诺和诺司美格鲁肽2.4mg可将超重或肥胖成人主要不良心血管事件的风险降低20%：诺和诺德8月8日宣布了SELECT心血管试验数据。该试验周期长达5年，目的是比较每周一次皮下注射司美格鲁肽2.4mg和安慰剂是否可作为预防主要不良心血管事件(MACE)标准护理的辅助治疗。试验招募了17604名年龄在45岁或以上的成年人，他们患有超重或肥胖，并患有心血管疾病(CVD)且没有糖尿病史。结果显示与安慰剂相比，接受2.4mg司美格鲁肽治疗的患者MACE风险降低了20%，达到主要临床终点。诺和诺德预计将于2023年在美国和欧盟申请扩展司美格鲁肽2.4mg(Wegovy)的适应症。 　　礼来全力探索GLP-1口服小分子可行性，巩固减肥市场地位：礼来在减肥市场上的口服剂型有所布局，2018年以5000万美元首付款从Chugai手中买进口服小分子GLP-1R激动剂LY3502970（Orforglipron）的全球开发和商业化权益，相对于口服肽类，Orforglipron明显优势是服用过程不受食物或水的限制。其临床研究结果也足够出色，对于不伴有2型糖尿病的肥胖患者，Orforglipron在36周时能使患者体重减轻14%~15%，而对于伴有2型糖尿病的肥胖患者而言，Orforglipron在26周时能减重9.6%。2023年5月，礼来相继开展了每日1次口服Orforglipron两项减肥III期ATTAIN-1和ATTAIN-2临床研究，抢占先机成为全球进展最快的口服小分子GLP-1R激动剂“玩家”，领跑口服小分子赛道。 　　礼来双靶GLP-1R激动剂替尔泊肽与司美格鲁肽头对头：礼来公布的替尔泊肽治疗不伴有糖尿病的肥胖患者的3期SURMOUNT-1研究结果显示，与安慰剂比替尔泊肽(5mg,10mg,15mg)治疗组患者第72周时减重效果均显著优于安慰剂组，平均减重最高达到20.9%。替尔泊肽也成为首个在III期临床试验中将体重平均减轻超过20%的在研药物。礼来选择再度挑战司美格鲁肽，启动了替尔泊肽减重适应症首次头对头司美格鲁肽（2.4mg）的IIIb期SURMOUNT-5研究，旨在证明替尔泊肽用于不伴有2型糖尿病的肥胖群体的优效性。 　　礼来升级GLP-1R/GCGR/GIPR三靶点药物，占领未来高地：5月31日，礼来登记了一项减肥新III期临床试验（TRIUMPH-3），实力探索GLP-1R/GCGR/GIPR激动剂Retatrutide（LY3437943）用于伴有心血管疾病的肥胖患者的潜力，率先踏入全球GLP-1三靶点III期临床阶段。礼来表示，三靶点候选药物Retatrutide的减重能力较双靶点药物替尔泊肽更出色。其中，针对不伴有2型糖尿病的肥胖患者II期临床结果显示，接受Retatrutide治疗48周后，最高剂量组患者体重降低22%-24%；而针对2型糖尿病肥胖患者，Retatrutide最高剂量组患者Hb1Ac降低2%，同时体重减轻约15%-17%，总体安全性与耐受性和其他肠促胰素疗法相似。 　　投资建议：建议关注全球及国内GLP-1领域研发进展，关注相关药企及其产业链投资机遇。建议关注：信达生物、恒瑞医药、华东医药、通化东宝、甘李药业，药明康德、诺泰生物、圣诺生物、凯莱英、九洲药业，昊帆生物、蓝晓科技、迈得医疗、纳微科技、东富龙等。 　　风险提示：产品研发不及预期风险，市场竞争加剧风险，产品产能不及预期风险，政策风险，仿制药风险，集采风险。

　　百诚医药(301096) 　　事件：2023年8月9日，百诚医药发布2023年半年报。上半年实现营业收入4.24亿元，同比增长72.53%；归母净利润1.19亿元，同比增长40.51%；扣非归母净利润1.19亿元，同比增长61.69%。单季度看，公司Q2实现收入2.63亿元，同比增长75.45%；归母净利润0.84亿元，同比增长28.86%；扣非归母净利润0.85亿元，同比增长46.79%。 　　CRO＋CDMO一体化布局助推业绩高增长，赛默制药成为长期增长引擎。公司提供药学研究+临床试验+定制研发生产一体化服务，收入规模持续扩大。2023年上半年临床前药学研究收入1.25亿元，同比增长37.98%；临床服务收入0.70亿元，同比增长83.44%；赛默制药对内对外收入5940.61万元，同比增长178.52%，对外收入135.26%，同比增长135.26%，上半年承接项目190余个，对内完成148个受托研发CDMO项目。一体化服务能够提高研发效率、降低客户成本和加速实现商业化价值，赛默制药已建成药品GMP标准厂房及配套实验室13.6万平方米，覆盖口服固体制剂、小容量注射液、口服液体、眼用制剂、吸入制剂、原料药等14个剂型，截至2023年6月累计完成270多个品种的项目落地验证，申报注册133个品种，排在全国前列。随着未来BFS生产线投产和商业化项目推进，赛默制药将成为公司重要的增长引擎。 　　研发技术成果转化持续落地，研发能力是公司差异化竞争力。上半年研发技术成果转化业务新转化47个项目，比去年同期增加20个，实现收入1.90亿元，同比增长174.87%，转化业务成为公司最大的收入贡献来源。自主立项产品研发是公司的差异化竞争力，上半年公司项目注册申报65项、获得批件22项，其中8个药品为全国前三申报，注射用盐酸头孢甲肟和头孢氨苄干混悬剂为全国首家申报。截至2023年6月30日公司已自主立项超250个药物品种，适应症涵盖呼吸、消化、感染、肿瘤、精神神经、心血管等市场需求巨大的多类疾病领域，充足的优质项目储备为公司后续持续发展创造条件。 　　新签订单持续高增长，优质MAH客户是核心资源。上半年公司新增订单6.27亿元，同比增长56.30%，订单强劲增长体现出下游客户需求旺盛。目前MAH客户是公司的核心客户群，合作客户包括易泽达、温岭创新、湖南先施、高跖医药等优质的新型药品研发投资企业，上半年MAH客户占营业收入比重达到62.28%。未来随着MAH客户的研发项目逐渐获批，赛默制药有望获得大体量的商业化生产订单。 　　投资建议：我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.86/4.06/5.68亿元，对应PE为24/17/12倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：药物研发失败风险、药物研发周期较长的风险、经营规模扩大带来的管理风险、行业监管政策风险、安全生产风险等。

中心思想 综合药物研发与生产一体化平台驱动增长 百诚医药凭借其“药学研究+临床试验+定制研发生产”的综合服务平台，已成为国内领先的医药研发服务企业。公司在仿制药CRO领域确立了龙头地位，并通过强化中药CRO布局、丰富自主研发技术成果转化项目以及积极拓展CDMO业务，构建了多维度、高增长的业务模式。其核心竞争力在于持续的研发投入、高素质人才储备和行业领先的技术积累，有效驱动了业绩的快速增长。 强劲业绩表现与未来投资潜力 公司财务表现强劲，2018-2022年归母净利润复合年增长率高达105%，订单充足，毛利率持续提升。展望未来，受益于国内仿制药和中成药市场的巨大CRO外包需求，以及创新药研发服务的不断深化，百诚医药预计在2023-2025年将继续保持高速增长。安信证券给予“买入-A”投资评级，目标价78.30元/股，凸显其在医药研发服务领域的投资价值和增长潜力。 主要内容 1. 百诚医药：构建“药学研究+临床试验+定制研发生产”的综合药物研发及生产的一体化服务平台 1.1. 以技术开发为核心的综合性医药研发企业 百诚医药成立于2011年，是一家以技术开发为核心的综合性医药研发企业。公司提供CRO（合同研究组织）、CDMO（合同研发生产组织）及研发技术成果转化等一体化医药研发服务，业务涵盖药物发现、药学研究、临床试验、定制研发生产和注册申请等关键环节。公司在药学研究和生物等效性试验研究方面形成了行业领先的竞争优势，并于2021年成功在A股上市。 1.2. 邵春能、楼金芳夫妇合计持有上市公司36.01%的股权 邵春能、楼金芳夫妇为百诚医药的控股股东和实际控制人，通过杭州跃祥、百君投资、福裕投资以及资管计划等方式，合计持有上市公司36.01%的股权，确保了公司股权结构的稳定性和管理层的控制力。 1.3. 充足订单驱动业绩持续高增长，2018-2022 年利润CAGR 高达 105% 百诚医药凭借充足的在手订单，实现了业绩的持续高增长。 营收增长：公司营业收入从2018年的0.82亿元增长至2022年的6.07亿元，复合年增长率（CAGR）约为64.91%。 净利润增长：归母净利润从2018年的0.11亿元增长至2022年的1.94亿元，CAGR高达104.78%。 业务结构：2023年上半年，受托药品研发服务、自主研发技术成果转化、CDMO、权益分成及其他业务的收入占比分别为45.93%、44.86%、4.08%、3.92%和1.22%。 毛利率提升：公司整体毛利率从2018年的54.04%提升至2023年上半年的66.56%。其中，2023年上半年临床前药学研究、临床服务和自主研发技术成果转化的毛利率分别为58.21%、39.22%和82.78%。 费用率下降：期间费用率从2018年的41.70%逐步下降至2023年上半年的34.04%，显示出良好的成本控制能力。 2. 受托研发服务：仿制药和中药CRO订单充足，驱动业务快速发展 百诚医药的受托研发服务为药企和医药研发投资企业提供药学研究、临床试验、注册申报等一体化医药研发服务，显著提升了药品研发的成功率和效率。 2.1. 仿制药CRO：已成为国内仿制药CRO 龙头企业之一，在手订单持续快速增长 市场需求：国内仿制药市场规模巨大，预计2022年已增长至8019亿元，为公司提供了充足的CRO外包需求。 行业地位：百诚医药凭借对研发投入、人才储备和技术积累的重视，在行业内形成了良好口碑，已成为国内仿制药CRO龙头企业之一，相关业务营收体量领先。 订单增长：公司新增订单金额持续强劲增长，从2021年的8.08亿元增长至2022年的10.07亿元。受托药品研发服务收入从2017年的0.24亿元增长至2022年的2.98亿元，CAGR高达65.03%，2023年上半年同比增长45.53%。 客户资源：服务客户涵盖华东医药、花园药业等国内中大型药企，以及温岭创新医药等新兴药企，客户数量持续丰富。 研发投入：公司研发费用率从2018年的15.05%增长至2023年上半年的21.66%，研发费用总额持续增长，为创新发展提供动力。 人才储备：截至2022年底，公司硕博人员占比33.23%，本科人员占比53.63%，技术研发人员936名，占比70.86%，人才结构优异。 技术积累：公司已搭建创新药研发、仿制药及一致性评价药学研究、BE/PK研究、包材相容性研究等核心技术平台，深入布局吸入制剂、透皮制剂、缓控释制剂等高端制剂领域，形成具有自主知识产权的核心技术优势。 2.2. 中药 CRO：强化中药领域的研发布局，培育未来业绩新增长点 战略布局：百诚医药于2022年建立中药天然药物中心，将服务范围拓展至中药领域，布局中药新药、院内制剂、经典名方、同名同方以及大健康产品等研发转化和开发。 市场潜力：国内中成药市场规模巨大，从2015年的6252亿元增长至2019年的8149亿元，预计2024年将增长至11375亿元。 研发投入趋势：受政策提振，中药药企研发投入加大，中药上市公司研发费用率均值从2017年的2.90%提升至2022年的3.85%。 外包率提升空间：参照国际成熟市场药企外包率（大型药企30%-40%，小型Biotech 60%），中药CRO外包率具备提升空间。 市场规模测算：根据中性假设（中成药市场规模8149亿元，研发费用率4%，CRO研发外包率50%），国内中药CRO市场规模有望达163亿元。 竞争格局：国内中药CRO领域尚未出现绝对龙头企业，百诚医药力求高质量发展，有望脱颖而出。 3. 研发技术成果转化：全面布局多类疾病领域，自主立项品种丰富 自主研发技术成果转化业务是公司基于自身研发平台进行立项研发，在取得研发成果后实现技术转化，并可接受客户委托完成后续研发。该模式分为无销售权益和有销售权益两种。 项目储备：截至2022年底，公司已立项尚未转化的自主研发项目超过250项，全面覆盖呼吸、消化、感染、肿瘤、精神神经、心血管等多个疾病领域。 权益分成项目：目前公司拥有销售权益分成的研发项目达73项，已获批项目6项。 营收增长：自主研发技术成果转化业务营收从2018年的1019.07万元快速增长至2022年的2.21亿元，2023年上半年同比增长高达174.87%，显示出强劲的增长势头。 4. CDMO：提供优质高效的创新药和仿制药CDMO 服务 公司通过全资子公司赛默制药布局CDMO业务，为客户提供创新药和仿制药的工艺研发/优化、质量/稳定性研究及定制化生产服务。 项目承接：截至2022年底，赛默制药已承接超过360个项目，与超过100家企业深度合作。 营收表现：2022年赛默制药CDMO服务实现营收6009.31万元，其中承接外部客户CDMO订单营收2080.22万元，同比增长121.27%。 产能建设：赛默制药已通过GMP检查的生产线达11条，另有16条生产线已完成项目验证。其原料工艺和剂型齐全，可充分满足客户定制生产需求，增强客户合作粘性。 5. 创新药研发：建立服务新药开发全过程的创新药技术平台，布局创新药研发服务 百诚医药依托在药学研究和临床试验领域的经验，建立了服务新药开发全过程的创新药技术平台。 靶点布局：公司围绕H3、CDK4/6、PI3K、PPAR α/δ等成熟及全新靶点进行布局。 研究领域：研究领域全面覆盖肿瘤、神经系统、呼吸系统、消化系统、免疫系统等。 核心技术：创新药研发平台通过科学合理的靶标药物设计、构建自有母核化合物库以及建立多疾病生物学评价模型，加速了候选药物的发现和早期评价。 6. 盈利预测与估值分析 6.1. 盈利预测 基于对各业务板块的增长假设： 临床前药学研究服务和临床服务：受益于新增订单持续高增长（2022年和2023年上半年分别同比增长24.69%和56.30%），预计2023-2025年营收分别同比增长35%、32%、30%和45%、40%、35%。 自主研发技术成果转化：鉴于超过250项自主研发项目的持续转化，预计2023-2025年营收分别同比增长50%、45%、40%。 CDMO业务：赛默制药承接项目数量持续增长，预计2023-2025年营收分别同比增长200%、100%、80%。 综合以上假设，预计公司2023-2025年将实现： 营业收入：分别为8.92亿元、12.71亿元、17.70亿元，分别同比增长46.9%、42.4%、39.3%。 归母净利润：分别为2.82亿元、4.00亿元、5.51亿元，分别同比增长45.3%、41.8%、37.6%。 6.2. 估值分析 历史估值：百诚医药上市至今的当期PE均值为36.55倍，最低为21.92倍（2023年8月7日），最高为98.42倍（2021年12月20日）。 当前估值：截至2023年8月11日，公司当期PE为23.93倍，接近历史最低水平。 可比公司估值：参照泰格医药、阳光诺和、诺思格等可比CRO公司，给予百诚医药2023年PE 30倍的估值水平。 目标价：公司2023年EPS预计为2.61元/股，对应6个月目标价为78.30元/股，维持“买入-A”投资评级。 7. 风险提示 新药研发失败风险：新药研发受多种因素影响，存在失败可能性，可能导致合同终止及退款风险。 仿制药CRO竞争加剧风险：全面综合型或细分专业型CRO公司可能进入仿制药领域，增加市场竞争压力。 仿制药一致性评价业务增速放缓风险：随着一致性评价工作进入稳定发展期，该业务增速可能放缓。 假设及盈利预测不及预期风险：在手订单交付延误或自主立项项目转化进度低于预期，可能导致盈利预测不及预期。 总结 百诚医药作为一家以技术开发为核心的综合性医药研发企业，已成功构建“药学研究+临床试验+定制研发生产”的一体化服务平台。公司在仿制药CRO领域已确立龙头地位，并通过积极布局中药CRO、深化自主研发技术成果转化以及拓展CDMO业务，形成了多元化的增长引擎。凭借持续的研发投入、高素质人才储备和行业领先的技术优势，百诚医药实现了营收和归母净利润的持续高速增长，2018-2022年归母净利润复合年增长率高达105%。 展望未来，受益于国内仿制药和中成药市场巨大的CRO外包需求，以及创新药研发服务的不断深化，公司预计在2023-2025年将继续保持强劲的业绩增长。当前估值接近历史低位，结合其稳健的经营和广阔的市场前景，安信证券给予“买入-A”的投资评级，并设定6个月目标价为78.30元/股，凸显其在医药研发服务领域的投资价值。尽管存在新药研发失败、市场竞争加剧等风险，但百诚医药凭借其综合服务能力和市场战略布局，有望在医药研发服务市场中持续保持领先地位并实现长期发展。

中心思想 专业皮肤护理龙头敷尔佳成功上市，引领行业新发展 本周商贸零售行业焦点集中于专业皮肤护理龙头敷尔佳在深交所创业板的成功上市。此次IPO募集资金将主要投入生产基地建设、研发、品牌营销及补充流动资金，显示出公司持续深耕医用敷料和功能性护肤领域的决心。敷尔佳凭借其在贴片类专业皮肤护理市场（2021年份额15.9%）的领先地位，以及化妆品业务的快速增长（2022年营收占比51.1%，同比+25.1%），展现出强劲的盈利能力和市场竞争力。公司多渠道并行发展，特别是线上直销占比从2018年的3.8%提升至2022年的33.3%，精准营销策略有效促进了规模增长。 商贸零售行业细分领域呈现多元化发展与复苏态势 商贸零售行业各细分领域在政策支持、消费复苏及技术创新驱动下，呈现出多元化发展和积极复苏的态势。医美化妆品板块受益于渗透率提升、轻医美普及和国产化进程，新规推高行业门槛，研发和品牌力成为核心竞争力。电商板块中，产业互联网因其低渗透率和广阔空间而备受关注。黄金珠宝、免税旅游出行板块在2023年消费复苏背景下实现强劲增长。职业教育和高校板块获得政策持续支持，估值修复空间显现。线下零售及专业零售板块则在供应链能力和品牌塑造上寻求突破。 主要内容 1. 本周行业观点 敷尔佳上市与市场表现分析 专业皮肤护理龙头敷尔佳于7月20日在深交所创业板成功上市，IPO定价55.68元/股，公开发行4008万股，募集资金总额达22.32亿元。资金将用于生产基地建设（6.55亿元）、研发及质量检测中心建设（0.57亿元）、品牌营销推广（8.85亿元）和补充流动资金（3亿元）。2022年，公司实现营收17.69亿元（同增7.25%），归母净利润8.47亿元（同增5.15%），扣非净利润7.66亿元（同减0.95%）。毛利率和净利率分别为83.07%和47.89%，盈利能力突出。 敷尔佳产品结构与市场份额 敷尔佳主要布局医用敷料和功能性护肤领域。2022年，化妆品和医疗器械产品分别实现营收9.3亿元和8.7亿元，同比变化分别为+25.1%和-6.7%。化妆品营收占比首次超过医用敷料，达到51.1%。两类产品毛利率均处于较高水平，分别为80%和86%。根据弗若斯特沙利文数据，2021年公司在贴片类专业皮肤护理市场份额排名第一（15.9%），其中医疗器械类敷料贴产品排名第一（17.5%），功能性护肤品贴膜类产品排名第二（13.5%）。 敷尔佳渠道策略与营销布局 敷尔佳采取多渠道发展策略，2022年线下经销、线上直销、线上代销和线上经销分别实现营收10.5亿元、5.9亿元、0.8亿元和0.5亿元，营收占比分别为59.4%、33.3%、4.4%和2.9%。其中，线上直销占比显著提升，从2018年的3.8%增至2022年的33.3%。公司积极涉足微博、小红书、抖音等平台进行精准营销和私域运营。在生产方面，公司通过收购北星药业整合供应链，并计划建设北方美谷自有生产基地。 2. 细分行业观点及估值表 医美化妆品板块：渗透率提升与新规驱动 医美市场渗透率持续提升，95后及00后接受度高，轻医美和国产化是主要增长逻辑。水光针合规化、再生针剂推广、肉毒素国产化及胶原蛋白产品均值得期待。化妆品行业新规推行后，准入门槛大幅提升，研发重要性日益凸显。电商渠道中，天猫注重品牌力塑造，抖音更倾向于品牌力变现。 电商板块：产业互联网潜力巨大 2C电商市场内卷严重，渗透率已达高位。产业互联网渗透率低，增速快，空间大，工业品类电商市场广阔，仍有巨大改善空间。 黄金珠宝板块：消费复苏与集中度提升 2023年以来黄金消费复苏强劲，主要品牌收入利润高速增长。黄金珠宝市场集中度仍有提升空间，投资机会看好。 免税旅游出行板块：疫后恢复与增量客流 2023年国内出行逐步恢复，带动产业链业绩回暖。海南岛跟团游和自由行政策放开，游客数有望逐月向好。中免海口国际免税城开业有望带来增量客流，看好旅游零售景气度提升。 教育板块：政策支持与估值修复 职业教育及高校板块政策支持力度高，K12教育政策压制带来的悲观预期为整个板块提供了良好估值。高校公司经营能力优秀，一级市场估值15倍，二级市场仅7-8倍，存在倒挂。编制类考试需求持续增强，龙头公司值得关注。 线下零售及专业零售板块：供应链价值与品牌塑造 超市在社区团购补贴退坡后有望恢复，其在疫情保供期间展现了重要的经营组织管理和供应链能力。专业零售板块如名创优品、明月镜片等通过品牌化和渠道布局实现增长。 小家电板块：渗透率提升与出海机遇 投影仪和扫地机器人等小家电品类处于品牌化前端，渗透率提升过程中品牌力塑造是关键。中国在小家电供应链上具备优势，国内品牌力持续塑造，出海拓展亦是重要方向。 行业公司估值表概览 报告提供了截至8月12日的行业公司估值表，涵盖化妆品&医美、培育钻石&珠宝、免税旅游出行、产业互联网、小家电、超市&其他专业连锁等多个细分板块，详细列出了各公司的市值、收盘价、归母净利润预测及P/E估值，为投资者提供了参考。 3. 本周发布报告 同程旅行：OTA行业领先者，绑定微信下沉扩张 同程旅行作为中国OTA行业领先者，通过微信引流深耕下沉市场，新增微信用户中三线及以下占比超60%。2023年Q1营收利润创新高，住宿预订和交通票务业务分别恢复至2019年同期的171%和110%。预计2023-2025年归母净利润分别为11.03/15.69/19.69亿元，首次覆盖给予“增持”评级。 百货行业深度：重估时点或已至，多种国企改革路线持续催化 百货行业已进入成熟期，未来重心在于提质增效，发展中高端零售和服务业态。百货企业商业物业资产存在重估区间，国企改革是价值重估的重要催化剂，包括混改、股权激励、并购重组、公募REITs及牌照/集团资产赋予等五大路径。推荐重庆百货，关注百联股份、天虹股份、杭州解百、武商集团。 明月镜片：2023年中报点评：归母净利润同比+53%，离焦镜销售势头较好 明月镜片2023年H1实现收入3.66亿元（同比+27.8%），归母净利润8012万元（同比+53.4%），扣非归母净利润7048万元（同比+81.6%）。Q2单季归母净利润4507万元（同比+50%），超出市场预期。镜片业务增长较快，原料业务毛利率提升，离焦镜销售势头良好，轻松控Pro临床有效率达60%。上调2023-2025年归母净利润预测至1.8/2.2/2.7亿元，维持“买入”评级。 4. 本周行情回顾 本周（8月7日至8月11日），申万商贸零售指数下跌4.24%，申万社会服务下跌2.33%，申万美容护理下跌3.78%。同期，上证综指下跌3.01%，深证成指下跌3.82%，创业板指下跌3.37%，沪深300指数下跌3.39%。 年初至今（1月3日至8月11日），申万商业贸易指数下跌19.63%，申万社会服务下跌8.52%，申万美容护理下跌14.96%。同期，上证综指上涨3.24%，深证成指下跌1.88%，创业板指下跌6.81%，沪深300指数上涨0.33%。 5. 本周行业重点公告 明月镜片： 2023年上半年营收3.66亿元（同比+27.78%），归母净利润8012.13万元（同比+53.38%），近视防控产品“轻松控”系列销售额5481.2万元（同比+76%）。 石头科技： 顺为、金米及丁迪三名股东减持计划届满，累计减持公司股份占总股本的3.31%、1.93%和0.25%。 海南发展： 拟将所持海南海控龙马矿业和海南海控小惠矿业51%股权转让至控股股东下属全资子公司。 贝泰妮： 持股5%以上股东臻丽咨询减持计划届满，累计减持450.99万股，占总股本的1.0647%。 周大福： 根据2023年股份奖励计划，向董事及高级管理层成员授出211.82万份奖励，占已发行股份总数约0.02%。 爱婴室： 特定股东茂强投资及监事孙琳芸减持计划届满，分别减持公司股份3.1万股，均占总股本的0.02%。 6. 本周行业重点新闻 京东健康： 即时零售平台已吸引超7万家门店入驻，B2B平台吸引近千家合作伙伴，丰富供应链能力。 闲鱼： 2023年第二季度DAU同比上升18%，作为兴趣社区和市场平台持续强劲增长。 天猫国际： 推出“超新星创造营”新商孵化计划，投入上亿基金，预计3年内扶持1000个全球新品牌。 快手： 在北京成立注册资本100万美元的科技新公司“北京长青探索科技有限公司”，由快手联合创始人杨远熙、银鑫担任高管。 小红书： 与华为签署合作协议，聚焦华为终端云服务应用生态、浏览器、云空间及AI智慧全场景业务，接入鸿蒙生态实现内容精准分发。 7. 风险提示 消费恢复不及预期，宏观经济波动等。 总结 本周商贸零售行业亮点在于专业皮肤护理龙头敷尔佳的成功上市，其在医用敷料和功能性护肤领域的领先地位及线上直销的快速增长，预示着行业细分龙头的强劲发展潜力。同时，医美化妆品、产业互联网、黄金珠宝、免税旅游出行、职业教育等多个细分板块在消费复苏、政策支持和技术创新驱动下，展现出积极的增长态势和投资机会。本周市场整体表现承压，申万商贸零售指数下跌4.24%。行业重点公告和新闻揭示了企业在业绩增长、股权变动、战略合作及新业务拓展方面的动态，反映出行业在挑战中寻求转型和增长的努力。主要风险提示包括消费恢复不及预期和宏观经济波动。

中心思想 全产业链布局与业绩驱动 百诚医药凭借其CRO+CDMO全产业链平台，实现了从药物发现到注册申请及定制研发生产的商业闭环，并通过优选项目保留销售分成权益，有效保障了业绩的持续高增长。公司在2023年上半年营收达到4.24亿元，同比增长72.5%，归母净利润1.19亿元，同比增长40.5%，显示出强劲的增长势头。充足的新增订单（上半年6.27亿元，同比增长56.3%）为未来业绩增长提供了坚实保障。 多元化盈利模式保障高增长 公司构建了受托研发、自主研发技术成果转化、权益分成和CDMO四大核心业务板块，形成多元化的盈利模式。受托研发业务稳健增长，临床业务发力；自主研发技术成果转化业务高速放量，项目储备丰富；权益分成项目有望在未来重回高增速，持续增厚利润；CDMO业务在协同效应下进入快速增长期。这种多轮驱动的商业模式，结合规模效应带来的盈利能力提升，使得公司在仿制药CRO领域占据领先地位，并积极拓展新药和中药研发，具备显著的增长潜力。 主要内容 百诚医药：行业新星，优秀的商业模式驱动业绩高增长 百诚医药成立于2011年6月，并于2021年12月在深交所创业板上市，是CRO领域的新秀。公司深耕仿制药CRO领域，业务覆盖药物研发全链条，包括药物发现、药学研究、临床试验、定制研发生产及注册申请。其独特的商业模式在于，在传统受托研发基础上，主动开展药物技术研发，并对部分业务保留药品上市后的销售分成权益或延伸至定制研发生产服务，有效掌握了医药研发的主动权。 从历史业绩来看，公司营收从2018年的0.82亿元增长至2022年的6.07亿元，四年复合年均增长率（CAGR）高达64.91%。同期归母净利润从0.11亿元增长至1.94亿元，四年CAGR为104.78%。2023年上半年，公司营业收入达到4.24亿元，同比增长72.53%，延续了高增长态势。归母净利润为1.19亿元，同比增长40.51%，增速与收入端存在差距，主要受去年同期较高的利息收入及政府补贴影响。 订单方面，公司新增订单金额持续充沛，2022年和2023年上半年分别达到10.07亿元和6.27亿元，同比增速分别为24.69%和56.30%，为未来业绩增长提供了有力保障。从季度表现看，2023年Q1和Q2营收分别为1.61亿元和2.63亿元，同比增速分别为67.97%和75.45%；归母净利润分别为0.35亿元和0.84亿元，同比增速分别为79.56%和28.86%。公司过往业绩呈现年内逐季增长的态势，在高起点下，全年业绩高增长可期。 盈利能力方面，2023年上半年公司毛利率为66.56%，较去年同期增加0.97个百分点；净利率为28.19%，同比下降6.39个百分点，同样受到去年同期利息收入及政策补贴较高的影响。期间费用率方面，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为1.01%、14.45%、21.66%，分别下降0.39、2.39、7.11个百分点，体现出规模效应的持续显现。财务费用率为-3.08%，增长6.06个百分点。 全产业链拓展，协同效应下后端业务有望持续发力 公司已建成“药学研究+临床试验+定制研发生产”一体化服务优势的全流程服务平台，实现了CRO+CMO各阶段的无缝衔接，显著提升了客户研发效率，并促进了各服务板块间的协同效应。例如，2022年公司CDMO板块超过65%的收入来源于内部业务转化。 2023年上半年，公司主营业务收入构成中，受托研发服务、自主研发技术成果转化、权益分成及定制研发生产服务四项收入分别为1.9468亿元、1.9012亿元、1661.85万元和1727.57万元，占比分别为45.93%、44.86%、4.08%和3.92%。 受托研发：临床端发力有望快速放量 公司受托研发业务主要涵盖药学研究、临床试验和注册申报环节，其中收入主要分为临床前药学研究服务和临床服务。目前临床前收入占比最高，部分仿制药可豁免生物等效性试验，且临床CRO周期较长。公司积极布局新药受托研发业务，拓展了临床前CMC平台、DMPK平台及体内外药效平台，已为10余家客户提供创新药项目受托研发服务。 2023年上半年，公司受托业务板块实现收入1.95亿元，同比增长45.53%，毛利率为51.38%，较去年同期下降3.34个百分点。这一下降主要受传统CRO业务上半年竞争加剧带来的降价压力以及临床CRO板块投入增加的影响。具体来看，临床前药学研究板块收入1.25亿元，同比增长37.98%，占受托收入的64.03%，毛利率为58.21%，同比下降0.43个百分点。临床服务板块收入0.70亿元，同比增长61.24%，占受托收入的35.97%，毛利率为39.22%，同比下降7.35个百分点。临床业务的快速增长有望带动受托研发收入持续放量。 自主研发：项目储备充分，有望持续高速放量 公司自主研发技术成果转化业务模式独特，即公司先行自主立项研发部分药物品种，在取得阶段性技术成果后，根据市场需求向客户推荐。这种模式显著缩短了客户的研发周期，增强了客户粘性，并大大提升了研发效率。公司保持250余个药物品种的动态平衡储备，以确保项目持续转化。在新药方面，公司储备了8项项目，主要布局H3、CDK4/6、PI3K、PPARα/δ等靶点，其中BIOS-0618已获得临床批件并进入临床一期研究。 2023年上半年，公司自主研发技术成果转化板块成功转化47个项目，实现收入1.90亿元，同比增长174.87%，毛利率高达82.78%，较去年同期提高6.91个百分点。截至2023年6月30日，公司自主研发项目储备充足，其中154个处于小试阶段，36个处于中试放大阶段，18个处于验证生产阶段，50个处于稳定性研究阶段。 权益分成：受益于两大核心业务持续增厚利润 基于受托研发和技术成果转化两大核心业务，公司与部分客户在合同中约定保留药品上市后的销售权益分成。这种模式使得公司在药品的有效生命周期内能够持续稳定地获得收益，进一步增厚业绩。 2023年上半年，公司权益分成收入为1661.85万元，同比下滑46.30%。这一下滑主要受沙坦氨氯地平片集采影响。预计随着后续使用量的提升，收入规模有望小幅回升。权益分成收入作为药品上市后的收入或利润分成，预计毛利率仍将维持在100%。截至2023年上半年，公司拥有销售权益分成的研发项目达到73项，其中已获批项目仍为6项，预计多个项目有望在年底或明年年初获批，从而在2024年起有望重回高增速。 CDMO：协同效应下有望持续快速放量 公司CDMO板块自2021年正式展业，通过全资子公司赛默制药实施，同时对内、对外承接项目，完善仿制药CRO+CDMO一站式服务，实现商业闭环。CDMO业务的核心价值在于制药工艺的开发优化和产业化应用，旨在提高药物研发效率、加速商业化进程，并在药物获批上市后提供规模化生产和持续性工艺优化服务。 2023年上半年，赛默制药实现营业收入6009.31万元，其中对外实现的CDMO收入占赛默收入的29.08%。具体来看，CDMO业务实现营业收入1727.57万元，同比增速高达135.26%，毛利率为43.58%，较上年同期提升8.99个百分点。随着业务量的增加和承接商业化生产，毛利率有望持续提升。截至2023年6月30日，赛默制药承接项目数超过190个，已完成项目落地验证品种270余个，申报注册品种133个，对内完成受托研发项目CDMO服务148个。伴随前端项目的持续推进，公司CDMO业务已进入快速增长期。 盈利预测 收入假设及预测 公司已建成CRO+CDMO全产业链平台，凭借一体化优势，有望持续提升客户粘性和业务协同性。基于受托研发和自主技术成果转化两项核心业务，公司在部分项目上保留销售分成权益，伴随药品上市后，业绩有望持续增厚。此外，伴随前端业务持续转化，公司新兴CDMO业务有望持续放量。 对公司2023-2025年的主营业务收入假设如下： 受托研发服务： 受益于仿制药需求高景气度及集采限价，凭借公司国内领先的仿制药CRO能力和经验，在临床前项目持续增长及临床业务发力的基础上，受托研发收入有望维持高增长。预计2023-2025年收入分别为4.3052亿元、5.7887亿元、7.4977亿元，同比增速分别为43.11%、34.46%、29.52%。毛利率预计在57.76%-59.28%之间。 自主研发项目： 公司积极筛选优势药物品种先行自主立项研发，保持250余个药物品种的动态平衡以备项目持续转化。该模式具备双赢的显著优势，极大地提高了客户药物研发效率，同时公司仍可赚取一定溢价，有望长期维持高增长。预计2023-2025年收入分别为3.7550亿元、5.4447亿元、7.3503亿元，同比增速分别为70%、45%、35%。毛利率预计在79.00%-79.70%之间。 权益分成： 基于两大核心业务高速发展，公司拥有销售权益分成的项目数量充沛（73个项目仅6个已获批上市），多个项目获批在即，2024年起有望重回高增速。预计2023-2025年收入分别为0.2890亿元、0.4624亿元、0.9247亿元，同比增速分别为-50%、60%、100%。毛利率预计维持100%。 CDMO： CDMO业务仍处于发展初期，盈利能力有较大提升空间。伴随公司两大核心业务高速发展，公司CDMO业务有望持续快速放量。预计2023-2025年收入分别为0.5201亿元、1.0401亿元、1.8722亿元，同比增速分别为150%、100%、80%。毛利率预计在40%-43%之间。 综合以上预测，公司营业总收入预计在2023-2025年分别达到8.9698亿元、12.8415亿元、17.7559亿元，同比增速分别为47.07%、43.16%、38.27%。净利润预计分别为2.7785亿元、3.9331亿元、5.4308亿元，同比增速分别为43.10%、41.55%、38.08%。 估值分析 截至2023年8月11日收盘，公司市盈率（PE）为29.52倍，处于历史最低水平。公司上市以来PE最高为100.30倍，最低为29.52倍，均值为52.11倍。当前估值具有显著的提升空间。横向对比行业可比公司（阳光诺和、诺泰生物、美迪西），行业均值2023年PE为34.72倍，百诚医药的24.28倍（基于2023年预测EPS）低于行业平均水平，估值性价比突出。 公司商业模式优秀，订单与项目充沛，权益分成与CDMO业务仍在成长初期，发展空间广阔，前景可期。 投资建议 百诚医药作为CRO领域的新秀，深耕仿制药领域，并积极布局新药、中药研发。公司在传统受托研发之外，通过自主研发储备项目实现技术成果转化，形成了独特的竞争优势。基于受托研发和自主研发技术成果转化这两项核心业务的发展，公司权益分成项目有望稳定增加，持续增厚业绩。此外，伴随前端业务的持续转化，公司新兴CDMO业务有望持续放量。 基于上述分析，预计公司2023-2025年的每股收益（EPS）分别为2.57元、3.64元、5.02元，对应的市盈率（PE）分别为24.28倍、17.16倍、12.42倍。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 药物研发失败风险： 药物研发普遍具有高风险性，存在研发失败的可能。尽管公司在合同中约定了责任划分和款项结算条款，但仍可能因自身原因导致合同终止并退款。自主研发项目也存在研发失败的可能性，若失败项目较多，可能影响公司项目储备。 项目进展不及预期风险： 药物研发具有高风险、高投入和长周期的特点，合同执行周期普遍较长。期间可能发生政策变化、参比制剂变化或退市、客户产品规划及资金状况变化等情况，导致个别项目实际履行进度、效果不及预期的风险。 行业竞争加剧及政策风险： 公司业务正处于快速成长期，总体业务规模相对偏小，抵御市场风险的能力有限。行业政策（如集采降价超预期）、市场竞争格局恶化、客户需求变化等因素均可能导致公司业绩出现明显波动。 总结 百诚医药作为医药生物领域的CRO新星，凭借其独特的CRO+CDMO全产业链商业模式，在2023年上半年实现了营收4.24亿元（同比增长72.5%）和归母净利润1.19亿元（同比增长40.5%）的强劲增长。公司订单充沛，新增订单金额持续高增长，为未来业绩提供了坚实保障。 公司通过受托研发、自主研发技术成果转化、权益分成和CDMO四大业务板块构建了多元化的盈利结构。受托研发业务稳健发展，临床业务增速显著；自主研发技术成果转化业务表现突出，收入同比增长174.87%，且项目储备丰富；权益分成项目虽受集采影响短期下滑，但随着多个项目获批在即，未来有望重回高增速；CDMO业务在协同效应下实现135.26%的收入增长，进入快速放量期。 尽管面临药物研发失败、项目进展不及预期以及行业竞争加剧和政策变化等风险，但公司凭借其优秀的商业模式、充足的项目储备和持续提升的盈利能力，展现出广阔的发展前景。当前公司估值处于历史低位，低于行业平均水平，具备较高的投资性价比。基于对公司未来业绩的积极预测，预计2023-2025年EPS将持续增长，首次覆盖给予“买入”评级。

中心思想 政策双驱动：反腐促净化，医保助创新 本报告核心观点指出，当前医药生物行业正经历政策双重驱动下的深刻变革。一方面，全国范围内的医药领域腐败问题集中整治行动正加速行业生态净化，旨在淘汰“低品质、高费用”产品，重塑市场秩序。另一方面，医保支付端持续优化对创新药械的支持政策，如广东省医保局的单独支付保障通知，为具有临床价值的创新产品提供了更明确的支付路径和更广阔的市场空间。这种“反腐促净化，医保助创新”的政策组合，共同推动医药行业向高质量、高效率、高价值的方向发展。 价值回归：创新药械的长期竞争优势 报告强调，在医药反腐的背景下，医药产品的价值将回归其临床获益和创新本质。短期内，反腐行动可能对以医院场景为主的业务造成阶段性影响，但长期来看，真正具备临床价值和药物经济学优势的创新药械将脱颖而出，获得更强的竞争优势和更快的销售放量。因此，投资策略应聚焦于那些拥有高品质创新药、高研发投入、高销售效率以及具备高质量临床试验、顺利出海、权威认证和药物经济学优势的产品及相关企业。 主要内容 行业动态：政策密集出台，医保与反腐并重 近期医药行业政策密集出台，呈现出医保支持创新与医药反腐并重的特点。 医保支付端利好政策： 2023年8月2日，广东省医保局发布《关于做好医保药品单独支付保障工作的通知》，明确了医保谈判药品的单独支付定义、范围，并支持门诊、住院、异地就医等多个场景下的单独支付，这是继上海市之后又一支持创新药械发展的利好政策，体现了支付端对医保谈判药品的大力支持。 全国医药反腐集中整治： 2023年7月28日，全国医药领域腐败问题集中整治工作动员部署会议召开，随后全国多地出台细则文件。例如，上海市卫健委等多部门于8月7日印发通知，要求各医疗机构在2023年10月31日前，围绕高值耗材、整治“红包”、回扣、医德医风教育等开展自查自纠，并进入监督检查和重点检查阶段。此次整治旨在净化医药行业生态，形成高压态势，一体推进“不敢腐、不能腐、不想腐”。 市场表现：医药板块短期承压，长期价值凸显 板块短期震荡下行： 上周（截至报告日）医药生物板块下跌0.78%，在31个行业中排名第9。年初至今，医药生物板块累计下跌8.21%，排名第28/31，显示近期整体行情以震荡为主，短期内受到政策面影响，市场情绪偏谨慎。 长期投资价值： 尽管短期承压，但报告认为，随着医药反腐的深入推进，行业有望迎来净化阶段，真正具有临床获益的创新药将具备更强的竞争优势，长期投资价值将更加凸显。 投资观点：医药反腐下的价值重塑与投资机遇 医药反腐：净化行业生态，淘汰低质高费产品 纪检监察机关配合开展的全国医药领域腐败问题集中整治工作，旨在推动健康中国战略实施、净化医药行业生态、维护群众切身利益。本次整治目标明确，将集中力量查处一批腐败案件，形成声势震慑，并进一步形成高压态势，一体推进“不敢腐、不能腐、不想腐”。报告分析认为，医药反腐的深入推进将显著推动行业加速出清部分“低品质、高费用”的产品，促使行业资源向真正具有临床价值的创新药倾斜。 长期趋势：创新药械的竞争优势与放量 报告指出，医药反腐对行业不同环节的影响略有不同。 短期影响可控： 对以医院场景为主的相关业务（设备、耗材、药品）可能带来阶段性影响，但政策强调“实事求是、依规依纪依法，惩前毖后、治病救人”，预计整体影响可控，特别是对于存量相关业务。 长期优势突出： 从长期来看，真正具有临床价值的产品将在竞争中优势更加突出，获得更快更高的销售放量。报告将长期受益于医药领域腐败问题集中整治的药物品类分为A类（高品质、创新、高费用）和B类（高品质、创新、低费用），强调创新和品质是核心竞争力。 优选标的：多维度筛选高品质创新企业与产品 报告从公司属性和产品属性两个维度，筛选出具有长期发展优势和竞争力的公司及品种： 公司属性维度： 研发费用率： 与企业产品力有显著关联，高研发费用率通常意味着更强的创新能力。 销售人效： 反映企业的实际销售效率，高销售人效通常与优质产品直接挂钩。 代表标的： 百济神州、恒瑞医药、荣昌生物、贝达药业、迪哲医药、和誉医药、科伦博泰生物等。 产品属性维度： 高质量临床试验： 如头对头试验（Head-to-Head Trials）、多区域临床试验（MRCT），证明产品疗效和安全性。 顺利出海： 产品获得国际市场认可，具备全球竞争力。 权威认证： 如美国FDA突破性疗法认定（BTD），体现产品创新性和临床价值。 药物经济学优势： 价格低于同类进口药，具备市场竞争力。 代表品种及标的： 泽布替尼（百济神州）、舒沃替尼（迪哲医药）、替雷利珠单抗（百济神州、君实生物）、恩沙替尼（贝达药业）等。 总结 本报告深入分析了当前医药生物行业在政策双重驱动下的发展趋势。全国范围内的医药反腐行动正加速行业生态净化，淘汰低质高费产品，促使行业回归临床价值和创新本质。与此同时，医保支付端对创新药械的支持政策持续优化，为高品质创新产品提供了有利的市场环境。尽管短期内医药板块可能面临震荡和调整，但长期来看，拥有高品质创新药、高研发投入、高销售效率，以及具备高质量临床试验、顺利出海、权威认证和药物经济学优势的企业和产品，将在行业净化后展现出更强的竞争优势和增长潜力。投资者应关注这些具备长期发展优势的创新型医药企业，以把握行业价值重塑带来的投资机遇。同时，需警惕研发不及预期、销售不及预期以及政策变动等风险。

　　百诚医药(301096) 　　投资要点 　　优秀的商业模式与充沛的订单保障业绩高增长。公司目前已建成CRO+CDMO全产业链平台，实现商业闭环，并优选项目保留销售分成权益，持续增厚业绩。2023年上半年，公司分别实现营收、归母净利润4.24、1.19亿元，同比增速分别为72.5%、40.5%；收入端高增长延续，利润端增速差距较大主要是去年同期利息收入及政府补贴较高影响。2022年及2023年上半年，公司新增订单金额分别为10.07、6.27亿元，同比增长24.7%、56.3%，充足的订单为公司业绩增长提供保障。2023年Q2，公司营收为2.63亿元(YoY+75.5%)，归母净利润为0.84亿元(YoY+28.9%)，公司全年业绩高增可期。 　　受托研发：临床前研发业务稳健，临床业务发力。2023年上半年，公司受托业务收入1.95亿元，同比增长(YoY+45.5%)，实现毛利率51.4%，较去年同期下降3.3个百分点，预计主要是受传统CRO业务上半年竞争加剧存在一定降价压力及临床CRO板块投入增加影响。报告期内，临床前研究与临床收入分别为1.25亿元(YoY+38.0%)、0.70亿元(YoY+61.2%)，毛利率分别为58.2%、39.2%，分别较去年同期下降0.4和7.4个百分点。 　　自主研发技术成果转化：充分储备支撑高速发展。公司研发技术成果转化业务显著缩短客户对该药品的研发周期，增强客户粘性。2023年上半年，公司转化了47个项目，实现收入1.90亿元(YoY+174.9%)，毛利率82.8%，较去年同期提高6.9个百分点。截至2023年6月30日，公司自主研发项目中有154个处于小试阶段，36个项目处于中试放大阶段，18个处于验证生产阶段，50个处于稳定性研究阶段，项目储备充分。 　　权益分成：多个项目获批在即，明年有望重回高增速。基于两大核心业务，公司和部分客户还在合同中约定保留了药品上市后的销售权益分成，进一步增厚公司业绩。2023年上半年，公司权益分成收入为1661.85万元，同比下滑(YoY-46.3%)，我们预计主要是受大品种集采影响。公司拥有销售权益分成的项目达73项，多个药品有望年底或明年年初获批。 　　CDMO业务逐步成长，协同效应下加速放量。2021年起，公司CDMO板块正式展业，同时对内、外承接外部项目，完善仿制药CRO+CDMO一站式服务，实现商业闭环。2023年上半年，赛默制药收入6009.31万元，其中对外实现的CDMO收入占赛默收入29.1%。具体来看，CDMO业务收入1727.57万元(YoY+135.26%)，毛利率为43.6%，较上年同期提升8.99个百分点，伴随业务量增加及承接商业化生产，毛利率有望持续提升。赛默制药承接项目数190余个，已完成项目落地验证品种270余个，申报注册品种133个，对内完成受托研发项目CDMO服务148个。伴随前端项目持续推进，公司CDMO业务进入快速增长期。 　　投资建议：公司是CRO新秀，深耕仿制药领域，布局新药、中药研发等，在传统受托研发之外，积极自主研发储备项目以实现技术成果转化，基于两项核心业务发展，公司权益分成项目有望稳定增加，业绩有望持续增厚；此外，伴随前端业务持续转化，公司新兴CDMO业务有望持续放量。我们预计公司2023-2025年的EPS分别是2.57元、3.64元、5.02元，对应PE分别24.3、17.2、12.4倍。首次覆盖给予“买入”评级。 　　风险提示：药物研发失败风险，项目进展不及预期风险，行业竞争加剧及政策风险。

　　全球已上市多款GLP-1多肽类药物，受益于降糖与减重市场的扩展，近年来销售规模不断突破。未来GLP-1多肽应用领域有望从糖尿病、肥胖减重扩展到NASH等疾病，相关产业链投资价值较为显著。GLP-1多肽逐渐成为药物减重的最佳选择，中性假设下未来国内减重市场每年市场规模有望达到408亿元。GLP-1多肽药物上下游需求庞大，根据测算全球范围GLP-1多肽原料药需求可以达到3,851公斤。 　　行业评级：领先大市-A 　　风险提示：政策变动风险；研发失败预期。

中心思想 医药板块触底反弹，创新与国产替代驱动增长 本报告核心观点认为，医药生物板块在经历长期调整后，当前估值和基金配置均处于历史低位，但行业需求刚性未改，预计未来有望触底反弹，呈现“百花齐放”的多元化发展格局。创新药的质量逻辑转换、医疗器械的国产替代加速、中药的政策支持以及医疗服务的确定性恢复是驱动行业增长的关键因素。 恩华药业研发管线深度解析，聚焦中枢神经领域 报告特别关注恩华药业，作为国内中枢神经用药龙头，其在集采背景下持续加大研发投入，形成了仿创结合、梯队丰富的研发管线。公司在创新药和高壁垒仿制药领域均有重要布局，多款重磅产品有望在“十四五”期间陆续上市，进一步巩固其市场领先地位并贡献新的业绩增长点。 主要内容 行情回顾 本周医药指数表现及个股涨跌 本周（截至2023年8月12日），中信医药指数下跌1.60%，跑赢沪深300指数1.79个百分点，在中信30个一级行业中排名第4位。涨幅前十名股票包括科源制药（98.19%）、港通医疗（53.20%）、C金凯（52.50%）等，其中多只与减肥药概念或新股相关。跌幅前十名股票包括一品红（-17.19%）、翔宇医疗（-16.44%）、欧普康视（-14.49%）等，主要受市场情绪扰动或个股事件影响。 整体观点和投资主线 医药板块投资逻辑与细分领域展望 整体观点： 医药板块自2021年第一季度开始调整，目前估值水平（TTM）和基金配置均处于历史低位。鉴于行业需求刚性且景气度不改，预计未来行情有望触底反弹，呈现持续散发、百花齐放的态势，不拘泥于市值大小或成长价值风格。 创新药： 行业正从数量逻辑转向质量逻辑，产品为王。建议关注国内差异化和海外国际化的管线，以及能够兑现利润的产品和公司，如恒瑞、百济、贝达、信达、康方等。 医疗器械： 高值耗材： 受益于老龄化、国内手术渗透率低及集采对国产龙头的利好，骨科（春立医疗、三友医疗、威高骨科）和电生理（惠泰医疗、微电生理）赛道迎来新成长。 IVD： 受益于诊疗量恢复，有望回归高增长。化学发光是规模最大（2021年超300亿元）且增速较快（2021-2025年CAGR预计15-20%）的细分赛道，国产替代空间广阔（目前国产市占率20-25%），海外市场拓展迅速。推荐普门科技、迪瑞医疗、迈瑞医疗、安图生物等。 医疗设备： 受益于国产替代政策支持、财政贴息贷款（预计带来约2000亿元设备贷款需求）和ICU床位建设（要求达到床位总数10%），推荐澳华内镜、迈瑞医疗、海泰新光、开立医疗等。 低值耗材： 处于低估值高增长状态，国内受益产品升级及渠道扩张，海外订单逐季度恢复，关注维力医疗、振德医疗。 中药： 政策支持逐步落地，产业趋势清晰。关注受益于核心原材料（牛黄）涨价的资源类品种（片仔癀、同仁堂、健民集团），具备提升空间的国企（达仁堂、东阿阿胶、康恩贝、昆药集团、太极集团），以及产品、渠道、研发实力突出的院内中药企业（以岭药业、康缘药业、天士力、新天药业、方盛制药）。 医疗服务： 政策对民营医院支持明确，叠加诊疗量恢复预期，板块有望反转。关注中医赛道龙头（固生堂）、眼科赛道（普瑞眼科、爱尔眼科、华厦眼科）及其他细分龙头。 药房： 疫情后客流恢复，头部药房扩张加速，门诊统筹推动处方外流。预计2023-2024年头部药房业绩复合增速有望恢复至20-35%，当前PE处于15-30倍，估值具备性价比。推荐一心堂、健之佳等。 医药工业： 特色原料药行业成本端有望改善，估值处于近十年低位，有望迎来新一轮成长周期。关注重磅品种专利到期带来的新增量（同和药业、天宇股份）和纵向拓展制剂进入兑现期的企业（华海药业）。 血制品： “十四五”期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，疫情放开后供需两端弹性释放，业绩有望改善。关注天坛生物、博雅生物。 生命科学服务： 国产市占率低，替代空间大。政策高度重视供应链自主可控，需求端客户选择国产意愿增强，进口替代进程有望持续推进。重点关注百普赛斯、毕得医药等。 本周关注：恩华药业研发管线拆解 中枢神经用药龙头，研发投入持续加码 恩华药业作为国内中枢神经用药龙头，产品线涵盖麻醉、精神、神经等领域。自2018年药品带量采购启动以来，公司持续增加研发投入，2022年研发投入达4.95亿元，同比增长23%，2018-2022年复合年均增长率（CAGR）为30%。研发人员数量增至792人，其中硕士/博士占比46%。公司通过设立苏州恩华和上海枢境等研发公司，充分利用人才和项目优势，加强新药研发协作。 仿创结合，丰富产品梯队 恩华药业研发聚焦中枢神经领域，采用仿创并举策略。截至2023年中报，公司拥有70余项在研项目，包括25项创新药和43项仿制药。 创新药上市节奏： “十四五”末有望实现3款创新药上市（TRV 130已于2023年5月获批上市；NH600001乳状注射液有望2024年报产，2025年获批；NHL35700片有望2025年报产，2026年上市），另有3-5款创新药进入II/III期临床。 仿制药管线： 持续推动地佐辛、氯硝西泮注射液等高政策壁垒仿制药和长效注射液等高技术含量仿制药上市。 创新药研发管线深度解析 公司创新药研发采用自主研发和合作研发相结合模式。 已上市/即将上市： TRV 130注射液（镇痛，已上市），NH600001乳状注射液（静脉麻醉1类新药，II期临床，有望2024年报产，2025年上市，销售峰值有望突破10亿元，克服了依托咪酯抑制肾上腺皮质功能的缺点）。 临床阶段： NHL35700片（精神分裂症1类新药，I期临床，有望2025年底前申报生产，2026-2027年上市，具有独特药理机制，有望减少副作用，中国抗精分市场2022年规模42.3亿元），NH112（抗精分1类新药，I期临床），NH102（抗抑郁1类新药，I期临床），Protollin鼻喷剂（阿尔兹海默症1类新药，美国I期），NH130（帕金森病精神病1类新药，I期临床）。 仿制药研发管线深度解析 公司仿制药研发聚焦技术壁垒或政策壁垒项目，管线丰富。 申报生产阶段： 地佐辛注射液（麻醉镇痛，有望2024年获批，2022年中国地佐辛市场规模约64亿元），氯硝西泮注射液（抗癫痫，有望2024年获批，2022年中国氯硝西泮市场规模1.68亿元），普瑞巴林胶囊（抗癫痫，有望2023年上市，2022年中国普瑞巴林市场规模6.43亿元），拉考沙胺注射液。 临床阶段： 他喷他多片（镇痛，III期临床，美国2021年销售1.9亿美元，国内尚无获批厂家），劳拉西泮注射液（镇静，公司独家在研剂型，预计2026年上市，中国劳拉西泮片市场2022年1.58亿元）。 投资组合精选 报告维持推荐维力医疗、振德医疗、澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗、普门科技、春立医疗、迪瑞医疗、海泰新光、金域医学、和黄医药、科伦博泰、三生国健、以岭药业、华润三九、东阿阿胶、康缘药业、固生堂、达仁堂、康恩贝、太极集团、信立泰、华东医药、通化东宝、健之佳、普瑞眼科、华厦眼科、百普赛斯、华大智造、毕得医药等30家公司。 行业和个股事件 政策利好与市场热点 行业热点： 医保基金直接结算： 湖南省医保局发布通知，自2023年10月1日起实施集中带量采购中选产品医药货款由医保基金直接结算，全国多省已跟进，有助于加速企业回款。 司美格鲁肽： 诺和诺德公布SELECT临床3期试验结果，司美格鲁肽可使超重或肥胖成人发生重大不良心血管事件的风险降低20%，有望大幅增加潜在患者。 县级综合医院设备配置标准： 国家卫健委发布推荐性卫生行业标准，自2024年1月1日起施行，规范县级综合医院设备配置，对产业端有重要参考和布局价值。 涨跌幅榜个股原因分析： 涨幅前五名： 科源制药、C金凯、圣诺生物等因“减肥药”概念或“新股”效应而大涨。 跌幅前五名： 一品红、欧普康视、汉商集团等受“市场情绪扰动”影响下跌；翔宇医疗因“核心技术人员离职”；诺思兰德因“药物临床试验未达预期”而下跌。 总结 本报告全面分析了当前医药生物行业的市场行情、细分板块投资机会及政策热点，并对恩华药业的研发管线进行了深度拆解。尽管医药板块近期有所调整，但其估值和配置已处于历史低位，叠加行业刚性需求、创新驱动和国产替代加速等积极因素，预计未来有望迎来触底反弹。创新药、医疗器械、中药、医疗服务、药房、特色原料药和生命科学服务等细分领域均展现出明确的增长潜力。恩华药业作为中枢神经用药龙头，通过持续高研发投入和仿创结合的策略，构建了丰富的研发管线，多款创新药和高壁垒仿制药的上市预期将为其带来新的业绩增长点。同时，医保基金直接结算、减肥药市场扩容以及县级医院设备配置标准的出台等行业热点，也为医药行业发展提供了新的机遇。投资者应关注各细分领域的龙头企业，把握行业结构性增长机会。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力改善 再鼎医药在2023年第二季度展现出强劲的财务表现，产品收入同比大幅增长45%，环比增速显著提升。公司通过优化运营效率和产品组合，成功实现了净亏损的同比收窄，显示出其盈利能力正在逐步改善。这得益于现有商业化产品的销量增长以及疫情负面影响的减弱。 创新管线加速推进与长期战略展望 公司核心产品线持续取得突破性进展，特别是重磅FcRn拮抗剂艾加莫德（卫伟迦）在中国获批上市，并有多个适应症的皮下注射剂型及其他关键临床研究取得积极成果。再鼎医药明确了其雄心勃勃的五年增长规划，目标到2028年拥有超过15款商业化产品，并预计在2023年至2028年间实现超过50%的营收复合年增长率，力争在2025年实现公司层面的盈利，这彰显了公司对未来发展的坚定信心和清晰战略。 主要内容 2023年上半年及第二季度财务表现分析 再鼎医药于2023年8月8日公布了2023年中期业绩及公司进展。 上半年整体业绩： 2023年上半年，公司实现销售收入1.32亿美元，同比增长38.74%。同期净亏损为1.7亿美元，同比收窄22.82%，显示出公司在收入增长的同时，亏损控制能力有所提升。 第二季度产品收入： 2023年第二季度，公司产品收入达到6,890万美元，同比大幅增长45%，收入增速环比提升8.8%。产品收入的增长主要归因于销量的增加以及COVID-19疫情负面影响的减少。 则乐（PARP抑制剂尼拉帕利）： 产品收入为4,300万美元，较2022年同期的3,410万美元增长26%。 爱普盾（肿瘤电场治疗TTFields）： 产品收入为1,370万美元，较2022年同期的1,160万美元增长18%。 擎乐（KIT/PDGFRα抑制剂瑞派替尼）： 产品收入为750万美元，较2022年同期的60万美元增长1,150%，实现爆发式增长。 纽再乐（甲苯磺酸奥马环素）： 产品收入为460万美元，较2022年同期的130万美元增长254%，表现出强劲的增长势头。 运营费用： 研发开支： 2023年第二季度研发开支为7,670万美元，同比增长16%。增长主要由于研究活动的增加和临床管线的推进。 销售、一般及行政开支： 2023年第二季度为6,790万美元，同比增长7%。增长主要是为支持新产品上市而导致的一般销售费用的增加。 净亏损收窄： 2023年第二季度亏损净额为1.209亿美元，亏损同比收窄12.3%。亏损净额减少主要得益于产品收入增长高于经营费用的增长。 现金储备： 截至2023年6月30日，公司现金及现金等价物、短期投资和受限制现金总计为8.76亿美元，为公司未来的研发和商业化活动提供了充足的资金支持。 核心产品线研发与商业化里程碑 再鼎医药在多个重点产品线上取得了显著进展： 艾加莫德（卫伟迦）： 2023年6月30日，艾加莫德用于治疗全身型重症肌无力（gMG）的新药上市申请获得NMPA批准，标志着其正式进入中国市场。 2023年7月，其皮下注射剂型的NDA申请也获得受理，有望为患者提供更便捷的治疗选择。 2023年7月，艾加莫德用于治疗慢性炎性脱髓鞘性多发性神经根神经病（CIDP）的临床研究ADHERE达到主要终点，拓展了潜在适应症。 2023年5月，艾加莫德皮下注射剂用于治疗大疱性类天疱疮的全球2/3期研究BALLAD在中国完成首例患者入组。 瑞普替尼（ROS1/TRK抑制剂）： 2023年5月被纳入优先审评。 2023年6月，用于治疗ROS1阳性非小细胞肺癌的NDA申请获得国家药监局受理，有望尽快惠及患者。 舒巴坦钠-度洛巴坦钠（SUL-DUR）： 用于治疗鲍曼不动杆菌（包括多重耐药和CRAB菌株）感染的NDA申请正处于审评阶段，并已纳入优先审评，以应对日益严峻的耐药菌感染挑战。 爱普盾（肿瘤电场治疗TTFields）： 2023年6月，用于治疗非小细胞肺癌（NSCLC）的3期临床研究LUNAR达到主要终点，显示出其在肺癌治疗领域的潜力。 2023年7月，收到独立数据监察委员会的建议，支持继续进行肿瘤电场治疗用于胰腺癌的3期临床研究PANOVA-3。 Bemarituzumab (FGFR2b)： 2023年7月，用于胃癌一线治疗的全球3期研究FORTITUDE-101在中国内地完成首例患者入组。 KarXT（M1/M4型毒蕈碱乙酰胆碱受体激动剂）： 2023年6月，用于治疗精神分裂症的桥接注册研究在中国内地完成首例患者入组。 ZL-1218 (CCR8)： 在美国启动全球1期临床研究，进一步丰富了公司的早期创新管线。 未来产品线关键事件与市场预期 再鼎医药未来1-2年内将迎来多个潜在催化剂，有望进一步推动公司发展： 艾加莫德： 预计2023年第四季度将公布用于治疗天疱疮（PV）和免疫性血小板减少症（ITP）的全球3期研究的关键性数据。预计2024年，皮下注射剂型用于治疗全身型重症肌无力的BLA将在中国获批。 爱普盾： 预计2023年下半年将公布用于治疗卵巢癌的全球关键性临床研究INNOVATE-3的主要数据。预计2024年第一季度将公布用于治疗非小细胞肺癌脑转移的3期临床研究METIS的数据。预计2024年下半年将公布用于治疗胰腺癌的3期临床研究PANOVA-3的数据。预计2024年将在中国递交用于治疗非小细胞肺癌的上市许可申请。 瑞普替尼： 预计2024年用于治疗ROS1阳性非小细胞肺癌的新药上市申请将在中国获批。 舒巴坦钠-度洛巴坦钠： 预计2024年用于治疗不动杆菌感染（包括耐多药和碳青霉烯类的耐药菌株）的新药上市申请将在中国获批。 马吉妥昔单抗(HER2)： 预计2023年用于治疗经治转移性HER2阳性乳腺癌的新药上市申请将在中国获批。 Adagrasib(KRAS G12C)： 预计2023年下半年将更新用于治疗一线非小细胞肺癌的全球2期研究KRYSTAL-7的数据。预计2024年将在中国递交用于治疗非小细胞肺癌的新药上市申请。 公司核心竞争力与投资展望 再鼎医药被视为国内稀缺的集研发、生产和销售于一体的Biopharma公司。 商业化产品组合： 公司目前拥有5款创新药获批上市，其中重磅产品艾加莫德已于2023年6月在国内获批上市，有望成为新的增长引擎。 丰富且深厚的管线： 公司拥有13款具备同类首创或最佳潜力的产品处于临床后期阶段，预计未来3年内将有8款产品获批上市。这些产品适应症覆盖肿瘤、自身免疫、感染和中枢神经系统等多个疾病领域，展现了广阔的市场前景。 长期增长目标： 公司预计在2023年至2028年间，营收复合增速将保持在50%以上，并计划在2025年实现公司层面的盈利，体现了其强大的增长潜力和商业化能力。 投资建议： 鉴于再鼎医药在创新药研发、商业化能力以及未来增长规划方面的优势，建议投资者保持关注。 潜在风险因素分析 尽管再鼎医药展现出强劲的增长潜力，但投资者仍需关注以下潜在风险： 产品研发失败风险： 创新药研发周期长、投入大，存在临床试验失败或审批不通过的风险。 行业政策风险： 医药行业受政策影响较大，医保谈判、药品集中采购等政策变化可能对公司产品销售和盈利能力造成影响。 行业竞争加剧风险： 随着新药研发的不断推进，市场竞争日益激烈，可能对公司产品的市场份额和定价策略构成挑战。 商业化不及预期风险： 新药上市后的市场推广、销售团队建设以及医生和患者的接受度等因素，可能导致产品商业化表现不及预期。 总结 再鼎医药在2023年第二季度取得了显著的业绩增长，产品收入同比大幅提升45%，同时净亏损同比收窄12.3%，显示出公司在商业化方面的强劲势头和运营效率的提升。重磅产品艾加莫德在中国获批上市，以及多个核心产品线在研发和审批方面取得的关键进展，为公司未来的增长奠定了坚实基础。公司提出的五年增长规划，包括到2028年拥有超过15款商业化产品、营收复合增速超过50%以及2025年实现盈利的目标，彰显了其作为一体化Biopharma公司的雄心和潜力。尽管面临研发失败、政策变化、市场竞争和商业化不及预期等风险，再鼎医药凭借其丰富的创新管线和明确的战略目标，仍值得市场持续关注。