公司信息更新报告：国际业务韧性强劲，AI医疗蓄势待发-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　万孚生物(300482)

　　2025业绩承压，国际业务韧性强劲，AI医疗蓄势待发，维持“买入”评级公司2025年实现营收20.87亿元（yoy-31.91%），归母净利润-0.63亿元（yoy-111.22%）。2026Q1实现营收5.82亿元（yoy-27.31%），归母净利润0.84亿元（yoy-55.38%）。2025年公司销售费用率31.57%（+9.27pct），管理费用率14.35%（+7.09pct），研发费用率16.13%（+2.7pct），费用率上升主要系公司收入基数下滑。销售毛利率56.98%（-7.17pct），净利率-3.34%（-21.78pct）。由于集采深化执行、检验套餐解绑等政策因素叠加，需求端量价阶段性承压，同时增值税率调整及费用具有刚性，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为4.93/5.80/6.66亿元（原值4.99/6.00），EPS分别为1.05/1.24/1.42元，当前股价对应P/E分别为17.6/15.0/13.0倍，但国内检验量逐渐企稳，国际业务韧性强，AI医疗蓄势待发，因此维持“买入”评级。

　　国内市场阶段性承压，国际业务韧性强劲

　　2025年公司传染病业务收入6.14亿元（-41.09%），主要系2024年呼吸道高基数效应及集采、套餐解绑等政策导致需求回落。公司强化疾控系统推广及“POCT+AI”应用在基层推广；海外市场，呼吸道三联检获美国FDA510(k)注册，北美呼吸道检测产品矩阵持续完善。慢病管理检测收入8.65亿元(-36.84%)，主要系行业政策组合影响导致终端承压，但公司免疫荧光平台干式流水线持续抢占基层；化学发光平台FC系列装机带动国内纯销逆势增长；俄罗斯及菲律宾子公司收入大幅增长，并在12个国家实现新品突破。毒品检测收入2.95亿元(+3.00%)，通过北美研产销一体化及24联等新品策略巩固份额，2025年美国亚马逊平台销售排名持续第一；优生优育检测收入2.49亿元(-15.09%)，通过排卵检测及电子妊娠笔等差异化创新提升份额，深化主流电商战略协同及O2O全链路服务，并加速布局“一带一路”及北美高端市场。

　　聚焦数智化转型，AI医疗打开公司发展空间

　　病理诊断AI：（1）公司参股的赛维森医疗科技聚焦病理AI辅助诊断产品商业化，2025年获得国内首张宫颈细胞数字病理图片AI辅助诊断三类医疗器械注册证，产品已落地海内外百余家医疗机构。（2）公司投资的生强科技作为国内覆盖数字病理全链路（数字化、信息化、智能化、标准化）的厂商，已覆盖国内约两千家医院及多个海外地区，通过全自动玻片扫描仪完成细胞组织数字化。影像AI：通过旗下产业基金投资医准智能，医准智能是医疗影像AI辅助诊断领域第一家国家级专精特新小巨人企业，目前共持有6张三类证（肺结节诊断、乳腺X线、肋骨骨折、冠脉信息4张放射三类证，乳腺超声、甲状腺超声2张超声三类证）。

　　风险提示：产品研发、注册不及预期，汇率波动风险，应收账款坏账风险。

中心思想

国际业务韧性对冲国内政策扰动，AI医疗布局构建第二增长曲线

万孚生物2025年营收与利润大幅下滑（营收同比-31.91%，归母净利润由盈转亏至-0.63亿元），主因集采深化、检验套餐解绑及呼吸道高基数效应导致国内需求量价承压，同时费用率因收入基数下滑而刚性上升。
尽管国内市场阶段性承压，但国际业务展现出强劲韧性：北美呼吸道三联检获FDA注册、俄罗斯及菲律宾子公司收入大幅增长、毒品检测亚马逊排名持续第一，海外成为公司业绩稳定的基本盘。
AI医疗是公司未来核心增长驱动力：通过参股赛维森（病理AI首张三类证）、投资生强科技（数字病理全链路覆盖）和医准智能（6张影像AI三类证），公司已构建覆盖病理诊断与影像AI的完整数智化布局，打开中长期估值空间。

盈利能力短期触底，核心产品竞争力仍在

2025年销售毛利率下滑7.17pct至56.98%，净利率降至-3.34%，主要受高毛利业务（呼吸道、慢病）需求回落及费用刚性影响，但公司维持较高研发投入（16.13%），表明对技术创新持续重视。
集采与政策冲击更多体现为短期量价压力，公司通过干式流水线基层渗透、化学发光FC系列装机、慢性病检测纯销逆势增长等举措，展现渠道与产品端的抗风险能力，预计2026-2028年归母净利润恢复增长至4.93/5.80/6.66亿元。

主要内容

业绩概览与评级调整

2025年业绩全面下滑，费用率被动抬升

2025年营收20.87亿元（同比-31.91%），归母净利润-0.63亿元（同比-111.22%）；2026Q1营收5.82亿元（同比-27.31%），归母净利润0.84亿元（同比-55.38%），短期业绩压力延续。
销售费用率31.57%（+9.27pct），管理费用率14.35%（+7.09pct），研发费用率16.13%（+2.7pct），费用率上升主因收入基数大幅下滑，而非费用绝对额显著增加。
下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，归母净利润分别4.93/5.80/6.66亿元，当前PE 17.6/15.0/13.0倍，但国际业务韧性与AI布局支撑维持“买入”评级。

国内市场阶段性承压，国际业务韧性强劲

传染病业务：高基数与政策叠加致下滑，海外产品矩阵完善

2025年传染病收入6.14亿元（同比-41.09%），受2024年呼吸道高基数、集采及套餐解绑政策影响；公司强化疾控系统推广及“POCT+AI”基层应用。
北美呼吸道三联检获FDA 510(k)注册，呼吸道检测产品矩阵持续完善，为后续海外放量奠定基础。

慢病管理检测：政策组合冲击终端，干式流水线与化学发光驱动增长

2025年慢病管理收入8.65亿元（同比-36.84%），主要受行业政策组合影响；但免疫荧光平台干式流水线持续抢占基层市场，化学发光FC系列装机带动国内纯销逆势增长。
海外子公司俄罗斯及菲律宾收入大幅增长，并在12个国家实现新品突破，验证海外渠道拓展能力。

毒品检测：北美份额巩固，亚马逊平台表现突出

2025年毒品检测收入2.95亿元（同比+3.00%），逆势增长；通过北美研产销一体化及24联等新品策略，美国亚马逊平台销售排名持续第一，市场份额进一步巩固。

优生优育检测：创新产品提升份额，渠道多元化布局

2025年优生优育收入2.49亿元（同比-15.09%），但通过排卵检测、电子妊娠笔等差异化创新提升份额；深化主流电商战略协同及O2O全链路服务，加速布局“一带一路”及北美高端市场。

聚焦数智化转型，AI医疗打开发展空间

病理诊断AI：参股公司获首张三类证，全链路覆盖国内外市场

参股赛维森医疗科技聚焦病理AI辅助诊断，2025年获得国内首张宫颈细胞数字病理图片AI辅助诊断三类医疗器械注册证，产品已落地海内外百余家医疗机构。
投资生强科技，作为国内覆盖数字病理全链路（数字化、信息化、智能化、标准化）厂商，已覆盖国内约两千家医院及多个海外地区，通过全自动玻片扫描仪实现细胞组织数字化。

影像AI：产业基金布局医准智能，6张三类证构筑壁垒

通过旗下产业基金投资医准智能，该公司是医疗影像AI辅助诊断领域第一家国家级专精特新小巨人企业，共持有6张三类证（肺结节诊断、乳腺X线、肋骨骨折、冠脉信息4张放射三类证，乳腺超声、甲状腺超声2张超声三类证），产品覆盖主要影像诊断场景。

风险提示

产品研发、注册不及预期风险；汇率波动风险；应收账款坏账风险。

总结

万孚生物2025年受国内集采深化、检验套餐解绑及呼吸道高基数效应影响，营收与利润大幅下滑，费用率被动抬升。但公司国际业务展现出强劲韧性：北美FDA注册突破、俄罗斯及菲律宾子公司收入增长、毒品检测亚马逊排名第一，海外成为业绩稳定器。在AI医疗领域，公司通过参股/投资赛维森医疗科技（病理AI首张三类证）、生强科技（数字病理全链路）及医准智能（6张影像AI三类证），构建了病理诊断与影像AI双赛道布局，为中长期增长打开空间。机构下调盈利预测后预计2026-2028年归母净利润恢复至4.93/5.80/6.66亿元，当前PE处于历史低位，但考虑到国际业务韧性与AI卡位优势，维持“买入”评级。核心风险点在于国内政策压力持续时间、海外拓展节奏及汇率波动。

报告正文