基因检测是从被检测者血液或其他细胞中提取被测基因，利用可区别可能存在突变基因的引物和先进分子生物技术，从而对基因的类型、缺陷及基因的表达能力进行分析，进而判断其含有的基因类型和基因缺陷，以及其表达功能是否正常的一种方法。数据显示，2021年，中国基因检测服务行业市场规模为192亿元人民币，预计未来，随着基因治疗、细胞治疗等为代表的新一代生物技术日渐成熟，到2030年，中国基因检测服务行业市场规模将达1,536亿元人民币，年复合增长率达26.05%。

　　N型电池放量助力POE需求趋势性增长，25年光伏级需求预计在60-100万吨：POE是光伏封装胶膜的优质材料，在N型电池逐步占据主导地位的趋势下，电池对抗PID等性能需求大幅提升，POE是非极性材料，具备高水汽透过率、高体积电阻率、耐腐蚀等特点，可解决P型双玻、N型电池PID效应、对酸性环境和水汽敏感的痛点，需求将随N型电池放量而趋势性增长，在下游组件不同的封装方案假设下，我们预计到25年全球光伏级POE粒子的需求在60-100万吨。 　　POE海外高度垄断，海外光伏需求趋紧：目前海外POE产能约160万吨，产能集中在陶氏、埃克森美孚、三井、LG、SSNC（SK-SABICJV）、北欧化工六家企业，目前仅LG在23年有10万吨投产规划。在需求端，全球21年POE在TPO终端、聚合物改性、电线电缆领域的需求分别为69万吨、39万吨、14万吨，我们选取当前较为典型的胶膜厂封装方案对POE的需求预测，23-25年POE在光伏胶膜的全球需求量预计分别为43、52、63万吨，考虑到未来海外160-170万吨的POE产能和POE在汽车、鞋材和电线电缆领域的较刚性需求，在不考虑国内供给的前提下，全球光伏用POE在23-25年将逐年趋紧。 　　POE工业化需突破三大壁垒，国产化最早预计24年落地：POE的生产采用茂金属催化剂对乙烯和α-烯烃的聚合反应进行催化，聚合技术以陶氏开发的溶液法聚合工艺和埃克森美孚开发的高压聚合技术为主，其中高碳α-烯烃、茂金属催化剂和高温溶液聚合技术是POE生产的主要壁垒，国外对相关关键技术封锁垄断，国内POE产业化只有走自研道路，目前国内企业对上述三大壁垒均有所突破，工业化POE装置有望2024年落地：21年9月，万华化学完成POE千吨级中试，2*20万吨装置预计24-25年投产；22年8月，荣盛石化对外公告将新建2*20万吨POE装置；22年9月，东方盛虹800吨POE中试线投产，规划产能50万吨；22年12月，鼎际得宣布40万吨POE项目规划；23年3月，卫星化学1000吨α-烯烃工业试验装置开车成功，此外，京博石化、茂名石化、诚志股份、惠生新材等企业均有POE中试线或投产规划，总产能规划合计230万吨，预计24年以后国内POE供应将逐步起量。 　　自产1-辛烯的POE生产成本约1.1万/吨，产业链一体化为降本关键：当前POE价格在2.4-2.5万元/吨，处于2018年以来的高点，未来，POE的价格下降将仰赖于国产供给释放以及产业链一体化的建设，根据我们的测算，如果自产1-辛烯生产POE，2023年以来的生产成本约1.1万元/吨，其中1-辛烯成本约为3600元/吨，如果企业按照当前2.5万元/吨的价格外采1-辛烯，则POE的生产成本将因此上升3773元/吨，增幅达34%，因此，产业链一体化对于POE的降本至关重要，也是国内企业可以对海外形成成本优势的关键。 　　投资建议 　　目前国内规划中的POE产能约230万吨，综合考虑POE及其上游产业链的生产壁垒、一体化带来的成本优势、未来POE产品的供需格局，在POE领域布局较早，具备上游α-烯烃和相关催化剂以及溶液聚合技术配套的企业将具备很强的竞争优势，建议关注万华化学、卫星化学、鼎际得、东方盛虹、岳阳兴长等。 　　风险提示 　　国内POE产业化进度不及预期，光伏组件广泛采用替代POE的胶膜方案，下游光伏需求放缓，海外POE供给放量，海外企业针对国产POE进行价格战

　　盈康生命(300143) 　　事件 　　2023 年 3 月 30 日，公司发布 2022 年年报： 2022 年全年实现营业收入 11.56 亿元，同比+6.09%，归母净利润亏损 5.96 亿元，同比-63.68%，扣非归母净利润亏损 5.97亿元，同比-26.03%。剔除商誉减值影响，实现净利润 7213 万元。 经营活动产生的现金流净额 1.61 亿元，同比+27.91%。 其中，公司医疗服务板块实现收入 9.97 亿元，同比-3.04%； 医疗器械板块实现收入 1.6 亿元，同比增长 157.96%。 　　点评 　　商誉风险逐步出清， 轻装上阵稳步发展 　　2022 年公司计提商誉减值准备 6.68 亿元， 主要来自四川友谊医院有限责任公司、玛西普医学科技发展(深圳)有限公司、重庆华健友方医院有限公司三家公司， 扣除该影响后，公司实现净利润 7213.31 万元。医疗服务板块剩余商誉主要来自于苏州广慈医院，根据当前苏州广慈医院相关业绩承诺完成度的情况，我们认为该医院未来减值风险较低， 盈康生命的发展或将迈入新阶段。 　　“自研+并购”并进，助力肿瘤预诊治康全产品线丰富度提升 　　2022 年年内公司先后完成对河北爱里科森、深圳圣诺医疗的并购。使公司整体研发能力、渠道能力、产品丰富度得以进一步提升。 1.自研产品具备市场竞争力。公司自研产品玛西普头部伽玛刀在国内市场占有率超过 50%。 公司以伽玛刀产品为核心，围绕脑科学打造行业研发技术高地，由脑肿瘤放疗向脑部重大疾病精准治疗（脑退行性疾病、脑功能性疾病）方向延伸。 2. 并购产品行业领先地位。 2020 年圣诺医疗乳腺机国内市场占有率达 10.4%，位列行业第三名，国产品牌第一名。全系列的 CT/MRI/DSA 高压注射器产品：该产品主要用于配合临床影像检查自 2020 年起位居国产品牌出货量第一，产品性能和品质深得市场认可。 随着公司在肿瘤预诊治康全产品线不断丰富完善，器械板块业绩有望逐步释放。 　　线上互联网医院就诊量显著增加， 数字化协同带动医疗服务板块发展 　　2022 年盈康一生在线医疗总平台“体验云”建立。“体验云”搭建了线上自有的H2H（ Hospital to Home，即从医院到家庭）服务体系。盈康生命旗下主要医院都形成了各具特色的属地化互联网医疗在线服务平台。 2022 年新增用户 54.8 万（同比+308%），线上服务订单 104 万单（同比+765%），线上订单金额 2034 万元（同比+212%）。其中，友谊所有存量患者 100%上线，新增用户 37 万，在线挂号率 34%，在线问诊率 17%，线上服务人次 93 万，开展送药到家服务，线上收入 1600 万元。 　　盈利预测 　　考虑到疫情对医疗服务端业务影响逐步消除， 以及器械板块产品丰富度完善。给予2023-2025 年营业收入 15.55/17.58/19.25 亿元（前值为 11.99/14.61/17.57 亿元），归母净利润 1.44/2.09/2.58 亿元（前值为 1.53/1.97/2.54 亿元）， 维持“买入”评级。 　　风险提示： 行业政策风险， 商誉减值风险，伽马刀销售不及预期风险。

中心思想 2022年业绩回顾与亏损成因 心通医疗在2022年实现了25%的收入增长，达到2.5亿元人民币，基本符合预期。然而，由于非现金、一次性项目及费用投入的显著增加，包括产品减值、投资损益和金融工具公允价值变动等，公司归母净亏损扩大至4.5亿元，超出市场预期。 市场复苏与投资展望 尽管2022年业绩受到疫情和一次性因素影响，但2023年第一季度公司植入量已呈现强劲复苏态势，预计全年将恢复较高增速。浦银国际维持对心通医疗的“买入”评级，并基于毛利率及费用率改善速度慢于此前预测，将目标价调整至3.4港元。公司第三代TAVI产品VitaFlow III预计于2024年上市，有望在市场竞争中抢占先机。 主要内容 2022年财务表现分析 收入与植入量增长: 2022年总收入同比增长25%至2.5亿元人民币，与浦银国际预期基本一致（2.5亿元），但低于彭博市场预期（3.0亿元）。 国内收入为2.4亿元（同比增长22%），国内植入量为2,562例。 海外收入为713万元（同比增长626%），海外植入量为63例。 TAVI总植入量达到2,625例，同比增长34%。 国内市场占有率提升3个百分点至29%，覆盖医院数量增加129家至437家，销售团队人数增加54人至184人。 毛利率改善: 毛利率达到64.6%，同比提升5.5个百分点，主要得益于供应链的本土化、多元化以及生产效率的提高。 归母净亏损扩大: 归母净亏损由2021年的1.8亿元扩大至4.5亿元，高于市场预期亏损2亿元。 亏损扩大的主要原因是非现金及一次性支出增加，合计影响约1.5亿元，具体包括： 产品加速迭代导致的VitaFlow资本化开发成本减值。 按权益法确认的投资损益。 金融工具公允价值变动。 此外，年内销售、研发、管理三费开支同比增长51%，略超预期，亦导致净亏损同比扩大。 2023年植入量强劲复苏 第一季度植入量显著恢复: 尽管1月份植入量仍有同比下滑，但自2月份起显著恢复。 2023年第一季度植入量接近900例，环比提升80%，同比提升45%。 全年植入量预测与市场份额展望: 预计此前因疫情而延误的植入需求有望于年内陆续释放。 浦银国际预测2023年公司总植入量将同比增长58%至4,150例。 国内植入量预计同比增长56%至4,000例，高于浦银国际预测的2023年行业植入量增速55%。 预计国内市场占有率将继续提升。 产品管线进展与竞争优势 第三代TAVI产品VitaFlow III: 目前已接近设计定型，预计将于2024年在中国获批上市。 主要竞争对手的三代产品预计在2025-2026年间上市，心通医疗有望在迭代产品上抢占先机。 VitaFlow III在第二代产品基础上重点改进了输送系统，具备更优的可调弯功能，能够适应更复杂的解剖结构并降低血管并发症风险。 丰富的产品布局: 公司产品管线涵盖主动脉瓣、二尖瓣、三尖瓣及多种配套产品。 主动脉瓣产品包括已获批的第一代VitaFlow和第二代VitaFlow Liberty/VitaFlow II，以及处于研发阶段的第三代VitaFlow III和治疗AR的新一代VitaFlow。 二尖瓣和三尖瓣产品线通过自主研发和与联营公司（如4C Medical、Valcare）合作，涵盖置换和修复产品，部分已进入临床阶段。 配套产品如Alwide瓣膜球囊扩张导管系列和Alpass导管鞘系列已获批或提交上市申请，进一步完善了产品组合。 投资评级与估值调整 维持“买入”评级，目标价下调: 浦银国际维持心通医疗“买入”评级，但将目标价下调15%至3.4港元。 目标价调整的主要原因是毛利率及费用率改善速度受疫情影响略慢于此前预测。 盈利预测调整: 根据2022年业绩及管理层指引，浦银国际调整了对公司未来三年的盈利预测。 预计2023E/24E/25E收入分别为3.6亿/5.3亿/7.9亿元人民币。 预计2023E/24E归母净亏损分别为3.0亿/1.4亿元人民币。 预计公司将于2025年实现盈亏平衡。 估值方法: 继续采用DCF（现金流折现）方法进行估值，WACC（加权平均资本成本）和永续增长率假设与此前一致（WACC：11%；永续增长率：3%）。 DCF估值结果显示每股价值为3.0人民币，折合港元为3.4港元。 主要投资风险提示 VitaFlow/VitaFlow Liberty产品销售不及预期。 行业竞争加剧。 集中采购（集采）时间早于预期。 TAVR（经导管主动脉瓣置换术）渗透率提升不及预期。 总结 心通医疗在2022年实现了25%的收入增长，但受非现金及一次性项目和费用投入增加影响，归母净亏损扩大至4.5亿元。尽管面临短期挑战，公司在2023年第一季度已展现出强劲的植入量复苏态势，预计全年将实现高增速。其第三代TAVI产品VitaFlow III预计于2024年上市，有望在市场竞争中取得先发优势。浦银国际维持对心通医疗的“买入”评级，但基于毛利率和费用率改善速度慢于预期，将目标价调整至3.4港元。公司预计在2025年实现盈亏平衡，未来增长潜力仍值得关注，但投资者需警惕产品销售、行业竞争、集采政策及TAVR渗透率等潜在风险。

中心思想 康恩贝业绩高速增长，主业聚焦战略成效显著 本报告核心观点指出，康恩贝公司在2023年第一季度实现了归母净利润和扣非归母净利润的高速增长，主要得益于公司聚焦中药大健康主业的战略转型，特别是非处方药（OTC）品种的快速放量。浙江国资委的入主进一步强化了公司对核心业务的专注，通过剥离低效资产，为公司未来的持续成长奠定了坚实基础。 多维度增长驱动，长期发展潜力可期 公司长期战略清晰，通过产品梯队化建设、品牌化发展以及新适应症和基药目录拓展等多主线驱动增长。产品结构重心向非处方药和健康消费品转移，有望提升盈利水平。结合对2022-2024年的盈利预测，公司营收和净利润预计将保持稳定增长，维持“增持”评级，显示出市场对其未来发展潜力的积极预期。 主要内容 2023年一季度业绩预告亮眼，利润实现高速增长 康恩贝公司发布2023年第一季度业绩预增预告，预计归母净利润在2.54亿元至3.05亿元区间，同比大幅增长150%-200%。扣除非经常性损益后，归母净利润预计为2.51亿元至2.71亿元，同比增长30%-40%，表现出强劲的盈利能力。这一增长是在2022年第一季度较高基数背景下实现的，凸显了公司经营效率的显著提升。 聚焦中药主业，非处方药品种驱动业绩增长 公司业绩的快速增长主要归因于其战略重心向中药大健康转移，以及肠炎宁、金笛等非处方药（OTC）品种的快速放量。自浙江国资委入主以来，公司积极处置低效和无效资产，强调聚焦中医药健康主业，这一战略调整有效提升了核心业务的盈利能力和市场竞争力，为全年业绩增长奠定了良好基础。 长期战略布局清晰，多主线驱动公司持续成长 康恩贝的长期发展战略围绕多主线增长展开，看好国资入主后公司成长的持续性： 产品梯队化与成长均衡化：公司拥有14个销售额过亿元的品牌或产品，通过产品梯队策略分散大单品风险，为公司带来多元增长点。 品牌化建设与中药大健康定位：公司产品结构重心从处方药向非处方药和健康消费品发展，2019-2021年非处方药和健康消费品收入占比从40.8%提升至51.6%，有助于构建品牌价值，降低销售费用率，从而提升整体盈利水平。 新适应症与基药目录拓展：在院内产品端，公司通过加大“金艾康”等产品在新适应症（如骨科和风湿病领域）的研发和拓展，并积极推动多品种纳入基药目录，有望通过快速覆盖基层医院为公司带来新的增长点。 盈利预测与估值分析 考虑到公司第一季度为销售旺季且受疫后需求影响，预计2023年全年营业收入和扣非归母净利润将维持稳定增速。报告预测公司2022-2024年营业收入分别为60.18亿元、70.30亿元和81.31亿元，同比增速分别为-2.2%、16.8%和15.7%。归母净利润分别为3.43亿元、6.57亿元和8.19亿元，同比增速分别为-82.9%、91.6%和24.6%。对应PE分别为49.2x、25.7x和20.6x。基于此，报告维持对康恩贝的“增持”评级。 风险提示 报告提示了公司面临的主要风险，包括核心产品受集采等因素影响大幅降价的风险、公司管理效率改善不及预期的风险，以及原料药价格波动的风险。 总结 康恩贝公司在2023年第一季度展现出强劲的业绩增长，归母净利润同比增幅高达150%-200%，扣非净利润同比增长30%-40%。这一亮眼表现主要得益于公司聚焦中药大健康主业的战略转型，以及非处方药品种的快速放量。在浙江国资委入主后，公司通过优化资产结构，明确了以中医药健康为主的长期发展方向。未来，公司将通过产品梯队化、品牌化建设以及新适应症和基药目录拓展等多维度策略驱动持续增长。尽管面临集采降价、管理效率和原料药价格波动等风险，但基于其清晰的战略布局和稳健的盈利预测，报告维持“增持”评级，看好公司未来的成长潜力。

中心思想 业绩稳健增长，结构性亮点突出 瑞普生物在2022年实现了营收的稳健增长，全年营收同比增长3.84%至20.84亿元。尽管归母净利润同比下降16.01%至3.47亿元，但下半年业绩表现边际改善明显，特别是第四季度营收同比增长19.54%。在下游养殖业低迷的背景下，公司化药板块表现亮眼，得益于原料药新产能投产和宠物驱虫药等新单品的放量，其中宠物药品板块营收同比大幅增长175.68%，成为重要的增长引擎。 内部优化与创新驱动未来发展 公司持续优化内部运营，通过新版兽药GMP改造提升生产自动化和智能化水平，并增持龙翔药业股份以加强供应链一体化。在费用端，销售和管理费用率有所下降，同时研发投入持续加码，2022年研发费用同比增长12.74%至1.33亿元，新增多项新兽药注册证书和专利，巩固了研发优势。随着新产品投入市场和湖北龙翔产能释放，预计2023年盈利能力将有改善空间。宠物赛道作为公司未来重要的成长新空间，预计2023年将有猫三联等重磅单品上市，有望进一步打开成长空间。 主要内容 2022年业绩回顾与业务结构分析 整体业绩概况： 瑞普生物2022年实现营业收入20.84亿元，同比增长3.84%。归属于母公司股东的净利润为3.47亿元，同比下降16.01%。值得关注的是，2022年第四季度公司业绩显著改善，实现营收6.07亿元，同比增长19.54%，归母净利润1.14亿元，同比下降5.73%，显示出下半年经营状况的边际向好。 生药板块表现： 受下游养殖业整体表现低迷影响，公司生药板块收入同比下降。其中，禽苗收入为8.96亿元，同比下降1.61%；畜苗收入为1.30亿元，同比下降8.76%。 化药板块亮点： 化药板块实现收入9.75亿元，同比增长7.63%。这一增长主要得益于原料药业务受益于湖北龙翔新产能的投产，以及制剂业务受益于宠物驱虫药等新单品的放量。特别是宠物药品板块，全年实现营收4398.87万元，同比大幅增长175.68%，成为公司业绩中的一大亮点。 盈利能力优化、核心竞争力提升与未来展望 盈利能力分析： 2022年及Q4毛利率分别为48.44%和50.21%，同比分别下降3.36和0.61个百分点，主要系湖北龙翔产能仍处于爬坡阶段。化药板块毛利率下降5.23个百分点至38.64%，而生药板块毛利率略有提升，其中禽苗毛利率达到62.95%（同比增长0.73个百分点），保持行业领先水平。归母净利率呈现环比改善趋势，Q1/Q2/Q3/Q4分别为18.48%/13.07%/16.39%/18.71%，预计2023年盈利能力仍有改善空间。 费用结构优化与研发投入： 公司在费用控制方面持续优化，2022年销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为16.51%、6.85%和6.37%。与去年同期相比，销售费用率下降2.37个百分点，管理费用率下降0.64个百分点。同时，公司加大了研发投入，研发费用同比增长12.74%至1.33亿元，研发费用率同比提升0.51个百分点。 核心竞争力提升： 公司以新版兽药GMP改造为契机，提升生产自动化和智能化水平，目前全部10个GMP生产基地均已通过验收。2021年募投项目建设稳步推进，部分产线已投产或进入安装调试阶段。此外，公司增持龙翔药业17.77%的股份，加强供应链一体化能力。报告期内，公司新增8个新兽药注册证书、31个兽药产品批准文号和35项授权专利，研发管线储备丰富。2022年直销占比提升至58.86%（同比增长0.81个百分点），并推行“铁三角”服务模式以优化营销策略。 宠物赛道与投资建议： 宠物赛道被视为公司未来重要的成长新空间，预计2023年将上市猫三联等重磅单品，有望进一步打开宠物产品市场的成长空间。根据2022年报情况，分析师调整盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.85亿元、6.08亿元和7.17亿元，同比增长率分别为39.89%、25.27%和17.95%，维持“买入”评级。 风险提示： 投资者需关注养殖业持续低迷风险以及新产品研发上市进度不及预期风险。 总结 瑞普生物2022年业绩表现稳健，营收同比增长3.84%至20.84亿元，尽管归母净利润同比下降16.01%至3.47亿元，但下半年特别是第四季度业绩已呈现边际改善。公司在下游养殖业低迷的挑战下，化药板块实现增长，尤其宠物药品板块营收同比大幅增长175.68%，成为新的增长亮点。在盈利能力方面，虽然毛利率受原料药产能爬坡影响有所下降，但费用端持续优化，研发投入显著增加，归母净利率环比改善趋势明显，预计2023年盈利能力将进一步提升。公司通过产能扩张、研发创新、营销策略优化以及积极布局宠物赛道，不断提升核心竞争力，为未来发展打开了新的成长空间。基于此，分析师维持“买入”评级，并预计未来三年归母净利润将实现显著增长，但同时提示养殖业低迷和新产品研发上市不及预期等风险。

中心思想 业绩承压下的转型与增长机遇 启明医疗-B在2022年面临外部环境挑战，导致收入略有下滑且净利润亏损扩大，主要受TAVR业务增长放缓、Cardiovalve收购带来的研发开支增加以及Keystone商誉减值影响。然而，公司正积极通过产品创新和国际化战略进行转型，海外收入实现显著增长，TPVR产品领衔国际化进程，并有丰富的心脏瓣膜在研管线支撑未来发展。 国际化战略与产品线拓展驱动未来 尽管短期业绩承压，华泰研究维持启明医疗“买入”评级，并设定目标价20.87港币，主要基于对公司未来增长的积极预期。预计2023年择期手术量修复将带动TAVR业务回升，TPVR产品在海内外市场的放量将成为新的增长引擎，同时二/三尖瓣等多元化产品管线的有序推进将为公司提供长期增长动力，预计公司净利润将于2024年转正。 主要内容 2022年业绩回顾与2023-2025年展望 2022年财务表现： 启明医疗2022年实现收入4.06亿元人民币，同比下降2.3%。净利润亏损10.6亿元人民币，较2021年亏损3.7亿元人民币进一步扩大。 亏损主要原因： 收入下滑主要受2022年外部环境影响，TAVR收入同比下降12%。净利润亏损扩大主要由于完成Cardiovalve收购导致研发开支增加，并确认了约4.16亿元人民币的Keystone商誉减值。 海外市场亮点： 尽管整体收入承压，公司海外收入实现393.5%的同比增长，收入占比达到12.8%，显示出国际化战略的初步成效。 未来业绩预测： 华泰研究预测公司2023-2025年收入分别为6.38亿元、9.74亿元和15.75亿元人民币，并看好其净利润于2024年转正。 核心业务发展与国际市场布局 TAVR业务：植入量修复与产品升级驱动增长 2022年TAVR产品收入为3.58亿元人民币，同比下降12%。 展望2023年，预计TAVR产品收入将同比增长50%，主要得益于择期手术量的修复（2-3月份植入量同比增长55%），Venus A-Valve和VenusA-Plus的稳步回升，以及2022年上市的升级版产品VenusA-Pro在2023年有望正式放量。 长期来看，自主研发的三代产品PowerX和Venus Vitae（均处于早期可行性研究中）凭借革命性干瓣设计，将为TAVR管线注入长足发展动力。 TPVR业务：瞄准小众市场，领衔国际化进程 2022年TPVR产品上市首年实现收入4087万元人民币。 预计2023年TPVR收入将翻番，主要驱动因素包括：欧洲市场受益于Venus P-Valve的优势（更广的瓣膜尺寸范围等）实现收入爬坡；国内市场受益于院端商业化拓展持续推进，公司作为国内首个上市的TPVR产品享有先发优势。 公司正积极开拓其他海外市场，即将开启美国与日本的确认性临床试验，持续推进国际化战略。 多元产品管线驱动长期增长 二/三尖瓣业务：研发进度领先，全面管线有序推进 预计公司二/三尖瓣产品组合到2030年有望冲击18亿元人民币收入。 重磅产品Dragonfly与德晋医疗合作，预计将于2024年获批上市，有望在2030年实现约10亿元人民币收入。 Cardiovalve（三尖瓣返流适应症处于国际多中心确认性临床，二尖瓣返流处于早期可行性研究）预计自2026年陆续上市。 肥厚性心肌病产品Liwen RF已于2023年3月完成确认性临床试验入组，作为“全球新”产品有望为公司开启广阔市场空间。 估值分析与投资评级： 华泰研究采用DCF估值法（假设WACC为10.6%，永续增长率为1.5%），得出启明医疗目标价为20.87港币，并维持“买入”评级。 DCF估值法适用于公司目前利润端尚未转正且核心产品线处于销售爬坡期的特点，也符合港股创新医疗器械类公司的估值惯例。 风险提示： 院端诊疗量风险。 定价风险。 研发风险。 手术渗透率提升缓慢。 总结 启明医疗-B在2022年经历了业绩挑战，但其核心业务TAVR正随着择期手术量的修复和新产品的放量而逐步恢复增长。同时，TPVR产品在海内外市场的成功上市和快速放量，以及二/三尖瓣等多元化创新产品管线的有序推进，共同构成了公司未来强劲的增长动力。华泰研究基于对公司产品创新能力、市场拓展潜力及国际化战略的信心，维持“买入”评级，并预计公司将在2024年实现净利润转正，长期价值值得期待。

中心思想 2022年业绩强劲增长与“买入”评级维持 三诺生物在2022年实现了显著的业绩增长，全年收入达到28.14亿元人民币，同比增长19.2%；归母净利润更是飙升至4.31亿元人民币，同比大幅增长300.6%，与业绩预告保持一致。即便在2022年第四季度国内疫情扰动下，公司仍实现了收入和归母净利润分别同比增长36.1%和175.6%的快速增长。鉴于公司作为国内血糖监测行业的领导地位，以及其CGM产品在国内获批上市后的巨大市场潜力，华泰研究维持了“买入”评级，并基于2023年51倍PE（高于可比公司Wind一致预期均值45倍）将目标价调整至39.80元人民币。 CGM产品蓄势待发，开启长期增长空间 公司持续重视研发投入，其核心竞争力体现在即将上市的CGM（连续血糖监测）产品上。该产品已于2023年3月获得NMPA批准，凭借第三代直接电子转移技术，在检测MARD值（院外版8.71%、院内版7.45%）和传感器寿命（院外版15天、院内版8天）等关键性能指标上均处于国产产品领先水平。结合公司深厚的量产经验（已建成年产200万套CGM的半自动化生产线）和完善的国内外销售网络，CGM产品有望在上市后实现快速放量，为公司打开长期的成长空间。 主要内容 2022年财务表现与费用结构优化 2022年，三诺生物实现营业收入28.14亿元，同比增长19.15%；归属于母公司净利润4.31亿元，同比大幅增长300.56%。毛利率为58.7%，同比下降1.3个百分点，主要推测为产品结构常规波动所致。在费用控制方面，销售费用率、管理费用率分别为26.7%和7.0%，同比分别下降4.0和0.6个百分点，显示出随着收入规模扩大，规模效应逐渐显现。尽管如此，公司对研发投入的重视不减，研发费用率为9.2%，同比提升1.5个百分点。 血糖监测主业稳健增长与海外市场拓展 血糖监测系统 2022年，血糖监测系统业务实现收入20.04亿元，同比增长9.1%。增长放缓主要受国内疫情影响院内销售以及海外销售减速。展望2023年，考虑到产品使用的刚性需求以及疫后常规诊疗的复苏，预计该板块收入将实现超过15%的同比增长。 PTS业务表现 PTS业务在2022年预计实现净利润约250万美元。随着降本增效措施的持续推进，预计2023年净利润将增至约500万美元。 Trividia业务表现与股权整合 Trividia业务在2022年预计实现经营性盈利约170万美元。预计2023年净利润将达到约350万美元。公司同日公告拟对子公司心诺健康进行增资并认购新增注册资本，增资完成后，公司将持有心诺健康55%的股权，Trividia作为心诺健康的全资子公司将纳入公司合并报表范围，进一步优化公司业务结构。 CGM产品获批与长期发展潜力 技术性能领先 公司的CGM产品已于2023年3月获得NMPA批准。该产品采用第三代直接电子转移技术，其检测MARD值（院外版8.71%、院内版7.45%）和传感器寿命（院外版15天、院内版8天）等核心性能指标在目前已获批的国产产品中均表现最优，具备显著的技术优势。 深厚量产经验 作为血糖监测领域的全球领先企业，三诺生物拥有丰富的自动化生产经验。目前，公司已建成一条年产200万套CGM的半自动化生产线，为CGM产品的规模化生产和市场供应奠定了坚实基础。 完善渠道覆盖 公司构建了完善的国内外销售网络，包括国内的零售和医院渠道，以及海外的PTS和Trividia渠道。这一广泛的渠道覆盖预计将助力CGM产品在上市后实现销售的快速放量，迅速抢占市场份额。 经营预测与估值调整 基于公司CGM上市后商业推广投入的提升，华泰研究调整了2023-2025年的EPS预测至0.78/1.04/1.36元（2023/2024年前值为0.87/1.12元）。公司2023年PE估值给予51倍，高于可比公司Wind一致预期均值45倍，目标价调整至39.80元（前值40.22元）。 风险提示 报告提示了主要风险，包括核心产品销售不达预期以及核心产品研发进度低于预期的可能性。 总结 三诺生物在2022年展现了强劲的财务表现，营业收入和归母净利润均实现大幅增长，尤其在第四季度表现突出。公司通过规模效应优化了费用结构，同时持续加大研发投入。其血糖监测主业保持稳健增长，海外市场通过PTS和Trividia业务持续向好，并通过股权整合进一步强化了海外布局。最值得关注的是，公司自主研发的CGM产品已获得国内NMPA批准，凭借其领先的技术性能、成熟的量产经验和完善的销售渠道，有望在上市后迅速放量，成为公司未来业绩增长的核心驱动力，开启长期发展新篇章。尽管存在核心产品销售和研发进度不达预期的风险，但公司作为行业领导者的地位和CGM产品的战略意义，使其投资价值凸显。

　　从需求侧看，中国口腔行业消费增速位列全球第一，从供给侧看，全球超过半数的义齿产自中国，口腔专科机构数量保持两位数以上增速，中国口腔服务消费势头正猛，且整个行业发展良好。2015年以来，全球正畸市场规模快速扩张，以终端价口径计算，由2015年的402亿美元增长到2021年的631亿美元，年复合增长率为7.8%，其中，中国正畸市场规模年复合增长率高达17.3%，是全球发展速度最快的地区，并且仍然还有很大的发展潜力。 　　中国口腔正畸行业定义 　　口腔正畸学原译为“牙齿矫正学”，近代出于该学科的迅速发展，其范围已不仅是矫正牙齿的排列不齐，而且已扩大至对牙、颌、颅、面关系的不协调和上下牙弓、牙合关系异常等的诊治，所以定名为“口腔正畸学”。口腔正畸是一个泛概念，是指针对牙齿和口腔颌面部畸形的矫正方式的医学技术，包括佩戴矫治器、牙齿修补、种植义齿等牙齿矫正技术。因年龄、口腔情况、矫治方式不同，口腔正畸的效果和持续时间不同。通过进行口腔正畸，力求使牙齿完整美观、牙颌系统协调平衡，达到矫正畸形、美化面容的目的。

　　本期内容提要: 　　房地产行业作为化工重要的终端下游，承载着巨大的消费体量，本报告旨在追踪地产链上游化工产品月度变化情况，寻找产业链投资机会。 　　下游地产行业方面： 　　国房景气指数和化工产品价格存在一定相关性。2023年2月全国房地产开发景气指数为94.67，同比下降2.22点，环比增长0.22点。2023年3月中国化工产品价格指数(CCPI)均值为4867.09，同比下降15.97%，环比下降0.47%。 　　商品房销售面积和金额同比持续下降，其中商业营业用房最为显著。2023年1-2月，商品房销售面积累计同比下降3.60%，其中住宅累计同比下降0.60%，办公楼累计同比下降30.00%，商业营业用房累计同比下降23.00%；商品房销售额累计同比下降0.1%，其中住宅累计同比增长3.50%，办公楼累计同比下降35.00%，商业营业用房累计同比下降20.90%。 　　政府工作报告定调2023年房地产方向。3月5日，国务院总理李克强代表国务院向大会作政府工作报告。其中，涉及房地产的地方有防范化解风险、改善资产负债状况、支持刚性和改善性住房需求、实施城市更新行动等。其中，优质头部房企的风险化解问题第一次被写入政府工作报告，历年都会提及的“房住不炒”问题今年没有被强调。 　　上游化工产品方面： 　　（1）玻璃产业链：2023年3月，浮法平板玻璃月均价为1752.05元/吨，环比增长4.06%，同比下降25.10%；平板玻璃开工率为96.43%，环比减少7.04个百分点，同比减少3.80个百分点；重质纯碱均价为3056.09元/吨，环比增长3.26%，同比增长10.10%；轻质纯碱均价为2755.09元/吨，环比下降0.25%，同比增长5.69%；纯碱期货结算价为2953.04元/吨，环比下降3.12%，同比增长12.21%。 　　（2）水泥产业链：2023年3月，水泥价格指数为140.78，环比增长2.88%，同比下降18.03%；减水剂月均价为3995.65元/吨，环比下降0.11%，同比增长4.81%；聚羧酸减水剂单体TPEG月均价为8251.61元/吨，环比增长3.61%，同比下降12.46%。 　　（3）涂料产业链：2023年3月，钛白粉月均价格15673.91元/吨，环比增长2.52%，同比下降21.11%。 　　（4）保温材料产业链：2023年3月，纯MDI价格为19326.09元/吨，环比增长1.58%，同比下降17.75%；聚合MDI价格为15925.00元/吨，环比增长0.09%，同比下降15.70%。 　　（5）家居产业链：2023年3月TDI价格为18030.43元/吨，环比下降10.60%，同比下降6.77%。 　　（6）型材管材产业链：2023年3月聚乙烯价格为8203.91元/吨，环比下降0.76%，同比下降10.89%；聚丙烯粉料价格为7575.91元/吨，环比下降1.05%，同比下降13.85%；聚丙烯粒料价格为7783.30元/吨，环比下降1.54%，同比下降13.10%；2023年3月，PVC电石法价格为6054.74元/吨，环比下降1.18%，同比下降32.32%；PVC乙烯法价格为6543.96元/吨，环比增长0.35%，同比下降32.70%。 　　（7）胶粘剂产业链：2023年3月，DMC价格为16769.57元/吨，环比下降3.79%，同比下降53.19%；PVA价格为15700.00元/吨，环比增长2.25%，同比下降28.68%。 　　风险因素：宏观经济不景气导致需求下降的风险；原材料成本增长或产品价格下降的风险；经济扩张政策不及预期的风险