东阿阿胶(000423) 　　营收利润双增，经营稳健 　　公司发布2026年中报：2026H1公司实现营业收入31.55亿元（+3.39%）、归母净利润8.60亿元（+5.66%）、扣非归母净利润8.20亿元（+4.56%）。分季度来看，2026Q1、Q2分别实现营业收入18.14亿元（+5.52%）、13.41亿元（+0.65%），归母净利润4.55亿元（+7.14%）、4.06亿元（+4.05%），扣非归母净利润4.48亿元（+7.69%）、3.72亿元（+1.01%）。 　　阿胶系列利润率提升明显，其他药品及保健品放量迅速 　　分产品来看，2026H1阿胶及系列产品实现收入28.33亿元（-0.45%），占总收入的89.78%，毛利率77.30%（+2.47pct），核心产品盈利能力提升。其他药品及保健品实现收入2.64亿元（+86.69%），毛利率62.12%（-4.18pct）。产品布局方面，公司持续推进阿胶产品便捷化、即食化，桃花姬推出低糖西洋参阿胶糕、低糖黄精阿胶糕等新品，阿胶速溶粉拓展即冲即饮场景，“遇元气”布局茶包、水饮等健康消费品，“皇家围场1619”围绕男士滋补丰富产品矩阵。多品类布局有助于扩大消费人群和使用场景。 　　三大增长曲线培育长期增量，中期分红延续股东回报 　　公司提出“十五五”主要发展思路：积极融入国家大健康发展战略，坚定围绕“1238”战略主线，持续深化“药品+健康消费品”双轮驱动模式，紧紧依托三大增长曲线拓展业务脉络，不断夯实发展基石，拓宽赛道边界。以“气血”理论夯实第一增长曲线，做强阿胶与气血核心品类；以“肾源三力”理论驱动第二增长曲线，深耕鹿产业与肉苁蓉产业，培育增长新引擎；以“养颜抗衰三境界”理论体系开拓第三增长曲线，孕育未来新势能。 　　分红方面，公司中期利润分配方案拟每10股派发现金红利13.44元，预计现金分红8.60亿元，占上半年归母净利润的100%。 　　盈利预测及投资建议 　　我们预计公司2026-2028年营收分别为71.29、78.67、87.05亿元，归母净利润分别为19.15、21.54、24.17亿元，当前股价对应PE分别为15、14、12倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示： 　　终端需求恢复不及预期风险；新品推广不及预期风险；研发进度不及预期风险。

　　Q1：基于现有数据，中国透明质酸医疗器械在生殖医学领域的渗透率如何？ 　　本文的透明质酸医疗器械指经国家药监局批准，在注册证中明确将“透明质酸”列为结构及组成/主要组成成分的医疗器械产品。同时，为全面评估透明质酸的应用价值，本文所指的生殖医学领域系广义概念，研究范围包括但不限于妇产科、男科及生殖科。相比皮肤美容，中国透明质酸医疗器械在生殖医学领域的渗透率较低，各细分的应用仍处于较为基础或局部的阶段。细分来看，妇产科类产品发展相对成熟，其3类器械产品多辅助用于预防或减少腹（盆）腔手术后的粘连；而生殖科类3类器械产品主要应用于体外辅助生殖技术；男科类器械产品仅有一款2类“医用男科洗液”。 　　Q2：透明质酸在男性生殖器增大领域的应用备受关注，现阶段海外对此应用的研究进展如何？ 　　现阶段海外关于透明质酸在男性生殖器增大领域的应用研究已取得较为丰富的进展。透明质酸在该领域的作用直接且具有暂时性。尽管透明质酸在注射后会随着时间推移被周围组织吸收，但由于其在分解过程中可与更多水分子结合，因此使用较低剂量仍可将相同体积维持数月，其增粗效果通常可持续6至12个月，部分情况可达18个月及以上。一项对比透明质酸、聚乳酸、聚甲基丙烯酸甲酯填充作阴茎增大剂的研究结果显示，透明质酸和聚甲基丙烯酸甲酯注射的增容效果相当，但均优于聚乳酸注射。并且，聚甲基丙烯酸甲酯的硬度高于透明质酸和聚乳酸，使阴茎感觉更不自然。阴茎感染、红斑、瘀青、肿胀、结节和畸形是填充剂注射后常见的不良反应，多数情况下症状轻微且短暂。严重不良反应如组织坏死和填充剂移位，较为罕见。 　　从不良事件发生率来看，透明质酸整体低于聚乳酸与聚甲基丙烯酸甲酯，但会出现阴茎肿胀。透明质酸已被视为男科临床专科最为理想的填充剂。

　　老百姓(603883) 　　 Q2提速增长，经营向好趋势明显 　　公司发布2026年中报：2026H1实现营业收入109.98亿元（+2.07%），归母净利润4.47亿元（+12.30%），扣非归母净利润4.36亿元（+14.48%），经营现金流净额14.04亿元（-13.66%）。公司持续深化门店运营优化与成本管控，利润增速快于收入增速。 　　分季度来看，2026Q1、Q2公司实现营业收入54.81亿元（+0.85%）、55.16亿元（+3.32%），归母净利润2.64亿元（+5.27%）、1.83亿元（+24.25%），扣非归母净利润2.60亿元（+6.98%）、1.76亿元（+27.76%）。Q2收入、利润同比增速均较Q1提升，经营改善趋势进一步体现。 　　从盈利能力来看，2026H1毛利率为32.45%（-0.63pct），归母净利率为4.06%（+0.37pct），扣非归母净利率为3.97%（+0.43pct）。 　　费率方面，销售费用率为20.55%（-1.33pct），管理费用率为4.69%（+0.07pct），研发费用率为0.22%（-0.12pct），财务费用率为0.51%（-0.15pct），四项费用率合计25.96%，同比下降1.53pct。 　　零售业务稳步增长，中药品类收入及毛利率提升 　　分行业来看，2026H1医药零售业务收入91.01亿元（+3.24%），毛利率36.37%（-0.96pct）；加盟、联盟及分销业务收入18.33亿元（-1.45%），毛利率12.90%（+0.05pct）。公司收入增长主要来自原有可比门店内生增长及线上销售增长，同时主动优化联盟业务结构、清退低协同联盟客户，提升合作质量。 　　分产品来看，中西成药收入89.39亿元（+2.50%），毛利率29.71%（-0.99pct）；中药收入7.99亿元（+6.86%），毛利率51.14%（+2.43pct）；非药品收入12.59亿元（-3.52%），毛利率40.03%（+0.02pct）。中药品类收入与毛利率同步提升。公司持续深化商采改革，2026H1统采销售占比77.1%，同比提升1.9pct；自有品牌自营门店销售占比24%，同比提升1pct，持续优化采购与商品结构。 　　持续优化门店网络，聚焦优势区域及下沉市场 　　截至2026年6月末，公司门店总数15,177家，其中直营门店9,695家、加盟门店5,482家。上半年新增门店569家，包括直营140家、加盟429家；关闭直营门店177家，直营门店净减少37家。公司坚持有质量的拓展，新增门店中80.1%集中于优势省份及重点城市，72%位于地级市及以下市场。此外，公司以3,150万元收购甘肃至仁同济旗下62家门店的业务及相关经营性资产，进一步完善区域布局。 　　股权激励彰显成长信心，强化公司中长期激励 　　公司2026年限制性股票激励计划已获股东会审议通过，并确定2026年8月28日为首次授予日，向224名董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干首次授予776.47万股限制性股票。业绩考核方面，以2025年净利润为基数，要求2027年、2028年净利润增长率分别不低于75%、100%，彰显了公司对于未来经营的信心。 　　盈利预测及投资建议 　　我们预计公司2026-2028年营收分别为234.63、249.57、265.79亿元，归母净利润分别为5.95、6.70、7.55亿元，当前股价对应PE分别为16、15、13倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示： 　　门店经营不及预期风险，行业竞争加剧风险，并购整合及商誉减值风险。

　　原料药板块：业绩增速企稳回升，创新药及CDMO转型公司进入兑现期 　　随着原料药行业去库存逐步完成、落后产能加速出清，板块基本面开始出现改善迹象，营收及净利润已逐步触底回升，毛利率相对稳定，估值水平呈现修复趋势。部分企业依托原有工艺、产能及客户优势向CDMO业务和创新药业务转型，其中，普洛药业2026上半年CDMO在手订单规模达到73亿元，基于2025年下半年低基数影响，我们预计2026年下半年普洛药业业绩将出现大幅增长，2027-2028年保持加速增长。 　　国内原料药公司积极转型创新药，联邦制药TUL01101特应性皮炎适应症、UBT251多个适应症进入临床III期；华海药业HB0034获批上市，HB0017处于中重度斑块状银屑病NDA获受理，HB0025不同适应症处于II期及III期阶段；博瑞医药BGM0504减肥适应症已申报NDA;奥翔药业布罗佐喷钠进入临床II期；京新药业JX2201降脂药进入临床II期；健康元玛帕西沙韦干混悬剂和TSL单抗进入临床III期。 　　血制品板块：采浆量较快增长，静待行业周期拐点 　　疫苗：受新生儿数下降及竞争格局变化，疫苗企业经营业绩持续承压。国内疫苗企业正加快新品及创新技术布局，欧林生物重组金黄色葡萄球菌疫苗III期临床已于2026年7月完成揭盲；康泰生物持续推进多联、多价及创新疫苗研发。 　　血制品：受血制品库存水平及院内需求受医保抑制等影响，2026年血制品板块营收及净利润规模有所下降，血制品行业处于周期底部阶段。随着行业头部公司加快并购重组，行业价格体系有望逐步回归稳定水平。 　　医疗服务：医疗服务行业有望迎来效率提升阶段 　　受DRGs及消费环境影响，医疗服务板块业绩有所下降。2026单季度来看，整体板块收入保持小幅增长，归母净利润受寒暑假季节性影响，季度间波动较为明显，板块市盈率仍处于相对低位。 　　投资建议 　　国内原料药行业逐渐企稳回升，部分公司积极布局创新药赛道，持续拓展公司天花板，有望进入收获期。国内血制品行业处于周期底部，行业并购整合加速进行中。疫苗行业加速布局新品及创新技术。国内医疗服务板块受政策影响较大，行业处于出清阶段，我们认为部分品牌强、运营能力强的公司有望率先走出困境。推荐标的：联邦制药、普洛药业、国邦医药、健友股份、华海药业、博瑞医药、奥锐特、固生堂、海吉亚医疗、爱博医疗、爱尔眼科、通策医疗、川宁生物等；受益标的：天宇股份、美诺华、同和药业、派林生物、华厦眼科、司太立、仙琚制药等。 　　风险提示：政策变化风险、市场竞争加剧的风险、药物临床研发失败等。

　　中药：院内短期承压、OTC表现分化，静待“合力”赋能板块业绩重回增长2026H1中药板块短期承压，整体处于经营调整、修复企稳的阶段。我们汇总了多数中药企业2026H1业绩表现的影响因素及个股实现积极业绩的原因：（1）中药创新药企业：部分企业销售受集采、医保控费及存量品种销售承压等因素影响，但如方盛制药通过渠道下沉推动心脑血管及骨骼肌肉系统用药放量，高毛利品类占比提升带动综合毛利率改善；以岭药业心脑血管品种保持较快增长，叠加费用改善支撑盈利能力增强。（2）OTC及消费类企业：部分企业受核心品种需求偏弱，叠加渠道库存及线上竞争压力，业绩有所承压；但如云南白药依托核心大单品及新品类拓展保持稳健增长，东阿阿胶依托阿胶主业稳健发展及健康消费品拓展增强业绩韧性，济川药业深化院内外渠道布局2026Q2业绩呈现边际改善。此外，我们注意到部分企业仍处于渠道调整与营销模式转型期，短期对业绩形成一定扰动，但长期来看有助于推进渠道优化，赋能业绩提升，如昆药集团。 　　药店：行业出清持续，龙头企业经营质量逐步改善 　　（1）行业层面：在监管趋严、行业竞争加剧背景下，中小连锁及单体零售药店持续出清，但闭店节奏有所趋缓，行业竞争逐步由门店数量向经营质量转变。根据中康数据，2026Q1零售药店数量净减少趋势延续，全国零售药店环比净减少约3400家，总数降至67.3万家；2026Q2总数则进一步下降至约66.5万家。我们认为随着行业门店陆续出清，客流将逐步回归存量门店，有利于头部连锁药店市占率和集中度的进一步提升。（2）业绩层面：2026H1零售药店经营表现逐步改善，客流及同店销售有所回暖，其中2026Q2单季度营收同比改善趋势更为明显。因此展望2026H2，我们认为龙头企业经营业绩有望持续实现同比修复，盈利能力稳中有升。（3）政策及专业服务层面：2026年1月15日，商务部等9部门印发《关于促进药品零售行业高质量发展的意见》，围绕药事服务、健康服务、行业结构及规范经营等方面提出多项举措。同时，医保监管进一步强化，个账支付白名单、医保药品比价及追溯码等政策持续推进，对非医疗类商品支付、药品价格及销售合规提出更高要求。支持政策与监管强化并行，推动行业进一步向合规化、专业化及集约化发展，具备较强合规经营及专业服务能力的连锁药店有望持续受益。 　　医药流通：行业整体营收稳步增长，龙头优势有望强化 　　2026H1医药流通板块营业总收入同比增长3.5%，龙头企业收入端整体保持较强韧性；与此同时，集采扩围、医保直接结算及全链条合规监管持续推进，药品流通链条及资金结算效率进一步优化，具备较强资金实力、供应链及合规经营能力的龙头企业更具竞争优势。同时伴随AI技术、CSO业务等的使用和开展，头龙企业具备先发优势，强者恒强。 　　风险提示：政策变化风险，产品销售不及预期，业务拓展不及预期。

　　国际医学(000516) 　　投资要点 　　公司业绩亏损大幅收窄。 2026年H1，公司实现营业收入20.32亿元（同比-0.11%），归母净利润-0.65亿元（同比+60.40%），扣非归母净利润-0.64亿元（同比+66.38%），经营性现金流净额4.93亿元（同比-16.72%）；其中， Q2单季度营业收入10.63亿元（同比+2.45%），归母净利润-0.17亿元（同比+71.03%），扣非归母净利润-0.11亿元（同比+83.77%）。 公司业绩逐季向好，利润端亏损大幅收窄。 　　高新医院稳健发展。 报告期内， 高新医院实现收入6.16亿元（同比-3.51%），净利润0.32亿元（同比+2.14%）； 门急诊服务量62.05万人次（同比+7.23%）,住院服务量3.20万人次（同比+5.52%）， 最高日门急诊服务量4410人次， 最高日在院患者1633人。 报告期内， 医院新增肝胆外科、风湿免疫科等5个临床科室；增设运动医学专病门诊、中医近视专病门诊等7个特色专病门诊； 新增医联体合作医院6家， 累计医联体合作医疗机构153家。 医院科室持续丰富， 专科服务建设更加精准。 　　中心医院盈利在望。 报告期内， 中心医院实现收入14.04亿元（同比+1.47%），净利润-291.5万元（同比+97.43%）；门急诊服务量81.83万人次（同比+10.51%） ,住院服务量6.71万人次（同比+1.58%），最高日门急诊服务量6086人次，最高日在院患者3898人。 报告期内，医院肿瘤内科进入国家级临床重点专科评审终评阶段，消化内科等4个科室顺利通过市级临床重点专科中期评估，新成立质子治疗中心等四大特色诊疗中心； 落地开展新技术新业务31项， 新增限制类技术备案1项； 累计申报国家自然科学基金项目29项， 发表论文78篇，其中SCI29篇， 举办省级及以上学术会议15场； 新增医联体合作医院14家，累计医联体合作医疗机构218家。 医院在学科建设和科研创新方面皆实现快速发展，综合实力持续提升。 　　投资建议： 我们维持盈利预测不变， 预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为为-2.20/-1.32/-0.52亿元，对应EPS分别为-0.10/-0.06/-0.02元。 公司旗下两家医院保持良好发展势头， 利润端亏损大幅收窄， 维持“买入”评级。 　　 风险提示： 诊疗量提升不及预期风险； 医疗行业政策不确定性风险； 管理运营风险等。

　　9月医药行业投资策略 　　医药行业中报景气度提升。2026年上半年A股医药行业上市公司实现营业收入11942.1亿元，同比增长2.6%；归母净利润1049.6亿元，同比增长10.8%，利润增速明显快于收入端。分板块看，创新药板块实现营业收入437.5亿元（+44.1%），归母净利润75.1亿元，延续高增长态势；CXO板块实现营业收入556.2亿元（+23.3%），归母净利润130.5亿元（+15.7%），景气度持续改善。从26Q2情况来看，A股医药行业上市公司实现营业收入5980.5亿元，同比增长2.7%；归母净利润547.2亿元，同比增长15.3%，利润增速较26Q1进一步提升。其中，创新药板块26Q2收入同比增长51.3%，CXO板块收入和归母净利润分别同比增长27.8%和11.0%。整体来看，2026年上半年医药行业基本面持续改善，盈利修复趋势进一步确认，创新药及CXO等高景气方向表现突出。 　　推荐关注CXO板块，优选业绩及订单表现良好/迎来拐点的龙头企业。1）CDMO方面，中国CDMO企业在人才红利、合规产能、知识产权保护方面具有综合优势。我们认为，中国企业在化学CDMO领域的核心行业地位5年内具备较强的不可替代性，在生物药CDMO领域的能力也在持续增强，推荐关注：药明生物（增长提速，短期业绩及中期订单确定性足）、药明康德（地缘风险阶段性出清，多肽CDMO全球龙头地位稳固）、药明合联（XDC行业高增长，产能逐步落地）、凯莱英（未来三年业绩节奏良好，化学大分子及生物大分子增速亮眼）等。2）CRO方面，基于前期涨价订单的逐步交付，临床前及临床CRO企业有望迎来业绩复苏，推荐关注：昭衍新药、泰格医药、益诺思等。 　　创新药板块国内销售快速增长，海外即将密集进入商业化阶段。国产创新药公司大多进入大品种的医保放量阶段，推动营收端快速增长。创新出海2.0也将迎来收获期，科伦博泰的合作伙伴默沙东宣布sac-TMT的全球3期临床TroFuse-005达到主要临床终点，预计将在下半年向FDA申报上市。康诺亚/乐普生物的CMG901、和黄医药的赛沃替尼等产品同样在全球3期临床中达到了主要临床终点。中国创新药在海外的临床开发取得进展，即将进入在全球的商业化阶段。 　　投资策略：继续推荐创新药及产业链。2026年9月投资组合：A股：迈瑞医疗、联影医疗、药明康德、凯莱英、新产业、药康生物、爱尔眼科、鱼跃医疗、益丰药房、大参林、泽璟制药；H股：康方生物、科伦博泰生物、和黄医药、康诺亚-B、三生制药、爱康医疗。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

　　生态前沿 　　①科技：2026年9月8日，GoogleDeepMind正式开放AlphaGenomeAtlas，将约90亿种人类单核苷酸变异的分子影响预测转化为可查询的数据资源。②前沿：9月8日，Intellia体内基因编辑疗法Lonvo-z获FDA优先审评，全球首个体内CRISPR上市在即。③监管：9月8日，美国FDA首设AI副局长；9月11日，国家医保局开会推进手术机器人。④产业链：9月8日与10日，andoz与Corden分别宣布在欧洲扩建产能。专利到期推动仿制/类似药需求上升，CDMO扩产持续。 　　行业脉动 　　①新风向：本周A股448只医药医疗股中，涨幅Top20的CXO上游公司居多。AI制药湿实验需求是否将持续推高赛道成长，值得跟踪。②9月12-15日WCLC举行，康方生物依沃西OSHR0.73，头对头击败K药；翰森、宜联B7-H3ADC三期OS阳性；复宏汉霖PD-L1ADC完成临床概念验证③Roivant发布2期数据，Mosliciguat打开PH-ILD治疗空间。 　　本周观点 　　本周前沿技术与临床数据密集落地，要点有3：①医药医疗数据的平台价值继续提升；②CXO成长确定性进一步增强；③WCLC多项原研数据再验证中国创新药已经走到全球舞台中央。我们继续看好拥有全球竞争力管线的创新药龙头、掌握高质量医药医疗数据的稀缺平台，以及受益于AI湿实验推进和生物药全球扩产的CXO上游企业。

　　核心观点 　　本周医药板块表现弱于整体市场。本周全部A股下跌1.04%（总市值加权平均），沪深300下跌0.83%，中小板指下跌0.16%，创业板指上涨1.08%，生物医药板块整体下跌3.71%，生物医药板块表现弱于整体市场。分子板块来看，化学制药下跌4.94%，生物制品下跌3.92%，医疗服务下跌1.76%，医疗器械下跌4.04%，医药商业下跌3.25%，中药下跌3.28%。 　　Sandoz提出“Bio100”战略，复盘Humira专利悬崖 　　2026年9月8日，Sandoz公司在其CapitalMarketDay提出“Bio100”战略，计划在2040年前，将公司biosimilar/生物类似物产品数由目前的13款扩展至100款以上，未来十年生物类似药竞争的广度和深度均有望显著超过此前周期。 　　随着大量生物药进入LoE窗口，branderosion带来的原研药“量价齐跌”几乎必然发生，即使biosimilar早期volume penetration有限，也会通过rebate及价格竞争压低原研netprice，随着PBM主动调整formulary，原研volume最终将加速下降；但mechanism erosion并非必然发生，甚至biosimilar降价可能通过强化老机制cost-effectiveness而延长其生命周期。因此，我们应更加关注一款药物专利到期后对于整个治疗领域的影响，未来可能只有在疗效、依从性、安全性等多维度形成明显代差的下一代产品，才有能力跨越biosimilar带来的低价壁垒，并继续维持较高NBRx份额。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

　　普门科技(688389) 　　投资要点 　　公司收入端增长良好。 2026年H1，公司实现营业收入6.04亿元（同比+19.15%），归母净利润0.79亿元（同比-34.80%），扣非归母净利润0.77亿元（同比-30.80%），经营性现金流净额1.09亿元（同比-6.29%）；其中， Q2单季度营业收入3.44亿元（同比+17.83%），归母净利润0.47亿元（同比-31.08%），扣非归母净利润0.45亿元（同比-26.20%）。 公司收入端增长良好，利润端主要受汇兑损失影响较大。 　　国内市场企稳向好，海外市场快速增长。 报告期内， 公司体外诊断板块实现销售收入4.42亿元（同比+14.53%），治疗与康复板块实现销售收入1.50亿元（同比+34.73%）；分区域来看，境内市场实现销售收入3.62亿元（同比+9.21%），境外市场实现销售收入2.42亿元（同比+37.94%）。 报告期内，公司克服集采降价等多重压力影响， 大力发展以终端客户为核心的独家代理体系， 提升市场响应效率与运营效能，国内市场逐渐企稳向好；海外市场方面，公司全自动化学发光免疫分析仪三大系列在全球六大区域重点国家逐步实现批量装机， 糖化血红蛋白系列产品在众多海外国家成功跻身市场份额前三名，海外市场发展势头良好。 　　财务费用显著增加，产品管线持续丰富。 报告期内，公司销售毛利率63.22%（同比-1.48pct），销售净利率12.62%（同比-11.24pct）；销售费用率17.45%（ -0.28pct），管理费用率6.22%（ -0.12pct），研发费用率20.23%（ -2.04pct）， 财务费用率3.85%（ +7.82pct）。受汇兑损失的影响，公司财务费用大增4336万元，剔除财务费用影响，公司归母净利润同比增长0.87%。 报告期内， 公司中速电化学发光平台进一步补充了现有产品矩阵， 新增四项电化学发光法检测试剂注册证书，进一步丰富了相关检测领域的项目布局； 公司聚焦超声皮肤治疗仪获批国家三类医疗器械注册证， 是国内第二款获得国家药监局三类医疗器械注册证的聚焦超声设备， 目前已在民营医美机构和公立医院皮肤科装机，市场前景可期。 　　投资建议： 我们维持盈利预测不变， 预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为1.91/2.25/2.69亿元，对应EPS分别为0.45/0.52/0.63元，对应PE分别为23.78/20.23/16.87倍。 公司国内市场企稳向好， 海外市场快速增长， 维持“买入”评级。 　　风险提示： 国内市场竞争加剧风险； 海外市场拓展不及预期风险； 汇率波动风险等。