中心思想 国内软商品市场供需结构优化与价格波动 本报告核心观点指出，中国软商品市场正经历供需结构的调整与优化。白糖方面，国内食糖产量预计恢复性增长，有望缩小产需缺口，但国际市场供应改善可能导致国际糖价面临下调压力。棉花方面，国内种植面积虽略有下降，但单产提升和全球经济复苏预期将支撑消费增长，高位进口量将弥补国内供应不足，期末库存预计下降。 国际市场影响与整体“震荡”评级 国际市场动态对国内软商品价格走势构成重要影响。国际食糖供应预期的好转是国际糖价预估区间下调的主要原因。同时，国际货币基金组织对全球经济增长的预测，为棉花消费的恢复提供了积极信号。然而，鉴于多重因素的复杂作用，白糖和棉花两种软商品均被评级为“震荡”，表明市场短期内可能维持区间波动，建议投资者保持观望。 主要内容 白糖市场分析 国内食糖产需格局改善 得益于南方甘蔗单产的大幅提升，全国食糖产量呈现恢复性增长。在2024/25年度，由于糖料种植效益好转，与竞争性作物的比较优势凸显，农民种植积极性显著提升。具体表现为甘蔗播种面积持平略增，甜菜播种面积大幅增加。报告预计，食糖产量有望增至1100万吨，而消费量基本保持持平，这将有效缩小国内食糖的产需缺口。 国际糖价面临调整压力 尽管报告标题提及“巴西生物燃料需求强劲，国际糖价有所支撑”，但报告摘要中的具体分析指出，国际食糖供应预期趋于好转，导致国际食糖价格预估区间下调至19.5-23美分/磅。这一调整反映了市场对全球供应前景的重新评估。白糖的走势评级为“震荡”，表明市场在多空因素交织下，短期内可能维持波动。 棉花市场分析 中国棉花供需结构调整 受国内外价差驱动影响，棉花进口持续保持高位，2023年9月至2024年3月累计进口量达214万吨。2024/25年度，中国棉花播种面积预计为2747千公顷（约4120.2万亩），较上年度减少1.5%。其中，新疆地区因目标价格补贴政策稳定，棉农种植积极性较高，但受水土资源约束，次宜棉区有序退出，面积稳中略降。内地棉区则受比较效益低、机械化推广难度大等因素影响，面积继续下滑。在播种出苗期间，主产区综合气候条件适宜，预计单产为每公顷2031公斤（每亩135公斤），较上年度增长0.8%。综合来看，棉花产量预计为558万吨，较上年度减少0.7%。 全球经济复苏支撑棉花消费 国际货币基金组织（IMF）预测2024年和2025年全球经济增速将保持在3.2%左右，国内外经济持续向好，市场对棉花消费恢复的预期增强。预计新年度中国棉花消费量为780万吨，较上年度增长1.4%。为满足消费需求，进口量预计为200万吨，期末库存将降至757万吨。棉花市场整体评级为“震荡”，建议投资者以观望为主。 市场价格与交易数据概览 外盘与现货价格动态 截至2024年6月1日/2日，美白糖和美棉花外盘报价保持稳定，分别为18.32美元和76.15美元。国内现货市场方面，2024年5月30日/31日，白糖（南宁）价格为6530.0元，下跌0.31%；白糖（昆明）价格为6320.0元，下跌0.08%。棉花指数328价格为3280元，下跌0.16%；棉花（新疆）价格为16170.0元，下跌0.19%。 价差、基差与进口利润 白糖和棉花期货的各合约价差（如SR01-05、CF01-05等）在报告期内均保持稳定。白糖和棉花的基差（如白糖01基差420.0，棉花01基差1325.0）也未发生变化。进口价格方面，棉花CotlookA在2024年5月31日下跌3.66%至86.8美元。白糖进口利润保持在1421.0元。 期权与仓单数据 报告提供了SR409和CF409期权的隐含波动率和期货标的历史波动率数据，为市场参与者评估风险和机会提供了参考。截至2024年5月31日，白糖仓单数量为25133张，较前一日减少0.15%；棉花仓单数量为14340张，较前一日减少0.33%。 总结 本报告对中国软商品市场，特别是白糖和棉花的近期供需状况及未来展望进行了专业分析。白糖方面，国内产量恢复性增长将缩小产需缺口，但国际供应改善可能导致国际糖价面临下调压力，整体走势预计“震荡”。棉花方面，尽管国内种植面积略有下降，但单产提升和全球经济复苏预期将支撑消费增长，高位进口量将弥补国内供应不足，期末库存预计下降，市场同样被评级为“震荡”，建议观望。市场数据速览显示，近期外盘价格稳定，国内现货价格小幅回调，而棉花进口价格有所下降，白糖进口利润保持不变，期权波动率和仓单数量也提供了市场情绪的参考。

中心思想 特瑞普利单抗驱动业绩增长与国际化突破 君实生物的核心产品特瑞普利单抗（拓益）在国际化和国内市场拓展方面均取得显著进展。其获得美国FDA批准上市，标志着国际化战略的重大突破，有望为公司带来新的收入和利润增长点。同时，在国内市场，特瑞普利单抗新增适应症纳入国家医保目录，进一步扩大了市场覆盖和可及性，尤其在黑色素瘤治疗领域保持独家地位，持续驱动国内销售额快速增长。 多元化管线布局与盈利能力改善预期 公司不仅依赖特瑞普利单抗，还积极推进多元化的研发管线，包括抗BTLA单抗、PCSK9单抗和IL-17A单抗等，多款产品已进入关键临床阶段或NDA受理阶段，预示着未来产品组合的商业化潜力。尽管短期内较高的研发投入可能影响净利润，但随着核心产品销售额的持续增长和新产品的陆续上市，公司预计将在2026年实现归母净利润转正，盈利能力将显著改善。 主要内容 投资要点分析 特瑞普利单抗的国际化与市场扩张 特瑞普利单抗在2023年取得了多项关键进展，尤其是在国际化方面实现重大突破。2023年10月，其作为转移性或复发性局部晚期鼻咽癌成人患者的一线治疗，以及作为单药治疗既往含铂治疗过程中或治疗后疾病进展的复发性、不可切除或转移性鼻咽癌的成人患者的生物制品许可申请（BLA）获得美国FDA批准。这一里程碑事件标志着中国自主研发的创新生物药首次获得美国FDA批准，为特瑞普利单抗打开了广阔的海外市场。在国内市场，特瑞普利单抗在2024年医保谈判中新增3项适应症，目前已在中国获批上市的6项适应症已全部纳入国家医保目录，是国家医保目录中唯一用于治疗黑色素瘤的抗PD-1单抗药物，进一步巩固了其市场地位和可及性。分析师看好特瑞普利单抗新增适应症对2024-2026年收入的驱动作用，以及国际化持续突破和海外市场带来的收入和利润弹性。 核心产品业绩表现与财务状况 君实生物2023年实现营业收入15.03亿元，同比增长3.38%。其中，核心产品特瑞普利单抗实现销售收入约9.19亿元，同比增长25%。进入2024年，公司业绩增长势头强劲，2024年第一季度实现收入3.81亿元，同比增长49.24%。特瑞普利单抗在国内市场表现尤为突出，第一季度实现销售收入约3.07亿元，同比增长56.82%。尽管公司仍处于亏损状态，但通过持续加强费用管控并聚焦更有潜力的研发管线，与上年同期相比亏损有所减少，显示出公司在运营效率提升方面的努力。 研发管线进展与未来增长潜力 除了特瑞普利单抗的持续拓展，君实生物的研发管线也取得了显著进展。特瑞普利单抗用于可切除非小细胞肺癌患者围手术期治疗的新适应症上市申请已获得国家药监局批准。此外，用于晚期三阴性乳腺癌治疗、晚期肾细胞癌一线治疗（2024年4月国内获批）、广泛期小细胞肺癌一线治疗的新适应症上市申请已获得国家药监局受理，一线治疗黑色素瘤的III期临床研究也已达到主要研究终点。在其他创新药物方面，公司自主研发的全球首个进入临床开发阶段的抗肿瘤抗BTLA单抗tifcemalimab联合特瑞普利单抗作为局限期小细胞肺癌放化疗后未进展患者的巩固治疗的随机、双盲、安慰剂对照、国际多中心III期临床研究已完成全球首例受试者入组及首次给药。tifcemalimab用于治疗cHL的随机、开放、阳性对照、多中心III期临床研究也已正式启动。重组人源化抗PCSK9单克隆抗体注射液昂戈瑞西单抗的新药上市申请已获得国家药监局受理，重组人源化抗IL-17A单克隆抗体已进入III期注册临床研究。这些丰富的研发管线为公司未来的持续增长奠定了坚实基础。 盈利预测与估值展望 考虑到公司2023年研发投入仍保持较高绝对值，分析师上调了2024-2025年研发投入预测，进而导致同期归母净利润预测有所下调。然而，分析师维持了“买入”评级，看好特瑞普利单抗围手术期等大适应症驱动的业绩拐点、PCSK9、IL-17抑制剂等多产品组合商业化带来的收入弹性，以及PD-1等国际化突破带来的业绩增长拐点。根据财务摘要，公司营业收入预计将从2023年的15.03亿元增长至2026年的51.10亿元，复合年增长率显著。归母净利润预计将从2023年的-22.83亿元逐步改善，并在2026年实现盈利，达到2.96亿元。 潜在风险提示 尽管前景乐观，但公司仍面临多重风险，包括临床试验失败风险、市场竞争加剧风险、产品销售不及预期风险以及政策变化风险。这些因素可能对公司的业绩和发展产生不利影响。 财务数据分析 营收与利润趋势 君实生物的财务数据显示，公司正处于快速增长和盈利能力改善的轨道上。营业收入预计将从2023年的15.03亿元增长至2024年的19.98亿元（同比增长32.95%），2025年进一步增长至34.42亿元（同比增长72.30%），并在2026年达到51.10亿元（同比增长48.46%）。这一强劲的营收增长主要得益于特瑞普利单抗在国内外的市场扩张和新适应症的驱动。在利润方面，归母净利润预计将从2023年的-22.83亿元逐步收窄亏损，2024年预计为-14.14亿元，2025年为-7.02亿元，并有望在2026年实现扭亏为盈，达到2.96亿元。这表明公司在控制成本和提升产品盈利能力方面取得了积极进展。 关键财务比率 从关键财务比率来看，公司的盈利能力预计将显著提升。毛利率预计将从2023年的64.00%稳步提升至2026年的80.59%，反映出产品结构优化和规模效应的积极影响。净利率也将从2023年的-168.76%大幅改善至2026年的5.87%。净资产收益率（ROE）和总资产收益率（ROIC）预计在2026年分别转正至5.55%和3.92%，显示出资本回报效率的提升。在偿债能力方面，资产负债率预计从2023年的35.46%上升至2026年的51.75%，但流动比率和速动比率保持在合理水平，分别为1.89和1.56，表明公司短期偿债能力良好。营运能力方面，总资产周转率预计从2023年的0.13提升至2026年的0.47，应收账款周转率也将从4.17提升至6.70，显示出资产利用效率和回款能力的改善。 总结 君实生物正处于业绩增长和国际化突破的关键时期。核心产品特瑞普利单抗在获得美国FDA批准上市后，其国际化进程迈出重要一步，为公司打开了全球市场。在国内，特瑞普利单抗新增适应症纳入国家医保，进一步扩大了市场覆盖，并持续驱动销售额快速增长。公司多元化的研发管线也取得了显著进展，多款创新药物进入关键临床阶段，为未来的持续增长奠定了基础。尽管短期内较高的研发投入导致亏损，但财务数据显示公司营收将持续高速增长，并预计在2026年实现归母净利润转正，盈利能力显著改善。综合来看，君实生物凭借其强大的研发实力、核心产品的市场竞争力以及国际化战略的成功推进，展现出巨大的增长潜力和投资价值，分析师维持“买入”评级。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数下跌0.94%，跑输沪深300指数0.34个百分点，行业涨跌幅排名第20。2024年初以来至今，医药行业下跌13.6%，跑输沪深300指数17.94个百分点，行业涨跌幅排名第28。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为26倍，相对全部A股溢价率为83.9%(-1.54pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为35.7%(-1.23pp)，相对沪深300溢价率为125.93%(-1.7pp)。本周相对表现最好的是血液制品和体外诊断，上涨0.9%。 　　近期国家疾控局会同国家发展改革委、教育部、财政部、水利部、农业农村部、国家卫生健康委、海关总署、国家中医药局、中央军委后勤保障部卫生局等9个部门联合印发《全国疾病预防控制行动方案（2024—2025年）》。《方案》提出4方面25条措施：一是到2025年，现代化疾控体系初步建立，多点触发、反应快速、科学高效的传染病监测预警和应急体系基本建成，卫生健康行政执法体系进一步健全，疾控机构科研能力稳步提升，疾控人才教育培训体系进一步完善。重大传染病疫情形势总体平稳。二是加强传染病、地方病防控和公共卫生监管。三是加强体系建设和支撑保障。四是强化组织保障、实施评估，做好宣传引导。我们认为此方案有利于疫苗行业监管进一步趋严，行业进入门槛提升，行业集中度提升，龙头企业有望受益。其次行动方案将深入贯彻落实《疫苗管理法》，实施扩大国家免疫规划，不断优化完善免疫策略，维持国家免疫规划疫苗高水平接种率。利于疫苗重磅品种渗透率进一步提升。 　　重申2024年年度策略，在海外宏观降息预期下，叠加政策、估值、基本面三个维度，我们判断，医药板块仍有结构性机会。1）创新+出海仍是我们延续看好的思路。2）医疗反腐后，关注院内医疗刚性需求。3）正值年报密集披露期，关注“低估值+业绩反转”个股。此外，我们判断，今年减肥药和AI医疗仍有主题投资性机会。 　　推荐组合：马应龙(600993)、亿帆医药(002019)、三诺生物(300298)、新产业(300832)、上海莱士(002252)、上海医药(601607)、太极集团(600129)。 　　稳健组合：恒瑞医药(600276)、迈瑞医疗(300760)、华润三九(000999)、云南白药(000538)、华东医药(000963)、恩华药业(002262)、长春高新(000661)。 　　科创板组合：普门科技(688389)、首药控股-U(688197)、泽璟制药-U(688266)、赛诺医疗(688108)、澳华内镜(688212)。 　　港股组合：和黄医药(0013)、爱康医疗(1789)、康方生物(9926)、科伦博泰生物-B(6990)、康诺亚-B(2162)、信达生物(1801)、先声药业(2096)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

中心思想 双核驱动业绩增长与国际化战略 荣昌生物凭借其核心产品泰它西普和维迪西妥单抗的持续快速放量，展现出强劲的业绩增长潜力。公司通过不断扩大的商业化团队和医院准入，有效推动了市场渗透。 临床进展加速与估值提升 公司在国内外积极推进多项临床试验，特别是泰它西普获得FDA快速通道资格，以及维迪西妥单抗在多个适应症上的联合治疗进展，有望进一步强化其国际化地位并打开估值弹性。尽管短期内研发投入导致净利润承压，但预计亏损将逐年收窄，长期增长前景乐观。 主要内容 核心产品驱动业绩高增长 投资要点 业绩：荣昌生物2023年度实现营业收入10.83亿元，同比增长40.26%；2024年第一季度收入达3.30亿元，同比大幅增长96.41%。这一增长主要得益于泰它西普和维迪西妥单抗两大核心产品的销售收入及销量的快速增长。公司商业化团队持续扩容，截至2023年底，自身免疫商业化团队约750人，覆盖超过2200家医院，完成超800家医院的药品准入；肿瘤科商业化团队近600人，覆盖超过2000家医院，完成超650家医院的药品准入，为产品放量提供了坚实支撑。 进展： 泰它西普：2023年在中国完成重症肌无力III期临床试验患者入组，并于2024年1月获FDA批准开展治疗MG患者的III期临床试验并授予快速通道资格。2024年4月完成治疗pSS的III期临床首例患者入组。2023年8月类风湿性关节炎适应症提交NDA。2023年12月在美国开展治疗pSS的III期临床试验获批。2023年第二季度国内IgAN的III期临床研究完成首例患者入组。 维迪西妥单抗：2023ASCO披露与特瑞普利单抗联合治疗局部晚期或转移性尿路上皮癌（la/mUC）的良好疗效和安全性数据。2023年第三季度完成联合特瑞普利单抗及化疗或赫赛汀治疗一线HER2表达局部晚期或转移性胃癌（GC）患者的II/III期临床首例患者入组。2023年第四季度完成联合特瑞普利单抗再联合或不联合化疗对比化疗用于围手术期治疗HER2表达的可切除局部进展期胃癌/胃食管结合部腺癌II期临床首例受试者入组。单药或与特瑞普利单抗联合或序贯化疗新辅助治疗HR阴性、HER2低表达乳腺癌（BC）的II期临床首例患者入组。 早期管线：RC88（MSLN ADC）、RC118（CLDN18.2 ADC）、RC148（PD-1/VEGF双抗）、RC198（IL-15/IL-15Rα融合蛋白）、RC248（DR5 ADC）等早期管线I/II期临床持续推进，未来有望持续读出临床数据。 盈利预测与估值：考虑到研发投入和国际化临床推进，公司下调了2024-2025年净利润预测。预计2024-2026年公司收入分别为16.84亿元、25.13亿元和33.53亿元，预计公司将逐年减亏。维持“买入”评级。 风险提示：产品开发失败/销售不及预期风险、政策风险、测算风险。 财务表现与未来展望 财务摘要 2023年营业收入10.83亿元，归母净利润为-15.11亿元。 预计2024-2026年营业收入将持续高速增长，增速分别为55.52%、49.21%和33.45%，收入规模分别达到16.84亿元、25.13亿元和33.53亿元。 归母净利润预计逐年减亏，2024年预计亏损10.25亿元，2025年预计亏损4.85亿元，2026年预计亏损1.27亿元。 附录：三大报表预测值 利润表：毛利率预计将从2023年的77.43%持续提升至2026年的85.53%。研发费用绝对值仍保持较高水平，但随着收入增长，其占收入比重有望逐步下降。 资产负债表：流动资产和非流动资产预计均呈增长趋势，负债合计随业务扩张而增加，资产负债率预计将从2023年的37.82%上升至2026年的70.26%。 现金流量表：经营活动现金流预计持续为负，但亏损幅度逐年收窄。投资活动现金流持续流出，主要用于资本支出。筹资活动现金流是公司目前主要的资金来源。 主要财务比率：盈利能力方面，净利率预计逐年改善，ROE和ROIC的负值幅度逐年收窄。偿债能力方面，资产负债率预计上升，流动比率和速动比率有所下降。营运能力方面，总资产周转率和应收账款周转率预计提升。 总结 荣昌生物凭借泰它西普和维迪西妥单抗两大核心产品的强劲销售增长和持续扩大的商业化网络，展现出显著的业绩增长潜力。公司在国内外积极推进多项临床试验，特别是泰它西普获得FDA快速通道资格，以及维迪西妥单抗在多个适应症上的联合治疗进展，有望进一步巩固其市场地位并打开国际化空间。尽管短期内高研发投入导致净利润仍为负，但财务预测显示亏损将逐年收窄，营业收入将持续高速增长，毛利率稳步提升。综合来看，公司在双核驱动下具备高增长潜力，维持“买入”评级，并期待其海外临床试验和合作取得进一步突破。

中心思想 AK112临床成功显著提振市场信心 浦银国际研究报告指出，康方生物（9926.HK）的核心产品AK112（依沃西）在治疗一线PD-L1阳性非小细胞肺癌（1L PD-L1+ NSCLC）的注册性三期临床研究HARMONi-2（或AK112-303）中，头对头对比Keytruda（K药）取得了预设期中分析的阳性结果。这一关键性成功显著延长了患者的无进展生存期（PFS），且风险比（HR）表现优于预期，推动公司股价大幅反弹，基本恢复至此前下跌前的正常水平。此次积极数据验证了AK112在肺癌治疗领域的巨大潜力，为后续商业化奠定了坚实基础。 维持“买入”评级与调整目标价 基于AK112临床试验的积极进展以及对公司研发管线的最新评估，浦银国际维持康方生物“买入”评级，并将目标价略微调整至63.0港元，对应约440亿港元的市值。此次目标价调整主要反映了对EGFRm+ NSCLC海外销售峰值的略微下调，以及对1L PD-L1+ NSCLC成功概率（PoS）的上调。DCF估值模型（WACC：9.4%，永续增长率：3%）的运用，体现了分析师对公司长期价值增长的信心。 主要内容 AK112 HARMONi-2 临床研究进展与数据亮点 康方生物于2024年5月31日宣布，其AK112（依沃西）单药对比Keytruda（K药）治疗一线PD-L1阳性非小细胞肺癌（1L PD-L1+ NSCLC，PD-L1 TPS≥1%）的注册性三期临床研究HARMONi-2（AK112-303）由独立数据监察委员会（IDMC）进行的预设期中分析取得了阳性结果。这一成果符合浦银国际及市场此前的预期，促使公司股价显著反弹至44港元，基本恢复至此前因EGFRm+ NSCLC三期数据公布而大跌前的水平。 具体期中分析数据显示，AK112组在意向治疗人群（ITT）中相较于K药组显著延长了患者的无进展生存期（PFS），且风险比（HR）显著优于预期。在共入组的398例受试者中，PD-L1 TPS 1-49%和≥50%的患者分别占比57.8%和42.2%，与真实世界患者的表达水平分布一致。在这两个PD-L1表达水平的亚组中，PFS获益均非常显著。此外，各项亚组疗效分析也均显示阳性结果，包括鳞癌、非鳞癌、有/无肝转移以及有/无脑转移等患者人群。安全性方面，依沃西组表现良好，未出现新的安全性信号。HARMONi-2的具体期中分析数据预计将于2024年9月的WCLC大会上公布，届时将提供更详细的临床证据。 商业化潜力与未来试验展望 HARMONi-2试验的成功将有力推动康方生物及其海外合作伙伴SUMMIT加速现有试验进程，并开启更多潜在的联合用药临床试验，包括与ADC（抗体偶联药物）的联用。然而，报告也指出，考虑到Keytruda单药在一线PD-L1阳性NSCLC的实际应用中并不多见，真实世界中更多采用Keytruda联合化疗的治疗方案，因此，HARMONi-3试验（一线鳞状非小细胞肺癌国际三期试验，AK112+化疗对比K药+化疗，预计于2026年初完成）的结果将对AK112在一线NSCLC领域的国际销售峰值潜力具有更重要的判断意义，尽管该试验仅针对鳞状非小细胞肺癌人群。在国内市场，针对一线鳞状非小细胞肺癌的适应症，公司正在进行AK112-306试验（AK112+化疗对比替雷利珠+化疗，预计于2025年底完成）。这些后续试验的成功将进一步巩固AK112的市场地位和商业化前景。 EGFRm+ NSCLC OS数据与估值调整 除了AK112在PD-L1+ NSCLC领域的进展，报告还提及了EGFRm+ NSCLC（表皮生长因子受体突变非小细胞肺癌）适应症的最新动态。上周，公司在ASCO 2024大会摘要中披露的AK112在该适应症上的三期客观缓解率（ORR）和中位无进展生存期（mPFS）低于此前的二期数据，不及市场预期。但值得注意的是，PFS获益的风险比（HR）优于已获批药物。报告预计，EGFRm+ NSCLC的总体生存期（OS）数据将于美国时间周五晚（香港时间周六早上）在ASCO口头汇报环节展示。如果OS数据好于预期（例如优于信迪利单抗联用ORIENT-31的中位OS：21.1个月），有望推动公司股价小幅上涨。 基于更新的研发进度及临床数据，浦银国际略微调整了康方生物的估值模型。具体而言，分析师下调了EGFRm+ NSCLC海外销售峰值预期，同时上调了1L PD-L1+ NSCLC的成功概率（PoS）。通过DCF估值模型（WACC：9.4%，永续增长率：3%），将公司目标价略微调整至63港元，对应440亿港元的市值，并维持“买入”评级。 财务表现与投资风险 从财务数据来看，康方生物的营业收入在2022年为8.38亿元人民币，2023年大幅增长至45.26亿元人民币，同比增长440.3%。浦银国际预测2024年营业收入将有所回落至32.69亿元人民币（同比变动-27.8%），但随后在2025年和2026年将分别增长至42.50亿元人民币（+30.0%）和62.00亿元人民币（+45.9%）。归母净利润方面，公司在2022年亏损11.68亿元人民币，2023年实现盈利19.42亿元人民币。浦银国际预测2024年将再次出现亏损1.12亿元人民币，但2025年和2026年有望分别实现3.02亿元人民币和15.01亿元人民币的盈利。市销率（PS）方面，2023年为6.8倍，预测2024年为9.4倍，2025年为7.3倍，2026年为5.0倍。 投资康方生物面临的主要风险包括：商业化进度不及预期，可能导致产品销售额低于预测；研发项目出现延误，影响新药上市时间表；以及临床试验数据不如预期，可能降低药物的市场竞争力或成功概率。 总结 浦银国际研究报告强调，康方生物的AK112（依沃西）在与Keytruda头对头治疗一线PD-L1阳性非小细胞肺癌的HARMONi-2三期临床试验中取得阳性期中分析结果，显著延长了患者PFS并展现出良好的安全性，这一里程碑式的成功符合市场预期，并推动公司股价强劲反弹。尽管EGFRm+ NSCLC的OS数据仍待公布，且AK112在一线NSCLC的全面商业化潜力有待HARMONi-3等后续试验进一步明确，但AK112的积极数据已显著提升了其市场前景。基于此，浦银国际维持康方生物“买入”评级，并将目标价调整至63.0港元，反映了对公司核心产品线潜力的信心，同时提示投资者关注商业化进度、研发延误及临床数据不及预期等潜在风险。

中心思想 软商品市场供需格局与价格展望 本报告核心观点指出，在2024/25年度，中国白糖市场将迎来产量恢复性增长，国内产需缺口有望缩小，而国际食糖供应预期好转将导致国际糖价预估区间下调至19.5-23美分/磅，但巴西强劲的生物燃料需求将为国际糖价提供一定支撑。对于棉花市场，尽管国内播种面积略有下降，但单产提升使得产量降幅有限，同时全球及国内经济向好预期将带动棉花消费量增长，进口量保持高位，期末库存预计下降，整体市场以观望为主。 国内外市场动态对糖棉价格的影响 报告强调了国内外市场动态对白糖和棉花价格的关键影响。白糖方面，国内甘蔗单产大幅提升和甜菜播种面积显著增加是产量恢复的主要驱动力，而国际市场供应改善则直接影响价格预期。棉花方面，价差驱动下的高位进口量、国内种植面积的结构性变化（新疆稳中略降，内地持续下滑）以及全球经济复苏对消费的提振作用，共同塑造了其市场格局。数据速览部分进一步揭示了近期现货价格小幅下跌、进口棉价格波动以及仓单数量微降的市场细节。 主要内容 报告内容摘要 白糖市场概况 国内产需状况： 得益于南方甘蔗单产大幅提升，全国食糖产量呈现恢复性增长。2024/25年度，甘蔗播种面积持平略增，甜菜播种面积大幅增加，预计食糖产量有望增至1100万吨。同时，消费量基本持平，国内食糖产需缺口预计将缩小。 国际价格展望： 国际食糖供应预期趋于好转，导致国际食糖价格预估区间下调至19.5-23美分/磅。然而，巴西强劲的生物燃料需求为国际糖价提供了一定支撑。 棉花市场概况 进口与种植面积： 受价差驱动影响，棉花进口持续高位，2023年9月至2024年3月累计达214万吨。2024/25年度，中国棉花播种面积为2747千公顷（4120.2万亩），较上年度减少1.5%。新疆棉花目标价格补贴政策稳定，棉农种植积极性较高，但受水土资源约束，面积稳中略降；内地棉区受比较效益低、机械化推广难度大等因素影响，面积继续下滑。 产量与消费： 棉花播种出苗期间主产区综合气候条件适宜，预计单产为每公顷2031公斤（每亩135公斤），较上年度增长0.8%。棉花产量预计为558万吨，较上年度减少0.7%。国际货币基金组织（IMF）预测2024年和2025年全球经济增速将保持在3.2%左右，国内外经济持续向好，市场对棉花消费恢复预期增强。预计新年度中国棉花消费量为780万吨，较上年度增长1.4%，进口量为200万吨，期末库存降至757万吨。整体市场以观望为主。 数据速览 市场价格与价差动态 外盘报价： 2024年6月1日至2日，美白糖和美棉花价格均保持稳定，涨跌幅为0.00%。 现货价格： 2024年5月30日至31日，白糖（南宁）下跌0.31%至6530.0元/吨，白糖（昆明）下跌0.08%至6320.0元/吨。棉花指数328下跌0.16%至3280元/吨，棉花（新疆）下跌0.19%至16170.0元/吨。 价差与利润： SR和CF系列月间价差在报告期内均无变化。白糖进口利润在2024年5月30日至31日保持1421.0元/吨不变。 仓单情况： 2024年5月30日至31日，白糖仓单数量小幅下降0.15%至25133张，棉花仓单数量下降0.33%至14340张。 白糖市场数据分析 全球及中国白糖供需平衡 全球供需： 从2010年至2020年，全球白糖产量和消费量均呈现波动增长态势，期末库存和库存消费比也随之波动，反映出市场供需的动态变化。 中国供需： 中国白糖产量、国内消费量、期末库存和进口量在2015年至2020年间均有显著波动，其中库存消费比在这一时期有所下降，表明国内市场供需结构在调整。 白糖进口趋势与成本效益 进口走势： 2016年至2024年，中国白糖进口量呈现出明显的波动性，月度进口量在特定月份达到高峰，显示出进口策略的灵活性和市场需求的季节性。 进口成本与利润： 泰国和巴西作为主要进口来源国的白糖进口成本在2012年至2024年间持续波动。配额内进口利润估算显示，在大部分时期为正值，但在某些年份或月份也出现负值，反映了进口套利空间的变动。 国内工业库存与产销状况 工业库存： 白糖新增工业库存呈现出周期性波动特征，反映了国内生产和加工环节的库存累积与消耗规律。 产销率： 重点制糖企业产糖量（榨季累计值）和糖销率（累计百分率）在2010年至2020年间呈现不同的趋势，糖销率的波动反映了市场销售情况的变化。 期货市场资金与价差结构 郑糖仓单： 郑糖注册仓单数量在2010年至2020年间波动较大，是衡量国内期货市场可交割库存的重要指标。 ICE基金净多单： ICE原糖基金净多单在2000年至2020年间波动剧烈，反映了国际投机资金对原糖价格的看涨或看跌情绪。 月间价差与基差： 白糖月间价差（如01-05、05-09、09-01）和基差走势在不同年份和月份呈现出特定的模式，为套利和风险管理提供了参考。 棉花市场数据分析 全球及中国棉花供需平衡 全球供需： 2016年至2022年，全球棉花产量、消费总计和期末库存均呈现波动，库存消费比在此期间有所下降，表明全球棉花市场供需关系在调整。 中国供需： 中国棉花总供给量、总消费量、期末库存和库存消费比在2016年至2022年间也呈现波动，反映了国内棉花市场的复杂性。 棉花进出口与到岸价格 进口走势： 中国棉花进口量在2005年至2020年间波动，月度进口总量在某些月份达到较高水平，显示出中国作为全球最大棉花消费国对进口的依赖。 美国出口： 美国陆地棉出口总量和出口中国量在2015年至2020年间波动，中国是美国棉花的重要出口市场。 到岸指数： 进口棉到岸指数（FC Index:L, M, S）在2010年至2020年间波动，反映了国际棉花价格的变动对中国进口成本的影响。 国内棉花库存结构 工业库存： 棉花工业库存、新疆棉占比和进口棉占比在2010年至2024年间波动，揭示了国内纺织企业对不同来源棉花的采购偏好和库存管理策略。 商业库存： 棉花商业库存（内地棉、新疆棉）在2012年至2024年间波动，反映了流通环节的库存水平和区域分布。 期货市场资金与价格走势 郑棉仓单： 郑棉注册仓单数量和有效预报在2010年至2020年间波动，是国内棉花期货市场流动性和交割压力的重要指标。 CFTC基金净多单： CFTC棉花基金净多单在1990年至2020年间波动剧烈，反映了国际投机资金对棉花价格的看涨或看跌情绪。 价格指数与基差： 棉花价格指数328走势在2005年至2020年间波动，棉花基差走势和月间价差（如01-05、05-09、09-01）在不同年份和月份呈现特定模式，为市场参与者提供了价格发现和套利机会。 总结 本报告对白糖和棉花两大软商品市场进行了深入分析，揭示了其在2024/25年度的供需格局与价格展望。 白糖市场： 国内食糖产量因甘蔗单产提升和甜菜播种面积增加而恢复性增长，预计产量将增至1100万吨，国内产需缺口缩小。国际市场供应改善导致国际糖价预估区间下调至19.5-23美分/磅，但巴西生物燃料的强劲需求为国际糖价提供了支撑。 棉花市场： 尽管国内棉花播种面积略有下降1.5%，但单产预计增长0.8%，使得产量降幅有限。受全球及国内经济向好预期驱动，棉花消费量预计增长1.4%至780万吨，进口量保持在200万吨，期末库存将降至757万吨。市场整体持观望态度。 数据洞察： 近期市场数据显示，现货价格普遍小幅下跌，而期货月间价差和白糖进口利润保持稳定。白糖和棉花仓单数量均有微幅下降。全球及中国供需平衡、进出口趋势、库存状况以及期货市场资金流向和价差结构等数据，共同描绘了软商品市场的复杂动态。

　　奥赛康(002755) 　　报告要点： 　　存量仿制大品种集采影响逐渐平滑，公司业绩有望迎来拐点 　　奥赛康是产品覆盖消化、抗肿瘤、慢性病、抗感染等治疗领域的百强药企。截至第七批国家药品集采，公司共13款药品参与集采，均为公司主要产品目录中的药品，其中公司重点产品奥西康未中选，其余12款产品价格平均降幅超过90%；同时公司有部分产品中选地方药品集中采购（含各种类型联盟集中采购），价格和销量均有一定程度下降。从收入结构上看，2019年抗肿瘤和消化类产品收入合计占比达97.05%，其中消化类贡献收入从33.66亿降至2023年末的2.99亿，抗肿瘤类收入从10.19亿降至6.17亿。 　　聚焦公司优势领域，着重高端仿制+制剂创新，构建特色产品组群公司优选首批首仿、独家品种、高壁垒复杂制剂开发。自2021年以来获批20个仿制药品种：5个首批上市品种、4个首家独家品种且3个为十三五重大专项品种、3个高壁垒复杂制剂、2个首仿品种、1个独家规格，不断丰富公司传统优势领域抗肿瘤、消化道治疗用药和新崛起的抗感染和慢性病用药，构建并强化了公司特色的仿制药产品组群。 　　新药转型即将进入收获期，ASKB589有望成30亿级大品种 　　第三代EGFR抑制剂ASK120067可强效抑制EGFR耐药突变（T790M）、EGFR敏感突变（如L858R,exon19del）以及EGFR双突变的激酶活性，且对CNS（中枢神经系统）病变患者有较好的疗效，目前正在上市申请审评中；ASKB589是全球进度前三的Claudin18.2单抗靶向药，客观缓解率（ORR）为79.2%、疾病控制率（DCR）达95.8%，临床数据优异，目前已进入中国临床III期研究，根据我们测算有望成30亿级大品种。 　　投资建议与盈利预测 　　随着公司传统的优势板块——抗肿瘤和消化类仿制品种的存量品种的集采快速出清，抗感染类和慢性病类仿制药品种的快速崛起，及公司创新转型的收获期的即将到来，预计2024-2026年营收增速分别为13.03%/20.90%/18.98%；归母净利润2024年扭亏为盈，2024-2026年归母净利润增速分别为122.85%/120.45%/122.48%；EPS分别为0.04/0.08/0.18元/股，对应PE为288.25/130.76/58.77X。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　新药研发失败或进展不及预期风险、带量采购大幅降价风险、药品上市申请获批或商业化不确定性等风险。

中心思想 算力时代下的电子产业核心驱动 本周电子行业研究报告的核心观点聚焦于人工智能（AI）和高性能计算（HPC）对电子产业的深远影响。报告指出，玻璃基板、铜连接、先进封装和算力芯片是当前及未来电子行业增长的关键驱动力。康宁在玻璃基板制造工艺上的创新，英伟达GB200对铜缆连接的采用，台积电对3D芯片堆叠和先进封装技术的重视，以及Gartner对全球AI芯片收入的乐观预测，均表明算力需求的持续攀升正加速相关产业链的技术迭代与市场扩张。这些技术进步不仅提升了芯片性能，也为数据中心能效优化提供了解决方案，共同构筑了电子产业在AI浪潮下的新增长格局。 关键技术创新引领市场增长 报告强调，电子行业正经历由关键技术创新引领的市场增长。玻璃基板作为HPC和AI芯片的理想介质，其渗透率预计将在未来几年内显著提升。铜连接技术凭借其在高性能计算领域降低功耗的优势，随着GB200等产品的出货量激增，需求将大幅增长。先进封装技术，特别是3D芯片堆叠，被视为突破晶体管密度瓶颈、实现万亿级晶体管集成的关键。同时，AI芯片市场的强劲增长势头，预示着整个算力芯片产业链将持续受益。这些技术创新共同推动了电子产业向更高性能、更低功耗、更集成化的方向发展，为相关产业链带来了广阔的投资机遇。 主要内容 市场表现与前沿技术动态 市场行情概览 在2024年5月27日至5月31日期间，A股申万电子指数表现强劲，上涨2.84%，显著跑赢沪深300指数3.44个百分点，并在申万31个一级子行业中位列第一。二级子行业中，电子化学品II和半导体板块表现尤为突出，分别上涨6.26%和5.17%。三级子行业中，集成电路封测、电子化学品III和模拟芯片设计涨幅居前，分别达到6.49%、6.26%和6.18%。然而，海外主要科技指数如纳斯达克、道琼斯美国科技、费城半导体、台湾电子和恒生科技指数同期均呈现下跌，显示出海内外市场表现的分化。个股方面，英力股份、光大同创等涨幅居前，而超华科技、创益通等则跌幅较大。 玻璃基板与铜连接：HPC/AI基础设施的关键支撑 报告详细阐述了玻璃基板和铜连接技术在HPC和AI领域日益增长的重要性。康宁公司正积极拓展其在半导体玻璃基板市场的份额，计划引入全新的玻璃基板制造工艺，使其适用于所有型号的芯片，并已向多个客户提供样品。目前，康宁已供应用于处理器中介层和DRAM芯片研磨晶圆的玻璃产品。Prismark预测，随着英特尔等厂商的加入，玻璃基板对硅基板的替代将加速，预计3年内渗透率将达到30%，5年内将超过50%。 在铜连接方面，英伟达GB200采用了72个Blackwell GPU全互连的NVLink技术，其中包含超过2英里的NVLink铜缆。此举旨在减少数据中心设备的耗电量，通过使用铜缆而非光学器件，每个服务器机架可节省20千瓦电力。据预测，2024年下半年GB200的出货量将达到42万颗，2025年有望增至150万至200万颗，这将显著提振铜连接相关器件的需求。 先进封装与AI芯片：算力提升的核心路径 台积电亚太业务处长万睿洋强调，人工智能正掀起第四次工业革命，对高性能计算的依赖日益加深。3D芯片堆叠和先进封装技术的重要性日趋凸显，台积电计划通过这些技术实现单芯片集成超过2000亿个晶体管，并通过3D封装突破1万亿个晶体管的集成目标。这表明先进封装在算力时代是提升芯片性能和集成度的关键路径。 市场研究机构Gartner预测，全球AI芯片市场将迎来爆发式增长。2024年全球AI芯片收入总额预计将达到712.52亿美元，同比增长33%。2025年这一数字有望进一步增长约29%，达到919.55亿美元。其中，计算电子产品领域的AI芯片收入在2024年将达到334亿美元，占总额的47%，汽车和消费电子领域也将贡献可观的收入。AI需求的持续攀升将直接带动算力芯片产业链的整体增长。 行业新闻聚焦 本周行业新闻还包括AMD、英特尔、思科、谷歌、微软等科技巨头联合推出UALink行业标准，旨在挑战英伟达的NVLink技术，以促进数据中心AI加速器芯片之间连接组件的发展，并支持连接多达1024个端点的大规模计算任务。此外，上海市发布政策，加大关键行业关键芯片的规模化应用，支持车规芯片、服务器芯片、手机及个人PC主控芯片等首次应用，旨在打造创新高端芯片。 投资策略与风险考量 重点公司进展 在公司动态方面，东芯股份的SLCNANDFlash产品（基于2xnm制程）已进入研发设计、晶圆制备、测试及样品送样等关键阶段，并积极推进1xnm SLCNANDFlash的研发及产业化。豪声电子成功开发出橡胶振膜材质的微型扬声器，该产品具有优异的耐磨性、耐腐蚀性、抗老化性及出色的声学性能，已向客户供货。华峰测控的新一代机型STS8600在2024年3月的SEMICON展会上取得了显著进步，该机型能够覆盖大规模SoC芯片的测试，预计将大幅扩大公司产品的测试覆盖范围。 投资建议与关注领域 基于对行业核心驱动力和技术趋势的分析，报告建议继续看好以下四大产业链： 玻璃基板产业链： 受益于算力芯片技术发展，有望加速成长。建议关注沃格光电、三超新材、德龙激光、帝尔激光、天承科技等。 铜连接产业链： 受益于英伟达GB200出货顺利，需求有望增长。建议关注胜蓝股份、创益通、维峰电子、鼎通科技、立讯精密、神宇股份等。 先进封装产业链： 受益于半导体大厂持续布局先进封装，有望迎来加速成长。建议关注甬矽电子、中富电路、晶方科技、蓝箭电子等。 算力芯片产业链： 受益于算力需求持续攀升，有望带动上游算力芯片需求增长。建议关注寒武纪、海光信息、景嘉微、龙芯中科等。 潜在风险提示 报告同时提示了电子行业面临的潜在风险，包括中美贸易摩擦加剧可能对国内企业经营造成影响、下游终端需求不及预期可能导致产业链公司业绩波动，以及国产替代进程不及预期可能使国内企业面临业绩承压。投资者在进行投资决策时需充分考虑这些不确定性因素。 总结 本周电子行业研究报告深入分析了当前电子产业在AI和HPC驱动下的发展态势。报告强调了玻璃基板、铜连接、先进封装和算力芯片作为核心增长点的关键作用，并通过康宁、英伟达、台积电等行业巨头的最新动态和Gartner的市场预测数据，量化展现了这些领域的巨大潜力和市场机遇。尽管A股电子板块表现亮眼，但海外市场仍显疲软，提示投资者需关注市场分化。报告提供了具体的投资建议，并列举了相关产业链的重点公司，同时警示了中美贸易摩擦、下游需求不及预期和国产替代进展等潜在风险。总体而言，电子行业正处于技术创新和市场需求双重驱动的快速发展期，但伴随的宏观及产业风险亦不容忽视。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年5月31日，医药板块涨跌幅+0.15%，跑赢沪深300指数0.55pct，涨跌幅居申万31个子行业第12名。各医药子行业中，体外诊断(+1.04%)、其他生物制品(+0.45%)、医疗研发外包（+0.41%）表现居前，医疗设备(-0.58%)、疫苗(-0.21%)、血液制品(-0.06%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为天益医疗(+9.77%)、硕世生物(+6.78%)、奥浦迈(+6.65%)；跌幅榜前3位为尚荣医疗(-5.19%)、ST三圣(-4.91%)、ST大药（-4.89%）。 　　行业要闻： 　　5月31日，Soterios Pharma公布其在研药品STS-01用于治疗轻度/中度斑秃患者的临床2期试验积极结果。数据显示，试验达成主要终点与多个次要终点，有超过1/4的患者在接受治疗后头发完全恢复生长，STS-01有可能成为首个获批的轻度/中度斑秃疗法并成为标准治疗方式。 　　（来源：Soterios） 　　公司要闻： 　　亿帆医药（002019）：公司发布公告，子公司合肥亿帆生物制药有限公司于2024年5月30日收到国家药品监督管理局签发的维生素K1注射液境内生产药品注册上市许可《受理通知书》。 　　健友股份（603707）：公司发布公告，子公司Meitheal于近日收到美国食品药品监督管理局签发的注射用达卡巴嗪，200mg/vial（ANDA号：075259）增加场地批准信，批准在健进制药有限公司场地生产。 　　新华制药（000756）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局核准签发的盐酸纳洛酮注射液《药品补充申请批准通知书》，该产品通过仿制药质量和疗效一致性评价。 　　新天药业（002873）：公司发布公告，近日收到国家药品监督管理局下发的宁泌泰胶囊《药物临床试验批准通知书》，同意本品开展“用于慢性非细菌性前列腺炎”的临床试验。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

中心思想 医药板块承压下的长期价值投资策略 本报告核心观点指出，2024年5月医药板块整体表现持续承压，跑输沪深300指数，且估值有所下降。面对市场缺乏明确主线的现状，报告强调应从长期投资视角出发，依据PB-ROE标准，精选基本面优异、具备稳定良性增长潜力的标的。 重点关注三大破局方向 报告为6月医药行业投资提供了三大破局方向：一是受益于央国企改革，短期业绩和长期发展可能超预期、基本面持续改善的标的；二是平台效应显现、海外增长曲线清晰、具备显著α能力的标的；三是受投融资影响较小、仿制药研发高景气度受益的仿制药CRO企业。这些方向旨在帮助投资者在行业调整期中寻找高质量的增长机会。 主要内容 01 5月复盘 医药指数与细分板块表现回顾 整体市场表现： 2024年5月，沪深300指数下跌0.68%，而中信医药指数下跌3.80%，在29个中信一级行业中排名倒数第6，显示医药板块整体表现弱于大盘。 细分板块分化： 根据Wind中信医药分类，5月生物医药子板块全线下跌，其中医药流通跌幅最小（-1.9%），而中药饮片跌幅最为明显（-7.5%）。根据浙商医药重点公司分类，仿制药跌幅最小（-1.4%），医疗服务跌幅最大（-6.0%）。 个股涨跌幅： 截至5月31日，个股涨幅前五包括ST交昂（+28.8%）、迈普医学（+20.3%）、康为世纪（+19.3%）、天益医疗（+17.0%）、三诺生物（+16.7%）。跌幅前三则为ST长康、ST龙津、ST大药。 医药板块估值变化与组合表现 估值水平： 截至2024年5月31日，医药板块整体PE估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为26.44倍，较4月30日下降0.97个百分点。医药行业相对沪深300的估值溢价率为128%，较4月30日下降2个百分点。 高估值板块： 5月31日，估值排名前三的板块分别为中药饮片（72倍）、医疗器械（32倍）和化学制剂（29倍）。 5月组合复盘： 浙商医药3月组合标的在5月平均月度跌幅为3.9%，跑输中信医药指数0.1个百分点。其中，同仁堂（+5.29%）、新华医疗（+2.06%）和老百姓（+0.39%）表现较好，而迪哲医药（-12.42%）、百诚医药（-10.15%）和泰格医药（-8.76%）跌幅较大。 02 6月行业观点及组合 6月行业投资策略与重点方向 投资主线： 鉴于2024年医药板块持续调整且投资主线不明，报告建议从长期投资角度，依据PB-ROE标准，选择长期基本面优异、稳定良性增长的标的。 三大投资方向： 央国企改革受益标的： 关注在央国企改革背景下，短期业绩及长期发展可能超预期、基本面持续改善的标的。 海外增长曲线清晰标的： 关注平台效应逐渐显现，海外增长曲线清晰，具备显著α能力的标的。 仿制药CRO： 关注不受投融资影响，受益于仿制药研发高景气度的仿制药CRO企业。 浙商医药2024年6月推荐组合及个股分析 推荐组合： 同仁堂、上海医药、老百姓、鱼跃医疗、海尔生物、百诚医药。 个股分析： 同仁堂（600085.SH）： 国资老字号中药龙头，一季报业绩超预期，归母净利润同比增长10.04%。公司积极深化大品种战略，筛选50多个潜力大品种，其中五子衍宗系列已跃居公司第三大单品。预计2024-2026年归母净利润分别为19.05/22.08/25.41亿元，对应2024年PE为32.1倍，维持“买入”评级。 上海医药（601607.SH）： 全国第二大医药流通龙头，创新与商业化能力突出。商业端受益于行业集中度提升和创新分销业务（如引入进口总代品种29个，与赛诺菲签署合作协议），弹性持续体现。工业端存量化药风险出清，中药增量确定性强，2024年创新药管线逐步兑现。预计2024-2026年归母净利润分别为50.45/57.53/64.47亿元，对应2024年PE为13倍，维持“增持”评级。 老百姓（000999.SZ）： 国内连锁药店上市龙头企业之一。通过加盟门店增长和统筹落地加速驱动收入增长，2023年门店总数达13574家，加盟门店占比32.4%。门诊统筹门店数量快速增长，有望承接处方外流。商采优化提升利润率，2024Q1毛利率同比提升2.20pct。预计2024-2026年归母净利润分别为9.37/11.04亿元（股权激励目标），商采优化有望提升利润率。 鱼跃医疗（002223.SZ）： 国产家用医疗器械龙头，品牌影响力持续提升。成长驱动来自常态化需求下的存量业务增长，以及新品布局（如14天免校准CGM产品NMPA取证，AED产品M600获证）构建新增长曲线。海外收入恢复正增长，渠道拓展有望打开成长天花板。预计2024-2026年归母净利润分别为23.24/28.05/32.83亿元，对应2024年PE为16.8倍。 海尔生物（688139.SH）： 平台价值持续提升，第二成长曲线确定性强。非存储领域是公司成长性最强且占比最高的板块，2023年收入占比38%，同比增长超30%。拟收购上海元析，打开分析仪器版图，完善平台能力。海外业务持续加速，2023年收入占比34.33%。预计2024-2026年归母净利润分别为5.98/7.33/8.93亿元，对应2024年PE约为20倍，维持“增持”评级。 百诚医药（301096.SZ）： 定位药研合伙人，商业模式创新的仿制药CXO龙头。研发技术成果转化业务供需格局良好且持续性强，自主立项布局产品近300项。2024年CDMO业务迎来放量期，已获批22个品种，大量受理号排队。预计2024-2026年归母净利润分别为3.71/4.98/6.70亿元，对应2024年PE为18.2倍，维持“买入”评级。 总结 2024年5月，医药板块整体表现不佳，跑输大盘，估值有所下降，细分板块和个股表现分化明显。面对行业持续调整且缺乏明确投资主线的局面，本报告建议投资者采取长期价值投资策略，以PB-ROE为标准，寻找基本面优异、增长稳定的标的。展望6月，报告重点推荐了三大投资方向：央国企改革受益标的、海外增长曲线清晰的平台型公司以及受益于仿制药研发高景气的CRO企业。基于这些策略，报告精选了同仁堂、上海医药、老百姓、鱼跃医疗、海尔生物和百诚医药作为6月推荐组合，并对各标的的核心逻辑、支撑依据、盈利预测及风险进行了详细分析，旨在为投资者提供高质量的破局选择。