中心思想 GLP-1受体激动剂适应症拓展，慢性肾病领域迎来新突破 诺和诺德司美格鲁肽在华获批慢性肾脏病（CKD）新适应症，标志着GLP-1类药物在代谢性疾病之外的心肾保护作用获得监管认可，有望重塑CKD治疗格局。该事件是当日医药行业最核心的催化剂，与板块内其他个股波动共同反映了创新药研发进展与市场风险偏好的结构性分化。 医药板块整体表现平淡，结构性机会集中于创新与流通环节 7月21日医药板块微涨0.19%，跑输沪深300指数0.48pct，显示短期市场缺乏整体驱动力。子行业中，医药流通与医疗耗材表现居前，而血液制品与疫苗相对低迷，体现出资金对政策免疫性强、业绩确定性高的细分领域有所偏好。 主要内容 1. 市场表现 板块整体弱于大盘，子行业分化明显 2025年7月21日，医药板块涨跌幅为+0.19%，跑输沪深300指数0.48pct，涨跌幅在申万31个子行业中排名第25位。子行业中，医药流通（+1.13%）、医疗耗材（+0.83%）、医疗设备（+0.58%）表现居前；血液制品（-0.23%）、疫苗（-0.16%）表现居后。个股方面，键凯科技、海特生物、一品红均录得20%涨停，康华生物、永安药业、百利天恒跌幅居前。 2. 行业要闻 司美格鲁肽CKD适应症在华获批，GLP-1RA心肾获益再获验证 近日，诺和诺德宣布，NMPA正式批准司美格鲁肽注射液新增慢性肾脏病（CKD）适应症，用于降低伴有慢性肾脏病的2型糖尿病成人患者eGFR持续下降、终末期肾病和心血管死亡的风险。该药为GLP-1受体激动剂，此前已获批降糖及减重适应症，此次获批进一步拓展其适应证边界，有望带动相关产业链发展。 3. 公司要闻 丽珠集团IL-17A/F双抗III期临床达主要终点 丽珠集团（000513）公告，控股附属公司丽珠单抗与北京鑫康合共同开发的重组抗人IL-17A/F人源化单克隆抗体注射液（LZM012）在治疗中重度斑块状银屑病的III期临床研究达到主要终点，为后续NDA申报奠定基础。 百洋医药控股股东计划减持，或对短期股价形成压力 百洋医药（301015）公告，控股股东百洋医药集团有限公司计划以集中竞价和/或大宗交易方式减持不超过15,768,585股（占总股本3.00%），投资者需关注减持节奏对市场情绪的扰动。 迈克生物肺炎支原体检测试剂盒获批，丰富化学发光产品线 迈克生物（300463）公告，公司产品肺炎支原体IgG抗体检测试剂盒（直接化学发光法）获得国家药监局颁发的《医疗器械注册证》，有助于提升公司在呼吸道病原体检测领域的竞争力。 沃华医药半年报业绩大增，归母净利润同比增长303% 沃华医药（002107）发布2025年半年报，实现营业收入4.25亿元，同比增长7.64%；归母净利润0.45亿元，同比增长303.16%；扣非后归母净利润0.43亿元，同比增长334.80%，利润增速远超收入增速，主要得益于成本控制或产品结构优化。 4. 风险提示 新药研发及上市不及预期；市场竞争加剧风险 报告提示了两项核心风险：一是新药研发进度及上市审批可能不及预期，影响相关公司估值；二是部分领域竞争日益激烈，可能导致产品价格下降或市场份额流失。投资者需结合个股基本面进行综合判断。 总结 本日报以诺和诺德司美格鲁肽在华获批慢性肾脏病新适应症为关键事件，凸显GLP-1类药物在心肾保护领域的临床价值及市场潜力。当日医药板块整体表现平淡，跑输沪深300，但子行业中医药流通与医疗耗材逆势走强，显示资金偏向防御性与政策受益方向。公司层面，丽珠集团IL-17A/F双抗临床成功、沃华医药半年报利润高增等消息为相关个股提供积极催化，而百洋医药大股东减持计划则带来一定不确定性。整体来看，医药行业短期缺乏整体性机会，但创新药临床进展、新适应症获批及个股业绩超预期等结构性亮点值得持续跟踪。

中心思想 业绩超预期增长，规模效应与结构优化显著 美丽田园医疗健康2025年上半年实现收入不少于14.5亿元（同比+27%），净利润不少于1.7亿元（同比+35%），经调整净利润不少于1.75亿元（同比+33%）。业绩超预期增长的核心驱动力包括：高毛利业务占比提升带动毛利率优化，以及规模效应持续释放推动净利率同比提升0.6个百分点至11.7%（其中奈瑞儿净利率从收购前的6%提升至9%），验证了公司业务整合与成本管控能力的增强。 “内生+外延”战略成效显著，亚健康医疗业务爆发式增长 内生方面，2025H1客流同比增长超10%，美容与保健业务净消费同比增长约30%，医疗美容净消费同比增长超10%。外延方面，奈瑞儿贡献收入约2.76亿元，单店收入同比增超10%，整合效果超预期。值得关注的是，亚健康医疗服务净消费同比增长超100%（内生净消费同比增长超50%），功能医学与女性特护业务成为增长新引擎，标志着公司“双美+双保健”战略进入加速兑现期。 主要内容 2025H1业绩表现与盈利能力提升 根据业绩盈喜公告，2025H1公司收入不少于14.5亿元，同比增长不少于27%；净利润不少于1.7亿元，同比增长不少于35%；经调整净利润不少于1.75亿元，同比增长不少于33%。净利率达到11.7%，较上年同期提升0.6个百分点。增长主因高毛利业务收入占比提升带动毛利率优化，同时规模效应推动净利率水平持续提升。奈瑞儿整合效果显著，净利率从收购前的6%提升至9%，验证了并购整合带来的协同效益。 “内生+外延”双轮驱动业务分析 内生增长：精准捕捉客户对美丽与健康的综合需求，2025H1内生客流同比增长超10%。美容与保健业务净消费同比增长约30%，医疗美容净消费同比增长超10%，其中内生客流同比增速超10%。 外延整合：奈瑞儿贡献收入约2.76亿元，单店收入较收购前同比增超10%，整合效果显著。 亚健康医疗业务：净消费同比增长超100%，其中内生净消费同比增长超50%，功能医学和女性特护业务表现亮眼，成为公司增长最快的板块。 盈利预测与投资评级 看好公司“内生+外延”稳步发展及“双美+双保健”协同效应深化。预计2025-2027年收入分别为30/33/36亿元（同比+18%/+8%/+9%），归母净利润分别为2.9/3.4/3.9亿元（同比+28%/+17%/+14%）。对应2025年7月21日收盘价30.3港元，PE分别为22X/19X/17X，维持“买入”评级。 风险提示 门店扩张不及预期；产品市场反响不及预期；市场开拓及产品推广风险；高端化发展不及预期；市场竞争加剧；收并购进展不及预期；业务协同不及预期。 总结 美丽田园医疗健康2025年上半年业绩实现超预期增长，核心逻辑在于“内生+外延”双轮驱动策略的有效执行：内生方面通过精准需求捕捉提升客流量与消费频次，外延方面通过奈瑞儿整合实现毛利率与净利率的双重优化。尤其值得关注的是亚健康医疗业务呈现爆发式增长（同比+100%），成为公司第二增长曲线。基于业务结构优化、规模效应释放以及协同整合的持续深化，公司盈利能力有望进一步提升。结合盈利预测与当前估值，维持“买入”评级。需持续关注门店扩张进度、市场竞争格局及并购整合效果等潜在风险。

中心思想 集采新规引领行业变革，创新药与质量导向成为核心主线 本周医药生物指数大幅跑赢大盘，化学制药板块表现尤为突出。国家第十一批药品集采新规正式落地，明确“稳临床、保质量、防围标、反内卷”四大原则，弱化低价竞争，强化质量监管与创新保护，有望推动行业从“价格战”转向“价值竞争”。恒瑞医药GLP-1/GIP双重受体激动剂III期减重研究成功，凸显国产创新药临床突破能力。 市场情绪回暖，结构性机会聚焦化学制药与港股创新标的 本周A股医药生物个股上涨比例达83.76%，港股上涨比例达90.57%。化学制药板块年初至今涨幅35.92%，领跑全行业；港股多只未盈利生物科技股涨幅超40%，显示市场对创新药及新规利好反应积极。集采规则优化利好具备创新能力、质量优势的龙头企业，建议关注创新药谈判品种、优质原辅料及通过一致性评价的重点仿制药。 主要内容 1. 本期行情回顾 板块整体跑赢大盘，估值仍处历史低位 本周医药生物指数上涨4%，跑赢沪深300指数2.91个百分点，行业涨跌幅排名第2。年初至今医药生物指数上涨16.59%，跑赢沪深300指数13.45个百分点。子行业中，化学制药上涨6.86%领涨，中药仅上涨1.49%表现最弱。当前医药行业PE-TTM为30.04倍，低于近10年平均估值34倍，处于历史低位。 2. 本周个股表现 A股化学制药领涨，港股创新药集体爆发 A股周涨幅前五均为化学制药公司：博瑞医药（+42.35%）、力生制药（+41.68%）、南新制药（+34.95%）、奥赛康（+32.77%）、一品红（+32.13%）。港股方面，三叶草生物-B（+63.79%）、乐普生物-B（+62.04%）等未盈利生物科技股涨幅靠前，反映市场对创新药板块强烈关注。 3. 行业要闻及政策 第十一批集采启动，“稳临床、保质量”成核心原则 2025年7月15日，第十一批国家集采正式启动，纳入55个品种，覆盖心脑血管、抗感染、神经系统、呼吸系统等领域。新规优化价差控制规则，引入“低价声明”机制，强化围标防范，并将质量管控要求从“投标药品”扩展至“投标药品的生产线”。新药不集采、集采非新药原则进一步明确，为创新药预留发展空间。 商业保险创新药目录首次启动申报，多层次保障体系迈出关键一步 国家医保局发布商保创新药目录细则，聚焦2020年以来上市的创新药及罕见病药品，通过商业保险为未纳入基本医保的创新药提供支付通道。此举有望拓宽创新药商业化路径。 4. 本周观点 集采新规优化释放积极信号，关注创新药与质量领先企业 第十一批集采从品种遴选、价差规则、质量监管三方面优化，引导行业理性竞争。建议关注：①近年上市且通过谈判进入医保的创新药品种；②原辅料优质企业；③通过仿制药一致性评价的重点品种。政策弱化低价导向，利好具有研发壁垒和产品质量优势的企业。 5. 重点公司公告 业绩预告分化：原料药与创新药高增，集采承压企业亏损 天宇股份（+144~238%）、浙江医药（+90~128%）、力生制药（+222~247%）等原料药及制剂企业业绩预增，受益于量价齐升或一次性收益。而福安药业（-40~54%）、润都股份（由盈转亏）等受集采降价拖累。恒瑞医药减重药Ⅲ期成功，博瑞医药控股股东拟认购定增，显示资本对创新药信心。 6. 风险提示 政策与研发不确定性需警惕 医药行业政策调整风险；新药研发进展不及预期；企业业绩不及预期风险。集采降价压力仍存，部分公司上半年业绩出现亏损，需关注后续放量情况。 总结 本周医药生物板块表现强劲，化学制药和创新药个股涨幅居前，主要受第十一批集采新规落地及恒瑞医药减重药临床成功提振。集采新规强调“稳临床、保质量、防围标、反内卷”，弱化低价竞争，转向质量与创新导向，有利于行业长期健康发展。港股创新药板块情绪高涨，多只未盈利生物科技股大涨，显示市场对政策改善和临床突破的正面反应。建议投资者重点关注具备创新能力、产品质量优势和集采受益标的，同时需警惕政策风险和企业业绩分化风险。

中心思想 以小见大，精华油品类成就品牌高端化突围路径 林清轩通过精准切入面部精华油这一高增速细分赛道，以“以油养肤”理念为核心，凭借山茶花精华油连续11年位居全国榜首的市场地位，成功塑造了高端国货护肤品牌的独特心智。公司不仅在2024年成为中国前15大高端护肤品牌中唯一的国货品牌，更在抗皱紧致类护肤品市场占据国货第一的领先地位，展现出从差异化品类切入到全品类品牌升级的典型发展路径。 抗皱紧致需求驱动，高端护肤品市场增长空间显著 中国护肤品市场规模持续扩大，2024年达4619亿元，其中抗皱紧致类护肤品增速显著高于行业平均水平（2019-2024年CAGR为15.0%），而高端定位的品类增速更快（CAGR为15.3%）。面部精华油品类2019-2024年CAGR高达42.8%，渗透率有望进一步提升，为品牌提供了结构性增长机遇。 主要内容 一、林清轩：稀缺的国产高端护肤品品牌 市场地位与核心产品 林清轩是中国高端国货护肤品牌的领导者，旗舰品牌定位于天然山茶花成分的高端护肤方案。按2024年零售额计，公司在高端国货护肤品牌中排名第一，在中国高端抗皱紧致类护肤品市场所有国货品牌中名列第一，且为前十大品牌中唯一的国货品牌。核心大单品山茶花精华油自2014年以来连续11年于面部精华油产品中全国销量第一。 财务表现与品类结构 公司2024年营业收入12.10亿元，同比增长50.3%；归母净利润1.87亿元，同比增长121.1%。精华油作为第一大品类，2024年收入占比37.0%，2023-2024年收入增速分别为30.4%和57.6%，收入占比和毛利率均持续提升。线上直销渠道2024年收入占比52.5%，2023-2024年增速分别为32.6%和81.9%，拉动总体增长。 二、护肤品行业：细分赛道面部精华油、抗皱紧致类产品增速较高 行业规模与增长趋势 2024年中国化妆品行业市场规模6886亿元，护肤品占比最大达4619亿元，2019-2024年CAGR为6.8%，预计2024-2029年CAGR为8.6%。面部精华油品类2024年市场规模53亿元，2019-2024年CAGR为42.8%，预计2024-2029年CAGR为21.3%，渗透率有望持续提升。 渠道与定位分化 线上渠道增速领先，2024年护肤品线上渠道市场规模2555亿元，2019-2024年CAGR为12.5%，预计2024-2029年CAGR为11.7%。高端定位护肤品增速高于大众定位，2019-2024年CAGR分别为8.9%和6.1%，预计2024-2029年CAGR分别为13.8%和6.7%。 抗皱紧致类产品需求旺盛 2024年抗皱紧致类护肤品市场规模1198亿元，占护肤品行业25.9%，2019-2024年CAGR为15.0%，预计2024-2029年CAGR为18.9%。其中高端抗皱紧致类护肤品2019-2024年CAGR为15.3%，预计未来5年CAGR达21.2%。 三、公司亮点：“以油养肤”塑造心智，线上线下渠道共振 品类心智强化 精华油收入占比从2022年的31.5%提升至2024年的37.0%，毛利率从81.7%提升至85.3%。山茶花精华油截至2024年末累计销售超过3000万瓶，2024年天猫双十一蝉联面部精华油类目第一名，GMV同比增长96%。 渠道结构优化 线上渠道收入占比从2022年的45.2%提升至2024年的59.1%，其中线上直销毛利率2024年达82.8%。线下门店506家，超过95%位于购物商场，按门店总数计在国货和国际高端护肤品牌中排名第一。非直营门店（联营+加盟）快速扩张，2024年末达164家，2023-2024年收入同比增长56.4%和76.7%。 四、毛利率高位且持续上升，费用率下降促归母净利率修复 盈利能力改善 2022-2024年毛利率从78.0%提升至82.5%，期间费用率从85.2%下降至66.1%，其中销售费用率从73.7%降至56.9%，管理费用率从8.2%降至6.4%。归母净利率从2022年的-0.9%修复至2024年的15.4%。ROA和ROE分别从2022年的-2.9%和-2.4%提升至2024年的20.6%和51.2%。 费用结构优化 营销及推广费用占收入比例2022-2024年分别为30.1%、23.3%、30.2%，2024年投放积极。人力成本、折旧摊销、门店营运费占比持续走低，显示公司控费有效，在业务相关的市场投入上保持积极。 五、募集资金用途 公司本次融资主要用于品牌建设、渠道拓展、产品研发及供应链升级，具体投向详见招股说明书披露的募集资金用途说明。 六、风险提示 主要风险包括：消费需求疲软导致线上线下销售不及预期；门店客流下降或线下开店不及预期；线上渠道流量成本上升影响盈利能力；行业竞争加剧导致价格战或品牌力下降；新品推出或销售不及预期。 总结 林清轩的成功验证了“以小见大、以油养肤”品牌建设路径的可行性：通过聚焦面部精华油这一高增速、高潜力的细分品类，打造极致大单品，逐步建立高端国货护肤品牌心智。公司兼具行业成长红利（抗皱紧致品类高增速）、品类差异化优势（精华油渗透率提升）和渠道均衡发力（线上高增长+线下高端属性塑造），财务上呈现毛利率高位攀升、费用率优化、盈利能力显著修复的良好态势。然而，面对消费疲软、竞争加剧、流量成本上升等外部挑战，公司能否持续强化品牌壁垒、拓展产品矩阵、保持渠道效率，将是未来发展的关键。

中心思想 中国创新药十年发展：从政策破冰到全球崛起的范式转移 2015至2025年，中国创新药产业经历了从政策驱动、产业升级、资本周期到全球价值重构的完整发展周期。报告指出，以2015年“7.22”临床试验数据自查核查为起点，监管改革重塑了产业生态，推动行业从“仿制跟随”转向“全球参与”。 核心结论是，中国创新药在数量、质量及技术上实现突破，国产自研创新药数量已跃居全球首位，同类首创（FIC）管线占全球比重达24%，仅次于美国。同时，国际化进程加速，全球首付款5000万美元以上的BD交易中，中国相关项目占比突破25%，标志着中国创新药估值主战场正逐步从国内转向海外。 主要内容 政策十年：监管改革重塑产业生态 2015-2017年：破旧立新的改革元年 行业痛点：报告提到，2015年药品审评积压超2万件，低水平仿制占比高，创新动力不足。2015年“7.22”临床试验数据自查核查拉开改革序幕，《国务院关于改革药品医疗器械审评审批制度的意见》（44号文）重新定义新药为“全球新”，审评门槛与国际接轨（与美国FDA标准一致），对药品全生命周期监管体系进行了系统性重塑。 2018-2020年：资本与创新的黄金共振 资本与创新开始共振。2018年“4+7”带量采购推动产业从销售为王转向创新驱动。2019年科创板创立，拓宽了创新药企融资渠道。支持创新的配套政策持续落地，如2020年《药品注册管理办法》修订设立四个加快通道，10月《专利法》建立药品专利保护期限补偿制度，完善了创新药商业化模型。 2021-2023年：理性回归与制度升级 针对发展痛点，制度持续升级。2021年发布《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》，实现药物供给侧结构性改革，避免同质化研发。2023年医疗反腐和《谈判药品续约规则》的发布（降幅理性温和），客观促进了药企将资源集中于研发创新。 2024-2025年：支持政策上升至国家层面 创新药支持上升至国家层面。2024年，创新药首次被纳入国务院政府工作报告，《全链条支持创新药发展实施方案》在国常会过会。2025年，医保局推出丙类目录，提供了增量资金支持，“价格分层+首发价格+价格保护”的方法对源头创新激励效果显著。 产业十年：从仿制跟随到全球参与 数量突破与质量提升 数量突破显著。报告显示，中国企业自研创新药数量自2020年起位居全球第一，2024年达到704款。热门靶点管线中国占比从2016年的15.7%提升至2024年的65%，截至2025年6月已突破60%。 质量突破明显。中国FIC管线占全球比重已达24%，仅次于美国。2015年中国FIC创新药仅9个，2024年增至120个。从“Me-too”和“Me-better”逐步转向“Best-in-Class”和“First-in-Class”迈进。 技术与产业链优势 技术突破体现在中外上市时间差缩短。2015年前，相同创新药研发赛道中美首个药品上市时间差在8年左右，目前已缩短至2年以内。部分FIC新药（如PD-1/VEGF双抗）已在中国首发。 产业链优势显著。中国全球话语权持续提升，在研发链、生产链、服务链均具优势：实体领域是全球核苷酸最大生产市场；服务领域的工程师红利（规模大、成本低、年龄轻）显著，CXO企业订单增速超30%，为创新药发展提供了坚实基础。 国际化进程加速 国际化进程加速，海外认可度持续提升。海外上市创新药数量增加，2024年有18款中国原研创新药在海外获批，覆盖欧美及新兴市场。泽布替尼2025Q1全球销售额达7.92亿美元，在美市占率超越伊布替尼，排名第一。 出海交易金额增长。2024年全球首付款5000万美元以上的BD交易中，中国相关项目占比22%，百利天恒与BMS的授权交易首付款高达8亿美元。超90%头部跨国药企（MNC）已完成BD中国管线。 行情十年：资本周期与价值重构 2015-2018年：政策驱动下的起步期 2015年前涉足创新药的上市公司凤毛麟角。2015-2018年以政策驱动为主，2017年传奇生物在ASCO公布的BCMA CAR-T疗法数据惊艳全场，成为重大突破性事件。 2019-2021年：资本热潮与板块发展 资本市场支持推动高速发展。科创板开板（第五套标准）与港股18A规则为未盈利生物科技公司提供融资渠道。一级市场融资事件和金额快速提升，2021年达到161亿美元峰值。同时，主题加持推动整体医药板块估值显著提升，2020年平均市盈率（PE）突破60倍。 2022-2024年：深度调整与价值重估 核心是价值重估。国内“Me-too”类创新药因同质化竞争导致估值承压。2021年CDE发布的指导原则提升了临床试验难度与上市成本；医保支付端价格走低（如PD-1降幅达85%）。 Me-better与BIC/FIC药物初现峥嵘。在此期间，康方生物的PD-1/VEGF双抗、百利天恒的EGFR/HER3 ADC等FIC药物完成了出海，中国创新药质量在全球认可度持续提升，升级趋势明显。 2025年：复苏与范式转移 市场进入复苏阶段。行业发展趋势、政策、事件等多重因素下，创新药行情持续演绎。百济神州等公司实现GAAP口径下盈利，标志着行业进入新的发展阶段。 展望未来：创新药投资的范式转移 更加关注海外合作 海外市场空间广阔。报告提到，2022年美国创新药市场约4200亿美元，而中国仅约500亿美元。未来创新药估值主战场有望从国内转向海外，主要通过授权给海外企业触及全球市场。中国药企与国际制药巨头合作日益频繁，首付款屡创新高（如三生制药与辉瑞达成12.5亿美元首付款交易）。 更加关注早期数据 出海分子临床阶段向早期延伸。数据显示，从2017年至2025年，处于临床前及I期阶段的早期分子占比从0%提升至54%。原因在于国产创新药从“me-too”转向“BIC/FIC”，早期数据愈发惊艳，海外药企对其数据质量认可度提升。 更加关注平台型公司与AI 平台型公司有望持续产出优质分子。报告认为，考虑到中国创新药公司在双抗、ADC等领域深厚的工程化改造能力，平台型公司凭借技术积累，有望持续产出更多已验证的分子。 AI正深刻影响研发全过程。AI技术通过蛋白质结构预测、分子设计、虚拟筛选和AI+机器人实验室等，显著提升研发质量与效率，降低整体成本。政策红利、资金支持及14亿人口医疗数据沉淀为中国AI制药发展提供了核心优势。 更加关注盈亏平衡与竞争格局 关注盈利预期。根据Wind一致性预测，预计在2025年后盈利的港股/A股Biotech公司中，约50%预计将在2026年及以前盈利，其中百利天恒、信达生物、百济神州等领先公司已接近或实现盈利。 关注竞争格局对商业化的影响。以EGFR-TKI为例，截至2025年3月，已有8个三代药物上市，激烈的竞争格局导致部分后来者放量一般。因此，后续放量阶段，更看重药品获批数量及竞争者数量。 更加关注突破性疗法 突破性疗法分子高出海成功率。数据显示，纳入CDE突破性疗法的国产分子中有25%已经实现出海，而全部国产分子仅1%实现出海。因此，梳理突破性疗法对指导国产创新药分子出海具有现实意义。 总结 本报告系统地回顾了2015至2025年中国创新药投资十年的发展历程。核心总结如下： 政策层面，经历了从2015年“7.22”自查核查的破旧立新、2018年资本与创新共振、2021年制度理性升级，到2024年支持政策上升至国家层面的持续优化过程。商保政策（丙类目录）和价格机制改革为行业提供增量资金和健康生态。 产业层面，中国创新药已实现从“仿制跟随”到“全球参与”的跨越，在数量（临床数量全球第一）、质量（FIC占比仅次于美国）、技术（同靶点上市时间差大幅缩短）上均取得显著突破。中国完备的产业链、工程师红利及持续的研发投入是发展的坚实基础。国际化进程成为关键驱动力，海外BD交易金额和MNC合作数量均创新高。 市场行情呈现明显的周期性：2015-2018年政策起步，2019-2021年资本热潮，2022-2024年深度调整价值重估，2025年进入复苏与范式转移阶段。 展望未来，创新药投资范式正在发生转移：重心从国内市场转向广阔的海外市场，投资眼光从确定性强的后期项目转向能验证BIC/FIC潜力的早期数据，关注能持续输出高质量分子的平台型公司，利用AI等前沿技术提升研发效率，并更加关注企业的盈亏平衡点与产品的差异化竞争格局。报告预期，中国创新药正正式参与到全球更广阔的市场竞争中，估值逻辑和主战场正发生深刻变化。

中心思想 医药板块强势领涨，创新药与AI医疗双轮驱动 1. 医药板块表现强劲，估值溢价持续扩大。 本周医药生物指数上涨4.0%，跑赢沪深300指数2.91个百分点，行业涨跌幅排名第2，年初至今累计上涨16.59%，跑赢沪深300指数13.45个百分点。当前行业PE-TTM为30.09倍，相对全部A股溢价率86.78%（环比提升4.77pp），相对沪深300溢价率137.12%（环比提升7.08pp），显示市场对医药板块的配置热情持续升温。 2. 核心事件催化明确，减重药与AI医疗政策成焦点。 恒瑞医药GLP-1R/GIPR双靶点激动剂HRS9531减重适应症III期顶线结果优异（6mg组体重降幅-19.2%，基线93kg），数据处于国内领先水平，且计划近期递交NDA，夯实了该药品的全球竞争力。同时，中美两国同步推进AI医疗器械监管政策——美国FDA发布“持续学习算法”实时监控草案，中国药监局发布“十项举措”支持高端AI器械，均对行业长期规范化发展形成利好，但短期可能提高创新型企业上市门槛。 3. 策略建议：精选低位个股，关注创新药及产业链结构性机会。 分析师建议聚焦创新药出海、AI医疗、低估值稳健标的三大方向。推荐稳健组合（恒瑞医药、百济神州、通化东宝、美年健康等）及港股组合（和黄医药、云顶新耀、康方生物等），强调估值修复与业绩兑现的平衡。 主要内容 1 投资策略：推荐组合表现分化，精选低位布局 1.1 行情回顾与事件催化 本周医药指数上涨4.0%，跑赢大盘，子板块中原料药（+7.0%）表现最佳，年初至今化学制剂（+36.5%）、医疗研发外包（+36.2%）、原料药（+33.2%）领涨。 恒瑞医药HRS9531 III期顶线结果符合预期（体重降幅-19.2%），数据非劣效于MNC可比产品，已授权Kailera推进全球研发，计划近期中国NDA。 AI医疗政策：美国FDA发布AI/ML医疗器械监管草案，强化算法偏倚与网络安全审查；中国药监局发布“十项举措”，创新器械允许附条件批准，建立主动监测数据库。 1.2 组合表现分析 稳健组合（恒瑞、百济神州、通化东宝等）上周加权涨幅3.2%，跑赢沪深300（1.1%）但跑输医药指数（4.0%），其中贝达药业（+9.1%）、百济神州（+8.6%）涨幅领先。 港股组合（和黄医药、云顶新耀、康方生物等）上周加权涨幅11.0%，大幅跑赢恒生指数（2.8%），康方生物（+24.3%）、科伦博泰（+14.3%）表现突出，显示港股创新药beta弹性显著。 2 医药行业二级市场表现：量价齐升，资金面改善 2.1 行业涨跌与估值 本周医药生物指数上涨4.0%，行业涨跌幅排名第2，年初至今排名第3。指数PE-TTM 30.09倍，相对于全部A股溢价率86.78%（+4.77pp）。 子行业方面，原料药（+7.0%）、化学制剂（+6.8%）、其他生物制品（+5.8%）涨幅居前；医疗耗材（+3.0%）、体外诊断（+2.6%）相对弱势。 个股层面，399家上涨、81家下跌。涨幅前五：博瑞医药（+42.3%）、力生制药（+41.7%）、南新制药（+35%）、奥赛康（+32.8%）、一品红（+32.1%）；跌幅前五：*ST苏吴（-22.3%）、未名医药（-16.8%）、浩欧博（-16.8%）、启迪药业（-12.7%）、永安药业（-12.4%）。 2.2 资金与交易数据 大宗交易：本周24家公司发生大宗交易，成交总额4.78亿元，前三为南模生物、益方生物、漱玉平民。 融资融券：融资买入额前五为常山药业、翰宇药业、康龙化成、博瑞医药、荣昌生物；融券卖出额前五为信立泰、云南白药、华润三九、吉林敖东、丽珠集团。 重要事件：未来三个月41家医药上市公司拟召开股东大会；26家已公告定增预案但未实施；29家有限售股解禁（涉及联影医疗、华大智造等）；本周4家上市公司股东减持（赛科希德、宣泰医药等）；股权质押比例最高为珍宝岛（49.95%）、尔康制药（49.32%）。 3 最新新闻与政策：新药上市与研发进展密集披露 3.1 新药上市 力生制药培哚普利氨氯地平片(I)/(Ⅲ)获批，用于高血压。 百奥泰BAT2506（戈利木单抗生物类似药）BLA获FDA受理。 葵花药业维生素K1滴剂上市申请获受理。 贝达药业参股的禾元生物重组人白蛋白注射液（奥福民®）获批上市，治疗肝硬化低白蛋白血症。 征祥医药玛硒洛沙韦片（流感抗病毒）获批上市。 3.2 研发进展 诺诚健华BCL2抑制剂mesutoclax联合阿扎胞苷治疗髓系恶性肿瘤的临床申请获FDA批准。 阿斯利康Baxdrostat治疗高血压III期全面成功。 云顶新耀mRNA肿瘤疫苗EVM14获批临床（鳞状非小细胞肺癌等）。 勃林格殷格翰启动DME口服药BI 1815368 II期。 康希诺重组三价脊髓灰质炎疫苗获批临床。 联环药业瑞卢戈利片获批前列腺癌临床试验。 4 报告梳理与深度研究：聚焦创新与出海 4.1 新增研究报告 周报：《医保新增商保目录，关注创新药和Q2业绩预期》（2025-07-13） 公司深度：通化东宝（看好业绩修复，创新+出海打造新增长点）、福瑞股份（子板块增长稳健，看好Fibro装机放量） 4.2 核心公司深度报告清单 A股覆盖：迈瑞医疗、恒瑞医药、药明康德、片仔癀、爱尔眼科、智飞生物、康龙化成、联影医疗、百济神州等（覆盖超过50家）。 科创板：微电生理、荣昌生物、爱博医疗、心脉医疗、联影医疗等。 港股：药明生物、君实生物、康方生物、信达生物、科伦博泰、亚盛医药等。 海外：礼来、诺和诺德、强生、默沙东等。 5 风险提示 医药行业政策风险超预期（集采、医保谈判等）。 研发进展不及预期风险（临床试验失败、审批延迟）。 业绩不及预期风险（收入与利润增速低于预测）。 总结 市场表现：量价齐升，估值修复延续 本周医药板块实现绝对收益和相对收益双赢，指数上涨4.0%且跑赢大盘，年初以来累计涨幅达16.59%，在各行业中排名第3。估值端，PE-TTM回升至30倍以上，相对全部A股溢价率接近87%，反映市场对医药资产的防御性与成长性双重认可。子板块中原料药、化学制剂、医疗研发外包延续强势，资金持续流入创新药产业链与低估值标的。 核心驱动：创新药里程碑与AI政策共振 恒瑞医药GLP-1/GIP双靶点激动剂HRS9531的III期减重数据优异（-19.2%体重降幅），计划近期中国NDA，并已授权Kailera推进全球临床，强化了国内减重市场的竞争格局和出海预期。AI医疗领域，中美监管同步出台利好政策——中国药监局支持高端AI器械附条件批准和优先审评，美国FDA则强化算法安全审查，行业长期规范化利好龙头，但短期加大初创企业上市难度，建议关注具备技术壁垒和合规能力的企业。 策略建议：精选低位，关注Q2业绩与创新药兑现 分析师维持“建议精选低位个股”的核心观点，推荐稳健组合（恒瑞医药、百济神州、通化东宝等）与港股组合（和黄医药、云顶新耀、康方生物等），强调在政策风险可控、估值合理背景下，配置兼具业绩确定性和创新弹性的标的。同时需警惕医药政策超预期收紧、研发失败及业绩不达预期等风险。

中心思想 化工新材料价格分化明显，多晶硅、生物柴油及制冷剂逆势走强 本周（2025年7月14-20日）基础化工板块内产品价格走势分化显著：多晶硅基准品现货价报43585元/吨，较上周上涨6.21%，近几周持续走强，受益于制造业反内卷政策预期，市场关注度明显提升；制冷剂板块维持高位运行，R32均价54000元/吨（环比+0.93%），R134a均价50000元/吨（环比+1.01%），年内涨幅显著，同比盈利能力大幅改善；生物柴油市场均价8183元/吨，较上周上涨1.02%，价格较年初有所反弹。 与此同时，氨纶（均价23000元/吨，-1.29%）、BDO（8650元/吨，-0.57%）、丙烯腈（8050元/吨，-0.62%）、再生PET（4200元/吨，-1.18%）及PA66等产品价格出现不同程度下滑，反映出下游需求疲软及供给过剩压力。整体看，涨价品种集中在政策驱动或供给约束较强的子领域，而顺周期品种则面临调整压力。 新兴材料需求逻辑强化，低空经济与机器人产业链成关注焦点 报告明确指出，随着低空经济逐步进入商业化阶段以及机器人产业关注度持续提升，高性能纤维及轻量化材料需求或显著增加。超高分子量聚乙烯纤维（UHMWPE）作为第三代高性能纤维，在军事防护、航空航天、海洋养殖等领域应用广泛；PEEK材料因其优异的机械与热性能，成为人形机器人减重的首选材料。2012-2021年中国PEEK需求量从80吨增至1980吨，CAGR达42.84%，2030年人形机器人市场规模预计大幅增长。 碳纤维价格自2022年下半年以来明显下滑，但2024年以来企稳，低空经济（无人机、飞行汽车等）及新能源车对碳纤维的需求增量有望带动价格回升。相关材料企业（如中复神鹰、同益中、金发科技等）值得关注。 主要内容 一、细分领域跟踪 （一）重点化工新材料产品价格情况 据百川数据，本周生物柴油均价8183元/吨（+1.02%），生物航煤（SAF）欧洲FOB 2070美元/吨（-0.48%）；多晶硅基准品43585元/吨（+6.21%）；制冷剂R32 54000元/吨（+0.93%），R134a 50000元/吨（+1.01%）；氨纶23000元/吨（-1.29%），BDO 8650元/吨（-0.57%），丙烯腈8050元/吨（-0.62%），再生PET 4200元/吨（-1.18%）。 （二）电子化学品：关注下游技术突破及材料进口替代 电子化学品包括湿电子化学品、光刻胶、电子特气、CMP抛光材料等，具有品种多、技术门槛高、更新快等特点。2024年全球半导体材料市场规模达675亿美元（2017-2024 CAGR=5.3%）；中国市场规模2017-2023年从525亿元增至951亿元（CAGR≈10%）。国产化趋势加速，相关公司（雅克科技、鼎龙股份、金宏气体等）需关注。本周电子级双氧水价格下滑，电子级氢氟酸略有下滑，电子级磷酸价格稳定，蚀刻液价格持平。 （三）新质生产力：碳纤维、超高分子量聚乙烯、PEEK 碳纤维价格2022年下半年后明显下跌，2024年企稳；原丝价格同步回落。低空经济（无人机、eVTOL）以及机器人产业有望拉动碳纤维需求。超高分子量聚乙烯纤维（UHMWPE）具备超高强度、耐磨、耐腐蚀等性能，为军用、航空航天等关键材料。PEEK材料在人形机器人轻量化中作用突出，中国PEEK消费量2012-2021年CAGR达42.84%。代表性企业：中复神鹰、同益中、光威复材、金发科技等。 （四）锂电/储能上游材料：耐心等待下游市场释放 导电剂（碳纳米管、导电炭黑）价格近年持续下滑：多壁碳纳米管粉体6.4万元/吨，导电浆料2.75万元/吨，SP炭黑3.2万元/吨。钠电池材料：普鲁士蓝类化合物3.6万元/吨；硬碳负极7万元/吨，近期价格稳定。下游需求释放仍需等待。 （五）光伏/风电上游材料：关注EVA、POE的需求释放 本周EVA市场均价10470元/吨，光伏级出厂价10112元/吨，库存约1.7万吨，价格平稳。POE价格自3月中下旬以来明显下滑：华东POE8999（8480指标）1.10万元/吨，陶氏8150 POE 1.67万元/吨，沙比克5070D 1.25万元/吨，总体持平但同比走弱。 （六）生物基材料及能源：生物柴油价格较年初有所反弹 生物柴油（废油脂为原料）本周均价8183元/吨（+1.02%），SAF欧洲FOB 2070美元/吨（持平）。2024年10月以来价格反弹，出口数据回暖。相关公司：卓越新能、海新能科、嘉澳环保等。 （七）可再生及改性塑料：应用场景日益广泛 原生塑料PET 6035元/吨，PS 8367元/吨；再生PET 4200元/吨（-1.18%），价格与原生塑料走势相近，受油价影响波动。中国塑料制品年产量近8000万吨，再生及改性塑料需求增长。相关公司：惠城环保、英科再生、金发科技、聚合顺等。 （八）涂料油墨颜料：乘用车与消费电子需求稳步增长 2024年全球智能手机出货量12.39亿台、PC 2.45亿台；2023年中国汽车销量3009万辆，全球9272万辆，均保持正增长。可穿戴设备、智能家居等新兴领域拉动新型功能涂层材料需求。 二、行情表现 （一）化工行业情况 本周沪深300指数涨1.09%，基础化工指数涨1.58%，在中信一级行业中排名第10；石油石化涨1.63%，排名第9。本月基础化工涨2.52%，排名第16。三级子行业中，聚氨酯（+7.27%）、改性塑料（+6.34%）、合成树脂（+5.20%）涨幅居前；纯碱（-1.93%）、复合肥（-1.79%）、锦纶（-1.67%）跌幅居前。 （二）行业内个股涨跌幅 本周涨幅前五：上纬新材+149%、海星股份+35%、东材科技+33%、沧州大化+28%、南京聚隆+28%。跌幅前五：宏柏新材-15%、久日新材-10%、广信材料-9%、安道麦A-9%、中船汉光-8%。 三、重点公司公告和行业重要新闻跟踪 （一）重点公司公告 雅本化学：2025H1归母净利润预亏1000-500万元。 长鸿高科：终止简易程序定增，拟通过发行股份及可转债收购广西长科100%股权。 普利特：子公司海四达钠星引入战略投资者国研壹号（200万元，10%股权）。 和邦生物：获政府补助合计1300万元。 新凤鸣：拟1亿元增资合肥利夫生物（持股7.0175%）。 卫星化学：2025H1归母净利润27-31.5亿元，同比增31.32%-53.20%。 其他：合盛硅业协议转让5.08%股份；川恒股份可转债强制赎回等。 （二）行业要闻 北京大学在石墨烯量产制备方面取得突破，单批次产量70克，电导率13486 S·m⁻¹。 科思创德国30万吨TDI装置因火灾宣布不可抗力，影响全球TDI供应。 科思创推出Baysafe® BEF阻燃灌封聚氨酯泡沫，用于电动汽车电池。 中国化学东华公司青海2万吨/年高质碳酸锂项目一次投料试车成功，采用连续离交吸附等工艺。 四、重点标的 报告列出重点公司盈利预测及评级，建议关注以下个股（均为买入评级）： 同益中（UHMWPE龙头，2025E PE 25.6x） 卫星化学（业绩高增，2025E PE 8.1x） 卓越新能（生物柴油，2025E PE 16.0x） 兴发集团（磷化工+硅材料，2025E PE 13.4x） 联瑞新材（电子化学品，2025E PE 28.7x） 万华化学（MDI龙头，2025E PE 14.0x） 华鲁恒升（煤化工，2025E PE 11.5x） 其他：宝丰能源、凯龙股份、国泰集团等。 总结 本报告聚焦化工新材料板块周度价格波动与行业动态，基于百川盈孚、WIND等数据源进行量化分析。核心结论如下： 1）涨价品种集中于多晶硅（+6.21%）、制冷剂（R32+0.93%）、生物柴油（+1.02%），受益于供给约束或政策利好；下滑品种包括氨纶（-1.29%）、BDO（-0.57%）、丙烯腈（-0.62%）、再生PET（-1.18%），反映下游需求疲软。 2）低空经济与机器人产业链成为新材料需求重要驱动，超高分子量聚乙烯纤维、PEEK、碳纤维等高性能材料未来空间广阔。 3）电子化学品国产替代趋势明确，半导体材料市场规模持续增长；锂电、光伏上游材料价格仍处低位，等待需求释放。 4）化工板块行情表现稳健，本周基础化工指数跑赢沪深300，聚氨酯、改性塑料等子行业涨幅领先。 5）风险提示：产品价格下滑、供给过剩、下游需求不及预期等。建议重点关注多晶硅、制冷剂、生物柴油领域公司（兴发集团、卓越新能等）以及低空经济/机器人材料标的（同益中、金发科技等）。

中心思想 国际首个超级细菌疫苗III期临床有望年底揭盲 报告核心观点聚焦于欧林生物研发的重组金黄色葡萄球菌疫苗，该疫苗已完成III期约6000名受试者入组并进入观察期，预计2025年底揭盲、2026年初读出数据。金黄色葡萄球菌是引起医院感染的主要病原体之一，全球每年相关死亡超110万例，骨科术后感染率高达5%-8%，目前尚无获批疫苗。该疫苗若成功，将成为国际首个超级细菌疫苗，填补该领域空白，潜在市场空间广阔，仅骨科闭合性手术领域在渗透率45%下销售规模有望达10亿元。 本周医药板块表现强劲，原料药涨幅领先，政策与创新双驱动 本周医药生物指数上涨4%，跑赢沪深300指数2.91个百分点，在31个申万一级行业中排名第2位。细分板块中原料药（+7.01%）、化学制剂（+6.83%）、其他生物制品（+5.85%）涨幅居前，线下药店（-2.65%）跌幅最大。市场表现受创新药海外BD催化、医保目录调整政策支持以及行业基本面改善等多重因素驱动，7月至今医药生物累计上涨9.75%，超额收益显著。 主要内容 1 一周观点：欧林生物重组金黄色葡萄球菌疫苗有望年底揭盲，有望成为国际首个超级细菌疫苗 金黄色葡萄球菌是医院感染主要病原体之一，可引起血流感染、肺炎、手术部位感染等，2019年全球相关死亡达110万例。目前全球尚无获批疫苗，欧林生物疫苗已完成III期临床约6000人入组，进入180天观察期，预计年底揭盲、2026年初读出数据，有望成为国际首个超级细菌疫苗。II期临床显示疫苗安全性良好，抗体水平显著升高且持续时间长。市场空间测算：以2025年全国骨折手术约98万人、闭合性骨折占90%计，若疗程定价2500元、渗透率达45%，骨科手术领域销售规模约10亿元；未来适应症若拓展至全体住院手术患者，市场空间将进一步扩大。 2.1 本周医药生物上涨4%，原料药涨幅最大：本周医药生物上涨4%，跑赢沪深300指数2.91pct，在31个子行业中排第2位。7月至今累计上涨9.75%。本周原料药板块涨幅最大（+7.01%），化学制剂（+6.83%）、其他生物制品（+5.85%）、医疗研发外包（+4.25%）等也表现积极；线下药店跌幅最大（-2.65%），医院（+0.38%）、血液制品（+1.08%）等相对较弱。 2.2 细分板块周表现及观点：7月选股思路聚焦两条主线：一是创新药，受益于海外BD预期与政策支持，包括已落地出海标的（科伦博泰、康方生物等）、待落地出海标的（信达生物、泽璟制药等）、爆款单品弹性标的（欧林生物）及重估Pharma（丽珠集团等）；二是二季度业绩优秀标的（如医疗器械山外山、迈普医学）。具体分板块：创新药本周继续走强，未来2-3年行情看好；医疗设备板块估值处于历史低位，以旧换新政策推动下25Q2起有望业绩恢复；医疗耗材集采影响减弱，关注高景气与困境反转标的；IVD板块受集采承压，但AI+诊断等新方向值得关注；血液制品采浆量增长，关注广东联盟集采续约；药店行业出清加速，龙头客流量与利润率有望提升；医疗服务中眼科口腔向好，IVF受益生育补贴；中药板块看好国企整合、消费复苏及创新驱动；CXO板块基本面向好，海外投融资恢复，龙头订单逐季改善。 3 风险提示 报告提示六大风险：美国加关税事件恶化风险、行业竞争加剧风险、政策执行不及预期风险、产品销售不及预期风险、新品上市不及预期风险、行业黑天鹅事件。投资者需关注宏观环境变化及产业政策落地节奏。 总结 疫苗创新突破引领板块，政策与基本面双击支撑配置价值 本报告以欧林生物超级细菌疫苗III期临床进展为本周核心看点，强调该产品有望填补全球空白并带来巨大市场增量。市场表现方面，医药生物板块本周上涨4%，原料药、化学制剂、创新药等细分方向涨幅居前，资金面与政策面双重驱动下创新药行情持续升温。行业整体来看，创新药出海BD持续活跃、医保目录调整利好、集采政策优化、AI赋能医疗等趋势为板块提供多重催化，二季度业绩有望超预期的医疗器械、CXO等子板块亦值得布局。投资上建议优先配置创新药主线及业绩确定性强的个股，同时注意宏观关税风险及行业竞争加剧等潜在负面影响。

中心思想 战略卡位生物基材料，布局绿色聚酯新赛道 本报告核心观点在于，新凤鸣通过投资利夫生物，战略性布局生物基聚酯产业链，旨在抢占FDCA/PEF新材料赛道的先发优势。虽然标的公司目前处于亏损状态且产业化存在风险，但若利夫生物万吨级FDCA产线按计划投产，新凤鸣将有望在绿色化纤和包装材料领域建立长期竞争优势。 投资兼具战略与财务价值，短期风险可控 报告认为，新凤鸣以1亿元增资利夫生物，获取其7.0175%股权，是一项性价比高的技术卡位投资。该投资与公司现有聚酯主业形成协同，有望在未来成为新的利润增长点。基于公司主营业务的稳定增长预期，报告维持“买入”评级，并给出了2025-2027年清晰的盈利预测及估值模型。 主要内容 事件描述：投资生物基材料企业，布局未来 本报告指出，新凤鸣于2025年7月17日发布公告，拟以自有资金1亿元人民币增资合肥利夫生物科技有限公司。增资完成后，新凤鸣将持有利夫生物7.0175%的股权。此举标志着公司正式切入生物基材料领域，是其在聚酯主业之外的重要战略延伸。 标的公司分析：利夫生物具备技术领先优势 报告详细分析了利夫生物的核心价值。利夫生物专注于生物基呋喃材料，核心产品FDCA（呋喃二甲酸）被视为“绿色化学”的关键材料，可替代石油基的PTA（对苯二甲酸），用于生产生物基聚酯PEF。利夫生物已在千吨级生产线上实现99.99%的产品纯度，并拥有全球首条以葡萄糖为原料的百吨级全流程连续化FDCA生产线。公司计划于2025年建成全球第一条万吨级FDCA产线，未来在产能和成本上具有明确的下降路径（预计2027年降至2-3万元/吨），为后续商业化奠定基础。 投资建议与盈利预测：维持“买入”评级 报告基于公司主营的聚酯业务，对新凤鸣的未来财务表现进行了预测。预计2025-2027年归母净利润分别为13.44亿元、18.45亿元和22.34亿元，对应PE（市盈率）分别为12.65倍、9.21倍和7.61倍。尽管短期面临新业务亏损的风险，但报告认为投资利夫生物的战略意义远大于短期财务影响，因此维持“买入”评级。 风险提示 报告明确指出，本次投资及公司未来运营面临多重风险，主要包括：项目建设进度不及预期；主要产品（如PTA、涤纶长丝）及原料价格大幅波动；涤纶长丝、短纤及PTA行业竞争加剧导致利润下滑；以及宏观经济下行带来的需求不振风险。这些风险是投资者需要重点关注的因素。 总结 本报告的核心逻辑是，新凤鸣通过投资利夫生物，以较小的初始成本，战略性卡位了未来潜力巨大的生物基聚酯产业链。虽然短期需要承担标的公司的亏损和产业化的不确定性，但利夫生物在FDCA技术上的领先地位（高纯度、低成本路径、万吨级产能规划），使得这笔投资具备了高性价比。结合公司传统聚酯业务的稳健增长（预计2025-2027年净利润年复合增长率约26.6%），报告认为公司未来的成长空间已经打开。因此，报告的核心结论是维持“买入”评级，建议投资者关注公司的长期价值。

中心思想 医保基金稳健运行与集采政策精准优化，构成创新药行业双重利好 报告指出，截至2024年底，全国基本医保基金累计结存38628.5亿元，收支结构合理，运行稳健。同时，2025年7月公布的第十一批集采明确“新药不集采”原则，为创新药提供了市场独占期与价格保护，形成了支付端与政策端的双重支撑。 创新药研发能力已获验证，政策扶持激发长远增长动能 近期我国药企创新药品种频繁出海，海外市场验证了研发实力。院内支付、自费支付、海外支付三大付费渠道的结构性变化为投资机会提供了新视角，政策环境将持续利好创新药龙头企业。 主要内容 行情回顾：医药板块表现强势，市场情绪回暖 A股医药生物指数上周上涨4.00%，跑赢沪深300指数2.91个百分点，在31个子行业中排名第2。 港股恒生医疗健康指数上涨12.0%，跑赢恒生国企指数8.56个百分点。 分子板块中，原料药涨幅最大（+7.01%），线下药店跌幅最大（-2.65%）。个股层面，博瑞医药（+42.35%）与力生制药（+41.68%）领涨。 本周观点：医保基金结余雄厚，集采政策精准保护 2024年全国基本医保基金总收入34913.37亿元，总支出29764.03亿元，统筹基金累计结存38628.52亿元，结构合理。 职工医保参保人数持续增长至37948.34万人，为创新药拓展了潜在消费群体。 第十一批集采坚持“新药不集采、集采非新药”原则，以2025年3月31日为节点筛选品种，并引入按具体品牌报量方式，保障患者多元化用药选择。 上市公司研发进度更新：多项临床推进，管线持续丰富 临床申请新进承办：百奥泰的BAT5906注射液、恒瑞医药的HRS-2162注射液。 三期临床：华东医药的HDM1002（2型糖尿病）、正大天晴的bosakitug（慢性鼻窦炎并鼻息肉）。 二期临床：联邦制药的UBT251（代谢功能障碍相关脂肪性肝炎）。 一期临床：海思科的HSK45030（肌营养不良症）。 重要数据库更新：诊疗恢复、医保收支与原料药价格 2024年M1-M4医院累计总诊疗人次14.83亿人，同比增长13.29%，三级医院增长18.63%。 2025年M1-M4基本医保收入10302亿元，累计结余3079亿元，结余率29.9%。 6月抗生素价格涨跌不一：4-AA价格上涨至680元/kg；6-APA下降至210元/kg。维生素原料药方面，维生素B1上涨至230.0元/kg，维生素A下降至65.5元/kg。 2025年M1-M5医药制造业收入9947.90亿元，同比-1.40%，利润总额同比-4.70%，短期承压。 6月医疗保健CPI同比上升0.4%，较上月上升0.1个百分点。 总结 本报告认为，医保基金稳健运行与集采政策的精准优化形成了对创新药行业的双重利好。支付端，职工医保参保人数持续增长带来需求扩容；研发端，“新药不集采”原则保障了创新药的市场独占期，鼓励企业加大投入。近期我国创新药出海频繁，研发能力已获国际验证。 在投资策略上，报告从院内支付、自费支付、海外支付三大维度筛选机会，重点看好院内政策支持（创新药械、设备更新）、人民群众需求扩容（血制品、家用医疗器械、减肥药产业链）、出海周期上行（肝素、呼吸道联检）三大方向，推荐关注恒瑞医药、百济神州、迈瑞医疗等龙头企业。