九州通(600998) 　　投资要点 　　事件：公司发布2020年三季报，前三季度实现营收803.2亿元，同比增长9.5%；实现归母净利润21.4亿元，同比增长110.2%；扣非归母净利润12.5亿元，同比增长45.1%。其中非经常性损益包括参股公司爱美客挂牌上市形成公允价值变动收益以及土地退还补偿款，共计8.9亿元，公司持有爱美客的股权比例为1.92%。 　　顺应需求调整产品结构，主营业务持续增长。2020年前三季度，1）分季度看，Q1/Q2/Q3单季度收入分别为271.7/241.8/289.7亿元（+10.2%/+1.7%/+16.1%），随着疫情影响结束，收入逐步恢复；单季度归母净利润分别5.8/6.8/8.8亿元（+76.3%/+64%/+220.4%），单季度扣非归母净利润分别3.6/6/2.9亿元（+51%/+58.3%/+19.2%）。2）分品种来看，西药、中成药收入612亿元（+7.6%）；中药材与中药饮品实现收入21.8亿元（-14.9%）；医疗器械与计生用品实现收入152.8亿元（+34.9%），主要原因是报告期受国内外疫情影响，公司医疗器械类防疫物资等销量增长迅速；食品、保健品、化妆品等消费品业务收入受到战略调整影响下滑至14.5亿元（-39.8%），主要为公司压缩了资金量占用大且毛利低的部分商业渠道业务。 　　有效控制成本和销售回款，现金流情况持续向好。公司各项管理措施不断加强，减税降费政策成效逐步显现，融资成本降低；经营活动产生的现金流量净额较上年同期大幅增加13.49亿元（+49.77%），主要是因为公司有效控制了账期较长医院的销售，销售回款增加以及回款收现率提升。 　　盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.53元、1.45元和1.86元，对应PE分别为12倍、12倍和10倍。由于公司参股公司爱美客挂牌上市形成公允价值变动收益以及土地退还补偿款，共计8.9亿元作为非经常性损益大幅增厚公司2020年利润，所以上调公司盈利预测。考虑到公司作为唯一民营医药流通龙头企业，渠道布局多元，物流、信息化等基础设施完善，未来持续快速发展可期，维持“买入”评级。 　　风险提示：总代理业务不及预期；互联网医疗业务进展不及预期；参股公司爱美客股权公允价值变动，对公司业绩可能造成波动影响。

　　九州通(600998) 　　三季度业绩高速增长，现金流情况改善明显 　　公司发布 2020 年三季度报告，2020 年年初至报告期末，公司实现营业收入 803.20 亿元，同比增长 9.46%；实现归母净利润 21.41 亿元，同比大幅增长 110.23%；扣非后归母净利润 12.52亿元，同比增长达 45.12%。报告期内，公司经营活动现金流量净额-13.62 亿元，上年同期为-27.11 亿元，同比增长 49.77%，公司经营活动现金流量大幅改善。分季度看，2020 年 Q3 公司营业收入 289.70 亿元，同比增长 16.11%；归母净利润为 8.82 亿元，同比增长高达 220.44%。公司前三季度归母净利润较上年同期大幅增长 110.23%，主要原因有：（1）主营业务收益方面，报告期公司主营业务稳定增长，包括公司总代理总经销业务、 医疗器械业务的快速增长以及出口业务的突破等，同时公司毛利率持续提升；公司融资成本下降， 减税降费政策成效逐步显现；公司的各项管理措施不断加强等。（2）非经常性损益方面，公司参 股公司爱美客技术发展股份有限公司在深圳证券交易所创业板挂牌上市形成公允价值变动收益以 及上海常和路 666 号地块的土地退还补偿款扣除成本后计入资产处置收益，导致报告期非经常性损益金额达 8.90 亿元，较上年同期大幅增长 469.83%。报告期经营活动产生的现金流量净额较上年同期大幅增加 13.49 亿元，增长 49.77%，主要原因是报告期公司有效控制了账期较长医院的销售，销售回款增加以及回款收现率提升所致。 　　业务结构改善，医疗器械板块增长亮眼 　　分业务看，本报告期医药批发及相关业务实现营收 773.93 亿元，同比上涨 9.41%；医药零售业务实现营收 14.60 亿元，同比增长 7.57%；医药工业实现营收 12.64 亿元，同比增长 14.39%。分产品看，本报告期医疗器械、计生用品实现营收 152.85 亿元，同比增长达 34.89%， ，主要原因是报告期受国内外疫情影响， 公司医疗器械类防疫物资等销量增长迅速所致； 西药、中成药实现营收 611.98 亿元，同比增长 7.57%；中药材、中药饮片实现营收 21.80 亿元，同比减少 14.89%；食品、保健品、化妆品等实现营收 14.53 亿元，同比减少 39.76%，主要原因是报告期内公司对消费品事业部继续进行业务结构调整，压缩资金量占用大且毛利低的部分商业渠 道业务，聚焦品牌及终端业务所致。 　　盈利能力稳步提升，费用率维持整体低水平 　　2020 年前三季度公司销售毛利率销售净利率水平分别为 9.11%、 3.23%，同比分别增长 0.89pp、1.83pp，公司盈利稳步提升。公司销售费用率、管理费用率（包含研发费用） 、财务费用率分别为 3.21%（+0.10pp） 、2.02%（+0.01pp） 、0.98%（-0.29pp） ，费用率维持了整体低水平。 　　估值与评级 　　作为全国医药流通龙头，未来随着渠道结构的逐步优化，公司业绩有望持续保持稳定快速的增长，看好长期发展，根据三季报情况将盈利预测由 2020-2022 年 25.08/29.91/37.75 亿元，调整为 29.00/29.91/37.75 亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示：应收账款坏账风险，市场竞争加剧，药品降价导致毛利率下滑、政策推行不及预期，融资成本提升导致财务费用提升等

　　京新药业(002020) 　　投资要点 　　业绩总结：受新冠疫情及集采影响，公司2020年前三季度实现营业收入24.4亿元，同比增速-12.9%；实现归母净利润3.7亿元，同比增速-23.8%；扣非后净利润2.8亿元，同比增速-24.8%。 　　主营短期仍受受疫情与集采影响，精神神经领域保持快速增长。2020Q3实现营收与归母净利润分别为8亿、1.5亿元，同比增速为-15.1%、9.6%，前三季收入下滑幅度逐季收窄，经营持续向好。公司前三季营收与业绩分别下滑12.9%、23.8%，主要原因：1）2019年9月份集采扩容，公司核心品种瑞舒伐他汀钙丢标，导致短期公司收入增速受影响；2）新冠疫情短期对公司正常经营造成了一定负面影响，分别对制剂、原料药、显示器械三大业务经营造成不同程度负面影响。前三季非经常性损益为0.9亿元，主要系当期政府补助与投资收益增加所致。2020前三季，销售费用率为35.3%，低于去年同期1.1个百分点，主要系疫情对制剂等业务销售影响所致；管理费用率为5.4%，高于去年同期1.6个百分点。 　　持续发展仿制药业务，加快创新药与创新器械的研发。2020前三季公司研发投入1.8亿元，同比下滑17%，研发费用占营业收入比例为7.5%，低于去年同期0.4个百分点。公司持续增加仿制药申报与获批数量，左氧氟沙星片提交注册申请，5个产品获得生产批件，新增盐考来维仑片获FDA的ANDA批文，3个产品通过一致性评价，盐酸普拉克索缓释片国内首仿，视同通过一致性评价；在研创新药EVT201胶囊是对现有（非）苯二氮卓类镇静催眠药物的重大升级产品，已于8月份启动III期临床入组；医疗器械方面，公司引进以色列Perflow公司的具有全球创新新神经介入治疗产品StreamTM，目前已在国内开展临床试验。公司创新产品预计2年左右会陆续获批上市，逐步实现由仿制向创新转型。 　　盈利预测与评级。预计2020-2022年EPS分别为0.65元、0.77元、0.98元，对应PE分别为19、16、13倍。疫情与集采短期影响公司业绩表现，中长期公司将受益于集采政策；公司在精神神经与心脑血管领域布局创新药械产品，研发进展进入中后期，将持续驱动公司创新转型，维持“买入”评级。 　　风险提示：带量采购导致产品大幅降价、创新产品研发进度不达预期等风险。

　　事件： 　　2020年8月5日，远程医疗市场领导者Teladoc（TDOC）宣布以“股票+现金”方式收购慢性病管理专家Livongo Health（LVGO），该笔交易对价为185亿美元。Teladoc将承担约5.5亿美元Livongo可转换债务；Livongo股东所持有的每股Livongo股份将获得0.592股Teladoc股票和11.33美元现金。交易预计在2020年第四季度完成。 　　点评： 　　远程医疗前两大龙头合并，集中度进一步提升优化行业格局。Teladoc将拥有合并实体的58％，Livongo股东将拥有剩余的42％。两家公司目前仅有25%的客户重叠，我们认为合并后将获得在共享客户和非共享客户中交叉销售的机会，业务互补后，将在虚拟医疗、数字化护理和医疗服务等领域融合出新的商业模式。 　　管理层预计到2025年收入协同效应大于5亿美元，长期整合情况拭目以待。我们认为Livongo将为Teladoc提供数据和技术来优化解决方案，同时带来稳定的经常性收入。而Livongo将获得更全面的服务、产品解决方案选择、国际扩张的平台。随着收入规模和付费会员的增加，Teladoc提供平台服务将获得规模效应，长期来看将能节约开支，提升公司的盈利能力和平台价值。 　　专注慢性病管理医疗保健领域，Livongo提供了一个完整的个人平台，业务范围从糖尿病扩展到高血压、体重管理、糖尿病预防和心理健康。ToB的订阅式收入业务模式使得收入高度可预测。Livongo的客户由雇主、医院、支付机构、政府实体和工会组成，但公司的大部分收入来自自保雇主。公司与雇主签订协议，根据访问公司集成解决方案的会员收取持续订阅收入。 　　Teladoc是全球领先的全面的虚拟医疗服务提供商，公司目前拥有超过5000万的付费会员，业务覆盖超过175个国家和地区。公司的客户包括雇主、健康计划、保险和金融服务等，公司的全球专家小组由全球50,000多名临床医生组成，涵盖450多个子专业，会员可以通过Teladoc平台与医生进行远程问诊。公司收入包括订阅费和访问费，2020年疫情爆发导致远程问诊需求激增，第二季度平台的访问费占比由2019年的16%提高至24%。 　　远程医疗和专家医疗服务市场的市场竞争者还包括MDLive公司、Doctors on Demand公司、American Well公司和Grand Rounds公司等小型行业参与者。Teladoc和Livongo两大龙头合并后，其他行业参与者也有可能采取合作或收购的方式以提升自身竞争力。我们将持续关注远程医疗行业的发展动态以及Teladoc收购Livongo后的整合效应。 　　风险提示：收购项目推进不及预期，消费者信心不及预期风险，行业竞争加剧风险

　　美迪西(688202) 　　事件：公司发布2020年三季报，前三季度实现营业收入4.3亿元，同比增长38.3%；实现归母净利润7476万元，同比增长60%；实现扣非后归母净利润7171万元，同比增长64%，EPS为1.21元。 　　毛利率提升显著，药物发现与研究+临床前服务两板块快速增长。我们预计公司的药物发现与药学研究以及临床前研究服务前三季度收入端均保持快速增长，从而带动公司整体收入实现较快增长。2020年前三季度公司毛利率为37.4%，同比增长1.3pp，毛利率提升与公司议价能力提升和规模效应凸显有较大关系，目前公司毛利率水平相比其他CRO企业仍有一定差距，未来仍有一定提升空间。 　　CXO行业景气度高，公司订单和客户数有望保持快速增长。目前我国CXO行业受益于海外产能转移和国内创新药崛起，持续保持快速增长，行业景气度较高，预计2020年前三季度公司客户数和订单数均保持较快增长。目前，公司募投项目逐步投产，产能持续扩大，加之新签订单和新客户数快速增长，公司业绩增长动力强劲。 　　加大研发投入，提升服务能力。公司持续加大海外市场扩展和研发投入,推进新实验园区建设，2020H1研发投入1927万元（费用化100%），同比增长72.8%，占收入比重7.4%。公司持续提升研发人员比例，2020H1公司共有研发人员1246人，占公司员工总数的83.4%，其中药物发现板块拥有研发人员612人，同比增长72.9%；药学研究板块拥有研发人员228人，同比增长21.9%；临床前研究服务研发人员406人，同比增长24.5%，持续增加的研发人员公司的长期发展奠定基础。 　　盈利预测与投资建议。预计2020-2022年公司EPS分别为1.58元、2.27元、3.18元，对应PE分别为113倍、79倍、56倍。公司作为国内药物临床前CRO领军企业，随着国内创新药产业蓬勃发展，业绩有望将保持高增长，维持“持有”评级。 　　风险提示：医药行业政策变动风险；创新药发展不及预期风险；订单波动风险。

　　东富龙(300171) 　　3季报业绩延续高速增长态势，维持“买入”评级 　　公司发布2020年3季报，前3季度实现营业收入18.64亿元，同比增长26.83%，归母净利润2.88亿元，同比增长375.33%，扣非后归母净利润2.39亿元。其中3季度单季实现营业收入6.75亿元，同比增长24.15%，归母净利润1.16亿元，同比增长418.27%，扣非后归母净利润1.03亿元，同比增长872.82%，延续2020年以来高速增长的态势。我们上调公司2020年至2022年业绩预测，预计归母净利润分别为3.51（+0.52）、4.33（+0.61）和5.22（+0.70）亿元，EPS分别为0.56（+0.08）、0.69（+0.10）和0.83（+0.11）元，维持“买入”评级。 　　新产品逐步发力，仍处于业绩释放期 　　公司积极响应客户需求，有效保障系统项目交付计划的完成；通过线上方式与国际客户保持有效的沟通，针对药物制造科学、药机科学制造进行技术合作与交流；持续贯彻精准管理理念，推行数字化变革，提升费用管控能力。由于国内疫情已经得到控制，预计3季度消毒类产品销售额环比有所减少，但公司持续布局细胞药物制备设备业务开始贡献业绩，有效弥补了消毒类产品的收入下滑的损失。截至2020年3季度末，公司合同负债为16.17亿元，处于历史最高水平，体现出公司在手订单充足，仍处于业绩释放期。 　　毛利率不断提升，费用管控效果显著 　　前3季度公司整体毛利率为37.74%，同比增加6.87个百分点，预计受益于公司业务高端化、智能化等高毛利产品收入占比提升。销售费用率为5.32%，同比下降1.46个百分点；管理费用率为10.35%，同比下降4.07个百分点。费用率下降主要是由于：1）公司加强成本管控，经营效率提升；2）疫情下差旅等费用减少。财务费用同比增长68.77%，主要是由于汇兑损益影响。 　　风险提示：国外疫情持续蔓延导致海外业务拓展、收入确认受到不利影响；国内医药制造业增速下滑，制药设备需求减少。

　　健帆生物(300529) 　　海内外业务齐发力，利润端呈现高增长 　　健帆生物 2020 年 1-9 月实现收入 13.2 亿元（ +35.42%）， 归母净利润 6.27 亿元（ +50.13%），扣非后归母净利润 5.99 亿元（ +57.37%）。 利润增长在公司的国内和海外业务均有体现。三季度国内疫情稳定，肾病、肝病产品需求恢复。 同时全球疫情肆虐促进公司海外业务拓展，血液灌流器业绩贡献突出。 　　单季度看，前三季度分别实现收入 3.8、 4.9、 4.5 亿元，各同比增长 28.4%、 34.9%、42.6%。 单季度归母净利润分别为 1.8、 2.6、 1.9 亿元，各同比增长 42.3%、 45.4%、66.5%，三季度业绩加速增长。 　　血液灌流领域龙头地位稳固，全年业绩可期 　　血液灌流结合血液透析已成为血液净化领域最主流应用之一， 2019 年血液透析患者的灌流渗透率约 20%，市场前景广阔。 公司在国内的血液灌流领域市占率较高，覆盖全国二级以上医院超 5000 家， 其中包含三甲级医院 900 余家， 行业地位突出。我们预计肾病板块有望在透析患者数量和灌流渗透率的双重推动下保持高速增长，并成为公司业绩增长的主要动力。 公司血液吸附产品 HA330、 HA380 在重型、危重型新冠肺炎的治疗中发挥了吸附血液中炎症因子的优势，具备抑制炎症因子风暴的效果，现已纳入 8 个国家的新冠治疗技术应用指南。 　　积极布局新兴领域， 寻找长期业绩支撑 　　公司在肝肾业务基础上积极布局新兴领域，如危重症、自免、中毒、透析粉液等。肾病保险新模式辅助患者引流，有望协同主业灌流器，实现共同发展。 另外公司积极拓展海外市场，产品销往海 60 余个国家并已进入德国、伊朗、泰国等 6 个国家的医保。 随着公司在国内市场的发展、医院单产的持续提升以及海外市场的开拓，未来有望实现业绩持续高增长。 　　盈利预测与评级 　　预计 20-22 年公司归母净利润为 7.82/10.6/13.92 亿元，作为国内肾病领域灌流器龙头，维持“买入”评级。 　　风险提示： 产品质控存在风险；产品结构单一风险；毛利率下降风险；公司经营质量管理风险。

　　理邦仪器(300206) 　　事件：2020年前三季度实现营业收入19亿元，同比增长131.2%；实现归母净利润6.4亿元，同比增长463.1%；实现扣非后归母净利润6亿元，同比增长532.5%。 　　海外疫情持续，Q3业绩持续高增长：受全球新冠疫情持续大规模爆发影响，公司监护仪、血气检测等产品收益显著。分季度看，Q3单季度实现收入6.2亿元，同比增长123.3%，实现归母净利润1.6亿元，同比增长437.7%，实现扣非后归母净利润1.6亿元，同比增长523.1%。前三季度公司销售费用为2.1亿元，同比增长16%，销售费用率为11.2%，同比下降11.12个百分点；管理费用为7125万元，同比增长14.4%，管理费用率为3.76%，同比下降3.84个百分点；财务费用为1585万元，同比增长343.5%，财务费用率为0.84%，同比上升1.63个百分点，主要系汇率变动所致。前三季度公司实现经营性现金流4.6亿元，同比增长395.8%，主要系销售回款增加所致。 　　抗疫产品持续高速增长，国内销售恢复显著：上半年由于全球疫情持续，公司抗疫类产品海外需求旺盛，，预计监护产品和体外诊断业务持续高速增长。考虑到海外疫情持续严峻，监护仪等产品高需求趋势有望全年持续，对公司全年业绩有显著促进作用。由于国内疫情趋稳，医院工作逐步正常化，预计心电产品增长提速，妇幼和彩超产品恢复增长，Q3单季度预计公司国内收入接近翻倍。 　　创新打造核心竞争力，业绩进入加速释放阶段。2011年至2019年公司累计研发支出达12.5亿元，占同期累计收入的21%，2020年前三季度公司研发费用为1.5亿元，继续加码研发。长期的研发投入助力公司进入了高端POCT、彩超等新领域，其中血气分析和磁敏分析产品技术均处于国内领先地位，监护仪等老产品持续高端化布局，多年研发创新已进入收获期，业绩于2019年开始进入加速释放阶段。另外，2020年新冠疫情爆发，对公司产品在国内外中高端医院加速打开市场有显著促进作用，公司品牌进一步增强，为公司后续持续快速增长奠定了坚实基础。 　　盈利预测与投资评级：预计2020-2022年归母净利润分别为7.27亿、7.38亿和8.97亿元，相应2020-2022年EPS分别为1.25元、1.27元和1.54元。当前股价对应估值分别为17倍、17倍、14倍。考虑到公司1、海外疫情持续，监护产品有望维持高速增长，妇幼、彩超等产品逐步恢复增长，2、公司研发创新进入收获期，未来业绩有望进一步增长，参考可比公司估值和增速，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品研发不达预期的风险，市场竞争加剧的风险等

　　康弘药业(002773) 　　业绩简评 　　今日，公司发布三季报，2020Q3康柏西普加速放量，化药、中成药业务稳定增长，整体业绩符合预期。2020Q1-Q3收入约23.48亿元，同比下降约2.56%；归母净利润约5.79亿元，同比增长约4.85%；扣非归母净利润约5.22亿元，同比增长3.57%。其中Q3单季快速恢复，收入约9.55亿元，同比增长7.15%；扣非归母净利润约2.29亿元，同比增长21.69%。 　　经营分析 　　新冠疫情背景下，核心品种康柏西普加速放量：2020Q1-Q3中成药、化药、生物药收入分别约为6.37亿元、9.37亿元、7.65亿元，增速分别约为0.08%、5.25%、-13.16%。预计2020Q1-Q3生物药收入下降主要原因为2020Q2康柏西普降价，其中2020Q3康柏西普的收入约为3.42亿元，同比增6.54%。另，康柏西普去年11月份医保谈判成功，新纳入DME与CNV两大适应症，扩大潜在患者适用人群，2020Q3预计公司康柏西普加速放量。目前，眼底领域进入医保的VEGFR大分子为康柏西普、雷珠单抗、及阿柏西普，预计公司未来将进一步加大投入，布局康柏西普销售渠道及学术推广。康柏西普海外研发顺利进行，未来有望持续加速放量。 　　研发持续投入，康柏西普各项临床研究稳步推进：2020Q1-Q3，公司研发费用约1.57亿元，其中2020Q3研发费用约0.54亿元。康柏西普在中国已获批nAMD、DME、pmCNV三项适应症，RVO适应症目前在中国处于3期临床阶段；针对nAMD的全球多中心3期临床试验目前已完成全部受试者的第36周主要终点访视；DME、BRVO、CRVO适应症3期临床试验特别实验方案已通过FDA审核。此外盐酸左米那普仑缓释胶囊人体生物等效性试验和用于抑郁症的验证性试验已获批。 　　2020Q3中成药、化药稳定增长：2020Q1-Q3中成药收入约6.37亿元，同比约增长0.08%，其中2020Q3收入约2.61亿元，同比增长约8.75%。2020Q1-Q3化药收入约9.37亿元，同比增长5.25%，其中2020Q3收入约3.49亿元，同比增长约5.76%。2020Q3中成药、化药稳定增长。 　　盈利预测及投资建议 　　我们预计2020-2022EPS分别为0.95/1.17/1.44元，对应PE分别为44.5/36.1/29.2倍。维持“增持”评级。 　　风险提示 　　随着国家医改进行，医药市场竞争加剧，药品销售价格下降；进入医保产品放量不达预期；研发进展低于预期；募投项目实施风险；可转债赎回方案导致转股压力增大风险。

　　溢多利(300381) 　　溢多利发布2020年第3季度报告：公司前3季度实现营业收入14.31亿元，YoY+2.05%，归母净利润1.23亿元，YoY+47.73%。其中，公司第3季度实现营业收入5.13亿元，YoY-6.16%，归母净利润0.54亿元，YoY+21.23%。 　　公司Q3业务结构持续优化，低毛利率业务收入下降，替抗、饲用酶制剂等高毛利率业务增长显著，公司Q3单季度毛利率达到42.78%，同比大幅提升7.67个百分点、环比大幅提升8.18%。 　　公司“替抗”业务持续高速增长，有望成为未来主要盈利增长点之一。2020年7月1日起我国饲料生产企业开始全面禁抗，结合海外经验，我们认为替抗产品的潜在市场空间超过百亿元。针对饲料禁抗政策，溢多利提前布局，对现有生物酶制剂产品葡萄糖氧化酶、复合酶，植物提取物产品博落回散，酸化剂产品三丁酸甘油酯进行了多批次的替抗效果试验，已形成了有效的替抗饲料添加剂解决方案。结合公司在农牧领域多年的营销渠道优势和品牌优势，目前公司的替抗产品已进入市场培育和试用阶段，我们预计从今年下半年开始，公司在国内的“替抗”业务将会持续迎来较大的业绩增长。 　　传统主业饲用酶制剂业务受益下游需求复苏，非饲用酶制剂存进口替代机遇。随着国内生猪存栏持续攀升，公司传统主业饲用酶制剂业务受益下游饲料需求反弹，我们预计未来2年业绩有望持续增长。公司非饲用酶制剂业务发展较快，食品级生物酶制剂项目已竣工投产、其他生物酶制剂新建项目未来将逐步投产，公司非饲料用酶制剂产品未来有望逐步实现部分进口替代。 　　公司盈利预测及投资评级：我们预测公司2020~2022年净利润分别为1.85、2.60和3.26亿元，对应EPS分别为0.39、0.55和0.69元。当前股价对应2020~2022年P/E值分别为35、25和20倍。维持“强烈推荐”评级。 　　风险提示：下游需求释放不及预期；新增产能投放不及预期；商誉减值风险。