爱博医疗(688050) 　　投资要点 　　业绩保持快速增长：公司发布2023年三季报，2023Q1-3实现营业收入6.68亿元+51%，同比增速，下同）、归母净利润2.52亿元（+27%）、扣非归母净利润2.39亿元（+33%）。2023Q3单季度实现营业收入2.61亿元（+55%）、归母净利润8879万元（+20%）、扣非归母净利润8571万元（+23%）。2023Q3公司业绩保持快速增长，主要系人工晶状体、角膜塑形镜以及视力保健产品（如隐形眼镜等）的销量快速增长所致。随着市场逐步恢复，公司加大了产品推广力度和品牌营销活动，蓬莱生产基地产能尚需逐步释放，同时加快研发项目推进，导致营业成本及各项费用增长较快，使得净利润增速低于收入增速。 　　人工晶体集采落地，有望加快公司中高端产品进院。2023年11月10日，国家组织高值医用耗材联合采购办公室发布《国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购公告（第2号）》，整体竞价规则较为温和，公司的中高端双焦点产品入围，有望通过集采加快产品进院，带动公司产品快速放量。OK镜防控效果优异，产品持续快速放量。OK镜的长期近视防控效果已经过验证，防控能力优异，公司持续加大学术推广，拓宽销售渠道，同时加快创新迭代产品，不断提升OK镜产品的渗透率和市占率。持续加快视光业务布局，产品+渠道协同推动产品放量。公司收购福建优你康光学有限公司51%股权加大隐形眼镜等产品的产能。天眼医药与优你康两家工厂产品线优势互补，多种产品系列可为客户提供更多选择，有利于市场推广。同时，公司将在市场渠道、供应链管理、自主研发等方面统筹规划，提升竞争力，加强业务协同，增强发展合力。 　　投资建议：考虑到公司持续加大产品推广力度，导致费用率增长较快，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.23/4.52/6.04亿元，增速分别为39%/40%/34%，对应PE分别为61/44/33倍。考虑到公司人工晶体和OK镜业务稳定增长，视光产品逐步放量，公司业绩有望持续快速增长，维持“增持”建议。 　　风险提示：产品集采降价风险，产品销售不及预期风险，手术量恢复不及预期风险。

　　萤石：世界级稀缺资源，长期供应趋紧。 萤石是世界级稀缺的不可再生资源，先后被中国、美国、欧盟、日本等纳入战略性矿产。我国是萤石的最大生产消费和进出口国，资源储量丰富、禀赋优越，产量占全球60%以上。早期经营管理较粗放，以中小型民营企业分散运营为主、集中度低， 17年以来大量小型企业因环保安全、开采量不足等问题而出现减停产甚至出清；前期大量开采导致我国储采比较全球平均水平偏低，优质萤石资源稀缺性逐步凸显；随着萤石矿开采和出口的保护性政策相继颁布，萤石原料供应或将持续趋紧。 　　制冷剂：配额落地在即，涨价周期开启。 一代制冷剂于2010年在全球范围内淘汰并禁产；二代制冷剂-发达国家已近完全淘汰，发展中国家配额持续削减；主流的三代制冷剂-主要发达国家即将进入配额削减第二步（2024年产量累计-40%），以我国为代表的发展中国家将于2024年冻结生产和使用总量，目前我国配额管控方案已正式发布，基准线设立符合预期，整体配额调整方案紧中有松。 2020-2022为三代制冷剂配额竞争期，头部企业通过大幅扩产争取更大配额，市场呈供应过剩局面，总量管控落地后，企业将进行量上的调整，远期供需格局将逐步改善，根据我们测算， 2022-2025年我国制冷剂总供应过剩量分别为27.6、 16.5、 16.1、 8.9万吨，将呈逐年收窄趋势。 　　投资建议： 氟化工-制冷剂产业链中，萤石资源利润最厚、原料氯化物和中间品氟化氢次之、制冷剂扭亏为盈；因制冷剂成本中70%以上由直接材料构成，自产原料企业成本优势明显，头部企业以上下游一体化发展实现利润最大化；此外，制冷剂总量管控落地，后续结合产量和申请量进行的额度分配实施，三代制冷剂规模领先的企业将受益。综上，建议关注拥有多个优质单一型萤石矿的上游龙头-金石资源；深化氟化工产业一体化布局、国内唯一拥有一至四代含氟制冷剂的龙头企业-巨化股份；氢氟酸完全自给、主流制冷剂规模领先的三美股份；自有萤石资源并自供原料、 R32等主流三代制冷剂产能扩张、并加码高附加值含氟聚合物和四代制冷剂的永和股份。 　　风险提示： 1、供应过剩的压力：前期企业为竞争配额大幅扩产致市场产能过剩，中短期供应压力有延续的风险； 2、下游需求不及预期的风险：终端空调、冰箱、汽车等需求若处持续疲软状态，则对氟化工制冷剂产业可能造成较大不利影响； 3、原材料价格大幅波动的风险：若上游原料价格大幅波动，则会对中下游产品利润造成一定影响

　　华东医药(000963) 　　事件：（1）华东医药全资子公司欣可丽美学、y]杭州产投、拱墅国投与重庆誉颜制药有限公司及其股东代表共同签订股权投资协议，各投资方以共计人民币3亿元认购重庆誉颜新增注册资本人民币210.226万元，对应于本次交易后共计8.5714%的股权；其中欣可丽美学出资人民币1.5亿元，本次交易后持有重庆誉颜4.2857%的股权（据此测算重庆誉颜估值为35亿元）。（2）华东医药与重庆誉颜签署独家经销协议，获得重庆誉颜拥有的重组A型肉毒毒素YY001产品在中国大陆、香港特别行政区、澳门特别行政区医美适应症领域的独家商业化权益。 　　行业角度来看，肉毒使用率较高，中国市场庞大且快速增长。根据ISAPS，肉毒素是使用率最高的非手术类医美项目，2022年全球整形外科医师施行922万例，占所有非手术类医美项目比例为48.9%，同比增长26.1%，均高于玻尿酸。中国的肉毒素市场庞大，且具有快速增长的特点。根据弗若斯特沙利文的数据，2017-2021年，中国肉毒素产品的市场规模由人民币19亿元增加至人民币46亿元，复合年增长率为25.6%，预计市场规模将于2025年及2030年分别达到人民币126亿元及人民币390亿元，复合增速为25.4%。 　　重组肉毒毒素YY001具备相比天然肉毒更高的安全性和较低的制备成本。根据弗若斯特沙利文报告，天然肉毒毒素存在：①免疫源性问题：天然肉毒通常包含辅助蛋白及其他梭菌蛋白，该等蛋白在注射中无活性，并潜在增加免疫原性，而引发安全性问题。②生产成本较高：天然肉毒毒素的生产过程较为复杂、需要在储存运输过程中维持冷链，导致成本较高。YY001作为通过新型重组蛋白生产途径生产的重组肉毒毒素，具备以下优势：①纯度、安全性较高：YY001的150kDa神经毒素比例可达98%，远超天然肉毒毒素产品中的150kDa神经毒素比例，其高纯度降低了外源蛋白质进入人体并避免相关免疫源性风险，提高产品安全性。②制备成本较低：产品可从简单培养基中通过扩展、重复的方式高效制备，有效降低YY001生产成本。临床进度&产能方面，YY001于2022年3月获得中国药监局批准开展临床研究，目前已成功完成以改善中度至重度眉间纹为适应症的I/II期药物临床试验，正在积极推进III期临床试验，其冻干制剂生产线已于2023年Q1开始投入使用，年产能可达200万瓶。 　　重组肉毒加入后公司肉毒管线进一步丰富，未来继续合作探索长效肉毒研发。公司近期引进的韩国肉毒素产品ATGC-110为零复合蛋白成分的肉毒杆菌素，通过去除导致抗药性的无毒蛋白来减少抗药性，具有对重复治疗和大剂量治疗相对安全的优点。从产品效果上看，YY001和ATGC-110两款肉毒素产品可根据差异化的疗效满足求美者年轻化与高安全性的需求；从覆盖市场来看，ATGC-110将主要聚焦全球医美肉毒素市场，计划在全球多个国家和地区同步启动注册工作，YY001主要覆盖中国大陆、香港&澳门特别行政区；从临床注册进度来看，YY001将有望早于ATGC-110在中国市场上市。未来研发合作方面，公司将与重庆誉颜达成长期战略合作，充分利用各自优势合作研发长效肉毒毒素产品，有望在肉毒毒素市场中实现差异化竞争。 　　盈利预测：今年以来公司国内医美核心产品伊妍仕持续亮眼增长、海外医美有望于今年实现盈利，公司整体医美业务的盈利能力继续增强，此外，利拉鲁肽减重适应症产品亦在持续放量，可期待24年对公司收入、利润有更好贡献，近期肉毒管线的布局完善有助于公司打造“一站式”面部年轻化塑美方案，公司医美业务综合竞争力有望继续得到强化。我们预计2023-2025年公司归母净利润为29.42/36.08/43.71亿元，同比分别增长17.7%/22.6%/21.2%，对应PE分别为25/20/17X。 　　风险因素：研发临床进度不及预期、市场推广效果不及预期，医美产品竞争加剧。

　　人福医药(600079) 　　投资要点 　　推荐逻辑：1）]归核战略成效初显，资产负债率相比2018年下降5pp，创新和国际化顺利推进，瑞马唑仑等重磅新药上市放量，美国仿制药业务年销售额约18亿元；2）手术室外麻醉渗透率提升推动百亿市场持续扩容，麻醉药品和一类精神药品的准入壁垒和集采免疫属性有助于公司维持龙头地位；3）瑞马唑仑等新药安全性优势较为明显，有望替代数十亿镇静市场。 　　归核聚焦优化资产结构，坚定创新与国际化战略。公司坚定退出竞争优势不明显或协同效应较弱的细分领域，集中资源打造核心产品线，公司现共有在研项目350多个，其中一类新药30多个，坚持自主研发创新，培育长期竞争力，2023年Q1-Q3研发费用约10亿元，同比增长57.4%。海外业务现已覆盖了欧美成熟市场以及南美、东南亚、中亚、西非等新兴市场。公司各子公司已获得120多个美国仿制药产品ANDA批准文号，美国仿制药业务年销售额约18亿元。 　　手术室外麻醉推动百亿市场持续扩容，准入壁垒和集采免疫巩固龙头地位。2019年我国公立医疗机构终端麻醉剂市场规模已超160亿元，以全身麻醉药为主。2021年全麻市场宜昌人福市占率33.4%，龙头地位稳固。我国无痛分娩、微创外科、内镜等领域渗透率正逐步提高，但与欧美发达国家仍有极大差距，手术室外麻醉渗透率的提高将推动麻醉药市场持续扩容。加之麻醉和精神药品的严格管制，具有集采免疫属性，新进入者壁垒高，有助于公司维持市场份额。 　　瑞马唑仑等镇静新药陆续放量，有望替代数十亿镇静市场。瑞马唑仑2020年获批上市并于2021年纳入国家医保目录，和丙泊酚有效性相近，但安全性更具优势，注射痛发生率显著低于丙泊酚，呼吸及心血管抑制作用相对较小。磷丙泊酚二钠则是丙泊酚的水溶性前体药物，不需要脂肪乳作为载体，有效避免脂肪乳引起的过敏、细菌污染及高脂血症等副作用的同时，注射痛及呼吸相关不良事件发生率较丙泊酚更低。随着新药快速放量，有望替代数十亿镇静市场。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别22.9亿元、26.3亿元、29.3亿元。公司为麻醉药龙头，行业高壁垒叠加新药放量趋势，首次覆盖给予“持有”评级。 　　风险提示：创新研发不及预期风险，销售不及预期风险，药品降价风险。