开立医疗（300633）：2025年中报点评：业绩逐季向好，新业务快速放量

中心思想 业绩短期承压但逐季改善，新业务快速放量驱动长期增长 开立医疗2025年上半年业绩显著下滑，营收9.64亿元（-4.78%），归母净利润0.47亿元（-72.43%），主要受国内业务阶段性承压及固定支出较大的影响。 尽管整体承压，但季度数据显示好转趋势：25Q2营收同比增速由Q1的-10.29%收窄至+0.17%，归母净利润同比增速由-91.94%改善至-44.65%，呈现逐季向好态势。 新业务（微创外科与IVUS）实现高速增长，为公司未来增长提供核心驱动力；研发费用率维持20%左右，新产品持续推出，有望支撑长期竞争力。 研发投入筑基，产品管线持续丰富，中长期成长逻辑清晰 公司持续高强度研发投入（长期约20%），2025年推出iEndo系列4K智慧内镜平台HD-650（首次搭载超分辨成像）及细径化电子支气管镜，微创外科领域推出SV-M4K200平台（4K三维白光-荧光融合），显著提升产品竞争力。 公司维持“推荐”评级，DCF估值目标价46元，预计2025-2027年归母净利润分别为3.0/4.1/5.4亿元，对应PE为49/36/27倍，中长期成长性值得期待。 主要内容 事项 公司发布2025年中报：2025年上半年实现营业收入9.64亿元（同比-4.78%），归母净利润0.47亿元（-72.43%），扣非净利润0.40亿元（-74.26%）。2025年第二季度实现营业收入5.34亿元（+0.17%），归母净利润0.39亿元（-44.65%），扣非净利润0.34亿元（-46.00%）。 评论 收入端：国内业务阶段性承压，新业务快速放量 分地区：2025年上半年海外收入同比+0.33%（基数较高但整体稳健），国内收入同比-9.17%。国内医疗设备终端招标复苏，超声、内镜中标金额快速增长，但因行业整顿导致的报表端收入确认周期差，25H1招标数据尚未完全反映至报表，国内业务阶段性承压。 分业务：存量业务（超声与内镜）稳定增长，贡献持续利润与现金流；新业务（微创外科与IVUS）呈现高速增长态势，快速放量。 分季度：25Q2收入同比增速+0.17%，较25Q1的-10.29%明显改善，呈现季度向好趋势。 利润端：固定支出导致阶段性承压，同比增速呈现季度向好趋势 25H1归母净利润同比-72.43%，下滑幅度超过收入增速，主要因新产品线投入、研发及营销费用等固定支出较大。 分季度：25Q2归母净利润同比-44.65%，较25Q1的-91.94%明显收窄，呈现逐季改善趋势。随着国内医疗设备市场需求持续好转，预计业绩将逐步走出低谷期。 研发持续投入，产品管线持续丰富 公司长期维持研发费用率约20%，持续投入推进产品管线丰富。 消化与呼吸内镜领域：2025年上市全新iEndo系列4K智慧内镜平台HD-650，首次搭载超分辨成像功能，提升图像清晰度；同时推出EB-6P17、EB-6P22两款细径化电子支气管镜，可进入更深支气管肺段。 微创外科领域：2025年上市SV-M4K200平台，支持4K三维白光-荧光融合成像及多源视频信号融合成像，助力微创外科手术精准化与效率提升。 投资建议 综合考虑中报业绩与费用投入节奏，公司2025-2027年归母净利润预测分别调整为3.0、4.1、5.4亿元（原预测为3.9、4.9、6.2亿元），对应PE分别为49、36、27倍。根据DCF模型测算，给予公司整体估值200亿元，对应目标价约46元，维持“推荐”评级。 风险提示 产品线增速不达预期。 新产品上市进度不达预期。 总结 业绩低谷渐过，研发与新业务齐头并进 开立医疗2025年上半年业绩受国内招标复苏周期差及固定支出影响大幅下滑，但季度数据已明确显示好转趋势，25Q2营收同比转正（+0.17%），利润端降幅显著收窄，业绩拐点有望逐步确立。 新业务（微创外科、IVUS）快速放量，研发持续高强度投入（费用率约20%），内镜及外科领域多款创新产品上市（4K智慧内镜、细径支气管镜、荧光融合平台），为中长期增长提供坚实支撑。 投资评级维持“推荐”，目标价46元，预计2025-2027年归母净利润复合增速约53%，成长逻辑清晰，但需关注产品线增速及新产品上市进度不达预期的风险。