库存消化影响业绩表现，化学发光有望引领业绩持续增长

中心思想 短期业绩承压，长期增长潜力显现 科华生物2017年第一季度业绩受渠道库存消化影响，归母净利润同比下降21.68%，但公司经营规模保持稳健增长，营业收入同比增长5.82%。报告指出，随着库存消化，净利润增长有望逐步回升。 战略布局化学发光，驱动未来业绩增长 公司积极布局化学发光领域，通过代理沃芬集团产品并收购TGS技术，旨在抢占高端市场并弥补研发短板。化学发光作为体外诊断（IVD）领域的高增长细分行业，有望成为公司新的利润增长点，引领业绩持续增长。 主要内容 2017年一季度业绩回顾 2017年4月27日，科华生物发布一季度报告，实现营业收入3.62亿元，同比增长5.82%；归属于母公司净利润4376.09万元，同比减少21.68%；扣除非经常性损益净利润4035.43万元，同比减少21.36%。基本每股收益0.09元，同比减少21.65%。公司同时预计2017年上半年业绩变动范围为-20%至+10%，区间为1.10亿元至1.52亿元。 试剂销量下降与经营规模稳健 2017年第一季度，公司代理业务保持较快增长，但高毛利的自产试剂销量因消化渠道库存而下滑，导致归母净利润同比减少21.68%。主营业务成本同比增长12.08%，高于销售收入增长幅度5.82%，主要系产品销售结构调整，自产试剂占比下降。整体毛利率为33.52%，同比下滑近4个百分点；净利率为12.06%，同比下滑。公司费用控制良好，期间费用率保持在20%左右，其中销售费用率为12.82%（-0.74pp），管理费用率为7.79%（+0.77pp），财务费用为-0.62%（-0.19pp）。报告认为，随着渠道库存的进一步消化，净利润增长有望逐步回升。 “出口+血筛”业务恢复与增长预期 公司的HIV金标产品于2017年初通过WHO资格预审，出口业务有望年内恢复，预计将贡献超过50%的净利率。此外，公司血筛业务在2016年完成全国招标，实现收入8000万元，同比增长82.29%，已覆盖全国17个省市70余家终端客户，其中包括11家省市级血液中心。公司凭借与血站的良好关系，有望继续保持20%的市场占有率（国内排名第二），预计未来该业务收入将保持较高增长。综合来看，预计2017年公司业绩有望实现15%-20%的增长。 化学发光业务的战略布局与增长潜力 公司通过代理西班牙沃芬集团的BioFlash台式全自动化学发光仪器，并收购具备国际先进体外诊断及全自动化学发光仪器相关技术的TGS，积极切入化学发光领域。沃芬产品已完成国内注册，正着手市场推广，旨在抢占三级医院和专科医院等高端市场。TGS相关技术和产品在国内的注册和产业化进程正在加快。化学发光作为IVD领域增长较快的细分行业，行业增速约为20%-25%，前景广阔。公司通过产品代理和外延收购，有望节约自主研发时间，弥补研发短板，使其成为新的利润增长点。 盈利预测与估值分析 根据公司业务情况，报告测算科华生物2017-2019年每股收益（EPS）分别为0.55元、0.67元和0.79元，对应市盈率（PE）分别为35倍、29倍和25倍。考虑到公司业绩逐步恢复、化学发光产品线逐渐丰富以及强烈的外延预期，报告给予公司2017年38倍PE，目标价20.9元，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示 报告提示的主要风险包括营销与产品推广不达预期，以及产品研发不达预期。 总结 科华生物2017年第一季度业绩受渠道库存消化影响，归母净利润同比下降21.68%，但营业收入保持稳健增长。公司积极推进“出口+血筛”业务恢复与增长，并战略性布局化学发光领域，通过代理和外延收购快速切入市场，有望将其打造为新的利润增长点。报告预计公司2017年业绩有望实现15%-20%增长，并维持“谨慎推荐”评级，但需关注营销推广和产品研发的潜在风险。