亚辉龙(688575) 　　主要观点： 　　事件： 　　1） 2023 年 9 月 14 日，公司发布股权激励计划（草案），拟授予限制性股票数量 198.30 万股，约占股本总额 56,812.91 万股的 0.35%；激励对象为公司副总经理肖育劲（6.00 万股，占比 3.03%）， 59 名核心骨干（192.30 万股，占比 96.97%），授予价格为 9.10 元/股。 2）公司全资子公司大德昌龙将其持有的卓润生物21.0462万元注册资本转让予淳辉昭润（转让对价 900 万元），同时淳辉昭润以 2700 万元对价认购卓润生物新增注册资本 63.1385 万元。公司放弃对卓润生物增资的优先认购权，卓润生物不再纳入公司报表范围。 　　收入目标： 23-24 年非新冠自产 CAGR 35%，化学发光 CAGR 40% 　　1）非新冠自产收入： 2022 年 8.96 亿元， 2023-2024 年激励目标较 2022年增长 35.00%/82.25%，对应 2023-2024 年 12.10/16.33 亿元。 2）化学发光收入： 2022 年 7.80 亿元， 2023-2024 年激励目标较 2022 年增长 40.00%/89.00%，对应 2023-2024 年 10.92/14.74 亿元。 3）化学发光仪器新增装机： 2022 年新增 2000 台（国内 1300 台，海外 700 台），2023 年新增 2400 台（国内 1400 台，海外 1000 台）， 2024 年新增 2700台（国内 1500 台，海外 1200 台）。 根据 2023 年半年度业绩情况，公司 23H1 非新冠自产收入 5.49 亿元，化学发光收入 4.83 亿元， 化学发光新增装机 1280 台（国内 880 台，海外 400 台）。 　　投资建议：维持“买入”评级 　　我们预测公司2023-2025年营业收入有望实现20.37/21.27/26.43亿元，同比增长-48.8%/4.4%/24.2%；归母净利润实现 3.70/5.20/7.08 亿元，同比增长-63.4%/40.6%/35.9%；对应 EPS 为 0.65/0.92/1.25 元，对应PE 倍数为 28/20/15x。 我们看好公司作为国内“自免+常规+多项特色”的稀缺化学发光 IVD 企业， 本次股权激励方案给予公司明确增长目标，卓润生物出表有利于 2023 年下半年利润释放。 维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新增装机不及预期风险、新品入院不及预期风险、市场竞争加剧风险

　　本报告是我们日本医疗产业研究的最新力作， 当前国内医药市场正处于政策、市场和价格变化的密集变化期，我们特为广大投资者进一步梳理海外医疗与医保体系，并对国内医药发展方向与价值取向进行思考探讨。 　　简单对标美国的研究思维有时并不可取： 美国医药体制有着非常高的特殊性， 支付力极强，创新力顶尖，但效率差且经济负担沉重。“高举高打”的美式医疗体制和医药创新体制，不仅对于发展中国家过于“奢侈”，其实对日本、欧洲和全世界大部分国家来说都不具备可复制性。相比之下， 对日本医保控费与医药发展的路径梳理具有十分突出的意义，既能为国内未来医药政策预测提供参考，也能从日本医药企业兴衰中汲取个股投资经验。 　　日本并非一个“残酷”或“失败”的医药市场，和大部分发达国家水平接近： 市场过去往往认为日本由于降价政策过于严苛，产业整体发展不佳，但实际上日本医保体系的支付水平和医疗市场规模，相较美国以外的其他发达国家并不逊色， 且民生效益优秀。 日本医药产品定价也并没有显著低于其他发达国家， 和西欧定价水平差距不大。 　　日本医保医药控费路径复盘：多管齐下降低药占比和渠道空间。 80 年代以后， 日本医保支出压力随老龄化加速而迅速提升。 在本篇中，我们对日本面临医保支出压力下的政策行为路径做出了细致梳理：定价端医保严格控制新产品准入价格，同时持续调整医保报销标准倒逼医疗机构二次议价实现存量产品持续降价；供给端重点抓仿制药比例提升，原研仿制竞争带来螺旋降价；医疗端医药分业经营带来处方外流大潮，同时 DPC 制度的实施控制长期住院负担。 在上述措施的共同作用下，日本药价、药占比和渠道加价率均有显著下降，将日本医疗费用增长控制在可承受水平。 　　从长周期来看，日本企业的全球竞争力和产业地位确实存在下滑， 但我们认为这不应该归因于政策降价过度，而是基于整体日本经济的低迷、 国内市场体量不足以支撑全球高水平创新、 汇率因素的变化、国内企业规模小分散度高、产品结构老化、日本国内企业成本不占优势等多方面复杂因素。 但至少日本医药股相较国内其他行业仍然有着可观的超额收益， 且有部分企业成功实现出海突围，跻身世界级跨国药品/器械企业。 　　产业复盘启示：日本轨迹可以参考，但中国企业有更光明机会。 我们研究日本医药产业并非简单认为中国医药产业会复刻其命运。 考虑中国医药产业拥有规模庞大且增长迅速的本土市场，以及中国企业具备突出的成本优势和经营效率优势， 中国医药产业完全有能力和空间达到比日本医药产业巅峰时期更高的全球地位。 而日本的经验教训也为中国医药产业提供了重要启示， 医药既是产业，又是民生，这两层属性都不应该忽视。 我们认为中国未来的顶尖医药企业必须具备两项突出能力中至少一项，甚至兼而有之： 　　1） 要么打造最高质量创新，主打突破海外顶尖市场（如美国），具备强产品力和高度领先性； 　　2） 要么“多快好省”，在高质量创新的同时拥有最佳的效率，主打国内市场国产替代和海外市场的性价比需求。 　　投资建议 　　参考日本历史经验，分析其产业发展规律，我们重点看好两大类中国医药企业未来前景： 1）创新能力强、有望在海外凭借强产品力取得突破的优质企业； 2）效率优势突出，“多快好省”，能以最有效率和价格提供高质量产品和服务的企业。 　　重点公司：迈瑞医疗、恒瑞医药、药明康德、爱尔眼科、百济神州等。 　　风险提示 　　降价和控费政策超出预期；人口老龄化超出预期导致政策进一步收紧；创新风险和成本不断升高；国内成本升高导致产业转移风险；质量安全事故和舆情风险等。

　　市场表现： 　　2023年9月14日，医药板块涨幅+0.28%，跑赢沪深指数0.36pct，涨跌幅居申万31个子行业第8名。医药生物行业二级子行业中，药用包装和设备(+1.39%)、仿制药(+0.77%)、原料药(+0.59%)表现居前，生命科学(-1.30%)、医院及体检(-1.17%)、血制品(-0.42%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为通化金马(+10.04%)、华森制药(+9.98%)、常山药业(+7.93%)；跌幅榜前3位为通策医疗(-4.26%)、泰坦科技(-3.18%)、金迪克(-3.15%)。 　　行业要闻： 　　国家医保局印发了《关于进一步深入推进医疗保障基金智能审核和监控工作的通知》，《通知》明确将实施大数据实时动态智能监控，实现医保基金支付智能审核全覆盖，构建事前、事中、事后全环节监管的基金安全防控机制。 　　（数据来源：国家医保局官网） 　　国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布公告，明确将进行国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购。本次集中带量采购产品为人工晶体类及运动医学类医用耗材。增材制造技术（即3D打印类）产品可自愿参加。 　　（数据来源：国家组织医用耗材联合采购平台官网） 　　公司要闻： 　　迪哲医药（688192.SH）：公司近日收到国家药监局核准签发的《受理通知书》，戈利昔替尼用于复发或难治的外周T细胞淋巴瘤（r/rPTCL）的新药上市申请（NDA）获得受理。 　　亚虹医药（688176.SH）：公司产品APL-1401用于治疗中度至重度活动性溃疡性结肠炎的Ib期临床试验，于近日完成首例受试者入组。 　　华东医药（000963.SZ）：公司全资子公司杭州中美华东收到国家药监局核准签发的《药物临床试验批准通知书》，HDM1002片临床试验申请获得批准。HDM1002片是由中美华东自主研发的具有口服活性、强效、高选择性的GLP-1受体小分子完全激动剂。 　　（数据来源：iFinD） 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　产后康复服务主要针对于产妇在分娩后产生的盆底肌损伤、腹直肌分离、乳腺堵塞感染、私处机能受损、皮肤问题（如妊娠纹）、形体问题、体质变化、产后抑郁等产后问题所进行的手术性和非手术性康复治疗，目前产康市场参与主体主要为公立医院、产康中心、月子中心等，市场集中度低，不存在具有垄断地位的龙头企业，各主体之间竞争激烈。中国是人口大国，每年产妇基数庞大，接近1,000万，但是目前进行产后康复服务消费的人数少，行业的市场渗透率极低，存在巨大的潜在市场。2022年，中国的产妇数量为941.9万人，预计在2027年将增加至1,511.9万人，年均复合增长率为9.9%。2022年中国产后康复医疗服务市场的行业规模为187.4亿元，行业发展方兴未艾，随着中国政策的支持、人们消费观念的转变、收入水平的提高和行业洗牌后的转型升级，预计行业规模将不断提高，保守估计在2027年将增加至484.1亿元。（该词条由云实习学员陈凯健于2023年5月编写完成）

　　复星医药(600196) 　　事件 　　2023 年 9 月 13 日， 公司公告，公司控股股东复星高科技以自有资金近两千万元增持本公司 A 股股份 72 万股，约占已发行股份总数的 0.03%；复星高科技（及/或通过一致行动人） 拟于 2023 年 9 月13 日起的 12 个月内通过集中竞价或大宗交易、协议转让等方式择机增持本公司股份（包括 A/H 股），累计增持总金额不低于 1 亿元、累计增持比例不超过截至 2023 年 9 月 13 日本公司已发行股份总数的 2%。 　　经营分析 　　创新陆续兑现，药品板块营收占比提至 74.7%；成长确定。（1） 子公司复宏汉霖的 PD-1 产品汉斯状 11 项联合疗法在全球展开，中国覆盖医院近 1500 家，东南亚与 KGbio 合作，美国自己团队并与Syneos Health 合作。（2）合营公司复星凯特的 CAR-T 产品奕凯达新增获批二线治疗成人大 B 细胞淋巴瘤（r/rLBCL） ,截至 2023 年6 月底，奕凯达已治疗超过 500 位患者，备案的治疗中心超过 140家及 25 个省市。（3）公司包括 DaxibotulinumtoxinA 型肉毒杆菌毒素、盐酸替纳帕诺片等在内的多款在研药品在中国境内的上市申请（NDA）获受理，注射用曲妥珠单抗在美国的上市申请（BLA）也已获受理。 在 1H23 药品营收已升至近 75%的基础上，创新管线蓄力充足。 　　控股股东近亿元增持计划彰显管理层信心，后劲可期。（1） 2022年 10 月 24 日，公司公告，公司控股股东复星高科技自 2022 年 9月 14 日至 2022 年 9 月 30 日（含首尾两日）， 已累计减持公司 3911万股 A 股，约占公司总股本的 1.46%； 经综合考虑，复星高科技决定提前终止减持计划，并承诺自 2022 年 10 月 24 日起的一年内不减持本公司股份。（2）此次，公司更进一步，控股股东已增持公司72 万股 A 股股份，累计持有公司 9.58 亿股，约占截至 2023 年 9月 13 日公司已发行股份总数的 35.85%；且复星高科技（及/或通过一致行动人）拟于 2023 年 9 月 13 日起的 12 个月内将择机增持本公司股份（包括 A 股及/或 H 股），累计增持总金额不低于 1 亿元（含本次增持）、累计增持比例不超过截至 2023 年 9 月 13 日本公司已发行股份总数的 2%。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们维持盈利预测，预计 2023/24/25 年营收 446/594/685 亿元，同比增长 1%/33%/15%；归母净利润 39/51/63 亿元，同比增长 4%/30%/25%。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　新品研发及销售不及预期、产品竞争加剧等风险

　　丽珠集团(000513) 　　投资要点 　　事件：9月12日，公司发布公告称注射用阿立哌唑微球上市申请获受理。阿立哌唑微球是公司自研长效缓释制剂，适用于成人精神分裂症，每月给药一次；Ⅰ期临床研究显示多次给药稳态及单次给药爬坡数据良好，已豁免Ⅲ期临床，提交上市申请并获受理。 　　阿立哌唑微球疗效优异，替代空间广阔。根据弗若斯特沙利文报告分析，中国精神分裂症患者数量由2016年662万人增至2020年678万人，CAGR为0.6%；预计于2030年达到698万人。随着新一代药物疗效提升及普及率提高，中国抗精神病药物市场规模有望由2020年72.7亿元增至2030年159亿元，CAGR达8.14%。根据中国精神分裂症防治指南，一旦确定精神分裂症诊断，应尽早开始抗精神病药物治疗。常用的第一代抗精神病药物主要作用于中枢D2受体，包括氯丙嗪、奋乃静等，其对治疗精神分裂症阳性症状有效，但对患者的认知损害与阴性症状疗效有限，且患者治疗依从性差。第二代抗精神病药物包括一系列药理机制或化学结构不同的化合物，如阿立哌唑、氯氮平等，可有效改善阳性症状、部分阴性症状与认知损害，治疗中断率低于第一代抗精神病药物。阿立哌唑微球作为长效缓释制剂，与普通剂型相比，血液浓度更平稳；每月给药一次，给药次数减少，有望提高患者用药依从性，降低复发及入院比率。目前阿立哌唑长效制剂国内仅有1款进口产品于2023年5月上市，暂无国产厂家取得生产批件，2家处于临床阶段。阿立哌唑微球有望成为国内首款上市的自研阿立哌唑长效缓释制剂，替代空间广阔。 　　微球在研管线高效推进。公司在研微球等高壁垒复杂制剂共7项，其中醋酸曲普瑞林微球（1个月缓释）前列腺癌适应症于2023年5月获批，子宫内膜异位症适应症上市申请于2023年8月获受理；阿立哌唑微球（1个月缓释）上市申请于2023年9月获受理；亮丙瑞林微球（3个月缓释）已申报临床，其余4个项目处于中试阶段。 　　投资建议：公司创新驱动加速，高壁垒复杂制剂及生物药创新产品逐步兑现，业绩迎来新的增长点。我们维持原有盈利预测，2023-2025年归母净利润分别为22.36/25.87/29.19亿元，增速分别为17%/16%/13%，对应PE分别为15/13/11倍。维持“买入-A”建议。 　　风险提示：政策变化风险、产品降价风险、新药研发风险、原材料供应和价格波动风险等。