长春高新(000661) 　　业绩简评 　　2023年3月29日，公司发布2022年年度报告。2022年公司实现收入126.27亿元（+18%），归母净利润41.40亿元（+10%），扣非归母净利润41.18亿元（+10%）；分季度来看，2022Q4公司实现收入29.81亿元（+19%），归母净利润6.75亿元（+11%），扣非归母净利润6.88亿元（+18%）。 　　经营分析 　　生长激素持续放量，新患增速逐步恢复。2022年核心子公司金赛药业实现收入102.17亿元（+25%），归母净利润42.17亿元（+14%）。报告期内公司深耕生长激素儿科市场，实现了市场覆盖率持续提升。长效卡式瓶和注射笔顺利上市，通过长效生长素产品优效和安全性的传递，实现了长效新患占比的提升。开年以来随着疫情影响逐步消退，生长激素新患入组增速明显，23年随着公司渠道下沉及适应症拓展，生长激素业绩有望实现进一步增长。 　　带状疱疹疫苗获批上市，有望带动公司业绩新增长。2022年子公司百克生物实现收入10.71亿元（-11%），归母净利润1.82亿元（-25%）。公司带状疱疹疫苗于23年1月获批上市，为国产首家获批企业，可用于40岁及以上成人，较GSK竞品适用人群更加广泛，未来随着国内老龄化程度持续深化、健康观念提升和消费升级带动，带状疱疹疫苗销量有望持续提升。 　　地产业务剥离，轻装上阵聚焦医药。根据公司公告，公司拟向公司控股股东超达集团转让所持有的高新地产100%股权，若本次交易顺利完成，高新地产将不再被纳入公司财务报表合并范围。公司聚焦生物医药核心主业发展，有利于进一步优化资产负债结构，增强公司可持续发展能力，提升公司盈利能力和核心竞争力。 　　盈利预测、估值与评级 　　公司生长激素龙头地位稳固，带状疱疹疫苗有望贡献新增量。我们维持盈利预期，预计公司2023-2025年分别实现归母净利润47.8（+27%）、55.1（+29%）、62.2亿元（+25%），对应当前EPS分别为12.72元、14.11元、15.60元，对应当前P/E分别为14、12、11倍。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　医保降价和控费风险；生长激素竞争加剧风险；疫苗销售不及预期；研发进展不达预期等。

　　长春高新(000661) 　　事件 　　长春高新发布公告：公司发布2022年年度报告，实现营业收入126.27亿元，同比增长17.50%；归母净利润41.40亿元，同比增长10.18%；扣非归母净利润41.18亿元，同比增长10.06%。 　　投资要点 　　四季度受疫情影响，营收略有下降 　　四季度单季营业收入29.81亿元（-21.86%）；归母净利润6.75亿元（-49.81%），四季度略有下降主要系受新冠疫情影响，阳性病例的增多影响了生长激素产品新患入组情况，对四季度营收影响较大。2022年子公司百克生物实现收入10.71亿元，实现净利润1.82亿元,受疫情影响水痘疫苗和鼻喷流感疫苗的接种均受到较大影响，尤其流感疫苗为季节性产品，销售时间主要为每年的第三季度和第四季度及次年第一季度，因此受到影响更为突出。2022年子公司华康药业实现收入6.58亿元，实现净利润0.31亿元；2022年子公司高新地产实现收入8.04亿元，实现净利润0.64亿元。 　　疫情封控因素解除后，公司各项业务有望稳步恢复 　　疫情放开后，2023年一季度医院整体就诊率良好，有明显恢复趋势，生长激素产品新患入组情况有条不紊的恢复。2022年受到新冠疫苗接种影响，常规疫苗接种延后，水痘疫苗2022年整体批签发批次较2021年同比下降7.57%。百克生物所在地区受封控影响，水痘疫苗产品运输和销售受阻，2022年批签发占比25.17%，同比有所下滑。随疫情放开及两针策略在各省的不断推进，我们预计2023年水痘疫苗批签发量有望恢复。根据CDC检测数据，自2023年第6周开始甲流病例激增，人们春季接种流感疫苗的意愿有望提升，助力公司消化2022年流感疫苗存货。受多年新冠疫苗接种的教育，疫苗接种自主性意识有所加强，我们预计2023年流感疫苗接种需求将大幅提升。 　　带状疱疹疫苗获批迎来放量期 　　2023年1月31日，长春百克生物科技股份公司收到国家药品监督管理局下发的带状疱疹减毒活疫苗的《药品注册证书》。国内引进水痘疫苗较晚，带状疱疹目标人群儿童期处于未接种水痘疫苗时期，老年期诱发带状疱疹的概率处于较高水平，带状疱疹潜在感染人群基数大。国内公司带状疱疹疫苗零布局，百克生物研发进展处领先位置，并能保持3-4年国产独家地位，百克生物最终定价1369元/支（瓶），Shingrix疫苗两针3980元，价格同比降低约65.6%。百克生物获批的带状疱疹减毒活疫苗适用于40岁及以上成人，40-50岁为首次获批人群，年龄优势+成本优势有望快速打开市场。接种率达到5%时，百克生物带状疱疹疫苗市场空间有望达到267亿元。 　　盈利预测 　　我们预测公司2023E-2025E年收入分别为155.56、180.22、208.32亿元，归母净利润分别为50.82、60.53、71.31亿元，EPS分别为12.56、14.96、17.62元，当前股价对应PE分别为13.1、11.0、9.3倍，给予“增持”投资评级。 　　风险提示 　　集采的不确定性，疫苗销售不及预期，新患入组不及预期等风险。

　　泰格医药(300347) 　　事项： 　　公司发布2022年年报，全年实现营收70.85亿元（+35.91%），实现归母净利润20.07亿元（-30.19%），扣非后归母净利润为15.40亿元（+25.01%）。公司发布分红预案，拟每10股派现5.5元（含税）。 　　平安观点： 　　Q4再受疫情冲击，全年保持稳健增长 　　2022Q4疫情影响医疗机构日常运营，对临床试验的正常开展也带来障碍。公司单季度实现营收16.79亿元（-7.65%），实现扣非归母净利润3.47亿元（-4.21%）。考虑到疫情进程，估计2023年前2个月临床试验也受到一定程度的影响。 　　尽管2022年波折较多，公司全年仍实现了稳健的业绩增长。临床试验技术服务实现收入41.25亿元（+37.80%），因为过手费占比提升等因素毛利率下降至37.63%（-7.14pct）；临床试验相关服务和实验室服务共实现收入28.76亿元（+31.12%），毛利率为41.76%（+0.28pct），其中以方达为核心的实验室服务贡献约17.58亿元（+35.88%）。 　　乘国内新药出海东风，国际业务进一步加大 　　以本土外包为主的中国临床CRO业务正向海外延伸。公司2022年实现境外收入34.84亿元，占收入的49.17%（同比+2.03pct）。国际业务占比持续提升的主要原因在于越来越多国内创新药物选择出海开拓市场，泰格作为临床试验服务商乘着行业东风领先一步走向海外。另一方面，疫情催生了大量疫苗、抗病毒药物的海外临床需求，加快了公司业务出海的节奏。 　　目前公司已实现50多个国家的覆盖，且具有丰富的大型国际多中心临床试验的管理和运营经验，竞争优势显著。 　　精细管理再升级，向一体化、数字化进发 　　公司通过精细化管理实现更精确的过程控制，同时助力业务部门实现降本增效。公司现已开发临床研究管理系统、电子数据采集系统、电子源数据记录、远程监查系统等功能模块，具备了升级精细化管理的基础。国内药企出海成为常态，加上国内新药临床要求趋于严格，更严格的临床试验过程控制顺应了时代的需要。一体化、数字化成为国内临床CRO公司新的发展趋势，而泰格在这一领域再次取得了优势。 　　维持“推荐”评级。疫情影响消退叠加国际化成效初显，公司未来发展具有较强确定性。考虑到全球新药研发节奏以及公司投资业务对利润的影响，调整2023-2024年EPS，并新增2025年EPS为3.27、4.16、5.29元（原5.17、6.43元），维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）新药研发存在波动性和不确定性，可能造成公司业绩波动；2）若公司所提供的服务质量不能符合要求，可能导致返工、丢失订单等情况；3）公司通过并购等形式在全球进行业务扩张，若整合不顺利可能对公司长期发展造成负面影响。

中心思想 核心产品驱动业绩增长，临床布局奠定长期价值 荣昌生物在2022年凭借其核心产品泰它西普和维迪西妥单抗的快速商业化，实现了营收的显著增长，并达到了激励考核目标。尽管公司目前仍处于亏损状态，但两大核心品种在国内市场的销售放量以及多个临床研究的顺利推进，尤其是全球化管线的布局，为公司未来的业绩增长和市场份额拓展奠定了坚实基础。华泰研究维持“买入”评级，并上调目标价至92.20元，反映了对公司商业化能力和创新管线潜力的认可。 创新管线全球化与财务稳健性并存 公司不仅在国内市场积极推进核心产品的商业化，更在全球范围内加速其创新管线的临床开发，尤其是在自身免疫疾病和肿瘤领域。泰它西普和维迪西妥单抗的海外临床进展顺利，有望在全球市场取得突破。同时，公司保持了充裕的现金储备和持续扩张的产能，为研发投入和商业化推广提供了坚实的财务支撑，有效抵御了市场风险，并为未来的持续发展提供了保障。 主要内容 2022年业绩回顾与投资评级 营收增长与激励目标达成： 荣昌生物2022年实现营收7.7亿元人民币，归母净利润为-10.0亿元人民币。营收表现达到公司激励考核目标A的要求，显示出核心产品商业化的初步成功。其中，2022年第四季度营收为2.0亿元，归母净利润为-3.1亿元。 维持“买入”评级与目标价上调： 华泰研究维持荣昌生物“买入”投资评级，并将目标价从90.80元上调至92.20元人民币。此目标价基于DCF估值法（WACC：8.0%，永续增长率4%），反映了对公司未来增长潜力的积极预期。 业绩驱动因素分析： 目标价上调主要基于两方面考量：1）院端诊疗服务在疫情扰动后逐步恢复，为产品销售提供了有利环境；2）维迪西妥单抗在HER2 ADC竞品上市及纳入医保的背景下，凭借其适应症差异化优势，有望保持稳健增长。 核心产品商业化进展 泰它西普（RC18）销售强劲： 2022年，泰它西普在纳入医保后实现快速放量，全年销量达到49万支，销售额估计约3.3亿元人民币。为支持其商业化，公司自身免疫销售团队从2021年底的132人大幅增长至2022年底的639人，并完成了495家医院的准入，预计2023年收入将继续快速增长。 维迪西妥单抗（RC48）稳健增长： 维迪西妥单抗在2022年销量达到15万支，销售额估计约4亿元人民币。截至2022年底，公司肿瘤销售团队达到520人，完成了472家医院的准入。考虑到2023年1月该产品以不降价方式将尿路上皮癌（UC）适应症纳入医保，且与竞品在适应症方面具有差异化优势，预计2023年将继续保持稳健增长。 全球化管线布局与临床推进 海外临床进展加速： 泰它西普： 治疗系统性红斑狼疮（SLE）的全球多中心III期临床试验有望在2023年下半年完成第一阶段入组。同时，干燥综合征（pSS）、IgA肾病（IgAN）和重症肌无力（MG）的III期临床试验有望在年内实现首例患者入组（FPI）。 维迪西妥单抗： 随着辉瑞于2023年3月宣布收购Seagen（维迪西妥单抗于2021年8月授权予Seagen），凭借辉瑞在临床和商业化方面的优势，维迪西妥单抗的海外临床进展有望进一步加速。目前，HER2表达尿路上皮癌的全球关键II期临床正在进行，一线UC（+PD-1单抗）的全球III期临床正在准备中。 国内临床全面推进： 泰它西普： 治疗IgAN、pSS、MG的III期临床已启动，儿童系统性红斑狼疮（cSLE）临床试验正在展开，狼疮肾炎已获得临床许可，类风湿关节炎（RA）的III期结果有望于2023年上半年披露。 维迪西妥单抗： 正在探索一线胃癌（GC）和尿路上皮癌（UC）的治疗方案。 其他管线： RC28治疗湿性年龄相关性黄斑变性（wAMD）的III期临床已启动，糖尿病黄斑水肿（DME）的II期临床已完成最后患者入组（LPI）。RC88的I期临床数据正在整理中。公司还拥有RC108、RC118等多个处于I/II期临床阶段的创新ADC药物，以及多款临床前阶段的双抗和ADC药物，覆盖肿瘤和眼科疾病领域。 财务状况与产能扩张 费用结构与现金储备： 2022年，公司销售费用为4.4亿元人民币，研发费用为9.8亿元人民币，对应的费用率分别为57.1%和127.2%。在商业化团队扩张的背景下，销售费用率较2022年上半年提升了14.3个百分点。截至2022年底，公司账面现金和交易性金融资产合计21.9亿元人民币，预计能够支撑公司未来18个月的运营支出，显示出充裕的现金流。 产能持续扩张： 荣昌生物已建立了包括21个2000L生物反应器在内的生产设施，并正在积极推进产能的进一步扩张，以满足未来产品放量和管线商业化的需求。 盈利预测调整与估值 盈利预测调整： 华泰研究将荣昌生物2023/2024年收入预测分别调整为12.8/19.9亿元人民币（前值：13.4/20.3亿元），2023/2024年归母净亏损分别调整为7.1/7.2亿元人民币（前值：7.3/7.1亿元）。同时，预计公司2025年收入/归母净利润分别为34.2/1.3亿元人民币。 调整原因： 此次调整主要考虑了2022年底及2023年初产品销售和商业化推广受疫情因素扰动，以及德曲妥珠单抗获批和曲妥珠单抗-美坦新偶联物纳入医保对市场竞争格局的影响，因此对营收预测进行了小幅下调。但预计随着2023年院端诊疗的恢复以及公司核心品种开发和商业化进展的顺利，下调幅度将逐年收窄。 估值方法： 维持WACC为8.0%，基于DCF估值法，荣昌生物的公允价值为502亿元人民币。 风险提示 管线研发失败风险： 候选药物在临床试验中未能取得积极结果，可能导致研发失败。 产品商业化风险： 药物商业化存在不确定性，市场推广和销售可能不及预期。 海外临床和审批风险： 海外临床试验和审批过程可能面临不确定性，影响产品上市进度。 总结 荣昌生物在2022年通过核心产品泰它西普和维迪西妥单抗的商业化发力，实现了营收的显著增长，并成功达成激励考核目标。公司在自身免疫和肿瘤领域拥有丰富的创新管线，并在全球范围内积极推进临床开发，尤其是在海外市场取得了重要进展。尽管目前仍处于亏损状态，但充裕的现金储备和持续扩张的产能为公司未来的研发投入和商业化推广提供了坚实保障。华泰研究维持“买入”评级，并基于DCF估值法上调目标价至92.20元，反映了对公司长期增长潜力和创新能力的信心，但投资者仍需关注管线研发、产品商业化及海外审批等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长与战略转型 海尔生物（688139.SH）在2022年实现了符合预期的业绩增长，展现出高盈利能力和高质量发展态势。公司通过战略性调整，成功应对了新冠相关业务带来的业绩压力，并通过外延并购耗材企业，为未来增长开辟了新空间。 多元化场景拓展与全球化布局 公司持续深化“生命科学和医疗创新”双轮驱动战略，不断丰富应用场景解决方案，实现了从量变到质变的飞跃。同时，在国内市场取得制药工业端突破，并积极完善海外经销网络和当地化建设，加速全球化布局，为长期发展奠定坚实基础。 主要内容 业绩符合预期，保持高盈利能力和高质量增长，维持“买入”评级 2022年财务表现与调整： 2022年，海尔生物实现营业收入28.6亿元，同比增长34.7%。归母净利润为6.0亿元，同比下降28.9%；扣非净利润为5.3亿元，同比增长27.5%。报告指出，若还原2022年同期联营企业Mesa的持有期收益和处置收益，归母净利润同比增长25.2%，扣非净利润同比增长29.81%，表明公司核心业务保持强劲增长。 盈利预测调整与投资评级： 考虑到2022年新冠相关业务收入带来的业绩增长压力，分析师略微下调了2023-2024年盈利预测，并新增2025年预测。预计2023-2025年归母净利润分别为7.9亿元、10.4亿元和13.7亿元，对应EPS分别为2.48元、3.27元和4.32元。当前股价对应PE分别为26.8倍、20.3倍和15.3倍。鉴于公司平台化、场景化、国际化发展战略以及外延并购耗材企业的潜力，维持“买入”评级。 生命科学和医疗创新场景方案不断丰富，由量变向质变发展 生命科学板块： 该板块实现收入12.5亿元，同比增长42.4%。公司通过细分与创新场景方案，如智慧实验室全场景方案（包括微生物实验室、细胞实验室等7大用户场景），满足了用户多样化需求。实验室生物培养类和耗材类产品收入连续翻番，成为新的增长动力。 医疗创新： 医疗创新板块实现收入16.1亿元，同比增长29.4%。公司围绕医卫体系持续延伸用户场景，丰富数字医院应用场景，包括静配中心、手术室、药房等物联网解决方案已在十余家医院快速复制落地。此外，智慧公卫业务从疫苗接种延伸至老年人体检、妇幼保健等场景，智慧用血业务延伸至分科、供血科等，显示出强大的场景拓展能力。 国内市场在制药工业端取得突破，海外经销网络、当地化建设进一步完善 国内市场拓展： 公司国内市场实现收入20.2亿元，同比增长27.5%。通过围绕广度、深度、黏度迭代用户体验，提升组织运营能力。横向方面，在制药工业端取得突破性进展，成功进入康龙化成、上海复诺健等制药公司领域。纵向方面，公司把握医疗新基建机遇，推动网络下沉，强化分销网络覆盖力度。 海外市场布局： 海外市场业务保持高增长，实现收入8.3亿元，同比增长56.5%。公司在新覆盖8个中东欧地区国家后，海外经销网络数突破700家，并通过持续完善当地化策略，在用户覆盖、持续交互和产品方案升级方面不断拓展。 风险提示 疫情波动风险： 新冠疫情的反复和不确定性可能对公司业务造成影响。 复苏不及预期风险： 市场复苏速度可能低于预期，影响公司业绩增长。 业务拓展不及预期风险： 新业务、新场景的拓展可能面临挑战，未能达到预期效果。 总结 海尔生物在2022年展现了强劲的业绩增长和高质量发展，尽管受到联营企业收益调整的影响，但核心业务的扣非净利润仍实现近30%的增长。公司在生命科学和医疗创新两大核心领域持续深耕，通过场景化解决方案的不断丰富和落地，有效驱动了业务增长。同时，在国内市场成功拓展制药工业客户，并在海外市场实现了经销网络的快速扩张和当地化策略的完善，为未来的可持续发展奠定了坚实基础。尽管面临疫情波动、市场复苏不及预期和业务拓展挑战等风险，但分析师对公司平台化、场景化、国际化发展战略及其外延并购潜力持乐观态度，维持“买入”评级。

中心思想 业绩稳健增长与核心业务驱动 海尔生物2022年营收符合预期，剔除特殊收益影响后归母净利润和扣非归母净利润均实现稳健增长，主要得益于生命科学和医疗创新两大核心板块的持续发力。 全球化与战略并购拓展市场 公司通过深化海外布局实现收入快速攀升，并借助战略性并购（如苏州康盛生物和深圳金卫信）有效拓展了产品品类和应用场景，为未来增长奠定基础。 主要内容 2022年业绩概览 2022年全年实现营收28.64亿元，同比增长34.72%。 归母净利润6.01亿元，同比下降28.90%；扣非归母净利润5.33亿元，同比增长27.43%。 剔除去年Mesa收益影响后，归母净利润同比增长25.22%，扣非归母净利润同比增长29.81%，显示出内生增长的强劲势头。 其中，第四季度实现营收7.89亿元，同比增长30.22%；归母净利润1.39亿元，同比下降5.11%；扣非净利润1.25亿元，同比增长21.05%。 两大板块持续发力，品类和场景不断延伸 生命科学板块： 2022年实现收入12.45亿元，同比增长42.43%。自动化样本库方案在多个高校落地，实验室新品不断上市，收入快速增长，其中生物培养类、实验室耗材类产品连续翻番增长。 医疗创新板块： 2022年实现收入16.1亿元，同比增长29.41%。公司持续围绕医院、公卫、血/浆站用户延伸场景，推出创新方案，拓展用户范围，增加单用户价值。2022年新增用户占比超过30%，服务收入占比超过10%。 海外收入快速攀升，全球网络布局不断深化 公司2022年国内实现收入20.22亿元，同比增长27.5%；海外实现收入8.34亿元，同比增长56.45%，海外市场增速显著。 公司深化海外布局，2022年海外经销网络总数突破700家，新覆盖8个中东欧地区国家。 持续推进当地化策略，欧美亚当地化团队不断完善，建立以阿联酋、尼日利亚、新加坡和英国等地为中心的体验培训中心体系，完善荷兰、美国等地仓储物流中心体系。 大客户方面，与超过40家全球性国际组织建立合作关系，超低温、生物安全柜等多品类产品进入用户采购名单，海外市场打开新的成长空间。 两大板块并购项目落地，持续深化品类拓展 生命科学板块： 公司收购苏州康盛生物，标志着正式进入广阔的实验室耗材市场。目前其细胞生物学耗材产品已经上市，后续公司将依托康盛生物成熟的技术开发平台及制造工艺优势，向冻存、细胞培养、微生物应用领域快速拓展。 医疗创新板块： 公司收购深圳金卫信，助力公司由疫苗场景向公卫全场景战略升级，升级接种预约系统和计划免疫系统，进一步完善疫苗全流程一站式场景体验，并向妇幼保健业务延伸。 投资建议与盈利预测 公司作为低温存储龙头，布局生命科学和医疗创新两大领域，随着血液网、疫苗网快速复制，生物安全领域加速布局，海外经销直销齐头并进，下游用户场景不断突破，预计未来三年公司业绩将保持快速增长态势。 华西证券略微调整前期盈利预测，维持“增持”评级。 预计2023-2025年营收分别为36.2亿元、46.04亿元、57.45亿元。 预计2023-2025年归母净利润分别为7.91亿元、10.32亿元、13.66亿元。 对应2023年3月30日收盘价66.85元，PE分别为27/20/15倍。 风险提示 物联网业务发展不及预期。 新产品拓展不及预期。 海外拓展不及预期。 总结 海尔生物2022年业绩表现符合预期，营收实现强劲增长，剔除一次性收益影响后，归母净利润和扣非归母净利润均实现健康增长。公司两大核心业务板块——生命科学和医疗创新持续发力，通过品类延伸和场景拓展，有效驱动了业绩增长。同时，公司积极深化全球化布局，海外收入快速攀升，并通过战略性并购进一步拓宽了市场边界和产品线。华西证券维持“增持”评级，并对公司未来三年的业绩增长持乐观态度，认为其作为低温存储龙头，在物联网业务、新产品拓展和海外市场方面具备持续增长潜力。

中心思想 业绩稳健增长，盈利能力显著提升 东阿阿胶在2022年展现出超出市场预期的业绩表现，营业收入达到40.42亿元，同比增长5.01%，归母净利润更是实现77.1%的高速增长，达到7.80亿元，扣非归母净利润增幅高达98.6%。这一显著的盈利能力提升，主要得益于核心产品营收的增加、内部挖潜增效带来的主产品毛利率增长，以及减值损失的同比大幅减少。公司在经历战略调整后，其核心业务的健康发展态势日益明朗，为未来的持续增长奠定了坚实基础。 品牌重塑与循证医学双轮驱动核心业务发展 公司核心的阿胶系列产品在2022年实现了8.95%的营收增长，达到37亿元，增速远超公司整体业务增速，且产品毛利率提升7.21个百分点至73.16%，显示出强大的市场竞争力和盈利能力。这一增长的背后，是公司“品牌重塑”与“循证医学证据链完善”双轮驱动战略的成功实施。通过强调传统品牌唤醒、打造国潮品牌、以及积极拓展产品在癌因性疲乏、改善睡眠、辅助生殖等领域的循证医学应用，东阿阿胶正有效地拓宽产品应用场景，提升品牌价值，并为拳头产品阿胶系列的加速放量注入持续动力。 主要内容 2022年度财务亮点与增长驱动 东阿阿胶于2023年3月29日发布了2022年年度报告，其财务表现显著超出市场预期，彰显了公司在复杂市场环境下的韧性与成长潜力。 营业收入与增长分析： 2022年，公司实现营业收入40.42亿元，同比增长5.01%。尽管整体增速看似温和，但若剔除因业务模式调整导致的养殖板块亏损（0.84亿元）以及受外部环境影响的酒店餐饮业务亏损（0.31亿元），公司主营业务的同比增长额达到3.08亿元，显示出核心业务的强劲增长势头。这表明公司正逐步剥离非核心、低效业务，聚焦主业发展。 归母净利润与盈利能力提升： 归属于上市公司股东的净利润达到7.80亿元，同比大幅增长77.1%。扣除非经常性损益后的归母净利润更是高达7.00亿元，同比增长98.6%，接近翻倍。净利润的高速增长主要归因于以下三个方面： 产品营收增加： 核心产品销售额的提升直接贡献了利润增长。 挖潜增效与毛利提升： 公司通过内部管理优化和成本控制，有效提升了主产品的毛利率。阿胶系列产品毛利率从2021年的65.95%提升至2022年的73.16%，增长了7.21个百分点，是整体盈利能力改善的关键因素。 减值损失同比减少： 2022年资产减值损失为-78.16百万元，相较于2021年的-330.66百万元大幅减少，有效减轻了对利润的侵蚀。 关键财务指标趋势： 从财务报表数据来看，公司的毛利率从2021年的62.3%提升至2022年的68.3%，营业利润率从14.8%提升至22.6%，净利润率从11.4%提升至19.3%。这些指标的显著改善共同印证了公司盈利能力的全面增强。同时，ROE（净资产收益率）从2021年的4.4%提升至2022年的7.6%，显示出股东回报能力的提升。 核心产品战略深化与市场拓展 阿胶系列产品作为东阿阿胶的核心业务，在2022年表现尤为突出，其增长策略和市场定位清晰，为公司未来发展注入了强大动力。 阿胶系列产品领跑增长： 2022年，阿胶系列产品实现营收37亿元，同比增长8.95%，远高于公司整体业务5.01%的增速。这表明公司资源正有效向核心优势产品倾斜，并取得了显著成效。阿胶系列产品高达73.16%的毛利率，也凸显了其高附加值和市场竞争力。 品牌重塑策略： 公司通过强调传统品牌的唤醒工作，旨在重新激活消费者对阿胶传统价值的认知。 阿胶糕： 作为即食类产品，阿胶糕的策略是稳步增长，预计未来增速保持在10%以内，通过持续的市场教育和品牌渗透，巩固其在滋补品市场的地位。 桃花姬： 桃花姬品牌则通过打造“国潮”概念，吸引年轻消费群体，并专注于高端女性和礼品需求人群。这种差异化的品牌定位有助于拓宽市场，提升品牌时尚感和吸引力。 循证医学证据链完善： 公司积极投入研发，加强循证医学证据的积累，旨在通过科学验证拓展阿胶产品的应用领域，提升其在医疗健康领域的专业认可度。 复方阿胶浆： 作为公司的另一款拳头产品，复方阿胶浆正积极拓展在癌因性疲乏、改善睡眠、辅助生殖等领域的应用。通过临床研究和数据支持，将复方阿胶浆从传统滋补品提升至具有明确治疗或辅助治疗效果的药品，有望为其带来更广阔的市场空间和持续增长动力。 未来业绩展望与估值分析 财通证券研究所对东阿阿胶的未来业绩进行了预测，并首次覆盖给予“增持”评级，反映了市场对公司未来发展的积极预期。 盈利预测： 预计公司2023-2025年将实现营业收入48.30亿元、55.93亿元和63.65亿元，分别同比增长19.5%、15.8%和13.8%。归母净利润预计分别为9.60亿元、11.55亿元和13.44亿元，分别同比增长23.1%、20.3%和16.3%。这些预测数据表明，公司在未来几年将保持稳健的两位数增长，尤其是在2023年，预计将迎来营收和净利润的加速增长。 估值分析： 根据盈利预测，公司2023-2025年对应的PE分别为31.7倍、26.4倍和22.7倍。随着盈利能力的持续提升，公司的估值水平将逐步趋于合理，为投资者提供了良好的投资价值。 风险提示： 报告也提示了潜在风险，包括阿胶系列产品销售不及预期、成本增加风险以及市场竞争恶化风险。这些风险因素需要投资者密切关注。 关键财务指标趋势洞察 通过对公司财务报表及指标预测的深入分析，可以更全面地理解东阿阿胶的运营状况和未来潜力。 成长性指标： 营业收入增长率：从2021年的12.9%到2022年的5.0%，再到预测的2023年19.5%，显示出公司在经历调整期后，预计将迎来强劲复苏，并在未来几年保持13%-19%的稳健增长。 净利润增长率：2021年高达917.4%（基数较低），2022年为77.1%，预测2023-2025年分别为23.1%、20.3%、16.3%。这表明公司已进入一个可持续的、高质量的盈利增长阶段。 EBITDA和EBIT增长率：同样呈现出稳健的增长趋势，反映了公司核心业务盈利能力的持续改善。 利润率指标： 毛利率：从2021年的62.3%提升至2022年的68.3%，并预计在2023-2024年维持在68.7%的高位，2025年略有调整至67.8%。这表明公司产品具有较强的定价能力和成本控制能力。 净利润率：从2021年的11.4%稳步提升至2022年的19.3%，并预计在2023-2025年进一步提升至19.9%、20.7%、21.1%。净利润率的持续改善是公司盈利质量提升的重要标志。 运营效率指标： 存货周转天数：从2021年的414天下降到2022年的353天，但预测2023年将回升至413天，随后略有下降。这可能反映了公司在市场需求回暖时，为保障供应而进行的战略性备货。 应收账款周转天数：保持在31-36天之间，显示公司在应收账款管理方面效率较高。 总资产周转天数：从2021年的1103天到2022年的1141天，预测2023年下降至1014天，显示资产利用效率有望提升。 投资回报率指标： ROE（净资产收益率）：从2021年的4.4%提升至2022年的7.6%，并预计在2023-2025年持续提升至8.5%、9.3%、9.7%。ROE的稳步增长表明公司为股东创造价值的能力不断增强。 ROIC（投资资本回报率）：从2021年的4.7%提升至2022年的7.3%，并预计在2023-2025年持续提升至9.0%、9.7%、10.1%。ROIC的提升反映了公司资本配置效率的提高。 偿债能力指标： 资产负债率：2022年为18.1%，预测2023-2025年维持在15.7%-17.7%的健康水平，表明公司财务结构稳健，偿债风险较低。 流动比率和速动比率：均保持在较高水平（流动比率2022年为4.66，预测2023年为5.61），显示公司拥有充足的短期偿债能力。 费用率指标： 销售费用率：2022年为32.6%，预测2023年下降至28.8%，随后保持在26.8%-27.0%。这可能反映了公司在品牌重塑和市场推广方面的投入策略调整，以及规模效应带来的费用摊薄。 管理费用率：保持在8.2%-9.7%的合理区间，显示公司内部管理效率较高。 财务费用率：2022年为-1.7%（负值表示有财务收入），预测2023-2025年为0.0%，表明公司财务状况良好，无明显利息支出压力。 总结 东阿阿胶在2022年取得了超出预期的业绩，营业收入和归母净利润均实现显著增长，特别是核心阿胶系列产品表现强劲，毛利率大幅提升。这主要得益于公司聚焦主业、提升盈利能力的战略执行，以及减值损失的有效控制。展望未来，公司将继续以“品牌重塑”和“循证医学证据链完善”为双轮驱动，通过差异化的产品策略和科学化的市场拓展，进一步巩固阿胶系列产品的市场领导地位。财通证券研究所首次覆盖并给予“增持”评级，预测公司未来几年将保持稳健的两位数增长，且估值水平将逐步趋于合理。尽管存在销售不及预期、成本增加和市场竞争加剧等风险，但公司稳健的财务结构、持续提升的盈利能力和清晰的战略方向，预示着其具备良好的长期投资价值。

中心思想 泰格医药业绩概览与增长驱动 泰格医药在2022年展现出强劲的营收增长势头，全年实现营收70.85亿元，同比增长35.91%，显示出其在CRO（合同研究组织）市场的领先地位和业务扩张能力。尽管归母净利润因特定项目成本增加等因素出现暂时性下降（-30.19%），但扣非归母净利润仍保持25.01%的稳健增长，表明公司核心业务盈利能力良好。公司在手订单充足，新签订单保持稳定，为未来业绩增长奠定坚实基础。 全球化布局与未来展望 泰格医药持续深化全球化布局，海外业务拓展成效显著，境外收入占比已接近一半，且海外项目数量和员工规模持续扩大。公司通过提升全球服务能力，旨在增强在复杂国际环境下的竞争力。分析师对公司未来三年的营收和归母净利润均给出积极预测，预计将保持25%以上的复合增长率，并维持“买入”评级，凸显了市场对其长期增长潜力的信心。 主要内容 2022年度财务业绩深度剖析 泰格医药2022年财务表现呈现出营收高速增长与归母净利润结构性变化的特点。 整体业绩概览： 公司全年实现营业收入70.85亿元，同比大幅增长35.91%。然而，归属于母公司股东的净利润为20.07亿元，同比下降30.19%。值得注意的是，扣除非经常性损益后的归母净利润达到15.40亿元，同比增长25.01%，这表明非经常性项目或特定成本对报告期内归母净利润产生了较大影响。 盈利能力与成本结构： 2022年公司毛利率为39.64%，同比下降3.92个百分点；扣非净利率为21.73%，同比下降1.89个百分点。报告指出，主营业务成本增加主要由于新冠相关的多区域临床试验的直接项目成本增加。销售费用率、管理费用率和研发费用率均有所下降，分别为2.12%（-0.37pcts）、8.89%（-1.61pcts）和3.31%（-0.75pcts），显示出公司在费用控制方面的努力。财务费用率为-2.23%，同比增加1.92个百分点。 单季度表现： 2022年第四季度，公司实现营收16.79亿元，同比下降7.65%；归母净利润4.02亿元，同比大幅下降63.23%；扣非归母净利润3.47亿元，同比下降4.21%。第四季度业绩的波动可能与项目结算周期、成本确认以及国际环境变化等因素有关。 收入结构： 从业务类型来看，临床试验技术服务收入为41.25亿元，同比增长37.80%，毛利率为37.63%，同比下降7.14个百分点，主要受益于国内外临床试验项目数量的增加。临床试验相关服务及实验室服务收入为28.76亿元，同比增长31.12%，毛利率为41.76%，同比微增0.28个百分点，其中方达控股北美实验室服务进一步拓展贡献显著。 市场地位巩固与全球化战略推进 泰格医药凭借其在国内CRO行业的领先地位和持续的全球化战略，不断巩固市场份额并拓展业务边界。 订单与项目储备： 截至2022年底，公司在手订单达到137.86亿元，同比增长20.9%，显示出强大的业务承接能力和未来业绩保障。全年新签订单96.73亿元，同比增长0.3%，保持了订单的稳定增长。正在进行的临床项目数量由2021年末的567个增至2022年末的680个，其中I期、II期、III期和IV期阶段项目数分别达到285个、134个、160个和34个，项目储备丰富且结构均衡。 海外业务拓展： 泰格医药的国际化战略取得显著进展。2022年境外收入占比达到49.17%，同比提升2.03个百分点，表明海外市场已成为公司重要的增长引擎。境外开展的单一区域临床试验数量由2021年末的132个增至2022年末的188个，海外项目执行能力持续增强。同时，海外员工数量也由2021年末的1026人增至2022年末的1426人，人才队伍的国际化建设为全球业务拓展提供了有力支撑。 未来盈利预测与投资建议 基于公司稳健的业务发展和全球化战略，分析师对泰格医药的未来盈利能力持乐观态度。 盈利预测： 预计公司2023年至2025年的营业收入将分别达到89.39亿元、116.46亿元和148.03亿元，同比增长率分别为26.2%、30.3%和27.1%，保持高速增长。归属于母公司股东的净利润预计分别为25.25亿元、32.70亿元和41.48亿元，同比增长率分别为25.8%、29.5%和26.9%，预示着未来盈利能力的强劲恢复和持续增长。 估值与评级： 根据盈利预测，公司2023年至2025年对应的市盈率（P/E）分别为35.5倍、27.4倍和21.6倍。分析师维持对泰格医药的“买入”评级，认为公司将持续深化全球布局和服务能力，以提高在复杂国际形势下的竞争力。 风险提示： 报告提示了国际环境不确定性加剧以及海外业务拓展不及预期的潜在风险。 总结 泰格医药在2022年实现了营收的强劲增长，巩固了其在国内CRO市场的领先地位，并通过积极的全球化战略显著拓展了海外业务。尽管受特定项目成本影响，归母净利润短期承压，但扣非归母净利润的稳健增长和充足的在手订单表明公司核心业务健康发展。分析师对泰格医药未来三年的业绩增长持乐观预期，并维持“买入”评级，反映了市场对其长期发展潜力和全球竞争力的认可。公司将继续深化全球布局，提升服务能力，以应对市场挑战并抓住发展机遇。

中心思想 业绩强劲增长与市场机遇把握 怡和嘉业2022年营收和归母净利润分别实现113.64%和161.04%的高速增长，业绩符合预期。这主要得益于公司成功抓住竞争对手飞利浦产品召回带来的市场机遇，凭借产品和渠道优势显著扩大了呼吸健康市场份额，呼吸机产销量均大幅增长。 全球化布局与盈利能力提升 公司持续加大研发投入，2022年研发费用同比增长50.92%，并加速海外产品注册，成功获得多项国际认证，以巩固其在全球呼吸健康市场的龙头地位。同时，核心产品家用呼吸机和面罩耗材的毛利率显著提升，推动公司整体盈利能力逐步回升。此外，2023年股权激励计划的推出，进一步彰显了管理层对未来业绩持续增长的信心。 主要内容 业绩回顾与激励计划 2022年年度业绩表现 2022年，怡和嘉业实现营业收入14.15亿元，同比增长113.64%。 归母净利润达到3.80亿元，同比增长161.04%。 扣非归母净利润为3.65亿元，同比增长169.81%。 经营性现金流量净额为3.75亿元，同比增长259.39%。 公司收入和利润均实现高速增长，业绩表现符合市场预期。 2023年股权激励计划 公司发布2023年股权激励计划，拟向145名管理层及核心业务人才授予不超过46万股限制性股票，占总股本的1%，授予价格为116.53元/股。 业绩考核目标设定为以2022年营收为基数，2023年和2024年收入增长率分别不低于30%和60%。此计划旨在激励核心团队，并彰显公司对未来持续增长的信心。 市场份额扩大与盈利结构优化 飞利浦召回带来的市场机遇 自竞争对手飞利浦产品召回以来，怡和嘉业凭借其产品和渠道优势，成功抓住市场机遇，持续扩大市场份额。 2022年，公司呼吸机产销量分别达到92万台和86万台，均实现大幅增长。 盈利能力分析 2022年公司整体毛利率为41.63%，同比减少1.61个百分点，主要系毛利率较高的医疗产品收入占比下降。 然而，核心产品家用呼吸机和面罩耗材的毛利率分别提升至37.09%（同比增加6.65个百分点）和62.80%（同比增加4.59个百分点），主要得益于呼吸机产品单价的提升。 2022年第四季度，公司毛利率和净利率分别达到45.93%和27.78%，同比和环比均显著提升，显示盈利能力逐步回升。 全球化战略与研发投入 研发创新与产品升级 公司始终坚持研发创新，持续进行产品升级和新产品研发。 2022年研发费用投入0.73亿元，同比增长50.92%。 加速海外市场布局 为巩固全球呼吸健康市场龙头地位，公司积极加快海外产品注册。 2022年获得7项NMPA注册项目和5项国外资质认证，其中包括FDA认证的双水平无创呼吸机G3和单水平睡眠呼吸机M1 Mini系列，且均为永久有效。 截至2022年末，公司仍有22项国外资质认证处于申请中，包括2项FDA和4项CE认证，以及韩国、巴西、马来西亚、哥伦比亚等多个国家的认证，其中绝大多数为首次注册，显示其全球化扩张的决心。 投资建议与风险提示 盈利预测与估值 国联证券研究所预计公司2023-2025年营业收入将分别达到18.49亿元、23.40亿元和29.63亿元，增速分别为30.64%、26.56%和26.63%。 同期净利润预计分别为4.98亿元、6.34亿元和8.27亿元，增速分别为30.95%、27.35%和30.37%，三年复合年均增长率（CAGR）为29.55%。 对应PE分别为30倍、23倍和18倍。 投资评级 鉴于公司作为国产家用呼吸机龙头企业，在全球呼吸健康市场具有广阔布局空间，参考可比公司估值，给予公司2024年30倍PE，目标价297.28元，维持“买入”评级。 风险提示 报告提示了知识产权风险、经销商模式风险、短期业绩不及预期风险以及新产品研发和上市不及预期风险。 总结 怡和嘉业2022年业绩实现爆发式增长，营收和净利润同比增幅均超100%，主要得益于成功抓住飞利浦召回带来的市场机遇，呼吸机产销量大幅提升。公司通过股权激励计划进一步增强了发展信心。尽管整体毛利率因产品结构调整略有下降，但核心产品毛利率显著提升，且第四季度盈利能力已明显回升。公司持续加大研发投入，并积极推进海外产品注册，成功获得多项国际认证，为巩固全球呼吸健康市场龙头地位奠定基础。分析师维持“买入”评级，并预测未来三年公司将保持近30%的复合增长率，但投资者需关注知识产权、经销商模式及新产品研发等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长与市场份额扩大 公司2022年实现收入8.97亿元，同比增长31%，归母净利润3.57亿元，同比增长13%，显示出稳健的财务增长态势。创新产品如Castor、Minos、Reewarm PTX已覆盖大量终端医院，巩固了公司在主动脉及外周血管介入市场的竞争力，尤其在海外市场实现了75%的收入高速增长。 创新驱动与核心竞争力强化 公司持续高研发投入，研发费用率达15.3%，并成功推动多款创新产品上市或进入临床关键阶段。定增方案的逐步落地将进一步提升公司生产研发能力，丰富产品管线，为未来业绩持续增长提供核心支撑，预计2023-2025年归母净利润将保持30%以上的增长。 主要内容 2022年财务与业务表现分析 整体财务概览： 2022年，公司实现营业收入8.97亿元，同比大幅增长31%；归属于母公司股东的净利润为3.57亿元，同比增长13%；扣除非经常性损益的归母净利润为3.24亿元，同比增长12%。分季度来看，2022年第四季度公司实现收入2.32亿元，同比增长33%，但归母净利润0.56亿元，同比下降15%，扣非归母净利润0.48亿元，同比下降13%。 主营业务板块增长： 各核心业务板块均实现显著增长。其中，主动脉支架类业务收入达7.34亿元，同比增长30%；术中支架类业务收入0.85亿元，同比增长29%；外周及其他类业务表现尤为突出，实现收入0.77亿元，同比增长47%。 国内外市场拓展： 国内业务实现收入8.44亿元，同比增长29%，占总收入的94%。国际市场拓展迅速，国外业务实现收入0.53亿元，同比高速增长75%，占总收入的6%，显示出公司在全球化布局方面的积极成效。创新产品Castor、Minos、Reewarm PTX分别覆盖超过860、600、630家终端医院，有效提升了市场渗透率。 盈利能力与费用结构： 2022年公司综合毛利率为75.2%，同比下降2.9个百分点；净利率为39.3%，同比下降6.5个百分点，预计主要受海外业务占比提升、2022年疫情对生产的影响以及股权激励费用等因素相关。费用方面，销售费用率11.6%（同比上升0.6pct），管理费用率5.1%（同比上升0.9pct），研发费用率15.3%（同比上升0.4pct），研发投入持续增加。值得注意的是，外周产品规模增长带动其毛利率显著提升9.4个百分点至69.1%。 研发创新与核心竞争力提升 持续高强度研发投入： 公司2022年研发费用率达到15.3%，同比提升0.4个百分点，体现了公司对技术创新的高度重视和持续投入。 创新产品上市与管线进展： 在产品研发方面取得多项突破，Talos直管型胸主动脉覆膜支架和0.035规格外周药物球囊等创新产品已顺利获批上市。同时，Vflower髂静脉支架完成临床入组，Fishhawk机械血栓切除导管进入创新器械绿色通道，预示着未来产品线的进一步丰富。 定增方案强化竞争力： 2023年2月，公司向特定对象发行A股股票申请已获上海证券交易所受理。定增募集资金将用于新建生产研发大楼，扩大主动脉及外周业务产能，并加大国内外研发投入。公司在问询函回复中披露了包括点状支架、CTO开通器械、AVF适应症药物球囊等10余款新型研发品种，这些将进一步巩固公司在主动脉及外周介入领域的核心竞争力。 市场展望与潜在风险分析 未来业绩预测： 基于公司在主动脉及外周介入领域的强大竞争力，预计2023-2025年归母净利润将分别达到4.63亿元、6.11亿元和8.01亿元，同比增速分别为30%、32%和31%，EPS分别为6.44元、8.48元和11.13元，显示出强劲的增长潜力。当前股价对应的PE分别为27倍、20倍和15倍，维持“买入”评级。 主要风险因素： 报告提示了多项潜在风险，包括医保控费政策可能导致公司产品价格下降幅度过大或未能完成产品中标的风险；新产品研发进度不达预期或研发项目失败而中止的风险；行业竞争程度加剧或公司核心产品在医院和患者接受度较低，导致产品上市后推广进场缓慢的风险；以及海外贸易摩擦可能导致公司产品出口出现障碍或海外原材料采购价格提升的风险。 总结 公司2022年年度报告显示，其在收入和归母净利润方面均实现了稳健增长，尤其在外周及国际市场表现突出。通过持续高强度的研发投入，公司成功推动多款创新产品上市并丰富了未来产品管线。随着定增方案的逐步落地，公司有望进一步提升生产研发能力，巩固其在主动脉及外周介入领域的市场竞争力。尽管面临医保控费、研发推广及海外贸易摩擦等潜在风险，但基于其强劲的创新能力和市场拓展势头，公司未来业绩增长潜力巨大，维持“买入”评级。