中心思想 创新驱动与双轮增长策略 沛嘉医疗作为结构性心脏病和脑血管介入领域的领先企业，凭借其“瓣膜介入与神经介入”双轮驱动的战略，展现出强劲的增长潜力。公司通过持续的研发投入和国内外协同创新模式，不断推出具有竞争壁垒的迭代产品，尤其在经导管主动脉瓣置换术（TAVR）和神经介入器械领域取得了显著进展。其自研与BD（业务拓展）并行的策略，有效填补了市场空白，并积极布局高壁垒的二、三尖瓣介入市场，为未来的长期增长奠定了坚实基础。 市场前景广阔与增持评级 报告首次覆盖沛嘉医疗，并给予“增持”评级，主要基于公司TAVR产品商业化加速以及神经介入重磅产品陆续获批上市的预期。预计2023-2025年营业收入将分别达到4.75亿元、7.48亿元和10.81亿元，归母净利润有望在2025年实现扭亏为盈。在老龄化趋势、医保覆盖范围扩大以及国产替代加速等多重利好因素下，公司所处的两大高增长市场——瓣膜介入和神经介入——均拥有巨大的未开发潜力，为沛嘉医疗的业绩持续高增长提供了广阔空间。 主要内容 核心业务驱动与财务表现 沛嘉医疗成立于2012年，总部位于苏州，是一家专注于结构性心脏病和脑血管介入领域的创新型医疗器械及解决方案供应商，并于2020年5月在香港联交所主板上市。公司通过自研和BD（业务拓展）双重策略，不断提升产品竞争力。截至2023年6月30日，公司拥有143名研发人员，已授权有效专利110项，申请中专利146项，构建了深厚的专利护城河。2022年，公司研发投入达3.73亿元，持续高投入确保了其在技术创新方面的领先地位。 公司近年来营收实现迅猛增长，2022年在疫情影响下仍逆势实现83.7%的高增长，达到2.51亿元，2019-2022年复合年增长率（CAGR）达137.6%。收入增长主要得益于经导管主动脉瓣置换产品（TaurusOne®及TaurusElite®）的加速商业化，以及神经介入产品的快速放量。2022年，经导管瓣膜治疗业务收入为1.07亿元（占比42.78%），同比增长155.9%；神经介入业务收入为1.44亿元（占比57.22%），同比增长51.7%。公司经调整毛利率逐年稳步上行，2023年上半年已提升至79.5%，预计未来将维持在较高水平。截至2023年6月30日，公司拥有11.6亿元现金及现金等价物，充足的资金储备为未来管线开发和业务发展提供了有力支持。 瓣膜介入市场机遇与公司布局 TAVR市场潜力巨大与政策利好 经导管主动脉瓣置换术（TAVR）作为一种微创、低风险的治疗手段，正逐步取代传统外科开胸手术，掀起心脏介入领域的革命。随着我国老龄化进程加快，主动脉瓣狭窄（AS）和主动脉瓣反流（AR）患者数量稳步上升。预计全球主动脉瓣膜病患者规模在2025年将达5200万，中国患者规模将达930万。尽管全球TAVR产品市场规模有望于2025年突破百亿美元，但目前中国TAVR手术渗透率仍然偏低，2019年每十万人不足0.2台，远低于美国的22台。然而，中国TAVR市场容量大、增长快，预计到2030年有望突破百亿元规模。 政策层面，TAVR适应证不断拓宽，从最初的高危和不能外科手术患者逐步放宽至中、低危患者。2023年5月，国家药监局（NMPA）批准爱德华生命科学的SAPIEN 3球扩瓣可用于外科手术中低危重度AS患者的TAVR治疗，预示着更多国产同类产品有望陆续获批。此外，上海市于2022年5月将心脏瓣膜耗材试行按绩效支付，并纳入TAVR手术后即刻成功率等考核标准，有效减轻患者负担，提高TAVR接受度，并激励医院加大投入。由于TAVR手术量低、市场规模小，短期内被纳入国家集中带量采购（集采）的风险较低。 自研与BD并行的产品创新策略 沛嘉医疗在TAVR领域全面布局，已上市的第一代TaurusOne®和第二代TaurusElite®产品在商业化首年即表现亮眼，入院95家，销售量达452套。截至2023年上半年，公司已覆盖超过410家医院，市场份额在上市两年内已超过20%，展现出强大的商业化能力。 公司第三代TaurusNXT® TAVR系统是全球首次将“非醛交联”瓣叶生物处理技术和超低温真空冻干处理技术应用于TAVR系统，已于2023年完成入组，有望带来更优越的耐久性和生物相容性。此外，公司抢先布局第四代高分子瓣膜TAVR系统TaurusApex®，已进入临床前阶段。高分子瓣膜具有抗钙化、抗凝血、机械性能优异、使用寿命长、生物相容性高、易剪裁加工等特点，被认为是新一代人工瓣膜的理想材料，有望为公司带来新一轮增长潜力。 针对主动脉瓣反流（AR）这一市场空白，沛嘉医疗于2022年1月与JenaValve合作获得Trilogy™经股主动脉瓣系统在大中华区的独占许可。Trilogy™是全球首个也是目前唯一一个被批准用于治疗严重的症状性主动脉瓣反流或主动脉瓣狭窄的经股TAVR系统，已在欧洲上市并取得美国FDA突破性器械认证。其独特的定位装置可在无钙化情况下实现锚定，并夹持原生瓣叶，降低瓣膜位移及瓣中瓣等并发症风险。 在非植入治疗方案方面，公司自主研发的TaurusWave®冲击波瓣膜治疗系统，革命性地将冲击波技术引入心脏瓣膜钙化性狭窄治疗，通过松解钙化，为高钙化患者提供了一种全新的治疗方式。该系统已于2021年10月完成全球首次人体临床研究（FIM）首例入组，并展现出良好的安全性和治疗效果。 二、三尖瓣介入领域的领先布局 二尖瓣反流（MR）和三尖瓣反流（TR）市场潜力广阔，但研发壁垒高。中国MR患者人数众多，但绝大多数未得到有效治疗；TR发病率高，两年死亡率高达50%，但外科手术治疗率不足0.5%。预计中国2030年经导管二尖瓣介入（TMV）市场规模将达到89.4亿元，经导管三尖瓣介入（TTV）市场规模将达到203.1亿元。 沛嘉医疗通过BD和自研模式，在TMV和TTV领域均有完善布局并取得领先进展。HighLife®经房间隔二尖瓣置换（TSMVR）系统和GeminiOne®二尖瓣经导管缘对缘修复（TEER）系统均已进入多中心临床阶段，且产品均为经股入路，术式优势明显。HighLife®系统采用“Valve-in-Ring”理念，非径向支撑力锚定，尊重原生解剖结构，预防瓣周漏，并具备经股动静脉双入路设计和可重复性。公司自研的GeminiOne® TEER系统拥有自主创新设计，具备滑动槽机械设计、小植入物体积、大有效臂长、无极解脱、自动锁定和控制瓣膜夹等产品特性，在多方面优于同类上市产品，已于2022年11月启动多中心临床注册试验，有望成为首批国产二尖瓣缘对缘修复市场玩家。 神经介入市场潜力与国产替代 脑卒中高发与神经介入的崛起 脑血管病（脑卒中）致死、致残率极高，严重威胁人类健康。2021年，脑血管病在我国居民死亡率中位居前列。2021年我国缺血性卒中出院人数为389万例，出血性卒中出院人数为55万例，相比2011年十年间分别增长了188%和53%。每年用于治疗脑血管病的医疗费用估计在100亿元以上，若包括各类间接经济损失，每年因脑血管病造成的费用接近200亿元人民币。 神经介入手术因其微创、手术时间短、术后并发症少及患者恢复快等优点，正逐步取代传统手术，成为治疗脑血管疾病的主流方案。中国神经介入医疗器械市场规模从2016年的30亿元增至2020年的50亿元，并有望以26.5%的复合年增长率增至2025年的人民币162亿元。 集采催化国产替代机遇 长期以来，国内神经介入市场主要由美敦力、史赛克、强生医疗等国外企业占据，2021年外资品牌占据接近90%的市场份额，国产化程度较低。然而，随着国家带量采购政策的实施，国产神经介入器械迎来了发展机遇期。2021年河北省首次将弹簧圈纳入集采，平均降幅达46.82%。2022年吉林省牵头组建的21省弹簧圈省际集采联盟，平均降幅更是高达64.1%。集采有望加快提升神经介入器械的市场渗透率，打通产品入院渠道，助推国产替代进程。 全面布局与创新营销策略 沛嘉医疗于2019年3月收购加奇生物，后者是国内神经介入颅内动脉瘤栓塞弹簧圈的先驱者，于2006年实现颅内弹簧圈产品自主研发生产。公司在神经介入业务上同时布局出血性、缺血性、通路类三大产品线，截至2023年8月31日，已获批产品达16款。2022年，出血类业务（弹簧圈）在疫情影响下仍获得10.2%的增速，缺血类及通路类销售收入分别同比增长103.1%和100.4%。2023年上半年，新上市的4款缺血类产品贡献了约2000万元收入，推动缺血类产品成为增速最高的业务条线。 公司通过产品迭代式创新，积累差异化优势。例如，Fastunnel®输送型球囊扩张导管集成了球囊导管和微导管功能，大幅简化术中操作步骤，提高安全性。Syphonet®取栓支架可全尺寸兼容0.017英寸微导管，远端到位性好，降低手术难度。此外，公司还首创了TRUST技术和BASIS技术等临床创新术式，有效减少手术时间，降低并发症风险。 在营销策略上，沛嘉医疗针对出血性脑卒中市场，凭借先发优势和品牌认知度，通过研发创新满足术者多方位需求，增强市场粘性。对于快速增长且竞争激烈的缺血性脑卒中市场，公司则通过差异化营销、医工结合创新及学术推广等策略，快节奏推进获证产品的市场准入和普及，加速产品放量。 总结 沛嘉医疗凭借其在瓣膜介入和神经介入两大高增长市场的“双轮驱动”战略，展现出强大的创新能力和商业化潜力。公司在TAVR领域通过四代产品的迭代布局，以及BD引进全球唯一经股反流瓣和自研冲击波技术，有效填补了市场空白，并积极布局高壁垒的二、三尖瓣介入市场，形成了全面的产品管线和领先的临床进度。在神经介入领域，公司通过收购加奇生物，构建了覆盖出血、缺血和通路三大领域的产品矩阵，并受益于集采政策推动的国产替代浪潮。尽管面临集采、研发进度和行业竞争等风险，但公司凭借持续的研发投入、创新的产品设计、高效的商业化能力以及充足的现金储备，有望在未来几年延续高增长态势，并逐步实现盈利，巩固其在创新医疗器械领域的市场地位。

　　本期板块表现 　　本期市场综合指数整体下行，上证综指报收3110.48，本期下跌0.70%，深证成指本期下跌0.68%，创业板指下跌0.47%，化工板块下跌了1.15%。本期化工各细分板块多数下行，仅氟化工板块指数上涨0.32%，化学原料板块下跌1.88%，半导体材料和膜材料板块分别下跌了1.72%和1.70%。 　　本期化工个股表现 　　本期涨幅居前的个股有贝斯美、宝利国际、锦鸡股份、彤程新材、双一科技、高争民爆、国际实业、ST实华、丹科B股、高盟新材。本期贝斯美大涨16.97%，公司安徽铜陵年产8500吨戊酮系列绿色新材料项目即将投产；本期宝利国际上涨13.25%，公司专注于高等级公路沥青新材料的研发与销售；受益于光刻机、光刻胶板块走强，本期彤程新材、高盟新材分别上涨9.41%、6.40%，两公司均参股国内领先的半导体光刻胶生产商北京科华；本期风电板块走强，国内风电机舱罩龙头双一科技上涨8.8%；本期高争民爆上涨8.6%，公司专注于民用爆炸物品生产、销售、仓储及危险货物运输。 　　本期重点化工品价格 　　原油：本期原油供应紧张和投资者担忧经济与需求前景博弈，国际油价呈先涨后跌走势。 　　化工品：截止至9月28日，中国化工产品价格指数（CCPI）收于4957点，周涨跌幅为-1.0%。本期我们监测的化工品涨幅居前的为三氯乙烯(+10.4%)、辛醇(+6.8%)、DOP（+5.4%）、气相白炭黑（+4.4%）、邻硝基氯化苯（+2.9%）。本期三氯乙烯下游R134a市场回暖，叠加原料液氯市场走强，三氯乙烯价格上涨；本期浙江地区采购增塑剂积极，带动DOP和原料辛醇价格走高；本期气相白炭黑工厂库存低位，叠加原料一甲基三氯硅烷行情持续上涨，气相白炭黑价格上行；本期邻硝基氯化苯开工率下降致邻硝基氯化苯价格上涨。 　　投资建议 　　俄乌冲突下我国工业相对优势提升，叠加化工产业链不断完善升级，我们持续看好化工行业前景，给予“强于大市”评级。 　　持续推荐氨基酸行业龙头梅花生物、民用尼龙标的台华新材、尼龙成套工程技术服务龙头三联虹普、固废处理科技龙头惠城环保、卫材热熔胶龙头聚胶股份、芳香烃化学品龙头新瀚新材；推荐半导体材料领先企业上海新阳、成长性油气标的中曼石油。 　　风险提示：经济紧缩风险；油价大幅波动；国际贸易摩擦风险

　　投资要点 　　9月回顾：2023年9月医药生物板块上涨4.30%，同期沪深300下跌2.01%，医药板块跑赢沪深300约6.31%，位列31个子行业第2位。本月所有子板块均上涨，医疗服务、中药、医药商业、化学制药、医疗器械、生物制品分别上涨3.70%、2.96%、0.08%、7.65%、2.95%、4.67%。9月进入业绩真空期，医药板块经过前期深度调整后具备较高性价比，叠加医药反腐利空情绪阶段释放，自9月中旬以来板块迎来强势反弹。其中GLP-1多肽减肥药物持续发酵，表现尤为亮眼；同时前期调整较多的底部板块个股也迎来反弹，行情符合我们月初“基本面改善”、“政策端变化”以及“热点主题”三大催化的判断。细分板块来看，化学制剂子板块本月迎来超跌反弹，单月涨幅达8.31%。此外，医疗研发外包、疫苗、原料药等细分领域9月均有不俗表现，月涨幅分别为5.85%、5.02%、5%。 　　展望10月：进入Q4，我们认为可以对医药板块进一步乐观起来。1）市场情绪层面，医药反腐的影响已经充分pricein，随着10月份Q3业绩预期的进一步明朗，前期过度悲观的情绪将会得到修正。2）基本面层面，2022年Q4院内诊疗受损导致相关企业的业绩低基数，秋冬季节各类疾病高发，院内诊疗复苏可期。此外，Q4的医保谈判仍是一个重要的行业催化剂，第八批药品集采和安徽省IVD集采均在市场预期之内，集采的影响已经再度边际弱化。3）估值和筹码结构层面，以TTM估值法计算，目前医药板块估值25.4倍PE，估值已经回落至2018年Q3的底部水平；基金持仓来看，2023Q2A股基金（偏股型&灵活配置基金）扣除医药基金后医药板块低配2.12%，配置占比较2023Q1下降1.65pp。当前医药板块仍处于估值、持仓的底部区间，安全边际较高。 　　我们认为Q4医药板块的强势反弹有望持续，甚至演化为反转，医药的基本面与筹码结构皆具备条件。我们看好医药大β行情的到来，看好板块整体估值抬升，看好国内医药创新、消费、制造的升级，把握底部龙头的价值机会。重点推荐1）代表未来产业方向的创新药、创新器械、特色专科制剂、创新中药等。2）制造业的产业升级与行业回暖：CRO/CDMO、特色原料药、低值耗材。3）消费的回暖：中药OTC、医疗服务、疫苗、药店等。当下建议积极布局医药整体机会。 　　10月重点推荐：药明康德、爱尔眼科、同仁堂、康龙化成、华润三九、华兰生物、康泰生物、普洛药业、联邦制药、仙琚制药、九强生物、奥锐特、阳光诺和、诺泰生物、海泰新光。 　　中泰医药重点推荐9月平均上涨6.33%，跑赢医药行业2.03%，其中诺泰生物（+28.09%）、联邦制药（+15.11%）、海泰新光（+11.83%）等表现亮眼。 　　行业热点聚焦：（1）国家药监局药审中心先后发布2022年度药品审评报告、《中国新药注册临床试验进展年度报告（2022年）》；（2）国家疾控局、国家卫健委发布《狂犬病暴露预防处置工作规范（2023年版）》；（3）《2023年体外诊断试剂省际联盟集中带量采购文件（征求意见稿）》发布。 　　市场动态：对2023年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-7.0%，同期沪深300绝对收益率-4.7%，医药板块跑输沪深300约2.3%。2023年9月医药生物板块上涨4.30%，同期沪深300下跌2.01%，医药板块跑赢沪深300约6.31%，位列31个子行业第2位。本月所有子板块均上涨，医疗服务、中药、医药商业、化学制药、医疗器械、生物制品分别上涨3.70%、2.96%、0.08%、7.65%、2.95%、4.67%。以2023年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值24.2倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率约为17.1倍，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为42.1%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值25.4倍PE，低于历史平均水平（36.0倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为38.6%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　新版基药目录出台在即，关注中成药重点品种。 　　新版基药目录有望于2023年Q4出台。在医疗反腐政策背景下，企业规避带金销售，压缩营销成本，进基药需求愈发迫切。 986政策执行利好基药大品种释放销量弹性，中成药扩容成为此次基药目录调整主基调。 　　本周行情:本周医药板块大涨，在所有板块中排名居首。本周（ 9月25日-9月28日）医药板块，在中信一级行业中排名第一。医药生物板块上涨2.52%，跑赢沪深300指数3.84pct，跑赢创业板指数2.99pct，在30个中信一级行业中排名第一。本周中信医药生物子板块全部上涨，其中涨幅前三的为医疗服务、化学制剂和中成药板块，分别上涨4.21%、 3.24%和3.17%。 　　 投资策略： 近期观点： 我们认为近期可以从以下几条线去把握行情机会； 一、新版基药目录出台在即，关注中成药重点品种。二、关注三季报行情。三、负面影响见底布局明年，静待利好释放。 　　受益于基药目录， 建议关注： 1）康缘药业：天舒胶囊/片、通塞脉胶囊/片、大株红景天胶囊/片、热毒宁注射液。 2）太极集团：丹参口服液、生脉饮、急支颗粒、肝复颗粒、小儿暑感宁糖浆。 3）方盛制药：藤黄健骨片。4）以岭药业：连花清咳片、解郁除烦胶囊、养正消积胶囊、益肾养心安神片。 5）天士力：水飞蓟宾胶囊、注射用益气复脉、穿心莲内酯滴丸、坤心宁颗粒。 6）一品红：芩香清解口服液、小儿咳喘灵口服液、尿清舒颗粒。7）葵花药业：小儿咳喘灵、胃康灵胶囊、八珍益母片、护肝片、康妇消炎栓。 8）神威药业：血塞通滴丸，舒血宁注射液，灯盏花素注射液，红花注射液。 　　关注三季报行情。 1、 眼科服务： 爱尔眼科（无解禁压力）、普瑞眼科（业绩弹性大） 、华厦眼科； 固生堂（经营数据强劲） 。 2. 电生理集采执行，国产厂商放量周期，关注微电生理、惠泰医疗。 3、 关注山东药玻（药用玻璃龙头，一类模制品受益于一致性评价进展放量，成本端下行）。 4、 推荐血制品板块：天坛生物和华兰生物以及博雅生物。关注负面影响见底布局明年，静待利好释放。 1.ICL:金域医学和迪安诊断 　　2.集采政策影响见底的春立医疗 3、静待利好落地的优质生命科学上游公司：关注药康生物（增长韧性十足）、奥浦迈（培养基龙头）、键凯科技（ peg 衍生物龙头）。 　　风险提示： 技术迭代风险、研发风险，业绩风险、竞争加剧超预期风险、政策风险。

　　行情回顾：本周医药生物指数上升2.63%，跑赢沪深300指数3.95个百分点，行业涨跌幅排名第1。2023年初以来至今，医药行业下降7.04%，跑输沪深300指数2.34个百分点，行业涨跌幅排名第21。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为27倍，相对全部A股溢价率为93.41%(-1.22pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为41.66%(-1.00pp)，相对沪深300溢价率为144.71%(-3.76pp)。医药子行业来看，本周医疗研发外包为涨幅最大子行业，涨幅为8.6%，其次是原料药，涨幅为4.1%。年初至今表现最好的子行业是血液制品，涨幅为3.7%。 　　短期情绪反弹，建议重点关注个股业绩和估值。2023年9月25日，国家药品监督管理局药品审评中心发布《仿制药质量和疗效一致性评价受理审查指南(征求意见稿)》，其中有条文明确自第一家品种通过一致性评价后，三年后不再受理其他药品生产企业相同品种的一致性评价申请。三年期限政策的再次重申，对于已有同类品种过评的“老批文”和手持大量未过评品种的仿制药企预计影响较大，但对目前的仿制药市场供应不会产生明显影响。医药行业持仓仍处于低配状态，估值处于历史底部区间，展望2023年下半年，我们看好“创新+出海、复苏后半程、中特估”三条医药投资主线。国庆后建议重点关注个股业绩和估值。 　　本周组合：通化东宝（600867）、普门科技（688389）、祥生医疗（688358）、贝达药业（300558）、恩华药业（002262）、新产业（300832）、贵州三力（003439）、赛诺医疗（688108）。 　　本周科创板组合：首药控股（688197）、泽璟制药-U（688266）、海创药业（688302）、心脉医疗（688016）、澳华内镜（688212）、荣昌生物（688331）、亚虹医药（688176）、迈得医疗（688310）、欧林生物（688319）、百克生物（688276）。 　　本周稳健组合：恒瑞医药（600276）、爱尔眼科（300015）、华厦眼科（301267）、云南白药（000538）、同仁堂（600085）、太极集团（600129）、华润三九（000999）、上海医药（601607）、大参林（603233）、通策医疗（600763）。 　　本周港股组合：瑞尔集团（6639）、科伦博泰（6990）、和黄医药（0013）、康方生物-B（9926）、基石药业-B（2616）、诺辉健康（6606）、亚盛医药-B（6855）、先声药业（2096）、科济药业-B（2171）、微创机器人-B（2252）。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　博雅生物(300294) 　　投资要点： 　　事件：公司公告2023年中报，实现营业收入15.41亿元（+10.16%），归母净利润3.26亿元（+16.88%），扣非归母净利润2.57亿元（+3.97%），非经常性损益对净利润的影响额为6852万元，主要是银行理财收益。分季度来看，单Q2实现营业收入7.35亿元（-1.23%），归母净利润1.56亿元（-11.23%），扣非归母净利润1.20亿元（-14.10%）。 　　点评： 　　血液制品业务23H1实现营收7.62亿元（+10.03%），净利润5.52亿元（+124.50%），主要产品销量增长，PCC销售上量，公司理财收益增加以及收到控股子公司分红等综合因素带来净利润较大增幅，扣除投资收益和公允价值变动净收益影响后净利润同比增长11.40%，母公司毛利率同比增加1.48pcts。分品种来看，白蛋白（折合10g/瓶）批签发量同比-9.10%，静丙（折合2.5g/瓶）批签发量-1.06%，PCC批签发量+61.43%，纤原批签发量-10.76%，狂免批签发量-29.50%，八因子刚上市，目前批签发量尚小。 　　从采浆量来看，23H1年公司采浆量为215t，与上年同期基本持平；从新产品来看，过去两年公司陆续获批了PCC和八因子，23H1PCC收入同比增长106.89%，八因子现阶段主要工作是推进各省挂网准入，仍处于市场开发阶段；从浆站情况来看，目前公司体内有14家浆站，其中有13家老浆站，山西阳城浆站已于23M6开采，存量浆站潜能至2025年有望达650-700吨/年，同时华润入主后助力公司新浆站申请，力争十四五期间实现浆站总数量、采浆规模翻番的目标；从产能来看，目前公司的白蛋白、静丙的产能为600吨，因子类产品近千吨的产能，目前正在建设新的产能，预计至2025年下半年可实现试生产、2027年初实现正式投产。 　　其他业务方面，糖尿病业务受集采政策影响、生化药业务受部分产品退出医保及地区集采政策等的影响，收入和利润均有下滑；药品经销业务实现收入5.36亿元（+33.98%），净利润2497万元（+7.40%），受集采等因素影响，部分产品销售价格下降，导致利润率有所下滑；欣和药业因原料药品种生产尚未实现规模化，目前仍处于亏损状态，但经营层通过采取降本增效等措施，相较上年同期亏损收敛378.69万元。 　　盈利预测：我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为4.93亿元、5.76亿元、6.74亿元，同比分别增长14.2%、16.8%、17.0%。考虑到公司会剥离非血制品业务，更能体现血制品业务的价值，我们给予公司2023年35XPE，对应目标价34.25元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。 　　风险提示：申请浆站不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；资产减值风险。

　　上周（9月25日-9月28日）行情回顾 　　新材料指数下跌0.39%，表现强于创业板指。半导体材料跌0.23%，OLED材料涨1.45%，液晶显示涨1.61%，尾气治理跌0.41%，添加剂跌0.41%，碳纤维跌0.58%，膜材料跌0.19%。涨幅前五为石英股份、彤程新材、水晶光电、沃特股份、松井股份；跌幅前五为共创草坪、东来技术、安集科技、国瓷材料、昊华科技。 　　新材料周观察：茂金属聚丙烯进口依赖度较高，进口替代空间广阔 　　茂金属聚丙烯为具有更高附加值的聚丙烯产品，在生产上其与普通聚丙烯产品的区别在于催化剂的不同。根据《聚丙烯催化剂及生产工艺新进展》（王俊荣等人），常规的聚丙烯是由Ziegler-Natta催化剂催化，而茂金属是指由过渡金属（如锆、钛、铪等）与环戊二烯形成的有机金属配位化合物，利用茂金属催化剂合成的聚丙烯称为茂金属聚丙烯（mPP），根据金属和有机配体排列组合，存在成千上万种茂金属化合物。茂金属催化剂为单活性中心催化剂，可以精确地定制聚丙烯树脂的分子结构。mPP主要应用于高端产品。根据聚烯烃人报道，茂金属聚丙烯主要用于熔喷料、高端卫生产品；少量用于高端产品包装。成套的茂金属催化剂包括主催化剂、助催化剂和载体，需根据反应进行完整体系的筛选。茂金属催化剂合成困难，其主要原因在于：（1）长期以来，国外对茂金属催化剂进行技术封锁；（2）技术壁垒高；（3）高效助催化剂国内尚不能生产。根据油化材讯、聚丙烯人报道，全球mPP需求量已经超过50万吨/年，2020年国内mPP需求量为10.2万吨，但国内产量仅能满足自身12.7%需求量（进口依赖度87.3%），进口依赖度较高。未来随着国内对高端产品的需求持续增加，mPP存在广阔进口替代空间。根据岳阳兴长公告，公司惠州立拓30万吨/年聚烯烃新材料项目，所使用特种催化剂及高端聚丙烯产品开发成套技术，均为公司自主研发的核心技术。受益标的：岳阳兴长等。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【中石科技】定增上市:公司完成非公开发行，发行股票0.19亿股，发行价格16.08元/股，新增股份上市日为2023年9月27日。 　　受益标的 　　我们看好在国家安全、自主可控战略大背景下，化工新材料国产替代的历史性机遇，受益标的：【电子（半导体）新材料】昊华科技、鼎龙股份、国瓷材料、阿科力、洁美科技、长阳科技、瑞联新材、万润股份、东材科技、松井股份、彤程新材等；【新能源新材料】晨光新材、宏柏新材、振华股份、百合花、濮阳惠成、黑猫股份、道恩股份、蓝晓科技、中欣氟材、普利特等；【其他】利安隆等。 　　风险提示：技术突破不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等。

中心思想 国家高值医用耗材集采政策的演进与深化 本报告的核心观点在于，中国政府通过一系列政策文件和具体行动，系统性地推进高值医用耗材的集中带量采购改革，旨在优化医疗资源配置、减轻患者负担并规范市场秩序。人工关节作为首批重点品种，其集采过程清晰展现了从顶层设计到具体实施的政策路径。 成本控制与市场规范的双重目标 高值医用耗材集采改革的核心目标是实现医疗成本的有效控制，同时通过国家层面的统一采购，促进市场竞争，挤压虚高价格水分，确保医疗机构能够以更合理的价格获得高质量的医疗耗材，最终惠及广大患者。 主要内容 国家高值医用耗材集采政策框架的建立 顶层设计与指导意见的出台 2019年7月，国务院办公厅发布《关于印发治理高值医用耗材改革方案的通知》：这标志着国家层面正式启动对高值医用耗材的全面治理改革，为后续的集中带量采购奠定了政策基础和方向。该方案明确了改革的总体目标、主要任务和保障措施，强调了规范采购行为、净化流通环境、优化使用管理的重要性。 2020年7月，国家医保局等部门发布《关于开展国家组织高值医用耗材集中带量采购和使用的指导意见》：该指导意见进一步细化了国家组织高值医用耗材集中带量采购的具体路径和操作规范，明确了采购主体、采购方式、采购范围以及配套政策，为人工关节等具体品种的集采提供了详细的实施指南。 人工关节集中带量采购的实施与结果 采购流程的启动与文件发布 2020年9月，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《国家组织人工关节集中带量采购公告（第1号）》：此公告正式启动了人工关节的集中带量采购工作，明确了采购品种、采购量、采购规则等关键信息，标志着具体品种集采进入实质性阶段。 2020年10月，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《国家组织人工关节集中带量采购文件（2020）》：该文件详细规定了人工关节集采的申报条件、采购方式、评审规则、中选标准等具体操作细则，为企业参与竞标提供了明确的指引。 2020年11月，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《国家组织人工关节集中带量采购公告（第2号）》：此公告可能涉及对采购文件的补充说明或对采购流程的进一步通知，确保采购工作的顺利进行。 中选结果的公布与执行 2020年11月，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《关于公布国家组织人工关节集中带量采购中选结果的通知》：该通知正式公布了人工关节集中带量采购的中选企业和产品名单，以及相应的采购价格，标志着此次集采取得了阶段性成果。 2021年，各省份医保局、器械采购中心发布关于执行国家组织人工关节集中带量采购中选结果的通知：各省份根据国家通知，陆续发布了具体执行细则，指导医疗机构落实中选结果，确保中选产品按规定价格采购和使用，从而将国家集采政策的成果传导至终端医疗机构和患者。 总结 本报告通过梳理国家高值医用耗材集中带量采购，特别是人工关节集采的政策演进时间线，清晰展现了中国政府在医疗领域深化改革的决心和行动力。从国务院办公厅的顶层设计，到国家医保局等部门的具体指导意见，再到人工关节集采的启动、实施和结果公布，形成了一个完整的政策闭环。这一系列举措旨在通过国家层面的统一采购，有效控制高值医用耗材价格，减轻患者医疗负担，同时规范市场秩序，促进医疗器械行业的健康发展。人工关节集采的成功经验，为后续其他高值医用耗材的集中采购提供了宝贵的实践范例和政策依据。

中心思想 医药板块触底反弹，GLP-1减重市场潜力巨大 本报告核心观点指出，医药生物板块在经历长期调整后，当前估值处于历史低位，基金配置比例亦处低点，但行业需求刚性不改，预计未来有望触底反弹，呈现“百花齐放”的多元化发展格局。其中，GLP-1（胰高血糖素样肽-1）减重药物市场被视为一个广阔的蓝海，其出色的临床疗效和安全性已在全球范围内得到验证，并正推动整个减重产业链的景气度提升。 创新与国产替代驱动行业增长 报告强调，国内创新药行业正从数量逻辑转向质量逻辑，差异化和国际化管线将成为关键。同时，医疗器械、中药、医疗服务及生命科学服务等细分领域，在政策支持、国产替代加速、消费升级及处方外流等多重因素驱动下，均展现出明确的增长潜力和投资机会。上游原料药和CDMO企业也将受益于GLP-1等重磅品种的放量，形成全产业链的协同增长。 主要内容 行情回顾与板块观点 医药板块表现及投资主线 本周行情回顾：中信医药指数本周上涨2.52%，跑赢沪深300指数3.84个百分点，在中信30个一级行业中排名

　　年初以来，板块落后于大盘：截至9月28日，环比前一周，化工（申万）行业指数上涨0.13%，创业板指数上涨1.84%，沪深300指数上涨0.46%，上证综指上涨0.84%，化工（申万）板块落后大盘0.70个百分点。2023年初至今，化工（申万）行业指数上涨幅度为-12.41%，创业板指数上涨幅度为-14.96%，沪深300指数上涨幅度为-5.10%，上证综指上涨幅度为-0.19%，化工（申万）板块落后大盘12.22个百分点。 　　事件一：据文华财经，截至10月6日9:00，NYMEX原油价格为82.94美元/桶，较9月28日15:00价格下降12.26%。据EIA周报，截至9月29日，汽油库存为2.27亿桶，较上周环比增加650万桶。 　　点评： 　　宏观预期悲观诱发原油抛售，OPEC+维持减产或提供价格支撑。国内十一长假期间，国际原油期货大幅下挫，我们认为主要原因有：①汽油累库，根据EIA，截至9月29日，汽油库存为2.27亿桶，周环比增长650百万桶，已达2022年1月以来的最高水平，季节性需求或迎来拐点。②美元走强。一方面，油价下跌美元走强，导致投资者获利了结诱发抛售。另一方面，导致以美元计价的原油价格相对昂贵，抑制了原油需求，据伦敦证券交易所集团数据，9月运往亚洲的原油平均2495万桶/天，同8月和7月分别减少了27万桶和297万桶。③宏观预期悲观。美国30年期国债收益率亿于10月4号突破5%，升至2007年以来最高水平，长期债券收益率的上升反映了市场对利率上升与经济增势放缓的预期，一定程度上将抑制石油长期需求。从供应端看，OPEC+10月4日会议上没有新举措，沙特能源部证实将把自愿减产100万桶/日的行动延长至年底，俄罗斯表示将继续把原油出口量减少30万桶/日，并将在11月重新评估4月开始的自愿减产50万桶/日的行动。我们认为此次油价的调整主要由于前期利多因素边际消退带来，在OPEC+对市场仍有控制权的背景下，油价后期调整空间或有限。建议关注：中国海油、中国石油、中国石化、中海油服等。 　　事件二：据卓创资讯，截至9月28日，涤纶长丝平均产销率为145.80%，较上周环比上升110.47%，同时库存降至年内新低，涤纶POY库存在8.8天；涤纶FDY库存在12.7天，涤纶DTY库存在22.2天。 　　点评： 　　产销率上行叠加库存低位，持续看好涤纶长丝景气。根据卓创资讯，截至9月28日，长丝主流品种POY150D的市场均价为8045元/吨，较上周下跌1.41%；FDY68D中心报价为8590元/吨，与上周基本持平；DTY150D中心报价为9360元/吨，较上周下跌1.21%。据卓创资讯，本周供给环比持稳，截至9月28日涤纶长丝行业开工负荷在84.20%附近；需求端产销率环比大幅上升，截至9月28日涤纶长丝平均产销率为145.80%，较上周环比上升110.47%，主要由于临近假期，下游有一定备货需求；库存降至年内新低，截至9月28日，涤纶POY库存在8.8天，较上周环比下降2.5天；涤纶FDY库存在12.7天，较上周环比下降2.1天；涤纶DTY库存在22.2天，较上周环比下降2.3天。考虑到长丝行业大规模投产潮已过，产销率上行叠加低库存环境，长丝具备较大的向上空间，龙头企业规模化、一体化优势下，或将充分受益本轮涨价弹性。建议关注:桐昆股份、新凤鸣。 　　投资观点： 　　化工当下在何位置？根据Wind我们测算，截至9月28日，当前国内化工品价格、价差指数分别处于自2014年来的47.42%、26.54%历史分位，环比6月底分别+12.3pct、+10.3pct，较今年年初分别+4.8pct、+9.6pct，相比2021年11月价差最高点分别-43.9pct、-66.8pct。行业指数方面，截至9月28日，申万行业指数位于自2014年来的46.86%历史分位，周环比-0.9pct，环比6月底-3.1pct，较今年年初-11.1pct。我们认为，当前行业基本面已悄然转变为“强现实、弱预期”。 　　下半年投资最大主线为经济复苏，“强弱”本质上是修饰语，重要在“复苏”本身。本轮复苏周期叠加了化工产能的大幅扩张，市场担忧其将抑制产品价格上涨。我们认为，一是本轮投产周期中或存在结构化的差异，部分化工品在政策驱动下仍存在收缩逻辑，比如制冷剂、电子雷管；部分化工品供需格局仍持续优化，如MDI、涤纶长丝、磷肥，这些化工品在经济复苏背景下带来的业绩弹性将更值得期待。二是考虑在本身化工品产能过剩的格局下，国内龙头化工企业位于全球成本曲线最左端，长期以来通过产能投放穿越周期实现成长。随龙头企业待投产能逐步释放，本轮周期或仍具备“以量补价”甚至“量价齐升”的弹性。因此，我们看好以下四方面： 　　①龙头白马：具备穿越周期的韧性。一方面，龙头公司通过精益生产实现化工品成本曲线的全球最左端；另一方面，企业通过持续性的研发创新成功打破海外技术垄断，加速推动国产化替代进程。经济底部企稳、制造业投资增长下，随后续需求修复，利好龙头企业。相关标的：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星石化、龙佰集团、远兴能源等。 　　②涤纶长丝：复苏链中较强弹性品种。近期我们外发了涤纶长丝的行业深度报告《低库存迎复苏弹性，长周期格局已优化》，从库存周期角度与供需格局两个维度对行业进行分析，并认为涤纶长丝在弱预期强现实的环境下，已率先进入被动去库周期，在竞争格局逐步优化的背景下有望在旺季迎来价格弹性。大部分化工品在上半年通过低开工率减产主动去库，涤纶长丝上半年在行业“扩产能、提开工率、稳价格”的背景下仍然快速去库，从这个现象上看实际已经在淡季提前进入到被动去库周期。根据中家纺，2023H1，我国家用纺织品规模以上企业利润总额同比增长3.86%，利润率为3.84%，同比略增0.3pct，低端服饰消费需求向好；外需方面，根据卓创资讯，今年8月国内长丝出口量为37.46万吨，同比+44.8%；1-8月长丝累计出口量约276.49万吨，同比+25.3%。金九传统旺季到来，行业提负去库仍在延续。供给方面，根据CCFEI，受亚运影响，恒逸石化、荣盛石化部分装置停车，萧山地区合计约有255万吨产能受此不可抗力影响。此外，考虑到行业扩产密集期已过，景气度升温背景下，龙头话语权提高或将在这轮周期中体现。相关标的：桐昆股份、新凤鸣。 　　③制冷剂：具备供给收缩长逻辑的稀缺板块。《基加利修正案》要求，我国将于2024年正式冻结三代制冷剂配额至基线水平，企业已在去年年底结束配额抢夺。上半年行业整体呈现“开工下滑、库存消化”的趋势，逐步回归理性。HFCs配额征求稿落地：9月21日，生态环境部办公厅发布《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配实施方案（征求意见稿）》，对于三代制冷剂配额总量设定、配额分配、配额调整等原则进行详细说明。随着明年政策方案的落地实施，供给端存较强利好支撑。成本端提供涨价支撑：进入9月，萤石、氢氟酸、甲烷氯化物价格的持续上涨为制冷剂涨价提供动力。根据Wind，截至9月28日，HFCs主流产品R32、R134a、R125的市场价分别为1.6、2.65、2.55万元/吨，较9月初分别+12.3%、+15.2%、+15.9%。供需改善景气将至：今年以来，白电市场的持续升温显著利好制冷剂下游需求改善，随着2024年国内HFCs配额实施方案的正式落地实施，各生产企业严格按配额生产下，供给收缩叠加需求回暖，看好氟化工行业迎长周期景气上行。相关标的：巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技等。 　　④新材料：产业革新穿越周期。在全球供应链格局重塑的背景下，我国化工新材料自主可控加速推进，“卡脖子”技术逐个突破。长期推荐关注技术壁垒高、市场空间广阔的新材料，如尼龙、气凝胶、POE、电子化学品、新能源材料、生物基材料等；短期重点关注从0到1突破与业绩进入验证阶段的标的。相关标的：东材科技、凯立新材、凯盛新材、万润股份等。 　　产品价格涨跌互现。价格周度涨幅居前品种：美国HenryHub期货(7.62%)、原盐(7.14%)、R32(6.67%)、无水氢氟酸(华东)(4.91%)、焦炭(4.74%)、液化气(FOB东南亚)(4.46%)、R125(4.08%)、R410a(3.80%)、乙烯(CFR东南亚)(3.44%)、液氨(3.41%)。产品周度价格跌幅居前品种：双氧水(27.5%)(-8.10%)、工业萘(-6.11%)、二氯甲烷(-5.63%)、尿素(小颗粒,华鲁恒升)(-4.33%)、醋酸丁酯(-3.97%)、顺丁橡胶(华东)(-3.78%)、己内酰胺(CPL)(-3.72%)、碳四原料气(-3.36%)、三聚氰胺(-3.31%)、107胶(新安化工)(-3.27%)。 　　风险提示事件：政策不及预期、需求不及预期、产能投放超预期、信息更新不及时等。