中心思想 业绩强劲增长，核心产品驱动 本报告核心观点指出，康辰药业在2023年第三季度实现了营收和利润的显著增长，特别是归母净利润同比大幅提升。这一亮眼表现主要得益于公司核心产品“苏灵”在医保续约解限后的持续放量，以及公司在毛利率提升和期间费用控制方面的有效管理。 创新管线进展，未来发展可期 报告强调，康辰药业的创新研发管线取得积极进展，核心创新产品KC1036在儿童用药适应症方面已进入关键临床阶段，其II期临床研究申请获得CDE受理，预示着公司未来增长的潜力。分析师基于对公司稳定增长的营收、强劲的利润表现和 promising 创新管线的信心，维持了“买入”评级。 主要内容 2023Q3财务表现与驱动因素 事件概述与财务亮点： 康辰药业于2023年10月27日发布三季报。2023年前三季度，公司实现营业收入7.20亿元，同比增长22.46%；归母净利润1.49亿元，同比增长43.37%；扣非归母净利润1.38亿元，同比增长146.74%。其中，单Q3季度表现尤为突出，实现营业收入2.69亿元，同比增长24.40%；归母净利润0.56亿元，同比增长157.69%；扣非归母净利润0.53亿元，同比增长146.44%。 营收增长与盈利能力提升： 2023年第三季度营收稳步增长24.4%，主要驱动因素是公司核心血凝酶产品“苏灵”在医保续约解限后持续放量。同时，公司盈利能力显著增强，销售毛利率达到90.5%，同比大幅提升4.9个百分点。期间费用率得到有效控制，销售费用率同比下降7.4个百分点至46.4%，管理费用率同比下降3.1个百分点至8.9%，这些因素共同带动了三季度营业利润的大幅提升。 创新研发进展及盈利预测 核心创新产品研发进展： 公司积极推进核心创新在研产品KC1036的研发，并于2023年9月28日公告，其儿童用药II期临床研究申请已获得CDE受理。KC1036作为公司自主研发的AXL、VEGFR、CSF-1R等多靶点受体酪氨酸激酶抑制剂，在食管癌、胃癌、胸腺癌、胆管癌、肺腺癌等多种实体肿瘤中已观察到显著的临床疗效和良好的安全性，为未来拓展更多适应症奠定了基础。 盈利预测与投资建议： 报告预测康辰药业2023年至2025年的营业收入将分别达到11.06亿元、13.31亿元和15.53亿元，同比增速分别为27.6%、20.3%和16.7%。同期归母净利润预计分别为1.66亿元、2.05亿元和2.44亿元，同比增速分别为63.5%、23.5%和19.0%，对应PE分别为38倍、31倍和26倍。鉴于公司营收保持稳定增长、利润端表现亮眼，以及KC1036等多个创新研发管线进入关键临床阶段，商业化前景可期，分析师维持“买入”评级。 风险提示： 报告提示了产品销售不及预期、新药研发失败或进度低于预期、行业政策变化以及市场竞争加剧等潜在风险。 总结 康辰药业在2023年第三季度展现出强劲的财务表现，营收和归母净利润均实现显著增长，其中归母净利润同比增幅高达157.69%。这一增长主要得益于核心产品“苏灵”的持续放量以及公司在毛利率提升和费用控制方面的有效管理。同时，公司核心创新产品KC1036在儿童用药适应症方面取得积极进展，进一步增强了其长期发展潜力。基于对公司稳定增长的营收、亮眼的利润表现和 promising 创新管线的信心，分析师维持了“买入”评级，看好公司未来的发展前景。

　　华熙生物(688363) 　　投资要点: 　　Q3业绩短期承压。2023Q1-Q3，公司实现营收42.21亿元（同比-2.29%），归母净利润5.14亿元（同比-24.07%）。单季度来看，2023Q3实现营收11.46亿元（同比-17.26%），归母净利润0.90亿元（同比-56.03%），Q3 　　3404 　　业绩同比跌幅较大，短期承压，推测主因消费疲软、公司主动调整功能性护肤品业务影响所致。 　　盈利水平下滑，销售费用率下降。2023Q1-Q3，公司毛利率同比-4.16个pct至73.07%，净利率同比-3.43个pct至12.01%，销售/管理/研发/财务费用率分别为46.02%/7.57%/6.56%/-0.59%，同比分别-0.96/+1.26/+0.14/+0.41个pct，其中，销售费用率同比下降主因公司主动调整护肤品业务，聚焦大单品、提升销售费用率较低的渠道占比、提升日销和自播占比等。 　　功能性护肤品战略调整阵痛，医美业务发展可期。原料：公司目前有7-8种在研胶原蛋白，已实现大分子的重组胶原蛋白制备，并于8月完成了重组III型人源胶原蛋白原料产品的上市，未来将会推进自产重组人源胶原蛋白原料在护肤品中的应用。医疗终端：公司的医美业务在过去经历了产品层面、渠道层面和组织架构层面的调整，目前产品管线规划已基本清晰。截止2023H1，公司医美线下渠道有动销机构数量约3500家，同比新增超1000家。我们预计公司的医美业务收入在2023年有望取得不错的增长。功能性护肤品：公司的功能性护肤品业绩承压，主因其2023年主动调整功能性护肤品业务，对品牌定位、渠道结构进行优化，并聚焦大单品战略、精细化运营等工作，合理优化功能性护肤品板块的销售费用率，期待改革后2024年的成效显现。 　　盈利预测与投资建议：基于公司最新业绩及功能性护肤品业务战略调整的情况，我们下调2023-2025年盈利预测，预计公司2023-2025年EPS分别为1.63/1.97/2.32元/股（调整前为2.00/2.41/2.87元/股），对应2023年10月31日收盘价的PE分别为58/48/40倍，维持“买入”评级。 　　风险因素：宏观经济下行、市场竞争加剧、品牌拓展不达预期风险。

中心思想 创新驱动的国际化战略取得突破性进展 恒瑞医药通过将其自主研发的PARP1抑制剂HRS-1167和Claudin 18.2 ADC SHR-A1904项目有偿许可给Merck Healthcare，实现了总交易金额超过14亿欧元的重大国际合作。这不仅是公司创新药国际化战略的里程碑式突破，也充分彰显了其在肿瘤治疗领域自主创新能力的全球竞争力。此次授权出海，连同2023年内已达成的其他三项国际BD交易，共同构筑了公司创新药业务加速融入全球市场的坚实基础，预示着其国际化进程正从量变走向质变。 财务表现稳健复苏，未来增长潜力显著 尽管2022年受市场环境影响，公司营收和净利润有所下滑，但财务数据显示，恒瑞医药已成功实现业绩拐点。预计2023年至2025年，公司营业收入和归母净利润将持续保持稳健增长，特别是归母净利润的年复合增长率预计将达到较高水平。创新药业务占比的不断提升，以及国际化授权带来的潜在里程碑付款，将成为公司未来业绩增长的核心驱动力。分析师维持“买入”评级，进一步印证了市场对公司长期发展前景的积极预期。 主要内容 投资要点 核心产品授权出海，交易金额创历史新高 恒瑞医药将其两款具有自主知识产权的1类新药——HRS-1167片和注射用SHR-A1904项目有偿许可给Merck Healthcare，此次合作的总交易金额预计将超过14亿欧元，创下公司国际授权交易的新高。 HRS-1167 (PARP1抑制剂) 授权详情 HRS-1167是一款高选择性、高活性、可口服的第二代PARP1小分子抑制剂，与第一代产品相比，其对PARP1的选择性更高、亲和力更强，并能诱导DNA捕获。该产品目前处于早期临床开发阶段，已于2022年7月获批开展治疗晚期实体肿瘤的临床试验，有望作为单一疗法或联合疗法，惠及更广泛的肿瘤患者，包括此前无法使用PARP抑制剂的患者。 根据协议，Merck Healthcare将获得HRS-1167在中国大陆以外的全球范围内开发、生产和商业化的独家权利，并拥有在中国大陆与恒瑞共同进行商业化的选择权。 基于HRS-1167在美国、日本和约定欧洲国家的开发、获批上市及实际年净销售额情况，恒瑞医药有权获得累计不超过1.25亿欧元的研发里程碑款和累计不超过4.65亿欧元的销售里程碑款。 SHR-A1904 (Claudin 18.2 ADC) 授权详情 SHR-A1904是一款靶向Claudin 18.2的抗体偶联药物（ADC），其有效载荷为拓扑异构酶抑制剂。Claudin 18.2是一种在胃癌、胰腺癌、食管癌等多种肿瘤中高表达的细胞表面分子，但在正常细胞中仅在有分化的胃黏膜上皮细胞表达，显示出高特异性。该产品目前正在中国、美国、澳大利亚进行临床I期试验。 Merck Healthcare将获得SHR-A1904在中国大陆以外的全球范围内开发、生产和商业化的独家选择权，并拥有在中国大陆与恒瑞共同进行商业化的选择权。 如果Merck Healthcare选择行权获得SHR-A1904的独家权利，恒瑞医药将获得5000万欧元的行权费。 基于SHR-A1904（如行权）在美国、日本和约定欧洲国家的开发、获批上市及实际年净销售额情况，恒瑞医药有权获得累计不超过1.1亿欧元的研发里程碑款和累计不超过4.65亿欧元的销售里程碑款。 总交易金额及构成 此次交易中，Merck Healthcare将向恒瑞医药支付1.6亿欧元的首付款和高至4000万欧元的技术转移费。 加上上述两款产品的研发里程碑款和销售里程碑款，以及SHR-A1904的行权费，总交易金额预计将超过14亿欧元。 国际化战略加速推进，创新能力获全球认可 2023年内，恒瑞医药已累计达成4项创新药国际授权合作，充分印证了公司自主创新能力在全球范围内的竞争力。 2023年BD交易数量及产品 2月，EZH2抑制剂SHR2554有偿许可给美国Treeline Biosciences公司。 8月，TSLP单抗SHR-1905注射液项目有偿许可给美国One Bio公司。 10月，马来酸吡咯替尼片在印度范围内的开发及商业化独家权利有偿许可给Dr. Reddy's（瑞迪博士实验室）。 11月，PARP1抑制剂HRS-1167和Claudin 18.2 ADC SHR-A1904项目有偿许可给Merck Healthcare。 公司自主创新能力的体现 多项创新药产品的成功出海，覆盖了不同靶点和作用机制，表明恒瑞医药在创新研发方面的广度和深度。 与国际领先药企的合作，不仅带来了可观的经济收益，更重要的是验证了公司创新药的国际市场价值和潜力，为其在全球市场的进一步拓展奠定了基础。 盈利预测与投资建议 分析师对恒瑞医药的未来盈利能力持乐观态度，并维持“买入”评级。 2023-2025年归母净利润预测及PE 预计公司2023年、2024年和2025年归属于母公司股东的净利润将分别达到45.2亿元、51.7亿元和63.6亿元。 对应各年度的市盈率（PE）分别为68倍、59倍和48倍，显示出随着盈利增长，估值水平将逐步优化。 维持“买入”评级的原因 创新药在公司营收中的占比持续提升，表明公司业务结构正在优化，创新升级步伐加快。 创新药国际化进程即将迎来质变，预计将为公司带来新的增长点和更广阔的市场空间。 公司被视为国内创新药投资的首选标的，其在研发投入、产品管线和国际合作方面的优势使其具备长期投资价值。 风险提示 报告提示了可能影响公司业绩和投资价值的潜在风险。 仿制药集中采购降价的持续影响。 药品研发进度不达预期，可能导致新药上市延迟或失败。 里程碑付款金额存在不确定性，实际到账金额可能受多种因素影响。 财务预测与估值 关键财务指标分析 根据西南证券的财务预测，恒瑞医药在未来几年将实现显著的财务改善。 营业收入及增长率 2022年营业收入为212.75亿元，同比下降17.87%。 预计2023年营业收入将增长9.43%至232.82亿元。 2024年和2025年预计将分别增长16.49%和17.55%，达到271.22亿元和318.82亿元，显示出营收的强劲复苏和加速增长态势。 归母净利润及增长率 2022年归母净利润为39.06亿元，同比下降13.77%。 预计2023年归母净利润将增长15.79%至45.23亿元。 2024年和2025年预计将分别增长14.38%和22.86%，达到51.73亿元和63.56亿元，表明盈利能力的显著提升。 每股收益 (EPS) 预计2023年至2025年每股收益分别为0.71元、0.81元和1.00元，持续增长。 净资产收益率 (ROE) 预计ROE将从2022年的9.93%逐步提升至2023年的10.69%、2024年的11.13%和2025年的12.27%，反映公司资本回报效率的改善。 市盈率 (PE) 和市净率 (PB) 随着盈利增长，PE预计从2022年的78倍下降至2025年的48倍。 PB预计从2022年的8.09倍下降至2025年的5.98倍，估值趋于合理。 盈利能力与成长性展望 公司在盈利能力和成长性方面展现出积极趋势。 毛利率、净利率趋势 毛利率预计从2022年的83.61%提升至2025年的86.20%，显示产品结构优化和成本控制能力增强。 净利率预计从2022年的17.93%提升至2025年的19.90%，表明公司整体盈利效率的提高。 各项增长率（销售收入、营业利润、净利润、EBITDA） 销售收入增长率预计在2023-2025年间保持9.43%至17.55%的增长。 营业利润增长率预计在2023年达到32.64%的高增长，并在2024-2025年保持14.29%至22.26%的增长。 净利润增长率预计在2023-2025年间保持14.38%至22.90%的增长。 EBITDA增长率预计在2023年达到40.62%的显著增长，并在2024-2025年保持13.07%至20.55%的增长，各项指标均显示公司进入快速增长通道。 营运效率与资本结构 公司在营运效率和资本结构方面表现稳健。 总资产周转率、应收账款周转率、存货周转率 总资产周转率预计从2022年的0.52提升至2025年的0.61，营运效率有所改善。 应收账款周转率和存货周转率保持相对稳定，表明公司在资产管理方面效率较高。 资产负债率、流动比率、速动比率 资产负债率预计从2022年的9.31%下降至2025年的5.83%，显示公司财务风险较低，资本结构健康。 流动比率和速动比率均保持在较高水平（流动比率2025年预计为15.05，速动比率2025年预计为13.98），表明公司短期偿债能力极强。 现金流与股利政策 公司经营活动现金流充裕，股利政策稳定。 经营活动现金流净额 2022年经营活动现金流净额为12.65亿元。 预计2023年将大幅增长至74.04亿元，并在2024年和2025年保持40.87亿元和49.72亿元的较高水平，为公司发展提供坚实资金保障。 股利支付率、股息率 股利支付率预计在16%至26%之间波动，股息率保持在0.26%至0.34%之间，显示公司在保持发展的同时，也注重股东回报。 总结 恒瑞医药在2023年11月1日发布的动态跟踪报告中，核心亮点在于其创新药国际化战略的显著突破。公司成功将两款自主研发的重磅创新药HRS-1167（PARP1抑制剂）和SHR-A1904（Claudin 18.2 ADC）有偿许可给Merck Healthcare，总交易金额高达14亿欧元以上，创下历史新高。此次合作不仅包括可观的首付款和技术转移费，还涵盖了未来研发和销售的里程碑付款，为公司带来了巨大的潜在收益。 此次授权出海是恒瑞医药2023年内达成的第四项国际BD交易，充分证明了其自主创新能力已具备全球竞争力，并加速了公司创新药业务融入全球市场的步伐。在财务表现方面，报告预测恒瑞医药在经历2022年的调整后，将从2023年开始实现营收和归母净利润的稳健复苏和加速增长。预计2023-2025年归母净利润将持续提升，对应PE估值逐步优化。各项财务分析指标，包括毛利率、净利率、各项增长率以及营运效率和资本结构，均显示出积极向好的趋势。 综合来看，恒瑞医药凭借其强大的创新研发实力和积极的国际化战略，正逐步走出业绩低谷，迎来新的增长周期。分析师维持“买入”评级，凸显了市场对其未来发展前景的信心。然而，报告也提示了仿制药集采降价、研发进度不达预期以及里程碑付款不确定性等潜在风险，投资者需予以关注。

中心思想 2023年前三季度医药行业表现概览 2023年前三季度，医药生物板块上市公司整体收入增速同比下降6.44个百分点，归母净利润增速同比下降20.47个百分点，显示出行业在医药政策影响下短期承压。具体数据显示，前三季度营业收入同比增长2.90%，但第三季度单季营业收入同比减少2.72%；归母净利润同比减少12.98%，第三季度单季减少11.24%。尽管整体承压，血液制品、医院、线下药店和医疗设备等子板块仍实现较高增速，而体外诊断和研发外包等子板块则因2022年同期高基数效应及行业周期因素导致增速下降较多。 11月投资策略与重点关注方向 鉴于行业超跌现状及三季报披露后的估值切换预期，本报告建议11月重点关注经营业绩改善趋势明显的细分方向。投资策略聚焦于三大领域：一是政策免疫且受益于减重产业链需求的CXO龙头企业及需求强劲、差异化的二线CXO；二是具备全球竞争力的创新药械企业；三是近期超跌、安全边际高且估值较低的中药、流通（含药店）及化学制药相关标的。报告同时列出了包括药明康德、迈瑞医疗等在内的11月推荐组合。 主要内容 医药行业2023年前三季度经营数据分析 2023年前三季度，医药生物板块上市公司整体营业收入同比增长2.90%，相较2022年同期的9.34%下降了6.44个百分点。其中，第三季度单季营业收入同比减少2.72%，显示出短期收入压力。利润方面，归母净利润同比减少12.98%，较2022年同期的7.49%大幅下降20.47个百分点；第三季度单季归母净利润减少11.24%。 从子板块表现来看，2023年前三季度血液制品、医院、线下药店和医疗设备子板块增速较高，分别实现营业收入同比增长20.30%、23.82%、16.94%和16.30%。单第三季度，血液制品、疫苗和医院板块增速较快，分别同比增长22.57%、20.15%和12.03%。相比之下，体外诊断和医疗研发外包子板块增速下降较多，前三季度营业收入分别同比下降64.81%和0.49%，主要受2022年同期高基数效应及行业周期性因素影响。 费用结构与资产负债状况变化 2023年前三季度，医药生物板块销售期间费用率为18.5%，同比提升0.59个百分点。其中，销售费用率为13.3%，同比提升0.36个百分点；管理费用率为5.0%，同比提升0.30个百分点。财务费用率则略有下降，为0.2%，同比下降0.07个百分点。 资产负债方面，医药生物板块上市公司资产负债率为38.63%，同比下降2.88个百分点，显示整体财务结构有所优化。其中，医疗设备板块资产负债率下降8.69个百分点至27.92%，医院板块下降5.55个百分点至43.51%。然而，应收账款周转天数和存货周转天数均有所增加。应收账款周转天数为88.93天，同比增加4.13天，其中体外诊断和疫苗板块增幅显著，分别增加92.50天和41.66天。存货周转天数为88.94天，同比增加1.40天，体外诊断和原料药板块增幅较大，分别增加101.82天和23.96天。 2023年10月市场行情回顾与估值分析 2023年10月，沪深300指数下跌3.17%，而中信医药指数上涨1.67%，在29个中信一级行业中涨幅排名第3，显示医药板块在市场整体回调中表现出相对韧性。 从子板块表现看，中信医药分类下，生物医药（+6.4%）和化学制剂（+4.1%）涨幅最为明显；中成药（-4.4%）和医药流通（-3.4%）跌幅相对较多。浙商医药重点公司分类下，创新药（+6.1%）、生物药（+5.1%）和API及制剂出口（+4.9%）涨幅较大；中药（-7.5%）和医药商业（-5.1%）跌幅相对较多。个股方面，新诺威（55%）、普利制药（46%）和百洋医药（34%）为涨幅前三，而康缘药业、达仁堂和海翔药业等因三季度业绩不及预期而跌幅居前。 估值方面，截至2023年10月31日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为28.27倍，较10月1日上升4个百分点。医药行业相对沪深300的估值溢价率为164%，较10月1日上升11个百分点，与四年中枢水平（165%）基本持平。估值排名前三的子板块为中药饮片（38倍）、医疗服务（37倍）和医疗器械（30倍）。 2023年11月投资组合与策略建议 10月浙商医药组合标的平均月度涨幅为0.8%，略低于中信医药指数（+1.7%）。其中，创新药康方生物涨幅最为明显，达到21.9%。 11月被视为医药行业三季报披露后，展望2023全年业绩并有望进行估值切换的关键时点，需重点关注2024年经营态势。报告建议关注板块超跌之下，经营业绩改善趋势明显的细分方向，具体包括： 政策免疫叠加减重产业链需求拉动的CXO龙头企业，以及需求强劲、差异化的二线CXO。 具备全球竞争力的创新药械企业。 近期超跌、高安全边际的低估值中药、流通（含药店）和化学制药相关标的。 报告推荐的11月组合包括：药明康德、凯莱英、迈瑞医疗、联影医疗、海泰新光、心脉医疗、上海医药、百诚医药、九洲药业、康方生物、羚锐制药。 总结 2023年前三季度，医药生物行业整体面临政策影响下的短期业绩压力，收入和利润增速均有所放缓。然而，血液制品、医院、线下药店和医疗设备等子板块展现出较强的增长韧性。费用结构上，销售和管理费用率有所上升，而财务费用率略有下降；资产负债率持续优化，但应收账款和存货周转天数有所增加。10月市场行情显示医药板块在整体回调中表现相对强势，创新药领涨，估值有所回升并接近历史中枢水平。展望11月，报告建议投资者关注超跌后业绩改善的细分领域，特别是创新产业链（CXO、创新药械）以及具备高安全边际的低估值中药、流通和化学制药标的，并给出了具体的投资组合建议，同时提示了行业政策变动、研发进展不及预期和业绩不及预期等风险。

中心思想 常规业务稳健增长，抵消疫情影响 金域医学在2023年前三季度面临整体收入因核酸检测需求锐减而大幅下滑的压力，但其常规医学诊断服务收入实现了16.65%的稳健增长，显示出公司在核心业务领域的韧性和市场需求恢复后的增长潜力。 研发投入与产学研合作驱动长期发展 公司持续加大研发投入，前三季度研发费用占营收的5.79%，并取得了显著的研发成果，包括新增300项检测项目和334件知识产权。同时，积极推进产学研合作，与近190家机构建立合作关系，为公司的可持续发展和技术创新奠定了坚实基础。 主要内容 2023年三季报业绩概览 金域医学2023年前三季度业绩受外部环境变化影响显著。 收入与利润大幅下滑： 公司前三季度实现收入63.10亿元，同比下降48%；归母净利润为5.76亿元，同比下降76%；扣非净利润为3.43亿元，同比下降86%。 单季度表现： 第三季度单季收入为20.01亿元，同比下降49%；归母净利润为2.91亿元，同比下降64%；扣非净利润为0.70亿元，同比下降91%。这主要归因于核酸检验需求的大幅减少。 业务结构调整与核心业务增长 尽管整体业绩承压，公司核心业务展现出积极态势。 常规业务收入稳健增长： 22023年前三季度，公司常规业务收入达到58.91亿元，同比增长16.65%。这表明随着医疗秩序的恢复，患者正常就医需求得到释放，公司常规医学诊断服务恢复正常增长。 重点疾病领域快速扩张： 在细分领域，神经与精神疾病诊断业务收入同比增长34.41%，感染性疾病诊断业务收入同比增长51.30%，遗传与罕见病诊断业务收入同比增长40.60%，心血管与内分泌疾病诊断业务收入同比增长30.36%。 客户结构优化： 三级医院客户收入占比提升至42.65%，同比提高5.87个百分点，显示公司在高端医疗市场的渗透能力增强。 研发创新与生态合作进展 公司持续投入研发，并积极拓展产学研合作，以增强核心竞争力。 研发投入与成果： 2023年前三季度，公司研发投入达3.65亿元，占营收的5.79%。期间新开发检测项目300项，使总检测项目数超过3900项。此外，新增授权知识产权334件，发表论文81篇（其中SCI收录16篇）。 产学研合作深化： 截至三季报，公司累计合作机构（包括医院、高校、科研院所等）近190家。2023年前三季度新增合作机构19家，其中7家用于推动研究与转化，3家用于推动上下游产业协同，9家用于推动高校产学研合作，构建了多元化的创新生态系统。 投资建议与风险提示 华创证券维持对金域医学的“推荐”评级，并调整了盈利预测。 盈利预测调整： 考虑到业务常态化后市场营销费用增加，华创证券将2023-2025年归母净利润预测值调整为7.9亿元、11.4亿元和15.8亿元。 估值与目标价： 基于国内ICL行业广阔前景和公司强劲的可持续发展动力，通过DCF模型测算，给予公司整体估值403亿元，对应目标价约为86元。 主要风险： 报告提示了包括未盈利实验室扭亏时间延后、常规业务经营情况不及预期以及国内ICL渗透率提升速度不达预期等风险。 总结 金域医学2023年前三季度业绩受核酸检测需求骤降影响，整体收入和利润出现大幅下滑。然而，公司常规医学诊断服务收入实现16.65%的稳健增长，重点疾病领域业务快速扩张，且三级医院客户收入占比提升，显示出其核心业务的韧性和市场恢复后的增长潜力。同时，公司持续高强度研发投入，并积极深化产学研合作，在检测项目创新、知识产权积累和生态合作方面取得显著进展，为长期可持续发展奠定了基础。尽管面临短期业绩压力和潜在风险，华创证券仍维持“推荐”评级，并基于DCF模型给予86元的目标价，看好公司在国内ICL行业的龙头地位和未来发展前景。

中心思想 业绩稳健增长与结构优化 联影医疗在2023年前三季度展现出强劲的财务表现，营业收入达到74.32亿元，同比增长26.86%；归母净利润为10.64亿元，同比增长18.41%。公司通过持续聚焦高端产品和高毛利率服务，成功优化了收入结构，使得综合毛利率同比显著提升2.87个百分点至48.67%，体现了其在市场竞争中的产品优势和盈利能力。 全球市场拓展与核心竞争力提升 公司不仅在国内市场保持领先地位，其国际化战略也取得了显著成效，国际市场收入同比增长39.7%，占比达到13.8%。通过加大研发和销售投入，联影医疗不断提升高端设备的市场覆盖率和全球品牌影响力，其产品在国内新增订单金额和台数方面均位居行业前列，进一步巩固了其在全球医疗器械领域的竞争优势和市场地位。 主要内容 2023年前三季度经营业绩概览 整体财务表现： 2023年前三季度，公司实现营业收入74.32亿元，同比增长26.86%。 归母净利润达到10.64亿元，同比增长18.41%。 扣非归母净利润为8.29亿元，同比增长15.11%。 第三季度单季表现： 第三季度实现营收21.61亿元，同比增长5%。 归母净利润为6.27亿元，同比增长1.23%。 扣非归母净利润为0.42亿元，同比增长29.41%。 海内外市场持续突破与收入结构优化 按收入类型划分： 2023年前三季度，公司设备产品收入同比增长24.2%，服务收入同比增长40.5%，显示出服务业务的强劲增长势头。 中高端CT产品收入占比持续提升，增速超过100%。 3.0T及以上MR产品实现了收入与毛利率的双高速增长，收入增速亦超过100%。 受益于中高端产品结构的持续改善，公司2023年前三季度的综合毛利率较去年同期提升2.87个百分点。 按经营地区划分： 国内市场收入达到64.0亿元，同比增长25.0%，保持稳定增长。 国际市场收入为10.3亿元，同比增长39.7%，国际市场收入占比提升至13.8%。 预计第三季度海外收入同比增长约60%，国际化战略成效显著。 高端设备加速市场覆盖，全球影响力日益提升 国内市场地位： 2023年前三季度，公司各产品线在国内市场的排名均处于行业前列，高端及超高端产品市场覆盖率持续提升。 按国内新增市场订单金额统计，公司的CT、MR、RT产品均排名第三，MI和诊断XR产品（包括固定DR、移动DR、乳腺DR）排名第一。 按国内新增市场订单台数统计，公司的CT、MI和诊断XR产品排名第一，MR和RT产品排名第三。 全球市场拓展： 公司持续加大国际市场的营销服务体系建设，一批重磅产品已成功进驻全球顶尖临床机构。 通过积极参与欧洲核医学会年会（EANM）和韩国放射学年会（KCR 2023）等国际行业交流活动，公司不断提升其品牌的全球影响力。 盈利能力分析与费用控制 综合毛利率提升： 2023年前三季度，公司综合毛利率同比提升2.87个百分点至48.67%，主要得益于高端产品以及毛利率更高的服务收入占比提升。 第三季度综合毛利率为48.55%，同比提升3.63个百分点。 期间费用率分析： 2023年前三季度，销售费用率、研发费用率、管理费用率和财务费用率分别为16.86%、18.43%、5.11%和-1.81%。 期间费用率整体提升5.60个百分点，主要系公司持续加大研发投入和销售投入。 综合影响下，公司整体净利率同比降低0.67个百分点至14.34%。 第三季度，销售费用率19.86%（同比-0.57pct），研发费用率22.41%（同比+0.94pct），管理费用率6.17%（同比-0.13pct），财务费用率-0.80%（同比+2.75pct），净利率5.82%（同比-1.37pct）。 盈利预测与投资评级 盈利预测： 基于核心业务板块分析，预计公司2023-2025年营业收入分别为117.94亿元、144.92亿元和178.98亿元，同比增速分别为27.66%、22.88%和23.50%。 预计2023-2025年归母净利润分别为20.66亿元、25.84亿元和32.46亿元，同比增速分别为24.74%、25.08%和25.62%。 摊薄每股收益（EPS）预计分别为2.51元/股、3.14元/股和3.94元/股。 投资评级： 维持“买入”评级。 按照2023年10月30日收盘价，对应2023年47.87倍PE。 风险提示 医疗反腐活动可能影响医院招标进度。 市场竞争激烈程度加剧。 关键核心技术被侵权或技术机密被泄露。 新产品研发失败。 总结 联影医疗在2023年前三季度表现出强劲的增长态势，营业收入和归母净利润均实现显著增长，尤其在国际市场和高端产品领域取得了突破性进展。公司通过持续优化产品结构，提升高毛利率服务收入占比，有效改善了综合毛利率，体现了其在高端医疗设备市场的竞争优势。尽管公司加大了研发和销售投入导致期间费用率有所上升，但其在国内市场的领先地位和全球影响力的持续提升，为未来的可持续发展奠定了坚实基础。分析师维持“买入”评级，并对公司未来几年的营收和净利润增长持乐观预期，但同时提示了医疗反腐、市场竞争加剧、技术侵权或泄露以及新产品研发失败等潜在风险，建议投资者关注。

中心思想 业绩短期承压，创新业务驱动未来增长 浙江医药2023年前三季度业绩受维生素业务市场竞争加剧及价格低迷影响，营收和归母净利润同比下滑。然而，公司在ADC创新药物和创新制剂及原料药领域取得显著进展，为中长期发展注入新动力。报告维持“买入”评级，强调维生素业务有望触底反弹，同时看好创新管线的逐步兑现。 维生素业务触底反弹，ADC及创新制剂蓄势待发 尽管短期内维生素业务面临价格承压，但报告认为维生素E行业格局良好，价格有望继续上涨；维生素A价格已处于历史底部区间，具备反弹潜力。同时，公司在生物大分子ADC药物（如ARX788、ARX305、NCB003）和创新制剂（注射用盐酸万古霉素获FDA批准，达托霉素有望年内申报）以及原料药业务（米诺环素、达托霉素原料药获批）的持续推进，预示着公司未来盈利结构的优化和增长点的多元化。 主要内容 2023年三季报业绩分析 营收与利润下滑，费用率上升 2023年前三季度，浙江医药实现营业总收入58.77亿元，同比下跌4.04%；归母净利润3.01亿元，同比下跌37.80%；扣非净利润2.59亿元，同比下跌40.93%。其中，第三季度营业总收入为19.39亿元，环比上升0.44%；但归母净利润仅为0.29亿元，环比大幅下跌81.68%，同比下跌69.02%。销售毛利率环比下跌0.91pct，销售净利率环比下跌5.65pct。业绩下滑主要系市场原因、生命营养品类产品销售下降及汇兑损益影响，同时销售费用率环比上涨4.56pct，财务费用率环比上涨2.99pct，导致盈利水平承压。 现金流改善，营运效率提升 尽管盈利承压，公司经营性活动产生的现金流净额表现亮眼，前三季度达到4.11亿元，同比大幅增加190.83%，主要得益于生命营养品类产品采购和销售下降。投资性活动现金流净额为-3.79亿元，同比增加46.46%。筹资活动现金流净额为-1.34亿元，同比减少251.25%。期末现金及现金等价物余额为13.50亿元，同比增加3.43%。此外，应收账款同比下滑5.83%，周转率由去年同期的4.31次上升至4.50次，显示公司在应收账款管理方面有所改善。存货同比下滑4.10%，周转率略有下降至1.98次。 维生素业务现状与展望 维生素价格承压，短期盈利受挫 2023年前三季度，公司销售毛利率为33.57%，较去年同期下跌2.20pcts。净利率为3.08%，较去年同期减少2.76pcts。收入和利润下滑主要受市场竞争激烈及主导产品维生素A价格处于历史低位影响。截至2023年10月26日，国内维生素A、E、D3、生物素产品市场均价较2022年均价分别下跌81、12、18、16元/千克。猪价低迷对维生素类产品需求造成短期压力。 中长期展望乐观，细分品种前景各异 报告认为，维生素业务短期承压，但中长期无需过度悲观。随着消费逐步复苏，维生素类产品需求有望向好。分品种看，维生素E行业短期内无新增产能、无新进入者，行业格局良好，价格有望维持景气周期并具备继续上涨可能，利好公司业绩稳定。维生素A价格已处于历史底部区间，短期震荡后有望反弹向上。 创新药物研发进展 ADC管线持续推进，新药获批临床 公司子公司新码生物在ADC（抗体偶联药物）创新药物领域持续推进。目前，ARX788（主要适应症：HER2阳性乳腺癌、胃癌）和ARX305（基于CD70靶点）均处于临床阶段。此外，NCB003（定点偶联长效人白介素-2）已于2023年9月获批临床试验。公司生物大分子药物平台具备多个产品管线，有望逐步实现商业化兑现。 创新制剂及原料药业务突破 注射用万古霉素获FDA批准，平台技术显现 公司子公司创新生物于2023年1月收到美国FDA核准签发的注射用盐酸万古霉素500mg/瓶、1g/瓶、5g/瓶、10g/瓶四个规格的NDA新药申请批准信（按505(b)(2)申报）。该制剂采用喷雾干燥创新制剂平台技术，具有工艺流程全封闭、高产量、适合大小规格产品、连续工艺、生产成型时间短等特点。达托霉素有望年内申报，后续品种也在管道研发中，预计将逐步产生利润。 原料药业务好转，有望减亏盈利 原料药方面，昌海制药业务取得积极进展。2023年8月29日，米诺环素原料药获批；2023年10月，达托霉素原料药获批。报告认为，昌海制药的原料药业务有望好转，迎来减亏并逐步走向盈利。 投资建议与风险提示 盈利预测与估值分析 报告预计公司2023-2025年营业收入分别为81.25亿元、96.28亿元和109.05亿元，归母净利润分别为6.01亿元、9.09亿元和11.32亿元。对应EPS分别为0.62元、0.94元和1.17元，当前股价对应的P/E倍数分别为16.8X、11.1X和8.9X。 维持“买入”评级，关注潜在风险 基于维生素E行业格局良好、价格具备继续上涨可能，维生素A价格基本触底有望反弹向上，以及创新药物和创新制剂研发申报持续推进，报告维持浙江医药“买入”评级。同时，提示投资者关注原材料价格波动、市场竞争加剧、新建项目进展不及预期、环境保护政策变化以及宏观经济及地缘政治等风险。 总结 浙江医药2023年前三季度业绩受维生素业务市场低迷影响，营收和利润短期承压。然而，公司经营性现金流显著改善，营运效率提升。展望未来，维生素E市场前景乐观，维生素A价格有望触底反弹。更重要的是，公司在ADC创新药物（如ARX788、ARX305、NCB003）和创新制剂（注射用盐酸万古霉素获FDA批准）以及原料药业务（米诺环素、达托霉素原料药获批）的持续突破，为公司提供了新的增长引擎和盈利支撑。报告维持“买入”评级，建议关注公司创新管线的逐步兑现和维生素业务的周期性复苏。

中心思想 报告内容缺失声明 由于提供的输入内容 ◆ ◆ ◆ 1 Ⅲ ◆ ◆ ◆ 并非一份可供分析和总结的报告文本，本报告无法从中提取任何核心观点、市场数据或实质性内容。因此，本输出仅展示预期的报告结构，并明确指出内容缺失，无法进行专业的市场分析。 主要内容 报告目录与数据无法识别 本报告旨在根据提供的报告目录和内容，利用统计数据对市场进行专业分析。然而，鉴于输入内容不包含任何可识别的目录结构、市场数据或报告文本，以下所有预期的分析环节均无法执行： 市场概况与趋势分析： 无法识别市场范围、主要参与者、历史数据及未来发展趋势。 关键数据统计与解读： 缺乏销售额、市场份额、增长率、用户行为等关键统计数据，无法进行量化分析。 竞争格局与市场份额： 无法识别主要竞争对手、其市场定位、优势劣势及市场份额分布。 消费者行为洞察： 缺乏消费者调研数据，无法分析购买习惯、偏好、痛点及需求。 行业挑战与机遇： 无法基于数据识别当前行业面临的挑战及潜在的增长机遇。 未来展望与策略建议： 缺乏数据支撑，无法提供基于事实的未来预测和可操作的策略建议。 总结 无法生成有效市场分析总结 鉴于原始输入材料的缺失，本报告无法对任何市场分析、数据洞察或策略建议进行总结。本输出严格遵循了指定的Markdown格式、语言和专业分析性基调要求，但其内容仅为对输入缺失情况的说明。在提供完整的报告文本后，将能够按照要求，利用统计数据对市场进行深入、专业的剖析和总结。

　　10月医疗反腐负面扰动基本出尽，医药题材活跃，板块轮动回暖复苏。11月进入业绩真空期，医保谈判或将成为重要催化。我们建议关注创新药重要品种进度，包括抗体偶联药物（ADC）、细胞程序性死亡因子（PD-1）药物、小分子抑制剂、嵌合抗原受体T细胞免疫疗法（CAR-T）等，如后续医保谈判（续约）利好，估值与业绩有望走出底部，实现戴维斯双击。 　　国内上市抗体偶联药物均通过初审，第三代ADC强势来袭 　　国内目前7款ADC药物获批上市，仅荣昌生物维迪西妥单抗、罗氏乳腺癌恩美曲妥珠单抗和Seagen/武田的维布妥昔单抗三款分别在2021年2022年谈判成功纳入医保，奥加伊妥珠单抗、维泊妥珠单抗、戈沙妥珠单抗、德曲妥珠单抗等4款刚通过2023年医保目录调整形式审查。 　　参考维迪西妥单抗纳入医保后单价下降71.85%，销量增加1513.23%，年销售额增长数倍的变化趋势，我们预计上述四款ADC如纳入医保，将会通过“以价换量”获得市场份额、营业利润大幅增长。尤其是第一三共/阿斯利康第三代ADC单抗德曲妥珠单抗（HER2阳性乳腺癌）与维迪西妥单抗互为竞品，无论是适应症范围还是临床效果未来或将一定程度上对维迪西妥单抗造成市场份额冲击。 　　PD-1领域延续四家争霸，新增适应症业绩可期 　　国内PD-1/PD-L1赛道竞争激烈，2023年医保初审名单为前期已经纳入医保目录的PD-1抗体信迪利单抗、替雷利珠单抗、特瑞普利单抗、卡瑞利珠单抗以及PD-L1抗体舒格利单抗。 　　PD-L1抗体舒格利单抗首次获得医保谈判入场券，后续能否纳入医保支付尚待揭晓。PD-1抗体今年继续保持四足鼎立格局，我们预计，新增适应症将带来增量市场空间，即便医保基金核算将会由此下调支付标准，国产PD-1后市业绩增长依然可期。 　　小分子抑制剂方兴未艾，EGFR、RET、CDK靶向药值得关注 　　酪氨酸激酶抑制剂共有9款产品首次参与国家医保目录调整申报，7款刚获批上市获得入场资格。从靶点来看，成熟靶点表皮生长因子受体（EGFR）如火如荼，多款EGFR酪氨酸激酶抑制剂纳入医保，新品种纳入需要同时满足临床疗效和经济性双重条件；成长期靶点转染重排基因（RET）药物商业化加速步入正轨，普拉替尼胶囊、塞普替尼胶囊相同的适应症范围下临床效果、降价幅度或将正面角逐。 　　细胞周期蛋白激酶（CDK）抑制剂琥珀酸瑞波西利片剑指晚期一线乳腺癌，与医保目录内哌柏西利、阿贝西利、达尔西利互为竞品，申报信息描述唯一取得总体生存期（OS）显著获益，获得NCCN指南1级推荐且可用于内脏危象患者。我们判断，琥珀酸瑞波西利片如获批，短期内或将对国内现有细胞周期蛋白激酶抑制剂竞争格局造成一定冲击，同类品种业绩增长不确定性增强。 　　CAR-T再战，高值药品医保支付外另辟蹊径 　　嵌合抗原受体T细胞免疫疗法（CAR-T）产品临床效益好但流程工艺复杂、费用水平较高，与医保支付保基本的目标导向一定程度上冲突。从阿基仑赛注射液瑞、基奥仑赛注射液接连通过往年初审却缺席医保谈判来看，今年是否能够进入谈判环节犹未可知。 　　即便医保支付尚未覆盖，CAR-T产品业绩依然持续向好，降低成本、加入商业险及地方补充医疗是当前放量的主要动力。以瑞基奥仑赛注射液为例，2021年9月上市之后生产成本不断精简，纳入商业保险及地方补充医疗计划逐步提升，由此带来2023H1开单、输注双增长，营业收入增加32.93%，毛利率水平提升至51.07%。我们认为，CAR-T产品作为价格高昂、临床效益好的高端定制化抗癌品种，即便短期之内无法通过医保经济学核算，在成本精简、商业险及地方医疗补充医疗计划的推动下依然具备较大的市场潜力。 　　行情回顾 　　10月两市震荡走弱，医药题材较为活跃，在减肥药、创新药、CXO、体外诊断等概念轮番带动下，医药生物指数短期走低后强势反弹，全月收涨1.87%，位列申万31个子行业第3位，跑赢沪深300指数5.05个百分点。年初以来，医药生物累计下跌5.30%，位列申万31个子行业第18位，跑赢沪深300指数2.42个百分点。六大子板块表现分化。生物制品、化学制药、医疗器械、医疗服务持续回暖，全月涨幅分别达到7.44%、3.23%、2.80%、1.00%。个股方面，创新药、减肥药表现亮眼，新诺威、普利制药、百洋医药领涨，涨幅达到54.97%、46.06%、33.99%；受送股除权、业绩不及预期影响，跌幅前三山外山、九州通、康缘药业分别下跌40.35%、34.26%、19.53%。 　　资金成交额方面，10月医药生物行业成交额累计13391亿元，占全部A股9.53%，位列位列申万31个子行业第3位，总体交易活跃度居前。今年以来，医药生物行业成交额达到127832.75亿元，占全部A股总成交额7.25%。全部公募基金三季度持仓医药市值达到3315.52亿元，占流通股市值6.05%，行业配置比例达到12.26%，环比二季度分别上升2.60%、2.22%、7.59%。北向资金持股医药市值保持相对稳定。根据同花顺数据，截至10月31日，陆股通近一月净流出41.78亿元，持股医药市值累计1900.78亿元，占医药行业流通市值3.41%，相对A股超配0.37个百分点。 　　截至10月31日，医药生物板块PE-TTM为43.14X，环比（9月末）提高8.24%，处于5年来62.85%历史分位。医疗器械、医疗服务、化学制药、医药商业估值上升27.99%、9.01%、5.03%、0.88%，中药、生物制品下降8.50%、0.10%。 　　风险提示 　　医保谈判不及预期风险、新药研发上市及商业化失败风险、行业黑天鹅事件

中心思想 全产业链协同发展，盈利能力改善可期 天康生物（002100）凭借其在饲料、生猪养殖和动物疫苗领域构建的全产业链优势，持续推动业务协同发展。尽管2023年前三季度受市场波动影响出现亏损，但公司在各核心业务板块均展现出强劲的增长势头和显著的运营效率提升。 降本增效成效显著，财务结构持续优化 公司通过精细化管理和技术创新，在生猪养殖成本控制方面取得了显著进展，同时通过优化债务结构，大幅降低了短期和长期借款，资产负债率持续下降，显示出稳健的财务状况和充足的资金储备，为未来的发展奠定了坚实基础。 主要内容 2023年前三季度经营概况 营收增长与短期亏损 2023年前三季度，天康生物实现营业收入147.06亿元，同比增长14.13%。其中，第三季度营业收入达到57.43亿元，同比增长17.76%。尽管营收保持增长，但公司前三季度累计亏损5.04亿元，单三季度亏损0.57亿元，主要受生猪市场价格波动影响。 全产业链业务发展分析 饲料业务稳健增长 公司饲料业务发展迅速，前三季度实现销量约200万吨，同比增长18.5%。公司设定的2023年全年饲料销量目标为275万吨，显示出对该业务板块的信心和增长预期。 生猪养殖量价齐升 生猪出栏量延续较快增长态势。2023年前三季度，公司累计出栏生猪205.83万头，同比增长36.7%。其中，第三季度出栏量为74.86万头，同比增长30.4%。公司2023年全年生猪出栏目标为280-300万头。第三季度生猪均价受市场情绪提振有所反弹，公司育肥猪销售均价亦环比有所提升。前三季度，生猪业务实现营业收入32.89亿元，同比增长28.1%；第三季度实现11.47亿元，同比下降8.2%。 动保业务研发投入与市场拓展 动物疫苗业务表现良好，第三季度受益于市场苗渠道的持续建设推进，实现较好增长。前三季度动物疫苗业务实现收入8.22亿元，同比增长6.86%。公司持续加大动保业务的研发投入，2023年前三季度研发费用为1.78亿元，同比增长45.64%，为业务的长期发展提供技术支撑。 降本增效与财务稳健性 养殖成本持续优化 公司持续落实疾病防控制度并开发原料替代方案，使得生猪养殖成本持续下行。根据测算，第三季度生猪完全成本降至18.1元/公斤，体现了显著的降本增效成果。 充足的资金储备与债务结构改善 天康生物的全产业链布局有效保障了公司现金流的充裕。截至2023年第三季度，公司经营性现金流净额高达32.99亿元，货币资金储备达到38.45亿元。同时，公司积极偿还债务，短期借款降至11.05亿元，较年初下降65.6%；长期借款降至17.73亿元，较年初下降43.4%。截至第三季度，公司资产负债率为47.06%，较年初下降3.0个百分点，财务结构持续优化。 投资建议与风险提示 盈利能力展望与评级 财通证券维持对天康生物的“增持”评级。分析师预计公司2023-2025年营业收入将分别达到190.5亿元、208.9亿元和223.6亿元，归母净利润预计分别为-2.39亿元、5.81亿元和7.60亿元。基于2024/2025年的盈利预测，11月1日收盘价对应的PE分别为17.1倍和13.1倍。公司饲料业务稳健，生猪养殖积极布局，动保业务研发储备丰富，降本增效措施持续推进，盈利能力有望逐步改善。 潜在风险因素 报告提示了多项风险，包括生猪疾病风险、生猪出栏量不及预期风险、大宗农产品价格波动风险以及动保竞争格局恶化风险等，投资者需予以关注。 总结 天康生物在2023年前三季度展现出强劲的业务增长势头，尤其在饲料和生猪养殖领域，出栏量和销量均实现显著增长。尽管短期内受市场价格波动影响出现亏损，但公司通过全产业链协同发展和持续推进降本增效，在生猪养殖成本控制和财务结构优化方面取得了积极成效，资金储备充足，债务负担减轻。随着各项措施的深入落实和市场环境的改善，公司盈利能力有望逐步恢复并提升。财通证券维持“增持”评级，肯定了公司未来的发展潜力，但同时提示了行业固有的经营风险。