# 中心思想 ## 药品纯销与GPO业务双轮驱动 本报告的核心观点在于嘉事堂凭借新一轮招标采购的落地和GPO业务的快速拓展，有望实现药品流通业务的稳定增长。同时，新注入的心内高值耗材子公司少数股权将显著增厚公司业绩，已建成的国内介入类高值耗材市场销售网络也将持续贡献收入。 ## 投资建议与风险提示 报告给予嘉事堂“推荐”评级，并预测公司未来几年的营收和净利润将保持较快增长。但同时也提示了北京阳光采购实施时间低于预期、高值耗材面临降价风险以及GPO、PBM项目进展低于预期等风险因素。 # 主要内容 ## 内容提要 * **药品纯销业务：** 借助新一轮招标快速增长，预计2017年北京阳光采购落地将带来较大增量。 * **GPO业务：** 在全面取消药品加成的背景下，GPO业务进入快速拓展期，与中航医疗的战略合作将推动GPO业务迈向全国，预计总体GPO规模将增加12-17亿左右。 * **高值耗材业务：** 新注入的心内高值耗材子公司少数股权大大增厚公司业绩，通过发行股份收购少数部分股权，增加了归母净利润规模及增厚EPS同时公司也增加了对子公司的控制能力。 * **销售网络：** 已建成国内介入类高值耗材市场最大的销售网络，覆盖30多个省市自治区，预计公司介入类高值耗材业务规模已突破60亿元。 * **投资建议：** 预计公司2016-2018年主营业务收入和归母净利润将分别同比增长，给予“推荐”评级。 ## 公司简报 * **药品纯销业务增长：** 北京阳光采购的落地实施有望推动公司药品纯销业务快速增长，西药、低价药中标品规大幅提升。 * **GPO业务拓展：** GPO业务进入快速拓展期，已成为首钢、中航等集团旗下医疗机构药品耗材的唯一主供应商，并借助与中航医疗的战略合作，将GPO业务拓展至全国。 * **高值耗材子公司股权收购：** 公司拟收购12个器械控股公司剩余部分少数股东股权，预计将增厚公司EPS。 * **高值耗材销售网络：** 公司以心脏介入高值耗材为主营业务，已建成国内介入类高值耗材市场最大的销售网络，覆盖多个省市自治区。 * **PBM业务落地：** PBM业务开始落地，与人寿合作的PBM项目已在蚌埠市实施，并探索在鄂州开展合作。 * **物流中心建设：** 借助GPO、PBM以及高值耗材流通等创新业务，公司物流中心已走出北京，在全国建有7家专业医药物流中心。 * **投资建议：** 公司药品批发业务有望受益于北京新一轮阳光采购的落地实施，高值耗材业务方面，近期收购少数股东股权的12家子公司2017-2019年合计承诺利润年均增速均在20%以上，且增发价41.3元/股，目前价格处于倒挂状态。 ## 后附：预测资产负债表、利润表、现金流量表 * 提供了公司2014A、2015A、2016E、2017E、2018E的预测资产负债表、利润表和现金流量表，包括主营收入、经营利润、归母净利润、每股净收益等关键财务指标。 # 总结 本研究报告对嘉事堂进行了深入分析，认为公司在药品纯销、GPO业务和高值耗材领域具备较强的增长潜力。新一轮招标采购的落地、GPO业务的全国拓展以及高值耗材子公司股权收购将成为公司业绩增长的重要驱动力。报告给予“推荐”评级，并提示了相关风险。总体而言，嘉事堂在医药流通领域具备较好的发展前景。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **业绩企稳回升与营销优化**：益佰制药通过优化营销管理，有效控制了销售费用，实现了业绩的企稳回升。 * **医疗服务前景广阔**：公司积极布局医疗服务领域，通过收购医院等方式加速扩张，医疗服务板块有望成为未来业绩增长的重要驱动力。 # 主要内容 ## 公司业绩与盈利预测 * **业绩预增及利润构成**：益佰制药发布2016年年度业绩预增公告，预计净利润同比增长100%到120%，医疗服务板块贡献利润约为5000-6000万元。 ## 药品板块分析 * **药品销售与增长动力**：在医保控费和招标降价的压力下，艾迪注射剂销量保持增长，杏丁受益于竞争格局的改变实现快速增长，洛铂有望成为未来药品板块的增长动力。 ## 医疗服务板块布局 * **医疗服务扩张与战略意义**：公司通过收购毕节肿瘤医院、淮南朝阳医院、南京睿科和上海华謇等医院，加速医疗服务板块的扩张，预计2017年将进入收获期。 ## 财务数据分析 * **盈利预测与评级**：预计公司2016-2018年归母净利润分别为4.01亿、4.88亿、5.80亿，对应增速分别为112.2%、21.7%、18.9%，维持“推荐”评级。 ## 风险提示 * **行业政策与扩张风险**：报告提示了行业政策风险和医疗服务扩张低于预期的风险。 # 总结 本报告对益佰制药2016年业绩预增情况进行了分析，认为公司通过优化营销管理实现了业绩企稳回升，药品板块在压力下仍保持增长动力，医疗服务板块的布局有望成为未来业绩增长的重要引擎。维持“推荐”评级，但同时也提示了行业政策和医疗服务扩张的风险。

# 中心思想 ## 业绩稳健增长与资金补强 本报告分析了塞力斯(603716.SH)2016年业绩，指出公司业绩成长稳健，符合行业发展方向。同时，公司通过非公开发行预案和对外投资合作，资金实力得到补强，有望继续提速业务扩张。 ## 长期增长潜力与投资建议 报告强调塞力斯在IVD集约化销售和服务领域的竞争优势，看好其长期成长价值。尽管公司估值较高，但维持“增持”评级，并对公司未来盈利能力进行预测。 # 主要内容 ## 公司概况与事件 * **公司基本情况**： * 报告提供了塞力斯2015年至2019E的财务数据，包括每股收益、每股净资产、每股经营性现金流、市盈率、净利润增长率和净资产收益率等关键指标。 * **事件**： * 塞力斯公布2016年年度报告，营业收入6.27亿，同比增长18.44%，归属扣非净利润6734万，同比增长12.9%。 * 公司公布非公开发行预案，拟募集不超过10.518亿元资金，用于扩大医疗检验集约化营销及服务业务规模项目、研发、信息化综合大楼及信息系统建设项目和补充流动资金。 * 公司与汤军、刘晖、张细梅、林金、林坚签署了《投资合作协议》，合资设立重庆塞力斯医疗科技有限公司和福建塞力斯医疗科技有限公司，拓展业务范围。 ## 点评 * **行业趋势与公司优势**： * 公司模式符合行业发展方向，体外诊断的集约化销售和服务是行业发展的大势所趋。 * 公司作为IVD集成供应企业，具有较强的竞争优势，集约化销售模式优化了医疗机构采购效率，提高了检验装备水平和检验质量，降低了设备采购及运营成本。 * **业绩与扩张**： * 2016年公司继续稳健发展，收入和利润增长维持相对稳定，集约化销售收入在公司销售总收入中占比进一步上升。 * 随着资金实力的补强，公司2017年将进一步加快业务内生和外延的步伐，增长有望继续提速。 * **资金与区域扩张**： * 公司成功于2016年10月在A股上市，募集资金净额3.14亿元，主要用于扩大医疗检验集约化营销及服务业务规模项目等。 * 公司在巩固传统优势地区的同时积极扩大业务区域，将业务范围扩展到山东、江西、重庆、福建等省市。 ## 投资建议 * **盈利预测**： * 预计17-19年公司EPS为1.86、2.38、3.01元，同比增长37%、28%、27%。 * **投资评级**： * 维持“增持”评级，看好其长期成长价值。 ## 风险提示 * 集约化销售带来的资金占用 * 集约化销售的账期延长 * 毛利率下降 # 总结 本报告对塞力斯(603716.SH)进行了全面的分析，认为公司业绩稳健增长，符合行业发展趋势。通过非公开发行和对外投资，公司资金实力得到增强，为未来的业务扩张提供了有力支持。公司在IVD集约化销售和服务领域具有竞争优势，有望在巩固传统优势地区的同时，积极拓展新的业务区域。尽管公司估值较高，但考虑到其长期成长价值，维持“增持”评级。同时，报告也提示了集约化销售带来的资金占用、账期延长以及毛利率下降等风险。

# 中心思想 * **业绩大幅增长：** 公司2016年营业收入和净利润同比大幅增加，主要受益于产品销量上升和募投项目提前达产。 * **未来增长潜力：** 预计2017年业绩将持续向好，主要考虑到维生素D3价格下跌空间有限，以及25-羟基维生素D3贡献利润增加。 # 主要内容 ## 产品销量及毛利率分析 * **维生素D3销量增加及毛利率提升：** 2016年维生素D3及D3类似物业务收入同比增加54.50%，毛利率增加6.46个百分点，主要由于胆固醇车间恢复生产，降低了生产成本。 * **羊毛脂业务收入增加但毛利率下降：** 羊毛脂及其衍生品业务收入同比大幅增加，但毛利率略有下降。 ## 募投项目贡献 * **募投项目提前达产超预期：** IPO募投项目提前实现量产，年产100吨饲料级25-羟基维生素D3项目贡献净利润超出预期，并与帝斯曼签订长期采购协议，确保了公司持续盈利能力。 ## 未来发展战略 * **产业链延伸：** 公司致力于打造完整的维生素D3上下游产业链，从上游原材料到下游应用，逐步进入化妆品原材料、医药保健品市场。 * **非公开发行：** 公司拟非公开发行股票，用于维生素D3环保杀鼠剂项目，目前该项目已取得生产经营所需的前置资格许可。 ## 盈利预测及评级 * **盈利预测：** 预计公司2017-2019年营业收入和归母净利润将持续增长，维持“增持”评级。 * **风险提示：** 业务领域较为集中、核心技术流失、人民币升值、禽流感、维生素D3产品价格大幅波动等风险因素。 # 总结 本报告分析了花园生物2016年年报，指出公司业绩大幅增长主要受益于产品销量上升和募投项目提前达产。维生素D3销量增加及毛利率提升，募投项目贡献超预期利润。公司致力于打造完整的维生素D3产业链，并拟通过非公开发行进一步扩张。预计公司未来业绩将持续向好，但同时也存在一定的风险因素。

中心思想 本报告的核心观点是：POCT（即时检测）行业在国内市场潜力巨大，具备高增长属性。这一增长主要源于以下几个方面：不断提升的临床检验需求、持续的技术进步、国家分级诊疗政策的推动以及网络化管理趋势的兴起。报告建议关注产品线齐全和技术创新型企业。 POCT行业高增长潜力分析 POCT行业凭借其快速、便携、操作简便等优势，在医院检验科、急诊、基层医疗、家庭健康管理等多个领域得到广泛应用。全球POCT市场发展稳定，而中国市场增长迅速，预计未来几年将保持20%以上的年复合增长率。 驱动POCT行业增长的关键因素 传统检验方法在便携性、检测速度和流程复杂度方面存在不足，而POCT有效解决了这些问题。同时，微流控芯片技术、磁免疫技术等高新技术的进步，不断提升POCT产品的检测精准度和复杂标志物检测能力，进一步推动了行业发展。 主要内容 一、POCT行业现状及市场空间 本节分析了POCT行业的发展历程、应用领域、诊断流程以及与传统实验室诊断的对比。数据显示，2013年全球POCT市场规模达160亿美元，预计2018年将达240亿美元；2013年中国市场规模为4.8亿美元，预计2018年将达14.3亿美元，增长潜力巨大。 （一）POCT行业发展历程及诊断地位 报告详细阐述了POCT行业的发展历程，从1995年在美国的首次亮相到2014年国家标准的正式实施，以及POCT在中国市场的快速发展。同时，报告也分析了POCT在不同医疗场景下的应用，包括院内（ICU、急诊、病房等）和院外（救护车、诊所、家庭等），以及在自然灾害救助、毒品检测等领域的应用。 （二）POCT全球及国内市场规模及发展趋势 报告通过图表数据展示了全球和中国POCT市场的规模和增长趋势。全球市场发展较为稳定，而中国市场增长迅速，成为全球市场规模扩大的主要动力之一。报告还分析了部分国内POCT企业的收入增速，进一步佐证了中国市场的巨大潜力。 二、POCT行业高增长属性分析 本节分析了检验需求提升和技术升级对POCT行业高增长的驱动作用。 （一）检验需求对POCT发展的倒逼作用 报告列举了不同科室对POCT产品的需求，例如急诊科对快速检测的需求、基层医疗机构对便携式设备的需求等，说明了临床检验需求对POCT发展的推动作用。 （二）技术突破为POCT发展打开空间 报告介绍了POCT技术的几代发展，以及干化学技术、免疫层析技术、传感器技术、生物芯片技术和微流控技术等多种技术手段，并分析了这些技术进步对POCT产品检测范围、精度和效率的提升。 三、POCT细分领域及竞争格局 本节分析了POCT细分领域的市场现状和竞争格局，指出产品同质化严重，创新是关键。 （一）POCT细分领域市场潜力分析 报告对POCT的细分领域进行了深入分析，包括心脏标志物、糖尿病、感染性疾病、血气/电解质、妊娠/排卵、凝血、血常规等，并对各个细分领域的市场规模、增长潜力和竞争格局进行了详细的描述，尤其突出了心脏标志物和传染病市场的巨大潜力。 （二）国产POCT仪器同质化及创新需求 报告指出，目前国内POCT产品同质化严重，缺乏创新型产品。报告以雅培的i-STAT系统为例，分析了成功POCT产品需要具备的技术创新和商业模式创新。 四、分级诊疗及网络化管理对POCT的影响 本节分析了分级诊疗政策和网络化管理趋势对POCT行业发展的影响。 （一）分级诊疗政策对POCT发展的推动作用 报告分析了国家分级诊疗政策对POCT行业发展的积极影响，指出POCT产品符合分级诊疗政策的大趋势，将在基层医疗机构发挥重要作用。 （二）POCT网络化管理的趋势及意义 报告阐述了POCT网络化管理的重要性，指出通过网络化管理可以提高POCT检测结果的准确性和有效性，提升管理效率，并最终形成理想的POCT院内流程。 五、投资策略与建议 本节对A股市场上与POCT相关的上市公司进行了分析，并提出了投资建议。 （一）万孚生物：产品线丰富，行业领军企业 报告对万孚生物的业务、财务状况和发展前景进行了分析，认为其产品线丰富，是POCT行业的领军企业。 （二）理邦仪器：技术创新，业绩改善空间大 报告分析了理邦仪器在POCT领域的创新产品，认为其业绩有较大的改善空间。 （三）乐普医疗：心血管领域优势，POCT业务增长潜力 报告分析了乐普医疗在心血管领域的优势，以及其POCT业务的增长潜力。 六、风险提示 报告最后列出了POCT行业面临的风险，包括技术更新滞后、行业法规体系建设不及预期以及分级诊疗政策推广不及预期等。 总结 本报告对POCT行业进行了全面的分析，指出POCT行业在国内市场潜力巨大，具备高增长属性。这一增长主要源于不断提升的临床检验需求、持续的技术进步、国家分级诊疗政策的推动以及网络化管理趋势的兴起。报告建议关注产品线齐全和技术创新型企业，并提示了行业发展中可能面临的风险。 报告中大量使用了数据和图表，对POCT行业的市场规模、增长趋势、竞争格局以及相关上市公司进行了深入的分析，为投资者提供了有价值的参考信息。

中心思想 心血管疾病负担加剧，器械需求持续攀升 全球及中国心血管疾病（CVD）发病率和死亡率持续上升，已成为全球第一大死亡因素。据世界卫生组织（WHO）估计，2012年全球有1750万人死于CVD，占全球死亡总数的31%，其中冠心病和中风是主要致死原因。在中国，心脑血管疾病亦是城市居民的首要致死因素，且死亡率呈持续上升趋势。例如，北京市因心血管病造成的伤残损失寿命总量高达317812.67人年。这一严峻的健康挑战，以及现代生活方式导致的长期预防控制困难，使得对心血管疾病的药物治疗和医疗器械需求不断增加，特别是对于重症患者，手术和医疗器械成为不可或缺的治疗手段。 血管支架技术革新与人工心脏的未来展望 心血管医疗器械领域正经历快速的技术迭代与创新。血管支架作为冠状动脉介入治疗（PCI）的核心器械，其研发正沿着全生物降解（如雅培的PLA路线）和关注支架内皮化（如波士顿科学的表面处理/部分降解路线）两大方向激烈竞争。尽管全降解支架仍面临机械强度、代谢产物及操作难度等挑战，但其长期无异物残留的优势使其成为未来趋势之一。同时，人工心脏的研发也取得了显著进展，从最初的临时辅助发展到部分患者的长期生存解决方案，其植入数量逐年上升，尤其是在心脏捐献者稀缺的背景下，人工心脏有望解决“核心”问题，成为心血管治疗的“明珠”。中国企业在血管支架领域已实现高国产化率，并积极布局创新研发，有望在全球市场占据一席之地。 主要内容 心血管疾病的严峻挑战与治疗进展 心血管疾病的流行病学与社会经济影响 心血管疾病（CVD）是全球范围内的头号健康杀手，涵盖冠心病、脑血管病、高血压性心脏病等多种类型。WHO数据显示，2012年全球有1750万人死于CVD，占全球死亡总数的31%，其中冠心病和中风分别导致740万和670万人死亡。在非传染性疾病导致的70岁以下死亡中，CVD占比高达37%。在中国，心脑血管疾病同样是我国城市居民的第一大致死因素，且死亡率呈持续上升趋势。例如，北京市心血管病伤残损失寿命总量估计为317812.67人年，严重影响居民健康和公共卫生资源。吸烟、不健康饮食、缺乏运动、滥用酒精、高血压、糖尿病和高脂血症是常见的危险因素，其中大部分可预防，但现代生活节奏使得长期预防控制面临挑战。据研究报告，到2020年，欧洲每年由心血管疾病造成的经济损失将达到1620亿美元。 药物与器械在心血管治疗中的作用 心血管疾病的治疗主要依赖药物和手术器械。药物治疗，如阿司匹林、血管紧张肽I转化酶抑制剂（ACEI）、钙离子拮抗剂（CCB）和他汀类药物，长期应用于高风险人群，效果良好且生产工艺成熟。阿司匹林全球年消费量超过四万吨，广泛用于预防心脏病、中风和血栓。然而，对于重症患者，特别是心脏器质性、非可逆性损伤的患者，药物应用有其局限性，手术和医疗器械是唯一选择。冠状动脉介入治疗（PCI）和冠状动脉旁路手术（CABG）数量持续增长。我国PCI手术数量从2009年的约22万例增长到2014年的约50万例，年增长率保持在15-20%之间。冠脉支架市场规模也从2009年的约2亿元上升到2014年的约4亿元，显示出持续扩张的态势。 血管支架的研发前沿与市场竞争格局 血管支架技术演进与国内市场现状 血管支架自1986年发明以来，已成为PCI治疗的主要手段。它通过物理支撑维持血管扩张，同时减少损伤修复影响，可以在较长的时间内防止血管收窄。在我国医疗器械领域，血管支架的国产化率不断提升，研发成果频出。目前，国产药物洗脱支架（DES）已占据国内使用总数的八成以上。随着国家食药监总局审批力度的加大和招标价格的下降，心脏支架价格已较本世纪初下降一半以上，市场竞争日益激烈。 支架研发路径的国际分歧与国内实践 国际上，血管支架研发主要由雅培（Abbott）和波士顿科学（Boston Scientific）等巨头主导，分别代表了两种不同的技术路线。雅培致力于全生物降解的聚乳酸（PLA）支架，如Absorb GT1，旨在2-3年内完全降解，最终除支架边缘的铂金指示物外不在血管中残留任何成分。该产品已在欧洲（2011年）和美国FDA（2016年7月）获批上市。然而，PLA支架仍面临诸多问题，包括机械强度不足、易断裂、操作不易、代谢产物可能引发炎症反应导致支架内血栓和再狭窄等。例如，临床数据显示Absorb GT1的主要心脏不良事件和支架内血栓发生率虽统计不显著，但仍高于传统药物洗脱支架。 波士顿科学则采取了关注支架内皮化的表面处理/部分降解路线，如SYNERGY支架系统。该系统采用极薄（74微米）的铂铬合金骨架和可降解PLA药物涂层，涂层在3个月内基本降解完毕，旨在加速血管内皮化，减少支架对血管壁的长期刺激。临床试验表示，SYNERGY支架系统相比Absorb内皮化更快。 国内企业在研发上紧跟国际潮流。乐普医疗是国内全降解PLA支架研发的领先者，其产品已进入特别审批程序，有分析认为可望于2018年上半年成为国内首家获批品种。复旦大学葛均波院士牵头的XINSORB也采用了PLA路线并进入特别审批。此外，金属可降解支架（如镁合金、铁基支架）也是研发方向之一，德国Biotronik的DREAMS系列是镁合金可降解支架的代表，其完全降解时间为9-12个月。 另一些国内企业，如吉威医疗（爱克塞尔EXCEL支架）和微创医疗（Firehawk冠脉雷帕霉素靶向洗脱支架系统），则专注于在现有药物洗脱支架基础上改进表面处理工艺和药物释放方式，以提升内皮化效果。微创医疗的Firehawk被誉为“全球第一及唯一的靶向洗脱支架系统”，通过减少药物涂层面积和总量（平均金属覆盖率14.0-16.1%），实现更低的载药量和更快的血管内皮化。垠艺生物则采用无聚合物微盲孔载药技术，美中双和研发了独特的三氧化二砷药物洗脱支架。这些多元化的研发路径共同推动了国产支架的技术进步，最终结果将由临床效果和市场检验决定。 人工心脏的突破性进展与未来潜力 人工心脏的发展历程与应用现状 人工心脏作为心血管领域的“明珠”，自1937年首次应用于动物以来，其研发一直备受关注。1952年，首例成功应用于人体的人工心脏Dodrill-GMR用于临时替代左心室功能。1969年，首个整体人工心脏（TAH）成功用于心脏移植前辅助。目前，大多数人工心脏仍用于重度心脏病患者在等待心脏移植前的过渡，但随着技术进步，其应用效果改善，患者存活率逐渐上升，部分患者可长期使用数年。例如，美国整体人工心脏移植一年期生存率在2006-2015年间稳定在50-60%左右。 辅助人工心脏（VAD），包括左心辅助（LVAD）、右心辅助（RVAD）和双心辅助（BiVAD），应用更为广泛。Intermacs数据显示，美国LVAD植入数量从2006年的约1000例增长到2015年的约2500例，而TAH植入量每年约50-100例。VAD技术相对成熟，产品更便宜，手术难度更低，患者生存率更高。美国辅助人工心脏移植一年期生存率在2006-2015年间稳定在70-80%左右，远高于整体人工心脏。VAD的用途分类中，“移植间歇”（Bridge to Transplant）仍是主要应用（每年约1000-1600例），但“终点治疗”（Destination Therapy，每年约400-800例）和“恢复治疗”（Bridge to Recovery，每年约50-100例）的比例也在逐步上升。 心脏移植的局限与人工心脏的战略意义 心脏移植手术高度依赖捐献者，但全球心脏捐献者数量长期不足，导致心脏移植手术数量增长停滞。例如，美国心脏捐献者数量趋于稳定，且采用率仅为25-30%。在短期内捐献心脏供应难以满足日益增长的心源需求，且非人体培养的其他生物心脏技术瓶颈和伦理问题尚未解决的背景下，人工心脏设备的重要性将持续上升。随着技术改进和产品价格下降，全球人工心脏市场有望保持高速增长。我国创新企业在心脏起搏器和人工瓣膜等高新领域已有所突破，未来介入人工心脏研发竞争可期，相关技术进步将为心血管医疗器械企业带来新的发展机遇。 总结 本报告深入分析了心血管医疗器械行业，揭示了心血管疾病日益严峻的全球性挑战及其对医疗器械市场的持续驱动作用。通过对血管支架和人工心脏两大核心领域的市场数据和技术路径进行专业化、数据化的分析，报告指出，中国心血管医疗器械市场正处于快速发展阶段，国产化率高，且在药物洗脱支架领域已占据主导地位。 在血管支架方面，国际巨头雅培和波士顿科学分别代表了全生物降解和内皮化优化两大研发方向，各有优劣。国内企业如乐普医疗、微创医疗、垠艺生物和美中双和等，正积极投入研发，或追随全降解趋势，或在现有支架基础上进行创新，以期通过技术优势抢占市场份额。这些创新不仅提升了产品性能，也为患者提供了更多治疗选择。 在人工心脏领域，尽管仍面临技术和成本挑战，但其作为解决心脏捐献短缺问题的终极方案，其战略重要性日益凸显。随着技术进步，人工心脏的应用范围正从“移植间歇”向“终点治疗”和“恢复治疗”拓展，市场潜力巨大。 综合来看，心血管医疗器械行业在政策支持和市场需求的双重驱动下，展现出强劲的增长潜力。国内企业凭借强大的研发实力和市场整合能力，有望在这一高价值领域实现持续发展，并逐步走向国际市场。报告建议关注在研发创新和全产业链整合方面具有优势的领先企业，同时提示研发、市场和新产品替代等潜在风险。

# 中心思想 本报告对花园生物（300401）2016年年报进行点评，并调高了其投资评级至“买入”。报告核心观点如下： * **业绩增长与新品贡献：** 公司2016年业绩增长符合预期，主要受益于NF级胆固醇恢复生产降低成本以及25-羟基维生素D3（25-OH-D3）新品的销售贡献。 * **盈利能力提升预期：** 预计2017年一季度业绩将保持高增长，且随着维生素D3价格上涨和25-OH-D3销售放量，公司盈利能力将持续提升。 * **估值上调：** 考虑到公司业绩快速增长，上调2017年预测净利润，并给予“买入”评级，目标价为44.70元。 # 主要内容 ## 2016年业绩回顾与分析 * **营收与净利润双增长：** 公司2016年实现营业收入3.29亿元，同比增长117.62%；归属于上市公司股东净利润4377万元，同比增长262.52%，基本符合预期。 * **NF级胆固醇产能利用率高：** NF级胆固醇恢复生产，产能利用率达到116.07%，有效降低了维生素D3的生产成本。 * **25-羟基维生素D3贡献显著：** 25-羟基维生素D3主要在四季度销售发货，实现销售收入4846.04万元，净利润1468.37万元，净利润率高达30.29%。 ## 2017年一季度业绩预告分析 * **一季度业绩预告乐观：** 公司一季度业绩预告显示，净利润预计同比增长137.17% - 160.89%，保持高增长。 * **业绩增长驱动因素：** 与帝斯曼签订的25-羟基维生素D3原十年购货协议持续贡献收入和净利润，维生素D3价格小幅反弹，以及公司在VD3生产原料-NF级胆固醇具有较强的把控能力，生产成本低保证了利润水平。 ## 盈利能力分析 * **费用率降低：** 公司2016年销售费用率、管理费用率和财务费用率均同比降低。 * **毛利率和净利率提升：** 整体毛利率略有提升，净利率显著提升，主要受益于25-羟基维生素D3的高毛利润水平。 * **盈利质量持续提升：** 预计2017年维生素D3价格提升和25-羟基维生素D3销售放量将进一步带动公司整体盈利质量。 ## 估值与评级 * **盈利预测上调：** 上调2017年预测净利润至1.60亿元，预计2016-2018年EPS分别为0.24、0.81和1.11元。 * **目标价与评级：** 考虑到公司业绩的快速增长，给予2017年55倍PE，目标价44.70元，给予“买入”评级。 ## 风险提示 * **市场震荡风险** * **维生素D3提价不及预期** # 总结 本报告认为花园生物2016年业绩表现良好，受益于NF级胆固醇的生产和25-羟基维生素D3的销售。预计2017年公司业绩将继续保持高增长，盈利能力有望持续提升。因此，上调公司投资评级至“买入”，并给出目标价44.70元。但同时也提示了市场震荡和维生素D3提价不及预期的风险。