通化东宝(600867) 　　核心胰岛素业务稳步增长，公司预计2024年整体收入双位数增长：3Q23公司内地胰岛素制剂销售收入同比增长8-9%，整体收入同比增长仅2%，主要是因为部分业务受到行业外部因素和欧洲地缘冲突影响。二代胰岛素销量稳步增长：公司二代胰岛素销量市占率目前接近45%，公司预计2023年销量增速个位数。三代胰岛素持续放量，拉动收入增长：公司预计2023年三代胰岛素整体销量同比增长50%，分产品来看：1）甘精胰岛素2023年销量同比增长超30%，目标2024年同比增长超行业增速；2）门冬胰岛素2023年销量超过200万支，2024年目标翻倍；3）目标甘精和门冬远期市占率达到20%。其他产品：利拉鲁肽公司预计2024年收入超过1亿元（人民币，下同），恩格列净贡献部分收入。 　　产品迭代加速：1）2023-25年多款降糖新品将申报上市/获批：利拉鲁肽公司预计2023年底获批；三代新品赖脯25R和首个四代胰岛素超速效赖脯已进入III期临床，有望于2024-25年申报上市；甘精赖脯双胰岛素以及德谷利拉复方制剂将在2025年后陆续申报上市。2）痛风/高尿酸领域：THDBH130（URAT1）已经完成IIa期临床试验，公司预计12月完成试验总结报告；THDBH151（XO/URAT1）已经完成I期临床试验。3）差异化布局GLP-1：口服小分子GLP-1THDBH110降糖适应症IND已获批，公司正在考虑2024年推进减肥适应症的申报；THDBH120（GLP-1R/GIPR）半衰期长，目前正探索双周给药，公司预计2023年12月IND获批，2024年进入I期。 　　积极拓展海外市场和BD机会：2023年9月公司与健友股份达成合作协议，主要胰岛素品种正在美国进行药学研究，公司预计2H24-1H25在美国申报BLA。BD方面，公司正围绕内分泌代谢疾病领域积极对接包括但不限于CGM、长效GLP-1等相关项目，后续有望和现有业务形成协同效应。 　　当前性价比高，维持买入评级。我们预计公司2023/24/25年扣非归母净利润达到10.5亿/12.5亿/14.9亿元。随着三代胰岛素放量，公司短期内业绩复苏具有较高弹性，长期创新管线价值有望持续兑现。我们维持买入评级和目标价14.41元，对应2024年22.9xPE/1.2xPEG。

　　京新药业(002020) 　　报告摘要 　　公司是中国精神神经、心脑血管领域的领先者。公司主要从事药品及医用器械的研发、生产和销售，医药制造板块业务收入占比超80%。公司制剂产品主要聚焦于精神神经、心脑血管、消化三大领域布局，核心品种全部纳入集采。其中精神神经以及心脑血管两大管线现已逐步消化集采影响，主营业务业绩稳健回升。消化管线康复新液降幅收窄，集采风险有望快速消化。医疗器械收入占公司总收入的比例常年稳定在15%左右，近五年收入稳步增长，CAGR达11%。2023年Q1-3公司实现营业收入29.26亿元，同比增长4.48%，实现归母净利润4.73亿元，同比增长0.18%。 　　院内+院外双驱动，助推制剂业绩增长。公司精神神经和心脑血管管线品种几乎全部进入集采，以价换量后重点医院市占率快速提升，销量稳健增长，院内立足基层市场有望提升空间。2021年公司开始在心脑血管领域重点布局院外市场，通过医药电商、品牌、商销等多种方式加速拓展院外终端市场，院外市场线上业务发力，2022年收入增长至1.67亿元，同比增速174%，已成为药品业务新的收入和盈利增长点。公司于2023年一季度启动销售策略改革，联合院外商业合作伙伴积极开发院外零售市场，院外终端市场有望迎来加速拓展。 　　原料药和制剂一体化优势，产能提升增长新动能。公司构建了从原料药到成品药的完整制药产业链，并且持续向上下游延伸，将提升公司的成本优势和市场竞争力。截至2022年末，公司已拥有多个“原料药+制剂”一体化主要品种，分别为辛伐他汀片、瑞舒伐他汀钙片、匹伐他汀分散片、盐酸舍曲林片、左乙拉西坦片等。随着上虞制剂生产基地、山东原料生产基地、内蒙中药生产基地的产能逐步投放，公司原料药制剂一体化优势将不断突显，业绩有望进一步提升，同时CMO业务规模有望提升。总固体制剂产能将突破100亿片，预计产值约为16亿元。内蒙中药生产基地建成后将形成6000万盒中药产品产能，预计满产产值约4.5亿元。 　　仿创结合构筑产品管线，失眠新药打开成长天花板。围绕精神神经和心脑血管两大管线，公司合理规划研发管线和产品梯度布局，持续加快创新药物研发的同时，推进仿制药的研发。公司每年申报10个以上项目，形成具有一批成本优势的仿制药产品群，提高仿制药竞争力。截至2023年上半年，公司仿制药项目注册获批3项、注册申报4项，研发启动9项，累计在研50余项，持续丰富仿制药产品管线，为公司的发展持续提供产品支持。创新药方面，公司首个创新药品种地达西尼的上市申请已完成技术审评，有望在今年底获批上市。地达西尼激动剂+拮抗剂作用机制创新，不良反应、疗效及半衰期方面优势明显。依托公司在精神神经领域多年的经验及专业的销售团队，有望在获批上市后快速提升市场份额。我们认为公司地达西尼远期空间有望超过10亿元。 　　盈利预测及投资建议 　　我们预测公司2023/2024/2025年收入为40.17/44.47/49.83亿元，同比增长6.26%/10.72%/12.05%。归母净利润为6.77/7.20/8.44亿元，同比增长2.17%/6.43%/17.24%。对应当前PE为18/17/14X。考虑公司产品管线储备丰富，院内集采影响出清，院外市场提升空间大，产能逐步释放以及失眠新药地达西尼获批在即有望驱动未来增长。我们给予公司2024年22倍PE，对应未来6个月目标价为18.42元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示 　　行业政策变化风险；药品研发及上市不及预期；环保风险；人才缺乏风险。

中心思想 业绩强劲增长与扩张战略 海吉亚医疗（6078 HK）在2023年第三季度展现出强劲的业绩增长势头，收入和住院人次均实现20%以上的同比增长，门诊量增长接近20%，显著高于上半年的增速。公司通过成功的医院并购整合和新建项目，稳步推进其床位扩张战略，目标至2025年将可开放床位数提升至15,000张。这一系列积极的运营表现和清晰的增长路径，构成了其核心的投资价值。 目标价上调与投资价值 基于公司现有医院的稳健运营和新增医院的良好表现，交银国际上调了海吉亚医疗2023年至2025年的收入和净利润预测，并维持“买入”评级，将目标价上调至59.00港元。这反映了市场对公司未来增长潜力的认可，尤其是在当前一级市场并购估值下降的背景下，公司有望以更优成本实现规模扩张，进一步巩固其在医疗服务领域的领先地位。 主要内容 核心业务表现与新院区进展 海吉亚医疗在2023年第三季度实现了显著的业务增长。公司收入（未剔除新冠相关业务收入）同比增长超过20%，相比上半年15%的增速明显加快。其中，住院人次同比增长超过20%，门诊量同比增长接近20%。公司预计2023年第四季度收入增长有望进一步加速。值得注意的是，目前公司旗下仅重庆海吉亚尚未执行DRG/DIP支付方式，显示出其在应对医保政策变化方面的适应性。 在新增医院方面，公司取得了积极进展： 宜兴海吉亚： 收购完成后，收入和利润率快速提升，净利率已达到15%，显示出公司卓越的整合能力。 长安医院： 于10月正式并表，当月收入环比增长10%。预计2024年净利率将有明显改善，长安二期的建设已开始与政府对接，预示着未来的持续增长。 单县二期： 2023年6月底投入使用后，目前单县海吉亚在院患者已达到1,200人，体现了新院区快速爬坡的能力。 聊城海吉亚： 当前床位使用率为65-70%，后续有望进一步提升，贡献更多收入。 床位扩张蓝图与财务展望 海吉亚医疗的床位扩张计划稳步推进，目标宏大。公司预计可开放床位数将从2022年底的6,200张，分别增长至2023年的10,000张、2024年的12,000张和2025年的15,000张。公司表示，当前一级市场并购标的整体估值水平已有明显下降，因此维持每年并购1-2家医院的计划，以较低成本实现规模扩张。 在建医院项目也按计划进行： 德州海吉亚和无锡海吉亚预计分别于2024年和2025年初正式接诊。 常熟海吉亚预计2025年10月前后达到验收条件。 永鼎二期、贺州二期、长安二期有望在2025年建成并投入使用。 基于上述积极的运营和扩张计划，交银国际上调了对海吉亚医疗的财务预测： 收入预测： 2023-2025年收入预测分别上调约0-3%，至41.1亿元、57.0亿元和68.2亿元人民币。 净利润预测： 2023-2025年净利润预测分别上调0.5-3%，至7.3亿元、9.8亿元和12.1亿元人民币。 每股盈利（EPS）： 预计2023年为1.16元，2024年为1.55元，2025年为1.91元。 在估值方面，交银国际维持“买入”评级，并将目标价上调至59.00港元（原为55.36港元）。此目标价基于2024年35倍市盈率（略低于过去历史平均0.3个标准差，对应1.2倍2024年PEG）进行估值，体现了分析师对公司未来增长的信心。 总结 海吉亚医疗在2023年第三季度表现出强劲的业绩增长，其核心业务指标如收入、住院人次和门诊量均实现高速增长。公司通过高效整合新收购医院并积极推进新建项目，成功执行了其雄心勃勃的床位扩张战略，目标在2025年达到15,000张可开放床位。鉴于一级市场并购估值下降的有利环境，公司有望以更具成本效益的方式实现进一步扩张。交银国际因此上调了海吉亚医疗2023-2025年的收入和净利润预测，并基于其稳健的经营和清晰的增长路径，维持“买入”评级，将目标价上调至59.00港元，反映了市场对其未来发展潜力的积极预期。

中心思想 创新驱动与全球化战略转型 中国生物制药有限公司（1177 HK）正坚定不移地推进其创新驱动和全球化战略转型，旨在通过聚焦四大核心治疗领域（肿瘤、肝病、呼吸、外科/镇痛）的研发投入和市场拓展，实现可持续的高质量增长。公司明确提出，到2030年，目标跻身全球前30大药企，实现收入达千亿港元，其中创新药收入占比将提升至60%。这一宏伟目标的核心在于持续的研发创新、高效的商业化能力以及积极的国际合作与并购，以应对日益激烈的市场竞争和政策挑战。 市场领导力与稳健财务基础 公司凭借其强大的研发管线、领先的商业化团队和稳健的财务状况，在中国医药市场中占据领先地位，并加速全球化布局。通过对重磅创新药如安罗替尼、亿立舒®以及生物类似药的成功开发与推广，公司在肿瘤等关键领域建立了显著的市场优势。同时，战略性地引进和开发前沿技术平台及创新产品，如NASH领域的Lanifibranor和呼吸领域的ROCK2抑制剂TDI01，进一步巩固了其未来增长潜力。F-star的成功收购更是其国际化战略的里程碑，显著提升了公司在全球双抗药物研发领域的竞争力与声誉。 主要内容 未来展望：创新驱动增长，2030年目标跻身全球前30大药企，收入达千亿港元 中国生物制药设定了雄心勃勃的2030年战略目标，即实现收入达1000亿港元，并跻身全球前30大药企。这一目标的实现将主要依赖于创新驱动的增长模式。数据显示，公司的创新药数量从2017年的1个大幅增长至2023年的12+个，并预计到2030年将达到60+个。创新药收入占比也呈现显著增长趋势，从2015年的8%提升至2023年的23%，预计到2030年将达到60%。在2020年至2022年期间，创新药收入的复合年增长率（CAGR）高达50%，充分体现了公司在创新药领域的强劲发展势头。公司目前拥有多个处于临床阶段的创新药，包括TDI01 (ROCK2抑制剂)、TQB3616 (CDK2/4/6抑制剂)、D-1553 (KRAS G12C抑制剂)等，这些产品有望成为未来收入增长的重要驱动力。 四大治疗领域创新发展 肿瘤领域：重磅产品与多元化布局 在肿瘤治疗领域，中国生物制药以重磅产品安罗替尼为核心，构建了多元化的产品管线。安罗替尼的联用组合峰值销售预计逾人民币百亿，已获批适应症包括三线非小细胞肺癌、甲状腺髓样癌、三线小细胞肺癌、软组织肉瘤、分化型甲状腺癌等，并有多个适应症（如一线小细胞肺癌、一线肝细胞癌、二三线子宫内膜癌等）处于临床III期或NDA阶段，预计在2024年至2025年陆续获批。 公司在小细胞肺癌（SCLC）治疗方面取得了突破性进展，其“四药联合方案”（TQB2450 PD-L1单抗+安罗替尼+化疗）被认为是全球最长PFS（无进展生存期）和OS（总生存期）的新治疗方案，将引领SCLC“免疫+化疗+X”治疗新模式。与阿斯利康、罗氏等国际巨头的方案相比，中国生物制药的方案在mPFS（中位无进展生存期）和mOS（中位总生存期）数据上表现出显著优势，例如mPFS达到6.93个月，mOS达到19.32个月，HR值分别为0.32和0.61，均优于对照组。 此外，全球首个三代G-CSF亿立舒®已于2023年5月获批上市，其独特的双分子G-CSF-Fc融合蛋白结构、全面的临床循证数据以及持续保护、不易致敏、更早给药的产品特征，为肿瘤患者提供了更好的疗效和安全性。公司拥有2,000多名肿瘤专业推广人员，通过“双安+亿立舒®”的合力推广模式，进一步提升市场渗透率。 生物类似药方面，公司进入收获期，已申报14项IND，8项BLA，其中6项（75%）为国产前三家申报，NDA申请数量位居国内第二。已上市的生物类似药包括阿达木单抗、地舒单抗、贝伐珠单抗、利妥昔单抗、曲妥珠单抗等，在国内市场具有重要地位。公司还积极布局国际化，已与5家海外客户开展9个产品的合作，并拥有9条符合GMP标准的生物药物生产线，生物反应器生产总规模达到42,000升。肿瘤管线储备丰富，包括47个创新药品种和13个仿制药及生物类似物，其中多个品种预计销售峰值可达人民币10亿元以上。 肝病领域：NASH管线全面布局与全球BIC潜力 中国生物制药在非酒精性脂肪性肝炎（NASH）领域进行了全面管线布局，涵盖pan-PPAR、FXR、THR-β、FGF-21、GLP-1等多个靶点，并通过口服和注射剂两种给药途径进行开发。其中，Lanifibranor（泛PPAR激动剂）表现出优异的临床数据，具有潜在的全球BIC（同类最佳）和中国FIC（首创）潜力。该口服药物已在中美两地启动临床III期，是中国首个进入临床III期的NASH口服药物，并于2023年7月被纳入中国突破性治疗药物。公司目标在2026年上半年在中国提交NDA。临床数据显示，Lanifibranor在NASH消退且纤维化不恶化方面，ITT人群（意向治疗人群）和PP人群（符合方案人群）的效应量均显著优于安慰剂组，且与注射剂有相当的竞争力。肝病管线还包括7个创新药品种和3个仿制药及生物类似物。 呼吸领域：构建全球竞争力管线与前沿靶点探索 公司致力于在5-10年内搭建全球最有竞争力的呼吸管线，解决未被满足的临床需求。其策略包括加速创新产品落地、开发创新剂型（如软雾剂型）以及探索前沿靶点（如P2X3、TSLP、ROCK2、PDE3/4）。目标是5年内有3个新药进入NDA，8年内有3个FIC进入NDA。 在呼吸领域，公司布局了多个潜力巨大的靶点。TDI01（ROCK2抑制剂）已于2023年4月在中国启动特发性肺纤维化（IPF）临床II期，该药物具有独特机理、半衰期长、抗纤维化能力显著、安全性良好，并对新冠治疗具有多方面获益和多适应症潜力。其海外权益已授予Graviton Biosciences，交易总额达5.2亿美元。TCR1672（P2X3拮抗剂）具有选择性强、效力高的特点，有望成为中国FIC、全球Top 3品种，已于2021年Q4获得FDA和NMPA的IND批准，并于2023年Q3启动II期临床。临床前数据显示，TCR1672的体外和体内药效比Gefapixant高10倍，且对P2X3和P2X2/3有更好的选择性，预期味觉干扰更小。TQC2731（TSLP单抗）临床应用广泛，阻断活性强，稳定性高，在国内研发进度排名第二，目前已进入II期临床，并已展现明显药效。中国哮喘患病人数巨大，为该产品提供了广阔的市场空间。呼吸管线储备包括8个创新药品种和13个仿制药及生物类似物。 外科/镇痛领域：透皮制剂龙头地位与技术平台迭代 中国生物制药通过技术平台迭代和改良型新药开发，致力于筑造透皮制剂领域的龙头地位。公司拥有凝胶贴膏、热熔胶、溶剂胶、微针等多种先进技术平台，这些技术平台在促进皮肤水合、粘附性、透过效果和药物递送效率方面具有显著优势。从2018年自主研发的利多卡因凝胶贴膏上市开始，公司预计在10年内上市13个新的贴剂产品，建成国内最大的外用制剂产品管线。外科/镇痛管线包括4个创新药品种和12个仿制药及生物类似物。 BD与国际化：战略合作与全球布局加速 公司围绕四大重点治疗领域，积极通过业务拓展（BD）和国际化战略，引进创新管线并补充技术平台。在2021-2023年间，公司进行了多项战略性合作、产品引进、公司收购和对外授权，包括引进KRAS G12C抑制剂、第三代G-CSF、pan-PPAR激动剂、mRNA递送平台、双抗技术平台、ROCK2抑制剂等，并对外授权了多个创新产品。 国际化方面，公司通过“Global for Global”和“China for Global”模式加速发展，目标国际化收入达300亿人民币。2023年3月9日，公司成功完成对F-star的收购，交易总额约1.61亿美元。F-star作为免疫疗法双特异性抗体领域的先驱，拥有66位科研人员、500多项专利，并与5家跨国药企建立了合作关系。此次收购是三年内首个获得美国外国投资委员会（CFIUS）批准的中国医药交易，显著提升了中国生物制药在全球合作中的声誉。F-star的双抗平台具有差异化的作用机理（交联、聚类、条件性）和独特的双抗结构，其FS118 (LAG-3/PD-L1)、FS222 (CD137/PD-L1)和FS120 (OX40/CD137)等双抗项目在临床前和临床阶段均展现出巨大潜力。F-star的双抗平台已获得多个跨国公司的认可，与Takeda、Merck KGaA等公司的合作已累计收到预付款和里程碑款项超过2.5亿美元，潜在里程碑款项最高可达32亿美元。 Why us：强大的商业化能力与稳健的财务基础 中国生物制药拥有中国医药行业最强大的商业化团队之一，销售人员超过14,000名。在国家集中采购（VBP）和国家医保药品目录（NRDL）等政策环境下，VBP平均降价幅度高达48%（第七批）甚至61.71%（2021年），强大的商业化团队对于应对产品生命周期缩短和议价能力提升带来的挑战至关重要。 公司财务状况稳健，经营活动现金流持续充裕，2022年净现金流达53.66亿人民币。公司持续向股东派发股息，累计分红约100亿港元。截至2023年6月30日，公司现金储备高达200亿人民币，并于2022年宣布了10亿港元的股份回购计划，显示出对公司未来发展的信心。 在估值方面，与跨国大药企相比，中国生物制药的远期市盈率增长率（NTM PEG Ratio）处于合理水平，甚至低于全球跨国药企的5年平均水平（0.7 vs 1.6），表明其估值具有吸引力。 ESG：持续提升的评级与社会责任 中国生物制药在环境、社会和公司治理（ESG）方面持续投入并取得显著成效。公司连续三年提升ESG评级，2023年达到MSCI ESG A级，处于中国医药企业的领先水平。公司秉持“谋求社会福祉、保护生态环境、把握可持续发展机会、创造长期价值”的ESG愿景，致力于在追求商业成功的同时，积极履行企业社会责任。 总结 中国生物制药有限公司正处于一个关键的战略转型期，通过聚焦创新研发、加速国际化进程，并依托其强大的商业化能力和稳健的财务基础，向着2030年跻身全球前30大药企、实现千亿港元收入的目标迈进。公司在肿瘤、肝病、呼吸、外科/镇痛四大核心治疗领域均建立了深厚的创新管线和市场优势，特别是安罗替尼的重磅表现、NASH领域Lanifibranor的全球BIC潜力、以及呼吸领域前沿靶点TDI01和TCR1672的突破性进展，都预示着其未来的强劲增长。F-star的成功收购更是其全球化战略的里程碑，显著提升了公司在双抗药物研发领域的国际竞争力。面对复杂的市场环境，中国生物制药凭借其卓越的研发实力、高效的商业化团队和对ESG的承诺，已为实现长期可持续发展奠定了坚实基础。

中心思想 国产创新药出海验证全球潜力，驱动医药板块领先增长 本报告核心观点指出，在2023年11月22日至11月28日期间，恒生医疗保健指数表现强劲，跑赢大市，主要得益于国产创新药在美国市场定价的显著突破及其全球化潜力的持续验证。和黄医药的呋喹替尼和君实生物的特瑞普利单抗在美国的定价远高于国内，凸显了创新药出海的巨大商业价值。 政策利好与季节性需求共振，行业投资前景乐观 报告强调，当前港股医药板块估值处于低位，市场已充分消化利空因素，而国家政策持续利好医药创新大方向。同时，医保电子处方流转等政策的推进，以及流感高发季节带来的相关产业链需求，共同构成了行业未来增长的积极驱动力。交银国际维持对医药板块在2023年第四季度及2024年相对大市表现的乐观预期。 主要内容 市场表现与政策导向分析 本周（11月22日至11月28日），恒生医疗保健指数上涨0.9%，在12个指数行业中排名第2位，显著跑赢同期下跌2.1%的恒生指数。子行业表现方面，制药板块以3.0%的涨幅领跑，其次是医疗保健设备与用品（+1.9%）、医疗保健技术（+0.6%）、医疗保健提供商与服务（+0.5%）和生物科技（+0.4%），仅生命科学工具和服务板块录得-1.0%的跌幅。个股表现上，药明巨诺-B、德琪医药-B和东阳光长江药业涨幅居前，分别上涨25.9%、22.5%和14.4%。 政策层面，重庆市医疗保障局办公室发布《关于做好医保电子处方流转有关工作的通知》，明确了定点医药机构接入平台流程、医保电子处方药品范围（暂不纳入麻醉、第一类和第二类精神药品等）、处方开具及流转机制，以及线上线下结算流程。此举旨在提升医保服务效率，规范处方管理。 创新药进展与估值分析 2023年以来，三款国产创新药（亿帆医药的亿立舒®、君实生物的特瑞普利单抗、和黄医药的呋喹替尼）先后在美国获批上市，且license-out出海交易频繁，持续验证了国产创新药的全球市场潜力。本周，和黄医药的呋喹替尼美国定价为25200美元/盒（约合人民币18.04万元），远高于国内医保定价2513.70元/盒。君实生物的特瑞普利单抗美国价格为8892.03美元/瓶（约合人民币6.36万元），同样高于国内1912.96元/瓶的价格，且比默沙东的Keytruda便宜20%。君实生物的海外合作伙伴Coherus预计特瑞普利单抗在鼻咽癌适应症中销售峰值将达到2亿美元，并在2-3年内实现。 在行业及公司动态方面，传奇生物三季度里程碑收入2000万美元，与诺华达成11亿美元授权合作，前三季度总收入2.06亿美元，净亏损收窄至6220万美元。云顶新耀的耐赋康®在中国获批上市，用于治疗原发性IgA肾病，临床数据显示其在肾功能保护和蛋白尿下降方面具有显著优势。康方生物的卡度尼利单抗一线宫颈癌III期研究达到PFS主要终点。信达生物与劲方医药合作的国内首款KRAS G12C抑制剂IBI351和与葆元医药合作的ROS1抑制剂泰莱替尼均获CDE受理并纳入优先审评。荣昌生物的泰它西普获得国家药监局完全上市批准，用于治疗系统性红斑狼疮，III期临床显示其SRI-4应答率高达82.6%。智飞生物通过收购宸安生物，正式入局GLP-1赛道。百济神州引进昂胜医药CDK2抑制剂，潜在交易额达13.3亿美元。海思科的DPP1抑制剂HSK31858实现海外授权，有望获得最高4.62亿美元的价款。 板块估值方面，截至2023年11月28日，港股医疗保健行业TTM市盈率（剔除负值）显示，制药板块为12.3倍，生命科学工具与服务板块23.8倍，生物科技板块32.5倍，医疗保健设备与用品板块18.1倍，医疗保健提供商与服务板块10.7倍，医疗保健技术板块53.7倍。交银国际覆盖的14家医疗行业公司中，有11家获得“买入”评级，平均潜在涨幅显著。 总结 本周医药行业表现亮眼，恒生医疗保健指数跑赢大市，主要驱动力来自国产创新药在美国市场的高定价和成功出海，验证了其巨大的全球商业价值。政策层面，医保电子处方流转的推进和对医药创新的持续支持，为行业发展提供了有利环境。同时，流感高发季节也带动了相关产业链的关注度。尽管港股医药板块估值仍处低位，但利空因素已充分反映，结合即将到来的国家高值耗材集采开标、医保谈判结果公布以及学术会议临床数据更新等事件，预计行业在2023年第四季度和2024年将继续保持相对大市的领先表现。投资者应重点关注创新药出海、政策受益以及流感相关产业链的投资机会。

很抱歉，根据您提供的文本内容，其信息量不足以生成一篇2000字的总结。我将严格按照您的格式要求，对原文进行专业、分析性的提炼和总结，并尽可能详尽地呈现所有数据和观点，但最终字数将远低于2000字。 中心思想 业绩强劲增长与盈利能力显著提升 公司在2024财年中期（截至2023年9月30日止六个月）实现了收入和利润的双位数高增长，其中利润增幅尤为突出，达到172.2%。这主要得益于精细化运营、数字化升级带来的定价能力提升和经营效率优化，以及医疗健康服务流程和产品体验升级对用户购药心智的强化，使得毛利率显著提升。 多元业务协同驱动市场拓展与战略深化 公司通过医药自营、医药电商平台和医疗健康及数字化服务等多业务板块的协同发展，持续扩大市场份额并提升服务能力。天猫健康平台作为核心入口，商家和SKU数量快速增长，线上自营店会员规模庞大且持续扩张。同时，大股东阿里巴巴集团的再次注资和阿里妈妈医疗健康类目权益的获得，进一步巩固了公司的市场地位和战略协同效应，为未来发展注入了强大动力。 主要内容 业绩简评 公司于2023年11月28日披露了2024财年中期业绩，截至2023年9月30日止的六个月内，表现出强劲的增长势头： 总收入：达到129.56亿元人民币，同比增长12.7%。 利润：实现4.45亿元人民币，同比大幅增长172.2%。 经营分析 多业务板块协同发展，盈利能力持续提升 公司通过多元化的业务布局，实现了协同发展，并显著提升了盈利能力： 医药自营业务：贡献收入114.47亿元，同比增长13.5%，占总收入的约88%，是核心收入来源。 医药电商平台业务：实现收入10.21亿元，同比增长2.1%。 医疗健康及数字化服务业务：收入达到4.88亿元，同比增长16.4%，显示出良好的增长潜力。 盈利能力提升原因：公司通过精细化运营和数字化升级，有效提升了定价能力并优化了经营效率。同时，医疗健康服务流程和产品体验的升级，增强了用户在平台购药的信任度和粘性。 毛利率：报告期内毛利率达到22.1%，同比提升2.1个百分点，印证了盈利能力的持续改善。 服务对象不断增加，服务能力持续升级 公司持续拓展服务范围，提升服务质量，巩固其在健康消费领域的领先地位： 天猫健康平台：作为国内领先的健康消费入口，已服务超过3.2万商家，提供的商品品类（SKU）超过6400万个，较去年同期快速增加了超过1600万个。 线上自营店用户会员：截至2023年9月30日，用户会员数量已达7700万，同比增长21%，显示出强大的用户吸引力。 专业服务团队：截至2023年9月30日，与公司签约提供在线健康咨询服务的执业医师、执业药师和营养师合计超过21万人，较同期增加了3万余人（包含小鹿中医医生数量），显著增强了专业服务能力。 大股东阿里集团再次注资，获得阿里妈妈医疗健康类目权益 公司与大股东阿里巴巴集团的战略合作进一步深化： 股权认购协议：公司与阿里巴巴集团签署协议，以135.12亿港元的对价，获得了阿里妈妈医疗健康类目的独家营销审核权及附属权利。 股权结构变动：交易完成后，阿里巴巴集团在公司的持股比例将由56.99%上升至63.83%，进一步强化了双方的战略协同和资源整合。 盈利预测、估值与评级 基于对公司业务发展和市场前景的分析，研究机构给出了积极的预测和评级： 营业收入预测：预计2023、2024、2025财年（即23/24、24/25、25/26财年）营业收入将分别达到316.56亿元、365.57亿元和415.28亿元，同比增长率分别为18%、15%和14%。 净利润预测：预计同期净利润将分别达到7.21亿元、9.66亿元和12.14亿元，同比增长率分别为35%、34%和26%。 估值：现价对应的市盈率（P/E）分别为87倍、65倍和52倍。 评级：考虑到公司独特的供应链优势和阿里巴巴集团的赋能效应，研究机构维持“增持”评级。 风险提示 报告同时提示了可能影响公司未来业绩的风险因素： 政策风险：医疗健康行业受政策法规影响较大，政策变动可能带来不确定性。 竞争加剧风险：市场竞争日益激烈，可能对公司的市场份额和盈利能力造成压力。 处方外流进度不及预期，医保药品限价风险：处方药外流政策的推进速度和医保药品限价措施可能对公司医药业务产生影响。 总结 本报告对公司2024财年中期业绩进行了全面分析，指出公司在报告期内实现了收入和利润的显著增长，特别是利润增幅高达172.2%，显示出强劲的盈利能力提升。这主要得益于医药自营、医药电商平台和医疗健康及数字化服务等多业务板块的协同发展，以及精细化运营和数字化升级带来的效率优化。公司在服务能力方面持续升级，天猫健康平台商家和SKU数量快速增长，线上自营店会员规模和专业服务团队不断壮大。此外，大股东阿里巴巴集团的再次注资和阿里妈妈医疗健康类目权益的获得，进一步巩固了公司的市场地位和战略优势。尽管面临政策、竞争和处方外流等风险，但基于其独特的供应链优势和集团赋能效应，研究机构维持了“增持”评级，并对未来营收和净利润增长持乐观预期。

中心思想 创新驱动业绩复苏与长期增长 交银国际研究报告指出，中国生物制药（1177 HK）正处于创新药驱动的业绩复苏和长期高增长的关键时期。公司通过加速新产品上市、深化业务拓展及国际化战略，并持续优化成本结构，有望在2024年实现收入的较快增长，并为未来几年奠定坚实基础。 战略聚焦与价值重估 报告强调，中国生物制药通过剥离非核心资产、集中资源投入主线业务，以及积极推进BD（业务拓展）和国际化合作，正逐步提升其核心竞争力与市场价值。当前股价被认为具有显著性价比，维持“买入”评级，目标价4.55港元，预示着可观的潜在涨幅。 主要内容 2024年业绩展望与核心产品驱动 关键品种放量与新药获批 中国生物制药预计2024年收入将恢复较快增长，主要得益于多个关键品种的推动。安罗替尼一线非小细胞肺癌适应症有望在年中前获批，并与TQB2450及化疗组成BIC（Best-in-Class）方案，市场潜力巨大。艾贝格司亭α进入医保谈判，预计在2023年低基数的基础上，2024年将实现显著增长。此外，新上市的生物类似药，包括贝伐珠单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗和八因子，将继续贡献销售增量。派安普利（PD-1）的转产已完成，TQB2450即将获批，其与安罗替尼的联用在多个适应症上具有广阔的拓展机会。同时，天晴甘美、得百安等成熟品种将保持稳健增长。 成本优化与业务梳理 2023年第三季度，受外部环境变化影响，新产品销售放量节奏略有延迟，但成熟品种受影响较小，且当前影响已基本消除。公司在降本增效方面取得进展，预计2023年全年销售费用率将同比下降，并仍有进一步下降空间。研发费用率在合并F-star后略有提升。近期，公司通过处置四家非核心子公司股权，进一步梳理旗下业务，集中资源投入业务主线，以提升运营效率和核心竞争力。 业务拓展与国际化战略 BD合作与海外市场布局 中国生物制药在BD（Business Development）和国际化方面多点开花。在license-out（对外授权）方面，公司持续推进invoX产品对外授权，包括F-star开发的同类首创/最佳潜力创新双抗以及Softhale的软雾剂高端仿制药。预计2024年，CD137/PD-L1双抗FS222将有更多数据读出，同时有三款软雾剂产品在美国申报上市。公司还在积极寻求与跨国大药企（MNC）的合作机会，有望在特定疾病领域实现战略合作，进一步拓展国际市场。 创新药管线加速上市 丰富产品管线与未来增长点 在现有四款创新药的基础上，中国生物制药预计将在2023年底至2025年迎来新品种的集中上市潮。具体包括：2023年底前后的ALK抑制剂TQ-B3139；2024年的PD-L1、ROS1、JAK2、IDH1；以及2025年的ROCK2、CDK2/4/6、KRAS、PI3K、PL5。这些丰富的新品种将显著增强公司在2024-2025年收入增速恢复至双位数的确定性。公司预计，2024年和2025年上市的品种分别有望产生数十亿元的合计峰值销售额，为公司带来强劲的增长动力。 财务表现与估值分析 稳健的财务预测与估值吸引力 根据交银国际的预测，中国生物制药的收入预计将从2023年的290.25亿元人民币增长至2025年的374.72亿元人民币，年复合增长率达到13.6%。净利润预计从2023年的28.94亿元人民币增长至2025年的38.29亿元人民币，年复合增长率分别为16.3%和13.8%。报告采用DCF模型进行估值，得出目标价4.55港元，对应2024年预测市盈率（PE）23.3倍和市盈增长率（PEG）1.6倍。这一估值水平被认为具有显著性价比。 维持“买入”评级 鉴于公司创新药驱动的短期业绩复苏和长期高增长的确定性，交银国际维持对中国生物制药的“买入”评级。报告认为，公司在产品管线、市场策略和成本控制方面的努力将有效转化为未来的财务表现，为投资者带来良好回报。 总结 中国生物制药（1177 HK）正通过其多元化的创新药管线、积极的BD和国际化战略以及持续的成本优化措施，迎来业绩的强劲复苏和长期增长。报告预测，2024年公司收入将恢复较快增长，主要得益于安罗替尼、艾贝格司亭α等核心品种的放量和新药的集中上市。公司在剥离非核心资产、聚焦主业方面的努力，以及在BD和国际化方面的进展，进一步增强了其市场竞争力。交银国际基于DCF模型给予公司4.55港元的目标价，并维持“买入”评级，强调其创新药驱动的短期业绩复苏和长期高增长的确定性，认为当前估值具有显著吸引力。

中心思想 医药医美双轮驱动，业绩增长潜力巨大 江苏吴中（600200）正积极从传统医药企业向“医药+医美”双产业格局转型，其核心观点在于通过深耕现有医药产业链，并内生外延布局医美赛道，以期实现业绩的跨越式增长。公司管理层经验丰富，股权结构稳定，并通过股权激励机制激发团队活力。在业务调整后，公司营收呈现良好恢复趋势，毛利率稳中有升。特别是在医美领域，公司通过引进Aesthefill童颜针和HARA玻尿酸等高端产品，并积极推进重组胶原蛋白和溶脂针的自主研发，有望在未来几年内迎来新的利润增长点。 医美新产品蓄势待发，驱动公司价值重塑 报告强调，Aesthefill童颜针和HARA玻尿酸作为公司医美业务的核心产品，凭借其独家专利技术、差异化优势和良好的市场前景，预计将在2024-2025年陆续获批上市，成为公司业绩增长的新引擎。同时，公司在重组胶原蛋白和溶脂针领域的研发投入，以及医药板块的稳健发展和CDMO业务的拓展，共同构筑了公司未来的增长基础。分析师首次覆盖给予“买入”评级，并预测公司归母净利润在2023-2025年将实现显著增长，合理市值有望达到79亿元，显示出对公司未来发展的强烈信心。 主要内容 战略转型与财务表现：医药医美融合发展，业绩稳健回升 江苏吴中成立于1994年，历经多次业务调整，于2020年明确了“医药+医美”双产业发展战略，旨在迈向大健康新格局。公司管理层经验丰富，如董事长兼首席执行官钱群山、副董事长兼总裁钱群英等，兼具经营管理、医药研究和投资并购背景，为公司综合发展提供有力支撑。股权结构方面，控股股东苏州吴中投资控股有限公司持股17.24%，实际控制人钱群英间接持股9.25%，股权结构稳定。为激发团队活力，公司于2022年1月推出限制性股票激励计划，向143名核心人员授予412万股，设定2022-2024年营收或归母净利润增长率分别不低于10%、20%、30%的业绩考核目标。 在财务表现方面，公司营收在2017-2018年因剥离贵金属加工、房地产及化工业务而出现波动，2021年受疫情影响小幅下滑5.1%。然而，2022年公司营收恢复性增长至20.26亿元，同比增长14.13%。2023年Q1-Q3，公司营收/归母净利润分别同比增长8.91%/123.39%，呈现良好恢复趋势，营收达到15.0亿元，归母净利润0.11亿元。尽管2020年因疫情及资产减值、2022年因加大营销和研发投入导致归母净利润下降，但随着业务调整和医美产品线的逐步成熟，公司盈利能力有望显著改善。毛利率方面，2020年以来公司毛利率保持相对稳定，未来医美针剂产品若顺利获批，有望拉升整体毛利率。期间费用率管控良好，销售费用率维持在22%-25%，管理费用率维持在5%-7%，研发费用率从2019年的0.6%提升至2022年的1.4%，显示公司对研发投入的重视。 医美赛道深度布局：高端产品引进与自主研发并举 公司自2021年4月成立医美事业部以来，通过“并购+自研”模式全面布局医美产品管线。在并购方面，公司于2021年6月战略控股尚礼生物下属公司尚礼汇美60%股权，获得韩国Humedix最新玻尿酸产品HARA的中国区独家代理权。同年12月，通过收购达透医疗51%股权，获得韩国Regen Biotech高端聚双旋乳酸童颜针产品AestheFill在中国大陆地区的独家销售代理权。在自研与合作方面，公司依托药企基因，积极布局重组胶原蛋白、溶脂针、表麻等重点领域。 Aesthefill童颜针：独家专利技术引领再生市场 Aesthefill童颜针采用聚双旋乳酸（PDLLA）成分与空心微球专利技术，定位再生材料高端市场。其核心优势在于：1）再生微球结构特殊，多孔状空心微球内部呈海绵状疏松结构，为胶原纤维生长提供良好环境，刺激胶原增生效率更高；2）可多浓度复配，医生可根据需求定制化调配，实现塑形或改善肤质；3）专利速溶特性，泡制快速均匀，降低术后感染节结等并发症；4）纳米级圆型微小颗粒，安全性较高。Aesthefill于2014年获韩国KFDA审批，并获得欧盟CE认证，覆盖全球50多个国家和地区，在韩国和中国台湾市场表现优异。在国内，该产品已于2021年12月在海南博鳌乐城先行区完成全国首例注射，并于2022年9月获得国家药品监督管理局临床注册申请受理通知书，有望于2024年Q1获批。 HARA玻尿酸：定位精致轻奢市场，业绩增长新动力 HARA玻尿酸是韩国Humedix公司在Elravie艾莉薇基础上推出的最新一代注射用双相交联含利多卡因透明质酸钠凝胶产品，于2020年在韩国上市。该产品结合Humedix独家HDRM和HiVE交联技术，在低交联剂使用下实现极佳性能，并内含利多卡因以减轻注射疼痛感。HARA玻尿酸定位中高端精致轻奢市场，相比竞品具有更好的舒适性（颗粒细腻，注射平顺）、更强的稳定性（粘度和弹性优异，与组织融合自然）和更长的持久性。自获得中国独家销售代理权以来，公司稳步推进HARA的临床试验工作，2023年2月完成中国临床试验首例受试者入组，6月完成最后一例入组。若进展顺利，HARA玻尿酸有望于2024年Q1提交注册申请，并于2025年上市，成为公司业绩增长的新动力。 重组胶原蛋白：内外并进，赋能终端产品上市 公司在重组胶原蛋白领域采取“内部研发+外部合作”双重战略。研发端，2022年7月与浙江大学杭州国际科创中心成立联合实验室，利用AI驱动的蛋白质设计技术开发重组III型胶原蛋白，缩短开发周期。同时，从美国独家引进具备三聚体结构的重组III型人源化胶原蛋白生物合成技术，已在中凯生物制药厂进行工艺优化和产业化放大。2023年10月，与南京东万生物公司达成技术合作，取得其重组人胶原蛋白原料在合作领域内的独家经销权与开发权，并计划共同推进全球首款基于重组I型人胶原蛋白的医美植入剂产品的临床研究。生产端，公司旗下中凯生物制药拥有多年重组蛋白药物产业化经验，擅长酵母细胞表达体系，为重组胶原蛋白的产业化奠定基础。2023年7月，公司与上海东方美谷达成战略合作，打造创新生物铸造工厂。销售端，2022年公司创立首个重组胶原自有品牌“婴芙源”，上市重组胶原蛋白生物修复敷料X型及M型，为后续重组胶原蛋白产品打下市场基础。目前国内重组胶原蛋白填充剂市场处于起步阶段，公司产品若顺利上市，有望凭借差异化优势抢占市场份额。 溶脂针：积极布局，发展潜力较大 溶脂针通过注入溶脂液溶解脂肪并排出体外，具有减肥和恢复皮肤弹性的功效。公司通过内部医药团队自研积极布局溶脂针产品，2022年已完成立项工作，原料端已实现中试，并致力于解决痛感问题。预计2024年溶脂针产品有望启动临床，若进展顺利预计2029年左右上市。国际市场上已有Kybella等溶脂针产品获批，但国内尚无产品获批，多家厂商正在布局，显示出该领域的巨大发展潜力。 医美团队：核心成员经验丰富，推动管线全面布局 公司医美事业部自2021年成立以来，已搭建起经验丰富的核心团队，包括总经理项臻（曾任麦格理资本大中华区投资银行部经理）、常务副总经理李艳章（曾任华东医药医美事业部总经理、Sinclair美学中国区副总裁）、副总经理丁鹏（曾任锦波生物医美事业部总经理）、原料研发负责人张凤龙（曾任汉肽生物研发中心总经理、巨子生物分子组组长）以及首席医学官林睿禹（中国台湾医美专家），为医美管线的全面布局和产品推广提供专业保障。 医药业务深耕：丰富产品线与CDMO新增长点 公司深耕医药产业链多年，已打下坚实基础，形成了丰富的产品管线和核心竞争优势。截至2023年Q3，吴中医药持有290余个药品生产文号、140多个药品品种和20多项国家新药证书，产品布局涵盖“抗感染/抗病毒、免疫调节、抗肿瘤、消化系统、心血管”等多个规模大且成长迅速的治疗领域。其中，化学制剂方面，匹多莫德口服溶液、盐酸阿比多尔片（进入2021版国家医保目录并被推荐为抗流感病毒药物）、注射用普罗碘铵、注射用卡络磺钠、美索巴莫注射液等均为国内独家产品。生物制剂方面，重点产品为重组人粒细胞刺激因子注射液。中药制剂方面，自主研发独家产品连芩珍珠滴丸已被列入2020年国家医保目录。 公司已形成集研发、生产、销售为一体化的完整产业链。研发端，内部设有创新药物研究所、生物医药研究所、药物研究院等“两所一院”研发管理与运营体系，并设立吴中苏药、苏州泽润研发子公司；外部与多所高校和单位建立紧密合作关系，如苏州泽润在浙江大学技术支持下研发的肿瘤治疗创新药YS001胶囊已获批。生产端，拥有以化学药物制剂、化学原料药与现代中药为主的苏州制药厂生产基地，以及以生物制品为主的中凯生物制药厂。销售端，通过医药销售、医药营销两家子公司，形成了以自营终端、配送、招商、OTC、电商等为主的多元化销售模式，渠道覆盖全国代理商、医疗机构和零售药店。 此外，公司积极布局CDMO业务，蓄能业绩新增长。公司充分发挥自身产能和区位优势，整合上下游资源，为客户提供工艺开发、制备、工艺优化、注册和验证批生产以及商业化定制研发生产等一站式服务。2022年1月，公司公告拟募集资金12亿元，其中9亿元用于江苏吴中医药集团研发及产业化基地一期项目。该项目总投资17.28亿元，规划总建筑面积约161390平方米，集现代药物实验室研究、中试放大研究和商业规模化生产一体，也可承接多剂型多品种CDMO业务。项目已于2023年上半年开工，预计2025年投入使用，有望成为苏州市医药制造业的标杆。 盈利预测与估值：医美驱动市值提升 根据盈利预测，公司医药业务在定增落地后有望维持稳步增长，预计2023-2025年营收分别为16.21/18.27/20.46亿元，同比增长14.1%/12.7%/12%。医美生科业务方面，随着敷料产品“婴芙源”的贡献以及Aesthefill童颜针和HARA玻尿酸有望在2024年和2025年陆续上市，预计2023-2025年营收将实现爆发式增长，分别为0.10/2.99/7.05亿元，同比增长3570.1%/2890.3%/135.4%。贸易业务预计未来收入规模基本稳定。在毛利率方面，医药、贸易业务毛利率基本保持稳定，而医美生科业务的快速发展将大幅提升整体毛利率，预测2023-2025年整体毛利率分别为29.3%/35.7%/41.2%。 采用分部估值法，分析师预计公司合理市值为79亿元。其中，医美生科板块预计2025年净利润为2亿元，考虑到公司同时布局再生和胶原高端医美针剂且产品即将获批，给予2025年30倍PE，对应市值59亿元（可比公司爱美客、锦波生物2025年PE范围为20-37倍）。医药板块预计2025年净利润为0.5亿元，鉴于公司深耕医药多年，产品布局完善，给予2025年10倍PE，对应市值5亿元（可比公司仙琚制药、科伦药业、上海医药2025年PE范围为7-17倍）。此外，公司现金及投资收益约为15亿元。 基于上述盈利预测和估值，分析师首次覆盖给予江苏吴中“买入”评级。预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.2/1.3/2.6亿元，分别同比增长127%/513%/103%。当前市值对应2023-2025年PE分别为316/52/25倍。 总结 江苏吴中正通过“医药+医美”双轮驱动战略，积极进行产业升级和价值重塑。公司在医药领域拥有深厚积累和丰富产品线，并通过CDMO业务拓展新的增长空间。同时，在医美赛道，公司通过引进Aesthefill童颜针和HARA玻尿酸等高端产品，并积极推进重组胶原蛋白和溶脂针的自主研发，构建了多元化的医美产品管线。随着医美核心产品有望在未来几年内陆续获批上市，公司业绩将迎来爆发式增长。分析师基于分部估值法，给予公司“买入”评级，并预测其合理市值有望达到79亿元，凸显了公司在医药和医美两大健康产业融合发展中的巨大潜力。然而，在研产品进展、产品推广及行业政策变化等风险仍需关注。

中心思想 CMG901临床突破与国际化战略 康诺亚-B（02162.HK）凭借其核心产品Claudin 18.2 ADC CMG901在晚期胃癌/胃食管结合部腺癌I期临床研究中展现的积极数据，确立了其在末线胃癌治疗领域的领先潜力。该药物在经过多线治疗的患者中表现出显著的客观缓解率（ORR）和疾病控制率（DCR），优于现有疗法，有望为全球庞大的胃癌患者群体带来新的治疗选择。同时，与全球制药巨头阿斯利康达成独家许可协议，标志着CMG901的国际化进程全面加速，将借助阿斯利康的全球研发、生产和商业化能力，迅速拓展国际市场。 多元化管线驱动未来增长 除了CMG901的突破性进展，康诺亚的多元化研发管线也取得了快速推进。包括国产进度最快的IL-4Rα单抗CM310有望于年底提交上市申请，以及TSLP单抗CM326、CD38单抗CM313和MASP2单抗CM338等多个创新药物的临床研究进展顺利。这些管线产品覆盖了特应性皮炎、哮喘、系统性红斑狼疮和IgA肾病等多个具有巨大未满足临床需求的疾病领域，共同构筑了公司长期增长的坚实基础，展现了康诺亚强大的自主研发能力和差异化竞争优势。 主要内容 CMG901临床数据积极，有望重塑末线胃癌治疗格局 康诺亚于2023年11月8日在美国临床肿瘤学会会议上公布了其Claudin 18.2 ADC CMG901治疗晚期胃癌/胃食管结合部腺癌的I期临床研究最新数据，结果显示出令人鼓舞的治疗潜力。该研究纳入了89例可评估的Claudin 18.2阳性胃癌或胃食管结合部腺癌患者，这些患者均已接受过至少一线的标准治疗，其中位治疗线数为2线，且有高达74%的受试者既往接受过抗PD-1/PD-L1治疗，代表了临床上治疗选择极其有限的后线胃癌患者群体。 在这一高难度患者群体中，CMG901展现出积极的疗效。所有剂量组的确认客观缓解率（ORR）达到33%，疾病控制率（DCR）高达70%。尤其值得关注的是，在2.2mg/kg剂量组中，确认ORR进一步提升至42%，中位无进展生存期（mPFS）为4.8个月，而中位总生存期（mOS）尚未达到，预示着更长的生存获益潜力。 这些数据在后线胃癌治疗领域具有显著的临床意义。根据国际癌症研究机构（IARC）的数据，2020年全球胃癌新发病例约109万例，因胃癌死亡人数约77万例，患者人群规模庞大，且后线胃癌患者的治疗选择相对匮乏。此前，雷莫西尤单抗联合紫杉醇对照紫杉醇在经过一线化疗的患者中，ORR分别为26.5%和21.9%，mPFS分别为4.14个月和3.15个月。与此相比，CMG901在更后线、更难治的患者群体中取得了更高的ORR和具有竞争力的mPFS，凸显了其作为末线胃癌治疗新方案的巨大潜力。CMG901的积极数据不仅为患者带来了新的希望，也为康诺亚在全球胃癌治疗市场中占据一席之地奠定了坚实基础。 与阿斯利康全球独家许可，加速CMG901国际化进程 CMG901的国际化战略布局已取得重大进展。2023年2月，康诺亚的非全资附属公司KYM Biosciences Inc.与全球制药巨头阿斯利康就CMG901签订了一项全球独家许可协议。根据协议条款，阿斯利康将全面负责CMG901在全球范围内的研究、开发、生产及商业化活动。这一合作模式极大地加速了CMG901的全球研发和市场推广进程。 阿斯利康在2023年第三季度业绩交流会上明确表示，将启动CMG901的多项临床研究，以加速其全球研发。这意味着CMG901将受益于阿斯利康强大的全球临床开发能力、广泛的国际市场网络和丰富的商业化经验。对于康诺亚而言，与阿斯利康的合作不仅带来了可观的预付款和里程碑付款，更重要的是，它将CMG901的全球市场潜力最大化，降低了康诺亚独立进行全球开发和商业化的巨大风险和成本。 此次合作是康诺亚研发能力获得国际认可的重要标志，也预示着CMG901有望迅速进入全球主要市场，惠及更广泛的胃癌患者。阿斯利康的加入，将显著提升CMG901在全球范围内的竞争力和市场渗透率，使其成为康诺亚未来业绩增长的重要驱动力。 多元化研发管线进展迅速，支撑长期发展 康诺亚在CMG901之外，还拥有多条具有差异化竞争优势的研发管线，且各项进展迅速，为公司的长期发展提供了坚实支撑。 CM310 (IL-4Rα单抗)： 作为国产进度最快的IL-4Rα单抗，CM310的临床III期研究已公布积极数据，并被纳入优先审评程序，有望于2023年年底提交上市申请。IL-4Rα单抗在特应性皮炎、哮喘等过敏性疾病治疗领域具有广阔的市场前景，CM310的快速推进有望使其成为康诺亚首个获批上市的产品，为公司带来早期收入。 CM326 (TSLP单抗)： 针对特应性皮炎的临床II期研究已完成入组，同时针对哮喘的临床II期研究也已启动。TSLP单抗是治疗多种过敏性疾病和炎症性疾病的新靶点，CM326的进展有望进一步丰富康诺亚在免疫炎症领域的布局。 CM313 (CD38单抗)： 治疗系统性红斑狼疮（SLE）的临床Ib/IIa期研究正在积极入组患者。SLE是一种复杂的自身免疫性疾病，存在巨大的未满足临床需求，CM313的开发有望为SLE患者提供新的治疗选择。 CM338 (MASP2单抗)： 治疗IgA肾病的临床II期研究正在入组患者。IgA肾病是常见的原发性肾小球疾病，目前缺乏特效治疗，CM338的成功开发将填补这一领域的空白。 这些多元化的研发管线不仅展现了康诺亚在不同疾病领域的创新能力，也分散了单一产品研发失败的风险，为公司构建了可持续的增长引擎。随着这些产品陆续进入后期临床阶段并有望上市，康诺亚的营收结构将更加多元化，盈利能力也将逐步提升。 财务表现与投资展望 华创证券对康诺亚的投资建议维持“推荐”评级，目标价为60.00港元，主要基于对公司研发能力和ADC国际化潜力的看好。根据公司研发进度变动，华创证券调整了盈利预测： 营业收入： 预计2023年、2024年和2025年的营业收入分别为4.41亿元、3.10亿元和7.76亿元。其中，2023年同比增长340.4%，主要得益于与阿斯利康的合作收入；2024年预计同比下降29.7%，可能反映了研发投入的增加或合作收入的阶段性波动；2025年预计同比增长150.2%，预示着未来产品上市带来的强劲增长。 归母净利润： 预计2023年、2024年和2025年的归母净利润分别为-3.85亿元、-5.67亿元和-3.96亿元。作为一家处于研发阶段的生物科技公司，康诺亚在未来几年仍将面临持续的研发投入，因此预计将继续处于亏损状态。然而，与2023-2024年前值（-8.25亿元和-5.66亿元）相比，亏损额有所收窄或保持稳定，表明公司在控制成本和提升效率方面取得了一定进展。 基于DCF（现金流折现）模型测算，华创证券给予公司整体估值168亿港元，对应目标价60.00港元。这一估值充分考虑了CMG901的全球市场潜力以及其他创新管线的长期价值。 风险提示： 报告也提示了潜在风险，包括临床进度不达预期、商业化表现不达预期、竞争格局变动以及对外合作不达预期等。这些风险因素可能对公司的未来业绩和估值产生影响，投资者需保持关注。 总结 康诺亚-B（02162.HK）在2023年取得了多项关键进展，尤其是在其核心产品Claudin 18.2 ADC CMG901的开发上。CMG901在晚期胃癌/胃食管结合部腺癌的I期临床研究中展现出优异的疗效数据，特别是在经过多线治疗的患者群体中，其客观缓解率（ORR）和疾病控制率（DCR）均表现出色，有望为全球庞大的胃癌患者群体提供突破性的治疗方案。 与阿斯利康达成的全球独家许可协议，不仅是对康诺亚研发实力的国际认可，更将借助阿斯利康的全球资源和经验，显著加速CMG901的全球开发、生产和商业化进程，为其在全球市场的成功奠定基础。 此外，康诺亚的多元化研发管线也进展迅速，包括IL-4Rα单抗CM310有望于年底提交上市申请，以及TSLP单抗CM326、CD38单抗CM313和MASP2单抗CM338等多个创新药物的临床研究持续推进。这些产品覆盖了多个具有巨大未满足临床需求的疾病领域，共同构筑了公司长期增长的坚实基础。 尽管公司在未来几年仍将面临研发投入带来的亏损，但其强大的研发能力、核心产品的突破性数据以及与国际巨头的战略合作，共同支撑了华创证券对其“推荐”的投资评级和60.00港元的目标价。康诺亚展现出成为全球领先创新生物制药公司的巨大潜力，但投资者仍需关注临床进展、商业化表现、竞争格局及合作风险。

中心思想 中国近视问题严峻，防控市场潜力巨大 中国近视人口数量庞大且持续增长，青少年近视率居高不下，已成为严重的公共卫生问题。国家层面高度重视儿童青少年近视防控，出台多项政策并设定明确目标，将近视防控市场推向“新蓝海”，预示着相关产品和技术将迎来巨大的发展机遇。 低浓度阿托品：青少年近视防控的优选方案与市场机遇 低浓度硫酸阿托品滴眼液在延缓青少年近视发展方面显示出显著优势，且副作用小，被认为是目前已知效果最佳的防控手段。随着国内研发的推进，该产品有望实现商业化，为市场带来革命性变化。兴齐眼药作为先行者，其低浓度阿托品滴眼液有望率先获批上市，预计将获得可观的市场独占期和显著的业绩增长。 主要内容 中国近视现状与政策驱动下的市场蓝海 近视人口规模与增长趋势： 截至2020年，我国近视人口已达6.6亿人，全国人口近视发生率升至47.1%，且持续增长。亚太高收入地区和东亚地区的近视率自2000年起始终保持在全球前两位，远高于世界平均近视率，预计东亚地区2020年将达到51.60%。 青少年近视率高企： 2020年我国儿童青少年总体近视率为52.7%；其中6岁儿童为14.3%，小学生为35.6%，初中生为71.1%，高中生为80.5%，凸显了青少年近视问题的严峻性。 国家政策导向与防控目标： 教育部、国家卫生健康委等八部门在《综合防控儿童青少年近视实施方案》中，制定了2023年和2030年青少年近视防控的具体目标。例如，到2030年，6岁儿童近视率需控制在3%左右，小学生近视率下降到38％以下，初中生近视率下降到60％以下，高中阶段学生近视率下降到70％以下。为实现这些目标，加强近视防控手段和产品的使用势在必行，催生了巨大的市场需求。 低浓度阿托品在近视防控中的显著优势与市场前景 药物治疗的优越性： 相较于佩戴框架眼镜、光学矫正（角膜塑形镜）和手术治疗，药物治疗在控制及延缓近视方面具有明显优势。上世纪70年代起，1%阿托品被证实能有效延缓近视发展，但副作用明显。随着科学研究的推进，0.01%低浓度阿托品被证明同样能有效防控青少年近视，且副作用较小，是目前已知防控青少年近视效果最佳手段。 国内市场现状与研发进展： 目前国内尚无控制近视的低浓度阿托品滴眼液产品上市，主要以院内制剂形式小范围使用。阿托品在中性环境下每季度降解5-7%，降解产物具有神经毒性，这种药理学上的不稳定性是其全面商业化的主要障碍。 主要竞争者与审批进度： 兴齐眼药、兆科眼科、欧康维视在低浓度阿托品产品上有所布局，处于第一梯队。兴齐眼药旗下阿托品滴眼液NDA已于2023年4月25日被药审中心受理，并于5月27日被正式纳入优先审评审批，审评进展迅速，有望率先获批。兆科眼科也于10月13日公告桥接试验取得了积极的顶线数据，其产品有望成为国内第二家获批。 兴齐眼药的市场领先地位与业绩增长预测 市场独占期优势： 若兴齐眼药低浓度阿托品滴眼液在2024年顺利获批上市，参考后来者的审批进度，公司有望获得近2年的产品独占期，为其市场拓展奠定基础。 收入预测： 基于对目标人群（6周岁至青春期儿童青少年）、近视率下降目标（到2030年小学生近视率38%，初中生60%，高中生70%）、渗透率提升（参考角膜塑形镜渗透速度，预计2030年可达5.2%左右）等关键数据的假设，预计兴齐眼药低浓度硫酸阿托品滴眼液2024年收入有望达到约15亿元，并在渗透率逐步提升的情况下，到2030年收入有望达到约68亿元，为公司业绩带来巨大弹性。 潜在风险提示 政策风险： 医药负向政策（如仿制药带量采购、高值耗材带量采购、创新药医保谈判等）可能超预期，影响相关品种或企业的实际经营情况。 行业增速风险： 如果后续降价等政策出台，医药行业整体增速可能会面临下滑风险。 销售额预测偏差风险： 报告中销售额测算涉及较多参数与复杂计算，预测假设的不同设置可能导致测算结果与真实情况存在偏差。 总结 本报告深入分析了中国日益严峻的近视问题及其催生的巨大青少年近视防控市场。国家政策的强力推动，使得近视防控成为医药行业的新蓝海。低浓度硫酸阿托品滴眼液凭借其在延缓近视发展方面的显著疗效和较低的副作用，被认为是目前最佳的防控手段，具有广阔的市场前景。兴齐眼药在此领域处于领先地位，其低浓度阿托品滴眼液有望在2024年获批上市，并凭借先发优势和市场独占期，预计在2024年实现约15亿元收入，到2030年收入有望达到约68亿元，为公司带来显著的业绩增长。然而，投资者仍需关注医药政策、行业增速及销售额预测偏差等潜在风险。