行情回顾：上周医药生物（申万）板块跌幅为-25.21%，在申万32个一级行业中排名第25位，医疗器械（申万）板块跌幅为-24.96%，在6个申万医药二级子行业中排名第3位，跑赢医药生物（申万）0.26百分点，跑输沪深300指数-19.08百分点。截止2024年2月4日，医疗器械板块PE均值为26.91倍，在医药生物6个二级行业中排名第1，相对申万医药生物行业的平均估值溢价22.36%，相较于沪深300、全部A股溢价186.97%、132.78%。 　　迈瑞医疗拟控股惠泰医疗，优势互补共拓心血管市场。1月28日，迈瑞医疗拟通过子公司（深迈控）以471.12元每股价格收购惠泰医疗1412万股股份，收购后迈瑞医疗持有惠泰医疗股份24.61%。迈瑞此前布局领域主要为医疗设备和体外诊断，高值耗材布局有限，此次收购后，迈瑞将进入心血管领域，进一步拓展公司发展空间；二者在研发、营销、生产制造等多个环节均存在协同性，在迈瑞研发体系的助力下，惠泰原有基础相对薄弱的设备领域有望得到显著补强，此外，惠泰医疗的海外业务也将受益于迈瑞广泛的国际营销网络。 　　投资建议：集采规则趋于温和成熟，我们认为具备临床价值的创新产品可在集采下快速放量，国产品牌有望凭借供应链优势、性价比与本土临床创新在竞争中扩大市场份额，加速实现进口替代，并实现集中度提升，我们看好具备自主创新能力与出海能力的医疗器械研发平台化厂家，如迈瑞医疗、心脉医疗、开立医疗、澳华内镜、海泰新光等；同时在全民健康意识增强、人均收入持续增多背景下，我们关注疫情后期消费产品的需求复苏，建议关注受益于集采和国产替代的眼科器械创新型企业爱博医疗、家用器械企业鱼跃医疗等。 　　风险提示：行业竞争加剧，集采政策变化，政策力度不及预期等。

中心思想 产融结合的健康医疗服务转型 环球医疗作为一家以健康医疗为主业的央企控股上市公司，成功实现了从传统的医疗融资租赁业务向“产融结合的健康医疗服务企业”的战略转型。公司以稳健的金融与咨询业务为基石，提供充足的现金流支持，同时通过快速扩张和精细化运营的医院集团业务，驱动了近年来的营收高速增长。截至2023年上半年，医院集团业务收入占比已提升至55%，成为公司核心增长引擎。 稳健金融基石与医疗高速增长 公司在强大的通用技术集团股东背景下，金融与咨询业务展现出稳健的资产规模增长和优异的风险控制能力，生息资产净额持续提升，不良资产率常年维持在1%以下，并受益于多元化融资渠道和精细化管理，债务成本有望进一步优化。同时，医院集团业务在“量”和“价”两方面均实现显著提升，通过机构数量扩张、床位规模增加以及运营效率的持续优化，实现了服务人次和单床收入的快速增长。此外，公司积极布局专科连锁和设备管理服务，并通过战略收购凯思轩达，进一步完善了健康产业生态系统，为未来盈利增长奠定坚实基础。 主要内容 1. 公司简介与业务概览 以医疗融资租赁业务起家，成功转型为产融结合的综合医疗服务商 环球医疗成立于1984年，是一家以健康医疗为主业的央企控股上市公司。公司以融资租赁业务为起点，在2017年抓住国企办医疗机构剥离改革的机遇，成功转型为“产融结合的健康医疗服务企业”。这一转型使其业务模式更加多元化，从单一的金融服务扩展到涵盖医疗服务和健康产业的综合性平台。截至2023年上半年，医院集团业务收入占比已显著提升至55%，表明医疗服务已成为公司营收的主要驱动力。 股东背景强大，公司是其唯一医疗服务类上市平台 公司第一大股东为中国通用技术集团，持股比例达38.90%。通用技术集团成立于1998年，是国有资本投资公司试点企业，聚焦先进制造与技术服务、医药医疗健康、贸易与工程服务三大主业。该集团在中央企业经营业绩考核中连续12年（2009-2020年）获得A级，并多次入围《财富》世界500强，显示出其强大的综合实力。环球医疗作为通用技术集团旗下唯一的医疗服务类上市公司平台，已连续四年净利润排名全集团第一，凸显了其在集团战略布局中的重要地位和卓越的盈利能力。 金融与咨询业务为基石，医院集团业务高速增长 环球医疗的核心收入来源包括金融与咨询业务（以融资租赁为核心的金融服务和咨询服务）以及医院集团业务（运营医疗机构获得的综合医疗业务和提供医疗设备全周期管理及销售的专科及健康产业收入）。公司转型后，医院集团业务成为营收增长的主要驱动力。2019年至2022年，公司营业收入从68.16亿元增长至119.12亿元，复合年均增长率（CAGR）高达20.46%。同期，医院集团收入从20.47亿元增长至36.46亿元，CAGR高达44.77%，其在总营收中的占比从2019年的30%大幅提升至2023年上半年的55%。毛利结构也呈现相似趋势，19-22年公司总毛利CAGR为12.16%，其中医院集团业务毛利CAGR高达39.24%，毛利占比从2019年的9%提升至2023年上半年的21%，显示出医疗业务对公司盈利能力的日益重要贡献。 2. 金融与咨询业务 压舱石业务覆盖面广，资产规模提升稳健 环球医疗的金融与咨询业务作为公司的“压舱石”，主要为医院客户提供以融资租赁为核心的金融解决方案，包括直接租赁、售后回租和应收账款保理等形式。公司在全国范围内建立了广泛的市场覆盖，融资租赁业务已精耕细作112个地级市区域，其中包含75个重点区域，实现了“地毯式”的市场渗透。在资产规模方面，2015年至2018年，公司生息资产净额从216.01亿元增长至442.71亿元，CAGR高达27.02%。尽管受下游医院设备投资周期影响，2019年至2023年上半年，生息资产净额增速有所趋缓，但仍保持稳健增长，从497.86亿元增长至717.64亿元，CAGR为11.01%。 风险管理体系完善，各项风险指标优异 公司建立了闭环的风险管控体系，通过独立客观的风控现场尽调、多维度项目评价与科学量化的授信模型，实现了有效的风险控制与管理。在关键风控指标方面，环球医疗表现优异。拨备率从2012年的104.9%逐年提升至2023年上半年的255.1%，显示出公司强大的风险抵御能力。不良资产率常年保持在1%以下，远低于行业平均水平。即使在2020年疫情爆发后，超30天逾期率也仅略有提升，并持续保持在0.70%-0.90%的较低区间，充分体现了公司卓越的资产质量和风险管理水平。 股东赋能下融资渠道顺畅，精细管理下债务成本稳中向好 环球医疗凭借其强大的股东背景（中国通用技术集团和中信资本），拥有多元化且顺畅的融资渠道。公司主要通过银行贷款和发行债券进行融资，二者在有息负债中的比例分别常年保持在50-60%和30-40%之间。2015年至2023年上半年，公司有息负债规模从155亿元提升至536亿元，CAGR为18.02%。多样化的融资渠道使得公司能够灵活选择并优化债务结构，从而保持利息成本的长期竞争力。公司计息负债平均成本率从2016年的5.09%持续下降至2021年的3.83%。尽管受全球通胀影响，2023年上半年成本率提升至4.33%，但展望2024年，随着公司提前偿还约36.87亿元存量外币贷款以及国内利率的调降趋势（公司最近两期公司债利率分别为3.2%和3.15%），预计整体计息负债成本率将有所下降，进一步优化公司的财务表现。 3. 医院集团业务 综合医疗——医疗板块收入的主要贡献者 在环球医疗的医疗板块中，综合医疗业务是收入的主要贡献者和业绩增长的核心驱动力。2019年至2021年，综合医疗收入在医疗板块中占比约85%，而自2022年之后，这一比例进一步提升至98%以上，凸显其主导地位。综合医疗业务主要由住院收入、门急诊收入和体检收入构成，这三者之间的收入占比相对稳定，共同支撑了医疗板块的持续增长。 综合医疗——量上看，医院遍布14个省市，扩建项目进一步提升床位规模 在“量”的方面，环球医疗的医院集团业务展现出显著的规模优势和扩张潜力。截至2023年上半年，公司旗下已拥有64家医疗机构，广泛分布于全国14个省份及直辖市，其中包括5家三甲医院和29家二级医院，总床位数超过1.6万张。为了进一步提升服务能力和市场份额，公司还启动了医院集团内部自建项目，共有9个项目合计将增加4000多张床位，其中8个项目预计在2023年或2024年开业，这将为公司带来可观的床位规模增长和收入增量。 综合医疗——价上看，运营持续优化，床位效率、变现能力显著提升 在“价”的方面，环球医疗通过持续优化运营管理，显著提升了床位效率和变现能力。公司旗下医院的服务人数从2019年的406万人次大幅增长至2022年的1215万人次，复合年均增长率（CAGR）高达44.11%，远高于同期床位增速（22.54%），表明其运营效率的显著提升。分业务来看，2021年至2023年上半年，除体检人次增速略低于床位增速外，门急诊及出院人次增速均高于床位增速。在变现能力方面，尽管年化单床收入在2020年受疫情冲击有所下降，但随后持续回升，从2020年的37.25万元提升至2023年上半年的47.85万元，2020-2023年上半年CAGR达到10.54%，预计在公司优秀的运营能力下将继续稳中有升。 综合医疗——政策支持催化，国企办医疗机构发展空间大 2023年2月3日，国务院国资委等13部门联合印发《支持国有企业医疗机构高质量发展工作方案》，为环球医疗等国企办医疗机构的发展提供了强有力的政策支持。该方案明确要求落实国企办医疗机构与政府办医疗机构同等待遇，并鼓励国有企业创新办医模式，充分发挥集团化运营管理优势。这一政策环境的改善，将有利于环球医疗进一步整合资源、提升服务质量和效率，从而获得更大的发展空间和市场竞争力。 专科及健康产业-专科连锁持续推进，设备管理服务发展可期 环球医疗依托其自有医院集团的业务基础和专业人才团队，积极构建可复制的专科及产业运营能力，旨在打造新的利润增长点。在专科连锁方面： 肾病专科： 截至2023年上半年，公司内部医院新开科21家，肾病板块运营项目合计实现相关收入1.33亿元。2023年2月，公司成立肾病产业研究院，联合近百名行业专家团队。此外，毕士大(成都)肾病专科医院和海阳森之康医院的并购也已完成，进一步扩大了肾病专科的布局。 肿瘤专科： 2023年上半年，肿瘤板块直接运营收入约1503万元。2023年3月，旗下马鞍山十七冶医院肿瘤精准诊疗中心开业。2023年6月，公司与迈胜医疗集团达成合作，共同成立肿瘤精准医学服务公司，旨在提升肿瘤诊疗的精准化水平。 在设备管理服务方面，公司于2023年8月以4.68亿元收购了凯思轩达85%股权。凯思轩达是国内影像设备第三方维修保养行业的领先企业，具备强大的维修能力，覆盖GPS全系列影像类设备（对市场主流MRI产品技术覆盖能力100%，CT技术覆盖能力平均水平94%），以及生命急救类、呼吸麻醉类、血透类、供应类、超声类等设备。凯思轩达的经营优势体现在： 财务优势： 2022年营收3.29亿元（同比增长16.67%），净利润3.485亿元（同比增长73.47%），净利率高达105.93%（2021年为71.24%），毛利率和净利率俱佳。 服务能力优势： 拥有北京、上海、广州三大运营中心、全国7个办事处、27个驻点维修站，备件库十余个，以及180余人的工程师团队（其中40余人为原厂工程师）。 创新能力优势： 拥有多项发明专利，具备较强的核磁维修及核心部件研发生产能力，并拥有独立自主知识产权的线圈生产技术及工艺。 此次收购将进一步完善环球医疗在设备管理服务全产业链的布局，带来显著的协同效应和新的利润增长点。 4. 盈利预测 财务指标回顾 环球医疗在过去几年实现了稳健的财务增长。2017年至2022年，公司营业收入从34.19亿元增长至119.12亿元，复合年均增长率（CAGR）高达28.36%。同期，归母净利润从11.49亿元增长至18.90亿元，CAGR为10.47%。然而，2023年上半年，公司营业收入同比增长16.15%，但归母净利润仅同比增长0.38%，主要系全球利率提升环境下借款成本增加所致。预计随着2023年下半年国内利率环境宽松以及公司提前偿还外币贷款，未来成本有望优化。 在业务结构方面，综合医疗业务已成功反超金融服务，成为公司营收的主要贡献者。2020年，金融服务业务占比为45.31%，综合医疗业务占比为38.01%。而到2023年上半年，金融服务业务占比降至36.55%，综合医疗业务占比则提升至54.31%。尽管综合医疗业务在营收中占据主导地位，但由于其毛利率相对较低，2023年上半年金融服务业务的毛利占比仍高达52.59%，而综合医疗业务毛利占比为20.53%。 盈利预测与投资评级 展望未来，环球医疗的盈利能力有望持续提升。金融租赁业务预计将受益于国内利率环境的宽松，净息差和净利差有望实现温和增长。医院扩建项目（新增4000+床位）将于2023-2024年陆续投入使用，将直接带来可观的收入增长。此外，公司通过收购第三方维保龙头凯思轩达并加快专科资源整合，预计将产生显著的协同效应和规模效应。 基于以上分析，我们预计公司2023年至2025年的营业收入将分别达到132.75亿元、154.22亿元和174.88亿元，同比增速分别为11.44%、16.17%和13.40%。归母净利润预计分别为19.52亿元、22.50亿元和25.32亿元，同比增速分别为3.25%、15.30%和12.51%。对应的摊薄每股收益（EPS）预测为1.03元、1.19元和1.34元。鉴于公司稳健的业务发展、清晰的增长路径和优化的财务结构，我们予以“买入”评级。 风险提示： 国内外经济环境存在不确定性，可能影响公司业务发展。 融资端成本可能因市场利率波动而上升。 医疗行业监管政策变化可能对公司运营产生影响。 总结 环球医疗已成功从传统的医疗融资租赁公司转型为产融结合的健康医疗服务企业，其核心竞争力在于稳健的金融与咨询业务作为现金流基石，以及高速增长且运营效率持续优化的医院集团业务。公司拥有强大的央企股东背景，确保了融资渠道的畅通和风险管理的有效性，不良资产率长期保持在低位。在医疗服务领域，公司通过大规模的医院网络扩张和床位增加，结合精细化运营，实现了服务人次和单床收入的显著提升。同时，公司积极布局肾病、肿瘤等专科连锁，并通过收购凯思轩达完善了医疗设备管理服务产业链，为未来增长开辟了新路径。尽管短期内归母净利润受利率环境影响，但随着国内利率环境宽松和医疗业务的持续扩张及协同效应的显现，公司盈利能力有望恢复并保持强劲增长。综合来看，环球医疗具备坚实的业务基础、明确的增长战略和良好的发展前景，值得投资者关注。

　　药明康德(603259) 　　事件概要 　　2月18日，公司针对美国议员2月12日向美国政府的致函发布公告，公司强烈反对针对公司的误导性指称、不确实认定和未经正当程序的预判行动；公司一向欢迎监管机构对其所在行业的监管，公司过去亦多次成功通过美国政府的审查；公司坚信在过去没有、现在和未来都不会对美国构成国家安全风险，即便美国政府再次对本公司进行审查亦将得出相同结论。投资要点 　　美国行业协会代表其会员企业针对法案向美国政府提出警告 　　据BIOCENTURY网站2月8日报道，美国Biotechnology InnovationOrganization行业协会（简称BIO）针对《法案》（S.3558，H.R.7085）向美国政府提出警告，最近在众议院和参议院提出的反华生物技术法案，如果不加修改地通过，将对美国生物技术产业和依赖其开发药物的患者造成严重伤害，对目前已批准和上市的药物开发供应链以及正在研发中的药物造成难以估量的损害。 　　回购股份全部予以注销并减少注册资本，充分彰显未来发展信心 　　公司分别于2024年2月5日、2024年1月15日前完成A股10亿元人民币和H股12.88亿港元回购，全部予以注销并减少注册资本，大比例回购有助于提振公司内在价值，充分彰显公司未来发展信心。 　　公司持续引领全球医药新技术前沿，业绩保持高速增长 　　公司持续引领全球生物技术前沿，Lovance公司2月16日获批上市的全球首款TIL细胞疗法AMTAGVI？由公司提供临床研发生产服务，在Lovance工厂完工之前，公司将为其提供商业化生产供应。公司于JPM大会重申2023年表观收入将实现2-3%的增长，扣除新冠商业项目的常规业务收入增速为25-26%，经调整non-IFRS净利润增速预计将达到41.7-42.1%，经调整non-IFRS净利润预计首次突破100亿元，自由现金流预计在2023年将超过45亿元。 　　盈利预测：受大订单收入和行业需求影响，我们调整公司2023-2025年营业收入为405.06/449.36/531.24亿元（原2023-2025年为418.12/514.93/654.71亿元）；归母净利润为101.68/113.03/136.41亿元（原2023-2025年为97.79/121.12/157.64），维持“买入”评级。风险提示：订单数量及增长不及预期，产能释放不及预期，汇率波动对业绩影响，投资收益波动风险，核心人员流失风险。

　　2月份建议关注：1、大型能源央企在中高油价背景下的高盈利与价值重估，并关注部分央国企在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升；2、春节过后纺服、农化等产业链即将迎来旺季及补库行情；3、经过调整后估值大幅回落的半导体、OLED等电子材料公司。 　　行业动态： 　　近两周（2.05-2.18）均价跟踪的101个化工品种中，共有26个品种价格上涨，11个品种价格下跌，64个品种价格稳定。周均价涨幅居前的品种分别是R22（巨化）、WTI原油、石脑油（新加坡）、R134a（巨化）、纯苯（FOB韩国）；而周均价跌幅居前的品种分别是液氯（长三角）、液氨（河北新化）、高效氯氟氰菊酯、MAP(四川金河55%)、盐酸（长三角31%）。 　　近两周（2.05-2.18）国际油价上涨，WTI原油收于79.20美元/桶，收盘价涨幅9.45%；布伦特原油收于83.55美元/桶，收盘价涨幅7.57%。宏观方面，美元指数跳涨至三个月新高；以色列拒绝停火，中东地缘问题再度升级，地缘风险扩大；中国人民银行公布数据显示，1月份新增信贷与社融数据均创历史同期新高。供应端，今年1月，欧佩克+集团成员国的原油产量下降34万桶/日，实际减产幅度低于该组织承诺的2024年第一季度约70万桶/日的减产目标。需求端，根据欧佩克2024年2月份《石油市场月度报告》，预测2024年全球石油日均需求同比增长250万桶，2024年全球市场对于欧佩克原油日均需求比2023年高约100万桶；国际能源署估计2024年全球能源消费量将增长120万至130万桶/日。库存方面，EIA的周报数据显示，美国原油库存增长，但成品油去库显著。截至2024年2月9日当周，美国商业原油库存总量增长1200万桶，美国汽油库存减少365.8万桶，馏分油库存减少191.5万桶。展望后市，全球经济增速放缓或抑制原油需求增长，然而原油供应存在收窄可能，我们预计国际油价在中高位水平震荡。另一方面，本周NYMEX天然气期货收报1.60美元/mmbtu，收盘价跌幅23.44%；TTF天然气期货收报7.84美元/mmbtu，收盘价跌幅8.41%。EIA天然气报告显示，截至2月9日当周，美国天然气库存总量为25350亿立方英尺，较前一周减少490亿立方英尺，较去年同期增加2550亿立方英尺，同比增幅11.2%，较5年均值高3480亿立方英尺，增幅15.9%。展望后市，短期来看，季节性需求增长，但天然气库存充裕，价格仍处于历史中低位，中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　近两周（2.05-2.18）尿素价格上涨。尿素市场收盘价为2222元/吨，涨幅为16.47%。供应方面，山西金象48万吨尿素装置于2023年12月10日停车，为期约100天；山西兰花小颗粒装置停车，预计3月15日左右复产。库存方面，汽运物流因春节因素基本停滞，部分尿素企业出现累库，有火运专线的企业则主发火车，库存增长缓慢。需求整体改善，农业需求季节性增加，工业保持刚需采购。展望后市，随着农业春肥启动，加之工业方面需求仍继续恢复，需求有望保持旺盛，预计尿素价格或偏强运行。 　　近两周（2.05-2.18）制冷剂价格上涨。根据百川盈孚数据显示，R22收盘价为23500元/吨，涨幅为5.21%；R134a收盘价为32500元/吨，涨幅为1.58%。供应方面，制冷剂行业产能利用率下滑，产能利用率超八成的装置仅有乳源东阳光氟、江苏三美、淄博飞源三家，其余装置仅为6成左右。成本方面，上游原材料市场整体持稳。库存方面，受开工负荷不高影响加之配额限制，厂家无明显累库。展望后市，2024年随着配额政策落地，终端空调企业的复工复产，竞争格局改善，预计制冷剂价格或持续上行。 　　投资建议： 　　截至2月18日，SW基础化工市盈率(TTM剔除负值)为18.24倍，处在历史(2002年至今)的44.43%分位数;市净率(MRQ剔除负值)为1.66倍，处在历史水平的18.87%分位数。SW石油石化市盈率(TTM剔除负值)为9.99倍，处在历史(2002年至今)的9.97%分位数;市净率(MRQ剔除负值)为1.21倍，处在历史水平的23.60%分位数。2月建议关注：1、大型能源央企在中高油价背景下的高盈利与价值重估，并关注部分央国企在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升；2、春节过后纺服、农化等产业链即将迎来旺季及补库行情；3、经过调整后估值大幅回落的半导体、OLED等电子材料公司。中长期推荐投资主线：1、中高油价背景下，特大型能源央企依托特有的资源禀赋、技术优势、以及提质增效，有望受益行业高景气度并迎来价值重估。2、半导体、显示面板行业有望复苏，关注先进封装、HBM等引起的行业变化以及OLED渗透率的提升，关注上游材料国产替代进程；另外，吸附分离材料多领域需求持续高增长。3、周期磨底，关注景气度有望向上的子行业。一是供需结构预期改善，氟化工、涤纶长丝行业景气度有望提升；二是龙头企业抗风险能力强，化工品需求有望复苏，关注新能源新材料领域持续延伸；三是民营石化公司盈利触底向好，并看好民营炼化公司进入新能源、高性能树脂、可降解塑料等具成长性的新材料领域。推荐：万华化学、华鲁恒升、新和成、卫星化学、荣盛石化、东方盛虹、恒力石化、中国石化、中国石油、鼎龙股份、安集科技、雅克科技、万润股份、飞凯材料、沪硅产业、江丰电子、德邦科技、巨化股份、桐昆股份；关注：中国海油、华特气体、联瑞新材、莱特光电、奥来德、瑞联新材、圣泉集团、新凤鸣。 　　2月金股：安集科技、桐昆股份 　　风险提示： 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　核心观点 　　截至2024年2月8日，医药生物指数PE(ttm)为24.67倍，处于近年来低位。各子行业估值差距在过去3年中迅速收敛，主要是由于高估值行业（CXO、医疗服务、二类疫苗等）景气度回落和低估值行业（中药、化学药）景气度反转回升。目前医药行业估值已经回落至近年来低位，但各子行业估值差距已经大幅收敛，我们认为体现出：（1）高景气度子行业回归到常态水平；（2）现阶段仍缺乏景气度明显向上的子行业。因此我们认为现阶段的投资策略为：（1）寻找仍处于较高景气度，具有比较优势的细分领域，如血制品、仿制药CRO等；（2）淡化行业属性，在标的选择上进行下沉，寻找估值/业绩匹配度高，安全边际充足，业绩具有确定性成长的公司。 　　截至2024年2月8日，市值低于100亿的医药行业公司数量占比为69.96%。我们认为，2024年以来医药行业中小市值公司股价由于流动性、市场风险偏好变化等因素出现较大幅度下跌。随着市场逐步企稳，我们认为其中基本面良好、估值合理的被错杀标的已经出现较好的投资机会。 　　投资建议：综合行业景气度、公司经营趋势、估值安全边际、短期催化等因素，我们建议重点关注以下公司。推荐：新里程、艾迪药业、凯因科技、京新药业、康辰药业、山河药辅、卫信康、科兴制药、百普赛斯、翔宇医疗、中红医疗。相关公司：汇宇制药、立方制药、北陆药业、维力医疗、阳光诺和、伟思医疗、安杰思、赛科希德、诺思格。

　　上周指24年2月5-11日（下同），本周指24年2月12-18日（下同）。 　　重点新闻跟踪 　　新华社北京2月14日电国家发展改革委近日印发《关于做好2024年春耕及全年化肥保供稳价工作的通知》，全面部署春耕化肥保供稳价工作。通知要求，各地方、有关企业和相关商协会要从化肥产运储销贸等多方面入手，综合采取措施切实保障春耕化肥供应量足价稳。 　　本周及上周重点产品价格跟踪点评 　　上周WTI油价上涨6.3%，为76.84美元/桶；本周WTI油价上涨3.1%，为79.19美元/桶。 　　重点关注子行业：上周橡胶/DMF/电石法PVC价格分别上涨1.6%/1%/0.5%；醋酸/乙二醇价格分别下跌2%/0.7%；乙烯法PVC/纯MDI/聚合MDI/有机硅/液体蛋氨酸/氨纶/重质纯碱/轻质纯碱/烧碱/粘胶长丝/固体蛋氨酸/TDI/VE/VA/粘胶短纤/尿素/钛白粉价格维持不变。本周重点关注子行业产品价格维持不变。 　　上周涨幅前五子行业：醋酸丁酯（山东-金沂蒙）（+10.7%）、丁二烯（+9.7%）、原油（WTI）（+6.3%）、原油（布伦特）（+6.3%）、纯苯（+5.3%）。本周涨幅前五子行业：丁烷（华东冷冻CFR）（+7.5%）、丙烷（华东冷冻CFR）（+6.8%）、原油（WTI）（+3.1%）、动力煤（秦皇岛5500大卡）（+2.2%）、PX（进口CFR）（+1.8%）。 　　DMF：上周DMF市场价格持续上探，厂家年前排库较为顺利，周前期部分下游节前补货兴致不减，厂家年前出货情况好于预期，企业库存多降至低位，部分厂家随产随出，周后期随着春节临近，加之局部受雨雪天气影响发运受限，市场运行节奏渐缓，年前低库存支撑下厂家心态偏好。 　　R134a：上周国内制冷剂R134a价格维稳，受配额影响，当前市场供应整体偏紧；当前萤石矿山开工低迷的严峻形式难有改善，萤石矿源稀少，原矿价格居高不下，酸级萤石粉供应表现始终偏弱；氢氟酸市场开工大幅下滑，多数工厂过年检修。 　　上周化工板块行情表现 　　基础化工板块较前一周上涨4.22%，沪深300指数较前一周上涨5.83%。基础化工板块跑输沪深300指数1.61个百分点，涨幅居于所有板块第9位。据申万分类，基础化工子行业周涨幅较大的有：氨纶（+13.89%），氟化工及制冷剂（+10.55%），纯碱（+9.36%），轮胎（+7.64%），涤纶（+7.45%）。 　　重点关注子行业观点 　　供需矛盾仍然激烈的2024年，将目光放在需求刚性领域，并关注供给端仍有约束的板块。我国依托能源、产业链一体化、国内大市场的优势，在完成化工产业聚集后，将走向产业高端化升级之路，未来精细化工新材料领域将成为主要投资方向。我们建议关注： 　　①电子产业周期复苏：重点推荐：万润股份；建议关注：华特气体、金宏气体、中船特气、广钢气体、瑞联新材、莱特光电、奥来德。 　　②景气修复中找结构性机会：需求端存在韧性的农化、轮胎板块，持续去库下，需求稳定且有望迎来景气修复；供给端有序扩张或供给受限的钛白粉、氟化工板块。重点推荐：扬农化工，润丰股份；建议关注：玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟、龙佰集团、三美股份、巨化股份、永和股份、云天化、亚钾国际。 　　③聚焦龙头企业高质量发展：重点推荐：万华化学、华鲁恒升。 　　④聚焦前沿材料领域投资机会，合成生物学和催化剂在化工领域应用有望迎来广阔发展空间。重点推荐：华恒生物、凯立新材（与金属与材料组联合覆盖）。 　　风险提示：原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险；安全生产与环保风险；化工品需求不及预期

　　患者基数庞大，催生AI肿瘤诊疗市场发展 　　2022年全球新发癌症病例2023.6万例，其中乳腺癌新发病例数量最多，达234.8万例。中国新发癌症病例数量481.0万例，占全球23.8%。与全球市场相比，中国癌症患者5年生存率仅为40.5%，远低于美、日等发达国家近7成的生存率水平。中国恶性肿瘤患者数量多、增长快、病情重、预后差，庞大的患者群体是AI渗透肿瘤诊疗领域的主要驱动力。 　　AI肿瘤诊疗应用领域 　　随着AI医疗器械的广泛应用，有潜力覆盖肺癌、乳腺癌、肝癌、心脑血管疾病、创伤和骨科及感染性疾病等病种，并逐步应用于筛查、诊断、治疗、临床决策、健康管理和康复管理等患者诊疗过程中的各个阶段，随着技术的革新，各领域逐步推进，AI医疗器械潜力进一步被开发利用。 　　AI肿瘤诊疗领域三类证获得情况 　　中国AI肿瘤诊疗领域获批三类证的产品主要聚焦于胃肠道、肺部、宫颈、脑血管及乳腺，其中肺部CT产品达13种，占总数比例高达65%，宫颈、脑血管及乳腺领域产品数量较少，有待进一步开发。 　　AI肿瘤诊疗市场潜力 　　AI在癌症的治疗领域具有巨大应用潜力，主要以医学影像的形式，包括CT、X射线、磁共振成像（MRI）及乳腺X射线，应用于不同癌症的筛查、诊断、干预、治疗和管理，AI肿瘤诊疗有望推动精准医疗的进一步发展，精准医疗在循证医学基础上，结合蛋白组学、转录组学和代谢组学等前沿技术，对大样本人群进行基因分析和研究，最终实现个体化治疗目的。

　　行业回顾 　　本报告期医药生物行业指数跌幅为2.50%，在申万31个一级行业中位居第8，跑输沪深300指数（0.93%）。从子行业来看，线下药店、医疗设备涨幅居前，涨幅分别为4.73%、1.74%；医疗研发外包、原料药跌幅居前，跌幅分别为12.08%、9.37%。 　　估值方面，截至2024年2月8日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为24.61x（上期末为24.95x），估值下行，低于负一倍标准差。医药生物申万三级行业PE（TTM整体法，剔除负值）前三的行业分别为诊断服务（50.13x）、医院（44.66x）、其他医疗服务（35.66x），中位数为25.13x，医药流通（14.38x）估值最低。 　　本报告期，两市医药生物行业共有44家上市公司的股东净增持1.12亿元。其中，37家增持4.28亿元，7家减持3.16亿元。 　　重要行业资讯： 　　国家卫健委：印发《2024年国家医疗质量安全改进目标》 　　国家卫健委：印发《全国传染病应急临床试验工作方案》 　　NMPA：发布《2023年度药品审评报告》 　　2023年度医疗器械注册工作报告出炉 　　2023医保数据公布，结余5000亿 　　国家医保局探索新上市药品首发价格新规 　　Iovance：全球首款TIL细胞疗法获FDA批准上市，用于PD-1/PD-L1治疗后进展的晚期黑色素瘤 　　投资建议： 　　2023年，在药品审批方面，我国批准上市1类创新药40个品种，罕见病用药45个品种、境外已上市、境内未上市的原研药品86个品种。2023年全年我国医保收入和支出增速基本持平，其中收入超过2.7万亿，医保结余超过5000亿元。国家医保局于月初发布了关于新上市化学药品首发价格形成机制的征求意见稿，主要从挂网服务方面体现对高质量创新药的支持。在医保控费的大背景下，近段时间创新药支付端出现多重边际改善，建议持续关注创新药板块投资机会。 　　风险提示： 　　政策不及预期，研发进展不及预期，市场风险加剧。

　　智翔金泰(688443) 　　创新驱动的生物制药企业，多领域广泛布局。智翔金泰成立于2015年，总部位于重庆国际生物城，是一家以抗体药发现技术为驱动的创新型生物制药企业。公司聚焦自身免疫性疾病、感染性疾病以及肿瘤等治疗领域，目前已具备从分子发现、工艺开发与质量研究、临床研究到商业化生产的完整抗体药物研发生产能力。 　　核心品种GR1501/赛立奇单抗获批在即，国内进度领先。GR1501是国内首个申报上市的国产抗IL-17A单抗，中重度斑块状银屑病适应症Ph3临床数据优异，第52周达到PASI75及PASI90的受试者比例分别为96.5%/84.1%、达到PGA（0~1）的受试者比例为84.4%，疗效显著且持久。目前国内共有3个IL-17相关靶点及2个IL-23相关靶点银屑病抗体药物上市，均为进口产品，国产仅智翔金泰的GR1501和恒瑞医药的SHR-1314申报上市，公司产品预计2024H1获批上市。中轴型脊柱关节炎适应症已提交NDA申请，预计2025年实现国内商业化，Ph2临床数据显示，16周时FAS集下ASAS20应答率达到72.5%-77.5%，达到主要临床终点，目前国产品种仅智翔金泰的GR1501及恒瑞医药的SHR-1314申报上市。 　　GR1801是全球首个进入临床阶段的抗狂犬病病毒G蛋白双抗产品。GR1801针对狂犬病病毒G蛋白I和III表位，采用scFv+Fab结构的双抗设计。Ph2临床数据显示出良好的广谱中和活性、安全性、有效性，目前Ph3临床已完成入组，预计2025Q4实现国内商业化，有望进一步完善现有的狂犬病被动免疫策略。 　　投资建议：公司核心品种GR1501/赛立奇单抗是首个申报上市的国产IL-17A单抗，中重度斑块银屑病适应症、中轴型脊柱关节炎适应症预计分别于2024H1及2025Q3获批上市，国内进度领先；GR1801是全球首家进入临床阶段的抗狂犬病病毒G蛋白双抗产品，预计2025Q4实现国内商业化，贡献业绩增量。根据公司业绩预告我们对盈利预测进行调整，预计2023-2025年公司归母净利润分别为-7.82/-7.09/-6.00亿元（-6.83/-6.20/-5.36亿元），使用绝对估值法，得出公司价格区间为35.37~37.99元，较目前股价有7%~14%上涨空间。维持“增持”评级。 　　风险提示：估值的风险、盈利预测的风险、在研产品研发失败的风险、产品商业化不达预期的风险等。

中心思想 IBI311临床成功，慢病布局显成效 信达生物（01801.HK）的重组抗胰岛素样生长因子1受体（IGF-1R）抗体注射液IBI311，在中国甲状腺眼病（TED）受试者中开展的III期注册临床研究（RESTORE-1）已顺利达成主要终点。这一里程碑事件标志着公司在慢病领域的战略布局正逐步进入收获期，尤其是在眼科创新疗法方面取得了显著进展。IBI311的成功，不仅填补了国内TED靶向治疗的市场空白，更展现了其成为重磅单品的巨大潜力。 重磅单品潜质与市场前景 IBI311在III期临床研究中展现出优异的有效性和良好的安全性数据，其眼球突出应答率高达85.8%，显著优于安慰剂组的3.8%。鉴于国内TED市场目前尚无获批的靶向药物，且该疾病具有一定的发病率和患病率，IBI311有望凭借其创新机制和临床优势，快速抢占市场份额。参考美国首款IGF-1R药物TEPEZZA的成功经验（2022年销售额约20亿美元），IBI311在国内市场具备成为重磅产品的潜质，将为信达生物带来可观的收入增长。 主要内容 IBI311三期临床达主要终点，慢病布局进入收获期 IBI311临床研究成果显著 信达生物于2024年2月20日宣布，其研发代号为IBI311的重组抗胰岛素样生长因子1受体（IGF-1R）抗体注射液，在中国甲状腺眼病（TED）受试者中进行的III期注册临床研究（RESTORE-1）已成功达到主要终点。公司计划向国家药品监督管理局（NMPA）递交新药上市申请。这一进展被视为信达生物在慢病领域布局进入收获期的重要标志。 国内TED市场空白与IBI311的潜力 甲状腺眼病（TED）是一种累及眼部组织的自身免疫性疾病，年发病率预估女性为16/100,000人，男性为2.9/100,000人，患病率为0.1-0.3%。目前，国内市场尚无获批的靶向药物用于治疗TED。IBI311通过阻断IGF-1与IGF-1R的结合，抑制信号通路激活，减少炎症因子表达，并抑制眼眶成纤维细胞（OFs）活化，从而减轻炎症反应并改善患者症状。在美国，首款IGF-1R药物TEPEZZA于2020年1月上市，当年销售额突破8亿美元，2022年销售额达到约20亿美元，显示了该类药物巨大的市场潜力。 IBI311治疗TED经III期临床验证，有效性、安全性数据优异 RESTORE-1研究核心数据解析 RESTORE-1的III期阶段研究结果显示，IBI311在第24周时，接受治疗的受试者研究眼的眼球突出应答率（研究眼相对于基线突眼度回退≥2mm，且不伴有对侧眼突眼度增加≥2mm的受试者比例）显著优于安慰剂组。具体数据显示，IBI311组的应答率为85.8%，而安慰剂组仅为3.8%，两组差异高达81.9%（95%CI：69.8%-93.9%，P<0.0001）。 IBI311的临床有效性与安全性优势 除了主要研究终点，IBI311在关键次要研究终点上也顺利达成，包括研究眼的眼球总体应答率、研究眼临床活动性评分（CAS）为0或1的受试者百分比，以及研究眼的眼球突出度较基线的改变等。此外，研究结果还表明IBI311的整体安全性良好，进一步支持了其作为TED治疗新选择的潜力。 第3款慢病创新药即将推动上市，代谢及心血管、内分泌和眼科全面布局 信达生物多元化创新药管线 信达生物目前已拥有10款新药获批上市，3款产品的新药上市申请（NDA）处于审评阶段，4款产品进入III期或关键性临床研究，另有19个新药已进入临床研究阶段。这表明公司拥有深厚的研发梯队和丰富的创新药管线。 慢病领域战略布局与成果 IBI311是信达生物即将推动上市的第3款慢病创新药。在慢病领域，公司已有一款PCSK9单抗获批上市，玛仕度肽（GLP-1R/GCGR）的NDA已获受理，而IBI311（IGF-1R）也已达到III期临床研究终点。公司在代谢及心血管（CVM）、内分泌和眼科领域的创新疗法战略布局正逐步进入收获期。特别是在眼科领域，公司在研产品覆盖甲状腺眼病（TED）、年龄相关性黄斑变性（AMD）、糖尿病黄斑水肿（DME）和脉络膜新生血管（CNV）等，已形成极具特色的创新研发领域。 盈利预测与投资建议 财务表现预测与增长潜力 根据预测，信达生物2023年至2025年的营业收入将分别达到53.46亿元、68.66亿元和119.29亿元，同比增长率分别为17.3%、28.4%和73.7%。归母净利润预计分别为-9.52亿元、-5.34亿元和3.79亿元，显示公司有望在2025年实现扭亏为盈，并呈现出强劲的增长势头。 投资评级与风险提示 报告维持对信达生物的“买入”评级，认为公司是国内稀缺的兼具国际化视野与创新药集成化平台的Biotech企业，未来成长可期。然而，报告也提示了潜在风险，包括研发失败的风险、产品降价的风险以及产品销售不及预期的风险。 总结 信达生物的IBI311在甲状腺眼病（TED）III期临床研究中取得显著成功，达到主要终点，并计划递交上市申请。该药物在临床试验中展现出高达85.8%的眼球突出应答率和良好的安全性，有望填补国内TED靶向治疗的市场空白，并具备成为重磅单品的巨大潜力，可对标美国市场同类药物的成功经验。IBI311的成功是信达生物在代谢及心血管、内分泌和眼科等慢病领域全面布局并进入收获期的重要体现，公司拥有丰富的创新药管线和深厚的研发实力。尽管存在研发失败、产品降价和销售不及预期等风险，但基于其强劲的营收增长预测和有望在2025年实现盈利的财务展望，报告维持“买入”评级，看好公司未来的成长空间。