复星医药(600196) 　　事件 　　2022年12月22日，公司宣布，由BioNTech和复星医药供应的1.15万剂复必泰mRNA疫苗已抵运北京，用于在华常住德籍公民接种疫苗。 　　点评 　　复必泰进入中国大陆，与BioNTech合作又一里程碑达成。（1）复必泰是公司取得BioNTech授权，在内地（大陆）与港澳台地区独家开发和商业化基于其专有的mRNA技术平台研发的新冠疫苗。此前，复必泰已经获批在中国香港、中国澳门、中国台湾接种，此次批准是复必泰第一次进入中国大陆地区，接种对象为在华常住的德籍公民，预计将在北京、上海、广州、沈阳和成都提供接种服务。（2）针对原始株和变异株的mRNA疫苗都会提供。在这1.15万剂中，既包括复必泰单价疫苗BNT16b2，也包括针对变异株OmicronBA.4/BA.5的复必泰二价疫苗。单价苗和二价苗的区别是：复必泰二价疫苗每剂含有15微克编码原始毒株刺突蛋白的mRNA和15微克编码奥密克戎BA.4/BA.5变异毒株刺突蛋白的mRNA。除了添加奥密克戎BA.4/BA.5刺突蛋白的mRNA序列外，疫苗的所有其他成分保持不变。（3）公司与BioNTech在华设立合资公司，mRNA疫苗进展为公司再添弹性。两家公司设立的合资公司位于上海，由公司提供现金/厂房/生产设施，BioNTech提供生产技术和技术许可；待技术转移之后，将由合资公司实现本土化生产和商业化。我们认为，若技术转移完成，公司有望在mRNA疫苗技术上抢占先机。 　　自研、合作、许可引入与深度孵化多元驱动，新品放量至营收结构优化，毛利率逐季持续提升。（1）2022年前三季度，新产品营收占比提高，毛利率由1季度43.55%、2季度45.76%至3季度46.51%，环比持续提升、营收结构优化持续。（2）近期临床进展：马来酸阿伐曲泊帕片（商品名：苏可欣）新增适应症成人慢性免疫性血小板减少症上市申请获NMPA受理；细胞治疗产品Tecartus用于治疗复发/难治性成人前体B细胞急性淋巴细胞白血病的临床试验获NMPA批准展开。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预测，预计公司2022/23/24年营收449/517/597亿元，归母净利润39.84/53.73/66.55亿元。公司目前股价对应2022/23/24年PE为24/18/14倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新药研发及上市进程不达预期、集采等政策影响盈利能力等风险。

　　2022年初至今回顾：估值触底反弹，业绩增长稳健。2022年初至今，医药生物板块整体呈现前低后高、震荡修复的走势；前三季度因内外风险因素，医药行业各板块轮番下跌；四季度起随着内外环境企稳回暖，医药板块迎来反弹。分子行业看，估值较低的医药商业、中药全年表现较好，制药、器械等子板块受集采等政策影响表现较差，医疗服务、CXO年中反弹强劲但下半年补跌后走势相对最弱。医药行业宏观数据显示，消费端同比保持稳定增长，医保支付端同比持平，生产端因去年基数较高而同比负增长。医药板块整体和细分子板块反弹后，目前估值水平均仍处于历史5年来低位，公募基金持仓也处于近3年来最低值。 　　国内行业政策明显回暖，海外地缘政治风险边际改善。2022年内随着价格风险、研发注册风险、商业化风险、新冠疫情风险及地缘政治风险陆续暴露落地，资本市场对此均有充分预期、甚至过度担忧。内环境看：国内医药行业政策在2022年已有明显调整改善，我们预计2023年将持续回暖。医保谈判与集采规则优化完善、降幅温和理性；创新产品不断批准上市，医疗设备贴息贷款政策出台也将进一步促进医疗新基建。外环境看：海外风险在2022年明显发酵扩大并引发市场担忧，2022Q4起有边际改善，我们预计2023年将逐步改善。FDA提高准入门槛、收紧加速批准通道，提高创新产品的远期价值，拥有创新产品的创新药研发企业相对获益。地缘政治风险引发医药产业链脱钩的过度担忧，我们认为随着产业链正常运行和订单持续增长，资本市场的过度担忧会逐步消解。 　　创新出海再扬帆，寻找差异化和高质量创新。总结中国本土创新药出海的过去三个阶段，我们认为创新药出海1.0的逻辑存在内在缺陷，也不适用于当前市场，2023年起创新药出海2.0的逻辑将会重建：同质化、跟随式的创新走向亚非拉，差异化、高质量的创新走向欧美日。新冠疫苗、新冠检测试剂是出海成功的典型案例。双抗、ADC、细胞基因治疗、核酸药物、新冠疫苗等药物以及医疗设备、内镜、手术机器人、基因测序仪、高值耗材等医疗器械，都将成为差异化和高质量创新的代表，也将成为创新出海2.0的重要载体。 　　内外循环更乐观，自主可控满足国内外需求。我们认为中国医药行业的战略将转变为内外双循环战略。中药未来方向是创新转型、高质量发展，建议关注中药配方颗粒、中药创新药、品牌中药三大方向。国产高端医疗设备、高值耗材有望打破进口垄断，IVD新技术、新产品层出不穷，国产新型疫苗有望加快上市，满足本土医疗需求升级。上游生命科学服务领域迎来国产化的黄金年代，生物制药耗材、制药装备领域的国产化正快速进行，未来短期看自主可控、长期看横向扩张。 　　投资建议：积极乐观，布局创新药械与自主可控。2023年医药板块整体预计比2022年更加积极乐观，投资主线仍坚持内外双循环战略，外循环布局创新药械，内循环布局自主可控。2023年度投资组合为A股：恒瑞医药、迈瑞医疗、联影医疗、爱尔眼科、爱博医疗、威高骨科、惠泰医疗、海泰新光、心脉医疗、拱东医疗、药明康德；H股：药明生物、康诺亚、康方生物、威高股份、锦欣生殖、先瑞达医疗。 　　风险提示：创新产品研发失败或进度慢于预期的风险；商业化风险；药品、器械、服务领域监管政策调整风险；全球新冠疫情风险；地缘政治风险。

　　2022年，受宏观态势、疫情扰动、行业政策等多因素影响，医药生物板块整体呈下跌走势，经过近一年的调整，板块利空基本出清，10月以来随着防疫政策的优化调整，板块企稳向好，防疫主题相关个股表现活跃，未来随着疫情影响的淡化，板块热点有望扩散回归到主流发展方向。当前医药生物板块处于估值和资金底部，具备良好中长期投资价值。 　　近年来，我国创新药和创新器械企业持续加大研发投入，创新实力不断提升，创新品种不断丰富，政策、资金、人才等要素有力推动创新药械的快速发展。国内市场借助医保快速放量，海外市场拓展陆续启程，创新药械进入高质量发展阶段。短期融资市场遇冷等因素，不改中长期发展趋势，2023年有望重回市场关注焦点。建议关注：恒瑞医药、贝达药业、丽珠集团、百济神州、荣昌生物、诺诚健华、康龙化成、凯莱英、联影医疗、开立医疗、惠泰医疗等。 　　2020年疫情爆发以来，常规医疗服务、医疗消费、常规疫苗接种和采浆活动等均受到较大程度的负面影响，随着防疫政策的优化调整和疫情扰动的减弱，2023年常规医疗服务消费有望逐步回归良好增长态势。建议关注：爱尔眼科、国际医学、益丰药房、老百姓、华兰生物、博雅生物、康泰生物、康希诺、片仔癀等。 　　风险提示：政策风险、业绩风险、事件风险。

　　华厦眼科(301267) 　　投资要点 　　推荐逻辑：1）公司是国内眼科医疗服务龙头，深耕福建省眼科医疗市场并在全国范围内积极扩张，目前已在国内开设57家眼科专科医院，覆盖17个省及46个城市；2）具有品牌优势，省内医院盈亏平衡仅需3-5年，省外医院盈亏平衡约6年，2021年公司亏损医院中约56%的医院店龄在4-6年即将扭亏，预计公司将迎来业绩释放期；3）消费升级及近视患病率提高促进我国光学矫正、屈光手术市场扩容，预计至2025年屈光手术市场规模将达726亿元，老龄化趋势加剧推动白内障手术量增长，预计2025年白内障手术市场规模将达339亿元，公司配镜、屈光、白内障等业务市场空间大。 　　省内外积极扩张，布局均衡且具备区位优势。目前公司在福建省内各地级市医院布局已完成，在本部所在地厦门深度布局视光中心，叠加省内多年塑造的良好品牌力以及名医资源，省内基本盘稳固；公司积极向省外扩张，现共覆盖17个省及46个城市，辐射华东、华中、华南、西南、华北等地区；区位方面，公司医院分布省、市大部分位于人口净流入地区，保障需求端助力公司长期发展。 　　单体医院盈利能力优异，静待培育期医院扭亏。公司在福建省内经营多年且与著名高校建立合作关系，具备良好品牌力，收入占比高达26%的单体医院厦门眼科中心净利率达27.5%，在行业中名列前茅，可以弥补处于培育期医院带来的亏损；公司省内医院3-5年盈亏平衡，省外医院约6年盈亏平衡，店龄处于5-10年、3-5年的医院数量占比分别为60.9%和14.1%，培育期医院后备数量充足，我们预计未来随着公司其他医院进入成熟期，公司将迎来业绩释放期。 　　主要项目成长前景向好，内生增长动力充分。近视患病率提高促进我国视光、屈光手术市场扩容，老龄化趋势推动白内障手术市场扩容，预计至2025年屈光、白内障手术市场规模将分别达726亿元和339亿元；公司配镜、屈光、白内障业务收入占比分别为11.8%/36.5%/24.7%，合计73%，主要项目发展前景广阔。 　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为0.93/1.25/1.62元，未来三年归母净利润将保持26.5%的复合增长率。鉴于可比公司平均估值，结合公司处于扩张期，公司并购基金筹备中，落地将对公司股价有一定催化作用，给予公司2023年65倍估值，对应目标价81.25元，首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险提示：政策风险、疫情风险、医疗事故风险、经营不及预期风险。