# 中心思想 本报告对柳药股份(603368)的三季度业绩进行了分析，核心观点如下： * **业绩增长强劲：** 公司2019年前三季度营收和归母净利润均实现显著增长，尤其三季度单季度延续了快速增长的态势。 * **业务结构优化：** 公司作为广西省医药商业龙头，通过加强分销合作、拓展连锁药店业务、切入医药工业等方式，持续优化业务结构，提升盈利能力。 * **盈利能力提升：** 药品零售与工业端业务的发展带动公司整体毛利率和净利率的提升，盈利能力持续上行。 * **投资评级维持：** 预计公司未来几年净利润将保持稳健增长，维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 三季度表现靓丽，经营规模与利润双双高增长 * **营收与利润双增长：** 2019年前三季度，柳药股份实现营收111.08亿元，同比增长27.53%；归母净利润5.48亿元，同比增长40.10%。 * **现金流改善：** 经营活动现金流净额为-5.92亿元，同比改善21.75%，表明公司在收入规模提升的同时，现金流情况逐步改善。 ## 广西省医药商业龙头，业务结构持续优化 * **分销端合作加强：** 公司加强与上游工业企业和下游医疗机构的合作，提高品种满足率，并通过医院供应链延伸服务项目加强与医疗机构的合作。 * **连锁药店稳步推进：** 2019年上半年公司零售药店数量达到547家，实现8.68亿元收入，零售药店具有更高的盈利能力，对公司业务结构的逐步优化具有重要作用。 * **医药工业切入：** 公司切入医药工业，实现全产业链延伸。工业端仙茱中药科技饮片生产加工产能不断提升，中药材品种接近700个；医大仙晟通过GMP认证实现投产；收购标的万通制药运营良好，盈利能力稳步提升，上半年工业板块实现营收1.8亿元（+270.48%）。 ## 毛利率持续提升，整体盈利能力上行 * **毛利率和净利率提升：** 2019年前三季度，公司销售毛利率为12.37%，同比提升2.08个百分点；销售净利率为5.45%，同比提升0.7个百分点。 * **费用率略有提升：** 销售费用率、管理费用率、财务费用率同比略有提升，主要系公司经营规模的扩大，以及银行贷款增值所致。 * **净资产收益率提升：** 报告期内公司加权平均净资产收益率为13.57%，同比提升2.81个百分点，整体盈利能力上行。 ## 估值与评级 * **盈利预测：** 预计公司2019-2021年净利润分别为6.9/9.2/12.0亿元，对应PE为13.8X/10.4X/7.9X。 * **投资评级：** 维持“买入”评级。 ## 风险提示 * 行业政策风险 * 药品降价风险 * 应收账款坏账风险 * 市场竞争加剧 * 工业与零售端业务拓展不及预期等 # 总结 本报告对柳药股份的三季度业绩进行了全面分析，公司三季度业绩表现靓丽，经营规模和利润均实现快速增长。公司作为广西省医药商业龙头，通过优化业务结构、提升盈利能力，实现了稳健发展。报告维持对公司的“买入”评级，并提示了相关风险。

# 中心思想 本报告对乐普医疗（300003.SZ）的三季报进行了跟踪分析，核心观点如下： * **业绩增长与费用控制：** 公司业绩延续快速增长态势，主要受益于NeoVas上市贡献业绩增量以及原料药国内外需求旺盛。同时，期间费用控制良好。 * **医疗器械板块的增长动力：** 可降解支架NeoVas优势明显，助力医疗器械板块高速率增长，成为业绩增长的重要驱动力。 * **制剂业务的未来展望：** 原料药业务国内外需求旺盛，制剂业务受集采影响增速放缓，但随着氯吡格雷与阿托伐他汀钙中选带量集采扩面，制剂业务增速有望逐步回升。 # 主要内容 ## 业绩延续快速增长，期间费用控制良好 * **营收与利润双增长：** 2019年前三季度，乐普医疗实现营业收入58.80亿元，同比增长28.25%；归属于上市公司股东净利润16.12亿元，同比增长40.99%。第三季度，公司实现营业收入19.59亿元，同比增长20.17%；归属于上市公司股东净利润4.57亿元，同比增长36.91%。 * **费用控制得当：** 公司前三季度期间费用率为43.48%，同比下降1.44个百分点，费用控制良好。研发费用同比增长35.24%，主要系公司加快医疗器械产品和人工智能技术的研发力度，持续推进原料药研发，以及其他研发项目有序开展所致。 ## 可降解支架 NeoVas 优势明显，助力医疗器械板块高速率增长 * **医疗器械板块高速增长：** 前三季度医疗器械板块累计实现营收26.53亿元，同比增长27.24%，为近年来最快增长。其中，第三季度医疗器械营收9.07亿元，同比增长31.67%。 * **NeoVas贡献显著：** 可降解支架NeoVas上市以来贡献较大业绩增量，预计报告期内贡献收入近2亿元。临床试验结果证明NeoVas安全性和有效性，靶血管弹性功能恢复明显受益。 ## 原料药国内外需求旺盛；两大主力品种中选带量集采扩面，制剂业务增速有望逐步回升 * **原料药业务增长强劲：** 报告期内原料药业务累计实现收入5.46亿元，同比增长46.01%。 * **制剂业务增速有望回升：** 氯吡格雷与阿托伐他汀钙中选国家带量集采扩面，公司将分享2大品种在中选省份约70%的市场份额，制剂业务增速有望逐步回升。 # 总结 乐普医疗2019年前三季度业绩保持高速稳健增长，公司已发展成为心血管大健康全生态平台型企业。医疗器械板块原有产品有望保持稳定增长，NeoVas将推动业绩实现跨越式增长。药品板块在抗凝、降压和降脂领域的布局持续完备，受益集采扩面，氯吡格雷和阿托伐他汀钙市占率有望大幅提升，未来有望贡献稳定的现金流。公司在医疗服务和新型医疗领域的布局亦将加速销售渠道下沉，促进各细分业务协同发展。公司战略布局肿瘤免疫治疗领域并搭建行业竞争壁垒，未来有望成为业绩长期高速增长的新动能。

# 中心思想 * **业绩增长分析：** 公司三季度业绩虽受淡季影响，但环比表现良好，预示着未来业绩修复的潜力。 * **市场与产品策略：** DR市场需求放缓，但CT优化和超声设备获批有望带来新的增长点，公司应抓住机遇，实现业绩突破。 # 主要内容 ## 三季度业绩及现金流分析 公司2019年前三季度营收6.37亿元，同比增长2.79%；归母净利润0.91亿元，同比增长3.05%。Q3单季度营收2.58亿元，同比增长8.19%；归母净利润0.47亿元，同比增长1.98%。经营性现金流-1.18亿元，同比下降49.94%。 ## DR市场与中高级影像设备 基层医疗机构DR设备采购需求放缓，华东和华南地区环比下滑明显。公司DR线受到影响，集采中标项目流程较长。超导MRI和DSA市场景气度良好，但收入确认有所延缓。 ## CT与超声设备进展 CT板块核心技术已完成优化，预计明年有望带来较大增幅。万东百胜超声多款设备或有望于19年底获批，为明年业绩带来增量。 ## 盈利预测与投资建议 预计公司19-21年营收分别为10.69/12.39/14.31亿元，归母净利润分别为1.92/2.35/2.88亿元，EPS分别为0.36/0.43/0.53元/股。维持“买入”评级，下调目标价至12.90元。 # 总结 本报告分析了万东医疗2019年三季报，指出公司业绩受到淡季和市场变化的影响，但环比表现良好，且CT优化和超声设备获批有望带来新的增长点。报告维持“买入”评级，并根据业绩情况调整了盈利预测和目标价。

# 中心思想 本报告对凯利泰（300326）2019年三季报进行了分析，核心观点如下： * **业绩增长稳健，全年盈利可期：** 公司前三季度营收和归母净利润均实现稳健增长，Q3 净利润增速较 Q2 有所提升，预计全年大概率完成 3 亿净利润目标。 * **核心业务驱动，多元布局未来：** PKP/PVP 等核心业务保持高增长，Elliquence 和艾迪尔延续稳健增长趋势。同时，公司在脊柱微创和运动医学领域的布局，为中长期发展奠定基础。 # 主要内容 ## 公司业绩总结 * **营收与利润双增长：** 凯利泰 2019 年前三季度实现营业收入 8.6 亿元，同比增长 25.1%；归母净利润 2.2 亿元，同比增长 39.5%；扣非归母净利润 2.1 亿元，同比增长 47.8%。 ## 业务分析 * **核心业务 PKP/PVP 保持高增长：** 前三季度母公司收入 4.4 亿元，同比增长 45.5%，预计核心产品 PKP/PVP 继续保持 30% 以上增长。 * **Elliquence 和艾迪尔稳健增长：** Elliquence 并表后预计出厂口径增长约 20%，明年增长有望加速。艾迪尔预计前三季度继续维持 15% 左右增长，利润端受内部调整影响，预计明年利润端增速有望提升。 * **脊柱微创业务潜力巨大，运动医学前景广阔：** PKP/PVP 业务加速增长，预计 2025 年手术量将达到 120 万例。Elliquence 有望借助公司渠道实现中国市场份额提升。运动医学业务进入收获期，预计今年相关收入将达到 2000 万元。 ## 盈利预测与投资建议 * **维持“买入”评级：** 预计 2019-2021 年归母净利润为 3 亿、4 亿和 5.1 亿元，对应估值分别为 35 倍、26 倍、21 倍，维持“买入”评级。 ## 风险提示 * **产品价格波动风险：** 产品价格可能出现大幅波动。 * **新产品研发风险：** 新产品研发进度可能不及预期。 # 总结 本报告分析指出，凯利泰 2019 年前三季度业绩表现稳健，核心业务增长强劲，多元化布局为未来发展提供动力。公司全年有望完成盈利目标，维持“买入”评级。同时，报告也提示了产品价格波动和新产品研发进度不及预期的风险。

# 中心思想 本报告对迈克生物（300463）的三季报进行了分析，核心观点如下： * **业绩稳健增长，自产产品驱动：** 公司前三季度营收和净利润均实现稳健增长，主要得益于自主产品的快速推广，尤其是化学发光产品。 * **盈利能力略有提升，费用控制平稳：** 公司毛利率略有提升，但净利率有所下降，期间费用控制基本平稳，现金流状况良好，ROE同比提升。 * **维持“买入”评级：** 考虑到公司在化学发光领域的竞争优势和健全的渠道网络，以及其他产品的稳步推进，维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 公司业绩表现 * **营收与利润双增长：** 迈克生物发布三季报，前三季度营收23.48亿元，同比增长20.11%；归母净利润4.14亿元，同比增长16.50%；扣非后归母净利润4.1亿元，同比增长17.42%。第三季度营收8.31亿元，同比增长17.26%；归母净利润1.45亿元，同比增长16.94%；扣非后归母净利润1.41亿元，同比增长18.75%。 * **自产产品驱动增长：** 免疫产品预计保持快速增长态势，血球同样实现较快增长，整体自产产品预计增速较快，代理较为平稳增长。自主产品仪器按计划实现全国范围的装机数量，化学发光i3000和i1200新装机进度正常推进。 ## 盈利能力与费用分析 * **毛利率略有提升，净利率下降：** 前三季度毛利率为52.76%，同比提升0.49pp，净利率为18.92%，同比下降0.68pp。 * **期间费用平稳增长：** 前三季度销售费用、管理费用、研发费用、财务费用占总收入的比例分别为16.91%、4.41%、3.24%、2.03%，较去年同期+0.65pp、-0.32pp、-0.43pp、+0.30pp。期间费用增长主要由于股权激励费用、投放折旧摊销和市场推广以及财务费用借款利息增加所致。 ## 现金流与财务指标 * **现金流增长明显：** 前三季度经营活动产生的现金流量净额为8588.15万元，同比增长110.82%。经营性现金流净额/营业收入为3.66%，同比提升1.58%。 * **财务指标分析：** 前三季度应收账款周转率和存货周转率同比下降，资产负债率同比提升2.74pp至38.98%。ROE为14.42%，同比提升1.02pp，归母净利润占营收比例同比下降0.55pp，资产周转率同比下降3.03pp，权益乘数同比提升4.59pp。 ## 投资建议 * **维持“买入”评级：** 迈克生物具备优秀的化学发光自产产品和健全的渠道网络，构筑了较高的竞争壁垒。预计19-21年EPS分别为0.98/1.26/1.64元/股，维持“买入”评级。 * **风险提示：** 耗材降价风险、新产品研发不及预期、300速化学发光仪推广不及预期、竞争加大导致利润空间下降等。 # 总结 本报告分析了迈克生物2019年前三季度的业绩表现，公司营收和净利润均实现稳健增长，主要得益于自主产品的快速推广。公司毛利率略有提升，但净利率有所下降，期间费用控制基本平稳，现金流状况良好，ROE同比提升。考虑到公司在化学发光领域的竞争优势和健全的渠道网络，以及其他产品的稳步推进，维持“买入”评级。同时，报告也提示了耗材降价、新产品研发不及预期等风险。

# 中心思想 * **Q3业绩分析：** 利民股份Q3业绩同比增长主要得益于威远并表及参股公司新河的贡献，但百菌清及代森系产品价格环比下滑对业绩造成拖累。 * **未来展望与评级调整：** 考虑到主要产品价格下滑，下调公司业绩预测，但看好公司与威远强强联合的协同效应及新增项目带来的增长潜力，维持“谨慎推荐”评级。 # 主要内容 ## 公司三季报业绩分析 * **整体业绩表现：** 公司前三季度营收同比增长86.70%，归母净利润同比增长90.71%。但Q3单季度归母净利润环比下降24.40%。 * **业绩增长驱动力：** 威远资产并表及参股公司新河贡献显著，但百菌清和代森锰锌价格环比下滑对业绩产生负面影响。 ## 威远并表及协同效应 * **强强联合：** 公司于5月完成对威远资产的联合收购，期望发挥较强的协同效应。 * **威远优势：** 威远拥有核心产品草铵膦、阿维菌素、嘧菌酯等，补充公司现有产能，并拥有完善的经销商渠道。 ## 新项目进展 * **项目投产计划：** 多个新项目正在推进中，包括年产500吨苯醚甲环唑项目、年产1万吨水基化制剂工程、年产1万吨代森系列DF产品项目以及参股公司江苏新河农用化工有限公司的第四条百菌清生产线项目。 * **业绩增长保证：** 新项目的陆续投产将为公司业绩持续增长提供保证。 ## 盈利预测与投资评级 * **业绩预测调整：** 考虑到百菌清、代森系产品价格下滑，下调公司业绩预测。 * **投资评级：** 给予公司2019年底13-15倍估值，合理区间为15.60-18.00元，下调公司至“谨慎推荐”评级。 # 总结 本报告分析了利民股份2019年三季报，指出公司业绩增长主要受益于威远并表和参股公司贡献，但产品价格下滑带来负面影响。报告强调了公司与威远联合的协同效应以及新项目带来的增长潜力，但考虑到产品价格因素，下调了公司业绩预测，并维持“谨慎推荐”评级。

# 中心思想 ## 威远并表助力增长，全年业绩符合预期 本报告的核心观点如下： * **业绩增长与预期相符：** 利民股份2019年前三季度营收和净利润大幅增长，全年业绩预估符合预期，主要得益于威远生化的并表。 * **新产能建设驱动未来增长：** 公司多个新建项目正在有序推进，预计在2020年陆续投产，将为公司未来的业绩增长提供有力保障。 * **维持“增持”评级：** 考虑到公司良好的发展前景，维持对利民股份的“增持”评级。 # 主要内容 ## 事件 利民股份发布2019年三季报，前三季度营收20.13亿元，同比增长86.70%，归母净利润2.86亿元，同比增长90.71%。其中，Q3季度营收9.26亿元，同比增长152.99%，归母净利润8779万元，同比增长85.77%。公司预计全年归母净利润3.09亿-3.50亿元，同比增长50%-70%，符合预期。 ## 公司点评 ### 百菌清价格下调影响Q3利润 公司Q3季度归母净利润环比下滑，毛利率和净利率均有所下降。主要原因是参股企业新河农用化工主营产品百菌清价格略有下降。此外，河北双吉未能完成业绩承诺，支付了业绩补偿款。 ### 新产能建设有序推进 公司多个新建产能项目正在有序推进，包括年产500吨苯醚甲环唑项目、年产10000吨水基化制剂工程项目、子公司双吉化工年产10000吨代森系列DF产品以及参股公司新河化工百菌清新产线。这些项目预计在2020年陆续投产，为公司未来业绩增长提供保障。 ## 盈利预测与估值 预计公司2019-2021年营业收入分别为27.11亿、41.13亿和45.30亿元，增速分别为78.46%、51.72%和10.13%；归母净利润分别为3.50亿、4.51亿和5.05亿元，增速分别为69.65%、28.84%和12.12%；对应EPS分别为1.23、1.59和1.78元，对应PE为12.1、9.4和8.4倍。维持“增持”评级。 ## 风险提示 报告提示了以下风险：原材料价格大幅波动、农药产品销售政策变化、威远系整合不及预期、企业生产安全或环保问题以及系统性风险。 ## 数据预测与估值 | 指标（￥.百万元） | 2018A | 2019E | 2020E | 2021E | | :--------------------- | :------- | :------- | :------- | :------- | | 营业收入 | 1519.18 | 2711.17 | 4113.41 | 4529.99 | | 年增长率 | 6.73% | 78.46% | 51.72% | 10.13% | | 归属于母公司的净利润 | 206.11 | 349.67 | 450.52 | 505.10 | | 年增长率 | 50.09% | 69.65% | 28.84% | 12.12% | | 每股收益（元） | 0.73 | 1.23 | 1.59 | 1.78 | | PE（X） | 19.6 | 11.6 | 9.0 | 8.0 | # 总结 本报告分析了利民股份2019年三季报，指出公司业绩增长符合预期，主要受益于威远生化的并表。虽然Q3单季度利润有所下滑，但公司多个新建产能项目正在有序推进，为未来增长提供保障。维持对利民股份的“增持”评级，并提示了相关风险。

# 中心思想 本报告对诚意药业(603811.SH)2019年三季报进行了解读，并维持“买入-A”的投资评级。核心观点如下： * **业绩增长与盈利优化：** 公司前三季度营收和净利润均实现显著增长，盈利能力持续优化，主要得益于制剂产品的优化和产品结构的调整。 * **核心产品驱动：** 核心产品盐酸氨基葡萄糖市场空间广阔，受益于老龄化趋势和公司营销渠道的深耕，未来有望持续驱动公司业绩增长。 * **估值修复潜力：** 考虑到公司核心产品放量、产业链优势、技术储备、财务状况以及受政策影响较小等因素，认为公司估值具备进一步修复的潜力。 # 主要内容 ## 公司业绩分析 * **Q3 收入增速放缓但盈利能力提升：** * 公司Q3季度收入增速略有放缓，但整体盈利能力持续优化，这主要归功于公司持续推进的制剂优化策略。 * Q1-Q3制剂类产品收入同比增长50.33%，维持高增速。 * 公司整体毛利率同比上升13.38个百分点达到72.77%，主要因为公司进一步推行制剂原料药一体化带来的产品结构优化。 * **费用分析：** * 销售费用率增长9.1个百分点到38.4%，主要因为公司深耕销售网络布局，加强公司药品的学术推广、市场开发、市场管理和市场维护工作等。 * 管理费用率（含研发）下降0.2个百分点到10.6%，主要系市场扩张导致的管理费用自然增长和研发投入加大所致。 ## 核心产品与市场前景 * **盐酸氨基葡萄糖市场潜力巨大：** * 盐酸氨基葡萄糖作为公司核心产品，针对骨关节炎病因，修复退变软骨，从根本上抑制致病机理，对关节炎能起到良好的治疗效果，并且副作用较小。 * 国内老龄化问题日益严重，关节炎患者数量不断增加，为盐酸氨基葡萄糖市场提供了广阔的前景，市场增速不低于20%。 * **公司竞争优势：** * 公司大力推广核心产品，持续优化营销渠道，通过精选各级区域经销商，不断做深做细产品的学术推广与企业品牌，加大高附加值制剂产品销售力度，公司重点品种盐酸氨基葡萄糖制剂等产品实现量价齐升。 * 公司于2018年10月纵向收购福建华康药业有限公司，使公司主要产品贯通上下游产业链，有利于降低生产成本，增强市场竞争力。 ## 估值与投资建议 * **估值修复逻辑：** * 公司当前对应19年PE估值24倍，处于医药市场低位，估值较上半年略修复，基于以下原因，我们认为公司有潜力进一步修复估值：（1）公司核心产品盐酸氨基葡萄糖胶囊（维尔固），正处于放量阶段，预计未来可以持续三年给公司带来可观收入；（2）公司制剂、原料药一体化，在整个产业链上有优势，盈利能力强；（3）公司技术储备丰厚，拥有69个药品生产批准文号，拥有有4个国家新药品种，其中有3个二类新药，1个四类新药，涉及多领域，为公司未来增长打下基石；（4）公司现金流充沛，财务指标优秀；（5）公司核心产品为原料药和OTC药为主，受政策影响较小。 * **盈利预测与评级：** * 预计公司2019-2021年的收入分别为7.01亿元、8.96亿元、11.29亿元，增速分别为28%、28%、26%；净利润分别为1.38亿元、1.90亿元、2.50亿元，增速分别为42%、38%、32%；每股收益分别为1.16、1.59和2.10元，当前股价对应估值分别为24.3X、17.6X、13.4X。 * 维持“买入-A”的投资评级。 * **风险提示：** * 氨糖销售不达预期；产品竞争加剧盈利下滑。 # 总结 本报告分析了诚意药业2019年三季报，指出公司业绩增长主要受益于核心产品盐酸氨基葡萄糖的放量和制剂产品的优化。公司在老龄化趋势下具备广阔的市场前景，且产业链一体化和技术储备为其长期发展奠定了基础。维持“买入-A”评级，认为公司估值有修复潜力，但需关注氨糖销售和市场竞争风险。