核心观点 　　中医医疗健康服务行业规模大、增速高、尚未看到天花板；行业散乱小，竞争格局尚不明晰；需求膨胀，日常健康管理和“治未病”受到青睐；政策支持下有望迎来发展黄金期 　　中医医疗服务行业渊远流长，行业规模大增速高。中医医疗自产生至今发展已两千年有余，是医疗健康服务行业重要子赛道；2019年中国中医大健康产业市场规模9200亿元，2030年预计将达到2.97万亿元，2019-2030CAGR11.3%。中医诊断和治疗服务赛道2019年规模约2900亿元，2030年预计达到1.8万亿元，CAGR17%。中医医院是中医类医院中的主要组成部分，2020年共有4426家，从业人员112.74万人，病床使用率72.3%，诊疗人次5.18亿人，集中分布于华东地区。中医类医院在市级地区的发展好于县级地区，体量更大。 　　赛道内玩家众多且分散，竞争格局未定。在2020年收入口径下，私立中医诊疗服务提供商的市场规模占整个中医医疗服务行业的42%，赛道内玩家弱小散乱，多私立运营且数量繁杂（近6万家）、未形成品牌效应，行业亟待洗牌。 　　人口老龄化、慢病普及叠加不健康的生活方式，日常健康管理需求膨胀。2020年我国65岁及以上人口1.9亿、占总人口13.5%，人口老龄化的不可逆趋势显现；65岁及以上人口慢病发病率54%，慢病及治未病需求膨胀，中医以其独特的周期化、疗程化、个性化的理念对患者进行持续全面深入的调理，通过望闻问切的独特手段针对患者提供个性化中药处方，成为健康管理的新风向。 　　政策支持，行业东风已至。国家对中医药的发展规划久已有之，2021年12月30日国家医保局、中医药管理局发布关于医保支持中医药传承创新发展的指导意见，为中医药行业发展提供明确支持，如扩大中医医保支付范围、健全中医服务价格管理体系、完善适合中医药特点的支付政策（中医医院暂不执行DRG）等；预计未来国家鼓励中医药行业发展，相关政策循序渐进落地。中医药行业政策风险已明确降低。 　　固生堂是中医诊疗服务代表标的，我们认为公司具备强大的业务整合、外延扩展和内生管理的能力，未来有望持续扩大线下业务覆盖区域、优化线上平台，最终打造成为中国最大的智能化、产品化、平台化的新中医体系。以93亿元港币（2022-03-02）、0.81汇率因素计算，公司2022/2023年总营收预计将达到16.8/21.9亿元人民币，经调整净利润预计达2.2/3.1亿元人民币，经调整P/E为34/24x。我们看好公司强大的业务整合能力，精细化运营、HIS系统进一步为公司赋能，给予“买入评级”。

　　同仁堂(600085) 　　主要观点： 　　三百五十余年铸就大品牌 　　同仁堂品牌始创于1669年(清康熙八年)，至今已有352年历史，是首批中华老字号企业。在最新的《2021胡润中国最具历史文化底蕴品牌榜》中，同仁堂更是以满分位列榜首，凸显其自身的品牌价值。同仁堂股份隶属与同仁堂（集团），也直接或间接控股集团旗下的两家港股上市公司（同仁堂科技、同仁堂国药），三家上市公司分别覆盖传统剂型、现代剂型和海外销售，共同打造同仁堂老字号品牌。 　　公司2021年完成核心管理层改革，原公司总经理邸淑兵接任董事长。董事长邸淑兵曾历任公司各项业务部门，经验丰富，其余核心管理团队也都是业务出身，有能力推进公司业务的进一步向好发展。并且也正是在2021年公司迎来业绩回升，2021年前三季度公司实现营业收入106.83亿元，同比增长18.00%；归母净利润9.2亿元，同比增长28.67%。 　　安宫牛黄丸绝对龙头，大品种战略深扎市场 　　安宫牛黄丸一直是传统中药中的知名品种，而同仁堂在众多竞争企业中是绝对的龙头，2019年占据市场份额高达74.5%。并且公司对安宫牛黄丸定价权掌握十足，近20年来同仁堂三次公开调整安宫牛黄丸的售价，最近一次是在2021年底，安宫牛黄丸(3克*丸/盒)的销售价格从780元提至860元，涨幅约为10%。随着需求的不断提升和中药材成本的渠道，我们认为同仁堂安宫牛黄丸预计未来仍有持续的提价空间。公司产品数量丰富，拥有400+个常年生产中成药品种，27+种中成药产品剂型。并且紧密围绕大品种战略，前五大产品销售持续回暖，2021年上半年，公司销售前五名的品种实现收入22.37亿元，同比增长22.84%。 　　利空因素逐步消除，营销改革成效显著 　　一方面利空因素消除。2019年和2020年公司经历了一段时间的阵痛期，但现在已经逐步消除。1.蜂蜜门事件影响消除，公司处理及时有效；2.疫情影响逐步消化。2020年上半年疫情下公司工业和商业两大板块都受到冲击，随着疫情的常态化，公司经产能问题得到解决。经营影响逐步消除，2020年实现归母净利润10.31亿元，同比增长4.67%。3.产能问题得到解决。2020年子公司同仁堂科技位于大兴生产基地及唐山基地正式投产，部分产品生产供应压力逐渐得到缓解。 　　另一方面营销改革成效显著。公司销售团队于2020年启动营销改革，继续坚持“以品种运作为核心，以终端工作为方向”的指导思想，通过打造“4+2”（四个事业部加两个专项小组）经营模式。此举缩减了经销商层级合理分配渠道利润，又直通了终端药店提升药店销售积极性。改革以来，2020年第三季度同比增速转正，并一直延续增长，2021年前三季度分别同比增长22%/23%/9%，公司营收逐季度向好。 　　投资建议 　　我们预计，公司2021~2023年收入分别150.0/173.2/197.1亿元，分别同比增长16.9%/15.5%/13.8%，归母净利润分别为13.0/15.2/17.5亿元，分别同比增长26.0%/17.3%/14.6%，对应2021~2023年EPS为0.95/1.11/1.27元，对应估值为49X/42X/37X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 　　风险提示 　　原材料的价格波动；核心品种提价销售不及预期；营销改革不及预期。