及6-氨基戊二烯酸（6-APA实施了为期一年的最低进口价格（MIP），其中青霉素工业盐的MIP定为每公斤2,216印度卢比（对应人民币164元），阿莫西林为每公斤2,733卢比（对应人民币203元），6-APA为每公斤3,405卢比（对应人民币253元）。该政策仅针对印度国内自用用途，而不限制下游转口用途，因此影响体量有限，反而可催化处于价格底部区间的相关品种提价。建议关注联邦制药、川宁生物等。 　　特色原料药：他汀、普利、沙坦类等特色原料药品种供需相对稳定，已在底部区间运行多年，具备较强的周期修复基础。综合考虑全球地缘动态、对市场供需结构和成本端的潜在因素，沙坦类原料药价格存在上涨可能性，行业景气度有望逐步改善。后续需持续跟踪行业边际变化，把握价格修复带来的投资机会。建议关注华海药业、天宇股份、美诺华等。 　　2、创新药：板块整体呈现震荡上行趋势，一方面资金面因素逐步消化企稳，另一方面年初至今无论是BD还是近期重点项目数据读出均在不断强化国产创新药竞争力提升的逻辑。从中期维度看，26-27年处于重点项目已出海、商业化未开始的相对空窗期，强逻辑β型机会暂不明晰，但个股层面的临床数据验证如加科思Pan-KRAS抑制剂科伦博泰的Sac-TMT等持续证明国产新药的全球竞争力，我们对未来国产新药全球商业化的中长期大β充满信心，建议现阶段逐步加仓。 　　3、中药：品牌中药企业凭借强品牌力、产品生命周期长、现金流稳定等优势，构筑了宽广的护城河，为高比例、可持续分红奠定了坚实基础。从Wind数据来看，中药公司股息率保持在医药行业前列，近12个月A股医药公司股息率达到4%的总计25家，其中中药公司10家。相较于部分高增长但估值偏高的板块，许多高股息中药公司估值处于历史相对合理或偏低位置。其“股息收益+稳健增长”的组合在当前低利率环境中具备显著配置吸引力，估值修复与股息收益凸显投资价值。 　　风险提示： 　　创新药研发进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险；政策降价压力超预期风险等。