安琪酵母：全年目标顺利达成，业绩弹性恢复可期

中心思想

2024年业绩稳健增长，股权激励目标顺利达成

安琪酵母在2024年实现了营业收入和净利润的稳健增长，全年收入达到152.0亿元，同比增长11.9%，归母净利润13.2亿元，同比增长4.3%，成功达成股权激励目标。这表明公司在复杂的市场环境中展现出强大的经营韧性，尤其是在国内需求逐季改善和海外市场持续高增长的带动下。

盈利能力改善，未来增长潜力显著

公司在2024年第四季度盈利水平环比改善，毛利率同比提升1.1个百分点至24.2%，扣非净利率同比提升0.2个百分点至7.7%，主要得益于海运费压力缓解以及糖蜜等原材料成本的下降。展望2025年及中长期，随着国内需求进一步恢复、海外市场持续扩张以及原材料成本进入下行周期，公司业绩弹性有望恢复，盈利能力预计将稳中有升，展现出显著的增长潜力。

主要内容

2024年经营业绩回顾

营收与利润表现

• 整体业绩概览： 2024年，安琪酵母实现营业收入152.0亿元，同比增长11.9%；归属于上市公司股东的净利润为13.2亿元，同比增长4.3%；扣除非经常性损益的净利润为11.7亿元，同比增长5.9%。这些数据表明公司全年经营目标顺利达成，符合市场预期。
• 第四季度表现： 单独来看，2024年第四季度公司实现收入42.8亿元，同比增长9.1%；归母净利润3.7亿元，同比增长3.6%；扣非净利润3.3亿元，同比增长12.0%。第四季度扣非净利润的增速显著高于归母净利润，显示出主营业务盈利能力的改善。

产品结构与区域市场分析

• 产品线贡献： 酵母及深加工产品作为核心业务，全年实现收入108.5亿元，同比增长14.2%，其中第四季度收入同比增长12.7%。制糖业务收入同比下降26.1%，公司正逐步剥离该业务。包装、食品原料及其他产品（含酶制剂等）分别实现收入同比增长31.7%和42.1%，显示出多元化业务的良好增长势头。
• 细分产品亮点： 烘焙酵母需求持续向好。酵母抽提物（YE）在下游零食和健康调味品需求高增长的带动下，延续了20%以上的增长态势，成为重要的增长引擎。
• 国内外市场表现： 全年国内市场收入为94.2亿元，同比增长7.5%；海外市场收入为57.1亿元，同比增长19.4%。在第四季度，国内收入同比增长8.9%，若剔除制糖业务影响，国内收入同比增速高达24.3%，实现环比提速增长。海外收入同比增长12.8%，主要由主导酵母和YE产品的增长驱动，预计亚非、中东新兴地区以及欧洲地区将延续高增长态头。

盈利能力与成本控制

毛利率与费用率分析

• 毛利率变化： 2024年公司整体毛利率为23.5%，同比下降0.7个百分点。然而，第四季度毛利率表现出积极改善，达到24.2%，同比提升1.1个百分点，显示出盈利能力的环比改善趋势。
• 费用控制： 在费用方面，全年销售费用率同比上升0.3个百分点，管理费用率同比下降0.2个百分点，研发费用率同比下降0.3个百分点，财务费用率同比上升0.3个百分点。总体而言，公司在2024年保持了稳定的费用控制水平。

盈利水平环比改善

• 净利率表现： 2024年公司净利率为8.7%，同比下降0.6个百分点。第四季度净利率为8.9%，同比下降0.3个百分点，但扣非净利率同比提升0.2个百分点至7.7%，表明主营业务盈利能力稳步改善。
• 成本驱动因素： 第四季度毛利率的环比改善主要得益于海运运费压力的缓解以及糖蜜原材料和原辅料成本的下降，这些因素有效对冲了部分成本压力，提升了公司的盈利水平。

2025年及中长期展望

增长驱动因素与产能布局

• 2025年收入目标： 公司设定2025年收入目标增长10%。
• 核心增长动力： 预计国内主导酵母需求将逐步恢复，同时海外中东、非洲、亚太等新兴市场将延续高增长态势，成为公司未来收入增长的主要驱动力。
• 全球产能扩张： 截至目前，公司在埃及和俄罗斯的工厂已陆续投产，这将为海外需求的放量增长提供坚实的产能支撑。

原材料成本趋势与盈利预期

• 成本利好： 海运费用已回落至正常水平，海内外糖蜜价格均呈现下行趋势。预计2025年糖蜜综合成本下降幅度将在15%左右，这将显著降低公司的生产成本。
• 盈利拉动： 主导酵母需求的逐步恢复，结合原材料成本的下降，预计将对公司的盈利水平产生较大的拉动作用。
• 短期与中长期盈利展望： 尽管短期内海外工厂以及国内普洱（二期）项目投产转固会带来新增折旧摊销影响，但预计2025年公司整体盈利水平仍将实现稳中有升。中长期来看，在行业经历烘焙及消费升级产品（如YE、动物营养等）需求低迷和成本承压周期后，市场集中度有望进一步向经营韧性强的头部企业倾斜，安琪酵母作为行业龙头将受益。

盈利预测与投资评级

未来三年财务预测

• 2025年预测： 预计公司实现收入170.5亿元，同比增长12.2%；归母净利润15.7亿元，同比增长18.9%；摊薄每股收益（EPS）1.81元；对应市盈率（PE）19倍。
• 2026年预测： 预计公司实现收入189.6亿元，同比增长11.2%；归母净利润18.8亿元，同比增长19.1%；摊薄每股收益（EPS）2.16元；对应市盈率（PE）16倍。
• 2027年预测： 预计公司实现收入210.2亿元，同比增长10.9%；归母净利润21.3亿元，同比增长13.7%；摊薄每股收益（EPS）2.45元；对应市盈率（PE）14倍。

目标价与买入评级

• 目标价设定： 基于对公司2025年业绩的预测，并按照调味品主业给予23倍市盈率（PE），测算得出公司一年目标价为41.6元。
• 投资评级： 维持对安琪酵母的“买入”评级。

风险提示

• 食品安全风险： 食品行业面临严格的食品安全监管和消费者关注，任何食品安全事件都可能对公司声誉和业绩造成负面影响。
• 行业竞争加剧： 酵母及深加工产品市场竞争可能加剧，导致产品价格承压或市场份额流失。
• 原材料成本上涨风险： 尽管目前糖蜜价格呈下行趋势，但未来原材料价格仍存在上涨的可能性，从而影响公司盈利能力。
• 内部调整不及预期： 公司内部的战略调整、产能扩张或市场拓展等措施若未能达到预期效果，可能影响业绩增长。

总结

安琪酵母在2024年成功实现了营收和利润的稳健增长，顺利达成股权激励目标，展现了其在国内外市场的强大竞争力。公司通过优化产品结构、拓展海外市场以及有效控制成本，尤其是在第四季度实现了盈利能力的环比改善。展望未来，随着国内需求的逐步恢复、海外市场的持续高增长以及原材料成本的下行趋势，安琪酵母的业绩弹性有望进一步释放。分析师基于对公司未来三年的盈利预测，维持“买入”评级，并设定一年目标价为41.6元，认为公司具备显著的投资价值和增长潜力，但投资者仍需关注食品安全、行业竞争、原材料成本波动及内部调整等潜在风险。