投资要点： 　　我国康复需求广阔。康复医疗行业终端受益者主要涵盖了老年人、慢性疾病患者、残疾人、术后功能障碍者、产后功能障碍者、重疾人群等群体，潜在康复需求巨大。根据《柳叶刀》发表的关于康复的全球疾病负担研究（GBD），估计全世界约24.1亿人可能在患病或受伤期间受益于康复治疗。其中，中国的康复需求最大，康复需求人数高达4.6亿人。 　　我国康复医院数量持续增加，康复医学科床位数逐年增长。根据《中国卫生健康统计年鉴》，2010-2020年，我国康复医院数量从268家增加至739家，CAGR为10.68%。其中，非公立康复医院是康复医院数量增长的主要驱动力；2020年我国非公立康复医院数量573家，是2010年的4.86倍。2015-2020年，我国卫生医疗机构康复医学科床位数从16.18万张上升至30.04万张，CAGR为13.17%。虽然我国康复床位供给量在增长，但仍未达到供需平衡的状态，供给端存在较大缺口。 　　近期康复医疗相关政策频出，助力康复产业加速发展。2021年6月，国家卫健委、发改委等八部委联合发布《关于印发加快推进康复医疗工作发展意见的通知》，提出要逐步建立一支数量合理、素质优良的康复医疗专业队伍，力争到2022年，每10万人口康复医师达到6人、康复治疗师达到10人。同年10月，国家卫健委发布《关于开展康复医疗服务试点工作的通知》，2022年将开展15个省份的康复医疗试点工作，积极应对人口老龄化。试点省市先行先试，形成可复制可推广的地方经验，以点带面，带动全国康复医疗服务快速发展。 　　我国康复医疗需求释放，有望带动康复医疗器械市场保持较快增长。根据Frost&Sullivan，2014-2018年，我国康复医疗器械市场规模从115亿元增长至280亿元，CAGR达到24.9%。Frost&Sullivan预测数据显示，我国康复医疗器械市场规模将在2023年增加至670亿元，2018-2023年期间的年复合增速将为19.1%。我国康复医疗需求释放，有望带动康复医疗器械配置需求持续提升，推动整体市场规模较快增长。 　　投资策略：维持对康复医疗器械行业整体“推荐”评级。我国康复医疗需求广阔，在政策催化下，国内康复需求有望加速释放，康复医疗相关机构数量将持续增加，康复医疗器械行业迎来黄金发展期。建议重点关注行业内产品质量优秀，覆盖品种较多，重视自主研发创新、高端产品推新能力强劲、品牌效应逐步增强的公司，如翔宇医疗、伟思医疗、普门科技等。 　　风险提示：行业政策变动风险、市场竞争加剧风险、间接销售模式风险、技术升级迭代风险、新产品开发和注册风险、产能扩张风险等。

　　本周行业观点一：“稳增长”组合拳频出，化工各相关细分行业蓄势待发 　　根据近期国家各部委密集下发货币、财政等“稳增长”政策，我们认为，在国内2022全年流动性相对充裕的环境下，基建、电力、新能源、信息化、国防军工等行业将成为“稳增长”的主力，而确定性下滑的房地产行业实际上也不用过于悲观。近期也可以发现，市场对我国2022年经济向好发展的预期在不断修复，信心不断增强。在稳增长、内外双循环、疫情常态化背景下，我们建议重点关注：受益于消费复苏，且低估值兼具成长性的炼化一体化龙头恒力石化、涤纶长丝龙头新凤鸣、氨纶龙头华峰化学、粘胶短纤龙头三友化工；将受益于新能源行业发展、成长空间较大的天然碱龙头远兴能源，电气材料、风电材料顺杆酸酐衍生物龙头濮阳惠成，混凝土外加剂、风电灌浆料龙头苏博特，氟化工龙头巨化股份、三美股份、金石资源，以及PVC等氯碱化工头部企业三友化工、中泰化学等。 　　本周行业观点二：纯碱库存连续三周下降，建议布局天然碱龙头远兴能源 　　本周（1月17日-1月21日）国内纯碱库存继续去化。据百川盈孚数据，截至1月20日，纯碱企业库存总量为138.4万吨，较上周降低7.92%，已连续三周去库。需求方面，2022年以来，平板玻璃，企业开工变化不大，对重碱的需求面较平稳。根据卓创数据，截至1月20日，全国浮法玻璃生产线共计304条，在产264条，日熔量共计174975吨，较上周减少250吨/日，平板玻璃对重碱的需求较2020年同期有所增加。光伏玻璃方面，2月份组件厂家排产较1月份有明显提升，光伏玻璃交投情况良好，部分厂家库存降幅明显。受益标的：远兴能源。 　　本周行业新闻：化肥价格有望保持高位运行；万华化学磷酸铁锂项目正式开工 　　【化肥】1月18日，国家发改委召开2022年首次新闻发布会。会上政策研究室金贤东主任就化肥产品相关问题进行解答，总体来看，2022年春耕化肥供应有所保障，但考虑到生产成本进一步大幅回落的难度较大，预计春耕化肥价格可能仍将高位运行。受益标的：云图控股、东方铁塔。 　　【万华化学】1月14日上午，万华化学年产5万吨磷酸铁锂锂电正极材料项目正式开工建设。该项目总投资15亿元，建设年产5万吨磷酸铁锂锂电正极材料一体化项目，建设年限为2022-2023年。据该项目负责人表示：项目达产后预计将实现年产值50亿元以上，税收5亿元以上。除此之外，万华化学还在三元正极材料等其他锂电材料有所布局，全面进入新能源领域。受益标的：万华化学。 　　受益标的 　　【化工龙头白马】万华化学、恒力石化、荣盛石化、华鲁恒升、扬农化工、新和成、赛轮轮胎等；【化纤行业】新凤鸣、华峰化学、三友化工；【纯碱行业】远兴能源、中盐化工、山东海化、三友化工、云图控股、和邦生物等；【氟化工】金石资源、巨化股份、三美股份、东岳集团、滨化股份等；【磷化工】云图控股、川发龙蟒、湖北宜化、川恒股份等；【硅】合盛硅业、新安股份、三友化工等。 　　风险提示：油价大幅下跌；下游需求疲软；宏观经济下行。

　　恩华药业(002262) 　　公司估值处于低估位置。自从仿制药带量集采开始落实，仿制药逻辑重塑，投资者普遍不看好仿制药整个板块的前景，整个仿制药板块估值中枢都在下移。受仿制药板块估值中枢下移拖累，公司估值处于历史底部位置。但是公司相关产品降价风险或被高估，公司当前估值极具投资价值。且仿制药板块走势基本处于利空出尽位置，未来任何集采或谈判降价不及预期的消息均可能导致仿制药估值修复。 　　公司产品相关市场成长可期。公司主要生产麻醉剂和精神类药物。中国诊疗服务量已摆脱疫情影响，麻醉剂需求恢复，且应用场景仍有很大拓展空间，公司麻醉剂业务有望持续受益于中国诊疗服务量增长以及麻药渗透率提升。随着社会发展，人民精神压力日趋增大，精神卫生意识不断提升，精神卫生药物需求市场空间广阔。 　　 公司产品受集采影响有限。公司相当一部分业务属于精麻管制药品（麻醉剂和一类精神药物），此类精麻药品由国家定价，不参与集采，目前尚未发现医保局有下调精麻药品国家定价的意向。公司生产的二类精神药品虽然有部分品种参与集采，但公司深耕中枢神经药物多年，具有成本优势和研发优势，预计未来在集采中能有更多斩获。 　　公司业绩稳步增长，研发投入持续加强。受益于精神药品的广阔市场和迅猛发展，公司利润长年以来保持较快增长。2021 年前三季度，公司收入同比增长 21.79%，快于归母净利润增速 17.76%。公司持续推进一致性评价和仿制药、创新药研发。近年来公司研发投入占比不断提升，2021 年前三季度公司研发费用占收入比例提升至 8.13%。 　　行业估值的判断与评级说明：我们预测 2021-2023 年归母净利润为8.81/10.80/13.14 亿元，对应 EPS 为 0.87/1.07/1.30 元，对应 PE 为18/14/12 倍。给予“推荐”评级。 　　风险提示：相关药品集采降价的风险、精麻药品国家定价下调的风险、新药研发失败的风险等

中心思想 业绩超预期驱动股价上涨，一体化与国际化构建长期成长逻辑 康龙化成2021年业绩预告显示营业收入和扣非归母净利润均大幅超出市场预期，核心驱动因素在于运营效率的持续提升以及一体化战略的初步落地。公司通过海外收购补充CDMO产能、国内绍兴基地投产实现商业化导流，展现出从临床前CRO向全流程一体化服务平台转型的潜力，进一步打开了成长空间。 盈利预测上调，维持“买入”评级 基于业绩超预期表现，分析师上调2021至2023年EPS，并维持“买入”评级，认为公司当前估值具备吸引力（2021年PE约61倍），未来产能释放与客户导流有望支撑持续高增长。 主要内容 事件概述：2021年业绩预告超预期 公司发布2021年业绩预告：全年营业收入73.41–74.95亿元（同比增长43%–46%）；归母净利润15.83–17.00亿元（同比增长35%–45%）；扣非归母净利润12.81–13.61亿元（同比增长60%–70%），整体超出市场预期。其中2021年Q4单季营收20.40–21.94亿元（同比+31.8%–41.7%），扣非归母净利润3.5–4.3亿元（同比+79.5%–120.5%）。 运营效率提升：扣非利润增速显著高于营收 主营业务收入维持高速增长，扣非归母净利润增速（60%–70%）远超营收增速（43%–46%），反映公司运营效率的持续优化。非经常性损益较上年小幅下降，约3–3.5亿元。费用管控、规模效应及项目管理能力提升是核心驱动因素。 国际化布局与一体化建设初见成效 国际化方面：公司收购英国ABL公司与APL公司，分别补充了海外细胞与基因治疗（CGT）CDMO与小分子原料药生产能力。其中CGT CDMO业务增长迅速，2021年订单估计约1000万美元。 一体化建设方面：绍兴基地已完工，预计2022年正式投入使用，为小分子CDMO的商业化生产奠定基础。产能放量有望将临床阶段客户有效导流至商业化生产阶段，维系公司持续高增长。 盈利预测、估值与评级 考虑到2021年业绩预告超预期，分析师上调2021–2023年EPS至2.02/2.71/3.70元（分别上调8.8%/11.5%/17.9%），对应归母净利润同比增长37.06%/33.80%/36.79%。当前股价对应21–23年PE为61/46/34倍，维持“买入”评级。 风险提示 国内疫情反复、企业研发投入不及预期、行业竞争加剧、公司新业务布局进度不及预期。 总结 康龙化成2021年业绩预告全面超预期，核心归因于运营效率提升及一体化战略的初步落地。扣非归母净利润增速高达60%–70%，远超营收增速，彰显公司边际盈利能力改善的趋势。国际化方面通过收购补充了CGT CDMO与小分子原料药产能，一体化方面绍兴基地投产后有望实现临床至商业化阶段的客户导流，为公司长期增长提供新动能。分析师据此上调盈利预测并维持“买入”评级，认为公司作为临床前CRO领先企业，在全流程一站式布局下成长空间广阔。

中心思想 医疗信息化：政策与内需共振下的景气拐点 本报告核心观点指出，中国医疗IT行业正处于政策红利与内生需求双重驱动下的景气拐点，具备长期成长潜力。随着2022年电子病历评审考核截止日期的临近，预计将加速释放约342亿元的建设需求，为行业带来短期增长动力。中长期来看，DRG/DIP支付方式改革、县级医疗“千县工程”以及大规模医疗新基建的启动，将进一步打开百亿级的增量市场空间。 新兴技术赋能，驱动行业迈向数据化与智能化 报告强调，“以评促建”模式下，以电子病历、智慧服务、智慧管理为核心的“三位一体”智慧医院建设将持续护航行业高景气度。同时，中台化、互联网化、医疗大数据与人工智能（AI）、物联网化和云化等新兴技术正深度赋能医疗信息化，推动行业从传统系统建设向数据驱动、智能化、高效化的新阶段转型，从而优化医疗资源配置，提升诊疗效率与质量，并催生广阔的产业发展机会。 主要内容 医疗信息化市场概览与增长驱动力 内需外政共同驱动，医疗信息化投入持续增长 产品体系初成： 经过近30年发展，中国医疗信息化已形成以医院信息化（HIS、CIS）、区域/公共

中心思想 全球生物医药风向标：新冠影响消退，肿瘤与基因细胞治疗领航 JPM会议数据显示，2022年行业关注方向已从新冠相关管线显著转移，肿瘤领域以29%的项目占比领跑疾病领域，其次是自免（自身免疫）、神经与代谢、感染等。从疗法分布看，小分子药物仍占50%以上，但大分子、细胞与基因治疗等新技术方向占比持续扩大，临床前阶段项目占比最高，凸显早期技术平台公司获得更多资本关注。热门靶点方面，ASBT、RIPK1等新兴靶点超越传统PD-1成为焦点，PD-1虽仍有多个项目但同质化竞争加剧。这些信号表明，全球生物医药正从“泛泛创新”转向“精选优质创新”，技术差异化和稀缺平台将成为未来竞争核心。 中国药企国际化提速，前沿技术开启投资新纪元 本届JPM大会超40家中国药企参会，以信达生物、百济神州、君实生物为代表的头部企业均展示了清晰的国际化战略：通过license-out（如百济神州与诺华两次合作）、海外临床双报、拓展新兴市场等路径推动创新药出海。同时，基因细胞疗法（如CRISPR/Cas9体内编辑、iPSC来源的NK/T细胞疗法）、新分子类型（如RNA降解剂、髓系细胞双抗）成为大会热门议题，Intellia、辉瑞、拜耳等国际巨头纷纷布局，国内企业也通过合作或自主研发切入赛道。随着医保控费趋严和国内研发同质化竞争加剧，具备全球化能力与核心技术壁垒的药企将获得更大发展空间。 主要内容 JPM大会要点解读：趋势、中国身影与技术前沿 生物医药行业发展趋势总览：根据JPM大会项目统计，小分子药物占比超50%，大分子进一步细分（细胞、蛋白、基因治疗），临床前项目占比最高；肿瘤领域以29%位列疾病领域榜首，其次为自免、神经/代谢、感染；新冠管线数量较去年明显下降。热门靶点中，ASBT、RIPK1等新兴靶点项目数领先，PD-1仍有多个项目但竞争加剧。 国际化舞台上的中国药企：超过40家国内药企参会，信达生物制定十年国际化战略，与礼来、罗氏等合作，2022年预期有信迪利单抗美国获批、多个新适应症注册申报等里程碑；百济神州与诺华达成PD-1及TIGIT合作（总金额超50亿美元），2022年预计泽布替尼在美递交CLL适应症、替雷利珠单抗食管癌二线获FDA批准；君实生物特瑞普利单抗已在美国获得4项孤儿药认定和2项突破性疗法认定，2022年计划在美获批鼻咽癌适应症。 基因细胞疗法前沿技术：Intellia的NTLA-2001（首个静脉注射CRISPR/Cas9疗法）在Ⅰ期临床中使TTR蛋白水平平均下降87%；辉瑞与Beam合作开发体内碱基编辑疗法（13.5亿美元）；拜耳与Mammoth合作利用超小型Cas酶开发下一代基因编辑；Vertex的CTX001在镰刀型细胞贫血症和β地中海贫血中展现治愈潜力；BMS与Century合作iPSC来源的NK/T细胞疗法（潜在超30亿美元）；Moderna与Carisma探索CAR-M疗法；BioNTech与Crescendo合作开发Humabody；武田收购Adaptate布局γδ T细胞疗法；Sana收购BCMA CAR-T结构并与NCI合作CD22 CAR；Allogene与Antion合作开发即用型CAR-T。 新分子类型创新：Gritstone个性化新抗原疫苗GRANITE已启动2/3期临床试验；辉瑞与Dren Bio合作开发髓系细胞募集双抗；安进与Arrakis合作开发小分子RNA降解剂，靶向难以成药的致病RNA。 行业动态与个股行情回顾 本周创新药个股涨跌幅：A股方面，博瑞医药（+13.59%）、艾迪药业（+4.43%）、复星医药（+2.49%）领涨，主要受仿制默沙东新冠口服药等事件驱动；南新制药（-13.23%）、凯因科技（-12.03%）领跌。港股方面，歌礼制药-B（+18.53%）、沛嘉医疗-B（+16.64%）领涨，云顶新耀-B（-13.50%）、荣昌生物-B（-11.42%）领跌。 公司公告及行业动态：国内方面，恒瑞医药阿得贝利单抗（PD-L1）上市申请获受理；百济神州泽布替尼新适应症获受理；康方生物卡度尼利（PD-1/CTLA-4双抗）公布积极临床数据；复星医药FCN-437c启动3期临床；天境生物来佐利单抗联合特瑞普利单抗2期临床完成首例给药。国外方面，默沙东Keytruda肝癌3期临床达到主要终点；阿斯利康度伐利尤单抗联合CTLA-4一线肝癌数据阳性；Leap Therapeutics联合替雷利珠单抗胃癌2期数据积极。此外，信达生物与Amagma达成3款first-in-class抑制剂合作；UCB拟19亿美元收购Zogenix。 风险提示：负向政策持续超预期、行业增速不及预期。 总结 本报告将第40届摩根大通医疗健康年会（JPM）作为核心焦点，通过35张图表系统解析了2022年全球生物医药行业的发展动向：新冠疫情的影响逐步淡化，肿瘤领域继续占据主导地位，基因细胞治疗及新型分子疗法成为未来投资与竞争的核心方向。超过40家中国药企的参会凸显了我国创新药国际化的加速趋势，信达生物、百济神州、君实生物等头部企业的出海策略及里程碑事件为行业提供了可参考的路径。同时，报告回顾了本周A股和港股创新药板块的涨跌情况，并汇总了国内外重要公司公告、临床进展及新药批准信息。整体而言，随着国内政策驱动从“泛泛创新”转向“精选优质创新”，具备全球化布局能力、掌握稀缺技术平台或差异化治疗领域的药企将更具长期竞争力。

中心思想 海外防疫态度转变与全球疫情新阶段 本周报告的核心观点聚焦于全球防疫重心的转移。随着Omicron变异株引发新一轮疫情，海外主要国家（如美、英）的防疫态度逐步转向“等闲视之”，取消或放松防疫措施。市场一度误读为“新冠结束”，导致相关主题性标的下挫。然而，报告指出这并非疫情终结，而是进入新阶段——全球防疫重心从海外转向中国。中国因前期防控成功、人群未经历Omicron大规模感染，加之近期散发疫情，成为新的防疫重点区域。 中国防疫应对与医药投资新方向 报告提出中国未来抗疫的五大核心问题：病毒变异可能性、海外策略转变后的外部防控调整、国内内部防控策略、新冠小分子药物加速日程、以及中西医联合抗疫（尤其是中药预防角色的提升）。基于此，医药投资应重点关注新冠治疗药及供应链（特别是国内部分）、中药抗疫领域，以及低估值高增长标的。长期看，医药行业因刚需扩容和健康消费升级，具备确定性增长逻辑。 主要内容 1、医药核心观点 1.1 周观点 本周申万医药指数下跌7.19%，位列全行业第28，跑输沪深300（+1.11%）和创业板（-2.72%）。下跌原因包括市场整体走弱、核心资产下行、集采政策担忧、以及前期强势主题板块全面回落。但新冠治疗药及供应链相对抗跌。报告强调，默沙东授权新冠药仿制后的全线回落属于情绪性错杀，结构性逻辑仍存。 1.2 投资策略及思考 中长期坚持“4+X”战略：医药科技升级、消费升级、制造升级、模式升级。中短期2022年呈现“前小后大”结构性节奏。配置思路包括：消费升级（中药、康复、疫苗、眼科）、制造升级（生物医药上游、CDMO、API、注射剂出口）、创新升级（CGT、平台型创新、核药）以及核心修复标的。 1.3 再论抗疫，海外防控态度逐步转变后海外和中国会如何演绎？ 1.3.1 星火燎原，Omicron启动全球新一轮疫情发酵：截至2022年1月21日，全球日增确诊超376万例，累计超3.45亿例。Omicron在美国、英国、南非的感染占比分别达97.42%、99.15%、99.44%。其变异特征（50处突变，30余处位于刺突蛋白）导致传播力强、免疫逃逸率高，但致病性相对温和。 1.3.2 落叶知秋，“等闲视之”或成为海外防疫新态度：《柳叶刀》预测全球大流行将于2022年3月结束；南非研究显示Omicron感染可产生对Delta的保护力，病死率仅0.68%远低于此前波次（2.4%以上）；世卫组织认为2022年有望结束公共卫生紧急状态；英国取消口罩令等防疫措施；美国卫生部不再统计医院新冠死亡数据。 1.3.3 积极防控，“中西并用”发挥国内抗疫特色优势：中国坚持“动态清零”，但Omicron的强传播性（隐匿传播三代需15-21天）带来更大挑战。中医药在疫情防控中表现突出：黄璐琦向世卫提交中医药治疗COVID-19循证报告；张伯礼指出中医药对Omicron患者转阴时间快、复阳及转重率低。新冠小分子口服药（如3CL蛋白酶抑制剂、RdRp抑制剂）因靶点保守，对变异株仍有效，具备巨大临床和市场价值。 2、本周行业重点事件&政策回顾 事件一：国家药监局发布《药品生产质量管理规范—临床试验用药品附录（征求意见稿）》，将临床试验用药品纳入GMP管理，有助于提升国产制药企业核心竞争力。 事件二：广东联盟对276个药品开展带量采购，首次纳入血液制品（静注人免疫球蛋白等）和重组人生长激素。集采常态化下，相关品种面临降价压力。 事件三：国务院延续减税降费政策，免征防疫医务人员个人所得税及相关药品和医疗器械注册费，利好防疫相关企业。 3、行情回顾与医药热度跟踪 3.1 医药行业行情回顾 本周申万医药指数下跌7.19%，年初至今下跌8.70%。子行业中，化学原料药表现最好（-3.33%），生物制品II最差（-10.64%）。2022年初至今，化学原料药跌幅最小（-3.50%），医疗服务II跌幅最大（-13.64%）。 3.2 医药行业热度追踪 医药行业估值（TTM，剔除负值）为30.93X，低于历史均值（37.90X）；估值溢价率（相对A股剔除银行）为54.73%，低于历史均值（65.24%）。本周医药成交额6689.46亿元，占沪深总成交额12.18%。 3.3 医药板块个股行情回顾 本周涨幅前五：精华制药（+36.71%）、拓新药业（+23.13%）、海特生物（+13.74%）、博瑞医药（+13.59%）、万泰生物（+10.06%）。跌幅前五：博拓生物（-46.84%）、安旭生物（-42.09%）、东方生物（-41.71%）、热景生物（-40.09%）、奥泰生物（-40.04%）。新冠检测板块大幅回落，新冠治疗药及供应链个股相对强势。 4、医药行业4+X研究框架下特色上市公司估值增速更新 表格列示了各细分领域（创新药、创新器械、创新疫苗、CDMO、品牌中药、康复、眼科等）及代表性公司的市值、归母净利润及增速、PE估值（2021E/2022E）。例如：恒瑞医药PE 51x/44x；迈瑞医疗PE 51x/41x；智飞生物PE 35x/27x；凯莱英PE 92x/48x；片仔癀PE 90x/67x。 5、风险提示 1）负向政策持续超预期；2）行业增速不及预期；3）假设或测算可能存在误差。 总结 本报告以一周医药行业表现为背景，深入分析了Omicron主导的全球疫情新形势及海外防疫态度转变（从严格封锁到逐步放松）对中国的传导影响。核心结论是：全球防疫重心正向中国转移，中国面临“外防输入、内防反弹”的更大挑战，尤其是Omicron的高传播性和免疫逃逸能力。报告强调，新冠治疗药（尤其是小分子口服药）及供应链、中医药抗疫、以及低估值高增长标的将成为未来医药投资的核心主线。同时，报告通过行情数据（指数跌幅、子行业分化、个股涨跌）和估值水平（处于历史低位），指出短期市场存在结构性机会，长期则看好医药刚需和消费升级驱动的增长弹性。政策层面，集采常态化、临床试验用药品GMP规范、税收优惠等事件进一步影响产业生态。整体而言，报告为投资者提供了在防疫新阶段下医药行业的系统性分析框架和配置思路。

中心思想 热点切换与集采加码双因素冲击 默沙东新冠特效药授权导致疫情主题热点由检测迅速转移至新冠药产业链，引发资金博弈，前期大涨的检测股大幅回撤（九安医疗周跌7.16%，东方生物周跌41.71%），板块成交额7380.6亿元，占A股总成交额13.4%。 广东联盟集采文件首次纳入生长激素和血制品，且生长激素未按剂型分组，超出市场预期，导致相关个股大幅下跌（长春高新周跌27.54%，华兰生物周跌13.87%），生物医药子板块跌幅11.2%，中药饮片跌10.0%。 本周医药板块整体下跌7.21%，跑输沪深300指数8.32个百分点，在所有行业中涨幅倒数第1；板块PE估值32倍，明显低于2011年以来中枢水平（38倍），估值溢价率146.9%，低于四年中枢（182.3%）。 坚守创新制造主线应对不确定性 报告强调在医保控费及集采扩面加码背景下，应把握行业发展的确定性大方向：低端玩家出局、高端玩家创新价值凸显并加速走向国际；"中国制造"凭借工程师红利和供应链效率在国际市场最具比较优势。 2022年投资策略坚持"握制造、迎创新"，具体推荐：制造板块（API、CDMO如健友股份、药明康德、凯莱英等）、上游（制药装备、试剂、耗材如森松国际、东富龙、泰坦科技等）、创新国际化（器械、药品如南微医学、百济神州等）、消费医疗及创新配套（泰格医药、昭衍新药等）。 主要内容 核心事件驱动分析 1. 本周思考：热点切换，集采加码，坚守创新制造主线 默沙东Molnupiravir授权触动资金从新冠检测板块（九安医疗、东方生物等）向新冠药产业链转移，检测股回调显著（万孚生物周跌31.9%、九强生物跌24.0%、基蛋生物跌20.9%）。 广东联盟集采文件对276个药品进行带量采购，首次纳入生长激素（长春高新周跌27.5%、安科生物跌19.1%）和血制品（华兰生物跌13.9%），且生长激素未按剂型分组，超出预期。 报告建议"风物长宜放眼量"，坚守创新制造主线，认为国内高压控费环境中高端玩家创新价值凸显，中国制造具有国际比较优势。 2. 本周表现：大幅回落，高估值板块回调明显 医药板块下跌7.21%，跑输沪深300指数8.32个百分点，成交额7380.6亿元，占A股总成交额13.4%（环比降0.6pct，较2018年以来中枢高5.3pct）。 板块整体PE估值32倍，环比降1.7pct，低于历史中枢（38倍）；相对沪深300估值溢价率146.9%，环比降16.7pct，低于四年中枢（182.3%）。 细分板块全部下跌：生物医药（-11.2%）、中药饮片（-10.0%）跌幅最大，化学原料药（-5.0%）跌幅最小。浙商分类中医疗器械（-13.9%）、科研服务（-10.1%）、生物药（-10.1%）跌幅居前，研发创新型药企（-4.6%）跌幅最小。 市场数据与投资主线 3. 本周行情回顾 3.1 医药行业行情：板块回落，估值再降 本周医药板块下跌7.21%，跑输沪深300指数8.32个百分点，行业涨幅倒数第1。 成交额占比13.4%，环比降0.6pct，仍高于2018年以来中枢5.3pct。 估值32倍持续低于历史中枢，估值溢价率146.9%明显低于四年中枢（182.3%），报告认为长期景气逻辑未变，2022年坚持"握制造、迎创新"主线。 3.2 医药子行业：高估值板块回调明显 所有子板块下跌，生物医药（-11.2%）、中药饮片（-10.0%）、医疗服务（-8.5%）跌幅靠前，化学原料药（-5.0%）跌幅最小。 浙商分类中医疗器械、科研服务、生物药跌幅最大，主要受新冠检测热度消退及集采政策冲击；研发创新型药企跌幅最小（-4.6%）。 子板块估值除化学原料药微升0.33pct外均下降，中药饮片（-5.11pct）、生物医药（-3.11pct）降幅明显。 3.3 陆港通&港股通：资金流出明显，医疗服务流出最多 截至2022年1月21日，陆港通医药行业投资2200亿元，持股占陆港通总资金13.1%。 各细分板块资金全部流出，医疗服务流出最多；持股市值增长前5名为通策医疗、金域医学、迈瑞医疗、以岭药业、红日药业；下降前5名为药明康德、恒瑞医药、华兰生物、爱尔眼科、迪安诊断。 港股通医药股中，石药集团、维亚生物、复星医药等市值增长居前；白云山、药明生物、金斯瑞等市值下降居前。 3.4 限售解禁&股权质押情况追踪 2022年1月10日至2月6日共19家医药公司发生或即将发生限售股解禁，之江生物（解禁比例186.1%）、奥赛康（162.4%）、康龙化成（131.0%）等解禁比例较高。 股权质押方面，翰宇药业（第一大股东质押比例99.3%）、景峰医药（13.9%）、云南白药（12.4%）等质押比例上升；康惠制药、华森制药等质押比例下降。 4. 风险提示 行业政策变动、核心产品降价超预期、研发进展不及预期。 总结 报告聚焦2022年1月第三周医药板块的剧烈调整（周跌7.21%，跑输沪深300指数8.32个百分点），核心驱动为疫情主题从检测转向特效药（默沙东授权）导致的资金博弈，以及广东联盟集采超预期首次纳入生长激素和血制品，引发相关板块估值大幅回落（生物医药跌11.2%，中药饮片跌10.0%）。 市场数据印证资金流出与估值收缩：成交额占比降至13.4%，板块PE估值32倍低于历史中枢，估值溢价率146.9%明显低于四年中枢；陆港通资金方面医疗服务流出最多，药明康德、恒瑞医药等核心资产遭遇抛售。 投资策略方面，报告重申"握制造、迎创新"主线，在医保控费政策强化背景下，建议布局具有全球化竞争力和创新价值的细分领域，重点推荐制造（API、CDMO）、上游（制药装备、耗材、试剂）、创新药械（国际化能力公司）及消费医疗，并给出具体标的盈利预测；同时提示行业政策变动、产品降价及研发进展不及预期等风险。

中心思想 CGT CDMO行业迎来高速增长期，病毒载体外包生产成为关键 本报告核心指出，细胞与基因治疗（CGT）凭借在分子层面的治疗优势，正加速进入临床与商业化阶段。截至2021年10月，全球CGT在研项目达1890项，较2015年增长显著。由于技术复杂、工艺门槛高、监管严格，CGT外包渗透率已超过65%，远超传统生物制剂的35%。预计2025年全球CGT CDMO市场规模将达101亿美元，国内17亿美元，五年复合增速分别约为35%和51%。病毒载体（AAV和LV）作为主要递送手段，其生产环节的技术难点和供需缺口将主导行业格局，头部CXO企业凭借产能和GMP优势有望分享最大红利。 板块回调不改核心资产长期价值，短期关注政策免疫与业绩确定性的细分赛道 报告强调，本周医药板块整体下跌7.21%，跑输主要指数，但核心资产的长期发展逻辑未变，回调后性价比提升。短期投资应避开政策博弈，聚焦两类机会：一是业绩快速增长且估值合理的疫苗、辅助生殖、上游试剂等赛道；二是下行风险有限、基本面催化明确的血制品、药店、医疗器械等板块。长期来看，集采、DRG改革、产业制造升级与国际化为不变的趋势，生命科学上游、民营医疗服务、老龄化消费等领域具备结构性机会。 主要内容 一、CGT CDMO：未来已来，关注病毒载体外包生产 CGT行业现状与外包趋势 CGT项目数量从2015年不到400项增至2021年10月的1890项，近30%处于临床阶段，适应症覆盖癌症、罕见病及神经退行性疾病。预期2030年前上市药物数有望超100个。CGT外包渗透率超65%，病毒载体生产的高壁垒和高周期使得外包率预计维持高位。 病毒载体生产技术与供需分析 病毒载体（AAV用于基因治疗，LV用于细胞疗法）是CGT药物生产核心。上游转染以多质粒共转染为主，培养可贴壁或悬浮，远期稳转悬浮培养将成主流以降低成本扩大规模。下游收率仅15-30%。预计AAV载体商业化产品供需缺口较大（剂量大），LV载体供应基本满足商业化需求（患者少、剂量小），但大量在研CAR-T项目可能影响产能释放。 相关企业布局 药明康德（并购OXGENE获TESSA技术）、金斯瑞生物科技（质粒领先）、博腾股份（团队迅速壮大）、和元生物（溶瘤病毒优势）、康龙化成（收购切入）已深度布局。 二、行业观点及投资建议：坚信核心资产长期价值，回调后性价比越发凸显 近期行情回顾与投资思路 本周（1月17日-1月21日）生物医药板块下跌7.21%，跑输沪深300指数8.32pct，在30个中信一级行业中跌幅居首。中药饮片和中成药板块跌幅分别为10.01%和7.50%。近期建议两条思路：优选快速增长、业绩持续向好的疫苗（万泰生物、智飞生物、康泰生物）、辅助生殖（锦欣生殖）、口腔耗材（正海生物）及上游（键凯科技、诺唯赞、百普赛斯）；关注下行风险有限、静待催化的血制品（天坛生物、华兰生物）、药店（益丰药房、大参林、老百姓、一心堂）、迈瑞医疗、我武生物、山东药玻。 中长期投资主线 关注不变趋势下的确定性机会： 集采动态下优良竞争格局需持续产品迭代能力； DRG/DIP改革利好经营效率更高的民营医疗机构； 产业制造升级：上游原材料竞争力凸显（生命科学支持产业链、IVD原料耗材），国际化进程加快（高端器械、生命科学试剂等）； 供给格局改善的血制品、脱敏制剂； 差异化竞争的民营医疗服务（眼科、牙科、辅助生殖、肿瘤）； 药店板块； 老龄化与消费升级（二类疫苗、隐形正畸）。 三、公司研究 （一）迈瑞医疗点评报告：发布员工持股计划草案，进一步完善长效激励机制 公司发布2022年员工持股计划，覆盖核心员工和技术骨干不超过2700人，受让价格为50元/股，业绩考核要求2022-2024年归母净利润较2021年分别增长不低于20%、44%、73%，对应复合增长率约20%。国内医疗新基建商机达200亿元，千县工程新增100亿元；海外持续突破空白高端客户，2020年超700家，2021年上半年再破400家，市占率提升空间大。预计2021-2023年归母净利润增长24%/21%/21%，维持“买入”评级。 （二）百普赛斯点评报告：常规业务略超预期，长期看好公司发展前景 公司2021年全年预计营收3.82-4.02亿元（+55%-63%），非新冠产品收入同比+70%-76%，新冠产品收入同比+20%-33%。Q4常规业务环比提速，新冠产品扭转下滑趋势。盈利能力稳中有升，Q4净利率约48%。公司作为重组蛋白试剂巨头，差异化定位于靶点抗原，内需外需双驱动，预计21-23年归母净利润1.79/2.41/3.02亿元，维持“买入”评级。 四、板块行情 （一）本周板块行情回顾：板块整体性回调，溢价率环比下降明显 1、本周生物医药板块走势 医药板块下跌7.21%，跑输沪深300指数8.32pct，跑输创业板指数4.49pct，在30个中信一级行业中跌幅居首。各子板块全线下跌，中药饮片（-10.01%）和中成药（-7.50%）跌幅最大。 2、医药板块绝对估值波动较大，溢价率环比下降明显 截至2022年1月21日，医药板块整体估值为31.33，相对沪深300估值溢价率为141.25%，环比下降22.43个百分点。子行业中医疗服务、中药饮片、化学原料药估值居前，中药饮片和生物医药估值下降幅度较大。 （二）沪港通资金持仓变化：医药板块投资占比稳中略降 截至2022年1月21日，陆港通医药行业投资2308.09亿元，环比减少118.92亿元；医药持股占比13.76%，环比下降0.97pct。中药、化学制药、医疗器械占比上升，生物制品、医疗服务、医药商业占比下降。A股净增持前三为通策医疗、金域医学、迈瑞医疗；净减持前三为药明康德、恒瑞医药、华兰生物。H股净增持前三为石药集团、维亚生物、复星医药；净减持前三为海吉亚医疗、药明康德、信达生物。 总结 本报告围绕CGT CDMO行业的发展前景、当前医药板块的行情变化及投资策略、重点公司分析进行了系统阐述。核心观点如下： CGT CDMO行业处于高速成长期：在研项目激增、外包渗透率极高（超65%）、病毒载体生产壁垒高且存在供需缺口，预计未来五年全球市场复合增速35%，国内市场51%，龙头CXO企业将显著受益。 短期板块回调创造配置窗口：本周医药板块大幅下跌，但核心资产长期价值不变。短期建议围绕业绩快速增长且政策免疫的疫苗、辅助生殖、上游试剂等赛道，以及下行风险有限的血制品、药店、医疗器械等板块布局。 长期投资主线清晰：集采与DRG改革推动行业洗牌，产业制造升级、国际化、老龄化消费升级是结构性方向。生命科学上游、民营医疗、二类疫苗等子领域具备确定成长性。 重点公司亮点突出：迈瑞医疗员工持股计划彰显增长信心，国内新基建与海外突破打开空间；百普赛斯常规业务超预期，重组蛋白龙头地位稳固，盈利能力持续提升。 板块资金面略降：北上资金医药持股占比环比微降，但个别子板块（中药、化学制药、医疗器械）仍获资金青睐。

　　伟思医疗(688580) 　　投资要点 　　事件：公司发布业绩快报，]2021年收入4.3亿元（+13.7%），归母净利润1.78亿元（+23.8%），扣非归母净利润1.5亿元（+17%）。 　　剔除股份支付影响，2021年归母净利润同比增速36.5%。2021年股份支付费用的税后影响金额为1816.5万元，剔除此影响，全年归母净利润和扣非归母净利润分别为1.96亿元（+36.5%）和1.68亿元（+31.1%），内生业绩延续稳健增长态势，完成股权激励的考核目标；2021Q4单季度收入1.27亿元（+2.8%），归母净利润0.7亿元（+21.1%），主要因2020Q4单季度高基数以及疫情反复的影响。 　　磁刺激类产品高速增长，新品有望贡献新增长动能。预计2021年磁刺激产品收入增速约70%，已成为公司第一大品类，其中盆底磁刺激仪经多年“磁电联合”培育，市场认可度大幅提升，叠加院外大幅放量，预计收入过亿；电刺激产品因销售变革预计有所承压，后续随着销售调整完成以及激励机制的理顺，有望恢复稳健增长。公司加大研发，在研重磅产品逐步进入收获期，其中外骨骼康复机器人已实现上市销售，《“十四五”医疗装备产业发展规划》也明确提及促进康复机器人发展，预计2022年公司该系列产品将逐步放量，此外下一代磁刺激仪、医美能量源设备等在研项目稳步推进，有望为公司贡献新的增长动能。 　　新型康复器械龙头，2022年有望提速。公司为电刺激、磁刺激、电生理等康复器械创新龙头，拥有技术、产品、渠道、品牌、服务五位一体的综合优势，有望持续受益于康复行业政策红利。随着2022年电刺激的企稳、磁刺激的高增长以及新品的放量，公司收入和业绩端有望较2021年提速。公司股权激励计划的业绩考核目标为2021-2022年收入或净利润实现30%+增长，业绩高增长的确定性强。 　　盈利预测与投资建议。考虑股权激励费用摊销的影响，预计2021-2023年归母净利润1.8、2.3、3亿元，内生业绩复合增速超过30%，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发失败风险、外协风险、政策风险。