康龙化成(300759) 　　9M/3Q23收入同比+16%/+5%，毛利率同比-0.6pcts/-3.8pcts，经调整归母净利同比+6%（剔除生物资产影响+15%）/-7%。3Q23收入增速放缓主要受到全球投融资环境仍未明显复苏及去年同期高基数影响，此外毛利率受老员工调薪及校招新员工集中入职影响略有承压。公司维持全年收入15%-20%增速指引。维持公司港股“买入”及A股“持有”评级，目标价29.0港元/人民币37.0元。 　　3Q23业绩受全球投融资影响稍显疲软，毛利率因人员调薪及增加有所承压：9M/3Q23收入同比+16%/+5%，毛利率同比-0.6pcts/-3.8pcts，经调整归母净利同比+6%/-7%。3Q23经调整净利有所下滑，因全球医药行业投融资仍未复苏拖累收入增长，叠加毛利率因员工调薪及人员增加而承压。分业务板块看： 　　(i)实验室服务：9M/3Q23收入同比+14%/+0.4%，收入放缓因：1）去年同期高基数；2）医药投融资环境仍待复苏。9M/3Q23实验室化学收入+5%/略有下滑，生物科学+25%/个位数百分比增长；毛利率同比-0.6/-3.9pcts至44.4%/43.0%，3Q23下滑主因收入增速有所放缓，叠加员工调薪及校招新员工期内集中入职。 　　(ii)CMC：9M/3Q23收入同比+14%/+11%；毛利率同比-2.0pcts/-4.4pcts至32.4%/32.3%；毛利率下降同样因校招新员工入职影响，叠加绍兴工厂投产带来运营成本增加。目前公司管线中已有项目于近期向FDA递交NDA。 　　(iii)临床研究服务：9M/3Q23收入同比+29%/+15%；9M23中国临床收入约+30%，海外临床+>20%，SMO收入约+40%；9M/3Q23毛利率同比+8.1pcts/+2.8pcts至18.2%/20.5%，业务整合后协同效应逐步体现。 　　(iv)大分子和CGT：9M/3Q23收入同比+20%/+35%；毛利率同比-10.0pcts/-0.3pcts至-7.3%/-5.4%。英国利物浦工厂CDMO业务9M/3Q23收入约人民币3500万/2000万元。 　　维持港股与A股评级，上调A股目标价：考虑到行业投融资仍待进一步复苏，下调2023-25E收入预测3%-7%。维持公司港股“买入”评级，给予港股20x2024EPE，对应港股目标价29.0港元。给予A股目标价较港股目标价37%的溢价（与自两地上市以来均值持平），上调A股目标价至人民币37.0元，维持“持有”评级。 　　投资风险：项目订单增长慢于预期；投资收益波动。

　　美年健康(002044) 　　投资要点 　　事件：2023年前三季度，公司实现营业收入72.17亿元（+24.81%，表示同比增速，下同），归母净利润2.26亿元（+158.10%），扣非归母净利润2.28亿元（+153.77%）。2023Q3，公司实现收入28.12亿元（-1.11%），归母净利润2.15亿元（-22.71%），扣非归母净利润2.24亿元（-17.23%）。非经常性损益-895万元，主要系其他非流动金融资产在持有期间的投资收益、个人所得税扣缴手续费返还等。利润业绩靠近预告中值，业绩符合预期。 　　三季度进入体检旺季，Q3收入在高基数基础上实现同比基本持平。2023 　　年公司整体经营环境进入需求推动、量价齐升的良性发展通道。在上半年体检行业传统淡季，公司历史性实现扭亏为盈。Q3进入下半年体检行业旺季，但由于2022年上半年疫情导致需求积压在第三季度形成高基数，2023Q3收入基本实现同比持平。2023前三季度收入同比增长25%，主要得益于需求端量价齐升：一方面客单价得以提升，套餐价格回归合理水平、通过增加优质创新品类提价与优化客户体验、挖掘中高端客户需求；另一方面运营和服务改善，如通过精细化运营不断升级医质服务、持续强化面向B端的政企大客体系、数字化运营提高服务质量与效率、发挥总部的专业赋能和平台支撑作用等，加强规模效应。 　　医质与品牌提升，降本增效持续体现。截至2023Q3，公司旗下正在经营的体检中心597家，其中控股体检中心293家，较上年同期增加7家；参股体检中心304家。公司在疫情期间持续优化内部治理，改善销售体系等，实现降本增效。2023Q3，公司毛利率44.05%，同比下降0.45pp、环比提升2.71pp；净利率9.07%，同比下降2.73pp、环比下降0.33pp。量价齐升带来毛利率环比提升，但由于公司内部运营系统与营销方面的投入，净利率出现短期下降。2023Q3，公司期间费用率同比下降3.85pp，其中销售费用率21.25%（+1.38pp），管理费用率7.22%（+0.53pp），研发费用率0.54pp（+0.07pp），财务费用率2.75%（+0.17pp）。 　　盈利预测与投资评级：三季度业绩符合预期，但考虑到公司在数字化营销体系、创新产品推广等的投入，我们将公司2023-2025年归母净利润预测由6.37/9.24/12.66亿元下调5.61/8.14/10.22亿元，当前PE估值为432/29/23倍。考虑到疫后行业竞争格局优化、公司业务端快速修复、公司管理优化推进降本增效，业绩有望持续兑现，维持“买入”评级。 　　风险提示：医疗事故风险；并购整合不达预期风险；客流不及预期风险；政策变动风险。

　　海思科(002653) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年三季报，实现营业收入23.8亿元（+13.7%），归属于母公司股东的净利润2亿元（+94.8%），归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.4亿元（+77.8%）。 　　Q3业绩超预期，环泊酚持续快速放量。第三季度实现营业收入10.1亿元（+19.4%），归属于母公司股东的净利润1.3亿元（+278.2%），归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.7亿元（+159.5%）。环泊酚6月份突破90万支创历史新高，Q3保持快速增长。环泊酚注射液麻醉诱导适应症的第一项美国Ⅲ期临床已达到主要终点，第二项Ⅲ期临床试验正在进行。预计今年在美国、欧洲同时开展第三项Ⅲ期临床试验，有望2024年能够对外合作/授权。 　　HSK21542（KOR选择性激动剂）NDA获受理。临床结果表明，HSK21542注射液安全性耐受性良好，无呼吸抑制、眩晕、便秘等吗啡样不良反应，与盐酸曲马多注射液相比可明显减少术后止吐药物使用量；与安慰剂相比，镇痛效果好，起效快，镇痛持续时间长，可减少术后补救镇痛药物的使用量和比例，受试者和研究医生满意度高。本次获得受理的适应症为腹部手术术后镇痛，本品为全球首个递交术后镇痛适应症上市申请的外周kappa阿片受体激动剂。同时，慢性肾脏疾病相关性瘙痒适应症正在开展Ⅲ期临床，口服制剂也正在开展Ⅰ期临床。 　　创新药逐步进入收获期，商业合作充盈产品管线。公司研发投入持续提升，2023年前三季度研发费用达3.7亿元（+7.3%），研发投入占营业收入的27.2%。截止2023H1，公司9个1类创新药产品入临床阶段。长效降糖药物（HSK7653）已于2023年1月申报NDA。HSK16149糖尿病周围神经痛适应症已于2022年10月申报NDA，带状疱疹后神经痛适应症上市申请也于2023年9月获受理。术后镇痛药物（HSK21542）NDA于2023年10月获受理。呼吸系统药物（HSK31858）、代谢系统药物（HSK31679）等品种国内Ⅱ期临床顺利推进中。利鲁唑口溶膜NDA申请已于2023年5月递交。 　　盈利预测与投资建议：公司创新药进入收获期，环泊酚多个适应症获批上市，有望贡献较大业绩弹性，同时公司创新品种储备丰富，业绩长期增长动力充足。预计公司2023-2025年归母净利润为3.1亿元、4.2亿元和5.6亿元，对应PE分别为90倍、66倍和49倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争风险、药品价格下行风险、新药研发风险。

　　美年健康(002044) 　　核心观点： 　　事件：公司发布2023年三季报，公司前三季度实现营业收入72.17亿元，同比增长24.81%，归母净利润2.26亿元，同比增长158.10%，扣非净利润2.28亿元，同比增长153.77%，经营性现金流净流入1.65亿元，同比增长2779.76%。2023Q3单季实现营业收入28.12亿元，同比下降1.11%，归母净利润2.15亿元，同比下降22.71%，扣非净利润2.24亿元，同比下降17.23%。 　　利润增速亮眼，单季营收持平。2023年前三季度公司实现归母净利润2.26亿元，扣非净利润2.28亿元，较去年同期分别大幅增长158.10%和153.77%，公司业绩在体检行业传统淡季实现扭亏为盈，表现亮眼。23Q3单季营收与去年同期基本持平，主要系22Q3受外部环境影响，积压需求得到释放导致基数较高；23Q3单季利润同比下降，主要系今年三季度门店规模有所增加，同时人力与信息系统等领域投入加大，相应销售费用率和管理费用率较去年同期分别增加1.4pct和0.6pct。 　　门店规模持续扩大，体检业务量价齐升。截至2023Q3，公司旗下在营体检中心597家，覆盖全国316个城市。其中控股体检中心293家，参股体检中心304家，数量较去年同期新增7家。与去年同期相比，公司前三季度的体检客单价由548元提升至598元，体检人数由1091万人次增加至1212万人次。推动因素主要来源于：1）服务质量提升后调整基础套餐单价；2）加大政企大客户开发，持续优化客户结构；3）搭建创新运营体系，推出创新产品。随着业务规模不断扩大，公司已进入需求推动、量价齐升的良性发展通道。 　　投资建议：美年健康经过2019年以来4年多的投入和积淀，在精细化管理上开始初见成效，品质提升、口碑回升；行业层面，过往3年疫情使得体检行业全行业亏损，且部分小型体检公司退出市场，使得行业竞争格局优化，疫情过后行业有望进入依靠品质提升来推动价格上涨的良性循环。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为5.53/9.13/12.16亿元，同比增长203.70%/65.07%/33.22%，EPS为0.14/0.23/0.31元，当前股价对应PE为44/27/20倍，首次给予“推荐”评级。 　　风险提示：体检质量事件影响对公司品牌的风险、经济波动使得企业体检福利收缩的风险、并购门店经营不达预期致商誉减持的风险。

中心思想 核心产品驱动业绩增长 荣昌生物2023年第三季度业绩表现符合市场预期，核心产品泰它西普和维迪西妥单抗在纳入医保后实现了显著的市场放量，成为公司收入快速增长的主要驱动力。 研发管线持续深化，盈利前景可期 公司研发管线持续取得积极进展，多个核心品种适应症已进入临床Ⅲ期，同时早期创新管线也展现出活力，特别是对“ADC+PD-1”组合疗法的探索，预示着公司未来业绩增长的强劲动力和盈利能力的逐步改善。 主要内容 2023年三季报业绩表现亮眼 荣昌生物在2023年第三季度展现出强劲的业绩增长势头。根据公司发布的报告，第三季度实现营业收入3.5亿元人民币，同比大幅增长58.3%。从年初至报告期末，公司累计营业收入达到7.7亿元人民币，同比增长35.1%。这一业绩表现完全符合市场预期，显示出公司在当前市场环境下的稳健增长能力。收入的显著提升主要得益于核心产品的市场渗透率和销售放量。 核心产品放量显著，医保效应凸显 公司两大核心产品——泰它西普和维迪西妥单抗在2023年实现了显著的市场放量。这两款创新药物在被纳入国家医保目录后，其市场可及性得到了极大提升。医保覆盖使得患者支付压力减轻，从而刺激了需求，形成了“以量换价”的积极市场效应。前三季度7.7亿元的收入（同比增长35.1%）直接反映了这一策略的成功，表明核心产品正处于快速市场扩张阶段，为公司带来了持续的营收增长动力。 核心品种临床进展顺利，渐入收获期 荣昌生物的研发管线持续推进，多个核心品种的关键适应症已进入临床后期，预示着未来的商业化潜力。 泰它西普： 在治疗免疫球蛋白A肾病（IgAN）方面，其国内Ⅲ期临床试验方案已于2022年9月获得国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）的同意，并于2023年上半年在国内正式开展临床研究，成功完成首例患者入组，标志着该适应症的研发进入关键阶段。此外，泰它西普治疗干燥综合征（pSS）的Ⅲ期临床试验也分别于2022年8月和11月获得了CDE和美国食品药品监督管理局（FDA）的批准，展现了其在自身免疫疾病领域的广阔应用前景和国际化布局。 维迪西妥单抗： 在肿瘤治疗领域，维迪西妥单抗联合PD-1及化疗或联合PD-1及赫赛汀治疗一线HER2表达局部晚期或转移性胃癌的Ⅱ/Ⅲ期研究申请已获得CDE批准。这一进展对于拓展维迪西妥单抗在胃癌治疗中的应用具有重要意义，并有望进一步巩固其市场地位。 这些核心品种多项适应症进入临床Ⅲ期，表明公司正逐步迈向商业化收获阶段，未来有望为公司带来新的增长点。 早期管线持续推进，探索“ADC+PD-1”组合疗法 除了核心产品的后期临床进展，荣昌生物的早期研发管线也取得了积极进展，并积极探索前沿的组合疗法。 RC28： 治疗湿性年龄相关性黄斑变性（wAMD）和糖尿病黄斑水肿（DME）的Ⅲ期临床试验已于2023年1月启动，有望解决眼科领域的未满足需求。

中心思想 业绩稳健增长与业务结构优化 博瑞医药2023年前三季度业绩符合市场预期，营业收入同比增长18.5%，扣非归母净利润同比增长3.6%，显示出公司业务的整体韧性。 制剂业务的持续放量（收入同比增长33.3%）、技术收入（同比增长59.8%）和权益分成收入（同比增长75.0%）的高速增长，正逐步优化公司收入结构，成为驱动业绩增长的核心动力。 战略布局与盈利能力展望 公司通过不断完善产品矩阵，积极参与国家药品集中采购（如阿加曲班注射液和磷酸奥司他韦干混悬剂中标），并持续推进铁剂、吸入剂等复杂制剂的研发，为未来市场份额扩大和盈利能力提升奠定坚实基础。 尽管短期内受原料药业务去库存影响，毛利率有所承压，但随着制剂产品放量，公司盈利能力有望逐步提升，分析师首次覆盖并给予“增持”评级，体现了对公司未来增长潜力的认可。 主要内容 2023年前三季度财务表现分析 整体业绩概览： 2023年前三季度，博瑞医药实现营业收入9.15亿元，同比增长18.5%；归母净利润1.92亿元，同比下降3.0%；扣非归母净利润1.88亿元，同比增长3.6%，整体业绩符合市场预期。 第三季度增长态势： 单季度来看，2023年第三季度公司收入同比增长20.4%，环比增长15.9%；归母净利润同比下降3.8%，但环比大幅增长113%，显示出季度业绩的良好恢复和增长势头。 盈利能力短期承压： 前三季度毛利率同比下滑3.9个百分点至58.6%，主要原因在于原料药业务受到全球去产能的影响。同期，销售费用率同比下滑2.9个百分点至4.9%，财务费用率同比提升3.3个百分点，导致净利率同比下滑3.7个百分点至19.3%。预计随着制剂产品放量，盈利能力将逐步改善。 核心业务增长与战略布局 多元业务协同增长： 产品销售收入达7.76亿元，同比增长12.3%。其中，原料药收入6.74亿元，同比增长9.7%；制剂收入1.02亿元，同比增长33.3%，制剂业务持续贡献增量。 技术收入表现亮眼，达到8225万元，同比增长59.8%。 权益分成收入亦实现高速增长，达到4498万元，同比增长75.0%。 产品线拓展与集采策略： 公司持续完善产品矩阵，已拥有注射用米卡芬净钠、磷酸奥司他韦胶囊、阿加曲班注射液等多个上市药品。同时，积极推进铁剂、吸入剂等复杂制剂的研发，以打造新的增长曲线。在第八批全国药品集中采购中，阿加曲班注射液和磷酸奥司他韦干混悬剂成功中标，预计执标后将实现快速放量。 盈利预测调整与投资评级 盈利预测调整： 鉴于全球原料药去库存对市场需求和价格的影响，分析师将公司2023-2024年归母净利润预期分别下调至2.45亿元和2.96亿元（原预期为4.29亿元和5.79亿元），并预测2025年归母净利润为3.78亿元。 投资评级与估值： 首次覆盖，给予博瑞医药“增持”评级。当前市值对应2023-2025年PE分别为69倍、57倍和45倍。 主要风险提示： 投资者需关注药品集中采购带来的价格压力风险以及研发项目进展不及预期的风险。 总结 博瑞医药在2023年前三季度展现出符合市场预期的业绩表现，尤其在第三季度实现了显著的环比增长，显示出公司业务的恢复力。 尽管原料药业务受外部环境影响导致短期盈利能力承压，但制剂业务的强劲放量以及技术收入和权益分成的高速增长，共同构成了公司业绩增长的坚实基础和未来发展潜力。 公司通过持续丰富产品线、积极参与国家集采以及布局复杂制剂研发，正逐步构建多元化的增长引擎，有望在未来市场竞争中占据有利地位。 分析师首次覆盖并给予“增持”评级，肯定了公司在制剂业务和创新研发方面的努力，但同时也提醒投资者关注集采和研发不及预期等潜在风险。

中心思想 业绩短期承压与业务结构调整 华熙生物2023年第三季度及前三季度业绩面临短期压力，营收和归母净利润均出现同比下滑。这主要源于公司功能性护肤品业务的战略性调整，导致该业务增速放缓并对整体盈利能力造成影响。公司正积极优化产品、渠道和品牌策略，以期在调整完成后重回增长轨道。 多元业务协同与未来增长潜力 尽管护肤业务短期承压，但公司在原料业务和医疗终端业务方面展现出稳健的增长势头和积极的战略布局。原料业务通过合成生物学技术创新和胶原蛋白赛道拓展，不断提升核心竞争力；医疗终端业务则通过产品矩阵的完善和渠道优化，持续实现放量。四大业务的协同发展，为公司中长期增长奠定了基础，但短期内业绩承压导致投资评级下调至“持有”。 主要内容 2023年三季报业绩概览 前三季度业绩表现： 华熙生物前三季度实现营收42.2亿元，同比下降2.3%；实现归母净利润5.1亿元，同比下降24.1%；实现扣非归母净利润4.3亿元，同比下降28%。 第三季度单季业绩： 单Q3实现营收11.5亿元，同比下降17.3%；实现归母净利润8979.2万元，同比下降56%；实现扣非归母净利润7236.1万元，同比下降61.5%。数据显示，第三季度业绩下滑幅度较前三季度有所扩大，反映出短期经营压力。 盈利能力与费用结构分析 毛利率下滑： 前三季度毛利率为73.1%，同比下降4.1个百分点；单Q3毛利率为71.1%，同比下降5.7个百分点，环比下降2.7个百分点。毛利率的下滑主要受利润空间较大的化妆品业务战略调整影响。 费用率变动： 前三季度销售费用率为46%，同比优化1个百分点；管理费用率为7.6%，同比上升1.3个百分点；研发费用率为6.6%，同比上升0.1个百分点。单Q3销售费用率为45.6%，同比优化0.8个百分点；管理费用率为10%，同比上升2.9个百分点；研发费用率为7.9%，同比上升0.8个百分点。整体费用率有所上行，但销售费用率有所优化。 净利率承压： 前三季度净利率为12%，同比下降3.4个百分点，盈利能力受到化妆品业务战略调整的显著影响。 四大核心业务发展动态 原料业务稳步推进： 公司持续推进合成生物学技术创新，积极布局胶原蛋白赛道，目前有7-8种在研胶原蛋白。已实现大分子重组胶原蛋白制备，并于8月上市重组III型人源胶原蛋白原料产品。下一步将稳步推进自产重组人源胶原蛋白原料在护肤品中的应用，预计2023-2025年原料业务营收增速分别为15%、10%、8%。 医美业务持续完善： 经过1-2年的变革调整，医美业务在产品、渠道和组织架构层面均进行了优化。10月12日，“注射用交联透明质酸钠凝胶”获批上市，适用于唇红缘及唇红体皮下至口轮匝肌层，使公司共获得8块III型医美针剂牌照，进一步完善了面部医美针剂产品矩阵。预计2023-2025年医疗终端业务营收增速分别为50%、25%、15%。 护肤业务战略调整： 公司主动在产品、渠道、品牌等层面进行优化调整，聚焦品牌定位、优化渠道结构、强化大单品战略和数字化运营。受此战略调整影响，护肤业务短期增速放缓，经营承压。预计2023年功能性护肤品营收增速为-5%，润百颜和夸迪品牌营收增速分别为-1%和-5%，期待调整完成后进入新的增长通道。 盈利预测与投资建议 盈利预测： 预计公司2023-2025年EPS分别为1.71元、2.08元、2.42元，对应PE分别为45倍、37倍、32倍。 投资评级调整： 考虑到公司护肤业务进入战略调整阶段导致增速放缓，但医美业务持续放量，综合评估后，投资评级下调至“持有”。 风险提示： 终端需求疲软、新品推出不及预期、国内市场竞争加剧等风险。 财务预测关键假设 医疗终端业务： 假设公司持续推进医美产品布局，完善面部医美针剂产品矩阵，医疗终端业务2023-2025年营收增速分别为50%、25%、15%。 功能性护肤品业务： 假设公司旗下润百颜、夸迪两个品牌营收已突破10亿级体量，贡献化妆品业务主要营收，2023年战略性调整增速放缓，预计2023-2025年润百颜营收增速为-1%、25%、10%，夸迪营收增速分别为-5%、20%、15%。功能性护肤品整体营收增速预计为-5%、20%、18%。 原料业务： 假设公司原料业务预计在透明质酸以外将有胶原蛋白贡献营收且占比逐渐增大，2023-2025年原料业务营收增速分别为15%、10%、8%。 分业务收入及毛利率预测 业务板块 2022A 收入 (百万元) 2023E 收入 (百万元) 2024E 收入 (百万元) 2025E 收入 (百万元) 2022A 毛利率 2023E 毛利率 2024E 毛利率 2025E 毛利率 功能性护肤品 4607.21 4376.85 5252.22 6197.62 78.37% 72.00% 74.00% 75.00% 原料业务 979.97 1126.96 1239.66 1338.83 71.54% 72.30% 73.00% 73.50% 医疗终端 685.94 1028.91 1286.14 1479.06 80.86% 84.00% 83.00% 83.00% 其他 86.07 129.11 180.75 216.90 34.36% 56.00% 57.00% 57.00% 合计 6359.19 6661.83 7958.77 9232.41 76.99% 73.59% 74.91% 75.64% 功能性护肤品： 2023年预计收入同比下降5%，毛利率降至72%，反映战略调整影响；2024-2025年预计恢复增长，毛利率逐步回升。 原料业务： 预计保持稳健增长，2023-2025年收入增速分别为15%、10%、8%，毛利率维持在72%-73.5%之间。 医疗终端： 预计实现高速增长，2023年收入增速高达50%，毛利率保持在83%-84%的高位。 整体： 公司总收入预计在2023年增长4.76%后，2024-2025年将分别增长19.47%和16.00%，整体毛利率预计在2023年下降后逐步回升。 财务分析指标概览 成长能力： 2023年销售收入增长率预计为4.76%，营业利润增长率预计为-14.82%，净利润增长率预计为-15.23%，均显著低于2022年，反映短期业绩承压。预计2024-2025年各项增长率将恢复至两位数。 获利能力： 2023年毛利率预计为73.59%，净利率预计为12.23%，ROE预计为11.14%，均较2022年有所下降。预计2024-2025年将有所改善。 营运能力： 总资产周转率、固定资产周转率、应收账款周转率和存货周转率在2023年预计有所波动，但整体保持稳定。 估值指标： 2023年PE预计为44.89倍，高于2022年的38.05倍，反映了短期盈利下降对估值的影响。预计2024-2025年PE将逐步下降至31.67倍。 总结 华熙生物在2023年第三季度及前三季度面临业绩下滑的挑战，主要原因在于功能性护肤品业务的战略性调整。尽管短期内营收和利润承压，毛利率有所下滑，但公司在原料业务和医疗终端业务方面展现出强劲的增长潜力和积极的战略布局。原料业务通过技术创新和胶原蛋白赛道拓展，医美业务通过产品矩阵完善和渠道优化，均实现了稳步推进。公司正通过优化产品、渠道和品牌策略，以期在护肤业务调整完成后重回增长轨道。基于短期业绩承压和长期增长潜力并存的考量，分析师将投资评级下调至“持有”，并提示了终端需求疲软、新品推出不及预期及市场竞争加剧等风险。预计公司整体业绩将在2024年和2025年恢复增长。

中心思想 业绩显著增长与核心产品突破 亚虹医药在2023年第三季度展现出强劲的营收增长势头，主要得益于APL-1706的商业化进展及许可费收入。同时，公司两大核心产品APL-1202和APL-1702在临床试验中取得关键性突破，特别是APL-1702的国际多中心Ⅲ期临床试验达到主要终点，有望填补宫颈HSIL治疗领域的市场空白，预示着公司未来产品落地和商业化前景广阔。 泌尿生殖领域战略深化与市场展望 公司正积极深化在泌尿生殖领域的战略布局，通过引入培唑帕尼片和马来酸奈拉替尼片加强产品协同，并搭建“泌医荟”线上平台，构建泌尿生殖系统疾病的全病程管理体系。尽管当前仍面临亏损，但随着核心产品APL-1202和APL-1702的逐步商业化，公司预计营收将实现爆发式增长，有望在未来几年内显著改善盈利状况，并在特定治疗领域占据领先地位。 主要内容 2023年第三季度财务概览 亚虹医药2023年第三季度报告显示，公司实现营业收入291万元，同比增长高达37334%。年初至报告期末，累计营业收入达到299万元，同比增长17580%。营收增长主要来源于APL-1706（海克威）在海南博鳌乐城国际医疗旅游先行区作为临床急需进口药品及医疗器械的申报收益，以及公司对外授权数据产生的许可费收入。根据预测，公司2023年至2025年营业收入将分别达到0.05亿元、0.4亿元和6.1亿元，呈现显著的增长趋势。同期，归属母公司净利润预计分别为-1.98亿元、-3.40亿元和-1.18亿元，尽管仍处于亏损状态，但预计亏损幅度在2025年将大幅收窄。 关键产品线临床进展 APL-1202：NMIBC治疗的创新潜力 APL-1202（唯施可）是全球首个进入关键性/Ⅲ期临床试验的口服、可逆性MetAP2抑制剂，专注于非肌层浸润性膀胱癌（NMIBC）治疗领域。该产品有望填补NMIBC治疗的市场空白，目前正处于联合化疗灌注治疗中高危NMIBC的关键性/Ⅲ期临床试验阶段，待达到目标事件数后将进行数据锁定、揭盲和统计分析。 APL-1702：宫颈HSIL治疗的重大突破 APL-1702（希维她）是一款集药物和器械为一体的光动力治疗产品，用于治疗宫颈高级别鳞状上皮内病变（HSIL）。其国际多中心Ⅲ期临床试验已于2022年7月完成所有受试者入组。2023年9月，该试验成功达到主要研究终点，这标志着APL-1702有望成为全球首个针对宫颈HSIL的疗效确证的非疫苗产品，具有巨大的市场潜力。 泌尿生殖全病程管理布局 公司积极围绕泌尿生殖领域进行产品布局和战略协同。通过引入培唑帕尼片和马来酸奈拉替尼片，进一步丰富了泌尿生殖领域的产品管线。这两款药物均为口服片剂，服用方便且已纳入医保报销，有效减轻了患者负担，有望加强公司在该领域的产品协同效应。此外，亚虹医药自主搭建了“泌医荟”线上医生服务平台，旨在为泌尿外科医生提供膀胱癌早筛、诊断、手术、药物治疗和随访的全路径专业教育，通过线上线下结合的模式，提升泌尿生殖系统疾病领域的诊疗一体化布局，加速全病程管理战略的落地。 盈利预期与潜在风险 根据西南证券的盈利预测，随着APL-1202和APL-1702等核心产品的逐步落地和商业化，公司营收将迎来高速增长。然而，报告也提示了潜在风险，包括研发进展可能不及预期、核心品种商业化进展可能不及预期以及政策风险等，这些因素可能对公司的未来业绩产生影响。 总结 亚虹医药在2023年第三季度取得了显著的营收增长，主要得益于APL-1706的商业化和许可费收入。公司两大核心产品APL-1202和APL-1702在临床试验中均取得关键进展，特别是APL-1702的国际多中心Ⅲ期临床试验达到主要终点，有望成为宫颈HSIL治疗领域的全球首创非疫苗产品。同时，公司通过引入新产品和搭建“泌医荟”平台，积极构建泌尿生殖领域全病程管理体系。尽管目前公司仍处于亏损状态，但随着核心产品的逐步商业化，预计未来营收将实现爆发式增长，盈利能力有望改善。投资者需关注研发进展、商业化进程及政策变化等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长与利润承压并存 久远银海2023年前三季度营业收入实现21.71%的同比增长，达到8.03亿元，显示出公司在医保、人社、公积金等行业软件和运维服务领域的稳健增长态势。然而，受项目验收周期延长影响，公司毛利率同比下降9.82个百分点至49.58%，导致归母净利润同比下滑8.69%至1.14亿元，利润表现面临压力。 数据要素商业化与业务深度拓展 公司积极响应国家数据要素市场化政策，已通过贵阳和深圳大数据交易所资质审核，成为数据商，并探索医保数据要素的商业化落地，有望为未来业绩带来增量。同时，公司在医疗医保和智慧民生领域持续深耕，DRG/DIP服务已覆盖全国10余个省份的医疗机构，医疗健康市场覆盖20个省份2800多家医院，人社市场覆盖21个省份，并积极参与智慧城市建设，展现出深厚的行业积淀和广阔的业务拓展空间。 主要内容 2023年三季报业绩概览 久远银海于2023年前三季度实现营业收入8.03亿元，同比增长21.71%。归母净利润为1.14亿元，同比下滑8.69%；扣非净利润为1.02亿元，同比下滑11.71%。其中，2023年第三季度实现营业收入2.84亿元，同比增长19.95%；归母净利润2908.12万元，同比下滑34.03%；扣非净利润2540.31万元，同比下滑40.26%。 业绩稳健，在手订单充足 2023年前三季度，公司营收快速增长主要得益于医保、人社、公积金等行业软件和运维服务收入的增长。然而，受项目验收周期延长影响，公司毛利率下降9.82个百分点至49.58%，导致利润表现承压。费用端，2023年第一至第三季度，公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别同比下降2.10、2.44和0.98个百分点，整体控费良好。公司公告显示，前三季度订单稳步增长，目前在手订单充足。 积极探索医保数据要素商业化落地 公司深耕医疗医保领域，持续推进公共数据要素的探索与实践。在数据要素市场化加速发展的背景下，公司通过提供数据治理和数据产品服务，探索数据运营，助力医保用户开展行业数据治理、加工及数据应用工作。目前，公司已通过贵阳大数据交易所、深圳数据交易所资质审核，成为数据交易所数据商，正积极探索医保数据要素的商业化落地。随着国家针对数据要素市场顶层设计的不断完善，医保数据要素业务有望为公司带来业绩增量。 行业积淀深厚，不断实现业务拓展 公司聚焦医疗医保和智慧民生方向。在医疗医保方面，截至2023年10月11日，公司已为全国10余个省份的医疗机构提供DRG/DIP服务。据公司半年报，其医疗健康行业市场已覆盖全国20个省份，2800多家医院。在智慧民生方面，公司在人社市场已累计覆盖全国21个省份，并持续深度参与智慧蓉城建设等智慧城市项目，积极融入新型智慧城市建设新赛道。 投资建议与盈利预测调整 考虑宏观经济和公司订单验收节奏，华创证券调整了盈利预测。预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.90亿元、2.68亿元和3.63亿元（原预测值为2.76亿元、3.46亿元、4.19亿元），对应每股收益（EPS）分别为0.47元、0.65元和0.89元。参考可比公司估值水平及公司行业龙头地位，给予公司2023年60倍市盈率（PE），对应目标价约28元，维持“推荐”评级。 风险提示 公司面临的主要风险包括业务拓展进程的不确定性、下游需求释放存在不确定性以及行业竞争加剧。 总结 久远银海在2023年前三季度展现出营收的稳健增长，得益于其在医保、人社、公积金等核心业务领域的持续发力，且在手订单充足。尽管受项目验收周期延长影响，毛利率有所下降，导致短期利润承压，但公司通过有效的费用控制，整体运营效率保持良好。展望未来，公司积极探索医保数据要素的商业化落地，已成为数据交易所数据商，有望在国家数据要素市场顶层设计完善的背景下，为业绩增长注入新动力。同时，公司在医疗医保和智慧民生领域的深厚行业积淀和广泛业务覆盖，为其长期发展奠定了坚实基础。华创证券基于对宏观经济和公司订单验收节奏的考量，调整了盈利预测，并维持“推荐”评级，目标价28元，但需关注业务拓展、下游需求释放及行业竞争等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长，汇兑影响利润 迪瑞医疗2023年前三季度收入实现较好增长，归母净利润和扣非净利润亦同步提升，显示出公司整体经营的良好态势。 尽管利润受到卢布汇率波动和利息费用增加导致的财务费用影响，但剔除该因素后，公司实际盈利能力显著增强，并已采取多项措施以降低汇率风险。 国内外市场双轮驱动，未来增长可期 公司在国内市场高速机装机取得阶段性进展，并计划优化销售渠道、提升试剂销售占比。 国际市场本地化生产和销售体系建设成效显著，尤其在俄罗斯、印度等地区实现高速增长，未来将聚焦大客户策略并加速高通量仪器装机，为持续增长奠定基础。 主要内容 2023年三季报业绩概览 前三季度财务表现： 2023年前三季度，公司实现收入10.49亿元，同比增长30.69%；归母净利润2.34亿元，同比增长20.35%；扣非净利润2.29亿元，同比增长24.14%。 单三季度财务表现： 单独第三季度，公司收入为3.54亿元，同比增长22.99%；归母净利润0.72亿元，同比增长16.79%；扣非净利润0.72亿元，同比增长23.78%。 经营分析 利润受汇兑影响及应对 财务费用影响： 2023年前三季度，公司利润水平阶段性承压，主要受到卢布汇率波动和利息费用增加导致的财务费用影响。 实际盈利能力： 剔除财务费用影响因素后，公司2023年前三季度利润同比增速超过三成，表明总体盈利水平正在提升。 风险应对措施： 为降低汇率波动对利润的影响，公司拟采取远期结汇、在俄罗斯市场采取人民币结算、俄罗斯业务即时结汇以及对周转的卢布货币资金进行理财等多种方式。 国内市场进展与策略 高速机装机进展： 2023年前三季度，公司在国内市场重点推进了CS-2000全自动生化分析仪、尿液分析流水线和LA-60整体化实验室等高速机型的装机工作，并取得了阶段性成果，其中CS-2000全自动生化分析仪增速较快。 未来发展重点： 公司在国内市场的重点工作是优化销售渠道分销体系，加快仪器产品装机速度，并提升单机试剂销售占比。 国际市场拓展与本地化 本地化生产与体系建设： 2023年前三季度，公司在国际市场积极推进仪器和试剂本地化生产，进一步夯实了仓储物流中心建设，并全面强化了市场售服体系。 国际收入增长： 国际市场收入同比增速在30%以上，预计年底能达到较好水平。俄罗斯、印度、泰国、罗马尼亚等国家和地区业务增速较快。 未来发展策略： 公司在国际市场的重点工作是聚焦大客户策略，按渠道分级并强化管理，同时增强本地化管理、市场营业外推广和公共关系协调能力，并通过尿分、生化等优势产线，加快高通量封闭仪器产品的装机，进一步提升试剂销售占比。 投资建议 盈利预测： 预计公司2023-2025年营收分别为16.5亿元、22.3亿元、30.2亿元，同比增速分别为35.1%、35.2%、35.6%。归母净利润分别为3.4亿元、4.5亿元、6.1亿元，同比增速分别为30.5%、32.5%、35.5%。 估值与评级： 对应2023-2025年PE分别为22倍、17倍和12倍。根据DCF模型测算，给予公司整体估值103亿元，对应目标价约37元，维持“推荐”评级。 风险提示 业务增长风险： 发光业务增长可能不达预期。 产品放量风险： 流水线产品放量可能不达预期。 总结 迪瑞医疗2023年前三季度表现出强劲的收入增长势头，尽管短期内受到汇兑损失等财务费用影响，但公司核心盈利能力持续提升，并通过积极的风险管理措施加以应对。在国内市场，公司高速机装机取得显著进展，并致力于优化销售渠道和提升试剂销售占比。在国际市场，本地化生产和销售体系的建设推动了收入的快速增长，尤其在多个关键市场表现突出，未来将通过大客户策略和高通量仪器装机进一步巩固市场地位。基于对公司未来营收和利润的积极预测，分析师维持“推荐”评级和37元的目标价，但同时提示发光业务和流水线放量可能不达预期的风险。