老百姓(603883) 　　投资要点 　　Q1业绩企稳回升。2025全年,公司实现营业收入222.37亿元（同比-0.54%，下同）、归母净利润3.82亿元（-26.44%）、扣非归母净利润3.47亿元（-30.15%）；2026年Q1,公司实现营业收入54.81亿元（+0.85%）、归母净利润2.64亿元（+5.27%）、扣非归母净利润2.60亿元（+6.98%）；2025年公司销售毛利率32.30%（-0.87pct），销售净利率2.43%（-0.63pct）；2026年Q1公司销售毛利率33.51%（-0.71pct），销售净利率5.52%（+0.23pct）。2025年公司净利润大幅下滑主要受计提商誉减值损失及土地减值损失所致；2026年Q1公司业绩企稳回升。 　　优化直营门店，大力发展加盟门店。2025年，公司拥有门店14975家，新增875家；其中，直营门店9732家（+84家），加盟门店5243家（+791家）。2026年Q1，公司拥有门店15001家，新增26家；其中，直营门店9622家（-110家），加盟门店5379家（+136家）。截至2026Q1，公司90%的门店位于优势省份及重点城市，78%的门店位于地级市及以下。报告期内，公司持续优化直营门店网络布局，聚焦优势区域下沉市场，大力发展加盟业务。 　　全方位提升门店经营效率。报告期内，公司大力发展新零售业务，2025年公司线上渠道销售总额突破31.2亿元，同比增长26.3%；公司O2O外卖服务门店达12352家，24小时门店达730家。公司不断提升精细化管理水平，2025年公司经营SKU约为2.47万种，统采销售占比75.9%，同比提升3.5个百分点；公司全量商品断货率同比下降0.6个百分点，商品存货周转天数同比下降6天；自有品牌自营门店销售占比22.5%，同比增加0.5个百分点。公司大力发展商保业务，累计12,000+家门店开通商业保险履约服务。公司平效较2024年底提升了1元/平方米。公司不断探索多元化业务发展，同时大力提升深化精细化管理，经营效率质量有望持续得到提升。 　　投资建议：考虑到行业竞争加剧等不确定因素影响，我们适当下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为5.91/6.46/7.17亿元（2026-2027年原预测为7.99/9.09亿元），对应EPS分别为0.78/0.85/0.94元，对应PE分别为17.39/15.92/14.35倍。公司业绩逐渐企稳，经营效率稳步提升，维持“买入”评级。 　　风险提示：门店扩张不及预期风险；行业竞争加剧风险；行业政策不确定性风险等。

　　受益于下游行业快速发展、先进技术不断迭代以及国产替代大背景，电子材料领域有望持续迎来发展良机，维持行业强于大市评级。 　　支撑评级的要点 　　行业景气度：AI驱动材料需求增长，国内材料企业加速布局。2025年全球半导体销售额达7,956亿美元，同比增长26.2%，是该行业历史上年度增长最强劲的年份之一。生成式人工智能与高性能计算需求爆发、HBM等存储技术普及、汽车电子智能化升级、物联网设备规模化部署及6G技术预研推进，成为2025年行业增长的核心驱动力。受益于全球晶圆产能扩张和AI高性能计算带来的先进制程需求增加，半导体材料市场规模持续扩大，2025年全球半导体材料市场销售额为700.00亿美元，有望将于2027年突破800.00亿美元。近年来，依托国家政策支持和市场需求红利，我国电子材料行业进入快速发展阶段，国产替代进程持续推进。国内电子材料企业产品技术水平和研发能力不断增强，从单一产品突破向产业链配套完善逐步过渡，整体产业竞争力稳步提升。随着全球半导体供应链本土化、多元化布局趋势加深，我国电子材料行业国产化有望进一步推进，产业规模快速扩张，电子材料制造企业有望凭借技术迭代和场景深耕，迎来技术突破和市场扩容的双重发展机遇。 　　电子材料行业业绩综述：1）营业总收入：规模稳健增长，半导体材料增速领先。2025年我们统计的60家电子材料标的（含SW半导体材料以及SW电子化学品）营业总收入合计1,185.95亿元（同比+13.47%），主要受益于下游晶圆厂产能释放以及国产替代不断推进。分三级子行业来看，2025年SW半导体材料25家标的营收合计512.90亿元（同比+15.40%），增速高于电子材料行业整体1.93pct，且行业营收入集中于头部企业；SW电子化学品行业35家标的营收合计673.04亿元，同比增长12.05%，行业规模分布更加均衡。2）归母净利润：结构性分化显著，高端电子化学品为盈利支柱。2025年60家标的归母净利润合计70.82亿元（同比+12.17%），其中49家盈利，11家亏损（合计亏损31.24亿元），亏损集中在半导体材料行业的大硅片赛道，而抛光材料、高端湿电子化学品等高毛利率产品则对SW电子化学品归母净利润有较大贡献。3）毛利率与净利率：电子化学品盈利水平领先。2025年60家标的整体毛利率/净利率分别为24.53%/5.96%，同比分别+0.04pct/+0.04pct，其中细分赛道有所分化：2025年SW半导体材料整体毛利率/净利率分别为18.70%/1.53%，同比分别-0.36pct/-0.76pct，主要受半导体材料行业大硅片品类影响；SW电子化学品整体毛利率/净利率分别为28.97%/9.35%，同比+0.47pct/+0.74pct，其中显示材料、CMP抛光材料企业等毛利率较高。4）研发费用：持续加大研发投入，先进制程研发成重点。2025年60家标的研发费用合计76.64亿元（同比+13.38%），研发费用率6.46%，与营收增速基本匹配，一定程度上显示了行业对技术突破的重视程度稳定，未因短期盈利波动减少投入，且研发投入多集中于投向300mm硅片、前驱体材料、半导体封装材料、高端晶圆光刻胶等国产化空白的先进制程相关材料。 　　电子材料行业发展趋势：一是先进技术迭代促进材料需求持续扩大，高端核心材料国产化替代进程不断深化。随着逻辑、存储器件向先进节点演进，三维集成和先进封装需求爆发、先进制程技术的广泛应用带来工艺步骤大幅增加，推动更高的晶圆制造材料和封装材料消耗需求。目前材料国产化已从基础品类向中高端品类延伸。二是电子材料企业向平台化产业链配套转型，积极拓展材料应用场景、寻求外延发展。国产企业纷纷从单一产品向产业链配套过渡，逐渐提升单客户价值量、强化与下游的合作粘性，竞争力稳步提升。部分企业通过战略投资并购、建立商业合作伙伴关系等方式参与境内外产业链上下游资源整合。此外，电子材料企业积极向上游原材料、核心设备环节延伸布局，推进产业链一体化发展。例如鼎龙股份持续深化与下游主流晶圆厂客户的合作，夯实抛光垫核心优势，同时扩张抛光液、清洗液产品品类与市场覆盖，拓展大硅片、碳化硅、先进封装等应用场景，提升一站式服务能力。三是电子材料企业国际化市场布局持续深化。在国际技术壁垒与贸易摩擦的双重压力下，国内企业通过海外并购、设立海外生产基地、建立海外研发中心与销售网点等措施，加快海外市场拓展，探索出国际化布局的全新产业范式。例如雅克科技公司境外经营实体包含韩国UP化学、韩国易美太等，2025年境外收入为21.23亿元，同比+18.40%。 　　投资建议 　　基于下游行业快速发展、先进技术不断迭代以及国产替代大背景，我们认为电子材料领域有望持续迎来发展良机。中长期推荐投资主线： 　　1、受益于整体半导体市场的复苏，以及高性能计算和高带宽存储器制造对先进材料需求的增长，全球半导体材料市场规模保持增长态势。在多种关键半导体材料方面，我国企业稳健布局产能与技术研发，未来有望逐步实现规模增长与技术迭代，半导体材料国产化率有望持续提升。推荐：安集科技、鼎龙股份、江丰电子、雅克科技、彤程新材、沪硅产业、德邦科技、阳谷华泰；建议关注：华特气体、联瑞新材。 　　2、AI服务器需求持续增长，PPO、碳氢树脂、双马树脂、PTFE等电子树脂有望成为AI服务器时代高速覆铜板主流材料，供需缺口下我国电子布企业加速国产替代。推荐：圣泉集团、东材科技、中材科技；建议关注：宏和科技。 　　3、随着OLED终端应用需求的快速增长、高世代线产能的加速释放，叠层OLED技术的推广应用以及相关材料国产替代持续进行，国内OLED有机发光材料需求有望保持高速增长态势。推荐：莱特光电、万润股份；建议关注：奥来德、瑞联新材。 　　评级面临的主要风险 　　技术升级迭代的风险；下游需求复苏不及预期的风险；全球经济周期性波动、国际贸易摩擦及不可抗力的风险。

　　地缘冲突持续影响原油及部分石化产品供应与运输，加剧波动幅度。关注：1.大型能源央企；2.原料供应稳定且相对低成本的煤化工等龙头公司；3.供需格局较好成本顺利传导的精细化工龙头。 　　行业动态 　　本周（05.04-05.10）均价跟踪的100个化工品种中，共25个品种价格上涨，47个品种价格下跌，28个品种价格稳定。跟踪产品中52%的产品月均价环比上涨，41%的产品月均价环比下跌，7%的产品月均价环比持平。周均价涨幅居前品种为硫磺、二氯甲烷（华东）、黄磷（四川）、醋酐（华东）、NYMEX天然气；周均价跌幅居前品种为醋酸乙烯（华东）硝酸铵（陕西兴化）、乙烯（东南亚CFR）、尿素(波罗的海小粒装)、苯酚（华东）。 　　本周（05.04-05.10）国际油价下跌，WTI原油期货价格收于95.42美元/桶，收盘价周跌幅10.34%；布伦特原油期货价格收于101.29美元/桶，收盘价周跌幅11.49%。宏观方面，5月4日，美军启动名为“自由计划”的疏导行动，表示将“引导”被困船只驶出霍尔木兹海峡。5月5日，美国总统特朗普在社交媒体发文宣布，由于“与伊朗代表朝着达成一项全面且最终的协议方向取得重大进展”等因素，暂停“自由计划”一小段时间。多家媒体报道，美国与伊朗正在接近就一份简短备忘录达成一致，内容可能包括宣布当前冲突结束，并启动为期30天的后续谈判。根据EIA数据，截至5月1日当周：供应方面，美原油日均产量1,357.3万桶，较前一周减少了1.3万桶，较去年同期日均产量增加20.6万桶；需求方面，美国石油需求总量日均1,948.4万桶，较前一周减少164.7万桶，其中美国汽油日均需求量881.3万桶，较前一周减少29.1万桶；库存方面，包括战略储备在内的美国原油库存总量84,990万桶，较前一周减少750.0万桶。展望后市，短期地缘风险主导，需关注后续事态进展；中长期来看，待冲突缓和后，供应过剩压力或导致国际油价中枢下行，但地缘政治等仍可能对国际油价产生意外冲击，加剧国际油价波动幅度。本周NYMEX天然气期货收于2.76美元/mmbtu，收盘价周跌幅3.83%。EIA天然气库存周报显示，截至5月1日当周，美国天然气库存总量为22,050亿立方英尺，较前一周增加630亿立方英尺，较去年同期增加750亿立方英尺，涨幅为3.5%，同时较5年均值增加1,390亿立方英尺，涨幅为6.7%。展望后市，短期来看，中东局势紧张导致海外天然气价格上涨；中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡 　　本周（05.04-05.10）PX价格下跌。中东冲突缓和预期下，成本支撑有所松动，根据百川盈孚，截至5月10日，PX市场均价为9356.22元/吨，较上周下跌6.62%，较去年同期上涨44.77%。供应方面，根据百川盈孚，本周国内部分工厂外采MX提升生产负荷，PX市场开工率为80.32%，较上周提升0.52pct。需求方面，下游PTA行业开工水平偏低，需求支撑较弱。根据百川盈孚，本周PTA行业开工率为64.11%，较上周下降0.15pct。成本利润方面，由于石脑油国际价格同比走弱，PXN变化幅度不大，维持在300美元/吨以内，MX-PX价差保持稳定，在160-180美元/吨区间波动。展望后市，聚酯产业链需求支撑较弱，若地缘冲突缓和预期仍存，价格或存在一定回调空间。 　　本周（05.04-05.10）丙烯酸价格下跌。根据百川盈孚，截至5月10日，丙烯酸市场均价为8900元/吨，较上周下降3.78%，较上月下降22.94%，较去年同期上涨30.88%。供应方面根据百川盈孚，本周丙烯酸产量为72549吨，较上周增加3.33%，开工率为83.65%，较上周提升2.70pct。主要生产装置中，卫星化学丙烯氧化法84万吨/年产能于2026年4月26日停车检修，预计持续45天。需求方面，市场需求表现不佳，下游采购以满足刚需为主。成本利润方面，根据百川盈孚，本周丙烯酸行业毛利润为1694.36元/吨，较上周下降30.98%较去年同期增长79.28%，行业毛利率为17.64%。展望后市，预计短期内丙烯酸市场价格偏弱运行。 　　投资建议 　　截至5月8日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为29.31倍，处在历史（2002年至今）83.97%分位数；市净率为2.60倍，处在历史74.16%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为15.01倍，处在历史（2002年至今）45.07%分位数；市净率为1.42倍，处在历史48.53%分位数。展望2026年，本轮行业扩产已近尾声，“反内卷”等措施有望催化行业盈利底部修复，同时新材料受益于下游需求的快速发展，有望开启新一轮高成长。短期地缘冲突持续影响原油及部分石化产品供应与运输，加剧波动幅度，关注：1.大型能源央企；2.原料供应稳定且相对低成本的煤化工等龙头公司；3.供需格局较好成本顺利传导的精细化工龙头。中长期推荐投资主线：1、传统化工龙头经营韧性凸显，布局新材料等领域，竞争能力逆势提升，行业景气度好转背景下有望迎来业绩、估值双提升；2、“反内卷”等持续催化，关注供需格局持续向好子行业，包括炼化、聚酯、染料、有机硅、农药、制冷剂、磷化工等；3、下游行业快速发展，新材料领域公司发展空间广阔。推荐：中国石油、中国海油、中国石化、恒力石化、东方盛虹、桐昆股份、新凤鸣、浙江龙盛、兴发集团、扬农化工、利尔化学、联化科技、巨化股份、云天化、赛轮轮胎、安集科技、雅克科技、鼎龙股份、江丰电子、彤程新材、圣泉集团、东材科技、中材科技、沪硅产业、德邦科技阳谷华泰、万润股份、莱特光电、蓝晓科技；建议关注：荣盛石化、上海石化、三房巷、万凯新材、恒逸石化、华润材料、新洋丰、中策橡胶、华特气体、联瑞新材、宏和科技、奥来德、瑞联新材、唯科科技等。 　　5月金股：卫星化学、安集科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　投资要点： 　　SW医药生物行业跑输同期沪深300指数。2026年4月27日-2026年5月10日，SW医药生物行业上涨0.58%，跑输同期沪深300指数约4.741.58个百分点。SW医药生物行业三级细分板块中，多数细分板块均录得正收益，其中疫苗和原料药板块涨幅居前，分别上涨6.58%和2.93%，其他生物制品和线下药店板块跌幅居前，分别下跌2.60%和1.92%。 　　行业新闻。截至5月6日，在国家医保局公布的《通过一致性评价企业数较多且尚未纳入国家组织集采的药品》中，19个神经系统药物在列，包括8个精神安定药、4个镇痛药、3个抗癫痫药、2个精神兴奋药、1个麻醉剂、1个抗帕金森氏病药。从剂型看，19个品种中，有10个口服常释剂型、5个注射剂、1个口服液体剂、1个吸入剂、1个缓释控释剂型及1个口崩片。在过往的化药国采中，神经系统药物暂无吸入剂纳入。19个神经系统药物过评企业较多且2025年销售额超过1亿元，或有望纳入第十二批国采。 　　给予对行业的标配评级。近期创新药产业链有所反弹，带动医药生物板块走强。目前财报已经完全披露完毕，部分创新药公司业绩超预期，后续建议创新药产业链投资机会。关注板块包括医疗设备：迈瑞医疗（300760）、联影医疗（688271）、澳华内镜（688212）、海泰新光（688677）开立医疗（300633）、键凯科技（688356）、欧普康视（300595）；医药商业：益丰药房（603939）、大参林（603233）、一心堂（002727）、老百姓（603883）等；医美：爱美客（300896）、华东医药（000963）等；科学服务：诺唯赞（688105）、百普赛斯（301080）、优宁维（301166）；医院及诊断服务：爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）、金域医学（603882）等；中药：华润三九（000999）、同仁堂（600085）、以岭药业（002603）；创新药：恒瑞医药（600276）、贝达药业（300558）华东医药（000963）等；生物制品：智飞生物（300122）、沃森生物（300142）、华兰疫苗（301207）等；CXO：药明康德（603259）、凯莱英（002821）、泰格医药（300347）、昭衍新药（603127）等。 　　风险提示：行业竞争加剧，产品降价，产品安全质量风险，政策风险，研发进度低于预期等。

　　行业观点： 　　周度回顾。上个区间（4月27日-5月8日）医药生物板块收涨0.58%，跑输沪深300（2.15%）和Wind全A（4.35%）。从细分板块来看，疫苗（6.58%）、原料药（2.93%）和医疗设备（2.65%）领涨，其他生物制品（-2.6%）、线下药店（-1.92%）和医药流通（-1.29%）领跌。从个股来看，宏源药业（24.12%）、华兰股份（23.97%）和共同药业（23.89%）涨幅居前，嘉应制药（-29.93%）、迪瑞医疗（-23.2%）和昂利康（-19.85%）跌幅居前。 　　万亿活水托底创新医药。5月7日，中国银行在上海发布《支持生物医药全链条创新发展行动方案》，将在“十五五”期间为生物医药全产业链提供不少于1万亿元综合金融支持，重点投向创新型中小企业，并针对性创设覆盖企业全生命周期的创新金融产品。这一系列举措标志着国内生物医药产业金融支持正向全链条、全周期、股贷联动的立体赋能模式转进。在当前一级市场融资结构分化、产业从研发驱动迈向价值兑现的关键节点，万亿的定向信贷托底为处于临床中后期的创新型企业注入了确定性的流动性预期。我们认为生物医药作为国内具有全产业链优势的行业，国内创新药在双抗、ADC等领域具有平台型优势，万亿级金融活水将加速优势研发管线孵化及产能扩张，建议关注订单边际改善的上游CXO龙头，以及临床数据确定性高、近期具备明确数据催化的头部创新药标的。 　　风险提示：地缘冲突加剧风险；业务落地不及预期；行业竞争加剧风险；并购重组存在不确定性；药品研发不确定性风险。

　　行业回顾 　　本报告期医药生物行业指数涨幅为0.58%，在申万31个一级行业中位居第27，跑输沪深300指数（2.15%）。从子行业来看，疫苗、原料药涨幅居前，涨幅分别为6.58%、2.93%；其他生物制品、线下药店跌幅居前，跌幅分别为2.60%、1.92%。 　　估值方面，截至2026年5月8日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为30.10x（上期末30.26x），估值下行，低于均值。医药生物申万三级行业PE（TTM整体法，剔除负值）前三的行业分别为诊断服务（122.15x）、疫苗（47.11x）、其他医疗服务（46.00x），中位数为35.23x，医药流通（14.50x）估值最低。 　　截至2025年5月10日，我们跟踪的504家医药生物行业上市公司已全部披露了2025年业绩情况。其中，归母净利润增速≥100%的有61家，增速≥30%但＜100%的有89家；2025年归母净利润增速≥30%且2024年归母净利润为正的公司有83家。 　　重要行业资讯： 　　国家医保局：《2026年国家基本医疗保险、生育保险和工伤保险药品目录及商业健康保险创新药品目录调整工作方案》等相关文件公开征求意见 　　国家卫健委/国家疾控局：关于《生物医学新技术临床研究和临床转化应用管理条例》贯彻实施有关事宜的公告 　　Arvinas：全球首款PROTAC药物Vepdegestrant获批上市 　　应世生物：授权复星医药两款FAK抑制剂独家商业化权益 　　三星生物：全面罢工，23款药物生产中断 　　投资建议： 　　2026年ASCO大会在即，多款国产创新药入选重磅报告，康方生物相关研究更是唯一入围全体大会的中国项目，国产创新药正从数量出海转向高质量临床证据出海，全球竞争力与BD价值有待后续数据验证；全球生物医药许可交易维持高景气，呈现低首付、重里程碑的结构特征，资本更青睐临床数据扎实、差异化突出、商业化确定性强的去风险资产，与国内创新药高质量学术成果形成共振，具备全球临床价值、持续管线输出及BD兑现能力的药企有望获得溢价。同时5月1日生物医学新技术临床转化条例及配套政策正式落地，厘清新技术与药械监管边界、健全全流程监管，为细胞基因治疗等前沿技术明确了规范的临床研究与转化路径。综上建议重点关注三大方向：一是肿瘤、自免、代谢、罕见病赛道具备差异化临床数据、全球注册及海外合作潜力的创新药企业；二是受益于新技术转化路径规范化的细胞、基因治疗及平台型企业；三是受益于创新药国际化、研发需求修复的CXO/CDMO及科研上游龙头。 　　风险提示： 　　政策不及预期，研发进展不及预期，市场风险加剧。

　　通化东宝(600867) 　　重回高增长通道，2026年有望延续强势表现：2025年和1Q26，公司收入分别增长47%/15%，集采降价的影响基本出清，其中：1）胰岛素类似物得益于甘精和门冬预混以A1类中选的结果，市场份额快速提升，2025年销量同比增长100%以上，同时在胰岛素制剂中的收入贡献首次超过一半，其中甘精的市场份额已升至15%以上，门冬在1Q26延续高增长态势；2）人胰岛素全部A类中标，市场份额继续攀升至45%以上、稳居中国内地第一；3）胰岛素以外，利拉鲁肽在2025年销量增长翻倍以上，得益于学术推广和基层市场渗透。管理层指引2026年收入增长10%以上，主要驱动来自：1）现有胰岛素产品和利拉鲁肽继续放量；2）从惠升引进的德谷胰岛素和德谷门冬双胰岛素有望贡献增量；3）恩格列净、依托考昔、瑞格列奈等仿制药中标集采续约，糖尿病领域多品布局协同效应显著。利润端，产品降价对2025年毛利率产生一定冲击，但1Q26已同比小幅回升；SG&A费用率快速收窄，管理层预计2026年将稳中有降；2025年扣非净利润扭亏为盈，我们预计未来三年盈利能力将快速回升。 　　2026年两大关注点：1）海外市场拓展：2025年，公司海外收入超2亿元，同比增长97.2%，新兴市场原料药+制剂产品体系快速成型。同时法规市场布局渐入佳境，门冬胰岛素欧美上市申请进展顺利，最快有望年内获批。2）糖尿病产品组合迭代升级：GLP-1/GIP双靶有望于2H25读出II期数据，德谷胰岛素利拉鲁肽、超速效赖脯等中后期管线顺利推进，糖尿病产品组合扩张潜力可观。公司在新分子种类逐步加码，后续研发推进和数据披露有望进一步驱动创新价值兑现和估值修复。 　　维持买入评级：我们预计公司业绩将在未来2-3年延续强劲复苏态势，预计收入和扣非净利润将分别以13%/41%的2025-28年CAGR增长，得益于糖尿病新品和海外市场贡献对收入增速和利润率改善的推动作用。我们基于DCF模型得到最新目标价11.2元人民币，对应31倍/0.8倍2026年市盈率/PEG、23%未来12个月潜在升幅，维持买入评级。

　　东星医疗(301290) 　　事件： 公司近期发布 2025 年年度报告及 2026 年第一季度报告： 2025年实现营业收入 3.87 亿元，同比减少 11.02%；归母净利润-0.38 亿元，同比减少 138.94%； 扣非净利润-0.60 亿元，同比减少 190.48%。 2026 年第一季度收入达 0.90 亿元，同比增长 15.71%；归母净利润 0.18 亿元，同比增加 48.51%， 扣非净利润 0.12 亿元，同比增加 88.43%。 　　吻合器行业企稳，公司产品性能比肩国际龙头 　　2025 年至今国内吻合器企业营收逐步恢复正增长，毛利率也已止跌企稳。行业整体的盈利能力呈现显著复苏态势。从集采价格机制来看，当前医疗器械集采价格体系已具备明确的锚点，未来出现大幅波动的可能性显著降低。 　　公司深耕吻合器领域二十余年，拥有丰富的研发与生产经验及完备的自主知识产权，构建起覆盖设计、研发、生产、加工、装配的全产业链一体化能力。公司是国内首家应用并推广三排不等高钉行业先进技术的企业，同时牵头起草了国产腔镜吻合器及其组件的行业标准，在行业内拥有显著的技术引领地位，品牌也具备较高的市场知名度与行业影响力。公司是国内最先开发全电动腔镜吻合器的厂商，产品在功能性、操作便捷性、使用手感、枪钉的可吸收性、成本性价比等多个核心维度，均可与国际头部企业的同类产品比肩。 　　公司吻合器零部件业务自 2025 年下半年以来已成功开发多家新客户。同时公司积极推进医疗器械注册人制度相关资质申请，可为其他吻合器厂商提供 OEM 代工服务，相关生产许可证预计将于 2026 年上半年取得。 2025 年，受下游吻合器整机集采导致的价格承压、部分核心客户丢失市场份额后需求萎缩等因素影响，公司吻合器零部件业务经营受到冲击，孜航精密一次性计提商誉减值约 1 亿元，截至目前剩余商誉规模为1.26 亿元。 2026 年一季度，公司吻合器零部件业务业绩已实现显著恢复，公司将通过积极拓展市场、产品迭代等举措降低该业务进一步商誉减值的风险。 　　海外业务稳步推进， 内生与外延加速新品拓展 　　公司海外市场主要集中在远东、南美、中东、东南亚等地区，核心覆盖俄罗斯、巴西等国家，其中俄罗斯地区营收规模超千万元。公司正在加速推进电动吻合器等新产品的海外取证，取证后有望实现协同销售。此外，公司超声刀产品已正式开启海外销售，为海外业绩带来了新增量。未来公司将持续深化海外市场布局， 有望推动海外业务规模持续扩张。 　　内生方面， 公司超声刀目前正处于市场推广阶段，预计未来 2-3 年将逐步实现销量放量。同时，公司外科组织夹获批，未来将逐步推向市场。此外，公司同步开展微波治疗肺结节设备的研发工作，该产品预计未来 2年内取得医疗器械注册证后上市销售。 　　外延方面，（1） 公司计划以支付现金的方式收购武汉医佳宝 90%股权，切入骨科等高潜力赛道，进一步完善公司外科医疗器械平台化布局。（2） 公司 2025 年与上海交通大学（邓子新院士团队） 等合作，重点推进Ⅰ型、 Ⅲ型（短链和长链）、 XVII 型人源化重组胶原蛋白原料及产品的研发及生产。未来，公司将基于该原料开发用于疤痕修复、创口愈合、止血、抗黏连的医用敷料和止血凝胶等严肃医疗产品。（3） 公司前瞻布局手术机器人配套耗材高潜力赛道， 2025 年已与国内手术机器人厂商开启对接，围绕适配手术机器人的吻合器、穿刺器等微创外科耗材，开展联合研发与产品适配开发工作。 　　盈利预测及投资评级： 我们预计公司 2026/2027/2028 年营业收入分别为 4.70/5.60/6.55 亿元，同比增速为 21.29%/19.15%/16.96%；归母净利润为 0.91/1.21/1.54 亿元，同比增速为 339.50%/33.51%/26.83%。对应 EPS分别为 0.91/1.21/1.54 元，对应当前股价 PE 分别为 35/26/21 倍， 维持“买入”评级。 　　风险提示： 医疗集采降价的风险； 地缘政治波动的风险； 新品研发不及预期的风险。

　　华康股份(605077) 　　l事件 　　2026年4月，华康股份发布2025年年度报告，实现营业收入41.89亿元，同比增长49.15%；实现归属于上市公司股东的净利润2.00亿元，同比下降25.40%；实现扣除非经常性损益归母净利润1.72亿元，同比下降33.50%。其中2025Q4，公司实现营收12.30亿元，同比增长59.33%，环比增长12.53%；实现归母净利润0.32亿元，同比下降56.16%，环比下降7.95%；实现扣除非经常性损益归母净利润0.20亿元，同比下降73.33%，环比下降34.23%。 　　l液体糖醇强势放量，产品结构变动致毛利阶段性承压 　　分产品板块来看，液体糖、醇及其他产品板块实现营收20.63亿元，同比增长173.22%，收入占比提升至49.25%，成为公司营收增长的核心驱动力；但受舟山华康新产线投产初期折旧及成本影响，该板块毛利率同比下降8.15个百分点至1.43%。晶体糖醇产品实现营收19.83亿元，同比增长2.08%，毛利率同比提升0.50个百分点至26.68%，表现相对稳健。 　　l舟山基地释放规模效应，全产业链布局夯实成本优势 　　公司持续构建从玉米、木糖到木糖醇、山梨糖醇等多种功能性糖醇的纵向一体化产业链。报告期内，舟山华康“200万吨玉米精深加工健康食品配料项目”一期一阶段顺利投产，公司依托舟山国际粮油产业园区的玉米资源储备及港口物流优势，直接保障了淀粉原料的稳定供应并降低了长途运输成本。这种“原料基地+精深加工”的布局方式，使公司在面对原料价格波动时具备更强的抗风险能力，随着产能利用率的提升，规模效应有望进一步凸显，构筑长期竞争壁垒。 　　l在建项目稳步推进，合成生物学驱动多品类扩张 　　公司坚持高端化与差异化转型，多个重点项目进入收获期。“年产1万吨精制功能糖醇及粉粒状车间扩建项目”中甘露糖醇线已于2025年6月投料试车；“年产2万吨异麦芽酮糖技改项目”于10月顺利运行，有效补充了高性能甜味剂品类。展望未来，公司积极布局合成生物学技术，推进阿洛酮糖、乳酸等前沿健康配料研发。随着舟山二期项目的滚动建设，公司将形成以功能性糖醇为核心、多元健康配料协同发展的格局，进一步打开食品医药级高端市场成长边界。 　　l风险提示： 　　市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险。

　　行业观点：（1）宏观行业数据看，4月PMI为50.3%，比上月降低0.1个百分点；主要原材料购进价格指数比上月降低0.2个百分点；3月份PPI当月同比为0.5%，比上月提高1.4个百分点；细分行业PPI看，石油和天然气开采业﹑化学原料和化学制品制造业﹑化学纤维制造业环比上月均有提高；固定投资看，化学原料和化学制品制造业﹑石油和天然气开采业同比增长，化学纤维制造业同比下跌；存货看，石油和天然气开采业﹑化学原料及化学制品制造业环比小幅下降，化学纤维制造业环比增长；（2）下游行业3月当月同比增速数据看，集成电路产量环比提高，汽车产量﹑房地产新开工施工面积累计同比降幅收窄，新能源车产量﹑纺织纱线﹑织物及其制品出口金额﹑家用电器出口金额环比降低；（3）4月上游原材料价格数据看，WTI原油均价比上月均价上涨7.63%，秦皇岛5500K动力煤均价较上月均价上涨0.95%，NYMEX天然气均价较上月均价下跌11.84%；（4）估值看，基础化工板块PB较上月有所提高，较2026年初有所提高；石油化工板块PB与上月较上月有所提高，较2026年初有所提高。 　　投资策略：（1）4月28日，《石油和化学工业“十五五”发展指南》正式发布。《指南》提出五点发展思路：一是统筹总量与效益，实现质的有效提升和量的合理增长，从规模扩张转向效益提升；二是统筹生产与消费，增强高端产品、绿色产品供给，开拓应用领域；三是统筹传统与新兴，将现有装置、工厂改造升级，培育和发展新质生产力；四是统筹发展与安全，推动不同所有制企业做强做优做大，构建自主可控的产业链供应链；五是统筹国内与国际，建设全国统一石化大市场，高质量“引进来”、高水平“走出去”；（2）一季度，石油加工行业同比扭亏为盈，实现利润总额229.4亿元，化工行业利润增长54.5%。4月3日，工业和信息化部等七部门印发《加力推进石化化工行业老旧装置更新改造行动方案（2026－2029年）》的通知，结合4月23日工业和信息化部办公厅发布关于组织开展2026年度工业节能降碳诊断服务工作的通知，以及中共中央办公厅、国务院办公厅同日印发的《碳达峰碳中和综合评价考核办法》，有利于优化产品结构，落后产能退出，增加高端产品供给。 　　重点ETF：在地区冲突胶着局面下，结合2025年年报以及2026年一季报情况，建议关注一季报盈利增长居前的板块以及行业内产能居前，成本具有优势的公司。建议关注鹏华中证细分化工产业主题ETF（159870.OF）。 　　风险提示：产业政策实施存在不确定性﹑上游原材料存在涨价风险﹑下游市场需求不及预期﹑贸易摩擦﹑ETF基金产品跟踪误差。