博腾股份(300363) 　　大订单带动高增长，三大业务板块持续发展 　　公司发布2022年年度报告，2022年实现营收70.35亿元，同比增长126.55%；归母净利润20.05亿元，同比增长282.78%；扣非归母净利润19.79亿元，同比增长293.61%。随着大订单的陆续交货，公司收入端增长强劲；同时，公司产能利用率和运营效率持续提升，产品结构进一步优化，2022年整体毛利率达51.96%（+10.60pct），净利率27.53%（+12.21pct），盈利能力持续提升。公司三大业务板块产能陆续投入，重庆制剂工厂一期与苏州CGT产业化基地已建成投产，首个欧洲研发基地已完成布局，为公司的长期发展提供保障。考虑大订单交货量逐步减少，我们下调2023-2024年并新增2025业绩预测，预计2023-2025公司的归母净利润为9.36/8.14/10.52亿元（原预计2023-2024年为16.02/17.89亿元），EPS为1.71/1.49/1.93元，当前股价对应PE为24.7/28.4/22.0倍，考虑公司常规业务持续稳健增长及新业务处于快速增长阶段，维持“买入”评级。 　　原料药CDMO：大订单贡献弹性，常规业务稳健增长可期 　　2022年公司原料药CDMO业务实现营收69.24亿元，同比增长126，引入国内外新客户118家，新签订单项目数227个（不含J-Star），同比增长约47%。同时，服务API产品数127个，同比增加22个；API产品实现收入3.92亿元，同比增长35%。剔除大订单，随着公司前端培育的项目向后端逐步导流及持续向API转型升级，公司原料药CDMO业务有望持续保持稳健增长。 　　新产能陆续投放，制剂和基因细胞治疗两大新业务迎来快速发展期 　　随着产能的陆续落地，公司制剂与CGT两大新业务快速发展，2022年分别实现营收0.32/0.75亿元，同比增长58%/443%。其中，制剂业务已具备多种剂型的5条生产线，2022年引入新客户25家，新签订单1.19亿元，同比增长67%。CGT业务16000平方米生产基地投产，引入新客户27家，新签订单1.59亿元，同比增长25%，并助力2个项目成功申报IND，为公司的长期发展打开新的空间。 　　风险提示：订单交付不及预期；市场竞争加剧；环保和安全生产风险。

　　泰格医药(300347) 　　投资要点 　　事件：公司2022年全年实现营收70.85亿元，同比增长35.91%，归母净利润20.07亿元，同比降低30.19%，主要系非经常性损益收窄，扣非归母净利润15.40亿元，同比增长25.01%，经营性现金流13.58亿元，同比下降4.66%；单Q4实现营收16.79亿元，同比下降7.65%，归母净利润4.02亿元，同比下降63.23%，扣非归母净利润3.47亿元，同比下降4.21%，业绩略低于预期。 　　新冠疫情冲击下业务增长强劲，显示良好业务韧性：开展临床试验的主要场所为医院，由于疫情散发部分临床试验项目受到一定影响，同时生物医药投融资景气度下滑均对行业造成了一定冲击，但公司业绩仍表现了较为强劲的增长。分业务看，1）临床试验技术服务收入41.25亿元，同比增长37.80%，毛利为15.52亿元，同比增长15.82%，毛利率为37.78%，比去年同期下降7.14pct，主要系疫情冲击导致成本增长和新冠疫苗项目过多过手费的影响。2）临床试验相关服务及实验室服务收入28.76亿元，同比增长为31.12%，毛利为12.01亿元，同比增长32.03%，毛利率为41.76%，较去年同期基本持平。同时公司2022年新增订单96.73亿元，累计待执行合同金额137.86亿元，同比增长20.88%。 　　项目数量持续创新高，下半年恢复趋势渐显，海外业务逻辑逐渐理顺：上、下半年看，公司下半年新增管线数量好于上半年，显示了前瞻性指标恢复的趋势，上半年新增药物临床研究项目为40个，下半年新增73个。在所有药物临床研究项目中，其中II期和III期项目占比分别为20%和24%。公司近年致力于推进海外临床CRO市场，2022年末公司境外单一区域和MRCT项目数量达到250个，同比增长37%，海外人员规模也由增至2022年末1426人，同比增长39%，基本和项目数量增长保持一致。随着国内创新药管线出海和更多海外药企看重中国市场，公司海外业务拓展步入正轨。 　　盈利预测与投资评级：考虑公司临床后期试验数量逐渐增多，我们将公司2023-2024年盈利预测的收入由86.65/106.75亿元上调为90.08/116.74亿元，预计2025年收入为149.59亿元；考虑非经常性损益波动逐渐收窄，我们将公司2023-2024年盈利预测归母净利润由40.43/46.91亿元下调为27.11/36.87亿元，预计2025年归母净利润为46.71亿元。当前股价对应估值分别为35×，26×，20×，维持“买入”评级。 　　风险提示：新药研发不及预期风险，行业竞争加剧风险，投资收益波动，新冠疫情反复影响受试者入组进度

　　莱茵生物(002166) 　　投资要点 　　事件：公司公告2022年实现营收14.01亿元，同比增长32.99%，归母净利润1.79亿元，同比增长50.92%；22Q4实现营业收入4.22亿元，同比增长23.72%，归母净利润0.03亿元，同比下降90.49%。 　　收入符合预期，天然甜味剂快速增长。受益于天然甜味剂需求增长，公司依托产能技改品控优势，植提业务保持快速增长，2022年全年植提业务收入为13.29亿元，同比增长30.95%，其中天然甜味剂业务实现营收8.89亿元，同比增长40.36%，增速快于整体，占营收比重提升至63.45%。 　　芬美意订单顺利履约，国内客户合作陆续推进。分地区看，22年国内主营植提业务收入3.72亿元，同比-1.88%，占营收比重约为26.53%，22年公司与数家国内主流新型食饮品牌达成业务合作，客户涵盖茶饮、休闲食品、乳制品等多领域，加速抢占国内新兴市场份额；国外主营植提业务收入8.96亿元，同比+47.49%，占营收比重提升至63.98%，2022年芬美意采购额为8954.53万美元，同比+48.62%，合同履行进度累计达60.26%，未来仍有1.37亿美元订单额待加速释放。（按保底合同计算）。 　　毛利率略有增长，成本管控能力稳步提升。2022年公司销售毛利率为30.80%，同比+1pct，其中主营植物提取业务毛利率同比+0.41pct至28.51%；销售、管理、财务费用率分别为3.21%、10.61%、0.56%，分别同比-0.26pct、-1.47pct、-1.85pct，公司通过加强技术改造，持续提升成本管控能力，推动销售净利率同比+0.98pct至13.44%。 　　非公开发行落地，布局合成生物夯实长期优势。22年9月公司非公开发行完成，甜叶菊提取工厂建设持续推进巩固产能优势，同时公司率先布局合成生物技术路线，与江南大学达成战略合作，推动天然甜味剂微生物合成技术开发及产业化落地，加强公司技术优势，提升长期竞争力。 　　盈利预测与投资评级：公司天然甜味剂快速成长，工业大麻正式量产，短期收入不及预期主系：1）客户拓展进程缓慢；2）海外大麻供需阶段性不平衡；未来伴随推进拓展海外客户有望带来想象空间。考虑到未来海外工业大麻供需不确定性，我们先下调2023-2024年归母净利润分别为2.94、4.21亿元（前值分别为3.29、4.78亿元），同比+64%、43%（前值分别为54%、45%），预计2025年归母净利润为5.8亿元，同比+37%，当前市值对应2023-2025年PE分别为25/17/13X，维持“买入”评级。 　　风险提示：汇率波动风险、政策不确定性。

　　百诚医药(301096) 　　投资要点 　　事件：公司公布2022年报，公司2022全年实现收入6.07亿元（+62.3%，括号内为同比增速，下同）；归母净利润1.94亿元（+74.8%）；扣非净利润1.70亿元（+65.0%）；业绩符合预期。 　　各业务条线均保持高增速，在手订单充沛：分业务来看，公司自主成果转让收入2.21亿元（+109%），毛利率78.0%（+6.1pct），随着客户体量增加，收入占比提升至51%。临床前收入2.18亿元（+37.0%），临床收入约7995万元（+47.7%），权益收入5780万元（+79.7%）；各业务条线保持高速增长。2022年公司新增订单金额为10.07亿元，同比增长24.7%，截止2022年底，在手订单达到13.34亿元，同比增长49.4%。 　　项目储备充足，持续的研发投入不断提高业绩增长势能。公司不断增强研发能力，2022年研发费用1.66亿元（+105%)，研发费用率27.3%（+5.7pct）。2022年公司注册申报项目115项，获得批件41项，其中15个药品为全国前三申报，8个药品为全国首家申报。在自主立项方面，公司立项未转化的字眼项目250项，小时阶段177项，完成中试放大阶段64项，在验证生产阶段17项；2022年研发成果技术转化71个。截至2022年底，公司有销售分成项目73个，其中获批6个；2022年缬沙坦项目获得分成5692万元。在研的创新药项目共8项，其中BIOS-0618已获得临床批件，已进入临床I期研究。 　　赛默项目成果初显，CDMO业务拓展为公司带来长期增量。2022年赛默营收6009万元，对内完成152个受托研发项目CDMO服务；承接外部订单2080万元（+121%）。截至2022年底，公司完成项目验证200多个，申报注册项目78个，受理69个。赛默产能储备丰富，目前建面180亩，GMP厂房和实验室10万平米，可生产制剂、原料药等14个品种。赛默不仅有利于加快百诚内部项目的研发进度，充分的产能为承接客户的CDMO订单奠定基础，打开业绩长期增长天花板。 　　盈利预测与投资评级：考虑到订单确认波动，我们将公司2023-2024年归母净利润预期从2.92/4.04亿元修改为2.86/3.92亿元，预计2025年归母净利润为5.16亿元，2023-2025年对应PE估值分别为26/19/14倍；公司各业务管线高增速，研发项目储备丰富，我们看好公司成长空间，维持"买入"评级。 　　风险提示：药物研发失败风险；市场竞争加剧风险；仿制药一致性评价业务增速放缓或减少的风险；制药企业仿制药研发投入下降风险等。

　　百诚医药(301096) 　　业绩简评 　　2023年3月28日公司披露年报，2022全年实现营收6.07亿元，同比增长62.27%；实现归母净利润1.94亿元，同比增长74.78%。其中，Q4实现营收1.87亿元，同比增长22.80%；实现归母净利润0.49亿元，同比增长5.1%。业绩符合预期，在四季度疫情负面影响的情况下，公司全年经营仍保持高速增长态势。 　　经营分析 　　自研成果转化业务步入收获期，新业务CDMO快速发展。2022年公司自研成果转化业务实现营业收入2.21亿元（+108.69%），实现毛利率78.01%，同比上升6.05pp；临床前药学研究实现收入2.18亿元（+36.98%）；临床服务实现收入0.80亿元（+47.74%）；权益分成实现收入0.58亿元（+79.65%）。赛默制药实现收入0.60亿元，对内完成152个受托研发项目CDMO服务，其中承接外部客户服务订单实现营业收入0.21亿元，同比增长121.27%，实现毛利率32.06%。 　　研发持续高投入，取得丰富成果，新技术中心强化竞争优势。2022年公司研发费用投入1.66亿元，同比增长104.68%。2022年内，公司项目注册申报115项，获得批件41项，其中15个药品为全国前三申报；研发成果技术转化71个，适应症涵盖呼吸、消化、感染、肿瘤、精神神经、心血管等多类疾病领域。同时，公司新建立了中药天然药物中心、大分子生物药平台，完善了药理毒理研究中心，进一步强化了竞争优势。 　　在手订单充裕，项目储备丰富，有望带动公司业绩持续增长。公司目前已立项尚未转化的自主研发项目250余项；创新药方面，公司目前重点布局8个创新药在研项目，均属于1类新药。同时，公司2022年新签订单10.07亿元（含税），同比增长24.69%；截至2022年底在手订单13.34亿元（不含税），同比增长49.42%。充裕的项目储备与订单有望带动公司业绩持续增长。 　　盈利预测、估值与评级 　　我们预计2023-2025年公司实现归母净利润2.90/4.26/5.60亿元，对应PE分别为26/17/13倍，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　解禁风险，仿制药一致性评价业务增速放缓或减少的风险，新冠病毒疫情风险，药物研发失败的风险，行业监管政策风险。

　　百诚医药(301096) 　　事件： 百诚医药发布 2022 年年报。 公司 2022 年实现收入 6.07 亿元（同比+62.27%），归母净利润 1.94 亿元（同比+74.78%），扣非归母净利润 1.70亿元（同比+64.95%），经营现金流净额为 2.59 亿元（同比+78.38%）。 2022Q4实现收入 1.87 亿元（同比+22.80%），归母净利润 0.49 亿元（同比+5.10%），扣非归母净利润 0.37 亿元（同比-7.41%）。 　　点评： 　　盈利能力增速稳定，研发投入持续扩大。 利润率方面， 2022 年公司实现综合毛利率 67.37%（同比+0.11pp），归母净利率 31.97%（同比+2.29pp），扣非归母净利率 27.94%（同比+0.45pp），公司盈利能力稳定提升；费用率方面， 2022 年期间费用率 38.45%（+1.95pp），销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.29%(-0.50pp)/16.70%(+3.90pp）/27.34%（+5.66pp） /-6.88%（-7.12pp）， 其中，股权激励费用及管理人员薪酬增长、自主立项研发投入等分别推升管理及研发费用，募集资金利息收入则大幅拉低财务费用， 综合期间费用率有所上升。 　　研发创新护航成长， 一体化服务优势显著。 2022 年， 公司 CRO 业务保持高速增长态势， 共注册申报 115 项，获得批件 41 项。分业务来看，1） 研发技术成果转化业务实现收入 2.21 亿元（同比+108.69%），转化71 个项目，已经立项尚未转化项目 250 余项，涵盖多个疾病领域； 2）受托药品研发服务中， 临床前药品研究实现收入 2.18 亿元（同比+36.98%），临床服务实现收入 0.80 亿元（同比+47.74%） ； 3）权益分成业务实现收入 5780 万元（同比+79.65%），其中 5691.50 万元来自缬沙坦氨氯地平项目的贡献， 2023 年多巴丝肼片将有销售分成，该项目为国产首家申报。 2022 年， 公司新建了中药天然药物中心、大分子生物药平台，完善了药理毒理研究中心，进一步增强了研发投入，巩固提升了公司以研发为核心的竞争优势。 在 CDMO 业务上， 公司 2022 年实现对外收入 0.21 亿元（+121.27%） ，对内对外合计实现收入 0.6 亿元，承接CDMO 业务的子公司赛默制药目前已建成 GMP 厂房和配套实验室 10.1 万㎡，可生产剂型高达 14 种， 商业化生产能力的建设有助于公司获取更多“药学研究+临床试验+定制研发生产”的一体化订单，进一步提升客户粘性。 　　订单驱动未来增长， 人才打造核心竞争力。 2022 年，公司新增订单为10.07 亿元（含税、 同比+24.69%），在手订单为 13.34 亿元（不含税、同比+49.42%），高速增长的订单源自公司强劲的研发能力和一体化能力， 2022 年， 公司共有 1321 名员工， 同比增加 556 名， 深厚的人才储备打造了公司的核心竞争力。 　　盈利预测： 我们预计 2023-2025 年公司营业收入为 8.96/12.80/17.33亿 元 ， 同 比 增 长 47.4%/43.0%/35.3% ； 归 母 净 利 润 分 别 为2.82/4.00/5.37 亿元，同比增长 45.4%/41.7%/34.2%，对应 2023-2025年 PE 分别为 25/18/13 倍。 　　风险因素： 行业竞争加剧、医药行业研发投入及外包需求下降、国内国际政策风险、新业务拓展不及预期等风险

　　智慧康养——再度兴起的高潜赛道 　　近年来，我国人口老龄化进程加速，截止2021年底，我国老年人口数量约为26,736万人，占比高达18.9%，预计到2035年，我国60岁以上老人占比将到达30%左右。传统的养老模式无法全面适应当前的养老需求，寻求新型的多元复合治理手段解决老年人的多层次需求成为趋势，智慧健康养老概念备受各界追捧，同时中央加紧强化顶层设计，在政策红利驱动下，越来越多企业布局智慧健康养老行业。

中心思想 核心业务韧性增长与市场领导力 泰格医药在2022年面临疫情反复扰动，但其主营业务仍保持稳定增长，营业收入达到70.9亿元，同比增长35.9%。公司在临床试验技术服务和相关服务及实验室服务两大板块均实现了显著增长，显示出其核心业务的强大韧性。同时，公司通过持续增长的在手订单和不断提升的国内项目数量，进一步巩固了其在国内临床CRO领域的龙头地位。 盈利结构调整与未来展望 尽管归母净利润因公允价值变动收益和投资收益难以维持高水平而有所下降，但扣非归母净利润仍实现了25.0%的稳健增长，反映了公司主营业务的健康发展。分析师基于对未来盈利结构的调整，下调了2023-2024年的EPS预测，并新增了2025年的预测，但仍维持“买入”评级，表明对公司长期发展潜力的认可。 主要内容 2022年度经营业绩与业务结构 整体财务表现 2022年，泰格医药实现营业收入70.9亿元，同比增长35.9%。归母净利润为20.1亿元，同比下降30.2%，略低于此前预期。然而，扣除非经常性损益后的归母净利润达到15.4亿元，同比增长25.0%，表明公司核心业务盈利能力强劲。 主营业务板块分析 临床试验技术服务： 该业务板块实现收入41.3亿元，同比增长37.8%。毛利率为37.63%，较2021年同期有所下滑，主要原因是海外以新冠肺炎为主的多中心临床试验过手费较高。 临床试验相关服务及实验室服务： 该业务板块实现收入28.8亿元，同比增长31.1%。毛利率稳定在41%左右。 疫情影响： 尽管2022年疫情反复对公司大临床业务、SMO业务及实验室服务业务均造成一定影响，但各业务板块仍保持了稳定的增长态势。 市场竞争力与未来盈利能力分析 在手订单与未来业绩支撑 报告期内，公司新增合同金额96.7亿元，与2021年基本持平。截至报告期末，公司累计待执行合同金额为137.9亿元，同比增长21%。持续增长的在手订单为公司未来业绩的稳步增长提供了有力保障。 国内CRO龙头地位稳固 2022年，公司国内遗传办项目数量占比进一步提升至13.6%。其中，国内单一区域项目数量增至430个，同比增长11.7%；海外单一区域项目数量增至188个，同比增长42.4%；多区域项目数量增至62个，同比增长24%。这些数据共同印证了泰格医药在国内临床CRO领域的龙头地位。 盈利预测与估值调整 考虑到公司公允价值变动收益和投资收益较难以维持2021年的高水平，分析师下调了公司2023-2024年的EPS预测至2.93元和3.76元（分别下调32%和28%），并新增了2025年EPS预测为4.85元。对应2023-2025年的PE分别为37倍、29倍和23倍。尽管预测有所调整，分析师仍维持对公司的“买入”评级。 风险提示 报告提示了全球新药研发投入不及预期以及投资收益波动可能带来的风险。 总结 泰格医药在2022年克服疫情挑战，主营业务实现稳定增长，营业收入和扣非归母净利润均表现良好。公司在临床试验技术服务及相关服务领域展现出强大的业务韧性，并通过持续增长的在手订单和不断扩大的项目规模，进一步巩固了其在国内临床CRO市场的龙头地位。尽管受非经常性损益影响，归母净利润有所下降，分析师仍基于对公司核心业务的信心，维持“买入”评级，并对未来盈利能力持积极展望，但同时提示了新药研发投入和投资收益波动的潜在风险。

中心思想 重组胶原蛋白驱动业绩高增长 巨子生物在2022年实现了显著的业绩增长，营收同比增长52.3%至23.64亿元，净利润同比增长21.0%至10.02亿元。这一增长主要得益于其功能性护肤品业务的强劲表现，特别是重组胶原蛋白产品的市场高景气度。公司通过持续的产品创新、品牌建设和多渠道拓展，巩固了其在生物活性成分专业皮肤护理领域的领先地位。 战略投入与未来增长潜力 尽管业务结构调整导致毛利率略有下降，公司仍持续加大在合成生物学等前沿技术领域的研发投入，并积极撬动超头主播资源、利用社媒平台进行消费者教育，以抢占胶原蛋白领域的消费者心智。功能性护肤品和医用敷料的产品线不断扩充，覆盖修护、抗衰、美白等多元功能，配合直销渠道的亮眼表现和全渠道网络的成功搭建，预示着公司未来业绩将保持高增长态势。 主要内容 投资要点 2022年业绩概览 营收与利润双增长： 2022年公司实现营收23.64亿元，同比增长52.3%；净利润10.02亿元，同比增长21.0%。经调整后净利润为10.56亿元，同比增长24.1%。 功能性护肤品贡献突出： 功能性护肤品收入达到15.62亿元，同比大幅增长81.4%，成为主要增长引擎。医用敷料收入为7.60亿元，同比增长18.4%。 业务结构调整与战略投入 毛利率与净利率变化： 公司毛利率下降2.9个百分点至84.4%，净利率下降11.0个百分点至42.4%。这主要由于产品线逐步向功能性护肤等相对低毛利（相较于医用敷料）品类调整。 销售与研发投入： 销售费率增加7.6个百分点至29.9%，公司通过撬动超头主播资源、社媒科普等方式，持续强化胶原蛋白领域的消费者心智。研发费用同比增长76.5%，费用率提升0.3个百分点至1.9%，新增授权/申请中专利27项，持续在基础研究和合成生物学等国家级重点研发项目中提升实力。 产品品类与品牌发展 妆字号版图扩充与在研产品： 公司持续深化械妆协同，截至2022年末共有121项SKU和127款在研产品。其中，功能性护肤在研产品80款，覆盖修护、抗衰、美白等功能，聚焦精华乳霜等高附加值赛道；此外还有31款在研医用敷料及4款肌肤焕活产品。 明星品牌表现： 核心品牌可复美收入达16.13亿元，同比增长79.7%，销售占比提升10.4个百分点至68.2%，全年复购率超过40%。双十一期间，可复美明星单品胶原贴销售235万片以上，胶原棒销售1600万支以上。第二品牌可丽金定位年轻化抗衰，实现收入6.18亿元，同比增速由2021年的-6%转正至17.6%。 销售渠道拓展 直销渠道表现亮眼： 直销渠道实现103.3%的增长，占比提升14.9个百分点至59.3%。细分直销来看，DTC、电商和线下收入分别达到12.1亿元、1.2亿元和6.3亿元，增速分别为111.5%、77.6%和39.7%。 多渠道建设推进： 线上天猫等传统渠道稳步增长，抖音因低基数实现快速放量。线下渠道已打通1300多家公立医院、约2000家私立医院和诊所、约500个连锁药房品牌以及约3500家CS/KA门店，多渠道建设快速铺开。 投资建议 市场地位与竞争优势 行业领军者地位： 巨子生物是国内基于生物活性成分的专业皮肤护理行业领军者，受益于重组胶原蛋白认知度提升和消费者教育的逐步渗透。 先发优势与产品优势： 公司在妆字号胶原蛋白类明星产品打造和品牌培育上具备先发优势，并成功搭建了全渠道销售网络。在械字号方面，公司产品在支撑性及交联度上均优于玻尿酸品类，在研产品的逐步问世有望维持高增长。 盈利预测与估值 未来业绩预测： 预计公司2023-2025年营业收入将分别达到31.8亿元、42.8亿元和55.8亿元，同比增长34.4%、34.8%和30.4%。归母净利润预计分别为12.7亿元、16.5亿元和21.3亿元，同比增长26.7%、29.9%和28.9%。 估值与评级： 对应EPS分别为1.28元/股、1.66元/股和2.14元/股，对应PE分别为33倍、25倍和20倍。首次覆盖给予公司“增持”评级。 财务表现与风险提示 关键财务数据分析 盈利能力： 预计毛利率在2023-2025年将保持在86.62%至87.17%的高位，销售净利率维持在38.08%至39.95%。ROE预计在26.99%至30.94%之间。 偿债能力： 资产负债率预计将从2022年的9.60%下降至2025年的8.02%，净负债比率持续为负，显示公司财务状况稳健。 营运能力： 总资产周转率预计在0.75至0.83之间，应收账款周转率保持在36至37的高水平。 潜在风险因素 市场竞争加剧： 行业内竞争可能加剧，影响公司市场份额和盈利能力。 产品注册进展不及预期： 新产品注册审批可能面临不确定性，影响产品上市进度。 政策及法律法规风险： 行业政策和法律法规的变化可能对公司运营产生影响。 总结 巨子生物在2022年展现了强劲的增长势头，营收和净利润均实现显著提升，其中功能性护肤品业务表现尤为突出，重组胶原蛋白产品市场需求旺盛。公司通过持续的研发投入、品牌建设和全渠道销售网络拓展，成功巩固了其在专业皮肤护理领域的领先地位。尽管业务结构调整导致毛利率略有波动，但公司在合成生物学等前沿领域的战略投入和多元化的产品布局，为其未来持续增长奠定了坚实基础。分析师预计公司未来三年将保持高速增长，并给予“增持”评级，但同时提示了市场竞争、产品注册和政策法规等潜在风险。

　　同仁堂(600085) 　　事件： 　　3月28日，同仁堂发布2022年年报，2022年公司实现营业收入153.72亿元，同比增长5.27%；实现归母净利润14.26亿元，同比增长16.17%；实现扣非归母净利润13.99亿元，同比增长15.67%。 　　点评 　　业绩增长略超预期，核心品类稳健增长 　　2022年公司统筹推进生产供应保障，深化营销改革，业绩增长略超预期，其中2022Q4公司实现营业收入44.72亿元，同比增长14.09%，归母净利润4.23亿元，同比增长37.60%。分产品类别看，公司核心品类心脑血管类产品（安宫牛黄系列、同仁牛黄清心系列等）实现收入40.63亿元，同比增长11.96%；补益类实现收入15.67亿元，同比增长7.60%；清热类实现收入5.29亿元，同比增长0.93%；妇科类实现收入3.48亿元，同比降低8.27%；其他类实现收入33.33亿元，同比增长15.44%。 　　深化降本增效，盈利能力持续优化 　　2022年公司不断加大技改技革力度，深入推进降本增效工作，营业成本得到有效管控，盈利能力持续提升。2022年公司实现毛利率48.80%，同比增长1.18pct，其中核心品类心脑血管类毛利率为61.20%，同比增长1.24pct；实现净利率14.31%，同比增长1.36pct；销售期间费用率为30.10%，同比增长0.72pct，其中销售费用率为19.98%，同比增长1.16pct；管理费用率为8.74%，同比降低0.41pct，研发费用率为1.41%，同比增长0.21pct。 　　聚焦营销改革，组织优化激发内生动力 　　2022年公司多维发力深化营销改革，优化资源配置，加大五大OTC重点品种宣传推广力度，同时拓宽电商销售渠道，培育线上适销品种，有望长期业绩贡献新增长点。同时公司不断优化组织体系，自上而下开展组织、薪酬、绩效及职业发展体系优化项目，发挥绩效薪酬正向激励作用，有望进一步激发内生动力。 　　盈利预测与估值 　　2022年公司收入有所放缓，但业绩表现稳健，我们预计2023年公司核心业务有望持续复苏，降本增效进一步带动业绩增长。根据公司2022年报业绩情况，我们将公司2023-2024年营业收入预测由184.69/210.73亿元下调至177.26/206.50亿元，2025年收入预测为230.73亿元；2023-2024年归母净利润预测由15.97/18.76亿元上调至16.78/19.60亿元，2025年归母净利润预测为22.53亿元。维持“买入”评级。 　　风险提示：产品销售不及预期风险，政策变动风险，成本增加风险