康诺亚-Ｂ（02162）：剑指广阔自免及肿瘤领域，管线具有国产FIC和BIC潜力

中心思想 创新管线驱动市场增长 康诺亚-B（2162.HK）作为一家专注于自体免疫及肿瘤治疗领域的创新生物药企业，凭借其经验丰富的高管团队和强大的研发实力，已构建起具有显著先发优势和国产FIC（First-in-Class）或BIC（Best-in-Class）潜力的丰富产品管线。公司核心产品CM310作为国内首款IL-4Rα单抗，有望于2024年实现商业化，剑指广阔的特应性皮炎和慢性鼻窦炎伴鼻息肉市场，预计国内销售峰值将超过50亿元人民币。 战略布局与估值潜力 公司通过深度布局自免和肿瘤两大治疗领域，并积极开展对外合作，加速产品研发与商业化进程。其多款在研产品，如国内首个TSLP单抗CM326和全球首个Claudin 18.2 ADC药物CMG901，均展现出优异的临床前数据和巨大的市场潜力。基于研发管线的绝对估值，平安证券首次覆盖给予“推荐”评级，目标价76.50港元，认为公司管线竞争格局良好，市场空间已得到验证，有望产出重磅品种，随着后续管线临床的持续推进，公司估值有望进一步提升。 主要内容 深耕自免和肿瘤领域的创新生物药企业：核心优势与战略布局 经验丰富的高管团队与领先的研发管线 康诺亚成立于2016年，专注于自体免疫及肿瘤治疗领域的药物开发，旨在填补未满足的临床需求。公司高管团队平均拥有逾20年医药行业研发经验，并具备成功领导创新药开发上市的经验，同时具备跨国企业从业经历，这为公司全球化发展视野和管线开发提供了有力支持。截至目前，公司已有9款药物处于临床研发阶段，围绕肿瘤和自免领域进行深度布局，产品管线梯度有序。值得注意的是，公司产品在国产同类别或同靶点药物中，研发进度均处于前三位，且临床前数据展现出BIC潜力，具备显著的先发及疗效优势。公司于2021年7月在港交所主板上市，并于2022年3月被纳入港股通，股权结构稳定，实际控制人陈博博士通过Moonshot间接持有公司18.20%股权。 持续增长的研发投入与多元化的创新技术平台 尽管公司尚未有产品上市，但其研发投入持续增加，2020年至2022年上半年研发支出分别为1.27亿元、3.58亿元和1.64亿元，显示出公司对创新的坚定承诺。公司收入主要来源于产品对外授权，初步验证了其研发能力。康诺亚已开发出多个创新技术平台，包括新型T细胞重定向双抗平台（nTCE）、创新抗体发现平台、生物评估平台和高通量筛选高产抗体药物表达细胞平台。基于这些平台，公司已开发出10款候选药物，其中9款处于临床阶段。核心管线中，CM310（IL-4Rα抗体）和CM326（TSLP抗体）已进入临床后期阶段，CM310有望于2024年商业化。CMG901（Claudin 18.2抗体偶联药物）是全球首个进入临床的同类药物，已获得FDA孤儿药资格及快速通道认定，并于2022年9月获得CDE突破性治疗药物认定，具备强大的先发优势和市场潜力。公司还积极与石药集团、诺诚健华、乐普生物等知名药企合作，加速产品研发和商业化进程。此外，公司已提前布局商业化产能，在成都基地设有200升和1000升生物反应器，并正在新建一期拥有八个2000升生物反应器的商业规模生产基地，以保障未来产品的全球多中心临床试验及上市后供应。 剑指广阔自免市场：生物药的崛起与康诺亚的重磅布局 庞大的患者基数与生物药的市场潜力 自身免疫疾病是由于机体免疫系统错误攻击自身组织所引发的慢性炎症和组织损伤，发病机制复杂，患者规模庞大。据估计，全球约有7.6%～9.4%的人群患有自身免疫性疾病。在中国，常见自身免疫疾病如特应性皮炎（6740万人）、哮喘（6470万人）、银屑病（660万人）和类风湿关节炎（600万人）等患者数量巨大，且实际患者规模可能更大。由于自身免疫病难以治愈且病情反复，患者用药意愿强且需长期服药，因此该治疗赛道市场前景广阔。2021年全球TOP100药品中，自身免疫药物销售额达794亿美元，占比18%，位列第三。阿达木单抗（206.94亿美元）和度普利尤单抗（75.74亿美元）等重磅品种的成功，验证了自免药物的巨大销售潜力。 生物药凭借其更强的特异性和长效性，已成为自免治疗领域的核心开发方向。2021年全球自免药物市场规模达1270亿美元，其中生物药占比超过60%，预计到2030年将增至1415亿美元，生物药占比将提升至81%。中国自免治疗市场仍处于起步阶段，2021年市场规模仅31亿美元，生物药占比约30%，但预计到2030年将达到170亿美元，生物药市场份额有望提升至69%，存在巨大潜力。 CM310：国产IL-4Rα单抗的领跑者与重磅潜力 CM310是康诺亚开发的靶向IL-4Rα的人源化单抗，通过同时抑制IL-4和IL-13信号传导，有效治疗Th2介导的II型免疫疾病。目前，CM310针对成人中重度特应性皮炎（AD）和慢性鼻窦炎伴鼻息肉（CRSwNP）已进入III期临床，哮喘（Asthma）进入II期临床，并于2022年6月获突破性治疗药物认定，有望于2024年商业化，成为首款国产IL-4Rα单抗。全球唯一一款上市的IL-4Rα单抗度普利尤单抗（赛诺菲/再生元）2021年全球销售额已突破60亿美元，累计收入超过130亿美元，验证了该靶点的巨大市场潜力。在国内，CM310在研发进度和适应症数量上均处于领先地位。 在特应性皮炎（AD）市场，全球AD患者数量预计从2019年的6.49亿增至2030年的7.55亿，中国AD患者预计从2019年的6570万增至2030年的8170万。现有治疗方案副作用大且疗效有限。CM310在IIb期临床试验中表现出优异疗效和安全性：治疗43天后，73.1%的患者达到EASI-75（湿疹面积及严重指数降低≥75%），而安慰剂组仅18.2%；IGA 0/1（疾病活动性评分0或1）达标率达34.6%。与度普利尤单抗相比，CM310在抑制IL-4及IL-13活性方面功效更高（IC50分别为0.039/0.041 vs 0.088/0.102），且在AD中国Ib/IIa期试验中EASI-75达标率（77.8% vs 57.3%）和IGA 0/1达标率（33.3% vs 26.8%）均优于度普利尤单抗，展现出潜在更好的治疗效果。此外，CM310还在推进儿童及青少年AD的临床试验，有望进一步打开市场。 在慢性鼻窦炎伴鼻息肉（CRSwNP）市场，全球发病人数预计从2019年的2.57亿增至2030年的3.10亿，中国发病人数预计从2019年的1940万增至2030年的2250万。全球市场规模预计2030年达100亿美元，中国达6.42亿美元。现有治疗方案局限性大，而度普利尤单抗和奥马珠单抗虽在全球获批CRSwNP适应症，但尚未在中国上市。CM310在II期临床试验中，治疗16周后，NPS评分较基线降低2.32（安慰剂组0.19），NCS评分降低1.23（安慰剂组0.30），均具显著统计学意义（p<0.0001），显示良好疗效。 基于对CM310在成人AD、儿童及青少年AD以及CRSwNP适应症的销售预测，考虑其定价策略（上市定价为度普利尤单抗的60%，医保后降价50%）、生物药渗透率（AD从0.5%升至5%，CRSwNP从0.1%升至2.5%）和市场占有率（AD从10%升至60%，CRSwNP从25%升至60%），预计CM310将于2030年达到风险调整后销售峰值58.12亿元人民币。 CM326：国内首个TSLP单抗，差异化优势显著 CM326是国内首个进入临床的TSLP单抗，TSLP作为一种重要的上皮细胞源性细胞因子，在II型炎症中发挥关键作用。CM326通过阻断TSLP与其受体的相互作用，抑制促炎信号传导，可用于治疗中重度哮喘、慢性鼻窦炎伴鼻息肉及慢性阻塞性肺疾病等过敏性疾病，有望与CM310产生协同效应。目前，CM326的AD和CRSwNP适应症已启动Ib/IIa期临床试验。 全球范围内，安进/阿斯利康的tezepelumab是唯一已上市的TSLP靶向生物药，于2021年获FDA批准用于严重哮喘，预计2026年销售额将突破10亿美元。CM326的临床进度位居国内第一、全球第二，具有显著先发优势。中国中重度哮喘患者人数预计从2020年的2260万增至2030年的2730万，市场规模预计从2019年的16.75亿美元增至2030年的66.03亿美元。传统治疗方案对中重度哮喘疗效不佳且副作用大，TSLP单抗因其靶向更上游通路，有望解决非嗜酸性哮喘患者的未满足临床需求。Tezepelumab的III期临床试验已验证TSLP靶点治疗重度哮喘的安全性和有效性，使哮喘急性发作年化率降低56%，且不受嗜酸性粒细胞计数影响。CM326临床前数据显示，其抑制TSLP诱导细胞增殖的效果比tezepelumab类似物高约6倍，在阻断JAK/STAT信号及Th2细胞因子释放方面分别高约20倍和5倍，有望成为同类产品中的Best-in-Class。 CM338：MASP-2单抗的潜力与领先地位 CM338是康诺亚开发的靶向MASP-2的单抗，MASP-2是补体系统凝集素途径的关键介质。通过抑制MASP-2酶活性，CM338可有效阻断凝集素途径激活，治疗IgA肾病、狼疮性肾炎等补体介导疾病，且不损伤先天性免疫其他途径功能。目前全球尚无MASP-2抗体获批，Omeros公司的narsoplimab是临床进度最领先的候选药物（已提交上市申请），CM338是全球第二款处于临床阶段的药物，进度领先。Narsoplimab治疗IgA肾病的II期临床试验结果显示，可使患者中位蛋白尿减少64.4%，初步验证了MASP-2靶点机制的可行性。CM338临床前研究表明，其能以远高于narsoplimab类似物的亲和力与MASP-2跨物种结合，且在抑制凝集素通路激活方面的功效超过narsoplimab类似物50倍，同时展现出良好的耐受性与安全性，有望成为同类最佳。 深度布局肿瘤新分子：ADC与双抗平台的创新突破 CMG901：全球首个Claudin 18.2 ADC，FIC潜力巨大 CMG901是康诺亚开发的靶向Claudin 18.2的抗体偶联药物（ADC），由Claudin 18.2特异性人源化单抗（CM311）、可裂解连接子和微管蛋白聚合抑制剂MMAE组成。该药物通过Claudin 18.2阳性肿瘤细胞内化后释放MMAE杀死肿瘤细胞，并可诱导免疫系统的ADCC及CDC效应。Claudin 18.2在正常组织中表达受限，但在胃癌（过表达率60%）、胰腺癌（50%）等多种消化系统恶性肿瘤中异常激活和过度表达，使其成为ADC药物的理想靶点。 全球胃癌新发病例数预计从2019年的106.1万增至2030年的141.2万，中国胃癌发病人数预计从2019年的45.6万增至2030年的61.4万。全球胃癌药物市场规模预计从2020年的144亿美元增至2030年的364亿美元，中国市场预计从43亿美元增至128亿美元。现有胃癌疗法疗效和安全性有限，且HER2低表达胃癌患者缺乏有效方案。Claudin 18.2高表达在62.8%的HER2阴性胃癌病例中存在，Claudin 18.2靶向疗法有望填补这一空白。 CMG901是全球首款进入临床阶段的Claudin 18.2 ADC药物，已在美国开展胃癌及胃食管连接部癌I期临床，并获得CDE突破性治疗药物认定及FDA快速通道和孤儿药资格认定。安斯泰来开发的Claudin 18.2单抗Zolbetuximab的II期临床试验已验证靶点可行性，在Claudin 18.2表达比例≥70%的患者中，Zolbetuximab+EOX方案治疗的mPFS为9.0个月，mOS为16.5个月。CMG901临床前数据显示，其对Claudin 18.2具有更高的亲和力及特异性（EC50 1.2nM vs Zolbetuximab类似物2.2nM），介导的ADCC效应（杀灭率约50% vs 30%）及CDC效应更强，且在胃癌PDX模型中展现出更强的抗肿瘤作用（3mg/kg CMG901可使肿瘤完全消退，1mg/kg剂量下抗肿瘤作用强于10mg/kg Zolbertuximab类似物），有望突破单抗药物，成为胃癌等实体瘤的一线治疗选择。 CM313：中国首款CD38抗体，血液瘤治疗新选择 CD38是II型糖蛋白受体，在正常骨髓细胞和淋巴样细胞中表达水平较低，但在骨髓瘤细胞、淋巴瘤细胞及浆细胞表面高表达，是血液瘤的良好靶点。CM313可高亲和力结合表达CD38的靶细胞，并通过ADCC、CDC、ADCP、Fc交联诱导肿瘤细胞凋亡以及抑制CD38胞外酶活性杀伤肿瘤细胞。 目前全球仅有杨森的达雷木单抗和赛诺菲的伊沙妥昔单抗两款CD38抗体药物获批上市。达雷木单抗2021年销售额达60.23亿美元，验证了CD38靶点的市场潜力。中国目前仅达雷木单抗获批上市。CM313是中国首款进入临床阶段的国产CD38抗体，研发进度领先。临床前研究显示，在淋巴瘤动物模型中，CM313的抗肿瘤活性优于达雷木单抗（3mg/kg CM313肿瘤体积抑制率200% vs 3mg/kg达雷木单抗186%），且对人血细胞无刺激作用，不会引起明显细胞因子释放综合征风险，安全性良好，有望成为首款国产CD38单抗，提高患者可及性。 T细胞重新定向双抗平台：打造丰富肿瘤管线 康诺亚已建立nTCE双抗平台，深入布局肿瘤领域。双特异性抗体（BsAb）通过细胞桥接机制，一端靶向肿瘤抗原，另一端结合效应细胞抗原（如CD3、CD16），从而激活免疫细胞杀伤肿瘤。CD3双抗（T细胞重新定向双抗）对T细胞激活和招募能力强，但开发难度大，需平衡疗效与安全性，避免细胞因子风暴。公司通过在Fc端采用KIH（knobs-into-holes）结构解决重链错配问题，并借鉴Blincyto和Glofitamab等成功案例的设计经验，优化CD3亲和力、肿瘤靶点特异性及Fc介导效应功能。 双抗已展现出与单抗相当甚至更优的临床疗效，完全缓解率普遍较高，且相比CAR-T疗法具有给药方便、费用低的优势，有望为患者带来更多治疗选择。康诺亚目前已有3款CD3双抗药物处于临床I期阶段：CM355（CD20 x CD3，用于难