政策发布 　　2022年11月14日，国家药监局药审中心发布《双特异性抗体抗肿瘤药物临床研发技术指导原则》，对双特异性抗体抗肿瘤药物临床研发中需要特殊关注的问题提出建议，以便指导企业更加科学地进行双抗药物的研发。 　　政策内容：确定合理研发立题，提出临床研发中需要关注的重要问题 　　确定合理研发立题需要以临床需求指导抗体设计，以科学设计实现机制创新。具体来说，以临床需求指导抗体设计应该遵循的思路是： 　　（1）靶点选择方面要根据临床需求精心选择或寻找，还需要关注两种靶点较单靶点的作用优势、两种靶点作用的贡献及其比例关系； 　　（2）结构优选方面明确“组合”方式所期望发挥的功能和方式； 　　（3）基于上述依据进一步优化双抗结构。 　　以科学设计实现机制创新的方式包括： 　　（1）通过空间重排产生新的药效； 　　（2）实现搭载运输功能。 　　《指导原则》建议临床研发中需要关注的问题如下： 　　（1）首次人体临床试验的风险控制：综合对拟开发的双抗安全性风险进行分析预判，制定临床试验期间风险管理计划，并且在临床试验中严格执行等； 　　（2）最佳给药策略：需要考虑与两个靶点相关的靶标结合，以及复杂结合动力学对疗效安全性的影响； 　　（3）临床试验印证研发立题：充分发掘双抗较单抗产品、单抗联合用药的临床优势，注意体现对其立题依据和初衷的印证； 　　（4）免疫原性：开展临床研究前进行产品的免疫原性风险评估，并且准备相应的管理计划；在研发过程中，整合临床PK、PD、安全有效性及临床免疫原性数据，全面评估免疫原性的影响； 　　（5）生物标志物的开发：双抗生物标志物的选择和使用需要依据新的临床前及早期临床研究数据重新进行确定。 　　政策点评 　　双抗药物是近年来的研发热点，我们认为《指导原则》的发布为双抗药物的研发在靶点选择和结构设计上提供了非常好的指引方向，并且提出了双抗药物临床开发中应当注意的重要问题并提供了解决思路，将有力促进双抗药物行业的快速发展。 　　投资建议 　　随着多个双抗类药物的成功上市，医药界对双抗药物的研发热情被点燃，尤其是在肿瘤治疗领域，双抗药物研发呈现快速增长的态势。针对双抗领域的投资，我们建议关注三类企业： 　　1.已有双抗药物成功商业化的企业，相关标的：百济神州； 　　2.已有多个双抗药物并处于临床研究阶段的企业，相关标的：百济神州、信达生物、康方生物-B、康宁杰瑞制药-B等； 　　3.拥有双抗技术平台的企业：康宁杰瑞制药-B、药明生物、康方生物-B等。 　　风险提示 　　研发失败风险；政策变化超预期等。

　　胶粘剂属于精细化工品。胶粘剂指能在两个物体表面间形成薄膜并把他们牢固粘接在一起的材料，按照化学成分，胶粘剂可分为有机硅胶粘剂、聚氨酯胶粘剂、环氧树脂胶粘剂、丙烯酸类胶粘剂、合成橡胶类胶粘剂等，性能各具特色。 　　国内市场规模已超千亿，行业集中度低。2020年国内胶粘剂市场规模已超千亿，但行业集中度低，以作坊式的小企业为主，技术水平要求低，市场竞争充分，产品利润率较低。 　　需求端后续5大看点值得关注。国内下游主要应用在建筑、包装、木材行业，合计占比超50%。“十四五”期间，中国胶粘剂发展目标为产量年均增速4.2%，销售额年均增速4.3%，中高端领域的应用有望达到40%。风电、光伏、锂电池等新能源领域和电子消费行业用胶虽然份额小，但需求增速较快，我们认为行业需求端的看点主要集中在以下5个方面： 　　建筑：增量市场主要来自有机硅胶，装配式建筑带来新机遇。装配式建筑行业进入快速发展时期，预计2025年装配式建筑占新建建筑比例将达到30%，2030年占当年城镇新建建筑的比例达到40%。我们预计2025年我国建筑领域（包括传统建筑+装配式建筑）有机硅胶市场规模将达到90.3万吨，2020-2025年CAGR为14.33%。 　　软包装：逐步替代硬质包装带动复合聚氨酯胶粘剂需求增长。2021年国内软包装产量727.9万吨，20吨复合软包装材料需消耗1吨胶粘剂，对应国内软包装用胶需求量36.4万吨。根据高盟新材2021年报，聚氨酯胶均价18808.66元/吨，预计2025年我国聚氨酯胶软包装领域的市场将达到74.9亿元，2020-2025年CAGR为4.28%。 　　汽车：新能源汽车动力电池组装单车用胶量约5kg，新能源汽车单车用胶量及单位用胶价值较传统汽车提升，提供车用胶粘剂市场增量空间。我们预计2025年我国汽车胶粘剂需求量有望提升至65.91万吨，2020-2025年CAGR为5.25%。 　　电子：国内电子胶粘剂整体市场空间超百亿，国产化率不到50%，亟待国产替代。随着国内移动电子产业蓬勃发展，移动电子用胶迎来重要发展机遇，我们预计2025年国内移动电子用胶需求量9.9万吨，2020-2025年CAGR为4.76%。 　　新能源：取决于细分市场装机量增速。1）风电，环氧树脂是主流的叶片用结构胶。我们预计未来全球风电新增装机量2025年可达到112GW，2022-2025年均复合增速5%，对应结构胶需求约10.1万吨。2）光伏，新增装机量预计持续提升，假设2025年全球光伏装机容量275GW，以装机量和产量配容比1:1.2进行估算，对应2025年光伏胶膜需求33.05亿平方米，对应光伏行业对胶粘剂的年需求量约为33.05万吨。3）电池正极材料，PVDF是锂电池应用中最为广泛正极粘接剂，在全部正极粘结剂的市场渗透率约90%，添加量50吨/GWh，我们预计2025年国内锂电用PVDF将达到6.6万吨。4）电池负极材料，负极片以CMC为增稠剂、SBR胶乳为粘接剂、水作溶剂，1GWh锂电池对应约420吨锂电负极胶，我们预计2025年国内负极胶将达到55.72万吨。 　　行业壁垒属性显著。胶粘剂对下游产品影响举足轻重，下游客户尤其知名厂商对胶粘剂的认证周期长，选定供应商后不会轻易更换。尤其在高端胶粘剂应用较多的电子、汽车、新能源等领域，供应商并非单纯销售产品而是设计整套粘接解决方案并提供技术支持，与下游客户属于紧密的合作关系。 　　内外资企业差距不断缩小，部分高端应用已逐步实现进口替代。 　　外资巨头仍占据市场主导地位。汉高、陶氏杜邦、富乐、3M等跨国企业在规模、产品和服务方面具备优势，产品结构更全面且主要集中在高性能胶粘剂，产品利润率较高。 　　部分细分领域产品已经逐步实现国产替代进口，如汽车用胶，回天新材等国内龙头企业可以和外资企业实现完全竞争；新兴领域，如微电子胶，触摸显示屏用胶等，汉高等跨国公司新产品研发成功不久，国内企业即可实现突破，推出新产品的时间差距不断缩小。 　　投资策略：看好行业发展前景和龙头企业成长的确定性，我们建议重点关注行业中细分赛道高成长、产品高附加值、研发投入大的公司：【回天新材】高附加值业务电子胶、负极胶产能如期投放贡献业绩增量；【硅宝科技】有机硅建筑胶龙头，工业胶多维布局，切入电子、光伏、汽车、硅碳负极等高成长赛道，“再造一个硅宝”可期；【高盟新材】高性能聚氨酯胶粘材料龙头，立足NVH深度营销开拓市场、广泛布局；【康达新材】风电用胶龙头，加速完善军工布局，切入高端ITO靶材市场； 　　风险提示：宏观经济波动和下游行业周期变化风险；产能投放不及预期风险；市场竞争风险；核心技术人员流失及核心技术失密风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险；

　　博瑞医药(688166) 　　事件 　　2022年11月18日，公司公告，子公司博瑞制药（苏州）的吡美莫司原料药上市申请获得国家药监局批准。 　　点评 　　中国首个吡美莫司原料药获批，发酵半合成平台合成实力再获验证。（1）公司是国内稀缺的聚焦高难仿制药合成工艺开发的公司，依托发酵半合成技术平台，成功开发了卡泊芬净、米卡芬净、吡美莫司等多个技术难度和附加值较高品种。此前，公司吡美莫司系列产品收入主要来源于中间体子囊霉素，此次获批的是吡美莫司原料药，且是中国现阶段唯一获批该原料药的厂家。此外，吡美莫司原料药亦向美国提交DMF申请并获得受理，现正处于评审阶段。（2）吡美莫司是亲脂性抗炎性的子囊霉素巨内酰胺的衍生物，可抑制前T细胞及巨噬细胞产生和释放炎症细胞因子及介质，用于轻度至中度特应性皮炎（湿疹）的治疗。（3）制剂端销售情况：根据Newport数据，2017年全球吡美莫司制剂端的销售额为2.48亿美元；根据米内网数据，2021年吡美莫司乳膏在中国样本医院的销售额约为5000万元。 　　定增募集2.26亿元，加强高端吸入制剂创新投入。（1）公司以简易程序，拟以18.18元/股的价格发行1246万股向特定对象共募集2.26亿元用于博瑞生物医药（苏州）股份有限公司吸入剂及其他化学药品制剂生产基地和生物医药研发中心新建项目（二期）。此前，公司通过发行4.65亿元的可转债，用于一期项目开发。（2）吸入制剂是具有高技术壁垒的药械一体产品，目前国内市场几乎处于外资垄断状态。吸入制剂开发难点在于①处方设计②药物粉体技术③装置设计三方面。目前，公司在该领域有4款产品在研；进度最快的是吸入用布地奈德混悬液，已经进入中试阶段。（3）创新持续，聚焦高端制剂、高难仿制药、创新药研发。截至2022年三季度，公司已经拥有发明专利348件，布局国内外多个地区。公司在仿制药上重点布局高端补铁剂和吸入剂、在创新药上重点布局偶联药物，BGC1201片已经取得药物临床试验批准通知书。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预测，预计公司2022/23/24年实现营业收入11.08/13.26/16.23亿元，同比增加5.31%/19.64%/22.38%；归母净利润2.72/3.18/3.75亿元，同比增加11.57%/16.70%/18.02%。当前股价对应2022/23/24年35/30/25XPE，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　制剂销售不及预期、产能投建低于预期、创新药研发不及预期的风险。

　　事件 　　11月17日，国务院联防联控机制召开新闻发布会，介绍不折不扣、科学精准落实疫情防控优化措施，并回答媒体提问。发布会中，国家疾控局副局长、中国工程院院士沈洪兵表示，对于接种疫苗的选择，需要综合考虑安全性、有效性、可及性以及可负担性等因素，坚持依法依规、尊重科学的原则。目前，相关部门正在制定加快推进新冠病毒疫苗接种的方案，方案确定以后，有关情况会及时向社会发布。 　　简评 　　目前国内已经通过附条件批准或紧急使用批准了9款新冠疫苗，包括5款灭活疫苗作为基础疫苗，以及2款病毒载体疫苗和2款重组蛋白疫苗作为序贯加强疫苗。 　　研发阶段的产品中，目前进展较快的针对变异株的疫苗包括神州细胞的2款重组蛋白疫苗和万泰生物的病毒载体疫苗已经处于III期临床，康希诺的mRNA疫苗、石药集团的mRNA疫苗已经处于II期临床。 　　神州细胞的2款重组蛋白疫苗为2价(Alpha/Beta变异株)S三聚体蛋白疫苗和4价(Alpha/Beta/Delta/Omicron变异株)S三聚体蛋白疫苗。现已进行阿联酋III期安全性和免疫原性临床试验与mRNA疫苗头对头比较的期中分析并取得积极结果。4价苗与辉瑞mRNA疫苗头对头比较达到优效。 　　万泰生物的病毒载体疫苗为鼻喷新冠疫苗，现已完成Ⅲ期临床试验的中期主数据分析，并获得了关键性数据。针对无免疫史人群免疫后3个月内绝对保护效力为55%，针对有免疫史人群加强免疫后6个月内绝对保护力为82%，对住院及以上（包括重症）的保护力为100%；疫苗组和安慰剂对照组总体不良反应率均为12.4%。 　　投资建议 　　建议关注重点疫苗研发企业及上游供应链，石药集团、神州细胞、三叶草生物、近岸蛋白、诺唯赞等。 　　风险提示 　　新冠疫情变化风险，临床试验进展或临床数据数据不及预期风险，注册申报不及预期风险，新冠疫苗接种不及预期，疫苗有效性变化风险，政策落地不及预期风险，市场竞争加剧风险等。

　　1、国谈制度趋于成熟，成功率逐年升高，价格降幅窄幅波动 　　从谈判成功率上看，2019年医保谈判扩围后谈判成功率水平逐年升高，成功率水平较2017-2018年出现显著下降，为64.66%，此后国谈机制趋于成熟，入保成功率逐年上升到2021年的80.34% 　　从平均降幅上看，近年整体呈现稳中有升态势，2021年降幅达到历年最高水平。入保产品价格降幅近几年较为稳定，在50%-60%的区间内窄幅波动，2019年及2021年价格降幅略超60%，反映出国谈价格谈判体系经过多年的实践已经较为成熟，降价幅度进一步大幅增加的可能性较小，反映出国谈平衡行业创新和医疗普惠的价值取向。 　　2、历年产品入保后总体收入大幅增长，进入医保对产品销售具有较大积极意义 　　入保产品收入规模总体出现逐年大幅走升的态势。据医药魔方数据，经2017年、2018年和2019年谈判纳入医保的药品，在2021年的销售额分别较各自谈判年度的销售额增长了1.8倍、3.7倍和0.9倍，如经2017谈判纳入医保的品种在2021年的销售额为317亿元，而2017年的销售额只有110亿元，进入医保后的四年增长了1.8倍，经2018谈判纳入医保18个抗癌药的销售额由2018年的30亿元提高到了2021年的141亿元，经2019年谈判纳入医保品种的销售额由2019年的145亿元提高到了2021年的282亿元。据米内网数据，2020年谈判纳入医保的品种销售额由2020年的136亿元，迅速提升到2021年的233亿元。 　　3、入保后销售收入增长情况受竞争格局及产品创新程度影响大 　　从次年销售规模上看，非独家品种销售规模居前。在2020年入保且次年销售收入超10亿元的品种中，非独家产品注射用紫杉醇(白蛋白结合型)及注射用多种维生素(12)销售额分别为40亿元及16亿元，居第一及第三，从销售规模绝对值上看，较独家产品更高。 　　但从次年销售增速上看，独家创新药产品面临的竞争态势较温和，次年销售收入增速显著跑赢非独家产品。先声药业独家产品依拉达奉右莰醇注射用浓溶液2020年谈判进入医保后，次年收入增长达到28582%；百济神州独家产品替雷利珠单抗注射液及恒瑞医药独家产品注射用卡瑞利珠单抗单抗次年同比增速分别达到228%及41%。除甲磺酸仑伐替尼产品以外，其他非独家大品种产品销售收入增速较大幅度落后于独家品种。 　　从次年销售弹性上看，增速最快的产品仍然是海外厂商在全球范围内具有领先优势的创新药产品。选择2020年入保在次年销售额超过1亿元且增长率超过10倍的产品，11个产品中共有6个海外厂商独家产品，包括度普尤利单抗、马来酸阿伐曲泊帕、富马酸伏诺拉生等，而国内厂商独家产品仅有2个。具有显著临床价值及领先地位的BIC/FIC产品在医保谈判中具有显著的销售收入弹性。 　　5、初审通过率显著提高，过审药品数量增长较快，过审规则向特定方向呈现出一定的政策倾向 　　初审通过率显著提高，过审药品数量增长较快。国家医保信息平台共收到企业申报药品490个，344个药品通过初步形式审查，较2021年474个申报药品及271个药品通过初步形式审查，同比分别增加3.38%及26.94%。2022年药品初审通过率为70%，显著高于2021年57%通过率水平。 　　过审规则向特定方向呈现出一定的政策倾斜。中成药过审数量快速增长。199个目录外药品包括184个西药和15个中成药，同比分别增加19.48%及150.00%。中成药初审过审产品数量大幅增加。本次调整向罕见病及儿童用药、特定仿制药适当倾斜。目录外申报条件5和条件6特别申明纳入卫健委鼓励研发儿童药品、鼓励仿制药品目录及适应症涉及第一批罕见病目录的药品可以申报本次医保目录。共有26个基于目录外条件5及6的药品通过初审，在目录外过审产品中占比13.07%。本次调整维持对新冠用药申报的重视。医保局对新冠肺炎用药给予高度重视，将纳入第九版新冠肺炎诊疗方案作为申报条件之一，本次调整中共有1个西药产品和1个中成药产品基于相关条件通过初审。 　　6、部分重点品种已经进入2022年医保初审目录 　　相关产品主要包括罗欣药业替戈拉生、康方生物卡度尼利单抗、亚盛医药奥雷巴替尼、健民集团七蕊胃舒胶囊、微芯生物西格列他那、康宁杰瑞恩沃利单抗。 　　投资建议： 　　本轮医保国谈续约产品较多，整体降价幅度有望相对温和，具备BIC/FIC产品的创新药企有望实现快速放量。伴随基础研发能力的逐步增强，国内创新药企海外临床进入稳步推进阶段，创新药出海能力得到进一步提升。 　　综合考虑创新药企业的国际化、自主研发能力、医药新科技管线厚度，建议关注荣昌生物，百济神州，康方生物，泽璟制药，康宁杰瑞。 　　风险提示：业绩不及预期风险，研发进展风险，新业务投资不及预期风险，海外医药政策风险。

　　丸美股份(603983) 　　事件简评 　　11.16公司公告《2022年11月1日-15日投资者交流会议纪要》，披露在今年“双11”大促全期，主品牌丸美天猫旗舰店GMV同增9.5%、天猫渠道自年初以来货盘结构持续优化、首次恢复正增长；抖音表现靓丽，自播GMV同增1620%、达播GMV同增30.6%；快手GMV同增135.7%。彩妆品牌PL恋火“双11”线上全渠道GMV规模超过2021全年、同比增长280%，其中天猫增长380%。 　　经营分析 　　主品牌丸美10月&“双11”电商增长持续靓丽，业绩拐点初步兑现。据魔镜和飞瓜数据，丸美10月淘系+抖音销售额增35～75%，其中淘系销售额0.36亿元，同降15.7%、降幅收窄(3Q22同降37%)；抖音同环比均高增，排名提升，销售额0.5-0.75亿元、排名第20、自播占比52%（行业优秀水平），去年同期销售额2000+万元、排名61，9月销售额0.25-0.5亿元、排名29。10月、“双11”电商经营质量持续提升，期待Q4拐点兑现。 　　聚焦大单品策略，货盘结构健康向上。线上渠道形成二代小红笔眼霜+小紫弹眼霜+蝴蝶绷带眼膜+重组双胶原小金针次抛精华四大单品矩阵。据国金数字未来Lab，3Q22天猫官旗四大单品合计GMV占比60%，10月达70%。 　　布局重组胶原蛋白赛道，技术行业内领先。今年10月15日，公司举办第二届重组胶原蛋白抗衰老科学家论坛，并发布了与基因工程药物国家工程研究中心联合开发的三螺旋结构重组双胶原蛋白，世界范围内首次采用翻译暂停技术实现重组胶原蛋白100%活性，采用专利“I型+III型胶原蛋白C-Pro扣环”结构实现高稳定性，做到无过敏原、无化学残留、无排异现象，实现重组胶原蛋白技术重要突破。 　　投资建议 　　中短期，业绩增长驱动力主要来自抖音+彩妆红利，期待经营质量持续提升；中长期，聚焦大单品战略，重组胶原蛋白新品10月发布、实现技术突破，望强化公司核心竞争力。维持22-24年盈利预测，归母净利2.5/3.7/5.0亿元，同增2%/47%/35%，23-24年复合增速41%，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　主品牌增长不及预期，恋火新品牌推广不及预期，线上竞争激烈。

　　投资要点： 　　11月月度核心观点。近期国内新冠疫情有所反复，国家卫健委发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》，未来我国的疫情防控将避免“一刀切”，防控手段更加灵活，更加精准。中药在新冠疫情的防治中发挥着重要的作用，“二十大”报告也提出鼓励中医药的传承创新，建议继续关注中药领域的优质个股；同时，CXO具备板块估值修复机会，建议重点关注昭衍新药（603127）。 　　市场行情回顾：10月（2022年10月1日至10月31日），申万生物医药行业指数上涨9.60%，同期沪深300下跌6.22%，跑赢沪深30015.82个百分点，行业整体表现在31个申万二级行业指数中排名第3位，较上月大幅上升。 　　医药行业估值分析。从近十年来申万生物医药指数的PE走势看，截至2022年10月28日，行业的动态PE为22.72倍，处于近10年来的相对低位水平，较上月有所震荡。维持行业“强于大市“的投资评级。 　　风险提示：疫情及病毒变异情况超出预期，中美政治风险，国家政策变化风险。

　　投资逻辑 　　医保：集采、国谈为本季度热点话题，关注相关进展。第七批国采中选率超70%，平均降幅48%；集采购品种可替代药品参考监测范围重磅文件在业内流出；第1-4批国采续约工作陆续开展；医保目录调整正式启动，预计11-12月将公布结果；双通道政策在各省间进一步落实；地方增补医保目录的消化工作接近尾声；器械集采稳步推进，脊柱、冠脉、种植牙等集采进入常态。 　　医疗：推动公立医院高质量发展，构建分级诊疗格局。7月14日，2022年全国医改工作电视电话会议表示：要继续推进区域医疗中心、医学中心建设，完善医联体管理，加强基层医务人员培养培训，提高基层医疗卫生机构服务能力，构建分级诊疗格局。下一步，国家将围绕“构建有序的就医和诊疗新格局”这一重要目标，大力推进深化体制机制改革。国家卫健委将开展“拟使用财政贴息贷款改造更新医疗设备”的需求调查。具体贴息幅度为中央财政每年2.5个百分点，预计将全面覆盖所有公立和非公立医疗机构，要求每家医院贷款金额不低于2000万元。 　　医药：一致性评价稳步推进，继续强调合理用药。一致性评价稳步推进，本季度新增受理号210个。同时国家进一步强调合理用药与药品的强化监管。 　　展望：深化医改进入高质量发展新阶段，群众对医药卫生健康服务有新要求、新期盼。下一步，围绕“构建有序的就医和诊疗新格局”这一重要目标，大力推进深化体制机制改革。医保方面持续实施药品和高值医用耗材集中带量采购；医药方面将推动中医药振兴发展：开展医疗、医保、医药联动促进中医药传承创新发展试点—集采也在筹备范围中；医疗方面继续推进区域医疗中心、医学中心建设，完善医联体管理，加强基层医务人员培养培训，提高基层医疗卫生机构服务能力，构建分级诊疗格局。 　　投资建议 　　建议重点关注2022年医保谈判，耗材集采等，医药政策持续边际回暖有望催化医药板块反转行情。目前医药板块处于历史估值和基金配置底部，继续看好医药创新、医药先进制造和医药消费三大方向。 　　建议关注：药明生物、药明康德、迈瑞医疗、恒瑞医药、以岭药业等。 　　风险提示 　　政策执行风险、政策监管风险、医保控费风险、市场销售风险、研发申报风险。

　　行业概览 　　2022 年前三季度，申万医药生物指数涨跌幅为-27.95%，同期沪深 300指数涨跌幅为-22.98%，申万医药生物指数跑输沪深 300 指数 4.97 个百分点，在申万 31 个一级行业中排名第 27 位。医药生物行业各子板块均出现不同程度下跌，跌幅最小的是医药商业（-15.23%）、跌幅最大的是医疗服务（-34.72%），医疗器械、原料药、化学制剂、中药和生物制品板块涨跌幅分别为-23.19%、-24.29%、-24.83%、-28.05%和-32.93%。 　　截至 9 月 30 日，申万医药生物各子行业中，PE（TTM，剔除负值）最高的是医疗服务的 30.60 倍，最低的是医疗器械的 13.13 倍，化学制剂、原料药、生物制品、中药和医药商业分别为 27.50 倍、 24.46 倍、22.92 倍、20.38 倍和 17.20 倍。 　　对 354 家申万医药生物行业样本企业基本财务指标进行分析，2022 年前三季度整体营业收入同比增长 9.32%，归属于母公司股东净利润同比增长 8.09%，扣除非经常损益的归母净利润同比增长 14.06%，保持稳健增长，但较 2021 年同期相比明显放缓，主要由于 2021 年的高基数以及今年前三季度多地疫情散发对企业生产经营和终端需求均造成影响。2022 年前三季度行业盈利能力略有下滑，毛利率为 33.54%，同比下降 0.79pct；净利率为 10.79%，同比下降 0.12pct，主要受到化学制剂、原料药和生物制品三个子板块影响。 　　子行业上市公司业绩情况 　　2022 年前三季度医药生物各子板块表现差异较为明显，在 CXO、ICL和体外诊断企业受益于新冠药品订单以及新冠检测需求等因素的推动下，医疗服务和医疗器械板块营收和净利润实现较快增长；医药商业领域的流通分销和零售药店板块三季度增长提速，医疗设备和原料药板块实现稳定增长；化学制剂、中药和高值耗材领域受到集采、医保谈判降价和疫情期间诊疗和手术量下降等因素的不利影响，业绩承压；三季度血制品板块受部分企业业绩波动影响；疫苗板块受到新冠疫苗需求下降的拖累，但常规疫苗产品表现较好。 　　医药生物各子行业中，2022Q1-3 营收同比增长排名依次为医疗服务（+39.16% ）、医疗器械（ +20.50% ）、生物制品（ +16.54% ）、原料药（+9.61%）、医药商业（+7.89%）、化学制剂（+1.86%）、中药（+1.70%）；扣非归母净利润同比增长排名依次为医疗服务（+89.33%）、医疗器械（+30.85%）、原料药（+6.02%）、医药商业（+5.67%）、化学制剂（+1.82%）、中药（+0.94%）、生物制品（-12.77%） 。 　　2022Q3 营收同比增长排名依次为医疗服务（+35.63% ）、医药商业（+11.49%）、医疗器械（10.65%）、原料药（+10.06%）、中药（+1.86%）、化学制剂（+1.85%）、生物制品（-1.15%）；扣非归母净利润同比增长排名依次为医疗服务（+67.65% ）、医疗器械（ +15.35% ）、医药商业（+4.91%）、原料药（+4.88%）、中药（-0.71%）、化学制剂（-2.91%）、生物制品（-26.33%）。 　　风险提示 　　1、医药行业政策风险；2、新冠疫情反复等不可抗力因素风险；3、产品研发进展不及预期风险。

　　神州细胞(688520) 　　事件 　　2022年11月16日，公司发布公告，其自主研发的重组新冠疫苗2价（Alpha/Beta变异株）S三聚体蛋白疫苗和4价（Alpha/Beta/Delta/Omicron变异株）S三聚体蛋白疫苗已进行阿联酋III期安全性和免疫原性临床试验与mRNA疫苗头对头比较的期中分析并取得积极结果。4价苗与辉瑞mRNA疫苗头对头比较达到优效。 　　点评 　　此前，公司已于2022年10月18日，公告了上述2价和4价重组新冠病毒疫苗在阿联酋进行的3期临床中，与灭活苗对照的临床数据；在临床安全性、免疫原性、广谱性方面均取得优异表现。针对Omicron的BA.5变种，灭活苗、SCTV01C和SCTV01E诱导的真病毒中和抗体滴度值较基线分别提高2.07、15.89和21.11倍。 　　此次，公司发布了上述2价和4价重组新冠病毒疫苗在阿联酋进行的3期临床中，与mRNA新冠疫苗对照的临床数据。针对BA.1，在BA.1基线滴度值不高于80的易感人群亚组中，mRNA苗、2价苗和4价苗诱导的真病毒中和抗体滴度值较基线提高14.1vs14.8vs24.8倍。针对BA.5，在BA.5基线滴度值不高于80的易感人群亚组中，mRNA苗、2价苗和4价苗诱导的真病毒中和抗体滴度值较基线提高13.1vs32vs22.6倍。相对于辉瑞mRNA疫苗，针对BA.1和BA.5变异株，公司的2价苗达到非劣预设终点；4价苗达到优效预设终点。 　　重组八因子、CD20之后，更多在研生物药及创新疫苗推进中，产能就绪。近期，除了公司的重组八因子（安佳因）有望在年内获批儿童市场新适应症外，还有阿达木单抗、贝伐单抗等将陆续在今年底或明年获批。全球领先的14价HPV疫苗也将在今年年底进入3期。后续亮点颇多。公司已按照GMP标准建立可商业化生产的动物细胞培养生产线，一期建成2条原液生产线（规模分别为2*2,000L、4*2,000L）和1条制剂生产线，二期在建生产基地有1条原液线（2*5,000L）和3条制剂线。 　　盈利预测与投资建议 　　我们维持盈利预测，预计2022/23/24年的营收为9.50/15.23/28.32亿元，归母净利润-4.63/-0.68/5.01亿元，维持“买入”评级。 　　风险 　　研发进展、商业化进程不达预期，以及限售股解禁等风险。