中心思想 股权激励彰显快速发展信心 报告核心指出，华兰疫苗推出的限制性股票激励计划通过高增长业绩考核目标（2022-2024年扣非净利润同比2021年分别增长20%、40%、80%）和覆盖28名核心人才的方案，深度绑定管理层与股东利益，凸显公司对未来快速发展的坚定信心。国金证券维持“买入”评级，预计2022-2024年归母净利润分别为17.36、22.1、27亿元，对应PE为19、15、12倍。 业绩考核目标稳健高增长 激励计划以2021年扣非净利润为基数，设定三年累计增长80%的目标，年均复合增长率约21.6%，体现管理层对公司盈利持续提升的预期。 主要内容 事件 公司控股子公司华兰疫苗发布2022年限制性股票激励计划草案，拟授予400万股限制性股票，占股本总额1%，授予价格24.42元/股。首次授予340万股，预留60万股，激励对象共28人，涵盖董事、高管及核心骨干。 经营分析 激励方案详情 拟授予400万股，首次授予340万股，预留60万股，激励对象28人，授予价格24.42元/股，摊销总费用6553万元，2022-2025年分别摊销602、3347、1849、755万元。 业绩考核指标 以2021年净利润为基数，2022-2024年扣非净利润目标增速分别为20%、40%、80%，考核指标稳健且高增长，彰显快速发展信心。 核心人才深度绑定 华兰疫苗作为流感疫苗领军企业，行业渗透率低且长期提升空间大。股权激励将核心员工利益与股东利益紧密结合，有利于保障公司持续快速发展。 盈利调整与投资建议 盈利预测维持 不考虑激励费用影响，维持2022-2024年盈利预期：归母净利润17.36亿元（+34%）、22.1亿元（+27%）、27亿元（+22%），对应EPS 0.95、1.21、1.48元。 投资评级 当前PE分别为19、15、12倍，维持“买入”评级。 风险提示 研发进展不及预期、市场竞争加剧、疫情反复影响采浆及疫苗接种、浆站拓展不及预期等风险。 总结 激励计划助推公司成长 本报告分析了华兰疫苗股权激励方案的具体内容、业绩目标及人才绑定效应，认为该计划将有效激发核心团队积极性，助力公司在流感疫苗渗透率提升的长期趋势中保持领先地位。 盈利前景与投资价值 基于对公司血制品和疫苗业务的稳健预期，国金证券维持盈利预测和买入评级，认为当前估值具有吸引力。

中心思想 不确定性消除驱动CXO估值修复 本报告核心观点认为，药明生物从UVL清单移除是CXO板块的重大催化事件，将有效消除市场对国际关系的持续担忧。尽管板块基本面在2022年上半年表现强劲（收入同比增长63%、扣非净利率21%），但自2月列入清单后，CXO重点公司平均股价下跌37%，药明生物下跌40%，板块PE从97.43跌至31.52的历史底部。此次事件被视为估值压制因素的明显边际改善，有望推动市场重新认知中长期景气度与竞争格局，看好板块估值大幅修复。 基本面与估值背离，事件催化释放修复空间 报告通过数据对比强调基本面与股价的显著背离：在成长性、盈利能力、运营效率持续提升的背景下，估值却因国际关系担忧而创出新低。UVL移除直接消除了这一核心不确定性，叠加国内需求多层次性与供给稀缺性等长期逻辑，板块估值修复具备坚实基础。 主要内容 1 药明生物列入UVL后，基本面强支撑下CXO估值持续回调 1.1 事件回顾 药明生物于2022年2月8日被列入UVL清单，247天后于2022年10月7日被美国商务部移除。期间公司业务未受实质影响：列入后1个月内签订11个综合项目，截至4月30日新增47个综合项目，无项目因UVL转出；无锡工厂检查于2022年6月完成。正式移除文件将于2022年10月13日发布。 1.2 股价回顾 自列入清单后，市场对CXO板块国际关系持续担忧，导致估值大幅下跌。根据WIND数据，2022年2月8日至9月30日，CXO重点公司平均股价下跌37%，其中药明生物下跌40%。CXO指数PE（TTM）从2021年9月30日的97.43下降至2022年9月30日的31.52，处于历史绝对底部。 1.3 基本面回顾 从2022年H1数据看，板块基本面持续提升： 成长性：收入同比增速平均63%，同比提升5.5个百分点，主要由小分子CDMO大订单兑现驱动。 盈利能力：平均扣非净利率21%，同比提升0.56个百分点，扣除疫情及大订单影响后盈利能力维持高位。 运营效率：CDMO固定资产周转率及存货周转率整体提升，博腾股份、凯莱英等受益于大订单，药明生物、博腾股份、凯莱英存货周转率加快。 资本开支：2021年起资本开支明显加速，主要投向产业升级、一体化布局及新领域产能（如多肽、CGT CDMO等），为中长期增长提供支撑。 2 UVL移除或带来CXO板块估值大幅修复 报告认为，UVL移除是CXO估值压制因素的明显边际改善。此前市场对海外收入依赖叠加资本开支加速的担忧影响了投资者对长期景气度及竞争格局的认识。此次事件后，市场对中长期景气度支撑及竞争格局的认知有望边际向好。报告同时强调国内需求的多层次性、供给的稀缺性等长期景气逻辑，看好CXO板块估值的大幅修复。 3 投资建议 报告从议价能力、业绩成长、业绩弹性三个维度给出具体推荐：药明康德、泰格医药、昭衍新药、百诚医药（议价能力优势）；药明康德、凯莱英、博腾股份、九洲药业（业绩成长驱动）；康龙化成、和元生物、百诚医药、昭衍新药、美迪西、方达控股（业绩弹性）。同时关注药明生物、金斯瑞生物科技。 4 风险提示 报告提示以下风险：新增固定资产折旧、股权激励、汇兑对表观业绩影响的波动性；新业务的盈利周期波动性；业绩基数效应带来的逻辑认知波动风险；创新产品研发失败风险。 总结 本报告以药明生物从UVL清单移除为核心事件，系统分析了CXO板块的估值与基本面背离现状。通过数据回顾（股价跌幅、板块PE、收入增速、净利率、运营效率、资本开支），论证了板块基本面持续向好但估值受压制的矛盾。报告认为UVL移除是估值修复的关键催化，将改善市场对国际关系的担忧，并重申国内需求多层次性与供给稀缺性等长期逻辑。基于此，报告给出了多维度投资建议，同时提示了相关风险。整体而言，报告以事件驱动为切入点，结合基本面数据与估值分析，得出板块估值修复的积极结论。

中心思想 并购扩张与通关催化双驱动，大健康生态闭环加速夯实 本报告的核心观点认为，医思健康通过持续收购优质医疗资产（多专科中心及兽医诊所）并深化与外部龙头合作，正加速构建“医美+消费医疗”一站式大健康生态闭环。同时，港陆通关政策迎来实质性突破，有望释放大陆游客增量及异地扩张潜力，为公司业绩增长提供确定性较强的催化。公司内生增长与外延并购并重，精细化运营能力已验证，当前估值具备提升空间，维持“买入”评级。FY23-25年归母净利润预计分别同比+28%/+37%/+48%，对应PE 23/17/11倍。 精细化运营整合能力持续验证，新赛道打开成长天花板 报告强调公司自2010年以来已完成30余宗优质品牌并购，目标公司收购PE多控制在10倍以下，回本周期约5年，多品牌整合能力已被充分验证。本次收购信康医健（PE约5倍）及珍禽异兽兽医诊所（PE约6倍）后，注册医师团队扩大，新界东医疗服务能力提升，同时宠物医疗赛道（旗下12家动物医院）的切入有望与已有业务交叉赋能，驱动集团多元化发展，进一步巩固香港非医院医疗服务龙头地位。 主要内容 投资要点 收购多专科医疗中心与兽医诊所：公司以3640万港元收购信康医健网络60%股份（对应PE约5倍，业绩承诺五年累计纯利不少于7000万港元），该网络拥有9间医务中心、23名注册医生，覆盖8个专科及全科；另以1070万港元收购两间珍禽异兽兽医诊所51%股份（对应PE约6倍，业绩承诺五年累计税后溢利不少于1885万港元），旗下拥有4名注册兽医。两笔收购均以现金支付，进一步扩充医疗服务网络。 打造大健康生态闭环：公司坚持“TTIPP”策略，与科技、通讯、保险、地产、制药等行业龙头合作。9月与AXA安盛集团于铜锣湾共同设立医疗中心，导流安盛体检客户至公司专科及健康管理部门，实现业务协同。公司旗下动物医院/影像中心已达12家，加速推进香港兽医市场整合，构建“医美+消费医疗+宠物医疗”多元生态。 港陆通关实质性进展：自2022年9月26日起，香港将海外入境隔离调整为“0+3”，并推出“来港易”“回港易”免隔离计划，不设名额限制。港府同时着手与内地商讨全面通关安排，目标2023年前实现。封关期间公司逆市增长，通关恢复后大陆游客增量及内地扩张进程有望加速，业绩释放催化在即。 盈利预测与估值：预计FY23-25收入分别为35.0/43.8/57.6亿港元，同比+20%/+25%/+32%；归母净利润分别为2.5/3.5/5.1亿港元，同比+28%/+37%/+48%。当前市值对应PE 23/17/11倍，较同业存在提升空间，维持“买入”评级。 风险提示：疫情恢复不及预期、新店扩张不及预期、监管政策变动、医疗及医美事故风险。 财务预测与估值数据 关键财务摘要：截至FY2022，公司主营收入29.2亿港元（同比+40.3%），归母净利润1.975亿港元（同比+2.4%）；FY23E-25E收入增速维持20%-32%区间，净利率从9.3%逐步提升至12.6%。 资产负债表与现金流：FY2022总资产48.61亿港元，资产负债率51.6%；经营活动现金流6.08亿港元，预计FY23E-25E分别为9.38/10.96/15.20亿港元，现金流持续改善。 主要财务比率：ROE从FY2022的10.5%提升至FY25E的19.0%，总资产周转率由0.67提升至0.87，应收账款周转率维持20倍以上，营运效率逐步优化。 估值指标：当前PE（FY2022）29.6倍，预计FY23E-25E降至23.1/16.9/11.4倍；EV/EBITDA从7.91倍降至3.64倍，估值具备吸引力。 总结 医思健康正处于“跑马圈地”并购整合与港陆通关放开双重利好叠加阶段。报告通过详实的数据（收购PE 5-6倍、业绩承诺、盈利预测CAGR约38%）和专业分析，论证了公司通过多品牌并购和外部合作构建大健康生态闭环的战略逻辑，并指出通关进展将打开大陆游客增量及异地扩张空间。财务预测显示公司营收及利润增速稳健，现金流充裕，估值向下空间有限。整体而言，报告持续看好公司作为香港非医院医疗服务龙头的成长性，并维持“买入”评级，投资者应重点关注通关政策落地进度及新并购资产整合效果。

中心思想 医药板块强势反弹与核心驱动因素分析 本报告的核心观点指出，在经历长达15个月的深度调整后，医药板块于2022年9月26日至30日期间出现强势反弹，申万医药指数周涨幅达4.48%，位列全行业第一。此次反弹的核心逻辑在于市场出清后的超跌反弹需求，叠加医疗新基建贴息贷款、脊柱集采落地等密集催化因素，共同推动了板块的情绪释放与估值修复。报告强调，尽管当前医药行业处于底部区间，但无需过度悲观，应从局部战役入手，重点布局具备底部辨识度、独立逻辑以及长期高景气度的细分领域。 医疗新基建政策催化与行业景气度提升 报告特别指出，十一期间医疗新基建贴息贷款政策加速落地，成为推动医药板块持续修复的重要催化。通过梳理全国各地医疗设备更新改造贴息贷款进展，截至10月7日，已发放贷款金额超过9亿元（主要用于医疗领域），已签订贷款合同或进入审批程序的金额超过480亿元。这一政策有望加速医疗设备更新改造，为医疗设备厂商贡献业绩增量，并进一步推动医疗新基建全盘推进，为相关产业链标的带来实质性利好。 主要内容 一、医药核心观点 1.1 周观点 本周（9.26-9.30）申万医药指数上涨4.48%，涨跌幅列全行业第1，跑赢沪深300和创业板指数。成交额放量至450亿以上（两天超500亿），呈现普涨属性，细分方向上医疗新基建、骨科、复苏类领涨。上涨原因包括：出清后极致超跌反弹需求、市场弱势环境下医药的交易比较优势、以及贴息贷款、脊柱集采落地等催化。 十一期间的重要事件包括：各地发布新基建贴息贷款落地情况、药明生物被移除UVL有望修复CXO情绪、国内疫情复杂化可能扰动复苏预期。报告认为，医药后续上涨源于市场对行业从过分悲观到正常认知的修复，以及仓位再分配带来的比较优势。 1.2 投资策略及思考 从中长期维度，报告提出四大长期主线：医药科技创新（创新药、创新器械、创新疫苗、创新产业链CRO）、医药制造升级（制剂国际化、CDMO、特色API、生物制药上游设备耗材）、医药消费升级（品牌中药、眼科、口腔、医美、康复等）、医药模式升级（互联网医疗、ICL）。配置思路上，建议关注底部辨识度容量资产（恒瑞医药、智飞生物等）、独立逻辑资产（医疗新基建如迈瑞医疗、联影医疗；自主可控；国企改革）、高景气赛道（医药创新、医药消费、医药制造）。 1.3 十一期间医药大事 全球重要指数回顾：十一期间全球股市上涨，道琼斯指数涨2.00%，富时A50涨2.20%，恒生指数涨3.00%。港股医疗保健板块方面，艾美疫苗（涨48.86%）、康方生物（涨26.04%）涨幅居前。 医疗新基建贴息贷款进展：截至10月7日，已发放贷款金额超9亿元（主要用于医疗领域），已签订贷款合同或意向协议金额超480亿元。此举有望加速医疗设备更新改造，为医疗设备厂商贡献业绩增量，建议关注迈瑞医疗、联影医疗、海泰新光等。 药明生物从UVL中移除：10月7日晚，BIS将药明生物无锡子公司从UVL清单中移除。报告认为此举将大幅缓解市场对CXO的担忧，板块有望迎来估值修复，CXO目前处于极具估值吸引力的阶段，高景气度持续。 国内外疫情更新：国庆期间国内疫情攀升，10月7日新增本土确诊为9月以来最高，本土无症状逼近9月以来最高。内蒙古、广东、四川、云南累计确诊超100例，新疆、湖北无症状患者激增。香港和部分海外国家（韩国、泰国、日本、澳大利亚）放宽防疫政策。 诺贝尔生理学或医学奖：科学家斯万特·帕博获奖，表彰其在已灭绝古人类基因组和人类进化方面的发现，开创了古基因组学学科。 1.4 配置思路 底部辨识度容量资产：恒瑞医药、智飞生物、药明康德、迈瑞医疗、乐普医疗、爱尔眼科、长春高新。 独立逻辑：医疗新基建（迈瑞医疗、联影医疗、海泰新光等）；自主可控（联影医疗、华大智造等）；国企改革（太极集团、同仁堂）。 高景气赛道：医药创新（荣昌生物、科济药业等）；医药消费（爱尔眼科、兴齐眼药等）；医药制造（联影医疗、迈瑞医疗等）；CXO（药明康德、博腾股份等）。 二、本周行业重点事件与政策回顾 事件一：国家组织骨科脊柱类耗材集中带量采购拟中选结果公示。共产生拟中选企业152家，中选率89%，平均降价84%，预计每年可节约费用260亿元。采购周期为3年。报告认为降价幅度超出市场预期，国内龙头企业有望抓住机遇推动国产替代。 事件二：我国国产首台质子治疗系统获批上市。由上海艾普强粒子设备有限公司生产，是“十三五”期间重点研发项目，也是我国首台获准上市的国产质子治疗系统。标志着高端医疗器械装备国产化迈出重要一步。 事件三：卫材/渤健Aβ单抗Lecanemab治疗阿尔茨海默病III期临床研究达到主要终点。与安慰剂相比，CDR-SB评分降低27%（p=0.00005），所有次要终点均达到高度统计学意义。报告认为这是继Aducanumab之后第二个取得阳性结果的Aβ抗体，具有里程碑意义。 三、行情回顾与医药热度跟踪 3.1 医药行业行情回顾 本周申万医药指数上涨4.48%，跑赢沪深300（-1.33%）和创业板（-0.65%）。2022年初至今医药下跌27.95%，跑输沪深300（-22.98%），跑赢创业板（-31.11%）。在所有行业中，本周医药涨跌幅排第1位；年初至今排第24位。 子行业中，医疗器械II表现最好（上涨10.51%），其次为化学原料药II（+4.23%）、中药II（+4.12%）；生物制品II表现最差（+1.61%）。医药商业II年初至今跌幅最小（-15.23%），医疗服务II跌幅最大（-34.72%）。 3.2 医药行业热度追踪 医药行业估值（TTM，剔除负值）为22.38，较上周上升1.12个单位，低于2005年以来均值（37.61）。估值溢价率（相较A股剔除银行）为34.78%，较上周上升9.40个百分点，低于2005年以来均值（65.61%）。医药成交总额2327.94亿元，占沪深总成交额7.35%，较上周上升。 3.3 医药板块个股行情回顾 周涨幅前5：大博医疗（+44.72%，骨科集采政策落地好于预期）、双成药业（+31.90%）、威高骨科（+29.71%，骨科集采）、东富龙（+22.86%，医疗新基建）、开立医疗（+22.53%，医疗新基建）。跌幅前5：创新医疗（-22.35%，股东减持）、赛隆药业（-15.74%）、ST太安（-14.67%）、万泽股份（-10.90%）、开开实业（-8.42%）。 滚动月涨幅前5：澳华内镜（+31.53%，医疗新基建）、海泰新光（+24.65%，医疗新基建）、开立医疗（+22.08%，医疗新基建）、大博医疗（+21.82%）、新华医疗（+21.56%，医疗新基建）。跌幅前5：兰卫医学（-30.75%，限售股解禁）、美迪西（-28.39%，CXO回调）、昭衍新药（-28.24%，CXO回调）、诺禾致源（-27.82%）、复星医药（-27.21%，股东减持）。 四、医药行业4+X研究框架下特色上市公司估值增速更新 报告详细列出了4+X研究框架下各细分领域的公司估值情况，涵盖创新药（恒瑞医药、君实生物等）、创新器械（迈瑞医疗、微创医疗等）、创新疫苗（智飞生物、康泰生物等）、创新产业链CRO（药明康德、康龙化成等）、医药制造（凯莱英、博腾股份等）、医药消费（爱尔眼科、通策医疗等）等多个方向。恒瑞医药2022年PE为48倍，迈瑞医疗为37倍，药明康德为25倍，智飞生物为20倍。 五、风险提示 1）负向政策持续超预期；2）行业增速不及预期；3）假设或测算可能存在误差。 总结 医药板块底部确认，政策催化与产业趋势共振开启修复行情 本报告对2022年9月26日至30日期间的医药板块进行了全面复盘与深度分析。从市场表现看，医药板块在经历长达15个月的深度调整后，于本周出现强势反弹，申万医药指数周涨幅达4.48%，位列全行业第一，成交额放量至450亿以上，医疗新基建、骨科、复苏类细分领域领涨。从催化因素看，十一期间医疗新基建贴息贷款加速落地（已发放超9亿元，意向协议超480亿元）、药明生物被移除UVL、脊柱集采降价84%落地等事件，为板块提供了多重利好支撑。从行业趋势看，报告认为医疗新基建的持续推进将加速医疗设备更新改造，自主可控和进口替代逻辑持续强化，CXO板块有望迎来估值修复。综合来看，医药板块已处于底部区间，政策边际改善与产业升级趋势明确，建议投资者从局部战役打起，重点布局底部辨识度容量资产、医疗新基建、自主可控以及高景气赛道（医药创新、医药消费、医药制造），把握当前估值低位的布局机遇。

中心思想 康缘药业2022年Q3业绩兑现，高增长凸显发展决心与市场潜力 本报告的核心观点围绕康缘药业2022年三季度业绩的超预期表现展开。报告通过详实的数据分析，证实公司不仅实现了收入与利润的双高增长，且增长速度显著高于其股权激励目标，有力彰显了公司管理层的业绩兑现决心。报告认为，公司作为院士领导的创新中药企业，基本面扎实，在中医药优势领域具备强大的产品储备和续航能力，未来发展前景看好。 三重维度验证公司高成长逻辑与投资价值 报告分别从短期业绩兑现、中期股权激励目标及长期基本面扎实三个维度，层层递进地论证了公司的投资价值。短期看，Q3单季度收入与利润的高速增长，特别是淡季不淡的表现，拉动了整体增速进入正循环。中期看，公司设定的收入与利润增长目标正被有效超越，体现了公司战略执行的精准性与高效性。长期看，公司拥有超过200个药品批件、40余个中药独家品种以及强大的研发管线，形成了坚实的竞争壁垒和持续的成长动力。 主要内容 事件点评：三季报业绩超预期，收入利润双增长 报告的核心内容首先聚焦于公司2022年三季度的财务表现，通过对比股权激励目标、历史同期数据及细分业务数据，全方位剖析了业绩增长的驱动因素。 业绩回顾与目标对比：报告首先回顾了公司股权激励的年度收入与利润增速目标（如2022年收入不低于22%，利润不低于24%）。通过将实际业绩与目标进行对比，报告明确指出公司Q3收入26.25%与利润47.48%的同比增速，均大幅超越了股权激励设定的门槛，从而验证了“业绩超预期”的结论。 收入端分析：通过对单季度（Q3）与累计数据（Q1-Q3）的对比分析，报告揭示了Q3淡季的高增长（收入同比+26.25%）如何有效拉升了公司整体前三季度的收入增速（同比+20.97%）。这一分析表明，Q3业绩是提升全年增速的关键驱动力。 利润端分析：同样从单季度和累计数据入手，报告指出Q3归母净利润同比增速（+47.48%）远高于股权激励目标（24%），且增速高于上半年的32.35%，体现出利润增长的加速趋势。这证实了公司不仅营收在扩大，盈利能力也在同步增强。 细分业务数据亮点：报告进一步拆分了各主要产品线的具体表现，提供了关键的增长数据。 口服液收入同比+71.52%，主要得益于金振口服液的增长。 颗粒剂、冲剂收入同比+64.86%，主要得益于杏贝止咳颗粒的增长。 凝胶剂收入同比+554.4%，主要得益于筋骨止痛凝胶的增长。 相较之下，注射液和胶囊等成熟产品则保持了相对稳定或略有下滑的增速。 企业基本面分析：院士领导下的创新中药企业，基本面扎实 在分析完短期业绩后，报告转向对公司长期基本面的评估，阐述其核心竞争优势和赛道选择。 产品线与市场定位：公司专注于病毒感染性疾病、妇科、心脑血管及骨伤科等中医药优势领域。报告指出了其在国家医保目录和国家基本药物目录中的强大入选品种矩阵，特别是拥有超过40个中药独家品种，这是其核心竞争壁垒。 品种储备与研发创新：公司全面开发七大基药品种及重点品种，并坚持打造战略大品种。同时，公司持续获得中药/化药的临床试验通知书及生产批件，强大的研发管线为公司的长期药物储备和未来发展提供了坚实保障。 投资建议与盈利预测 报告明确给出了对公司的投资评级和未来三年的财务预测。 投资建议：维持“买入”评级。 盈利预测：报告详细列示了公司2022-2024年的财务预测数据，包括： 营业收入：预测分别为44.53/53.98/64.82亿元。 归母净利润：预测分别为4.12/5.15/6.06亿元。 市盈率（PE）：对应PE分别为18.96/15.18/12.89倍。 风险提示 报告最后指出了公司未来经营可能面临的主要风险，包括行业政策风险、产品研发风险以及药品销售不确定性等。 总结 本报告对康缘药业2022年三季度业绩进行了全面、深入的分析，核心结论如下： 首先，公司2022年三季度业绩显著超出预期，实现了收入（Q3同比+26.25%）与利润（Q3同比+47.48%）的强劲双增长。这一成绩不仅揭示了公司在淡季依然能取得优良业绩的增长韧性，更重要的是，它有力地表明公司实际经营成果已大幅超越其自身设定的股权激励目标。 其次，业绩的高增长进一步夯实了公司的投资逻辑。通过数据分析，报告指出Q3的单季高增速成功拉升了公司前三季度的整体增长水平，形成了正向循环。而细分业务的拆分则清晰展示了金振口服液、杏贝止咳颗粒、筋骨止痛凝胶等战略品种是驱动增长的核心引擎。 最后，公司长期基本面扎实，为未来高速发展提供了坚实保障。作为拥有超过40个中药独家品种与强大研发管线的创新中药企业，公司在中医药优势领域具备深厚护城河。结合其“买入”评级及未来三年业绩的积极预测，报告认为康缘药业正处于业绩高速增长与基本面持续向好的利好周期中。

中心思想 库存健康与预期改善驱动板块偏强运行 报告核心观点认为，在库存结构健康与需求预期向好的双重驱动下，黑色金属板块节后呈现偏强运行态势。具体来看，节前盘面受国内需求向好及海外扰动减弱影响走强，假期后产业数据显示钢材产量稳定、库存结构仍健康，叠加钢厂补库潜力与金融数据向好预期，共同支撑板块走势。 板块内部分化明显，焦点集中于需求兑现 尽管整体偏强，但板块内部分化依然显著。炉料端供应收紧（如焦煤安检加严、铁水高产量）与需求韧性（节后补库）形成支撑，价格相对坚挺。而成材端则受制于地产资金紧张与基建强势的博弈，上涨空间取决于终端需求的真实释放强度。 主要内容 螺纹：需求预期较好，钢价震荡上行 需求端：基建托底，地产制约 螺纹周度表观消费259万吨，环比大幅回落103万吨，但同比仍有4%的增长。地产各项指标延续弱势，房企资金紧张问题难解，新开工将持续制约需求高度。然而，基建维持强势，叠加国庆期间地产政策进一步放松及“保交楼”持续推进，对用钢需求形成显著支撑。 供给与库存：产量低位，库存结构健康 国庆期间螺纹产量301万吨，环比小幅回落，其中长流程274万吨，短流程28万吨。库存总量695万吨，虽季节性累积42万吨，但累积幅度低于往年，库存结构依然健康。钢厂利润小幅回升，预计产量维持稳定。 利润与基差：利润修复，基差走阔 螺纹即时利润回升至269元/吨，盘面利润为314元/吨。华东三线螺纹仓单价3890元/吨，01合约基差为91元/吨，基差较节前走阔27元/吨。 热卷：需求预期好转，钢价震荡运行 需求端：制造业支撑，出口承压 热卷表需季节性回落，但板材需求保持韧性。政策提振下汽车产销有所回升，基建需求维持较高增速，下游制造业补库需求上升。然而，海外制造业PMI连续回落，出口趋于下行，对远期需求形成压制。 供给与库存：产量回升，库存累积 热卷产量306万吨，环比增加6万吨。总库存334万吨，环比增加22万吨，其中社库250万吨，厂库84万吨。供给端利润维持稳定，预计产量低位震荡。 利润与基差：利润偏低，基差修复 热卷即时利润为-32元/吨，处于亏损状态，盘面利润为181元/吨。01合约基差为79元/吨，较节前收窄32元/吨。 铁矿：供需差阶段性收窄，矿价或有反弹 供给端：海外发运下降，内矿受干扰 全球发运总量环比下降，澳洲港口检修减少但巴西仍有降雨，预计10月海外发运逐步恢复。非主流发运小幅下降；国内发生矿难，短期国产矿产量受干扰。 需求端：铁水高位，节后补库需求 成材端处于需求旺季，日均铁水产量维持240万吨高位，高炉继续复产。国庆假期结束，钢厂原料库存较低，存在补库需求以确保正常生产。 库存与基差：港口去库，基差走缩 港口节前阶段性去库，本周港口库存继续回落至12962万吨。疏港量维持高位，港口库存仍有下降风险。节前期现价格回升，基差小幅走缩。 焦炭：焦钢博弈持续，焦炭震荡运行 需求与供给：铁水高位，供应平稳 247家钢厂铁水日产量240.2万吨，维持高位，焦炭日耗强度较高。国庆期间，焦炭首轮提涨落地，焦化利润有所修复，焦企出货顺畅，生产平稳。全样本焦化厂日均产量67.9万吨。 库存与利润：总库存去化，利润修复 焦炭总库存1027万吨，小幅去化。钢厂保持按需采购节奏，低库存已常态化。伴随焦炭提涨落地，焦化利润小幅修复，但整体仍处于盈亏平衡附近。 焦煤：短期供应收紧，焦煤相对坚挺 供给端：安检加严，供应收紧 二十大召开在即，煤矿安全检查加严，煤矿生产收紧，原煤产量降幅明显。10月焦煤供应预计环比回落。进口方面相对平稳，供应的核心变量在于国内。 需求与库存：刚需支撑，总库存去化 焦钢企业开工率仍在较高位置，焦煤日耗较高。全产业链低库存背景下，焦煤需求支撑仍在。总库存2927.7万吨，表现为去化趋势。 废钢：钢市心态趋稳，废钢偏强运行 供给与需求：到货放缓，日耗下滑 国庆前钢价震荡走强，废钢价格跟随上涨，整体出货节奏放缓。需求端短流程钢厂因亏损开启减产，华东电炉谷电利润转正，长流程日耗预计持稳。 库存与价差：库存累积，价差不变 废钢钢厂库存294万吨，节前谨慎备货，累积幅度有限。废钢与生铁价差不变，长流程复产接近尾声，废钢短期仍有支撑。 硅锰与硅铁：供需矛盾较小，跟随震荡 硅锰：五大品种产量增幅放缓，硅锰产量持续增加，库存维持高位。现货价格企稳，基差收窄。供需矛盾较小，跟随黑色板块震荡运行。 硅铁：供给端复产持续，现货价格上涨带动亏损幅度收窄。基差升水小幅扩大。供需矛盾较小，预计跟随黑色板块震荡。 总结 报告指出，国庆期间黑色金属板块整体偏强运行，核心驱动来自国内现实需求向好、库存结构健康以及宏观预期改善。具体来看，成材端螺纹和热卷受基建支撑与政策放松预期推动，但地产疲软和出口下行构成上方压力。炉料端，铁矿在港口去库和节后补库预期下存在反弹可能；焦煤受安全检查影响供应收紧，价格相对坚挺；焦炭则在供需矛盾不突出的背景下震荡运行。总体而言，10月板块走势的关键在于终端需求的真实落地情况，以及钢厂利润的修复高度。本周需重点关注节后终端需求恢复情况以及金融数据是否向好。

　　生物学在诺贝尔奖的地位举足轻重 　　1895年由瑞典化学家创立的诺贝尔奖是全球最具声望和影响力的科学奖项之一，至今已经颁发121年。生物学相关领域一直是诺贝尔奖的明珠领域，除了诺贝尔生理或医学奖，诺贝尔化学奖的“生物化”趋势愈发明显， 与生物化学相关的则多达21个。 进入21世纪后，学科间交叉创新成为常态。 诺贝尔奖的源头创新在生物医药领域体现， 广泛用于化学制药、生物制药、基因探索、医疗器械等领域。 　　 源头技术在生物医药领域得到广泛应用 　　据《大英百科》记载，自20世纪早期到如今， 100多年的时间，人类平均寿命延长约1倍，我们认为制药、生物科技的发展与此密不可分。生物制药的发展经历了从小分子化药、生物药、细胞与基因治疗等技术浪潮迭代，而医疗器械也从大型诊断设备走向更加微观的治疗器械，检测设备也从组织、细胞形态、蛋白检测到更加微观的基因领域的探索。未来学科间的交叉融合有望引领新的生命科技的发展，如人工智能新型化学合成等。 　　创新有望开启生物医药新版图 　　2022年生理学或医学奖颁发给了斯万特·帕博（Svante Paabo），以表彰其在人类祖先及已灭绝人类种族基因组学研究领域的先驱性工作；而化学奖则花落点击化学与生物正交化学， 有望开启制药领域新版图。 站在前诺奖巨人的肩膀上，有了人类祖源的伟大发现，而点击化学又有望成为未来科研探索者的肩膀。 基础科研理论不断在完善和修正，技术依然在动态发展，生命科技未来可期。在全球高呼制药领域低垂果子已被采摘枯竭的今天，我们可以更加积极乐观。 　　科技驱动生命健康需求 　　生物医药的创新最终会改善人类福祉，科技驱动需求。我们认为生物医药、器械的应用发展永无止境， 且具有时代标签，投资亦如此，创新是生物制药、器械永远的主旋律。我们持续看好微观基因解码、应用和编辑产业链，重点推荐华大智造、金斯瑞、药康生物、南模生物、诺唯赞等，建议关注百奥赛图、圣湘生物、诺禾致源；重点看好在制药领域具有持续创新能力的公司，重点推荐和元生物、恒瑞医药等，建议关注圣诺生物、信达生物、康希诺、百济神州、康方生物、康宁杰瑞、荣昌生物、皓元医药等；持续看好在器械领域具有自主创新能力的企业，重点推荐迈瑞医疗，建议关注联影医疗、万东医疗；建议关注具有中国传统经典名方研发能力的企业，如以岭药业、康缘药业、中国中药等。 　　风险提示： 研发不及预期；国产替代不及预期；药品推广不及预期。

　　上周（9月26日-9月30日）行情回顾 　　新材料指数下跌4.68%，表现弱于创业板指。OLED材料跌4.29%，半导体材料跌4.39%，膜材料跌5.66%，添加剂跌0.54%，碳纤维跌4%，尾气治理跌7.1%。涨幅前五名为瑞丰新材、博迁新材、新和成、建龙微纳、长阳科技；跌幅前五名为乐凯新材、三利谱、濮阳惠成、多氟多、联泓新科。 　　新材料周观察：反光材料下游需求平稳增长，龙头企业有望充分受益 　　反光材料，也称为回归反射材料或逆反射材料，其原理是在相应的材料（丙烯酸树脂、PET、PVC、BOPET等合成树脂）表面上植入一种高折射率的玻璃微珠或微棱镜结构，将光线按原路反射回光源处，从而形成回归反射（也称“逆反射”）现象。在灯光照射下，反光材料具有比其他非反光材料更加醒目的视觉效果。根据技术工艺的不同，反光材料一般可以分为反光膜和反光布。同时，利用反光膜与反光布等反光材料又可以进一步加工制造各类反光制品，包括各种反光晶格、反光织带、反光饰品等。从产品应用领域来看，反光膜主要运用于交通设施建设和交通运输设备领域，而反光布主要用于生产反光服装。根据道明光学2021年年报，《GlobalRetro-ReflectiveMaterialsMarket》报告显示，2019年全球反光材料市场规模为46.7亿美元，其中中国市场规模约占全球的28%（约13.08亿美元）。此后，在疫情冲击背景下，截至2021年国内反光材料市场规模已经达到约97亿元人民币（按照2021年年度平均汇率，折合美元约15.04亿美元）。与此同时，根据前瞻产业研究院发布的《2020-2025年中国反光材料行业市场前瞻与投资战略规划分析报告》，预计2020年至2025年间国内反光材料市场规模年均复合增速将达到8%左右。我们认为，未来伴随反光材料下游需求平稳增长，行业内龙头企业有望充分受益，主要受益标的包括道明光学、星华新材等。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【天奈科技】项目投资：公司拟与镇江经济技术开发区管理委员会签订《投资协议书》并投资建设“天奈科技年产20,000吨单壁纳米导电浆料及500吨单壁纳米功能性材料”，预计项目总投资约2亿元，资金来源为自有或自筹资金。项目内容为建设年产20,000吨单壁纳米导电浆料及500吨单壁纳米功能性材料，项目建设周期为在取得建设审批手续后45个工作日内开工建设，与单壁管项目同步分期建设，计划于2029年项目整体竣工验收。 　　受益标的 　　我们看好产业转移背景下功能膜材料的广阔市场，看好高端电子材料国产替代从0到1的突破，看好新能源浪潮中新材料的新机遇。受益标的：昊华科技、瑞联新材、宏柏新材、利安隆、濮阳惠成、阿科力、黑猫股份、普利特、斯迪克、彤程新材、东材科技、长阳科技、洁美科技、蓝晓科技、松井股份等。 　　风险提示：技术突破不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等。

　　本周化工市场综述 　　本周市场继续承压，其中申万化工指数下跌3.93%，跑输沪深300指数2.6%。我们认为当下市场已经处于底部区域，但与4月底不同的是市场对于后续经济的方向仍存在较大分歧，同时，地缘政治以及美联储加息也在不断扰动着市场；之后需要重点关注国内政策的变化以及海外加息的边际变化。虽然从静态估值角度看，不少标的的估值分位数已经位于历史极低的分位数，但结合当下市场状态以及资金考核周期叠加后续部分eps有下修的可能，整体选股胜率不高，建议以等待机会为主。方向上，需求确定增长以及需求刚性的方向仍为最佳选择，比如：有预期差的新能源化工材料以及迎来产能投放周期的农药标的，建议同时关注业绩确定增长以及估值匹配度。 　　本周大事件 　　大事件一：由于需求低于预期，苹果公司取消增产600万台iPhone 14的计划，确定到今年年底生产约9000万台iPhone 14的目标，与去年iPhone 13的产量差不多。 　　大事件二：商务部国际贸易谈判代表兼副部长王受文表示，现在我们企业反映订单在减少，确实是有一些主要的市场进口需求在下降，有一些主要经济体的通货膨胀在高企，对一般消费品形成的挤出效应在增加。外需下降不仅是中国企业反应，我们也了解到，东南亚还有其他一些国家的企业都感觉到订单在减少、需求在减少。 　　大事件三：“北溪”天然气管道泄漏区域发生强烈水下爆炸。管道建造与运营商北溪AG公司发表声明称，“北溪”天然气管道3条支线同时遭到破坏尚属首次，何时恢复供气无法预测。俄总统新闻秘书佩斯科夫表示，俄方对此深感担忧，不排除管道事故是破坏活动所致。丹麦首相弗雷泽里克森也表示，“北溪”天然气管道泄漏不排除被蓄意破坏的可能性，但现在下结论还为时过早。 　　投资组合推荐 　　泰和新材、东材科技、万润股份、中旗股份，回天新材 　　风险提示 　　疫情影响国内外需求，原油价格剧烈波动，国际政策变动影响产业布局。

中心思想 后疫情时代医疗复苏主线：服务与医美率先反弹 本报告认为，在医疗常态化运营的假设下，医院诊疗人次及出院人数将恢复并超越2019年水平，其中医疗服务机构和医美板块因前期疫情压制最为严重，反弹弹性最大。报告通过历史数据验证了总诊疗人次和出院人数在疫情前的长期上升趋势，并指出手术、体检相关药物及创新药临床试验也将同步恢复。核心推荐标的包括华润医疗、昊海生物科技、中国同辐和康哲药业，这些企业在疫情期间展现了较强的抗风险能力或产品壁垒，有望在复苏周期中率先受益。 行业壁垒与政策红利共振，确定性标的具备超额收益 报告从微观财务数据出发，论证了推荐标的在疫情冲击下的业绩韧性：华润医疗综合利润率维持9.1%，中国同辐营收同比增长27.3%，康哲药业营收增长15.7%。同时，政策端支持国企办医、OK镜监管放松、核药高壁垒等结构性利好，为相关公司提供了中期增长动力。报告强调，医美消费的“颜值经济”属性和创新药单独定价的预期差，将构成股价催化因素。 主要内容 医疗服务机构、医美有望率先恢复 报告指出，若医疗常态化运营，医院就诊人数将较2019年增长，首选配置医疗服务和医美子行业。手术及体检相关药物（核药龙头中国同辐、眼科用药亿胜生物科技）将较快恢复，创新药临床试验加快，关注临床试验多且有单独定价预期的企业（和铂医药-B、康哲药业、远大医药）。具体推荐标的财务表现如下： 华润医疗：2022年上半年医疗业务收入40.17亿元，同比+6.4%；财报营业额28.5亿元，同比+60.9%；医院利润贡献3.64亿元，同比+1.6%，整体利润率9.1%，展现管理能力与抗风险能力。国企办医政策有望近期落地，带来发展机遇。 昊海生物科技：玻尿酸三巨头之一，2022年上半年玻尿酸收入1.19亿元，同比-0.26%（受终端停业影响）。第三代高端玻尿酸“海魅”已获认可，第四代产品临床试验中。与亨泰光学合作OK镜产品“迈儿康 myOK”，透氧率141为市场最高，预计至2025年OK镜市场规模达317亿元（假设1.01亿近视人口，消费634万片，均价5000元）。OK镜监管放松后放量可期。 中国同辐：核医药龙头，2022年上半年收益26.20亿元，同比+27.3%。行业壁垒高，龙头地位稳固。研发管线7款产品聚焦肿瘤和神经退行性疾病，碘[131I]MIBG注射液和氟[18F]氟化钠注射液已进入临床Ⅲ期。成立海得威医药（早筛平台）及海得威科学（国际化平台），稳增长政策下各板块有望快速增长。 康哲药业：创新药及医美平台，2022年上半年营业额44.48亿元，同比+15.7%。创新管线多个品种即将上市（地西泮鼻喷雾剂、替瑞奇珠单抗、甲氨蝶呤注射液），集采压力下凭借品牌和OTC渠道维持增长。医美业务“康哲美丽”受上海疫情影响较大，旗下莫娜丽莎（韩系玻尿酸）、喜辽妥/安束喜（十亿级产品）伴随疫情控制将放量；聚焦超声系列（FUBA、LITU、MEBA）布局成型。同时构建东南亚“桥头堡”，以新加坡为管理中心拓展东盟市场。 医院诊疗有望逐步恢复 报告通过图1（总诊疗人次数）和图2（出院人数）的历史数据说明：2020年初受疫情影响，两者骤降，随后逐步回升但仍低于2019年水平。疫情前呈持续上升趋势。若医疗常态化运营，总诊疗人次和出院人数将沿原有趋势增长，带动手术及药物收入大幅提高。 风险提示 报告列出三项主要风险：1）行业政策风险，医保控费超预期；2）药品价格下降超预期；3）疫情反复，持续时间超预期。 重点公司财务与估值指标 报告提供表1，列示昊海生物科技、华润医疗、中国同辐、康哲药业2021年及2022年上半年营收、净利润及增速，以及PE（21/22E/23E）和PB（21）估值。其中康哲药业PE最低（22E为6.06倍），华润医疗PB最低（0.70倍）。 总结 本报告以“后疫情时代医疗服务及医美有望率先恢复”为核心判断，基于总诊疗人次和出院人数的历史趋势，论证了医疗常态化运营后的恢复弹性。报告精选四家具备抗风险能力和成长潜力的公司进行深度分析：华润医疗受益于国企办医政策与稳健利润率，昊海生物科技坐拥玻尿酸和OK镜双赛道增长，中国同辐凭借核药高壁垒和研发管线稳固龙头地位，康哲药业则借助创新药上市、医美恢复及国际化拓展实现多轮驱动。报告同时提示了医保控费、药品降价及疫情反复等风险，为投资者提供了清晰的复苏路径和标的筛选框架。