百诚医药（301096）：药学研究+临床试验+定制研发生产，综合药物研发及生产的一体化大平台逐步隐现

中心思想 综合药物研发与生产一体化平台驱动增长 百诚医药凭借其“药学研究+临床试验+定制研发生产”的综合服务平台，已成为国内领先的医药研发服务企业。公司在仿制药CRO领域确立了龙头地位，并通过强化中药CRO布局、丰富自主研发技术成果转化项目以及积极拓展CDMO业务，构建了多维度、高增长的业务模式。其核心竞争力在于持续的研发投入、高素质人才储备和行业领先的技术积累，有效驱动了业绩的快速增长。 强劲业绩表现与未来投资潜力 公司财务表现强劲，2018-2022年归母净利润复合年增长率高达105%，订单充足，毛利率持续提升。展望未来，受益于国内仿制药和中成药市场的巨大CRO外包需求，以及创新药研发服务的不断深化，百诚医药预计在2023-2025年将继续保持高速增长。安信证券给予“买入-A”投资评级，目标价78.30元/股，凸显其在医药研发服务领域的投资价值和增长潜力。 主要内容 1. 百诚医药：构建“药学研究+临床试验+定制研发生产”的综合药物研发及生产的一体化服务平台 1.1. 以技术开发为核心的综合性医药研发企业 百诚医药成立于2011年，是一家以技术开发为核心的综合性医药研发企业。公司提供CRO（合同研究组织）、CDMO（合同研发生产组织）及研发技术成果转化等一体化医药研发服务，业务涵盖药物发现、药学研究、临床试验、定制研发生产和注册申请等关键环节。公司在药学研究和生物等效性试验研究方面形成了行业领先的竞争优势，并于2021年成功在A股上市。 1.2. 邵春能、楼金芳夫妇合计持有上市公司36.01%的股权 邵春能、楼金芳夫妇为百诚医药的控股股东和实际控制人，通过杭州跃祥、百君投资、福裕投资以及资管计划等方式，合计持有上市公司36.01%的股权，确保了公司股权结构的稳定性和管理层的控制力。 1.3. 充足订单驱动业绩持续高增长，2018-2022 年利润CAGR 高达 105% 百诚医药凭借充足的在手订单，实现了业绩的持续高增长。 营收增长：公司营业收入从2018年的0.82亿元增长至2022年的6.07亿元，复合年增长率（CAGR）约为64.91%。 净利润增长：归母净利润从2018年的0.11亿元增长至2022年的1.94亿元，CAGR高达104.78%。 业务结构：2023年上半年，受托药品研发服务、自主研发技术成果转化、CDMO、权益分成及其他业务的收入占比分别为45.93%、44.86%、4.08%、3.92%和1.22%。 毛利率提升：公司整体毛利率从2018年的54.04%提升至2023年上半年的66.56%。其中，2023年上半年临床前药学研究、临床服务和自主研发技术成果转化的毛利率分别为58.21%、39.22%和82.78%。 费用率下降：期间费用率从2018年的41.70%逐步下降至2023年上半年的34.04%，显示出良好的成本控制能力。 2. 受托研发服务：仿制药和中药CRO订单充足，驱动业务快速发展 百诚医药的受托研发服务为药企和医药研发投资企业提供药学研究、临床试验、注册申报等一体化医药研发服务，显著提升了药品研发的成功率和效率。 2.1. 仿制药CRO：已成为国内仿制药CRO 龙头企业之一，在手订单持续快速增长 市场需求：国内仿制药市场规模巨大，预计2022年已增长至8019亿元，为公司提供了充足的CRO外包需求。 行业地位：百诚医药凭借对研发投入、人才储备和技术积累的重视，在行业内形成了良好口碑，已成为国内仿制药CRO龙头企业之一，相关业务营收体量领先。 订单增长：公司新增订单金额持续强劲增长，从2021年的8.08亿元增长至2022年的10.07亿元。受托药品研发服务收入从2017年的0.24亿元增长至2022年的2.98亿元，CAGR高达65.03%，2023年上半年同比增长45.53%。 客户资源：服务客户涵盖华东医药、花园药业等国内中大型药企，以及温岭创新医药等新兴药企，客户数量持续丰富。 研发投入：公司研发费用率从2018年的15.05%增长至2023年上半年的21.66%，研发费用总额持续增长，为创新发展提供动力。 人才储备：截至2022年底，公司硕博人员占比33.23%，本科人员占比53.63%，技术研发人员936名，占比70.86%，人才结构优异。 技术积累：公司已搭建创新药研发、仿制药及一致性评价药学研究、BE/PK研究、包材相容性研究等核心技术平台，深入布局吸入制剂、透皮制剂、缓控释制剂等高端制剂领域，形成具有自主知识产权的核心技术优势。 2.2. 中药 CRO：强化中药领域的研发布局，培育未来业绩新增长点 战略布局：百诚医药于2022年建立中药天然药物中心，将服务范围拓展至中药领域，布局中药新药、院内制剂、经典名方、同名同方以及大健康产品等研发转化和开发。 市场潜力：国内中成药市场规模巨大，从2015年的6252亿元增长至2019年的8149亿元，预计2024年将增长至11375亿元。 研发投入趋势：受政策提振，中药药企研发投入加大，中药上市公司研发费用率均值从2017年的2.90%提升至2022年的3.85%。 外包率提升空间：参照国际成熟市场药企外包率（大型药企30%-40%，小型Biotech 60%），中药CRO外包率具备提升空间。 市场规模测算：根据中性假设（中成药市场规模8149亿元，研发费用率4%，CRO研发外包率50%），国内中药CRO市场规模有望达163亿元。 竞争格局：国内中药CRO领域尚未出现绝对龙头企业，百诚医药力求高质量发展，有望脱颖而出。 3. 研发技术成果转化：全面布局多类疾病领域，自主立项品种丰富 自主研发技术成果转化业务是公司基于自身研发平台进行立项研发，在取得研发成果后实现技术转化，并可接受客户委托完成后续研发。该模式分为无销售权益和有销售权益两种。 项目储备：截至2022年底，公司已立项尚未转化的自主研发项目超过250项，全面覆盖呼吸、消化、感染、肿瘤、精神神经、心血管等多个疾病领域。 权益分成项目：目前公司拥有销售权益分成的研发项目达73项，已获批项目6项。 营收增长：自主研发技术成果转化业务营收从2018年的1019.07万元快速增长至2022年的2.21亿元，2023年上半年同比增长高达174.87%，显示出强劲的增长势头。 4. CDMO：提供优质高效的创新药和仿制药CDMO 服务 公司通过全资子公司赛默制药布局CDMO业务，为客户提供创新药和仿制药的工艺研发/优化、质量/稳定性研究及定制化生产服务。 项目承接：截至2022年底，赛默制药已承接超过360个项目，与超过100家企业深度合作。 营收表现：2022年赛默制药CDMO服务实现营收6009.31万元，其中承接外部客户CDMO订单营收2080.22万元，同比增长121.27%。 产能建设：赛默制药已通过GMP检查的生产线达11条，另有16条生产线已完成项目验证。其原料工艺和剂型齐全，可充分满足客户定制生产需求，增强客户合作粘性。 5. 创新药研发：建立服务新药开发全过程的创新药技术平台，布局创新药研发服务 百诚医药依托在药学研究和临床试验领域的经验，建立了服务新药开发全过程的创新药技术平台。 靶点布局：公司围绕H3、CDK4/6、PI3K、PPAR α/δ等成熟及全新靶点进行布局。 研究领域：研究领域全面覆盖肿瘤、神经系统、呼吸系统、消化系统、免疫系统等。 核心技术：创新药研发平台通过科学合理的靶标药物设计、构建自有母核化合物库以及建立多疾病生物学评价模型，加速了候选药物的发现和早期评价。 6. 盈利预测与估值分析 6.1. 盈利预测 基于对各业务板块的增长假设： 临床前药学研究服务和临床服务：受益于新增订单持续高增长（2022年和2023年上半年分别同比增长24.69%和56.30%），预计2023-2025年营收分别同比增长35%、32%、30%和45%、40%、35%。 自主研发技术成果转化：鉴于超过250项自主研发项目的持续转化，预计2023-2025年营收分别同比增长50%、45%、40%。 CDMO业务：赛默制药承接项目数量持续增长，预计2023-2025年营收分别同比增长200%、100%、80%。 综合以上假设，预计公司2023-2025年将实现： 营业收入：分别为8.92亿元、12.71亿元、17.70亿元，分别同比增长46.9%、42.4%、39.3%。 归母净利润：分别为2.82亿元、4.00亿元、5.51亿元，分别同比增长45.3%、41.8%、37.6%。 6.2. 估值分析 历史估值：百诚医药上市至今的当期PE均值为36.55倍，最低为21.92倍（2023年8月7日），最高为98.42倍（2021年12月20日）。 当前估值：截至2023年8月11日，公司当期PE为23.93倍，接近历史最低水平。 可比公司估值：参照泰格医药、阳光诺和、诺思格等可比CRO公司，给予百诚医药2023年PE 30倍的估值水平。 目标价：公司2023年EPS预计为2.61元/股，对应6个月目标价为78.30元/股，维持“买入-A”投资评级。 7. 风险提示 新药研发失败风险：新药研发受多种因素影响，存在失败可能性，可能导致合同终止及退款风险。 仿制药CRO竞争加剧风险：全面综合型或细分专业型CRO公司可能进入仿制药领域，增加市场竞争压力。 仿制药一致性评价业务增速放缓风险：随着一致性评价工作进入稳定发展期，该业务增速可能放缓。 假设及盈利预测不及预期风险：在手订单交付延误或自主立项项目转化进度低于预期，可能导致盈利预测不及预期。 总结 百诚医药作为一家以技术开发为核心的综合性医药研发企业，已成功构建“药学研究+临床试验+定制研发生产”的一体化服务平台。公司在仿制药CRO领域已确立龙头地位，并通过积极布局中药CRO、深化自主研发技术成果转化以及拓展CDMO业务，形成了多元化的增长引擎。凭借持续的研发投入、高素质人才储备和行业领先的技术优势，百诚医药实现了营收和归母净利润的持续高速增长，2018-2022年归母净利润复合年增长率高达105%。 展望未来，受益于国内仿制药和中成药市场巨大的CRO外包需求，以及创新药研发服务的不断深化，公司预计在2023-2025年将继续保持强劲的业绩增长。当前估值接近历史低位，结合其稳健的经营和广阔的市场前景，安信证券给予“买入-A”的投资评级，并设定6个月目标价为78.30元/股，凸显其在医药研发服务领域的投资价值。尽管存在新药研发失败、市场竞争加剧等风险，但百诚医药凭借其综合服务能力和市场战略布局，有望在医药研发服务市场中持续保持领先地位并实现长期发展。