2017年业绩同比增长22.6%，主要受益医药板块增长36%

中心思想 核心业绩驱动力与结构性挑战 山大华特2017年业绩实现显著增长，营收同比增长14.4%，归母净利润同比增长22.59%，主要得益于其医药板块，特别是子公司达因药业的强劲表现。达因药业营收和净利润分别同比增长35.69%和36.26%，贡献了公司整体净利润的约85%。然而，环保板块收入同比下滑36%，对公司整体业绩增速形成拖累。此外，2017年第四季度公司费用率大幅提升，对单季度净利润产生负面影响。 未来增长潜力与投资建议 报告对达因药业的核心产品伊可新保持乐观，认为其量价齐升趋势显著，且随着新品类丰富和母婴辅食产品的持续推广，达因药业未来有望保持30%的增速。基于此，报告调整了公司盈利预测，并维持“强烈推荐”的投资评级，预计2018-2019年EPS分别为1.33元和1.68元，对应PE分别为19倍和15倍，具备30%的股价空间。 主要内容 2017年业绩概览与板块贡献 2017年，山大华特实现营业收入17.67亿元，同比增长14.4%；归属于母公司净利润2.43亿元，同比增长22.59%。其中，子公司达因药业表现尤为突出，营收达到11.95亿元，净利润4.08亿元，分别同比增长35.69%和36.26%。在利润层面，达因药业贡献了约2.05亿元，占公司整体净利润的85%。药品板块全年实现营收11.94亿元，同比增长36%。然而，环保板块收入为2.42亿元，同比大幅下滑36%，由2016年的3000多万元利润下滑至1000多万元，对上市公司业绩增速构成拖累。教育板块收入1.63亿元，同比增长8%，贡献利润约1450万元，占比6%。 第四季度费用率显著提升分析 2017年第四季度，公司单季度营收规模为4.2亿元，与前三季度相当，但净利润仅为2696.3万元，显著低于前三季度。这主要是由于四季度公司费用率提升较快。Q4整体销售费用率为33.78%，比2016年同期提升11.1个百分点，比2017年前三季度提升8.65个百分点。管理费用率为15.21%，比2016年同期提升2个百分点，比2017年前三季度的6.61%高出8.6个百分点。整体期间费用率高达49.93%，比2016年同期提升12个百分点，比2017年前三季度高出17.8个百分点。子公司达因药业2017年全年净利率约34.15%，与2016年持平，但比2017年前三季度约40%低5-6个百分点，主要原因在于子公司发展母婴辅食类产品市场推广投入增大，且费用结算主要在年底确认。 达因药业核心产品与增长策略 达因药业主产品伊可新在2017年营收规模接近9亿元，呈现量价齐升的显著趋势。继2016年6月和2017年8月两次小幅提价后，伊可新目前OTC终端价仅30-50元/盒，未来仍有提价空间，规模效应及提价将有效提升公司盈利能力。达因药业在产品研发方面持续投入，2017年获得口服补液盐散III受理通知书，并获得盐酸左西替利嗪口服滴剂、地氯雷他定、维生素D滴剂3个产品的发补通知，已递交发补资料。此外，公司还获得了6个保健食品营养素补充剂批件，尚有6个研发项目在排队审评中。随着药品及母婴食品领域产品的持续丰富，叠加公司成熟的营销模式和市场能力，达因药业未来有望持续实现30%的增长。 盈利预测与投资评级 根据公司现有业务的2017年增长情况，报告调整了盈利预测，测算公司2018-2019年EPS分别为1.33元和1.68元，对应PE分别为19倍和15倍。报告维持对山大华特的“强烈推荐”评级，并设定目标价32元，预计股价空间为30%。 主要风险提示 报告提示了潜在风险，包括销售低于预期以及业务拓展进度不及预期。 财务表现与预测数据 根据报告提供的财务指标，山大华特在2017年营业收入增长率为14.40%，归属母公司净利润增长率为22.59%。展望未来，预计2018年至2020年营业收入将分别增长23.56%、25.42%和23.90%，归属母公司净利润将分别增长27.90%、26.39%和28.24%。每股收益（EPS）预计从2017年的1.04元增长至2020年的2.15元。毛利率预计将从2017年的67.66%提升至2020年的71.72%，净利率也将从25.51%提升至28.58%。ROE预计在11.67%至13.00%之间波动。 总结 山大华特2017年业绩增长主要得益于子公司达因药业医药板块的强劲表现，其核心产品伊可新量价齐升且新品研发和母婴辅食推广持续发力，预计未来将保持高速增长。尽管环保板块下滑和第四季度费用率提升对短期业绩造成一定压力，但公司整体盈利能力和未来发展潜力依然被看好。基于对达因药业持续增长的预期，报告维持“强烈推荐”评级，并给出了积极的盈利预测和目标价。投资者需关注销售不及预期和业务拓展进度滞后等潜在风险。