安琪酵母(600298) 　　事件：2023年公司收入/归母净利润分别为135.81/12.70亿元（同比+5.74%/-3.86%）；23Q4公司收入/归母净利润分别为39.28/3.58亿元（同比+1.76%/-15.48%）。 　　酵母业务稳健增长，其他业务快速增长。23Q4公司酵母及深加工/制糖/包装类产品/其他收入26.01/6.18/1.02/5.74亿元（同比-1.79%/-20.56%/-14.97%/+71.69%），收入占比分别同比变动-1.47/-4.18/-0.47/+6.12个百分点至66.78%/15.88%/2.61%/14.73%。全年看烘焙面食、YE食品、生物饲料、植保、酿造与生物能源、酶制剂等业务均保持了增长态势；微生物营养、营养健康、包装及材料等业务因行业环境变化，消费疲软等因素导致业务下滑。2023年酵母及深加工/制糖/包装类产品销量同比+10.37%/-36.96%/+0.75%至34.85/8.25/3.36万吨，吨价同比-4.52%/+53.62%/-12.53%至2.73/2.07/1.25万吨。 　　国外业务保持高增速，经销商数量快速增长。23Q4公司国内/国外收入分别为26.05/12.89亿元（同比-9.17%/+27.38%），收入占比分别同比变动-7.02/+7.02个百分点至66.89%/33.11%。海外推进渠道下沉和二次开发，大力开发新经销商和大用户，国际业务继续保持高增速；同时公司GDR发行获瑞交所附有条件批准。23Q4线下/线上收入分别为27.61/11.33亿元（同比+8.95%/-15.78%），收入占比分别同比变动+5.58/-5.58个百分点至70.90%/29.10%。23Q4末经销商同比增加528家至22353家，其中国内/国外分别同比增加380/148家至16986/5367家，平均经销商收入分别同比变动-11.20%/+23.87%至15.34/24.02万元/家。经销商数量保持快速增长，平均收入略有下滑。 　　利润率有所下降，费用率相对平稳。23Q4公司毛利率/净利率分别同比变动-0.91/-1.98个百分点至23.02%/9.22%；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动+0.12/+0.89/-1.11个百分点至4.98%/3.00%/0.21%。 　　投资建议：我们看好公司作为龙头竞争力的持续提升，以及酵母市场长期潜力的开启。24年公司收入目标15.4%，归母净利润目标7.8%。预计24-26年公司收入分别为156.2/175.6/197.6亿元，同比增长15.0%/12.4%/12.5%，归母净利润分别为13.5/14.6/15.8亿元，同比增长6.3%/8.1%/8.4%，对应PE分别为19X/17X/16X，维持“买入”评级。 　　风险提示：宏观经济下行、消费复苏不及预期、成本持续上涨风险；国内外动销不及预期。

　　本周行业观点1：粘胶长丝行业产能集中度高，应用于高端服装和家用纺织品粘胶长丝又称为“人造丝”或“生物质纤维长丝”，具有光滑凉爽、透气、抗静电、染色绚丽等特性，在主要纺织纤维中含湿率最为符合人体皮肤的生理要求，主要应用于高端服装和家用纺织品。此外，粘胶长丝还可以与其他纤维结合制出服装面料、里料、金丝绒、装饰布、电脑绣花线等高档次织物。根据中国化纤信息网数据，2022年全球粘胶长丝总产能约为28万吨，其中中国产能占比达75%。目前国内粘胶长丝主要生产企业如新乡化纤、吉林化纤、宜宾丝丽雅、奥园美谷总产能约21万吨/年，行业市场集中度较高。2017-2022年粘胶长丝的年均净出口均在3万吨/年以上，其中2022年粘胶长丝的净出口量达10.3万吨，为近年来较高水平。我们认为，需求端，粘胶长丝性能优良、需求场景丰富，消费市场有望稳步扩容。供给端，粘胶长丝市场总体将保持相对稳定的竞争格局，新乡化纤、吉林化纤等环保基础优良、技术稳定领先、规模效应明显的粘胶长丝企业竞争优势明显。受益标的：新乡化纤、吉林化纤等。 　　本周行业观点2：成本高位叠加供给偏紧，饲料级磷酸钙盐价格上涨 　　在动物饲料中用作磷、钙营养添加剂的磷酸钙盐产品主要有饲料级磷酸氢钙（包含磷酸一二钙，即磷酸氢钙III型）、饲料级磷酸二氢钙等。据百川盈孚数据，本周（3月18日-3月22日）受磷矿石、硫酸等成本高位以及供应紧张影响，截至3月21日，磷酸二氢钙、磷酸氢钙、磷酸一二钙市场价格上行，周度均价分别为3,671、2,611、3,254元/吨，环比分别上涨2.31%、上涨4.61%、持平。受益标的：川发龙蟒、川恒股份、川金诺等。 　　本周行业新闻：我国首个制氢加氢一体站团体标准发布 　　【氢能】据中化新网报道，为推动我国氢能交通产业发展，解决目前制氢加氢一体站建设的标准空白，中国石化联合国内数十家氢能头部企业发布了国内首个《制氢加氢一体站技术指南》团体标准。此外，中国石化加快打造中国第一氢能公司，在氢能交通领域，除了加快布局加氢网络，中国石化还积极探索站内制氢新模式。 　　受益标的 　　【化工龙头白马】万华化学、华鲁恒升、恒力石化、荣盛石化、赛轮轮胎、卫星化学、东方盛虹、扬农化工、新和成等；【化纤行业】新凤鸣、新乡化纤、华峰化学、神马股份、三友化工、海利得等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技、东岳集团等；【农化&磷化工】亚钾国际、云天化、兴发集团、川恒股份、云图控股、和邦生物、川发龙蟒、湖北宜化、东方铁塔、盐湖股份等；【硅】合盛硅业、硅宝科技、宏柏新材、三孚股份、晨光新材、新安股份；【纯碱&氯碱】远兴能源、中泰化学、新疆天业、三友化工、滨化股份等；【其他】黑猫股份、振华股份、苏博特、江苏索普等。 　　风险提示：油价大幅波动；下游需求疲软；宏观经济下行。

　　昆药集团(600422) 　　事件：昆药集团发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入77.03亿元，同比下降6.99%；实现归母净利润4.45亿元，同比增长16.05%;实现扣非归母净利润3.35亿元，同比增长33.45%；经营性现金流量净额3.56亿元，同比增长40.25%；2023年公司EPS为0.59元/股，同比增长15.69%。公司2023年年度合计拟派发现金红利为人民币1.51亿元（含税）。 　　点评： 　　归母净利润增速较快，针剂业务表现较好。据公司公告，2023年四季度，公司实现营收20.92亿元（同比+0.14%），实现归母净利润0.58亿元（同比+458.75%）。2023年净利润的增长主要是由于公司产品结构持续优化和多举措推进带来的降本增效，据年度报告，从收入端来看，公司口服剂业务2023年实现营收30.55亿元（+5.58%），针剂业务 　　2023年实现营收10.59亿元（+11.09%），其他业务2023年实现营收1.05亿元（-63.39%）。公司2023年整体销售毛利率和净利率同比略有提升。费用端来看，2023年，公司管理费用率和财务费用率同比下降，销售费用率和研发费用率同比上升，整体费用控制较为稳健。 　　持续推进新药研发，丰富核心产品管线。据公司年报，2023年，公司新增专利授权29件，并顺利通过2023年度国家知识产权示范企业复验，再次获评“国家知识产权示范企业”称号，除此之外，试验也正有序推进，适用于异檬酸脱氢酶-1（IDH1）的基因突变类创新药KYAH01-2016-079临床I期爬坡期研究已完成3个剂量组的入组；碳酸司维拉姆干混悬剂的药物上市许可及化药2.2类改良型新药KPC-149口服溶液药品临床试验申请已获得国家药监局受理，国内同品种首家申报一致性评价的精神类用药氯硝西泮注射液通过仿制药质量和疗效一致性评价。上述产品研发进展稳获推进，持续丰富核心产品管线。我们认为公司对新药研发投入有望带来新的业绩增长点。 　　2024年三大事业部蓄势而发，聚焦银发健康产业发展。据年报中2024年经营计划，公司将聚焦于银发群体，着重打造老龄健康-慢病管理和精品国药1381两大业务平台。围绕重塑银发健康产业发展格局这一战略目标，公司三大事业部蓄势待发，分别为围绕“心脑血管、骨骼肌肉、呼吸系统、神经精神”等核心治疗领域的KPC·1951事业部；拥有六百多年老字号品牌价值并致力于打造“精品国药领先者”的目标的昆中药1381事业部；聚焦于三七产业链并致力于慢病管理和老龄健康领域的三七口服777事业部。 　　盈利预测与投资评级：我们预计昆药集团2024-2026年营收分别为81.80/86.72/91.22亿元，归母净利润分别为5.61/6.86/8.12亿元，对应PE分别为29/23/20X，维持“增持”评级。 　　风险因素：市场及政策风险、药品降价风险、原材料价格波动风险、研发创新风险。

　　昆药集团(600422) 　　核心观点： 　　事件：2024.3.21公司发布2023年年报，公司实现合并营业收入77亿元，因商业板块业务结构优化及对外援助业务减少，同比下降7%；公司产品结构持续优化、多举措推进降本增效，实现利润总额5.6亿元，同比增长18%；实现归母净利润4.4亿元，同比增长16%。扣非归母净利润为3.4亿元，同比增长33%。 　　口服剂持续发力，注射剂稳定增长。2023年分板块来看，口服药实现31亿元营收，同比增加6%；针剂实现11亿元营收，同比增长11%；药品批发与零售实现营收33亿元，同比下滑7%。分产品来看，1）注射用血塞通（冻干）保持稳健增长，同比增长23%，销售量为7385万支，同比增长25%，主要是中成药集采中标。2）血塞通口服剂产品实现同比增长19%，其中，血塞通软胶囊同比增长33%，销售量6.8亿粒，主要是公司加快产业布局，加强品牌建设，促进销量增长；血塞通片同比增长15%。3）昆中药旗下舒肝颗粒同比增长11%，口咽清丸同比增长44%，板蓝清热颗粒同比增长21%，清肺化痰丸同比增长24%。 　　落实“四个重塑”、启动营销变革，2023年过渡期圆满完成。公司全面深入推进价值重塑、业务重塑、组织重塑、精神重塑，实现与华润三九的全面融合提升。基于昆药集团现状及产品结构，启动营销组织变革，成立“KPC1951、昆中药1381、777”三大核心事业部，推动公司实现精品国药传承、三七标杆打造、老年健康产业深耕的业务落地。借助华润三九丰富的管理经验、6S管理体系和工具，推动数字化转型和精细化管理落地，管理费用、财务费用等均有所下降。 　　营销渠道拓展，搭建昆药商道。公司在借助三九商道的基础之上，进一步整合商业渠道、优化原有商业模式，持续构建“合理覆盖、快速流通、有效销售”的昆药销售渠道，完成全国范围内的零售、医疗体系昆药销售渠道整合建设，实现从多级渠道到聚焦重点主流客户重点管控。 　　长期逻辑：五年战略规划落地，2028年末工业收入达100亿元。公司制定五年（2024年-2028年）战略发展规划，昆药集团聚焦精品国药、老龄健康-慢病管理两大核心业务领域，通过短期、中期、长期三步走的发展行动规划，以及内生发展加外延扩张方式，力争2028年末实现营业收入翻番，工业收入达到100亿元，致力于成为银发健康产业第一股。 　　投资建议：五年战略规划落地，2028年末工业收入达100亿元，口服产品在华润三九赋能下有望持续放量，注射剂在政策复苏和带量集采下逐步修复增速。我们预计公司2024-2026年归母净利润为5.76/7.58/10.08亿元，当前股价对应2024-2026年PE为27/21/16倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：原材料价格上涨影响产品毛利率的风险；汇率波动影响公司汇兑收益的风险；下游需求恢复不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。

　　本期内容提要: 　　本周市场表现：本周医药生物板块收益率为-2.13%，板块相对沪深300收益率为-1.43%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第30。6个子板块中，中药II板块周跌幅最小，跌幅0.85%（相对沪深300收益率为-0.15%）；跌幅最大的为医疗服务，跌幅为4.01%（相对沪深300收益率为-3.31%）。 　　周观点：诺和诺德基金会宣布将与英伟达合作，在丹麦建造一台名为Gefion的AI超级计算机，主要目标是发现新的药物和治疗方法，引起“AI+医疗”关注热潮，相关概念个股涨幅居前，AI+医疗有望引领医药进入发展新时代。此外，长期来看，生物医药行业估值当期处于底部区域，建议持续加仓布局创新和出海，以及老龄化受益资产： 　　人工智能技术不断更新迭代，推动“AI+医疗”加快发展，建议关注：①AI辅助诊断，如润达医疗、嘉和美康、安比平、兰卫医学；②AI药物发现，如泓博医药；③AI影像识别，如鹰瞳科技；④AI慢性病智能管理，如乐心医疗。 　　中长期看好创新&出海，以及老龄化受益资产：①创新药渐入收获期及生物类似药出海，建议关注信达生物、中国生物制药、先声药业、泽璟制药、复宏汉霖、健友股份、科兴制药；②国产化率较低、技术自主可控的高端器械领域，建议关注内镜赛道的海泰新光、开立医疗、澳华内镜等，科研仪器市场的华大智造、禾信仪器、聚光科技、莱伯泰科等；③医疗器械海外拓展加速，建议关注联影医疗、迈瑞医疗、华大智造、开立医疗、万孚生物、迪瑞医疗、新产业、普门科技；④老龄化相关资产，建议关注百克生物、派林生物、天坛生物、美年健康、海吉亚医疗、鱼跃医疗、可孚医疗。⑤康复医疗设备在老龄化背景下，受益于康养建设，以及医疗机构药耗占比考核+DRGs落地提高住院周转率带来需求提升，建议关注翔宇医疗、诚益通、伟思医疗。 　　细分领域高成长&Q1预计高增长：①仿制药CRO&临床SMO高增长，关注百城医药、万邦医药、阳光诺和、普蕊斯、诺思格；②带疱疫苗加速上量，建议关注百克生物、智飞生物；③流感支原体新冠等呼吸道疾病催生呼吸道诊断药物上量，建议关注英诺特、圣湘生物、九安医疗、南新制药等。④业绩反转修复，建议关注金城医药。 　　央国企改革预期叠加稳健增长&低估值的高性价比标的：①央国企改革提效，建议关注国药现代、国药一致、上海医药、白云山；②柳药集团随着零售药店门店扩张&AI技术应用，叠加工业业务向全国范围扩张&品牌力增强，有望迎业绩+估值双提升；③健民集团2024年公司wind归母净利润一致盈利预测为6.22亿元，对应PE为13.17X。 　　风险因素：改革进度不及预期；销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧。

　　华润三九(000999) 　　2024年3月22日，公司发布2023年年度报告。2023年公司实现收入247.39亿元（同比+36.83%），归母净利润28.53亿元（同比+16.50%），扣非归母净利润27.11亿元（同比+22.18%）。 　　单季度看，公司2023年Q4实现收入61.31亿元（同比+2.72%），归母净利润4.50亿元（同比-9.29%），扣非归母净利润4.07亿元（同比-6.57%）。 　　经营分析 　　CHC业务保持增长，夯实品牌基石。2023年公司CHC健康消费品业务实现收入117.07亿元，同比+2.83%。处方药业务实现收入52.20亿元，同比-12.64%，主要是中药配方颗粒业务受国标切换及15省启动联盟集采影响。昆药集团于2023年1月19日并表，并表后贡献收入约71.41亿元。公司CHC健康消费品业务持续丰富品牌矩阵，品牌OTC业务增长较好，康慢业务消化集采影响保持稳定增长，专业品牌业务由于普药品种规模调整略有下滑。强化处方药医学引领，打造全产业链竞争优势。公司从循证医学角度积极开展研究，不断提升产品学术价值和产品竞争力，围绕核心中药产品参附注射液、骨通贴膏发表多篇高水平SCI研究论文并进入临床指南；参附注射液、华蟾素、骨通贴膏、瘀血痹片等产品新进入多项指南、专家共识。复他舒进入国家医保目录，实现快速放量；国内首个原研五代头孢菌素注射用头孢比罗酯钠（赛比普）正式进入商业化阶段，在多数省份实现挂网销售。 　　推进新品研发，多维度丰富管线。2023年公司研发投入8.89亿元，在研项目共计112项，获得奥美拉唑碳酸氢钠胶囊（3类）、注射用阿莫西林克拉维酸钾（II）（3类）等5个《药品注册证书》，进一步丰富消化、心脑血管、呼吸及抗感染产品。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们看好公司整合昆药集团后的发展前景，基于发展现状，我们下调24-25年利润预测，24-25年归母净利润原预测值为35.71/41.33亿元，现预计2024-2026年归母净利润分别为32.96/37.92/43.42亿元，分别同比增长16%/15%/14%，EPS分别为3.34/3.84/4.39元，现价对应PE分别为16/14/12倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产品集采风险；竞争加剧风险；产品推广不及预期；医保药品限价风险；品牌价值变动风险；原材料价格波动风险；商誉减值风险。

　　主要观点： 　　行业周观点 　　本周（2024/3/18-2024/3/22）化工板块整体涨跌幅表现排名第17位，跌幅为-0.48%，走势处于市场整体走势中游。上证综指跌幅为-0.22%，创业板指跌幅为-0.79%，申万化工板块跑输上证综指0.27个百分点，跑赢创业板指0.31个百分点。 　　2024年化工行业景气度将延续分化趋势，推荐关注合成生物学、农药、层析介质、代糖、维生素、轻烃化工、COC聚合物、MDI等行业: 　　（1）合成生物学奇点时刻到来。能源结构调整大背景下，化石基材料或在局部面临颠覆性冲击，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口。对于传统化工企业而言，未来的竞争在于能耗和碳税的成本，优秀的传统化工企业会利用绿色能源代替方案、一体化和规模化优势来降低能耗成本，亦或新增产能转移至更大的海外市场，从而达到双减的目标。同时，随着生物基材料成本下降以及“非粮”原料的生物基材料的突破，生物基材料有望迎来需求爆发期，需求超预期的高景气赛道，未来有望盈利估值与业绩的双重提升。推荐关注合成生物学领域，重点关注凯赛生物、华恒生物等行业领先企业。 　　（2）配额政策落地在即，三代制冷剂有望进入高景气周期。24年起三代制冷剂供给进入“定额+持续削减”阶段，同时二代制冷剂加速削减，四代制冷剂因为专利问题价格居高不下难以形成替代，制冷剂供给端持续缩减。同时随着热泵、冷链市场发展以及空调存量市场持续扩张，叠加东南亚国家制冷剂需求扩张等因素，需求端保持稳定增长。未来制冷剂市场供需缺口将会持续扩大，制冷剂价格稳定上涨，拥有较高配额占比的公司将充分受益。建议关注：巨化股份、三美股份、昊华科技、永和股份。 　　（3）电子特气是电子工业的“粮食”，是产业链国产化的核心一环。从全球电子特气市场的角度来看，目前行业呈现出高技术壁垒和高附加值的特征。从国内电子特气市场的角度来看，下游晶圆制造的产业升级迅速与国产高端电子特气市场分散、产能不足的矛盾日益加剧。换而言之，产业链的松散和稀缺也带来了较大的国产替代机遇，率先布局高端产能，拥有丰厚技术储备的企业有望占据先机，迎来更大的发展空间。从需求端来看，集成电路/面板/光伏三轮驱动，高端产能需求日益迫切。其中，半导体对特气的拉动主要表现为集成电路高端化带来的量价齐升；平板显示来自于为产业升级与迭代带来的特气品类需求提升；光伏主要表现为装机量快速增长带动量的增长。市场空间方面，预计到2025年，全球电子特气市场规模将达到60.23亿美元，行业规模持续增长，未来空间广阔。综上，电子特气行业核心竞争力可以总结为：提纯的技术+混合的配方+多（全）品类供应的潜力。建议关注有望凭借核心产品向着全品类的平台型公司进发，实现以点破面，最终真正实现电子特气国产化的优质公司：金宏气体、华特气体、中船特气。 　　（4）轻烃化工成全球性趋势。近十年全球范围内烯烃行业最显著的变革之一是原料轻质化趋势，即烯烃生产原料逐渐由重质石脑油转向更为轻质的低碳烷烃乙烷、丙烷等。经过十年的发展，全球乙烯中轻质化原料占比已从2010年的32%提升到2020年的40%，且除亚洲还有煤头和油头路线的增长，其他所有地区增量均来自于轻质化原料。以乙烷裂解和丙烷脱氢为代表的轻烃化工具有流程短、收率高、成本低的特点，在全球范围内掀起烯烃结构轻质化的浪潮。同时，轻烃化工还有低碳排、低能耗、低水耗的特点，其副产主要为氢气，能够有效降低循环产业链的用氢成本，并可以向外提供高纯低成本氢能源，符合碳中和背景下低碳节能的全球共识。我们认为，碳中和背景下原料轻质化已成为全球烯烃行业不可逆的趋势，轻烃化工龙头价值有望重估。推荐关注轻烃化工赛道，重点关注卫星化学。 　　（5）COC聚合物产业化进程加速，国产突围可期。COC/COP（环烯烃共聚物/聚合物）是一类性能优越的材料，这种材料依赖于C5产业链，由C5原料制备得到环烯烃单体，并在此基础上通过共聚或者自聚制得COC/COP。其中环烯烃共聚物(COC)具有紫外可见区高透明度等优良的光学性能，低吸水性，高生物相容性等。目前主流的手机摄像镜头均采用以COC/COP为原料的塑料镜片，同时COC/COP近年来也拓展了预灌注、医疗包装、食品包装等用途。近两年，COC/COP国内产业化进程加速，主要原因来自于：1）国内部分企业经过多年研发积累已实现了一定的产业化突破；2）光学领域中消费电子、新能源车等下游产业链明显转移至国内，该材料由日本卡脖子问题日益突出，供应链安全担忧下下游厂商的国产替代意愿加强，从而促使上下游产业化开发进程加快。目前该材料在很多领域仍呈现过高的价格将产品定位于高端应用领域，我们认为市场主要瓶颈仍在供给侧，国产企业有望形成突围，打开市场空间。推荐关注COC聚合物生产环节，重点关注阿科力。 　　（6）国际巨头撤回报价或减产，钾肥价格有望触底回升。我们认为钾肥价格有望触底回升，行业已进入去库存周期。Canpotex撤回新报价，Nutrien宣布减产，导致短期内钾肥供给下滑，有望消解生产厂商的库存压力。叠加俄罗斯终止《黑海粮食外运协议》，小麦和玉米期货价格均大幅上升，农民粮食种植意愿有所提升，推高了钾肥的需求。综合来看钾肥短期内供需关系失衡，库存主要集中在上游的化肥生产企业上，因此企业或较容易实现对价格的管控，秋季全球各国有望加 　　2/30 　　大钾肥补库力度，钾肥价格将迎来反转。建议关注钾肥领域，重点关注亚钾国际、盐湖股份、藏格矿业、东方铁塔等行业领先企业。 　　（7）MDI寡头垄断，行业供给格局有望向好。受益于聚氨酯材料应用端的拓展，近20年MDI需求端稳中向好，而且MDI目前仍是公认的高技术壁垒产品，核心技术没有外散，全球MDI厂家共计8家，其中产能主要集中在万华化学、巴斯夫、科思创、亨斯迈、陶氏5家化工巨头中，5家厂商MDI总产能占比达到90.85%。目前受经济下行影响，MDI价格维持底部区间震荡，但单吨利润依旧可观，随着万华收购巨力以及欧洲整体产能持续低位运行，未来MDI供给格局有望向好，随着需求端逐步修复，MDI将成为极少数能够穿越整个经济周期的化工品。推荐关注聚氨酯领域，重点关注万华化学等企业。 　　化工价格周度跟踪 　　涨幅前五：NYMEX天然气（+9.97%）、液氯（+9.96%）、天然橡胶（+9.63%）、丁苯橡胶（+6.30%）、顺丁橡胶（+4.58%）。 　　跌幅前五：尿素（-5.78%）、己二酸（-4.15%）、甲醇（-3.73%）、纯苯（-3.57%）、硫酸钾（-3.17%）。 　　周价差涨幅前五：顺酐法BDO(+265.87%)、甲醇(+39.06%)、磷肥DAP(+39.01%)、热法磷酸(+35.35%)、制冷剂R32(+7.98%)。 　　周价差跌幅前五：黄磷（-178.57%）、PTA（-46.04%）、己二酸（-43.97%）、PET（-29.80%）、电石法PVC（-23.46%）。 　　化工供给侧跟踪 　　本周行业内主要化工产品共有165家企业产能状况受到影响，较上周统计数量增加25家，其中统计新增检修55家，重启30家。预计2024年4月上旬共有3家企业重启生产。 　　风险提示 　　政策扰动；技术扩散；新技术突破；全球知识产权争端；全球贸易争端；碳排放趋严带来抢上产能风险；油价大幅下跌风险；经济大幅下滑风险。

　　普门科技(688389) 　　公司发布年报：23年实现营收11.46亿元/yoy+16.55%，归母净利润3.29亿元/yoy+30.66%，扣非归母净利润3.13亿元/yoy+34.39%；23Q4单季度实现营收3.37亿元/yoy+8.71%，归母净利润1.24亿元/yoy+25.66%，扣非归母净利润1.25亿元/yoy+39.68%。 　　公司业务聚焦于体外诊断和治疗与康复两大板块，市场覆盖面不断扩大：（1）23年体外诊断业务实现收入8.29亿元/yoy+10.73%，毛利率65.22%/yoy+8.95pct，增长主要源于产品竞争力提升，临床应用持续上量，尤其是发光和糖化两大系列产品表现亮眼。（2）23年治疗与康复业务实现收入3.04亿元/yoy+33.79%，毛利率70.83%/yoy+2.77pct，增长主要源于核心临床医疗产品空气波、排痰机等持续增长，以及医美产品冷拉提、超声V拉美等加速推广。 　　毛利端看：23年公司综合毛利率65.81%/yoy+7.29pct，主要系产品结构不断优化、医美等高毛利率产品销售占比提升所致；费用端看：23年期间费用率为34.38%/yoy+0.95pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为16.99%/5.33%/14.82%/-2.76%，同比分别+1.96/+0.67/-2.55/+0.87pct，其中销售费用率增长主要系23年开始运营电商平台导致推广费增加所致；盈利端看：23年公司归母净利率28.68%/yoy+3.10pct；此外，由于23年计提较多资产减值损失，因而净利率提升幅度略低于毛利率。 　　持续投入研发，产品管线丰富。（1）体外诊断领域：23年公司新增电化学发光免疫分析配套试剂注册证8项；全新一代高速糖化血红蛋白分析仪及配套试剂持续上量；临床检验比浊产品线中，基于散射比浊方法学的全自动红细胞渗透脆性分析仪RA800Plus系列产品已取得注册证并开始市场推广工作。（2）治疗与康复领域：围绕临床医疗和皮肤医美两大产品线进行产品开发，医美产品线是未来重点投入的方向。（3）消费者健康领域：公司孵化的全新业务，目前已推出光子治疗仪、面罩式光子治疗仪（RAYMORE）、空气环压肌力恢复系统（元气泵）等产品。 　　未来医美等高附加值业务占比有望继续提升。公司王牌产品冷拉提推广速度加快；超声V拉美销量跻身前列；强脉冲光治疗仪（MM光）于2023年11月底上市，部分区域已经与代理商签约，从打板的情况看市场反馈较好；调Q激光治疗仪核心部件成功实现自主研发、生产；升级款红蓝光治疗仪已有成品。公司将“冷拉提+超声V拉美+MM光”组合成“抗衰三杰”，定位分别是自然修复抗衰、超声抗衰、全身美白，初期更倾向于在老客户上拓展新品快速上量。 　　盈利预测：根据wind一致预期，预计24-26年公司归母净利润分别为4.27/5.51/6.53亿元，3月22日收盘价对应PE分别为19/15/12倍，建议关注。 　　风险提示：行业竞争加剧，研发进度不及预期，销售推广不及预期等。

中心思想 业绩超预期与全渠道加速驱动增长 京东健康在2023年展现出强劲的业绩增长势头，收入和利润均超出市场预期，特别是归母净利润和经调整净利润实现了显著提升。公司积极推进全渠道业务布局，通过线上线下融合的策略，有效提升了用户体验和市场渗透率。分析师维持“优于大市”评级，并设定目标价HK$79.80，充分体现了市场对其未来增长潜力和运营效率优化的积极信心。 主要内容 2023年财务表现与业务增长驱动 收入结构与增长动力分析 京东健康在2023年实现了稳健的收入增长，总收入达到535亿元人民币，同比增幅为14.5%。这一增长主要由两大核心业务板块驱动。 医药和健康产品销售业务是主要的收入来源，贡献了457亿元人民币，同比增长13.1%。其增长动力主要源于年度活跃用户（AAU）的持续扩大和产品丰富度的提升。报告指出，2023年公司AAU达到1.72亿人，同比增长11.7%，且用户复购率进一步提高，显示出用户基础的稳固和粘性的增强。 平台、广告及其他服务业务表现出更快的增长势头，收入达到79亿元人民币，同比大幅增长23.7%。这一业务的快速扩张主要得益于平台第三方商家数量的显著增加，2023年商家数量突破5万家，实现了100.0%的同比增长。公司通过加大流量支持力度和推出入驻优惠政策，成功吸引了大量商家入驻，从而带动了平台销量和收入的增长。 然而，从季度和半年度数据来看，23Q4公司收入为148亿元（同比下降7.2%），23H2收入为264亿元（同比下降0.3%）。报告解释，这一下降主要是由于2022年第四季度疫情相关产品（如“四类药”、制氧仪等）基数较高所致，并非业务基本面出现问题。 利润水平提升与运营效率优化 2023年，京东健康的利润表现远超市场预期。归属于母公司股东的净利润达到21亿元人民币，同比激增463.5%。经调整净利润为41亿元人民币，同比增长58.1%，对应的利润率达到7.7%，同比提升2.13个百分点。 毛利率在2023年达到22.2%，同比提升1.00个百分点，主要得益于高毛利的平台、广告及其他服务业务的较快增长。 经营利润实现9亿元人民币，同比大幅增长2412.2%，经营利润率达到1.7%，同比提升1.59个百分点，这清晰地表明公司在运营效率方面取得了显著优化。 值得注意的是，利息收入在2023年贡献了约19亿元人民币，同比增长125.5%，成为公司利润超预期的主要驱动因素之一，主要系存款利息收入增长。 整体费用率在2023年小幅优化至20.9%，同比下降0.41个百分点。具体来看： 履约费用率为9.9%，同比微升0.20个百分点，主要系次均客单价下降导致单均履约成本上升。公司在扩大产品供给丰富度的同时，通过保持有竞争力的商品价格来提高用户粘性和品牌心智。 销售费用率为5.0%，同比上升0.26个百分点，主要由于推广及广告开支增加。 研发费用率为2.3%，同比微升0.01个百分点，保持稳定投入。 管理费用率为3.7%，同比下降0.87个百分点，主要得益于股份支付开支的减少。 战略布局与未来展望 全渠道业务战略深化与市场拓展 京东健康在2023年积极投入并加速建设全渠道业务布局。公司重点发力即时零售业务，通过开设线下自营药房来完善其全渠道网络，并优化了自营、在线平台和即时零售相结合的多元运营模式。 目前，公司已在北京成功布局多家自营社区药店，进一步贴近用户需求。此外，公司还在上海为近700家药店开通了线上医保支付功能，极大地提升了用户购药的便捷性和体验。 报告分析认为，京东健康凭借其丰富的平台品类、强大的供应链能力以及精准的营销能力，其线上和线下一体化的服务体系有望持续促进活跃用户增长，并有效保持用户粘性，从而巩固其市场领导地位。 盈利预测、估值与潜在风险 基于对公司未来发展的分析，报告对京东健康的盈利进行了预测。预计2024年和2025年的收入将分别达到622亿元和722亿元人民币，同比增速分别为16.2%和16.1%。这一预测相较于此前2024年662亿元的预期有所调整，主要考虑到公司将维持更具竞争力的价格策略。 经调整净利润预计在2024年和2025年分别为42亿元和48亿元人民币，同比增速为1.0%和15.0%。2024年的预测值（前值为46亿元）也进行了调整，以充分考虑次均客单价和购买频次的趋势，并保守估计2024年美元利率和汇率波动可能带来的影响。 在估值方面，报告采用DCF（现金流折现）模型进行评估，基于WACC（加权平均资本成本）8.8%和永续增长率2.0%的假设，预测公司一年后的股权价值为2341亿元人民币，对应目标股价为HKD79.80。因此，报告维持了对京东健康的“优于大市”评级和目标价。 报告同时提示了潜在风险，包括销售不及预期风险和互联网相关政策风险，这些因素可能对公司的未来业绩产生影响。 总结 业绩强劲增长，战略转型成效显著 京东健康2023年财务表现亮眼，收入和利润均实现超预期增长，特别是归母净利润同比大幅提升463.5%，经调整净利润增长58.1%。这主要得益于年度活跃用户和第三方商家数量的快速增长，以及利息收入的显著贡献。公司在运营效率方面也取得了显著优化，整体费用率小幅下降。 公司在全渠道业务布局上取得显著进展，通过线上线下融合的策略，如开设线下自营药房和开通线上医保支付功能，提升了用户体验和市场竞争力。尽管面临销售不及预期和互联网相关政策等潜在风险，但其强大的平台能力和供应链优势有望支撑未来持续增长。分析师维持“优于大市”评级和HK$79.80的目标价，表明对京东健康未来发展前景的积极预期。

中心思想 政策驱动下的环保与再生能源发展 本报告核心观点指出，中国环保与再生能源行业正迎来政策密集出台的利好时期。国家能源局发布的《全额保障性收购可再生能源电量监管办法》和国务院公布的《节约用水条例》等一系列政策，为可再生能源的健康发展和水资源的节约集约利用提供了坚实的法律和制度保障。这些政策旨在推动能源结构转型，促进生态文明建设，并为相关产业的高质量发展注入强劲动力。 市场底部反弹与投资机遇 报告分析认为，当前环保板块的机构持仓和估值均处于历史低位，但行业景气度向上，具有较强的确定性和成长性，配置性价比凸显。在政策红利和市场需求释放的双重作用下，资源回收、危废处置、污水处理以及绿电运营商等细分领域有望迎来持续反弹和新的投资机遇。报告特别推荐了在危废资源化、土壤修复和磁材业务等领域具有竞争优势的重点公司。 主要内容 1. 当周投资观点 1.1 国家能源局发布《全额保障性收购可再生能源电量监管办法》 2024年3月18日，国家发改委发布《全额保障性收购可再生能源电量监管办法》，并于4月1日起施行。该办法适用于风力、太阳能、生物质能、海洋能、地热能等非水可再生能源发电，水力发电参照执行。其核心在于明确了“保障性收购电量”的概念，即按照国家可再生能源消纳保障机制和比重目标等规定，应由电力市场相关成员承担收购义务的电量。监管机构为国家能源局及其派出机构。办法详细规定了电网企业、电力调度机构和电力交易机构在配套电网建设、并网服务、优先调度、市场交易组织等方面的职责，并要求省级及以上电网企业每月8日前报送上一月度可再生能源发电相关信息，包括上网电量、保障性收购电量、市场交易电量和未收购电量及原因。对于未按规定收购可再生能源电量造成经济损失的，相关机构需承担赔偿责任并可能面临罚款。此举旨在健全监管机制，推动可再生能源行业高质量发展，促进能源绿色低碳转型。报告推荐关注可再生能源与绿电运营商等相关投资机会。 1.2 国务院第26次常务会议通过并公布《节约用水条例》 2024年3月20日，国务院公布《节约用水条例》，自5月1日起施行。该《条例》共6章52条，旨在促进全社会节约用水，保障国家水安全，推进生态文明建设。其总则强调建立水资源刚性约束制度，坚持以水定城、以水定地、以水定人、以水定产。在用水管理方面，规定了国家和地方用水定额的制定，用水实行计量收费并建立促进节水的水价体系，以及健全节水标准体系。节水措施涵盖农业、工业、公共供水和城市建设等多个领域：国家将重点扶持节水型农业，推广喷灌、微灌等技术；工业企业需加强内部用水管理，采用先进节水技术，高耗水企业超定额需限期改造；公共供水企业应控制管网漏损；城市建设应优先使用再生水，推进海绵城市建设；沿海地区积极开发利用海水资源。保障和监督机制包括健全农业用水精准补贴和节水奖励机制，加强监督检查，实行节水责任制和考核评价制度。同时，对违反条例的行为明确了法律责任。该《条例》为深入实施国家节水行动、促进水资源全面节约集约利用提供了有力的法治保障。报告推荐关注污水处理龙头公司洪城环境。 1.3 持仓、估值处于历史低位，板块反弹望持续 报告分析指出，当前环保板块的机构持仓和估值均处于历史底部，但行业景气度向上，具有较强的确定性和成长性，配置性价比高。在此背景下，报告推荐了以下重点投资标的： 危废处置公司： 高能环境： 作为土壤修复领域的领军企业之一，在政策推动下订单加速释放。公司在危废和垃圾焚烧领域拥有丰富的优质项目，投产进度加快。 惠城环保： 公司已切入危废资源化领域，业绩迎来拐点。2023年前三季度实现营收7.8亿元，同比增长223.8%；归母净利润1.4亿元，同比增长1503.6%，主要得益于新建项目产能释放。公司深耕技术研发，拥有56例授权专利，多项核心技术如POX灰渣项目和废塑料裂解项目有望实现产业化，释放业绩弹性。此外，公司积极实施股权激励和定增等资本运作，彰显管理层信心。 磁材业务公司： 中钢天源： 2022年12月，中钢集团整体划入宝武集团，宝武通过中钢集团间接控股中钢天源32.9%。作为宝武集团旗下的磁材业务平台，中钢天源拥有6.5万吨四氧化三锰、2万吨永磁铁氧体器件、8千吨软磁器件、2千吨稀土永磁器件和7万吨金属制品生产能力。公司有望深度融入宝武“一基五元”业务规划，共享经营机制、管理手段、科技成果和资金，并受益于大股东背景获得上游资源禀赋，跻身一线磁材供应商。 2. 板块行情回顾 在2024年3月18日至3月22日当周，环保板块整体表现一般。申万环保板块涨幅为-0.34%，跑输上证综指（-0.22%）0.12个百分点，但跑赢创业板指（-0.79%）0.45个百分点。公用事业板块涨幅为-0.20%。 环保子板块中，监测板块跌幅最大（-0.92%），其次是固废（-1.10%）、水务运营（-1.26%）和节能（-2.71%）。大气板块微涨0.01%，水处理板块跌幅为-0.44%。 A股环保股中，涨幅前三的个股为科融环境（10.65%）、中创环保（10.12%）和中电环保（6.68%）。跌幅前三的个股为中再资环（-6.45%）、聚光科技（-6.33%）和天壕节能（-5.68%）。 当周全国碳市场综合价格行情显示，最高价85.33元/吨，最低价79.50元/吨，收盘价较上周五上涨4.79%。挂牌协议交易成交量19.3万吨，总成交额1619.60万元。截至当周，全国碳市场碳排放配额累计成交量达4.49亿吨，累计成交额255.25亿元。 3. 行业要闻回顾 生活污水： 3月18日，住房城乡建设部等5部门发布《关于加强城市生活污水管网建设和运行维护的通知》。目标到2027年，基本消除城市建成区生活污水直排口和设施空白区，城市生活污水集中收集率达到73%以上。通知鼓励社会资本通过特许经营等方式参与。 碳达峰： 杭州市发改委发布《杭州市碳达峰试点实施方案（征求意见稿）》。方案要求到2025年，“双碳”数智赋能行动取得积极进展，能源结构持续优化；到2030年，全面建成全国碳达峰数智治理标杆区、科技引领样板区和制度创新示范区。 生活垃圾： 宁夏回族自治区住房和城乡建设厅发布《全区生活垃圾分类提质增效行动方案》。方案将加强垃圾分类体系和再生资源回收体系衔接，提高可回收物回收粘性，增加可回收物进入垃圾分类系统数量。 4. 重点公告汇总 永清环保： 旗下控股孙公司印尼德之清与印尼德信钢铁签订印尼分布式光伏发电项目能源管理协议，装机容量约65.9MW，预计总成本2.7亿元人民币。 中国天楹： 中标广西防城港市防城区道路、公共场地清扫保洁及垃圾收集作业购买服务项目，服务费中标总价1.2亿元，服务期限3年。 侨银股份： 增持主体通过集中竞价交易方式合计增持公司股份100.6万股，金额1016.3万元，已完成本次增持计划。 瀚蓝环境： 完成2024年度第二期中期票据发行，规模5亿元，期限2年，票面利率2.53%。 伟明环保： 为参股公司伟明盛青20亿元固定资产银团贷款项下54.5455%债务提供连带责任保证担保，担保金额不超过10.3亿元。 中金环境： 出资350万元参与设立无锡中金聚源私募基金管理有限公司，持股比例35%。 ST博天： 因虚增或虚减营业收入、利润，导致年报虚假记载，公司股票于3月19日收到上海证券交易所自律监管决定书，终止上市。 德创环保： 控股股东德能控股补充质押其持有的公司流通股股票530万股，占公司总股本的2.54%。 电科院： 胡醇先生通过协议转让受让李崇珠女士持有的公司1.7亿股股份，占总股本的22.84%，变动后胡醇先生持股33.27%，成为第一大股东。 大禹节水： 为全资子公司甘肃大禹节水集团水利水电工程有限责任公司向酒泉农商行申请的5000万元银行贷款提供担保，担保期限3年。 杭州热电： 股东杭实集团计划以集中竞价交易方式减持公司股份不超过400.1万股，即不超过公司总股本的1%。 韶能股份： 控股子公司韶能集团翁源致能生物质发电有限公司拟向银行申请授信额度5000万元人民币，公司提供信用保证担保。 中环环保： 控股股东、实际控制人张伯中先生于3月20日至3月21日期间通过大宗交易方式减持其持有的“中环转2”130.0万张，占发行总量的15.05%。 威派格： 控股股东李纪玺先生所持有本公司的部分股份被质押151.0万股，占其所持股份比例6.97%。 瀚蓝环境： 控股子公司瀚洁公司拟增资1亿元，其中智慧环卫出资9000万元，南控集团出资1000万元。 高能环境： 中标“兰州市污泥处置厂升级改造项目二期工程填埋库污泥表层固化及填埋库异味控制建设项目EPC总承包”项目，中标金额1.1亿元，工期365天。 碧水源： 公司发行了2024年度第一期绿色中期票据，实际发行金额5亿元，债券期限2年，票面年利率3.30%。 中环环保： 截至公告披露日，公司及子公司的担保额度总金额合计36.7亿元，提供担保总余额合计27.5亿元，占公司最近一期2022年度经审计净资产的比例为123.24%。 创业环保： 截至2023年12月31日，公司对外担保总额为29.8亿元，约占本公司最近一期经审计净资产的32.68%。2024年，公司预计新增对报表范围内全资、控股子公司融资提供担保不超过37.5亿元。2023年，公司实现营业收入46.7亿元，同比增长3.16%；利润总额11.1亿元，同比增长14.12%；归属于母公司净利润8.7亿元，同比增长15.17%。 总结 本周环保行业在政策层面迎来多重利好，国家能源局发布《全额保障性收购可再生能源电量监管办法》，明确了可再生能源电量收购的保障机制和监管要求，旨在促进风电、太阳能等非水可再生能源的高质量发展。同时，国务院公布《节约用水条例》，为全面推进水资源节约集约利用提供了强有力的法治保障，强调了水资源刚性约束和全社会节水。 市场表现方面，尽管当周环保板块整体跑输大盘，但其机构持仓和估值仍处于历史低位，预示着行业在政策驱动下具备持续反弹的潜力。碳市场交易活跃，全国碳排放配额累计成交额已达255.25亿元。行业要闻显示，城市生活污水管网建设、杭州市碳达峰试点方案以及宁夏生活垃圾分类提质增效行动方案等均在积极推进，为环保产业提供了广阔的市场空间。 报告重点推荐了在危废资源化、土壤修复和磁材业务等细分领域具有竞争优势的公司，如惠城环保（2023年前三季度营收同比增长223.8%，归母净利润同比增长1503.6%）、高能环境和中钢天源。同时，污水处理龙头洪城环境也因《节约用水条例》的发布而受到关注。 然而，投资者仍需警惕环保政策及督查力度不及预期、行业需求不及预期以及补贴下降等潜在风险。总体而言，在国家政策的强力支持下，环保与再生能源行业正处于高质量发展的关键时期，具备长期投资价值。