中心思想 生物药集采影响可控，创新药价值凸显 本报告核心观点认为，尽管全国生物药集采政策正在推进，但其执行尚需时日，且预计降价幅度将相对温和，对行业整体影响可控。在此背景下，具备强大创新能力的生物制药企业，特别是拥有丰富创新药管线的公司，其长期投资价值将持续凸显。 医保新政利好创新与高价药物市场 国家医保局提前调整医保目录并推出“丙类目录”的举措，旨在加速创新药纳入医保体系，并通过引导商业保险对接，为高价、高临床价值的创新药物提供新的支付路径，从而促进新药和高价药物的市场销售。 主要内容 生物药集采政策分析与市场影响 集采启动背景与条件 安徽省医保工作会议提出将牵头全国生物药集采。药品纳入集采的基本条件之一是需有三家以上企业生产。根据米内网数据，截至2023年，符合此条件的生物药品种有7个，其中包括贝伐珠单抗注射液、注射用曲妥珠单抗、利妥昔单抗注射液和阿达木单抗注射液等常用产品。信达生物和复宏汉霖是其中三个产品的著名生产商，受此消息影响，两家企业股价出现下跌。 市场担忧与分析师评估 市场普遍担忧贝伐珠单抗等竞争激烈的刚需产品可能面临大幅降价，尤其信达生物在该产品市场份额位居全国前三，其业绩可能受到冲击。然而，分析师认为，生物药集采的实际执行预计将在2026-27年后。参考此前胰岛素集采的经验，平均降价幅度为48%，明显低于化药及耗材，因此预计生物药集采的整体影响将是可控的。 信达生物的创新药战略 信达生物的收入主要来源于创新药。公司预计在2025年将有六款新药上市，其中市场高度关注的玛仕度肽（用于减重与糖尿病）有望分别于2025年上半年及下半年获批。分析师将持续关注玛仕度肽等创新药的审批进展，并维持对信达生物的“买入”评级及42.45港元的目标价。 医保目录调整与丙类目录新政 医保目录调整提速 国家医保局于1月17日新闻发布会上宣布，2025年将提前启动医保目录调整工作，预计于4月开始申报，并于9月完成调整。此举有望加快新上市药品进入医保目录的速度。 丙类目录的推出及其定位 医保局还表示，将于2025年内发布第一版医保丙类目录。该目录将聚焦于那些超出“保基本”功能定位，但创新程度高、具有显著临床应用价值且患者获益显著的药品。根据新华社报道，丙类医保目录有望涵盖价格较高的新型特效药、进口药和保健品等。 政策对新药及高价药的利好 为配合丙类目录的实施，国家医保局将积极引导商业保险与丙类目录产品对接，支持惠民型商业健康保险产品将丙类目录药品纳入保障范围。这些政策的推出，预计将有效促进新上市药品更快地被纳入医保体系，并为高价创新药物的销售提供新的增长空间。 优质创新药生产商投资展望 重点推荐企业 报告继续推荐港股市场上的优质创新药生产商，包括信达生物（1801 HK）、中生制药（1177 HK）、翰森制药（3692 HK）、康方生物（9926 HK）以及百济神州（6160 HK）。 百济神州业绩里程碑 著名创新药生产商百济神州表示，按照目前情况，预计2025年其经营利润有望首次转正（按美国通用会计准则），这被视为公司发展的一个标志性事件。 投资风险提示 政策性风险 医保谈判与集采降价幅度如果超出预期，可能对相关药企的业绩产生负面影响。 研发与市场风险 新药研发进度如果慢于预期，可能影响研发管线的兑现时间。此外，新药上市后如果销售推广效果不佳，可能在短期内难以给企业带来预期利润。 总结 本报告分析指出，生物药集采政策的实施尚需时日，且其对行业的影响预计将是可控的。同时，国家医保局提前调整医保目录并推出丙类目录的举措，将为创新药和高价药物的市场销售带来积极影响。鉴于这些政策背景，报告持续看好具备强大创新能力的优质创新药生产商，并建议投资者关注其创新药管线进展及业绩表现，但需警惕医保政策、研发进度及市场推广效果不及预期的风险。

中心思想 生物燃料发展前景广阔，政策驱动市场增长 本报告核心观点指出，在全球“双碳”战略背景下，可再生生物燃料（特别是生物柴油和可持续航空燃料SAF）正迎来前所未有的发展机遇。欧盟强制性SAF添加要求以及中国相关政策的大力支持，共同推动了生物燃料应用领域的持续扩大和市场需求的快速增长。 产业链价值提升与投资机遇 随着生物燃料需求的激增，其产业链上游原材料（如餐厨废油脂）和相关产品价格呈现上涨趋势，预示着产业链整体价值的提升。报告看好生物柴油/SAF产业链的发展前景，并建议关注相关上市公司的投资机会，同时提示了原材料价格波动、下游需求不及预期、地缘政治及行业竞争加剧等潜在风险。 主要内容 生物燃料市场展望与政策驱动 生物柴油应用拓展与战略意义 生物柴油作为一种由植物油、动物油、废弃油脂或微生物油脂与甲醇/乙醇酯转化而成的脂肪酸甲酯或乙酯，具有环保、发动机启动及燃料性能优异、原料来源广泛、可再生等显著特性。其发展对于经济可持续发展、能源替代、环境减压及城市大气污染控制具有重要的战略意义。目前，生物柴油主要应用于道路交通，并逐步向航海、航空领域推广。国际航空运输协会（IATA）预测，到2050年，航空领域65%的减排将通过使用生物航煤实现。此外，在法国、英国等西欧国家，生物柴油在发电领域的应用也在加速发展。 欧盟SAF强制添加政策及其影响 自2025年1月1日起，欧盟机场供应的航空燃料中必须强制添加至少2%的SAF，这一比例将逐步提升至2030年的6%和2050年的70%。这一政策极大地刺激了对先进生物燃料（特别是餐厨废油脂）的需求。数据显示，2019年至2024年，中国餐厨废油脂出口量从73万吨增至278万吨，复合增长率高达23%。国内市场也于2024年9月启动了可持续航空燃料的应用试点。受国内外政策持续推动，SAF产业链相关产品需求有望迎来快速增长。截至2025年1月20日，国内地沟油和生物柴油市场均价较2024年10月低点分别上涨25%和12%。 中国生物燃料政策支持 在我国“3060”双碳战略目标背景下，国家政策对生物燃料发展给予了明确支持。《“十四五”可再生能源发展规划》提出“大力发展非粮生物质液体燃料，支持生物柴油、生物航空煤油等领域先进技术装备研发和推广使用”。《“十四五”生物经济发展规划》也强调要积极推进生物柴油等生物能源的应用，推动化石能源向绿色低碳可再生能源转型。 本日化工品行情回顾 石油石化产品价格动态 2025年1月20日，能源市场表现分化：原油价格下跌，燃料油价格区间整理；下游需求有限导致国内动力煤价格偏弱运行；市场观望情绪浓厚，MTBE价格大幅下跌；市场利空消息偏多，石脑油价格跌幅增大。炼化化纤产品方面，布伦特原油和WTI原油近一月均价上涨，汽油、PX、PTA、涤纶POY、涤纶FDY、涤纶DTY、涤纶短纤等产品价格近一月均价多数呈现小幅上涨或持稳，而国内航空煤油、柴油、锦纶POY、氨纶、粘胶短纤等价格则有所下跌。 基础化工产品价格动态 煤化工产品方面，环渤海动力煤、无烟煤、焦煤、焦炭等价格近一月均价均呈现下跌趋势，而甲醇和醋酸价格则小幅上涨。化肥及农药市场，尿素期货价格低开高走，现货市场交投尚可；硫酸镁市场盘整，价格持稳；复合肥市场弱稳运行；氯化钾市价继续拉涨，货源供应偏紧。草甘膦、草铵膦等农药产品价格近一月均价多数下跌或持稳。聚氨酯市场，纯MDI和聚MDI价格持稳，TDI价格大幅上涨，软泡聚醚和硬泡聚醚价格下跌。钛白粉市场，钛精矿、钛白粉、海绵钛价格近一月均价持稳或小幅下跌。硅产品市场，金属硅、有机硅DMC、混炼胶、碳化硅价格近一月均价下跌，多晶硅价格上涨。饲料及添加剂市场，维生素A、E、B6、B12、蛋氨酸、赖氨酸价格近一月均价多数持稳或小幅上涨。 新材料产品价格动态 新能源材料市场，碳酸锂价格近一月均价下跌，磷酸铁、磷酸铁锂、六氟磷酸锂价格上涨，电解液、DMC溶剂、VC溶剂、EMC溶剂、人造石墨负极价格持稳。磷酸铁锂和三元电池装机量以及新能源汽车产销量在2024年均保持增长态势。半导体材料市场，电子级双氧水、氢氟酸、氨水、磷酸价格持稳，电子级硫酸价格下跌。半导体销售金额在2024年10月有所下降。 投资建议与风险提示 投资建议 在“双碳”背景下，全球能源结构加速转型，可再生生物燃料发展前景广阔。报告看好生物柴油/SAF产业链的发展，建议关注嘉澳环保、卓越新能、海新能科等相关上市公司。 风险分析 报告提示了多项潜在风险，包括：原材料价格快速下跌或维持高位可能导致库存损失或盈利收窄；下游需求不及预期，可能导致行业下行；地缘政治事件（如俄乌冲突、红海危机）可能对油运、集运行业景气度造成影响；以及行业竞争加剧可能影响相关上市公司的利润水平。 总结 本报告深入分析了2025年欧盟SAF强制添加政策对全球生物燃料市场，特别是生物柴油和可持续航空燃料（SAF）的深远影响。在“双碳”战略和各国政策支持下，生物燃料行业正迎来快速发展期，其应用领域持续拓宽，市场需求和相关产品价格均呈现积极增长态势。报告通过数据统计，如中国餐厨废油脂出口量复合增长率和地沟油/生物柴油价格涨幅，量化了市场变化。同时，报告详细回顾了当日化工品市场的价格动态，涵盖石油石化、基础化工和新材料等多个细分领域。鉴于生物燃料的战略意义和市场潜力，报告建议关注生物柴油/SAF产业链的投资机会，并对原材料价格波动、下游需求、地缘政治及行业竞争等潜在风险进行了专业提示，为投资者提供了全面的市场分析和决策参考。

中心思想 短期业绩承压与长期增长潜力 公司在2024年面临短期业绩压力，主要源于下半年国内市场环境变化及部分原有主动脉支架产品通过医保局谈判降价。这导致2024年第四季度预计出现亏损，全年收入和归母净利润增速放缓至0%~10%。然而，公司通过创新产品持续发力、海外市场拓展以及高增长的员工持股计划，展现出明确的长期增长潜力和管理层对未来经营的坚定信心。 创新驱动与全球化战略 公司将创新作为核心驱动力，新产品如Talos直管型胸主动脉覆膜支架系统及Fontus分支型术中支架系统已取得较快增长。同时，公司积极推进全球化战略，2024年海外销售收入突破1.5亿元，占比持续提升，并在欧洲、拉美、亚太等地区积极进行市场准入和新产品临床试验。这些战略布局有望在未来有效对冲国内市场调整带来的影响，驱动业务逐步恢复并实现持续增长。 主要内容 2024年度业绩概览与短期挑战分析 公司于2025年1月20日发布2024年度业绩预告，预计全年实现收入11.88亿元至13.06亿元，同比增长0%至10%；归母净利润预计为4.93亿元至5.41亿元，同比增长0%至10%。从单季度表现来看，2024年第四季度预计收入为2.18亿元至3.36亿元，同比下降27%至增长13%；归母净利润预计为-0.61亿元至-0.12亿元，显示出短期内业绩承压并出现亏损。根据国金证券的预测数据，2024年营业收入预计为12.47亿元，同比增长5.07%；归母净利润预计为5.03亿元，同比增长2.09%。这表明尽管全年保持增长，但增速显著放缓。 短期业绩承压的主要原因在于国内市场环境变化，公司部分原有主动脉支架产品通过医保局谈判降价，对全年销售额增速及利润产生了负面影响。尽管如此，公司多款创新性产品在2024年持续发力，例如Talos直管型胸主动脉覆膜支架系统及Fontus分支型术中支架系统，其入院家数及终端植入量均实现较快增长，部分对冲了价格调整带来的冲击。 战略布局、市场拓展与未来增长展望 海外市场扩张与全球化布局 公司持续加大海外市场推广力度，2024年海外销售收入超过1.5亿元，在公司总收入中的占比进一步提升。公司积极推动在全球范围内与区域行业领先客户的合作，并持续推进主动脉及外周介入产品在欧洲、拉美、亚太等国家的市场准入和推广工作。此外，公司正积极推动新产品在欧洲和日本的上市前临床试验，为未来的国际市场拓展奠定基础。这一战略有助于分散单一市场风险，并为公司开辟新的增长空间。 员工持股计划与管理层信心 2024年12月，公司公布了新一期员工持股计划，将2025年至2027年设定为业绩考核年度，并提出了高增长目标。具体要求为：2025年净利润不低于6亿元；2025-2026年净利润累计不低于13.2亿元；2025-2027年净利润累计不低于21.84亿元。这些目标意味着未来三年利润逐年同比增速需达到约20%，彰显了公司管理层对未来经营业绩的坚定信心和对公司长期发展的乐观预期。 盈利预测与市场评级 国金证券看好公司在主动脉及外周介入领域的竞争力，预计公司2024年至2026年归母净利润分别为5.03亿元、6.15亿元和7.89亿元，同比增长率分别为2%、22%和28%。对应的摊薄每股收益（EPS）分别为4.08元、4.99元和6.40元。以当前股价计算，对应的市盈率（PE）分别为27倍、22倍和17倍。鉴于公司的增长潜力和市场地位，国金证券维持“买入”评级。市场中相关报告评级比率分析也显示，“买入”是市场主流的投资建议，历史推荐记录也均为“买入”评级。 财务比率分析 从比率分析来看，公司在2024年预计的净资产收益率（ROE）为12.52%，略低于2023年的12.81%，但预计在2025年和2026年将分别回升至14.43%和17.34%，显示盈利能力有望恢复并增强。营业收入增长率在2024年预计为5.07%后，预计在2025年和2026年将分别达到28.11%和29.73%，印证了未来业务的强劲复苏。资产负债率预计在2024年为7.24%，保持在较低水平，显示公司财务结构稳健。 风险提示 报告同时提示了多项潜在风险，包括医保控费政策风险、新产品研发不达预期风险、产品推广不达预期风险以及海外贸易摩擦风险。这些风险可能对公司的未来业绩产生不利影响，需要持续关注。 总结 尽管公司在2024年因国内医保谈判导致部分产品价格调整，短期业绩面临压力，尤其第四季度预计出现亏损，但其长期增长驱动因素依然强劲。公司通过持续的创新产品推出、积极拓展海外市场以及设立高增长的员工持股计划，展现了管理层对未来发展的坚定信心和清晰的战略规划。分析师预计公司在2025年和2026年将实现显著的业绩反弹和持续增长，并维持“买入”评级。然而，投资者仍需关注医保政策、新产品研发与推广以及海外贸易环境等潜在风险。整体而言，公司短期承压，但长期增长潜力显著，有望在创新和全球化战略的驱动下实现业务恢复和持续扩张。

　　报告要点速览 　　生物柴油作为绿色可再生能源与石化柴油有相似的性能，被视为可直接替代石化柴油的优质燃料。依据原料来源不同，生物柴油可分为传统生物柴油和先进生物柴油两大类。在“碳中和”、“碳达峰”的背景下，全球正逐步转向低碳循环经济，发展生物质能源是改善能源消费结构、促进绿色经济可持续发展、减少环境污染的重要途径，尤其在交通领域，生物柴油是降低交通运输领域碳排放直接、有效的手段之一，在中国推广势在必行。目前，中国生物柴油市场处于全面试点阶段，随着生物柴油应用的推广，其市场需求将持续增长。本篇报告主要回答生物柴油领域近期关注的问题，主要涉及： 　　1）生物柴油行业现状如何？ 　　2）生物柴油市场的竞争情况？ 　　3）生物柴油市场规模如何？ 　　观点提炼 　　生物柴油行业现状如何？ 　　全球生物柴油产量与消费量大体呈增长态势。2023年，全球生物柴油产量与消费量分别为960千桶与1,013千桶/日，2015-2023年产量与消费量差值较小，供需基本平衡。生物柴油的消费存在明显的地域性。主要集中在欧洲、亚太地区、加拿大、墨西哥和巴西，其他地区有零星分布。欧洲地区生物柴油消费量占全球总消费量的30.6%，是全球最大的生物柴油市场生物柴油市场的竞争情况？ 　　全球生物柴油市场以国际企业为主导，国际大型能源石化企业为第一梯队企业，主要分为国际可再生能源企业和国际传统石油企业。中国生物柴油市场较为分散，CR5约45%，少数企业处于第二梯队，小规模企业数量众多。第二梯队为中国生物能源规模化企业，这类企业布局相对较早，产能在中国企业中处于前列，已实现规模化生产。第三梯队为中国生物能源小型企业，这类企业数量众多，产能规模较小，多数产品不具备直接出口的条件，需二次加工 　　生物柴油市场规模如何？ 　　在双碳背景下，生物质能源作为重要的可持续能源之一发挥关键作用，政策对生物柴油产业持续支持，应用试点的确立也将带来需求量的增长，预计2028年生物柴油市场规模将增长至364.9亿元，2023-2028年复合增长率为22.6%

中心思想 业绩强劲增长与历史新高 新和成公司2024年预计实现归母净利润58-62亿元，同比大幅增长114.48%-129.27%，创下历史新高。 其中，2024年第四季度归母净利润预计为18.10-22.10亿元，同比增长200.23%-266.56%，环比增长1.42%至23.83%，业绩表现符合市场预期。 营养品量价齐升与新材料布局驱动未来增长 公司业绩高增长主要得益于营养品（VA、VE、VC、蛋氨酸）业务的量价齐升，特别是受巴斯夫不可抗力事件影响，VA、VE出口量显著增加。 蛋氨酸新产能的顺利释放，叠加近期蛋氨酸和VE价格的上涨，为公司带来了显著的业绩弹性。 公司积极推进新材料项目（己二腈-己二胺、尼龙66），为未来的业绩增长提供了新的战略支撑和增长动能。 主要内容 2024年业绩预告与市场表现 业绩概览： 新和成公司于2025年1月21日发布2024年度业绩预告，预计全年实现归母净利润58-62亿元，同比大幅增长114.48%至129.27%。基本每股收益预计为1.89元/股至2.02元/股。 季度表现： 其中，2024年第四季度预计实现归母净利润18.10-22.10亿元，同比增幅高达200.23%至266.56%，环比增长1.42%至23.83%，整体业绩表现符合分析师此前预期。 投资要点深度分析 营养品业务量价齐升，驱动业绩创新高： 公司2024年归母净利润创历史新高，主要得益于营养品核心产品（VA、VE、VC、蛋氨酸）的价格和销量同步提升。 产品均价上涨： 据博亚和讯数据，2024年VA、VE、VC、蛋氨酸的年均价分别为132.8、100.4、26.7、21.0元/千克，同比分别增长58.8%、43.1%、27.1%、14.0%。 Q4价格表现： 2024年第四季度，VA、VE、VC均价同比分别增长130.0%、128.9%、47.5%，蛋氨酸均价同比下降6.0%。环比来看，VA均价下降13.3%，VE和VC分别增长12.2%和9.8%，蛋氨酸下降3.8%。 出口量增长： 受巴斯夫不可抗力事件影响，2024年国内VA、VE出口量大幅增长。据万得数据，2024年1-11月，VA出口数量同比增长29.3%，VE出口数量同比增长34.4%。 产能释放： 公司2024年15万吨蛋氨酸新产能顺利释放，预计蛋氨酸销量将实现显著增长。 蛋氨酸、VE价格上涨与新材料项目展望： 蛋氨酸提价： 近期蛋氨酸市场龙头企业纷纷提价，安迪苏液体蛋氨酸提价5%，新和成固体蛋氨酸提价15%，赢创固体蛋氨酸提价7%。公司拥有30万吨固体蛋氨酸产能，在建18万吨液体蛋氨酸，预计蛋氨酸价格每上涨1元/千克，公司业绩有望增厚2.3亿元。 VE价格上涨： 巴斯夫维生素不可抗力事件持续，VE产品价格已涨至142.5元/千克。预计VE价格每上涨10元/千克，公司业绩有望增厚4.5亿元。蛋氨酸和VE的价格上涨为公司带来显著的业绩弹性。 新材料战略布局： 公司计划投资100亿元建设50万吨己二腈-己二胺和40万吨尼龙66项目，显示其在新材料领域的有序推进，为公司未来业绩增长提供长期驱动力。 盈利预测与估值： 基于营养品量价齐升的趋势，分析师预计公司2024-2026年归母净利润分别为60.7亿元、78.5亿元和93.9亿元。 对应EPS分别为1.97元、2.55元和3.06元。 当前股价对应的PE分别为11.17倍、8.64倍和7.22倍。 鉴于公司作为全球营养品和香精香料龙头地位以及产品线的持续扩张，维持“买入”评级。 风险提示： 主要风险包括原料及产品价格大幅波动、安全生产风险、环保政策风险以及投产不及预期等。 总结 新和成公司在2024年实现了创历史新高的业绩，预计归母净利润达到58-62亿元，同比增长超过114%。这一显著增长主要得益于其营养品业务（VA、VE、VC、蛋氨酸）的量价齐升，特别是受巴斯夫不可抗力事件影响，VA和VE的出口量大幅增加，以及公司蛋氨酸新产能的顺利释放。展望未来，蛋氨酸和VE的持续涨价将为公司带来巨大的业绩弹性。同时，公司在新材料领域的战略性投资，包括己二腈-己二胺和尼龙66项目，预示着其业务结构的进一步优化和长期增长潜力。分析师维持“买入”评级，并预计公司未来几年将保持稳健的盈利增长。然而，投资者仍需关注原料及产品价格波动、安全生产和环保政策等潜在风险。

　　奥泰生物(688606) 　　投资要点 　　事件：2025年1月20日，公司发布业绩预告，预计2024年年度实现营业收入8.55亿元至8.70亿元，同比增加13.29%至15.28%；归母净利润2.78亿元至2.98亿元，同比增加53.95%至65.03%；扣非归母净利润2.21亿元至2.41亿元，同比增加50.42%至64.03%。 　　经营情况提升明显。公司有效把握市场需求，持续推动产品与服务创新，深化市场拓展策略；同时公司加强内部精细化管理，提升运营效率与成本控制能力，多措并举，共同促进业绩的稳步增长。截至2024Q3，公司营业收入比去年同期增长28.72%，营业成本比去年同期增长12.39%，致使公司营业毛利比去年同期增长了44.50%；同时公司报告期内其他收益、投资收益等均比去年同期也有所增长，因此公司，相应的净利指标以及收益指标均比去年同期增长明显。公司前三季度经营性现金流1.92亿元，相比去年同期大幅改善。 　　专注POCT，国际市场影响力强：奥泰生物专注于体外诊断试剂研发、生产和销售，主要产品线包括传染病检测、毒品及药物滥用检测、妇女健康检测等领域，已在全球160多个国家和地区建立市场，尤其在欧美市场表现突出。近年来，奥泰生物通过上游生物原料自给和技术平台的持续创新，有效降低生产成本，并推动新产品的快速迭代。公司注重研发投入，2023年开发了25项新原料，其中4项为国内首创，进一步增强竞争力。 　　股权激励彰显信心：公司层面的考核以营业收入和国内外产品注册数量为主。公司目标2024-2026年营业收入达8.5亿至12.6亿元，年复合增长率18.6%，2024至2026年公司及子公司合计新增获批国内医疗器械产品注册证的数量不低于25个，2024至2026年公司及子公司合计新增获批美国FDA（510K证书）产品数量不低于15个，以确保公司在产品研发和市场拓展方面的持续进步。我们认为股权激励有望进一步推动公司进步与发展，同时彰显公司对于未来业绩的信心。 　　盈利预测与投资评级：公司整体经营持续向好，因此我们上调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.81/3.49/4.49亿元（此前为2.46/3.09/3.94），营业收入分别为8.64/11.25/14.85亿元（此前为8.46/10.84/12.41），EPS分别为3.54/4.40/5.67元（此前为3.10/3.89/4.98元），当前股价对应P/E分别为20.11/16.19/12.57倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：新产品延期获批及推广不及预期的风险；经销商管理风险；经营规模扩大带来的战略与管理风险。

　　1月医药行业投资策略 　　JPM2025开局，国产创新药BD交易浪潮迭起：第43届摩根大通医疗健康大会（JPM2025）刚刚落下帷幕。今年JPM大会上，出现了比往年更多的中国药企身影。EvaluatePharma的最新报告显示，在整个行业的临床管线中，至少有五分之一的项目有中国公司参与；DealForma的数据显示，2024年大约31%的大型跨国药企引进的创新药候选分子来自中国，2019年这一数字还是0%。跨国药企核心管线的新旧交替，为国内Biotech提供融入全球医药商业的机会。过去几年，数百个国产创新药通过licenseout和newco形式出海，2025年多个项目临床结果即将揭晓。 　　国内政策端回暖信号频现：1月17日，国家医保局召开“保障人民健康赋能经济发展”新闻发布会，提出医保丙类目录将于今年年内发布第一版，主要聚焦创新程度很高、临床价值巨大、患者获益显著，但因超出“保基本”定位暂时无法纳入基本医保目录的药品，并积极引导支持商业健康保险将丙类目录药品纳入保障范围，并将探索优化调整支付管理政策，对于丙类目录药品可不计入参保人自费率指标和集采中选可替代品种监测范围，符合条件的病例可不纳入按病种付费范围，实行按项目付费。2018年以来，国家组织药品带量采购累计节省医保基金4400亿元左右，其中用于谈判药使用超3600亿元，也就是说“老药”集采省下来的钱80%用于创新药，“腾笼换鸟+增量商保资金”的双重驱动下，预计国产创新药在院内药品的占比会持续快速提升。 　　医疗设备更新进入陆续落地阶段：设备更新政策在经历政策发布、项目上报和审批阶段后，目前进入了采购意向发布和招标阶段，部分省市的设备更新项目开始陆续落地。根据众成数科统计，从24年10月起，招标项目金额呈现递增趋势，截至1月5日，我国医疗领域设备更新招标公告已披露的预算总金额达80亿元。随着招投标落地，设备更新对于企业端业绩的贡献有望从24Q4起得以体现，并延续到25年整年。 　　投资建议：国内医疗需求持续升级，宏观经济有望逐步回暖，在地缘政治扰动之下，国家有望加大对于自主可控的支持力度，建议优先配置创新药、创新器械、医疗设备、生命科学上游等细分行业，同时建议关注AI医疗、并购重组等带来的主题投资机会。 　　1月投资组合：智翔金泰-U、美好医疗、特宝生物、爱博医疗、艾德生物、澳华内镜、百普赛斯、药明合联（H）、康诺亚-B（H）、爱康医疗（H）。 　　风险提示：研发不及预期的风险、商业化不及预期的风险、医保政策超预期风险、地缘政治风险。

　　奥泰生物(688606) 　　2024业绩持续大超预期，成长逻辑持续兑现，维持“买入”评级 　　2024年，公司预计实现营收8.55～8.70亿元，同比增长13.29%～15.28%；归母净利润2.78～2.98亿元，同比增长53.95%～65.03%；扣非归母净利润2.21～2.41亿元，同比增长50.42%～64.03%。单看Q4，公司预计实现营收2.37～2.52亿元，同比增长21.68%～29.38%；归母净利润0.80～1.00亿元，扣非归母净利润0.67～0.87亿元，同比增长32.46%～72.20%；考虑公司坚持全球分散化客户战略持续深化客户合作，近年来客户数量激增合力驱动业绩成长，并通过原料自产、自动化程度提升和产品结构优化等方式强势提升毛利率；同时公司加强内部精细化管理，提升运营效率与成本控制能力，我们再次上调2024-2026年的盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为2.88/3.6/4.5亿元（原值为2.77/3.48/4.35亿元），对应EPS分别为3.63/4.54/5.68元/股，当前股价对应P/E分别为19.3/15.4/12.3倍，维持“买入”评级。 　　核心逻辑在于客户数量激增，自主品牌比例提升明显，新品研发上市节奏加快 　　公司已上市产品多达1300余种，产品广泛应用于临床检测、现场检测等多个领域，能满足客户的多元化需求，并持续聚焦研发注册，2024H1公司新增53项产品上市，自主研发的十四合一毒品联检产品（含芬太尼（1ng/ml）检测试剂）获得美国FDA510K认证。公司2024H1外销收入占比94.78%，产品远销170多个国家，外销收入依然是公司收入主要来源，其中毒品检测、常规传染病类产品在美国和欧洲市场具有较强的市场竞争力，2024H1新增境内外新客户数量多达400余个，充分证明公司营销策略的有效性和产品的竞争力。ODM收入2.60亿元，占主营的65.53%，自主品牌收入1.37亿，自主品牌占比逐步提升，体现了公司既注重ODM的口碑积累又重视自有品牌培育，其中自有品牌营收规模有望快速提升。 　　公司战略布局生物原料平台，有效降低生产成本和提高产品推出效率 　　公司战略布局上游生物原料平台，通过实现原料自给，可有效降低生产成本，减少对上游核心原料商的依赖，为产品迭代提供创新平台。公司2024H1生物原料研发成果丰硕，成功开发出9项新原料，包括依替氮卓抗原抗体、地芬诺酯抗原抗体、噻奈普汀抗原抗体、舍曲林抗体以及大肠杆菌k99抗体等，其中6项原料更是实现了国内首创，填补了国内相关领域的空白。截至2024H1公司已实现自产并投入使用的生物原料种类超过300种，其中24项为国内首创原料。 　　风险提示：产品研发推进不及预期；市场推广不及预期。

　　报告摘要 　　1.重点行业和产品情况跟踪 　　三代制冷剂毛利持续向好。2024年12月16日，生态环境部对2025年度制冷剂配额进行公示。根据配额公示，2025年二代制冷剂(HCFCs)生产配额为16.36万吨，同比减少4.96万吨，内用生产配额为8.60万吨，较2024年减少4.21万吨。2025年三代制冷剂(HFCs)生产配额为79.19万吨，同比增加4.34万吨，内用生产配额为38.96万吨，较2024年增加4.72万吨。根据配额结果，二代配额大幅压减，三代配额有所增加，但整体幅度小于前期指引，有望推动制冷剂行业继续维持较高景气度。本周主要产品毛利大幅提升，根据百川盈孚数据，截至1月19日，二代制冷剂方面，本周R22毛利为21343.78元/吨，较上周下降152元/吨；R142b毛利为3792.78元/吨，较上周上涨了2126元/吨。三代制冷剂方面，R125毛利为23455.75元/吨，较上周增加393元/吨；R32毛利为27624.13元/吨，较上周增加了683元/吨；R134a毛利为26717元/吨，较上周增加了475元/吨。 　　库存去化显著，涤纶长丝价格上涨。2024年末，成本上涨叠加长丝价格尚处低位等多重因素带动，下游厂商扩大采购，长丝市场库存快速去化，且随着春节不断临近，长丝装置减产、检修逐渐落地实施，行业开工率不断下滑，市场供应快速缩减。截止至1月17日，涤纶长丝行业开工已从月初的87.48%降至79.03%。截止至1月17日，POY150D/48F市场均价7300元/吨，较上月末上涨250元/吨，涨幅3.55%；FDY150D/96F市场均价7700元/吨，较上月末上涨200元/吨，涨幅2.67%；DTY150D/48F市场均价8450元/吨，较上月末上涨200元/吨，涨幅2.42%。 　　2.核心观点 　　制冷剂：2025年制冷剂配额落地，二代配额大幅压减，三代配额有所增加，但整体幅度小于前期指引，有望推动制冷剂行业继续维持较高景气度。建议关注：巨化股份、三美股份、永和股份等。 　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格下跌、安全环保风险等。

　　新产业(300832) 　　国内化学发光领跑者，综合实力雄厚，首次覆盖，给予“买入”评级 　　新产业深耕体外诊断三十载，是国内化学发光解决方案的领跑者，具备系统的仪器试剂产品矩阵，是行业内试剂菜单最齐全的化学发光厂家之一，并通过横向拓展分子、生化等领域巩固龙头优势。同时作为发光出海的先行者，海外装机量与营收快速增长。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为19.1/23.2/28.5亿元，EPS分别为2.43/2.96/3.62元，当前股价对应P/E分别为25.4/20.9/17.1倍，考虑国内发光强势国产替代，国外加速区域覆盖兑现业绩，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　化学发光市场潜力较大，集采政策助力国产替代 　　（1）免疫诊断是我国IVD最大的细分领域，相关技术路径繁多且更新较快，其中化学发光技术优势显著成为免疫诊断领域主流技术。2022年化学发光市场规模突破400亿元，2018-2022年CAGR达21.67%，但该市场仍以外资为主，“罗雅贝西”占比超70%，国产替代空间广阔。（2）2022年化学发光作为主流技术在免疫诊断的中高通量市场中占比达88%，其中三级医院为该市场的必争之地，但该高端市场仍然以进口品牌为主，以新产业为首的国内玩家的产品性价比优势较明显，正在逐步抢占三级医院市场份额。（3）集采政策助力下，国内外厂商终端价接近，但国产厂商技术质量完全达标且有成本和出厂价优势，有望快速抢占外资市场份额。 　　仪器试剂协同发展，产品竞争力十分突出 　　仪器：尖端突破抢占高端市场，2018年推出全球首台检测速度达600T/H的发光仪MAGLUMI X8，截至2024H1，X8全球累计装机达到3170台。2024年推出更高通量MAGLUMI X10，检测速度达1000T/H。公司产品矩阵梯度配置满足不同客户要求，装机量稳步提升，带动试剂上量。试剂：公司是行业内试剂菜单最齐全的化学发光厂家之一，试剂种类持续增加，并且成功构建小分子夹心法技术平台，试剂性能优越。同时布局上游原料，助力试剂技术革新，推进降本增效和试剂产量增长。海外市场持续发力，横向拓展IVD业务领域 　　海外市场装机快速上量，截至2024H1，公司在海外市场累计销售超过20945台化学发光免疫分析仪器，超过同期国内装机量，机型结构优化，海外中大型仪器装机占比达64.80%，有望助力试剂持续放量。海外市场持续拓围，公司产品已经出口155个国家，并设立10家海外子公司辐射区域市场，提升本地化经营能力。公司横向拓展布局IVD多领域，推出自研流水线SATLARS T8，整合生化、免疫、分子、凝血等五大领域，形成智慧实验室系统解决方案，构筑试剂采购护城河。 　　风险提示：公司产品研发、注册、认证不及预期，汇率波动风险。