核心观点 　　1、2022年8月以来光伏级三氯氢硅价格持续上行。根据百川盈孚数据，截至2022年11月18日，我国光伏级三氯氢硅市场均价为22000元/吨，较8月初上涨3000元/吨，涨幅为15.8%。本轮价格上涨主要受原料和需求影响。原料方面，三氯氢硅上游为工业硅。2022年8月以来工业硅价格有所上行。截至2022年11月18日，我国工业硅市场均价为20373元/吨，较8月初上涨15.4%。需求方面，光伏级三氯氢硅下游主要为多晶硅。8月以后，前期检修企业陆续复产叠加新增产能陆续释放，此外限电影响逐步消除，多晶硅供给有所增加，拉动光伏级三氯氢硅需求提升。复产及增产的企业包括新疆协鑫、包头新特、内蒙古通威、青海丽豪、江苏中能、四川永祥等。展望后市，多晶硅厂家投产高峰期来临，对光伏级三氯氢硅需求有望提升。供给方面，光伏级三氯氢硅门槛较高，国内外售厂家数量少且可外售光伏级产能有限。根据隆众资讯数据，截至2022年9月，国内可外售光伏级三氯氢硅的企业共4家，合计可用于生产光伏级产品的产能为19万吨。虽然部分企业开始布局和扩产光伏级三氯氢硅，但整体扩产偏少，且以一体化布局的自用产能居多，外售产能较少。需求方面，多晶硅产能迎来高速扩张，拉动三氯氢硅需求提升。截至2022年10月，我国多晶硅有效产能为100.65万吨，较2021年底增长88.13%。预计2022-2023年合计新增产能达191.7万吨。多晶硅厂商每新增1吨多晶硅产能，需一次性投入三氯氢硅约0.2吨以补液位和清洗系统，按此数据计算，仅补液位和清洗系统所需光伏级三氯氢硅就达38.34万吨。另外，在生产阶段，多晶硅厂商每生产1吨多晶硅，需消耗三氯氢硅0.3-0.5吨以补充循环系统的损耗。供需错配下，三氯氢硅供需格局或将持续偏紧。综合来看，光伏级三氯氢硅未来新增外售产能有限，需求或将迎来爆发，供需格局有望改善，价格有望持续上行。 　　2、截至2022年11月17日，中国化工品价格指数报4878点，较前周持平。化工产品涨跌不一，其中磷酸一铵涨6.6%，BDO跌11.9%。磷酸一铵方面，湖北地区部分企业装置检修，供应继续收紧，叠加冬储来临导致下游需求有所复苏，推动磷酸一铵价格上行。BDO方面，市场整体供应量相对充裕，下游需求较为低迷，致使BDO价格承压下行。 　　3、过去一周，原油价格有所下行。截至2022年11月17日，布伦特原油主力连续期货价报89.8美元/桶，周跌6.5%，WTI原油主力连续期货结算价报81.6美元/桶，周跌8.2%。原油价格下行的原因主要为，美联储加息远未结束，还没有接近货币紧缩的尾声，全球对经济衰退的担忧加剧，致使原油价格承压下行。 　　4、行情回顾。上周，中信证券基础化工行业分类中的429家上市公司，共有218家上市公司股价上涨或持平，占比50.8%，有211家上市公司下跌，占比49.2%。周涨幅排名前3的依次为中船汉光、元琛科技、奥福环保，周涨幅分别为60.6%、34.4%、24.8%；周跌幅排名前3的依次为中农联合、德方纳米、天禾股份，周跌幅分别为19.1%、13.9%、13%。 　　投资建议 　　目前多晶硅扩产加速，三氯氢硅供需格局改善，相关企业或将受益，如三孚股份、宏柏新材等。 　　风险提示 　　下游投产进度不及预期、原料价格有所波动、国内疫情反复等。

　　11 月份建议关注： 1、能源供应危机下海外产能受限的化工品种； 2、未来稳增长等政策落地对于聚氨酯、纯碱、基建化学品等产品的需求拉动； 3、自主可控、国产替代持续进行的部分新材料产品等。 　　行业动态： 　　本周均价跟踪的 101个化工品种中，共有 30个品种价格上涨， 43个品种价格下跌， 28个品种价格稳定。涨幅前五的品种分别是硝酸、丙酮、苯乙烯、尿素、液氨；而跌幅前五的品种分别是液氯、苯胺、盐酸、磷酸、 TDI。 　　本周国际油价震荡下跌， WTI 原油收于 80.26 美元/桶，收盘价周跌幅 9.78%；布伦特原油收于 87.74 美元/桶，收盘价周跌幅 8.59%。国际油价近两周连续下跌，全球经济衰退导致的需求下滑为主要影响。供应端，美国石油产量稳中小增，俄罗斯石油出口在制裁前保持强劲，一定程度上抵消 OPEC+减产影响。 周内， 波兰被导弹击中、德鲁日巴南侧输油管供应中断引发地缘政治热度。 需求端，冬季疫情反扑或打击燃料需求，市场对全球经济衰退的担忧依旧存在， 导致能源消耗总量同步下降。 OPEC与 IEA 均下调能源需求预期， OPEC 将 2022 年全球石油需求增长预期由 264 万桶/日下调至 255 万桶/日， IEA 则预计今年四季度全球石油消费量将比去年同期下降 24 万桶/日。 库存方面， EIA 数据显示截至 2022 年 11 月 11 日当周，包括战略储备在内的美国原油库存比前一周减少 950 万桶， 商业原油库存量比前一周下降 540 万桶， 汽油库存总量比前一周增长 221 万桶， 馏分油库存量比前一周增长 112 万桶。美国炼厂加工总量平均每天 1,615.2 万桶，比前一周增加 6.3 万桶；炼油厂开工率 92.9%，比前一周增长 0.8pcts。 展望后市，全球经济长期衰退预期抑制原油需求，地缘政治分歧对油价形成支撑，预计油价仍以偏高位震荡为主。 　　本周 NYMEX 12 月天然气期货收报 6.37 美元/mbtu，收盘价周涨幅 8.37%。根据欧洲天然气基础设施协会数据显示，当前欧盟天然气储气水平达 95.46%。 在欧洲储气充足的情况下，天气成为影响气价的主要因素。天气预报机构 Maxar 报告预计寒流将在周末袭击欧洲， 此外美国中部和北部气温预计偏低。寒冷天气将提振供暖需求，加快天然气库存的消耗。美国主要 LNG 出口商自由港计划于今年 12 月中旬开始初步生产，截至 11 月 14 日 90%的重建任务已完成，但要至明年 3 月才能全面恢复运营。自由港 LNG 出口终端推迟重启加剧市场对供应的担忧。欧洲能源环境依旧严峻， IEA 预测明年夏天将出现 300 亿立方米的供应缺口，明年冬天欧洲储气量可能只有库存容量的 65%。展望后市，欧洲天然气供需缺口仍存在，能源危机仍有恶化可能，地缘政治博弈加剧和季节性需求提升有望支撑气价，预计天然气价格将维持偏高位震荡。 　　本周尿素均价 2585.7 元/吨，周均价涨幅 3.31%。供应端，据百川盈孚统计，本周国内日均产量 15.60 万吨，环比增加 0.28 万吨。本周新增停车减量企业有江苏灵谷二期、阳煤平原（减量生产）、河北东光一厂、甘肃刘化及内蒙亿鼎等，合计影响产量7800 吨左右；新增复产增量的企业有河南晋开及华鲁恒升，影响日产量为 1500 吨左右。另外山西晋城及河北部分厂尿素装置复产计划继续推迟，西南地区限气停车减量多集中在 12 月份。从上下游市场看，本周国内动力煤价格稳中偏弱；本周复合肥平均开工负荷 30.14%，较上周小幅回升 0.56%。但当前全国疫情多发，局部地区厂家开工受到限制，叠加当前仍处于农需淡季，因此复合肥整体行业开工回升不明显。展望后市，供应端仍趋弱，下游观望心态渐增，需求不及预期，原料价格依旧坚挺，预计尿素短期市场价格窄幅松动。 　　投资建议： 　　SW 化工当前市盈率（TTM 剔除负值）为 13.39 倍，处在历史（2002 年至今）的 1.14%分位数；市净率（MRQ 剔除负值）为 2.34 倍，处在历史水平的 34.69%分位数。 11 月份建议关注： 1、能源供应危机下海外产能受限的化工品种； 2、未来稳增长落地对于聚氨酯、纯碱、基建化学品等产品的需求拉动； 3、自主可控、国产替代持续进行的部分新材料产品等。 　　 从子行业景气度角度，上游石化炼化、农产品相关农化、磷化工、基建相关化工品、半导体材料、新能源材料等预计维持较高景气。个股挑选上，带有成长属性的新材料企业有望穿越需求波动周期，一体化龙头企业当前进入长线布局时点。推荐个股：万华化学、荣盛石化、新和成、皇马科技、雅克科技、华鲁恒升、利尔化学、晶瑞电材、万润股份、苏博特、国瓷材料、蓝晓科技、安集科技、 巨化股份、东方盛虹等，关注广汇能源等。 　　11 月金股：万华化学。 　　风险提示 　　1） 地缘政治因素变化引起油价大幅波动； 2）全球疫情形势出现变化。

　　本周我们讨论制药数字工厂的前景和森松国际在该领域的布局。制药数字工厂蕴含工业 4.0 的概念， 处在快速推广期，预计 2030年全球制药行业将在数字化转型上花费 45 亿美元。 数字工厂在制药领域的应用目前处在快速推广阶段，根据 statista，在 2017 年数字工厂在生命科学、生物制药领域的应用率为 37%，明显低于其他行业。 ISPE（国际制药工程协会） 已于 2015 年成立制药 4.0 特别利益集团以推进制药工厂的数字化转型，目前领导小组包括来自Roche、 Novartis、 Takeda、 Sanofi、 Agilent 等制药领域知名企业的核心高管， 国内外已有多家龙头药企对数字工厂给予高度评价，在以上示范效应的作用下，我们预计未来将有更多制药企业认识到数字工厂降本增效的应用价值， 根据 ABI Research 于 2021 年的研究报告， 制药行业在 2030 年将在数字工厂上投入 45 亿美元， 其中在数据分析的支出到 2030 年达 12 亿美元， CAGR 达 27%。 　　森松国际已布局数字工厂领域多年且持续大力投入，期待行业市场教育完善后的厚积薄发。 在 2017 年森松总经理接受媒体专访时表示已在国际项目中应用了 VR 技术进行远程设计确认， 公司在2020 年承接了首个数字化运维项目，此后持续发力数位孪生技术及智能工程数字化平台的开发，在 2021 年登陆港交所之际计划将募集资金中的 5500 万人民币用于提升以数字化运维为核心的服务能力， 在 2022 年同上海交通大学达成企业数字化顶层设计项目合作，持续推进相关人才储备。 目前森松在数字化领域能为客户提供的落地场景主要包括 1） 设计校审： 通过实物建模、 VR 实现工厂的数字化交付， 有助于客户发现设计中存在的问题和有待改进之处，以减少后续生产执行环节对于实体系统的更改与返工风险； 　　2） VR 培训： 在虚拟世界中使客户的操作员熟悉各项操作流程并进行相关考核，从而降低培训成本、减少真实世界中的操作失误带来的损失； 3） 数字化运维： 使客户通过 VR 实时查看工厂运行情况，同时基于所采集的数据实时分析工厂中单个设备和员工的工作状态， 从而排查异常、 为工厂升级改造提供决策依据。 制药数字工厂领域具有较高的进入壁垒，需依靠多学科人才之间的高度协作，通过长时间耕耘对各类药物生产的痛点形成全面认识、建立并持续扩展相关数据库，数字化技术可同时应用在客户已有产线的升级改造和新项目中数字工厂设计制造， 其供应几乎不受产能限制， 具有明显的规模经济效应， 公司在数字化领域的服务收入有望在市场教育完善后迎来厚积薄发，打开与产品销售并行的“第二成长曲线” 。 　　风险提示： 研发进度不及预期、市场教育进度不及预期、 疫情反复风险。 　　行情回顾： 本周医药板块本周医药板块明显上涨，涨幅在所有板块中排名首位。本周（11 月 14 日-11 月 18 日） 生物医药板块上涨5.68%，跑赢沪深 300 指数 5.33pct，跑赢创业板指数 6.32pct，在30 个中信一级行业中排名首位。本周所有中信医药子板块均实现上涨，中药饮片、中成药、医药流通、生物医药、化学制剂、医疗器械、化学原料药、医疗服务涨幅分别为 10.95%、 9.17%、8.36%、 5.68%、 5.33%、 4.78%、 3.48%、 3.19%。 　　投资建议： 　　近期观点：经过调整医药板块估值接近底部，疫情稳定后边际改善和部分政策预期向好的刺激呈现良好的反弹势头，从基本面出发，考虑到估值与业绩增速匹配性，我们建议短期继续建议两条思路，优选： 　　一、疫情防控政策出现边际防放缓，建议关注业绩估值双重修复逻辑的优质标的。 　　2022 年 11 月 11 日，国务院疫情联防联控综合组调整疫情防控措施，包括（1）密接管理措施从“7+3”调整至“5+3”，（2）不再判定次密接；（3）取消中风险区，高风险区 5 天内未有新增即降为低风险区；（4）取消入境航班熔断机制，入境人员从“7+3”调整至“5+3”，疫情防控出现明显边际放缓迹象。 　　同时，近期种植牙集采、正畸集采、 OK 镜集采、中药饮片联采等政策相继落地，且政策力度较为温和。同时，随着疫情好转以及诊疗需求逐步释放，此前被政策压制的优质标的有望迎来业绩和估值双重修复的逻辑。 　　此外，随着疫情防控趋缓，疫情防控相关产品需求有望快速提升，带动相关产业链公司业绩增长，基于此，我们推荐： 　　（1）业绩估值双重修复逻辑的医疗服务板块： 爱尔眼科、海吉亚医疗、固生堂、通策医疗、锦欣生殖； 　　（2）受益于防控措施放缓及疫情相关药品需求上升的药店板块： 益丰药房、大参林、老百姓、一心堂、健之佳； 　　（3）抗疫设备： 迈瑞医疗、鱼跃医疗、美好医疗； 　　（4）新冠检测： 万孚生物、金域医学； 　　（5）新冠疫苗：丽珠集团、康希诺、智飞生物； 　　（6）新冠药物： 君实生物、众生药业等。 　　二、关注边际改善带来估值反弹。 　　1、快速增长，业绩持续向好，估值处于合理区间。 　　1） 生命相关上游：键凯科技（PEG 衍生物）、诺唯赞（分子酶）、百普赛斯（重组蛋白试剂）。 　　2） 口腔耗材：正海生物（活性生物骨已获批） 　　2、 下行风险有限，静待基本面催化。 　　1） 血制品板块（龙头企业有望受益于多个省份浆站十四五规划，浆量成长性进一步打开），相关标的：华兰生物、派林生物、天坛生物和博雅生物； 　　2） 药店板块（益丰药房，一心堂、老百姓、大参林）、迈瑞医疗（短期政策扰动不改长期发展逻辑）； 　　3） 国内舌下脱敏龙头我武生物； 　　4） 国内药用玻璃龙头企业山东药玻； 　　5） 时代天使（本土隐形正畸龙头）。 　　中长期观点： 关注变化中的不变，寻找相对确定性的机会集采影响的持续扩大，投资层面的机会则在于：集采得以成立的基础是“多家企业供应相互可替代的品种，产能理论上是可以无限供应”。企业得以维持住产品价格和利润空间基础是竞争格局，动态的优良竞争格局则在于持续开发产品和产品迭代的能力，这个是不变的。 　　2022 开始启动 DRG/DIP 改革。 DRGs 作为一种支付手段，核心作用是通过精细化医保管理，在提升诊疗效率与质量和保障医保的可持续上取得平衡，不能主动适应游戏规则的医院将被淘汰，投资层面的机会则在于：优秀的民营医疗机构长期以来更关注成本管控，经营效率更高，更具具备竞争优势。 　　产业发展不变的大趋势是：国内医药产业制造升级，竞争力不断提升，在全球生产价值链中向上游迁移。 　　上游原材料竞争力凸显： 　　1）生物“芯”-生命科学支持产业链：国产企业快速发展试剂质量达到国际领先水平，竞争力不断提升，通过全球比较优势进入到海外市场，国内则受益于国产替代逻辑，具备高成长性、发展潜力大。 　　2） IVD 原料和耗材：新冠疫情打开全球 IVD 原料和耗材生产供应链向国内转移窗口。 　　国际化进程加快： 伴随着中国企业关键技术的突破，不仅促使国内市场的国产化率正在加速，并且有部分优质企业已经具备和国际巨头一竞高下的实力。 　　1、医药产业制造升级，竞争力不断提升： 　　上游：生命科学支持产业链， IVD 原料和耗材，相关标的：诺唯赞、义翘神州、百普赛斯、纳微科技、奥浦迈、近岸蛋白、森松国际； 　　高端医疗器械：内窥镜和测序仪，相关标的：迈瑞医疗、海泰新光、 　　开立医疗、澳华内镜、南微医学；华大智造； 　　医疗器械国际化布局，相关标的：迈瑞医疗； 　　其他：键凯科技、山东药玻。 　　2、关注供给格局：血制品， 相关标的：天坛生物、博雅生物和派林生物； 脱敏制剂， 相关标的：我武生物。 　　3、差异化竞争的民营医疗服务板块。 眼科，爱尔眼科；牙科，通策医疗；辅助生殖，锦欣生殖；肿瘤治疗服务，海吉亚。 　　4、药店板块。 相关标的：益丰药房、大参林、老百姓和一心堂。 　　5、老龄化与消费升级。 　　二类疫苗，相关标的：智飞生物、万泰生物和百克生物；隐形正畸，相关标的：时代天使； 　　风险提示： 政策风险，价格风险，业绩不及预期风险，产品研发风险，扩张进度不及预期风险，医疗事故风险，境外新冠病毒疫情的不确定性，并购整合不及预期等风险。

　　投资要点： 　　本周板块行情：本周，上证综合指数上涨 0.32%，创业板指数下跌 0.65%，沪深300 上涨 0.35%，中信基础化工指数下跌 1.31%，申万化工指数下跌 0.76%。化工各子行业板块涨跌幅：本周，化工板块涨幅前五的子行业分别为涂料油墨颜料(6.58%)、粘胶(4.73%)、印染化学品(3.21%)、橡胶助剂(2.21%)、电子化学品(1.82%) ；化工板块跌幅前五的子行业分别为磷肥及磷化工 (-6.5%) 、钾肥 (-3.75%)、复合肥(-3.65%)、合成树脂(-2.64%)、纯碱(-1.94%)。 　　本周行业主要动态： 　　道恩高分子新材料项目最新进展：日前，位于山东青岛上合示范区内的道恩高分子新材料项目主体结构已全面封顶，进入装饰装修阶段。据悉，该项目总投资10 亿元，新增建筑面积 17.6 万平方米，新上生物可降解改性塑料、新能源汽车材料、5G 通信材料等生产线，项目建设周期为 2022 年至 2024 年。该项目一期规划建筑面积 9.6 万平方米，计划建设年产能 20 万吨热塑性高分子新材料高端制造中心，打造以高分子新材料为核心的产业链条，生产多功能塑料颗粒等产品，将广泛应用于家电、电子、汽车、电动工具、OA 办公、建筑电气等领域。（资料来源：化工新材料） 　　多种化工品价格回落：以 2022 年年初的报价来对比，目前 60 余种化工品价格出现下跌，其中 BDO 价格下跌 64.25%，DMF、丙二醇等价格下跌超过 50%，氨纶、TGIC、PA66 等产品吨价下跌超过万元。 BDO 目前报价 10850 元/吨，较年初下跌 19500 元/吨，跌幅 64.25%；DMF 目前报价 6800 元/吨，较年初下跌 9700 元/吨，跌幅 58.79%；丙二醇目前报价 8100 元/吨，较年初下跌 8150元/吨，跌幅 50.15%；冰醋酸目前报价 3150 元/吨，较年初下跌 3050 元/吨，跌幅 49.19%；环氧氯丙烷目前报价 8250 元/吨，较年初下跌 7800 元/吨，跌幅48.60% ；氨纶目前报价 34500 元 / 吨 ， 较 年 初 下 跌 28500 元 / 吨，跌幅45.24%；TGIC 目前报价 28000 元/吨，较年初下跌 22000 元/吨，跌幅 44%；PBT 目前报价 10050 元/吨，较年初下跌 7650 元/吨，跌幅 43.22%；丁腈橡胶目前报价 14000 元/吨，较年初下跌 9800 元/吨，跌幅 41.18%；PA66 目前报价24350 元/吨，较年初下跌 13300 元/吨，跌幅 35.33%。 （资料来源：化工新材料） 　　投资建议： （1）受下游光伏装机量提升预期带动，看好国内光伏级 EVA 未来景气度，建议重点关注：联泓新科。 （2）近期我国地沟油价格有所回落，生物柴油企业盈利能力增强，海外生物柴油需求量持续增长，看好生物柴油行业景气度。建议重点关注：嘉澳环保。 （3）硅基材料受新能源相关领域拉动，需求持续向好。受装配式建筑及光伏组件拉动，看好工业胶及建筑胶需求提升，建议重点关注：硅宝科技。看好未来多晶硅产能持续投放下三氯氢硅的行业高景气度，建议重点关注：三孚股份。硅基材料需求向好，龙头企业凭借低成本优势实现产能扩张与产业链衍生，建议重点关注：合盛硅业。 （4）碳中和大背景下，看好能降低生产成本、碳排放的合成生物学企业，建议重点关注：凯赛生物、华恒生物。 （5）铬化学品行业整合完成，行业格局优化下头部企业控价能力出色，铬化学品价格经历多轮上调，提振公司业绩，建议重点关注：振华股份。 （6）磷化工供需格局改善，今年以来磷矿石价格持续上行，商品磷矿供应偏紧，磷矿资源属性凸显，建议重点关注：云天化、川恒股份、兴发集团。 （7）碳中和大背景下环保要求提升，催化剂领域市场空间广阔，多家公司实现国产替代进程，成长确定性强，建议重点关注：中触媒、凯立新材、建龙微纳。 （8）国内纯碱市场持续向好，远兴能源作为国内天然碱法龙头，将受益于行业景气度上行，且新发现天然碱矿有望重塑国内纯碱供应格局，远期成长空间广阔，建议重点关注：远兴能源。 （9）化工行业龙头企业历经多年竞争和扩张，持续夯实成本护城河，核心竞争力显著，且当前估值相对偏低，建议重点关注：万华化学、华鲁恒升、扬农化工、华峰化学。 （10）全球轮胎市场是万亿级赛道，疫情加速行业洗牌，国内龙头企业加速扩张抢占全球市场份额，有望保持快速发展，建议重点关注：玲珑轮胎、赛轮轮胎。 （1 1）宝丰能源为国内煤制烯烃领先企业，低成本优势构筑高盈利护城河，碳中和背景下迎来新发展机遇，建议重点关注：宝丰能源。 （12）草铵膦行业龙头，利尔化学的规模和成本优势全球领先，同时积极横向拓展新产品，业绩有望持续增长，建议重点关注：利尔化学。 　　风险提示：宏观经济下行；油价大幅波动；下游需求不及预期。

　　事件 　　11月17日，安斯泰来（AstellasPharma）宣布用于评估zolbetuximab联合mFOLFOX6（奥沙利铂、亚叶酸和氟尿嘧啶组合方案）有效性和安全性的3期临床试验SPOTLIGHT获得积极顶线结果。Zolbetuximab是一款first-in-class靶向Claudin18.2（CLDN18.2）的单抗，用于一线治疗CLDN18.2阳性、HER2阴性的局部晚期不可切除或转移性胃腺癌或胃食管交界处(GEJ)腺癌患者。Zolbetuximab在肿瘤细胞表面与CLDN18.2结合，通过激活抗体依赖性细胞毒性（ADCC）和补体依赖性细胞毒性（CDC）两条免疫系统通路导致癌细胞死亡。这项全球多中心、随机、双盲研究共招募566名患者，与安慰剂+mFOLFOX6相比，zolbetuximab联合mFOLFOX6达到显著改善患者无进展生存期（PFS）的主要终点，以及总生存期（OS）的次要终点。安全性方面，试验组最常见的治疗期出现的不良事件(TEAEs)为恶心、呕吐和食欲不振。 　　风险提示 　　1、医药行业政策风险；2、新冠疫情反复等不可抗力因素风险；3、产品研发进度不及预期风险。

　　行业观点 　　近期市场针对疫情防控政策优化调整反应活跃，体外诊断、中医药、连锁药店、部分疫苗、部分医用和家用医疗器械表现强势。我们认为，疫情防控的调整和优化需要时间，新冠肺炎全球流行的趋势和变化仍需长期跟踪，相较于追随短期市场情绪，更应该仔细验证相关物资的需求情况，合理评估长期业绩表现和估值中枢。对于估值合理且随防控优化具备较强业绩弹性的标的，应重点关注。 　　此外，随着防控政策优化，院内诊疗和消费医疗景气度有望不断回升，且相关板块性价比突出，常规医疗的需求和业绩修复同样有望成为下一阶段医疗板块的投资热点之一。 　　医疗器械：ICU及发热门诊有望带来新机遇。疫情相关医疗基建有望催化创新器械品种、医疗设备、体外诊断产品销售。联防联控发布会指出，新冠定点治疗医院超2000家，要求ICU床位达到总床位10%，带来ICU设备采购需求；加强方舱医院的建设，拥有建设经验厂家有望率先获得市场机会。 　　消费医疗：三季度业绩持续兑现，看好四季度进一步边际改善。医美板块：线下消费进一步反弹，头部企业业绩逐步兑现。中药板块：看好院内院外感冒类产品放量。药店板块：业绩释放叠加低基数，头部药房确定性提高。消费医疗器械：爱博诺德全视非球面衍射型多焦点晶体多中心临床试验结果安全有效。 　　医疗服务：线下诊疗有望加速复苏，关注板块整体修复机会。固生堂收购两家医疗机构，延续线下医疗机构网络的扩张战略。华厦眼科医院集团深化与天津职业大学校企合作。盈康生命完成圣诺医疗收购，继续扩展医疗设备业务版图。医疗服务市场合规化水平有望实现整体提升，建议重点关注医疗服务龙头企业业绩修复机会。 　　生物制品：国内多款新冠疫苗取得临床进展，关注后续接种方案。维昇药业隆培促生长素公布3期临床试验主要数据。智飞重组新冠疫苗可显著提升已完成公司三针重组新冠疫苗接种人群针对包括Omicron株在内的中和抗体水平，同时安全性良好。国内多种新冠疫苗取得临床进展，持续关注新一代新冠疫苗的研发进展。 　　投资建议与重点公司 　　在短期的普涨股指修复之后，我们认为市场将会转入自下而上、个股分化的投资阶段。相比于过去数年的强成长板块行情，价值成长将是未来一段时期医疗板块的主导投资风格。重点看好具有估值性价比和疫情后修复逻辑的板块，如优质医疗器械设备、体外诊断、中药、药店、生长激素、二类疫苗、消费医疗服务和医美等。 　　重点公司：智飞生物、迈瑞医疗、安图生物、新产业、长春高新等。 　　风险提示 　　疫情反弹影响超预期；集采降价控费政策范围与力度超出预期；需求恢复不及预期；研发效率下降风险。

　　本周观点 　　2018年和2021年两次医药调整都有一级市场投融资下滑的背景，但两次一级市场的变化却有着结构性的不同。2018年医药一级市场受到2017年10月央办与国办鼓励药械创新的文件催化，我国创新药浪潮开启2.0时代，大量资本开始从PE端向VC端前移，进而出现挤占效应，VC端迅速泡沫化，直至2018年年中，因为长生事件及港股18A的破发潮出现而逐渐破裂；2021年医药一级市场则是受到了外部资金（如：TMT资金等）对医药PE端投资的挤占，进而引发PE端快速泡沫化，同样至2021年年中全球CPI开始高企，海外加息预期快速抬升，流动性收紧，一级募资出现变化，同时，二级市场破发增多亦引发一级市场投资愈发谨慎。 　　2021年PE端的泡沫化带来，直至今年中后期大额融资仍出现一定问题，而前端投融资则相对正常。所以从投融资数据来看，今年虽然整体一级市场投融资事件数下滑不大，但是规模却大幅下降。主要因为后期大额融资事件减少所致。因此，对于后市，我们判断VC端的回暖或先于PE端大额融资，所以对国内CRO企业而言，前端外包业务或先于后端外包业务出现景气度拐点。 　　2022年前三季度全球医疗健康产业一级市场融资总额约为4002亿元（-31.29%），总融资事件数约为2269件（-8.80%）；Q3融资总额约为1141亿元（-38.80%），总融资事件数约为671件（-25.20%）。 　　2022年Q3融资额显著低于2020年及2021年，但融资事件数却高于2020年；从同比数据来看，融资事件数降幅远低于融资额降幅；从环比数据来看，融资额及融资事件数均较Q2出现边际改善；从融资轮次来看，A轮、种子轮/天使轮、B轮共计占比超60%。 　　2022年前三季度中国医疗健康产业一级市场融资总额约为908亿元（-39.46%），总融资事件数约为899件（-3.64%）；Q3融资总额约为260亿元（-54.80%），总融资事件数约为276件（-28.68%）。 　　2022年Q3融资总额创近五年来新低，但融资事件数却高于2019及2020年；从同比数据来看，融资事件数降幅远低于融资额降幅；从融资额TOP10公司所属行业来看，CXO公司共4个，融资轮次集中在B轮及C轮。 　　中国一级市场投融资表现与全球类似，但是融资额同比降幅较全球更大，我们认为主要因为2021年底到2022上半年多家公司在A股及港股相继破发，二级市场表现对资本冲击更大，此外中国疫情多点频发，尤其是二季度上海疫情的影响程度和范围较大，我们预计随着四季度国务院联防联控机制综合组发布的进一步优化防控工作的二十条措施在全国范围内贯彻落实，疫情对于中国一级市场投融资的影响会逐步减小。 　　另外，从2011年到2022年9月底，全球医疗健康产业一级市场投融资额及二级市场XBI和A股医药生物指数的比较来看，一级市场投融资额走势与二级市场指数走势基本一致，且一级市场投融资额与XBI走势拟合更好。值得注意的是，2021年下半年到2022年初，在二级市场指数触高回落的背景下，一级市场投融资热度仍然高胀，而二级市场2022年的持续回落对一级市场的投资预期收益产生了影响。因此我们认为，如果医药二级市场表现持续提升且破发率不断下降，则一级市场的投资收益预期会出现显著边际变化，“资本寒冬”也有望终结。目前美元指数于9月底见顶，同时，10月美国通胀数据已开始有所回落，加息超预期阶段有望完全结束，二级市场表现亦将迎来回升。 　　重点推荐 　　本周医药受疫情防控边际放松的催化，板块出现全面上行。从交易量来看，仍维持千亿以上水平，甚至还有所放大，筹码交换持续，后市上涨空间值得期待。板块内部配置来看，也出现了一定轮动效应，前期走势较好的CXO和原料药等本周涨幅偏后，而血制品和药店等子版块则在本周开始活跃。在本周美国CPI超预期下滑的背景下，美元指数持续上涨已难以为继，接下来港股和A股医药将有望延续全球资本再平衡下的流动性支撑，受此影响，我们认为医药板块景气度仍将维持较高水平。我们短期仍旧建议弱化个股，重视板块β的投资策略，尤其是在市场流动性支撑所带来的机构提仓位动作下，偏白马标的的投资机会： 　　医疗消费——疫情防控持续放松，政策持续支持民营医疗服务。卫健委近期发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》，国内防控政策或进一步放松，因疫情对医疗服务机构的影响也将出现边际减弱。部分民营医院和血制品企业将显著受益，建议关注：天坛生物*（600161）、国际医学*（000516）、爱尔眼科*（300015）等。 　　医疗新基建后周期——医疗新基建历经两年，进入后周期阶段。医疗新基建趋势起于2020年，2020-2021年各类型医院建设项目立项面积同比大幅增长。当前医疗新基建景气度从前端土建开始扩散，后续的医疗专项工程、医疗设备采购、医疗信息化等将陆续受益。同时，国家出台财政贴息政策，支持国产医疗大型设备的采购力度，建议关注：迈瑞医疗*（300760）、华康医疗*（301235）、康众医疗*（688607）、祥生医疗*（688358）等。 　　原料药——在上游原材料成本不断下降，海运价格逐步回归疫情前和美元Q3以来走强汇兑损益及收入端提升的背景下，整个板块业绩有望在Q3出现快速反转，beta效应叠加部分个股的短期催化或引领整个板块走出低谷。重点推荐：同和药业（300636）等。 　　创新药——Q3在美元指数不断推升的背景下，国内创新药板块与港股18A均出现快速的回撤，但美国XBI指数却受美元资产回流而表现相对较好。因此，我们看好在9月底美元指数见顶后的国内创新药板块与港股18A的补涨行情，尤其看好在配置初期，市场研究较为深入的且临床、产品上市和BD进展皆较为顺利，尤其是核心管线已被充分验证的标的。建议关注：荣昌生物-B*（9995）、康方生物-B*（9926）、康宁杰瑞制药-B*（9966）等。 　　CRO——前期受一级市场投融资不景气，中美关系及新冠大订单等多因素扰动，整体医药外包板块估值出现快速回撤，但相信随着行业内部分优质公司业绩不断兑现，以及近期海外部分CRO企业全年业绩指引上调等事件催化，板块有望迎来估值与业绩双升。建议关注：昭衍新药（603127）、药明康德*（603259）、泰格医药*（300347）等。（其中，标注*的暂未深度覆盖） 　　风险提示 　　全球供给侧约束缓解不及预期；美联储加息超预期；一级市场投融资不及预期；医药政策推进不及预期；疫情防控政策超预期。

　　本周新药行情回顾：2022年11月14日-2022年11月18日，涨幅前5企业：腾盛博药（31.6%）、药明巨诺（28.3%）、神州细胞（27.7%）、开拓药业（27.7%）、康宁杰瑞（27.2%）。跌幅前5企业：东曜药业（-12.5%）、欧康维视（-6.1%）、百济神州（-3.9%）、天境生物（-3.8%）、泽璟制药（-3.8%）。 　　本周新药行业重点分析： 　　11月15日，恒瑞医药公告称其子公司瑞石生物新一代高选择性JAK1抑制剂艾玛昔替尼片（SHR0302）治疗特应性皮炎的国际多中心3期临床研究（QUARTZ3，该研究在加拿大15家研究中心以及中国36家研究中心进行）达到了研究预设的共同主要终点及所有关键次要终点。研究结果显示，16周时接受口服一天一次8mg或4mg艾玛昔替尼片（SHR0302片）单一疗法的12岁及以上中重度特应性皮炎患者达到IGA应答及EASI75应答的比例显著高于安慰剂组（P值均<0.001），在改善皮肤瘙痒方面艾玛昔替尼片的疗效同样显著优于安慰剂。在安全性方面未发现新的安全性信号。 　　目前国内已有多款国产JAK抑制剂正在积极推进中，其中进展最快的为泽璟制药的杰克替尼，目前其骨髓纤维化适应症已在NDA阶段；本次瑞石生物艾玛昔替尼特应性皮炎3期临床达到临床终点，有望成为下一个进入NDA阶段的国产JAK抑制剂。此外，正大天晴TQ-05105、先声药业/凌科药业LNK-01001、迪哲医药DZD4205、科伦博泰KL-130008等国产JAK抑制剂也已进入2期临床阶段。 　　本周新药获批&受理情况： 　　本周国内有4个新药或新适应症获批上市，28个新药获批IND，37个新药IND获受理，5个新药NDA获受理。 　　本周国内新药行业TOP3重点关注： 　　（1）11月15日，云顶新耀宣布其Nefecon新药上市申请获NMPA受理，该药用于治疗具有进展风险的原发性IgA肾病成人患者。此前，该产品已在中国被纳入突破性治疗品种。 　　（2）11月15日，神州细胞宣布其控股子公司神州细胞工程自主研发的重组新冠病毒2价S三聚体蛋白疫苗（SCTV01C）和4价S三聚 　　（3）11月17日，百济神州宣布EC已批准百悦泽（泽布替尼）用于治疗初治（TN）或复发/难治性（R/R）慢性淋巴细胞白血病（CLL）成人患者。 　　本周海外新药行业TOP3重点关注： 　　（1）11月14日，罗氏公布其皮下注射Aβ单抗Gantenerumab针对早期阿尔茨海默病患者两项3期GRADUATE研究没有达到改善认知损伤临床的主要终点。 　　（2）11月18日，ProventionBio公布药物zield（teplizumab）获美国FDA上市批准，用于延缓1型糖尿病特定高危人群的疾病进程。该药为首款能够延缓1型糖尿病发作的药物。 　　（3）11月17日，安斯泰来宣布其靶向Claudin18.2（CLDN18.2）的在研抗体疗法zolbetuximab与化疗联用，在一线治疗局部晚期不可切除或转移性胃癌的3期临床试验中达到主要终点。 　　风险提示：临床试验进度不及预期的风险，临床试验结果不及预期的风险，医药政策变动的风险，创新药专利纠纷的风险。体蛋白疫苗（SCTV01E）已进行阿联酋3期临床试验取得积极结果。

　　本周医药表现强于大盘 　　本周申万医药生物同比上涨6.15%，表现强于大盘。中药子行业上涨9.68%；医药商业子行业上涨9.58%，生物制品子行业上涨7.38%，化学制药子行业上涨5.34%，医疗器械子行业上涨5.32%；医疗服务子行业上涨2.93%。药店、抗疫中药、呼吸机、新冠小分子药、医疗新基建等多主题轮动。 　　下周展望：继续看好医疗新基建，关注药品谈判 　　11月17日卫健委应急司司长郭燕红提出定点医院ICU床位数达到总数10%，我们估算定点医院将有5.2-6.5万张ICU床位缺口。ICU是净化工程刚需场景，定点医院ICU床位改造以20万/床估计；每床根据需求配置监护仪、呼吸机、麻醉机、输液泵、血气分析仪等医疗设备，基础配置达到十万元级别；对应床位缺口，预计给医疗工程分别带来约120亿和约60亿增量市场。看好医疗新基建，继续推荐华康医疗、迈瑞医疗、联影医疗，建议关注新华医疗、理邦仪器等。 　　本周专题：关注医保谈判的投资机会 　　国家医保谈判已结束专家评审工作，谈判在即。高发病人群/低渗透率/改善患者用药依从性/往早期和早线拓展的抗癌药前景好，继续推荐人福医药（瑞马唑仑适应症拓展，磷丙泊酚二钠、阿芬太尼谈判），建议关注悦康药业（西地那非，治疗男性勃起功能障碍）、复星医药（阿普米斯特，口服银屑病药提升依从性）、远大医药（吸入制剂，对标产品上量迅速）、艾力斯（伏美替尼，拓展1线人群）、恒瑞医药（新增多个品种谈判、吡咯替尼拓展用途）。 　　11月月度金股 　　迈克生物（300463）：核心发光产线随着疫情趋缓，实现高速增长，常规产品复苏；预计渠道整合逐步完成，2022-2024年估值为12X、11X、9X，维持“买入”评级。 　　红日药业（300026）：中药配方颗粒龙头企业，核心业务配方颗粒随着国标数量增加，临床开方范围扩大，销售终端下沉，有望保持较高增速，2022-2024年估值为33X、23X、16X，维持“买入”评级。 　　风险提示： 　　医疗新基建资金支持不及预期，医保谈判不及预期，药品销售不及预期，政策性风险 　　持股提示： 　　截至报告发布时，国联证券（含另类子公司）通过无锡国联创新投资有限公司持有华康医疗（301235.SZ）股份1,056,000股，持有比例为1.00%，限售期为上市之日起24个月。

　　中新集团(601512) 　　园区开发运营领军龙头，两翼业务加速拓展，给予“买入”评级 　　中新集团在布局上紧紧围绕国家“新型城镇化”、“长三角一体化”战略和“一带一路”倡议，在业务端优化了“一体两翼”的发展格局，以园区开发运营为主，同时强化了产业投资和绿色公用业务两翼业务，通过主体板块与两翼板块有机联动、资源集聚，实现高水平产城融合。我们预计公司2022-2024年归母净利润为15.5、19.2和23.7亿元，对应2022-2024年EPS为1.03、1.28、1.58元，当前股价对应PE为8.0、6.4、5.2倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　战略布局长三角，产城融合园区与区中园同扩张 　　在产城融合园方面，公司立足苏州、深耕长三角进行战略布局，区位优势明显。公司南通、滁州、嘉善、苏银4个大型产城融合园截至2022H1总投资额超过350亿元，同时中新昆承湖园区已经签约，未来产城融合园开发业绩有望持续释放。在区中园方面，公司在建拟建面积达135万方，未来拓展规模不低于50万方，区中园规模也将稳步提升，未来有机会通过REITs进一步扩张。 　　新扩多平台探索绿色公用业务 　　中新集团依托中新公用发展新能源业务，力争达到3年2GW的分布式光伏电站持有规模，并成立中新春兴、中新绿发和中新旭德作为绿色公用新能源发展平台。截至2022H1公司已完成项目投资运营36个，在建项目9个，业务覆盖长三角及陕西、福建等地，与多家园区内外知名企业签约服务。 　　多层次布局产业投资，为开发运营主业赋能 　　公司目前主要有基金投资和科创直投两种模式，布局科创及新兴产业投资。截至2022年6月底，公司累计认缴外部市场化产业基金约30亿元，拉动基金落地规模超500亿，其中落地苏州工业园区的规模超200亿元；所投基金累计返投苏州工业园区及各产城融合园区项目约82亿元，拉动项目总投资约314亿元，其中基金返投项目在新能源、新材料领域金额占比最高。 　　风险提示：受到疫情反复影响，拿地拓展不及预期、项目开竣工潜在风险。