肝癌是全球高致死性恶性肿瘤，中国占全球新发病例近半，疾病负担沉重。本报告系统梳理肝癌流行病学趋势、临床治疗演进、靶向药物市场表现及企业在研布局，为行业决策提供参考。流行病学：中国负担最重，病因地域分化2022年全球肝癌新发病例86 .5万，死亡75 .8万，死亡/发病比高达87 .6%。中国新发病例36 .8万，占全球42 .5%。东亚贡献全球近半数病例，病因呈现鲜明地域差异——中国以HBV感染为主导，西方国家代谢性肝病相关肝癌快速上升。治疗范式：从“姑息等待”转向“转化+手术”中国肝癌临床治疗历经四阶段迭代，当前已进入靶免联合与转化治疗新范式。相比国际指南，中国方案在手术适应证、癌栓处理等方面更积极，并首次将预防独立成章，标志着肝癌管理从“以治为主”向全周期防控转变。市场规模：十年周期见顶回落，品种生命周期加速医院全终端销售额从2017年峰值178亿元降至2024年86亿元，预计2025年较峰值腰斩。 VEGFR、PTK、PD-1三大靶点均在2022年见顶回落，靶点生命周期缩短至5-7年。研发格局：中国创新药占主导，改良型新品待突破中国创新药占全球54 .6%，但改良型新药仅25个，渐进式创新能力待积累。Enzymes、PK、GPC3为热门靶点。复宏汉霖以9个品种跻身全球前三，君实生物早期储备充足。未来趋势免疫联合局部治疗成主流，精准筛选与克服耐药并进。医保控费与品种迭代并行，临床不可替代性成为核心竞争力。

本报告基于摩熵医药中国临床试验数据库CDE临床试验数据，对2025年中国临床试验领域展开全方位、多维度深度分析，从行业整体登记概况、药品类型与治疗领域分布、靶点及品种研发格局，到申办方与临床研究机构竞争态势进行系统拆解，展望中国创新药领域的未来发展前景。整体态势：规模扩容2025年中国临床试验登记总量突破5000项，2021-2025年复合年均增长率达12 .27%，新药研发与BE试验双轨增长，行业整体保持高活跃、高完成的良好态势。药品类型形成化学药主导、生物药快速崛起的格局，治疗领域聚焦肿瘤、神经系统、心血管系统等重大疾病与本土高发慢病，靶点研发呈现“成熟靶点稳增、新锐靶点突破”的分层特征。创新研发格局：本土驱动，赛道聚焦1类创新药试验登记量占比超四成，化学药与生物药双轮驱动创新，肿瘤领域为核心研发赛道，临床推进节奏呈现品类差异化特征。本土药企创新产出能力持续提升，创新药研发逐步向高质量、差异化方向迈进，为中国医药创新注入核心动力。 企业竞争态势：内资主导，梯队分明内资企业试验登记量占93 .4%，恒瑞医药等本土龙头领跑申报榜单，形成“头部领跑、多元跟进”的发展态势；外资企业稳步布局中国市场，聚焦前沿疗法打造差异化优势，内外资企业各展所长、协同竞争。临床机构格局：资源集聚，区域分化头部临床机构试验参与度高度集中，四川大学华西医院等机构位居参与度前列；地域分布呈现中东部省份活跃度领先的特征，河南、四川等省份试验总量领跑，行业资源向优势区域与核心机构集聚效应显著。

写作背景：本报告系统梳理了兽药行业从技术研发到商业化落地的完整链条，立足监管框架与市场格局，深入剖析了兽药在药物类型、应用场景、区域分布、政策演进及企业竞争等维度的结构性特征。基于对兽药注册流程、临床试验阶段、企业产品管线与财务表现的全景式解析，报告揭示了行业正由“总量稳定、结构分化”向“技术驱动、集约高效”方向演进的底层逻辑，并指出龙头企业已在生物制品高端化、化药降本增效、宠物业务加速布局等方面形成差异化竞争路径。市场格局与增长动力：中国兽药市场规模稳中有升，化学兽药仍占主导，宠物药成为最具弹性的增长极；生物制品受限于技术壁垒与防疫周期，占比波动下行，中兽药则保持平稳补充角色。区域产能高度集中于山东、河南、江苏等省份，产业集聚趋势明显。监管演进与政策激励：我国已构建覆盖研发、注册、生产、流通的全生命周期监管体系，以行政法规、国家规范、国家标准构成生命周期监管法规闭环。近年来政策重点向宠物药短缺破解、中兽药特色发展、减抗绿色转型及数字化追溯倾斜，显著降低人药转宠用门槛，并创设优先评审、监测期独占等制度，强化创新激励与临床价值导向。研发流程与企业竞争：兽药研发严格遵循“药学—药效—毒理—中试—临床—注册”六阶路径，临床试验数量自2023年起快速攀升，反映高未满足需求持续释放。企业层面，中牧股份以“化药增长+宠物疫苗”构建多元收入支撑，金宇生物股份则依托mRNA、亚单位等前沿技术平台，形成猪用疫苗强周期弹性与宠物诊断增量协同的“双轮驱动”格局，行业正从传统动保赛道向高技术壁垒、高附加值领域结构性迁移。

2025年全球罕见病行业，涵盖中美日欧政策差异、五大热门研发罕见病（黑色素瘤、胶质母细胞瘤等）、市场竞争格局及诺华、辉瑞等五大龙头企业布局。全球罕见病患者规模庞大，中国超2000万，政策以目录管理为核心，用药可及性持续提升。治疗领域以免疫、靶向及酶替代疗法为主，市场呈现高度集中特征。企业通过管线布局、并购合作深耕赛道，推动行业向精准化、个体化方向发展，同时政策激励与技术创新为罕见病药物研发和可及性提升提供重要支撑。

本报告聚焦 IgA 肾病药物研发全景与已上市药物市场竞争格局，介绍了 IgA 肾病的病理机制（四重打击假说）、流行病学特征（中国患病率 39.73%）及诊疗现状（肾活检为金标准）。全球 IgA 肾病药物研发集中于临床中后期，共6款药物上市、1款 NDA、10款 Ⅲ 期药物，研发靶点主要针对 “第 1 重打击”（Gd-IgA1 生成）与 “第 4 重打击”（肾脏沉积损伤）。已上市药物多为近年获批，跨国药企重视中国市场布局，布地奈德肠溶胶囊为中国唯一医保准入药物。报告还分析了伊普可泮、Sparsentan 等药物的全球及中国销售额、医保对市场放量的影响，展现了 IgA 肾病治疗从 “无药可用” 到 “多药可选” 的格局转变。

随着经济水平提升与健康意识普及，人们对生活品质愈发重视，保健品市场迎来蓬勃发展期。我国老龄化进程加速，老年群体对保健品需求攀升;年轻一代受健康焦虑与养生潮流影响，也成为消费新力量。在此背景下，本研究报告深入剖析保健品市场需求、竞争格局、消费行为，揭示行业发展脉络，助力企业决策和投资者布局。

　　研报摘要 　　行情回顾：周期行业（20261019-1030）区间沪深300涨幅为-4.44%，核心指数均下跌。跌幅较小的指数为上证50（000016.SH，-0.95%）；跌幅居前的指数为科创50（000688.SH，-14.56%）、创业板指（399006.SZ，-12.94%）、科创综指（000680.SH，-10.27%）。周期行业代表性ETF区间（20261019-1030）内涨幅居前的是能源化工ETF建信（159981.SZ，4.97%）、石油ETF鹏华（159697.SZ，2.32%）；跌幅居前的是黄金股ETF永赢（517520.SH，-13.41%）、稀有金属ETF嘉实（562800.SH，-9.02%）、有色金属ETF南方（512400.SH，-8.52%）。从区间（20261019-1030）ETF资金净流入额看，唯一净流入的ETF为基建ETF广发（516970.SH，0.24亿元）；净流出前三为煤炭ETF国泰（515220.SH，-19.18亿元）、有色金属ETF南方（512400.SH，-10.44亿元）、工业有色ETF万家（560860.SH，-7.21亿元）。 　　重点行业及ETF：1）中东局势现在仍不明朗，11月1日，伊朗外长阿拉格齐在接受媒体采访时表示，伊朗同意一项“两天计划”，而特朗普现阶段则希望“让谈判充分展开”，如果谈判失败，特朗普的立场可能发生“显著变化”；2）天然气方面，中东LNG出口流量仍低于正常水平75%以上，欧洲储气率仅为73%，亚洲现货价格与欧洲基准气价双双升至2023年以来高点。国内，LNG价格在11月初站上了7683元/吨，近两周环比涨幅13.57%，而在2026年年初，LNG价格为3530元/吨。10月21日，国家能源局召开中长期油气增储上产工作推进会，部署油气勘探开发“十年行动计划”重点任务；10月30日，自然资源部发布了《自然资源部关于煤层气资源管理有关事项的通知》。《通知》一是调整煤层气矿业权出让管理权限。二是鼓励煤层气综合勘查开采；3）10月21日，工信部发布《加快构建工业和信息化领域碳排放双控工作体系实施方案（2026—2030年）》。总体要求“十五五”时期，重点行业领域碳排放管控能力持续增强。对石化化工行业而言，这意味着原油加工、乙烯、合成氨、甲醇、煤化工等重点产业的生产运营和新（改、扩）建项目的准入评价，都将接受更严格、更精细的碳排放约束。更大范围看，钢铁﹑水泥﹑铝冶炼以及电力等重点行业也将接受更严格、更精细的碳排放约束；4）1-9月份，全国规模以上工业企业中石油和天然气开采业增长21.3%，化学原料和化学制品制造业增长49.2%。在地区局势仍不明朗，原油库存处于低位，石油化工行业未来面临更严格的碳排放双控情况下，产能﹑成本更具优势的龙头企业更受益，建议关注目前行业PB估值处于相对低位的化工ETF鹏华（159870.SZ）。 　　风险提示：产业政策实施存在不确定性、下游市场需求不及预期、贸易摩擦、ETF基金产品跟踪误差风险。

　　核心观点 　　海外方面，医疗AI进入“监管+支付+系统”体系化落地。英国NHS医疗AI独立监管委员会发布44条完整建议，美国ARPA-H发起全球首个面向FDA合规的心血管自主智能体项目ADVOCATE；Anthropic与诺和诺德达成合作并自建湿实验室，英矽智能Rentosertib披露蛋白组学潜在抗衰信号并开源AI工具包，ECG-CLIP与AdaptiveFlow补齐临床与研发基础模型。 　　国内方面，政策和产业重点集中在医疗数据流通、数智化转型与临床价值转化。十部门联合发布《医药工业发展“十五五”规划》，将深化人工智能赋能、推动医药工业数智化转型列为重点方向；国家卫健委在“十五五”开局发布会上明确推动人工智能与生物技术融入医疗服务；湖南省发布涵盖8类公共数据的授权运营资源清单，汇聚近8万亿条健康数据。 　　从商业化角度看，医疗AI的主要约束正在由模型能力转向临床证据、数据授权、系统接口和规模化交付能力。DAMO RADAR登上《Science》并开源，可识别146种病症、真实世界AUC达0.913；PAICS多中心随机对照试验将胎儿颅内畸形诊断敏感性由78.6%提升至87.3%；清华AI眼科诊所的真实世界实践表明，AI正由单一辅助工具向整合患者接诊、检查分析与临床决策的智能化诊疗流程演进。 　　投资判断上，我们认为应重点把握三类变化：一是AI赋能被纳入医药工业中长期规划，产业发展向数智化转型和临床价值转化倾斜，创新药、智能制药、精准诊断及创新医疗器械值得持和授权运营能力的平台型企业有望获得更强的场景入口；三是通用影像、产前超声和专科智能体由技术展示走向真实工作流与临床价值验证，能够连接数据、模型、医生确认和持续监测的企业更可能形成可复制交付。建议关注具备高质量数据、临床验证、合规体系、医院接口和平台化交付能力的公司。 　　当前，国内外医疗AI产业持续向临床诊疗、药物研发、医疗信息化及健康管理等环节渗透。2026年10月月报反映的主要趋势是：政策引导、临床证据、数据要素与智能体应用协同推进，医疗AI正由单点技术验证迈向临床价值验证与规模化落地。 　　从政策与监管看，英国NHS医疗AI独立监管委员会发布44条监管建议，美国ARPA-H启动面向FDA合规的心血管临床AI项目；国内《医药工业发展“十五五”规划》将人工智能赋能与数智化转型纳入重点任务，国家卫健委持续推动人工智能与生物技术融入医疗服务。行业发展重点正由算法性能提升转向全生命周期监管、临床证据建设与合规应用。 　　从临床价值与技术突破看，DAMO RADAR发表于《Science》并开源，可识别146种病症；PAICS多中心随机对照试验将胎儿颅内畸形诊断敏感性由78.6%提升至87.3%；清华团队发布AI眼科诊所真实世界实践，推动AI由单一辅助工具向连续诊疗流程演进。与此同时，湖南发布医疗健康数据资源清单，晶泰科技升级科学智能体平台，金域医学推动310余项数智化应用落地，表明高质量数据、临床验证与系统集成正成为产业商业化的重要支撑。 　　建议关注：1）AI制药：晶泰控股、成都先导、泓博医药、英矽智能等；2）AI医学影像与辅助诊断：联影医疗、万东医疗等；3）医疗信息化与智慧医院：嘉和美康、创业慧康、东华软件、卫宁健康等；4）互联网医疗与健康平台：京东健康、阿里健康、平安好医生等；5）精准医学与医疗数据平台：金域医学、润达医疗、讯飞医疗、医渡科技等。重点跟踪临床注册与验证、医院订单、实际使用率、支付覆盖、续费情况及商业化里程碑兑现。 　　风险提示：人工智能大模型及相关产品落地进度不及预期；AI医疗政策及配套措施推进不及预期；临床验证与商业化进展不及预期；行业竞争加剧；硬件或软件供应受限影响研发及交付；宏观经济环境变化。

　　泰恩康(301263) 　　主要观点： 　　主要事件 　　公司披露2026年三季报，前三季度实现营业收入5.33亿元，同比增长1.30%；归母净利润0.31亿元，同比增长0.25%；扣非归母净利润0.26亿元，同比下降17.35%。单季度来看，2026Q3实现营业收入2.12亿元，同比增长18.83%；归母净利润0.28亿元、扣非归母净利润0.26亿元，均同比扭亏为盈。 　　点评 　　毛利率同比提升，品牌推广投入仍对盈利形成压力 　　前三季度公司毛利率为58.33%，同比提升2.72个百分点；销售、管理及研发费用率分别为31.71%、14.58%、8.46%，同比分别上升4.41、2.32个百分点及下降1.85个百分点，销售费用主要投向和胃整肠丸及两性健康产品的品牌推广，后续计划平衡投入、逐步降低销售费用率；盈利修复的持续性仍取决于产品放量及推广投入转化效率。 　　CKBA玫瑰痤疮IIa期初步结果积极，多适应症稳步推进 　　公司9月披露1.50%CKBA乳膏治疗中重度丘疹脓疱型玫瑰痤疮的单臂IIa期结果（n=15）：治疗16周炎性皮损计数（ILC）较基线下降76.4%，IGA评分0/1分比例达60.0%，未发生严重不良事件或因不良事件退出。疗效及安全性仍待更大样本对照研究验证。IIb期已于9月完成首例入组，预计2027年三季度读出数据；成人白癜风III期已启动，儿童非节段型白癜风II期持续入组，后续临床进展为中长期重要催化剂。 　　和胃国产化释放供给，两性健康产品恢复增长 　　和胃整肠丸于2026年7月正式实现国产化，Q3收入接近8700万元，同比增长约42%，产能爬坡顺利。由进口代理转向国内自产，有助于缓解此前供应约束，并为渠道拓展和盈利能力提升创造条件。前三季度两性健康用药板块收入约1.3亿元，同比增长33.73%，主要由爱廷玖销售回升及爱廷列逐步放量驱动。 　　眼科基本盘保持增长，新品与合作项目延伸产品布局 　　前三季度沃丽汀收入约1.37亿元，同比增长约5%。公司于10月公告地夸磷索钠滴眼液获批，用于经诊断为伴随泪液异常的角膜上皮损伤的干眼患者；治疗成人老花眼的盐酸毛果芸香碱滴眼液仍处于审评阶段，公司预计2027年一季度获批、二季度上市销售。在外部合作方面，公司与普罗凯融签署战略合作协议，取得SZ018眼表细胞治疗项目在中国区域的独家商业推广服务权益，首个适应症预计在2027年下半年提交注册申报。 　　投资建议 　　根据公司经营情况，我们下调2026年收入及盈利预测，并新增2027- 　　2028年预测。预计公司2026-2028年营业收入分别为8.90/10.81/13.07亿元（2026年前值为12.53亿元），分别同比增长31.8%/21.5%/20.9%； 　　2026-2028年归母净利润分别为1.42/2.02/2.93亿元，增速分别为396.0%/42.3%/44.9%，2026-2028年EPS预计分别为0.28/0.40/0.57元，对应2026-2028年的PE分别为73/52/36x，公司在肠胃用药、两性健康用药和眼科用药领域优势显著，创新药CKBA临床试验顺利开展。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产品销售不及预期风险；市场竞争加剧风险；临床研发不及预期风险；注册审批不及预期风险；合作项目推进不及预期风险。

　　头部TOP1i-ADC持续放量，载荷成为同靶点竞争的关键变量。2025年，Enhertu全球合计销售49.82亿美元，同比增长32.7%，Trodelvy销售约14亿美元，Datroway上市首年销售2.18亿美元。商业端放量与研发端载荷集中并存，TOP1i和微管抑制剂合计约占已披露载荷类别的临床在研项目九成。以TROP2为例，Trodelvy、Datroway和芦康沙妥珠单抗使用不同分子，payload均使用TOP1抑制剂。 　　TOP1i-ADC已验证显著疗效，同类载荷序贯获益有限，推动新机制载荷开发。DESTINY-Breast04中，T-DXd较医生选择的化疗将HER2低 　　表达转移性乳腺癌患者的中位PFS从5.1个月延长至9.9个月。随着TOP1i-ADC应用扩大，患者治疗进展后，更换靶点但沿用同类载荷能否再次获益，成为序贯治疗需要回答的问题。法国ADC-Low回顾性研究纳入179例患者，分析靶向HER2的T-DXd与靶向TROP2的Trodelvy序贯使用的结局。第二个ADC的中位PFS仅为2.7个月。更换靶点有望改善抗原覆盖和载荷递送，但若耐药发生在载荷作用环节，例如部分患者样本中观察到的获得性TOP1突变，换靶后仍可能出现交叉耐药。 　　双载荷进入早期人体数据读出阶段，跨国药企布局新机制载荷。双载荷的代表性设计之一是在保留TOP1i杀伤活性的同时，引入作用于不同通路的第二载荷，如微管抑制剂或RNA聚合酶II抑制剂。随着KH815、IBI3020、CAN016等项目陆续进入早期临床，验证重点也从动物模型中的抑瘤活性，转向既往ADC治疗后进展患者的缓解信号，以及两种载荷共同递送后的治疗窗。与此同时，跨国药企已通过并购提前布局载荷机制和偶联技术，如2026年7月诺华宣布收购拥有N-肉豆蔻酰转移酶抑制剂（NMTi）载荷平台的Myricx Bio，首付11亿美元，潜在总对价最高15亿美元。 　　康弘、Sutro与百利天恒分别验证不同的载荷创新路径。康弘药业的TROP2双载荷KH815已在Ⅰ期披露肺鳞癌亚组的初步缓解信号，HER3双载 　　荷KHN922已在中国获批临床。Sutro的PTK7双载荷STRO-227以定点偶联装载8个Exatecan和2个MMAE，正在推进IND申报。百利天恒已将新 　　一代载荷用于BL-B16D1和BL-M24D1，两款项目均进入Ⅰ期。 　　风险提示：早期疗效外推、双载荷安全窗、偶联工艺及临床开发进度存在不确定性。