平安好医生（01833）业绩前瞻：尚处深化战略升级2.0初期，短期收入增长仍存压力

中心思想 战略升级过渡期内收入增长承压，长期价值仍待验证 平安好医生当前处于“深化战略升级2.0”初期，策略调整（如降低会员产品价格门槛、取消免费问诊）导致短期ARPU下降、问诊量减少，且平安集团集采订单收缩，预计2021年收入增速显著放缓至5.2%，低于此前预期。 尽管短期业绩承压，公司渠道升级（聚焦B端获客）有望优化销售费用率，但盈利改善仍需时间，2021-2022年仍将维持亏损状态。中泰国际维持“增持”评级，但基于市场风险偏好降低及战略升级效果尚不明朗，将目标价下调至27.70港元（对应3.2倍2022年PS），潜在升幅13.3%。 监管与市场风险叠加，光伏行业估值压力凸显 当前宏观环境面临地缘紧张、流动性收紧及政策不确定性，投资者风险偏好下降，对尚未盈利的互联网医疗公司冲击尤为明显。平安好医生股价已处于上市以来历史估值低位，但短期缺乏明确催化剂。 长远来看，互联网医疗受政策支持，监管趋严有助于行业规范化发展，龙头企业有望受益。若公司战略升级效果超预期或医保支付等政策放松，可能带来估值修复机遇。 主要内容 业绩前瞻：收入增长放缓，亏损持续 公司将于2022年3月15日公布2021年全年业绩，中泰国际预测2021年收入约72.0亿元人民币，同比增长5.2%，低于最初预期；经调整净亏损约14.9亿元。预计2022年收入增速回升至10.9%（80.1亿元），但经调整净亏损仍达11.3亿元。 战略升级影响短期收入，有望逐步改善 公司战略升级2.0采取分层产品策略以降低会员价格门槛，短期ARPU受压；2021年9月取消免费问诊导致问诊量下降，影响处方药销售；平安集团集采订单减少拖累在线商城增速。预期2022年随着新产品上线、用户增长加快，收入表现将逐步改善。 营销策略优化降低费用率，但仍在投入期 公司从高成本C端获客转向聚焦B端渠道，包括平安集团体系内及外部企业渠道，减少流量补贴，有助于销售费用率下降。但战略升级仍处投入期，短期内亏损难以避免。 估值与评级：下调目标价至27.70港元，维持“增持” 当前市场风险偏好低，未盈利公司受冲击更大。参考同业估值及公司历史估值，以3.2倍2022年目标PS（相当于同业均值）进行估值，目标价从31.90港元下调至27.70港元，潜在升幅13.3%。认为中期需关注战略升级成效及政策变化带来的上行机遇。 风险提示 政策风险：互联网医疗监管趋严可能影响业务模式；战略升级效果不及预期；行业竞争加剧；对平安集团的依赖度较高。 总结 本报告基于平安好医生2021年全年业绩前瞻，分析了战略升级2.0对公司短期收入、用户及盈利的冲击，同时指出营销渠道优化对费用率的正面作用。虽然短期业绩承压，但预计2022年收入将恢复两位数增长，亏损逐步收窄。 中泰国际维持“增持”评级，但考虑到市场环境及战略升级不确定性，下调目标价至27.70港元。报告强调，公司当前估值处于历史低位，但上行空间取决于战略升级能否有效驱动用户增长及政策环境改善。投资者需重点关注战略升级效果、监管动态及平安集团的协同效应。