# 中心思想 ## 业绩增长与盈利能力提升 华润双鹤2018年一季度业绩表现亮眼，收入和利润均实现显著增长，主要得益于输液板块的超预期表现和制剂业务的稳健增长。公司盈利能力持续提升，毛利率达到历史最高水平。 ## 投资价值与未来展望 报告认为，华润双鹤作为华润医药体系内的化学药平台，管理效率提升，外延收购有望重启，进入新的发展阶段。公司股权激励计划的实施，有望保持经营稳健。维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 公司点评 * **一季度业绩回顾** * 2018年一季度，公司实现收入21.38亿元，同比增长39.90%；归母净利润3.00亿元，同比增长27.94%；扣非归母净利润2.92亿元，同比增长26.84%。 * **经营分析** * **收入端：** 输液板块超预期，增速从2017年的10.05%提升到一季度的39.09%（调整后口径44.40%）；制剂板块由于高开因素增速达到45.44%（调整后口径42.38%），符合预期，与此对应销售费用同比增长130.30%。 * **毛利端：** 输液高端品种收入占比提升、塑瓶提价推升毛利率达到53.09%，历史最高；制剂毛利率稳步提升，其中慢病业务毛利率已达82.30%。 * **利润端：** 销售费用由于高开因素大幅增加；管理费用相去去年同期维持。 * 公司账面资金已超15亿，无有息负债，存在持续的外延预期。 * **盈利预测** * 基于化药板块核心品种提价，二线品种新近医保放量和大输液板块回暖及成本下降带来的运营效率提升，预计2018/2019/2020年归母净利润为1,004/1,160/1,334百万人民币，对应增速19.10%/15.61%/14.95%，目前对应18年P/E 20.76x。 * **投资建议** * 认为公司作为华润医药体系内“化学药”平台的定位明确后，管理效率提升，外延收购重启（现金收购、提升经营杠杆），进入新的阶段。 * 华润医药2017年11月开启股权激励计划，行权条件为2018-2020净利润增速8.7%、8.8%、9.0%，公司经营有望保持稳健。 * 根据目前已有业务，估算3年利润峰值有望达到14亿，利润还有很大的上升空间：降压0号3亿、赛科3亿（压氏达2.5亿，其他0.5亿）、匹伐他汀等二线成长品种2.5亿、大输液2.5亿、利民和中化联合1.5亿、其他普药等1.5亿。 * 考虑到公司制剂稳健和大输液业务景气度提升，维持“买入”评级。 * **风险提示** * 产品提价低预期；收购资产整合不利；招标执行低预期等。 ## 附录：三张报表预测摘要 * 提供了2015-2020年的损益表、资产负债表和现金流量表的预测数据，包括主营业务收入、净利润、资产总计、负债、现金净流量等关键财务指标。 * 对每股指标和回报率进行了分析，包括每股收益、每股净资产、净资产收益率、总资产收益率等。 * 对增长率和资产管理能力进行了分析，包括主营业务收入增长率、净利润增长率、应收账款周转天数、存货周转天数等。 * 对偿债能力进行了分析，包括净负债/股东权益、EBIT利息保障倍数、资产负债率等。 ## 市场中相关报告评级比率分析 * 分析了市场中相关报告的评级比率，通过对不同投资建议（买入、增持、中性、减持）的评分，计算出市场平均投资建议的参考。 ## 历史推荐和目标定价 * 列出了国金证券此前对华润双鹤的评级、市价和目标价，以及成交量等信息。 # 总结 ## 核心业务增长与盈利能力提升 华润双鹤2018年一季度业绩表现强劲，输液和制剂业务均实现显著增长，盈利能力持续提升。 ## 维持买入评级与未来展望 报告维持对华润双鹤的“买入”评级，认为公司作为华润医药体系内的化学药平台，未来发展潜力巨大，外延收购有望重启，经营有望保持稳健。

# 中心思想 本报告分析了葵花药业(002737.SZ)的最新业绩表现和未来发展潜力，维持“买入”评级。 ## 业绩增长与盈利能力提升 * 葵花药业一季度收入增速超预期，盈利能力显著提升，主要得益于合理控费和销售激励到位。 * 公司大品种如小儿肺热咳喘口服液（颗粒）和护肝片有望再上台阶，带动品种群放量。 ## 销售体系与未来增长点 * 公司通过差异化的销售模式和强大的地推能力，打造平台型销售体系。 * 上市后并购的独家品种后续有望逐渐发力，为公司带来新的增长点。 # 主要内容 ## 一、业绩简评 * **一季度业绩亮点：** 葵花药业2018年一季度收入10.9亿，同比增长30.6%，归母净利润1.46亿，同比增长49%，扣非归母净利润1.2亿，同比增长40.3%。经营活动净现金流1.62亿，同比增长305%。 ## 二、经营分析 ### 2.1 收入与利润双增长 * **收入增速超预期：** 一季度公司整体收入增速达30.6%，受益于流感，预计儿科药收入增速超40%。 * **合理控费提升利润：** 划小核算单位的改革，强化利润考核指标，销售激励到位；独立核算单品种在不同渠道的投入，合理控费使得销售费用率和管理费用率分别下降0.39、0.37个百分点，利润增速快于收入增速。 ### 2.2 大品种带动增长 * **小儿肺热咳喘口服液（颗粒）：** 17年销售额突破6个亿，三四线城市可拓展空间很大，17年新入医保目录后，单品种规模有望两至三年突破10个亿。小儿肺热被国家卫计委列为流感防治推荐用药，预计18年销量大幅增长。儿科用药品种梯队将受益于大品种的渠道资源协同。 * **护肝片：** 受益低价药提价政策，中标价上提可提高终端销售积极性，最终有望实现量价齐升。 * **并购品种潜力：** 公司上市后通过并购储备大量独家品种，后续潜力品种有望发力。 ### 2.3 平台型销售体系 * **差异化销售模式：** 公司根据品种的特点采取差异化的销售模式。品牌品种重视广告营销的品牌拉力。普药采取控销模式，极大激发各环节的销售积极性。 * **强大的销售网络：** 公司已在全国建立了400支省级销售团队，产品覆盖全国30万家零售终端网点及近6000家医院，销售网络具备较强的地推能力。 ## 三、投资建议 * **增长动力：** 18年大品种发力可期。小儿肺热咳喘在三四线城市拓展空间很大；护肝片受益低价药提价带来业绩弹性。普药全面恢复出货和回款。上市后并购的独家品种后续有望逐渐发力。 * **盈利预测与评级：** 预计公司18—20年EPS为0.89、1.08、1.31元，净利润同比增长22.1%、21.4%、21.4%。目前股价对应18—20年估值为22.4X、18.4X、15.2X。维持“买入”评级。 ## 四、风险提示 * 品牌药价格体系紊乱风险；护肝片提价导致销量下滑的风险；储备品种的推广低于预期的风险。 # 总结 ## 核心增长点与盈利预测 葵花药业凭借其核心产品（如小儿肺热咳喘口服液和护肝片）的增长潜力、有效的成本控制以及强大的销售网络，在一季度实现了超预期的收入和利润增长。预计未来几年，公司将继续保持稳健增长，EPS有望达到0.89元（2018E）、1.08元（2019E）和1.31元（2020E）。 ## 投资评级与风险提示 基于以上分析，国金证券维持对葵花药业的“买入”评级。然而，投资者应注意品牌药价格体系紊乱、护肝片提价导致销量下滑以及储备品种推广低于预期的风险。

中心思想 业绩扭亏与核心产品驱动 沃森生物在2018年第一季度实现扭亏为盈，主要得益于其自产疫苗业务的强劲增长。公司核心产品13价肺炎结合疫苗已纳入优先审评审批，预计将成为未来业绩增长的关键驱动力，具备巨大的市场潜力。 疫苗业务强劲增长与未来展望 尽管2017年因历史遗留问题导致亏损，但公司自产疫苗业务展现出显著的增长势头，批签发数量和收入均大幅提升。随着13价肺炎结合疫苗的上市，公司有望在全球和国内市场取得突破，实现盈利能力的持续改善和高速增长。 主要内容 2017年报与2018年一季报业绩分析 沃森生物2017年年报显示，公司实现营业收入6.7亿元，同比增长13.1%；归母净利润为-5.4亿元，同比大幅下降862.3%；扣非归母净利润为-2.1亿元，同比下降43.2%。然而，2018年一季报表现出显著改善，实现营业收入1.2亿元，同比增长36.6%；归母净利润0.24亿元，同比增长181.1%；扣非归母净利润0.02亿元，同比增长107.2%，成功实现扭亏为盈。 历史亏损原因及自产疫苗业务表现 2017年的大幅亏损主要源于历史原因，即公司因河北大安股权转让协议中约定的血浆采集规模未达标，承担了4.3亿元的营业外支出赔付责任。该损失被视为一次性事件，预计对未来业绩影响有限。与此同时，公司自产疫苗业务增长强劲：2017年全年批签发数量达1767万剂，同比增长63.2%，自产疫苗产品收入同比增加2.9亿元（增长131%）。2018年第一季度，自产疫苗批签发数量进一步增至713万剂，同比增长182.3%，自产疫苗产品收入同比增加0.59亿元。其中，去年上市的23价肺炎疫苗表现突出，2017年实现119万剂批签发和1亿元收入，2018年一季度实现79万剂批签发，显示出强大的市场推广能力。 13价肺炎疫苗的市场潜力与审批进展 13价肺炎结合疫苗被誉为“疫苗之王”，是全球最畅销的疫苗之一。目前全球市场主要由辉瑞（Pfizer）独家生产销售，其2015-2017年销售额分别为62亿、57亿和56亿美元。辉瑞产品于2017年在中国上市后，截至2018年2月已获批签发119万余支，市场需求旺盛。沃森生物自主研发的13价肺炎结合疫苗已于2018年4月9日正式纳入优先审评品种，预计将于今年获得生产批件，并于2019年初上市销售。在国内市场，假设定价500元/支，净利润率50%，针对1800万新生儿接种渗透率达到7%以上，该产品销售峰值期有望贡献10亿元以上的净利润。此外，该产品在全球市场也具有广阔前景。 盈利预测与潜在风险评估 根据预测，沃森生物2018-2020年的每股收益（EPS）分别为0.10元、0.34元和0.68元，对应的市盈率（PE）分别为190倍、58倍和29倍。基于此，报告维持“买入”评级。然而，公司面临多项风险，包括疫苗行业动荡风险、核心产品获批进度及销售可能低于预期，以及河北大安对赌损失事件导致的实际损失和持续时间可能超预期。 总结 沃森生物在2018年第一季度成功实现业绩扭亏，主要得益于其自产疫苗业务的强劲增长。尽管2017年因历史遗留的河北大安赔付问题导致亏损，但该事件被视为一次性影响。公司核心产品13价肺炎结合疫苗已进入优先审评阶段，预计将于2019年初上市，凭借其巨大的市场潜力和全球需求，有望成为公司未来业绩增长的核心驱动力，预计在销售峰值期可贡献超过10亿元的净利润。报告维持“买入”评级，但同时提示了疫苗行业风险、产品获批及销售不及预期、以及河北大安对赌损失等潜在风险。

中心思想 战略转型与创新驱动 千红制药正积极推进从原料药生产向国内制剂销售的战略转型，并大力布局创新药研发，以期通过产品结构升级和技术创新驱动公司业绩持续增长。公司在2017年营收实现显著增长，同时加大了研发投入，为未来发展奠定基础。 市场扩张与产品放量 公司通过多元化的国内制剂营销策略和高附加值国际业务的拓展，有效提升了市场份额。特别是低分子肝素等新制剂产品，在渠道优势的支撑下，有望加速市场放量，成为公司新的业绩增长点。 主要内容 2017年业绩回顾与转型进展 根据2017年年报，千红制药实现营业收入10.65亿元，同比增长37.23%。营收增长的主要原因在于： 国内制剂营销策略多元化，采取自主代理与OTC渠道试点相结合的方式，大力加强对“怡开”、“怡美”特别是“怡开针”的市场拓展。 公司紧跟原料药市场价格波动，采取供销联动的方式，积极开拓新产品和制剂产品等高附加值国际业务。 然而，公司归母净利润为1.83亿元，同比下降18.47%；扣非后归母净利润为0.87亿元，同比下降30.37%。净利润下滑主要受到产品招标降价、新厂固定资产折旧等因素影响。展望2018年，随着肝素钠注射液在部分地区中标价提升，以及传统产品和新产品的市场开拓，预计公司业绩有望迎来反转提升。 制剂与原料药业务表现 肝素制剂销量大幅增长，低分子肝素依托渠道优势有望加速放量 2017年，公司制剂药品板块实现营收5.93亿元，同比增长21.24%，毛利率达到70.81%。其中： 生物酶制剂销量同比增长23.85%。 多糖类制剂销量同比增长58.26%，其快速增长主要得益于公司在肝素钠注射液降价的情况下，通过“以量补价”的策略抢占市场份额。 原料药板块收入4.72亿元，同比增长65.17%，毛利率为27.29%。其中： 生物酶原料药销量同比增长40.55%。 多糖类原料药销量同比增长8.66%。 在新产品方面，公司的新产品依诺肝素于2015年上市，已在天津、广西、河北等10个省份中标。达肝素钠于2016年获批上市，已在广西、四川等省份中标。依托公司现有的渠道网络优势，依诺肝素和达肝素钠等低分子肝素产品有望加速放量，贡献新的业绩增长。 研发投入与创新药布局 研发费用同比增加明显，依托创新药研发平台打造研发管线 2017年，公司研发投入达到6351万元，同比增长43%，显示出公司对创新研发的高度重视。公司拥有两大研发平台： 众红研究院（大分子研发平台）。 英诺升康（小分子药物研发平台）。 在创新药管线方面，公司首个创新药QHRD107胶囊已申报临床，该药为口服靶向抗癌化药，申请适应症为急性髓系白血病（AML），作用靶点为CDK9。此外，公司的LS009项目目前处于临床前研究阶段，有望在2019年申报临床。这些创新药的布局将为公司未来发展提供长期的增长动力。 估值与投资评级 股权激励强化成长动力，维持“增持”评级 公司立足于蛋白酶和肝素类产品，并积极布局创新药领域。为强化公司成长的动力，公司于2017年10月和2018年2月分别向43名和1名对象授予股权激励，共计627.88万股，授予价格均为3.03元/股。 天风证券预计公司2018-2020年EPS分别为0.21元、0.28元和0.35元，目标价为6.72元，维持“增持”评级。报告同时提示了产品招标降价、新产品推广不及预期以及公司业绩不及预期等风险。 总结 千红制药在2017年实现了营业收入37.23%的显著增长，主要得益于国内制剂营销的多元化和高附加值国际业务的拓展。尽管受产品招标降价和新厂折旧影响，归母净利润有所下滑，但公司通过加大研发投入43%，积极布局创新药研发平台，并依托渠道优势加速依诺肝素和达肝素钠等低分子肝素产品的市场放量，展现出向内销制剂和创新药转型的坚定战略。股权激励的实施进一步强化了核心团队的成长动力。预计公司未来业绩有望迎来反转提升，天风证券维持“增持”评级，目标价6.72元。

中心思想 业绩强劲增长与渠道驱动 广誉远在2017年及2018年第一季度实现了显著的营收和扣非净利润增长，主要得益于其销售渠道的快速扩张。公司通过管理和覆盖超过10万家药店终端及4000家医院终端，实现了医药工业收入，特别是传统中药业务的高速增长。 产能释放与品牌协同效应 公司积极拓展销售网络，强化与商业及连锁药店的合作，并预计2018年新产能的投建将有效解决精品中药和养生酒的产能瓶颈，为新产品上市和业绩持续增长提供支撑。同时，通过品牌和学术推广，核心产品销量预计将实现大幅增长，产品间的协同效应日益显现。 主要内容 2017年及2018年Q1财务表现 年度业绩概览： 2017年，公司营业收入约为11.7亿元，同比增长24.7%；扣非净利润约为2.1亿元，同比增长89.4%。 季度业绩分析： 2017年第四季度，营业收入约为4.3亿元，同比增长36.1%；扣非净利润约为1.1亿元，同比增长71.6%，净利润约占全年50%。2018年第一季度，营业收入约为2.9亿元，同比增长45.6%；扣非净利润约为0.5亿元，同比增长118%，单季度业绩略超预期。 渠道扩张与产品结构优化 收入端分析： 2017年营业收入约为12亿元，同比增长约25%。 医药工业收入约为11亿元，同比增长约44%，主要驱动力为销售渠道扩张，药店终端和医院终端数量均实现翻倍增长。 传统中药收入约为9.5亿元，同比增长约64%。 精品中药收入约为1.4亿元，同比下降约22%，主要受产能限制影响，预计2018年新产能投建后将恢复增长。 养生酒收入0.25亿元，同比下降约37%，受产能限制及销售队伍调整影响。 医药商业收入约为0.5亿元，同比下滑约62%，系行业政策影响下的战略调整，对整体影响较小。 利润端分析： 2017年净利润约为2.1亿元，同比增长约89%。 毛利率约为82.4%，同比提升约4.4个百分点，主要得益于产品结构调整和产品提价。 期间费用率约为57%，控制良好。 子公司山西广誉远净利润约为2.55亿元，基本完成业绩承诺。 销售网络拓展与未来增长点 销售网络强化与产品协同： 公司持续深化与全国及区域龙头商业、百强连锁药店的合作。2017年下半年市场铺货及新开店铺动销好转，品牌知名度提升带动终端布局和消费。预计2018年核心产品龟龄集增速或超过20%、定坤丹增速或超过60%、安宫牛黄丸增速或超过100%。 员工激励与股东信心： 二期员工持股计划大幅提升销售员工份额，激发一线积极性。控股股东增持接近尾声，显示对公司前景的强烈信心。 产能瓶颈解决与新品上市： 新产能预计2018年内完成扩大数倍，保健酒及口服液产能瓶颈将得到缓解。这将为2018年业绩增长提供支撑，并为西黄丸、甘露消渴胶囊、保婴散、小儿咳喘灵等新产品上市奠定基础，预期新品上市后有望延续定坤丹的销售增长趋势。 盈利预测与风险提示 盈利预测： 预计2018-2020年EPS分别为1.27元、1.79元、2.51元（原预测2018-2019年EPS分别为1.16元、1.58元，调整原因为公司加强费用控制及上调核心品种未来三年收入增速）。对应市盈率分别为38倍、27倍、19倍。 投资评级： 维持“买入”评级，长期看好公司发展，认为随着产品推广力度增加和终端渠道布局快速增长，收入增速或有超预期表现。 风险提示： 产品销售或不达预期，市场拓展或不达预期。 总结 广誉远在2017年及2018年第一季度展现出强劲的业绩增长势头，营业收入和扣非净利润均实现高速增长。这主要得益于公司销售渠道的显著扩张，药店和医院终端覆盖数量翻倍，带动传统中药业务快速发展。尽管精品中药和养生酒业务受产能限制和销售队伍调整影响有所下滑，但预计2018年新产能的投建将有效解决这些瓶颈，并为新产品上市提供增长空间。公司通过强化销售网络、激发员工积极性以及控股股东增持，进一步巩固了市场地位。分析师上调了盈利预测，并维持“买入”评级，认为公司长期发展前景良好，但需关注产品销售和市场拓展可能不达预期的风险。

中心思想 业绩高速增长，传统中药驱动核心业务 广誉远（600771.SH）在2017年及2018年第一季度展现出强劲的业绩增长势头，主要得益于其深厚的优秀产品基因和高效的市场营销策略。公司营业收入和归母净利润均实现显著增长，特别是传统中药业务作为核心驱动力，其四大单品销售额均突破亿元大关，并保持高速增长。2017年，公司营收达11.69亿元，同比增长24.73%；归母净利润2.37亿元，同比大增92.82%。2018年第一季度，营收2.94亿元，同比增长45.60%；归母净利润5164.19万元，同比飙升112.96%，延续了翻倍增长的态势。 渠道持续拓宽，未来发展潜力巨大 公司通过“学术+品牌”双轮驱动的营销战略，并结合商务、医院、KA及基层医疗四线合一的渠道拓展模式，有效提升了市场覆盖率。尽管当前医院和药店终端覆盖率仍有较大提升空间（二级以上医院覆盖率不到40%，连锁药店覆盖率仅22%），但已取得显著成效，为公司未来业绩的持续释放奠定了坚实基础。分析师维持“买入”评级，预期公司2018-2020年归母净利润将分别增长64.6%、52.2%和42.6%，延续高速增长态势。 主要内容 投资要点 财务表现强劲，业绩持续翻倍增长 2017年度报告： 公司实现营业收入11.69亿元，较上年同期增长24.73%；归属于母公司所有者的净利润为2.37亿元，较上年同期大幅增长92.82%。 2018年第一季度报告： 延续高增长态势，营业收入达到2.94亿元，较上年同期增长45.60%；归母净利润为5164.19万元，同比飙升112.96%。 这些数据表明公司业绩持续保持高增长，显示出强大的盈利能力和发展潜力。 优秀产品与高效营销策略协同发力 产品基因优势： 广誉远拥有“清代四大名店”之一的山西广誉远，其核心产品龟龄集和定坤丹均为国家保密品种，具备独特的市场竞争力。 传统中药营销策略： 采取“学术+品牌”双轮驱动模式。 学术推广： 强化顶级学术项目合作，全年参与生殖、内分泌、妇科等各类学术会议318场。 品牌活动： 开展“春蕾行动”、“秋收行动”等商务活动，并全方位启动“好孕中国”公益项目，同时积极利用各种机会加强与投资者的品牌沟通。 目标客户： 医院、KA（大型连锁药店）、基层医疗机构和普通药店。 精品中药营销策略： 以社群营销为主线，目标客户为高端人群，通过线上“誉远健康俱乐部”和线下广誉远国药堂、国医馆进行终端布局。 营销成效： 在优秀品牌基因和强有力营销的共同作用下，公司自2016年起进入新的发展阶段，2018年第一季度归母净利润实现翻倍增长，预示未来业绩高增长可期。 传统中药四大单品销售过亿，驱动营收增长 营收结构： 公司营收主要由传统中药、精品中药、养生酒和少量医药商业构成。 传统中药核心地位： 2017年传统中药营收达到9.5亿元，同比大增64.1%（2016年增速为69.95%），贡献了公司80%以上的销售额，是公司营收增长的绝对源动力。 四大单品表现亮眼： 龟龄集： 销售额3.90亿元，同比增长32.8%。 定坤丹水蜜丸： 销售额2.81亿元，同比增长107.6%，为独占市场品种，已在28个省市自治区中标，近年来增长迅速。 定坤丹大蜜丸： 销售额1.14亿元，同比增长40.2%，已在25个省市自治区中标。 安宫牛黄丸： 销售额1.30亿元，同比大幅增长154%。 销售单价提升： 四大单品销售单价同比2016年均有提升，其中定坤丹水蜜丸销售单价提升幅度达21.5%，显示产品价值得到市场认可。 精品中药： 营收1.39亿元，同比2016年（1.78亿元）有所下滑，主要受制于天然名贵中药材供应瓶颈，其主要作用在于树立品牌形象。 渠道拓展成效显著，覆盖率仍具提升潜力 “四线合一”渠道策略： 公司采取商务、医院、KA、基层医疗四线合一的渠道拓展模式。 商务渠道： 全年组织932场分销、推广和宣讲会议，并加强与九州通、国药控股等全国及区域龙头商业的合作。 医院渠道： 新增开发医院终端1953家，管理终端总计达到4000家。 KA渠道： 合作连锁药店已超过1000家，管理药店近30000家，覆盖近100000家终端门店。 基层医疗： 在全国落地3000余家好孕专柜，培养了6000余名“好孕中国”优生优育咨询师。 市场覆盖率分析： 医院覆盖率： 我国二级以上医院数量为9617家（2015年数据），目前公司传统中药在二级以上医院的终端覆盖率不到40%。 药店覆盖率： 全国连锁药店约45万家，公司传统中药药店覆盖率仅为22%。 结论： 尽管渠道拓展已取得显著成效，但公司在医院和药店终端的覆盖率仍有较大提升空间，预示着未来的市场增长潜力。 盈利预测与投资评级 营收预测： 预计2018-2020年公司营业收入分别为18.0亿元、26.3亿元和36.3亿元，同比增速分别为54.2%、45.9%和37.9%。 归母净利润预测： 预计2018-2020年归母净利润分别为3.90亿元、5.93亿元和8.46亿元，同比增速分别为64.6%、52.2%和42.6%。 每股收益（EPS）： 对应每股EPS分别为1.10元、1.68元和2.40元。 估值： 基于报告发布日收盘价，对应市盈率分别为45.9倍、30.1倍和21.1倍。 投资建议： 鉴于公司未来几年预计将实现高速增长，分析师维持“买入”评级。 风险提示 药品降价超预期： 政策性降价可能对公司盈利能力造成冲击。 市场开拓及销售不及预期： 市场竞争加剧或销售策略执行不力可能导致业绩增长放缓。 总结 广誉远（600771.SH）凭借其国家保密品种的传统中药核心产品和“学术+品牌”双轮驱动的高效营销策略，在2017年及2018年第一季度实现了营业收入和归母净利润的显著增长。公司传统中药业务作为核心驱动力，其四大单品销售额均突破亿元并保持高速增长，其中定坤丹水蜜丸和安宫牛黄丸增速尤为亮眼，销售单价亦有所提升。公司通过多渠道协同拓展，已初步建立起广泛的市场网络，但医院和药店终端覆盖率仍有巨大提升空间，预示着未来业绩持续释放的潜力。尽管面临药品降价和市场开拓不及预期的风险，分析师仍基于其强劲的增长势头和市场潜力，维持“买入”评级，预计公司未来几年将保持高速增长。

# 中心思想 ## 业绩增长动力分析 本报告的核心观点是迈克生物作为国内化学发光第一梯队企业，受益于化学发光业务的高速增长，以及生化、血液相关产品渠道的放量和分子诊断产品的上市，未来将成长为国内IVD全产业链企业。 ## 投资评级与盈利预测 报告首次覆盖迈克生物，给予“推荐”评级，并预测公司2018-2020年归母净利润将保持稳定增长，复合增速不低于20%。 # 主要内容 ## 公司财务表现 * **营业收入与净利润增长：** 2017年公司实现营业收入19.70亿元，同比增长32.32%，归母净利3.74亿元，同比增长19.91%。2018年一季度营业收入5.19亿元，同比增长42.90%，归母净利1.00亿元，同比增长24.51%。 * **自产试剂与代理试剂营收：** 自产试剂营收7.59亿元，同比增长33.39%，其中化学发光试剂收入同比增长57.61%。代理试剂营收9.87亿元，同比增长29.02%。 * **盈利能力指标：** 公司毛利率维持在较高水平，销售费用率有所下降，管理费用率和财务费用率略有上升。 ## 产品线增加完善内生业务，渠道拓展带动外延增长 * **分子诊断布局：** 与德国凯杰共同投资设立迈凯基因，引入GeneReader NGS系统，加强公司在分子诊断方面的布局。 * **全产业链IVD企业打造：** 完全控股加斯戴克，继续布局血液分析（血球、血凝）、流式细胞仪等领域，未来将打造生化+免疫+血液+分子诊断全产业链IVD企业。 * **渠道拓展与医院打包服务：** 设立12家渠道类全资及控股子公司，完善市场营销服务网络，推广医院打包服务，已完成200家以上打包医院。 ## 拟实施 2018年股权激励，为公司长期发展注入活力 * **股权激励计划：** 公司完成用于股权激励的股份回购，并发布2018年限制性股票激励计划草案，激励对象包括董监高和核心技术/中层管理人员。 * **业绩考核目标：** 股权激励设置了较高的业绩考核条件，以2017年为基数，2018-2020年营业收入和净利润均设定了增长目标。 ## 盈利预测与估值 * **盈利预测：** 预计2018-2020年归母净利润分别为4.76、6.16、7.83亿元，同比增长27.17%、29.44%、27.21%，EPS分别为0.85、1.10、1.40元。 * **估值：** 对应PE分别为29x、22x、18x。 # 总结 ## 核心业务增长与渠道整合 迈克生物凭借化学发光试剂的高速增长和渠道整合带来的新增量，实现了营业收入和净利润的稳步增长。公司在分子诊断领域的布局和全产业链IVD企业的打造，将进一步提升其市场竞争力。 ## 投资建议与风险提示 东兴证券首次覆盖迈克生物，给予“推荐”评级，看好公司长期发展。同时，报告也提示了化学发光试剂增速不及预期、仪器投放不及预期等风险。

中心思想 业绩强劲增长与产品线优势 普利制药在2017年及2018年第一季度展现出强劲的业绩增长势头，营收和净利润均实现显著提升。公司现有抗过敏类、抗生素类等主要产品线表现良好，是支撑其业绩稳健增长的核心驱动力。 制剂出口与一致性评价驱动未来发展 公司在海外制剂出口业务上持续取得突破，多个注射剂品种在欧洲市场获批上市，并有望在未来贡献可观业绩。同时，受益于国内一致性评价政策的红利，多个中美双报品种加速在国内获批，为公司带来了新的市场机遇和增长空间。 主要内容 2017年及2018年第一季度业绩概览 2017年，普利制药实现营业收入3.25亿元，同比增长30.97%；归属于母公司股东的净利润为0.98亿元，同比增长41.02%；扣除非经常性损益后归母净利润0.87亿元，同比增长42.25%。每股收益为0.86元，全年业绩保持稳健增长态势。进入2018年第一季度，公司业绩加速爆发，实现营业收入0.94亿元，同比增长94.8%；归母净利润3110万元，同比增长200.38%；扣非后归母净利润3073万元，同比增长210.88%。 主要产品线营收表现 2017年，公司各主要产品线均表现良好： 抗过敏类产品：实现营收1.38亿元，同比增长30.04%，占公司总收入的42.5%。其中，地氯雷他定分散片及干混悬剂是主要的收入贡献品种，凭借独家剂型优势和市场渗透，预计未来仍将保持稳健增长。 抗生素类产品：实现营收0.62亿元，同比大幅增长66.43%。核心品种克拉霉素缓释片保持较快增速。 非甾体抗炎类药物和消化类药物：分别实现营收0.46亿元和0.21亿元，主要由双氯芬酸缓释胶囊及马来酸曲美布汀片等品种贡献。 整体而言，公司现有主要品种市场销售良好，在剂型优势和产品招标落地等因素下，经营业绩有望持续稳健增长。 制剂出口业务的显著突破 自2008年起，普利制药便积极布局针剂品种的海外出口业务，并在近期取得显著进展： 注射用泮托拉唑钠于2017年上半年分别获得荷兰和德国的上市许可。 注射用更昔洛韦钠于2017年8月获准在英国上市。 依替巴肽注射液于2018年2月在荷兰正式获批上市，预计将从2018年起陆续放量贡献业绩。 这些突破标志着公司海外针剂出口平台已逐渐成型，为未来业绩增长奠定基础。 一致性评价政策红利与新品上市 公司积极受益于国内一致性评价政策带来的红利，多个中美双报品种加速在国内获批： 阿奇霉素注射剂已于2017年8月通过优先审评获批国内上市。 注射用泮托拉唑钠已纳入优先审评，有望于年内正式获批。 注射用更昔洛韦钠已在欧盟获批上市，同时已通过美国ANDA现场检查并获得国内优先审评。 此外，公司还有左乙拉西坦等一批品种有望在未来一段时间内陆续上市。随着2018年各地一致性评价配套支持政策（如招标采购、医保支付等）逐步落地，公司相关通过一致性评价的品种有望加速放量并贡献业绩。 盈利预测与投资建议 报告预计普利制药2018年和2019年将实现归母净利润分别为1.56亿元和2.24亿元，对应的每股收益分别为1.28元和1.83元。基于公司抗过敏类等现有品种及注射用阿奇霉素等新品的市场放量，以及海外针剂出口业务的快速发展和海外品种陆续转报国内的趋势，公司将迎来新一轮快速发展期。鉴于此，报告首次给予普利制药“增持”评级。 总结 普利制药凭借其核心产品线的稳健增长、在海外制剂出口市场的持续突破以及国内一致性评价政策带来的机遇，展现出强劲的业绩增长潜力。公司2017年及2018年第一季度业绩表现亮眼，营收和净利润均实现大幅增长。未来随着海外获批品种的放量和国内一致性评价品种的加速上市，公司有望迎来新一轮快速发展期。报告首次给予“增持”评级，反映了对公司未来发展的积极预期。

# 中心思想 ## 并表康远制药，增强盈利能力 报告指出，振东制药通过合并康远制药，显著增强了盈利能力。康远制药全年并表，提升了公司的净利率和毛利率。 ## 朗迪钙销售空间广阔，原有品种下半年有望回暖 报告强调，朗迪钙作为钙制剂国产品牌的领导者，在医院和零售终端市场均占有重要份额，未来销售空间广阔。同时，受政策影响的原有品种预计在下半年增长回暖。 # 主要内容 ## 公司概况与业绩 振东制药2017年年报显示，公司实现收入37.32亿元，同比增长13.66%；净利润3.02亿元，同比增长48.49%；扣非归母净利润2.70亿元，同比增长50.77%。EPS为0.5831元。公司拟每10股分红0.4元（含税），每10股转增10股。 ## 盈利能力分析 2017年，康远制药全年并表，公司净利率达到8.08%（+1.89pp），毛利率为57.99%（+13.58pp），销售费用率为36.24%（+9.96pp），管理费用率为9.15%（+0.34），财务费用率为0.58%（-0.35pp）。公司业务构成变为以朗迪钙为代表的OTC领域、以岩舒为代表的处方药领域和医药商业三部分。 ## 康远制药业绩与朗迪钙市场 康远制药实现收入8.88亿元，两年复合增速为28%，实现净利润2.51亿元，两年复合增速为15.8%，完成2017年的利润承诺2.5亿元。朗迪钙在医院终端通用名的市场份额为44%，零售终端市场份额为21%。公司计划在2018年加强OTC渠道的推广。 ## 原有品种与政策影响 受新版医保目录和两票制的影响，岩舒略有下降。公司加强了学术推广力度，包括组建三级专家网络，开展不良反应集中监测项目等，2018年有望恢复增长。二线品种比卡鲁胺增长12%，曲美布汀胶囊，胶体果胶铋预计与2016年持平。随着政策在全国的落地执行完毕，公司业绩在下半年有望增速回暖。 ## 研发投入与在研品种 公司2017年研发投入1.56亿元，占营业收入的比例为4.17%。公司主要在研品种包括恩杂鲁胺、马来酸阿法替尼、色瑞替尼、来曲唑等多个抗癌药。 ## 投资评级与盈利预测 给予“推荐”评级。预计公司2018-2020年EPS分别为0.68/0.81/0.99元，较之前预测略有下调，主要是因为新版医保目录、两票制在各地的执行降低公司业绩增长。 ## 风险提示 * 政策影响：新版医保目录、两票制、招标、零加成等政策密集实施，药品销售面临较大压力。 * 应收账款的风险：公司业务扩大，以及政策影响，公司应收款增加较多，应收款坏账风险增加。 * 并购后经营管理不达预期：公司积极扩展产业链，进行了外延并购，随着子公司数量增加，对公司经营管理提出更高要求。 # 总结 ## 业绩增长动力与盈利能力 振东制药2017年业绩增长主要受益于康远制药的并表以及朗迪钙的良好市场表现。公司通过合并康远制药，显著提升了盈利能力，净利率和毛利率均有所提高。 ## 未来增长点与风险因素 未来，朗迪钙在OTC渠道的推广以及原有品种在政策影响减弱后的回暖将成为公司业绩增长的重要驱动力。然而，公司也面临政策变动、应收账款风险以及并购后经营管理等方面的挑战。