维力医疗(603309) 　　投资要点 　　业绩短期承压，看好公司全年业绩恢复：公司发布2023年度报告和2024年一季报，2023年实现营业收入13.88亿元（+2%，同比增速，下同）、归母净利润1.92亿元（+16%）、扣非归母净利润1.80亿元（+23%）。2023Q4单季度实现营业收入4.11亿元（+14%）、归母净利润0.49亿元（+67%）、扣非归母净利润0.48亿元（+137%）。2024Q1单季度实现营业收入3.09亿元（-14%）、归母净利润0.5亿元（-4%）、扣非归母净利润0.47亿元（-0.68%）。细分业务来看，2023年麻醉产品收入4.68亿元，同比增长14.23%，导尿产品收入3.82亿元，同比下降9.90%，泌尿外科产品收入2.03亿元，同比增长3.77%，护理产品收入1.35亿元，同比下降15.25%，呼吸产品收入0.88亿元，同比增长36.36%，血透产品收入0.68亿元，同比下降15.51%。 　　加快新客户拓展，外销收入有望逐步回升。2023年公司外销实现营收6.44亿元，同比下降0.27%，主要受到北美大客户去库存影响。同时，公司加快新客户拓展，为公司增加新的营收增长点。2023年公司新增3个大客户项目落地，新项目通过前期磨合已经逐渐进入稳定生产和出货阶段，弥补了报告期内北美大客户去库存的影响。同时，公司积极开发空白市场，不断开拓新的合作伙伴，提升产品覆盖率。以创新单品为突破，加快海外市场推广。以清石鞘为突破口，开发比利时、土耳其、芬兰、巴西、智利、加勒比、以色列、巴勒斯坦等10个新市场，带动泌外产品在欧洲、美洲和中东等区域的销售取得快速增长；以精密尿袋为核心产品，在澳洲、比利时、瑞士、波兰、葡萄牙、奥地利、意大利、英国等国家及北欧区域均建立了经销商合作/直营的销售模式，加快欧洲本土化销售。兽用产品线初步搭建海外销售网络，并形成规模化收入，目前有8个新产品项目处于筹备过程，预期将带来销售量快速增长。未来随着海外大客户订单逐步恢复，新客户订单量出货稳步上升，公司外销收入有望恢复增长。 　　积极开展学术活动，推动内销业务稳定增长。2023公司内销实现营收7.21亿元，同比增长1.95%。公司坚持学术引领，赋能国内业务发展。2023年共举办“超能天使”12场、“金石微开”2场、“WELL例时间”全国21例、“三惟创新”走进手术室7场，不断提高公司品牌知名度。公司进行一系列销售改革，完善销售渠道和团队建设，为公司业务开展打好基础。同时，公司积极参与带量采购，采取灵活的价格策略，发挥公司产品高性价比的优势，通过集采中标带动公司产品稳定放量。 　　投资建议：根据公司年报披露，我们微调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为2.42/3.03/3.86（2024-2025年前值为2.49/3.13亿元），增速分别为26%/25%/27%，对应PE分别为14/11/9倍。考虑到公司海外大客户订单陆续恢复，新客户逐步放量，公司业绩有望恢复增长，维持“买入-B”评级。 　　风险提示：新品放量不及预期风险，集中带量采购风险，海外销售恢复不及预期风险。

　　圣诺生物(688117) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2023年度报告及2024年一季报2023年实现收入4.4亿，同比增长9.9%，实现归母净利润0.7亿，同比增长9.1%，实现扣非归母净利润0.6亿，同比增长6.4%； 　　2024年Q1实现收入1亿，同比增长27.7%，实现归母净利润0.16亿元，同比增长17.4%，实现扣非归母净利润0.15亿元，同比增长143.5%。 　　2023年业绩稳健增长，制剂+药学研究业务放量明显 　　2023年公司收入4.4亿，其中制剂业务收入1.8亿，同比增长31.2%，原料药业务收入1.2亿，同比下降15.1%，药学研究业务收入0.9亿元，同比增长34.6%，定制生产业务收入0.1亿元，同比下降13.2%，受托加工业务收入0.3亿元，同比增长5.1%。 　　制剂业务增长来源于奥曲肽、阿托西班及生长抑素借助集采放量；药学研究业务增长来源于达到收入确认条件的项目增加；原料药业务下滑主要原因为比伐芦定销量减少及部分原料药工艺优化。 　　原料药产能持续扩张，有望带动公司业绩提速 　　公司现有400kg/年的多肽原料药产能处于满产状态，募投项目“年产395千克多肽原料药生产线项目”以及再融资项目“多肽创新药CDMO、原料药产业化项目”未来将逐步落地，预计将进一步扩大公司产能，助力公司承接原料药新增订单。 　　盈利预测与投资建议 　　我们预计公司2024-2026年收入分别为5.5/7.1/8.8亿元，同比增长26%/29%/23%，归母净利润分别为1/1.4/1.7亿元，同比增长42%/39%/21%。采用可比公司估值法，2024年可比公司调整后平均PE倍数为30倍。我们认为，随着新产能落地，公司成长性凸显，给予40倍PE，24年目标总市值为40亿，对应目标价35.7元，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产能扩张不及预期、原料药及CDMO业务下游订单不及预期、制剂价格及毛利率下降超预期风险

　　贝达药业(300558) 　　投资要点 　　利润端符合预期，整体费用控制良好。2023年，公司实现营业收入24.56亿元（+3.35%）归母净利润3.48亿元（+139.33%），扣非归母净利润2.63亿元（+768.85%）。2024年Q1季度实现营业收入7.36亿元（+38.40%），归母净利润0.98亿元（+90.95%）。公司2023年销售费用率为34.76%(+1.98pp)，管理费用率10.66%(-8.49pp)，财务费用率为1.61%（-5.78pp），研发费用率为26.06%(-3.39pp)。公司整体费用控制良好，盈利能力提升，利润端增长符合预期。 　　恩沙替尼快速增长，期待上市新药24年放量。2023年埃克替尼销量稳定，恩沙替尼一线二线适应症均纳入医保，2023年实现快速放量。公司2023年有两款新药上市，第三代EGFR-TKI贝福替尼的一线、二线适应症均获批上市，且二线适应症已纳入医保，2024年有望实现快速放量，术后辅助治疗III期临床正在推进中，公司在EGFR通路上的肺癌治疗产品管线进一步加强；另外国内首个肾癌创新小分子药伏罗尼布也获批上市，同年12月纳入医保，眼科适应症境外授权项目EYP1901Ⅱ期临床数据靓丽，具有良好竞争潜力。公司产品种类不断丰富，新上市产品处于快速放量期。 　　研发管线持续推进，内生发展与外部合作齐发力。2023年公司研发投入10.02亿元，同比增长2.53%，占营收的比重为40.80%。公司在研项目20余项，恩沙替尼一线适应症上市申请已获美国FDA受理、国内术后辅助治疗注册性III期临床试验完成II-IIIB期受试者入组，未来市场空间有望进一步打开；贝福替尼术后辅助治疗III期临床已于2023年3月完成首例入组、联合MCLA-129用药的I期临床于2023年7月获得NMPA批准；CDK4/6抑制剂联合氟维司群治疗HR+HER2-BC的III期临床于2023年4月完成受试者入组。外部合作方面，公司与C4Therapeutics合作获得CFT8919在国内的独家权利，并参与认购C4T增发股份，深入布局EGFR通路；引进的EYP-1901玻璃体内植入剂已获NMPA批准开展临床试验。 　　投资建议：综合考虑行业政策环境、药品降价等对收入端的影响，股权激励费用摊销等对利润端的影响，我们适当下调2024/2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年实现营收30.64亿元、38.93亿元、49.17亿元，实现归母净利润4.07亿元、5.40亿元、7.11亿元，对应EPS分别为0.97/1.29/1.70元，对应PE分别为39.38倍/29.69倍/22.55倍。公司产品管线持续丰富，在研管线稳步推进，维持推荐，给予“买入”评级。 　　风险提示：药品降价风险；产品销售不及预期风险；技术升级迭代风险。

　　诺思格(301333) 　　事件：诺思格发布2023年年报及2024年一季报。公司2023年实现收入7.21亿元（同比+13.15%），归母净利润1.63亿元（同比+43.27%），扣非归母净利润1.29亿元（同比+26.92%）。2024年Q1实现收入1.77亿元（同比+10.19%），归母净利润0.23亿元（同比-19.95%），扣非归母净利润0.17亿元（同比-18.42%）。 　　点评： 　　盈利能力提升，费用率相对稳定。利润率方面，2023年公司实现综合毛利率39.79%（+2.94pp），归母净利率22.53%（+4.74pp），扣非归母净利率17.87%（+1.94pp），临床试验运营业务及SMO业务毛利率双双提升，拉动综合利润率上升；费用率方面，2023年期间费用率为18.78%(+0.97pp)，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.07%(-0.07pp)/11.03%(+1.34pp)/7.33%(-0.51pp)/-1.64%(+0.21pp)，管理费用率小幅上升，整体费用率保持相对稳定。 　　聚焦临床试验CRO领域，核心业务稳健增长。2023年，公司核心的临床试验运营业务及SMO业务在行业承压时仍旧保持增长态势，综合能力持续提升，拉升核心业务毛利率。其中，临床试验运营服务实现收入3.54亿元（+18.32%），毛利率39.81%（+7.49pp）；临床试验现场服务实现收入1.86亿元（+20.58%），毛利率29.57%（+8.41pp）；数据统计服务实现收入0.80亿元（+9.87%）；生物样本检测服务实现收入0.36亿元（-18.61%）；临床试验咨询服务实现收入0.29亿元（-16.12%）；临床药理学服务实现收入0.36亿元（+12.39%），我们认为，公司通过对临床试验CRO领域全方位的覆盖，构筑了深厚的护城河，全领域的服务有效降低了客户项目执行成本，提高了项目效率。 　　订单持续增长，驱动公司长远稳健发展。2023年，公司新增订单实现9.76亿元（同比+20.01%）；2023年8月10日，公司发布2023年股权激励计划，拟向不超过251名高管、中层管理及核心技术/业务人员授予240万股。我们认为，作为人才密集型行业，股权激励有助于提升核心员工积极性和稳定性，叠加高速增长的新签订单，公司未来业绩可期。 　　盈利预测：我们预计2024-2026年公司营业收入为8.66/10.39/12.61亿元，同比增长20.04%/20.01%/21.33%；归母净利润分别为1.85/2.09/2.61亿元，同比增长13.74%/13.24%/24.54%，对应2024-2026年PE分别为23/20/16倍。 　　风险因素：行业竞争加剧、研发投入及外包需求下降、政策风险、新业务拓展不及预期等风险。

　　圣诺生物(688117) 　　 业绩简评 　　2024年4月22日，公司公告，2023年全年营收4.35亿元，同比增长9.93%，归母/扣非净利润0.7/0.6亿元，同比增长9.08%/6.38%。2024年一季度营收1.04亿，同比增长27.65%，归母/扣非净利润0.16/0.15亿元，同比增长17.38%/136.17%。业绩符合预期。 　　点评 　　全方位多肽布局巩固先发优势，多肽三大领域布局成果逐渐丰富。（1）全球多肽市场规模快速发展。据公司年报披露，预计2023年多肽市场规模达795亿美元，多肽市场扩容将持续推动原料药及CDMO需求提升。而近年来中国多肽市场发展潜力巨大，截至2023年底中国NMPA共批准80件多肽药物上市，占全球批准上市多肽药物数量43%。公司在多肽领域的全方位、一体化布局将巩固先发优势。（2）多肽CDMO领域，截至去年底公司已为新药研发企业和科研机构提供了40余个项目的多肽创新药药学CDMO服务，包括1个商业化阶段、2个申报生产阶段、19个临床试验阶段品种。（3）原料药及制剂领域，截至2023年底公司已拥有17个自主研发的多肽类原料药品种。在国内外市场公司分别取得13个和9个品种多肽原料药生产批件或激活备案，其中利拉鲁肽获得美国DMF备案，另外司美格鲁肽原料药已申报美国FDA备案、利那洛肽原料药完成美国FDA备案。公司拥有多款多肽制剂产品，包括公司国内首访的恩夫韦肽及卡贝缩宫素注射液。 　　产能扩建加速地，研发投入加大。（1）公司加速扩产扩能建设进度。截至去年底，公司新建的多肽制剂生产线的主体建设已完工；“年产395千克多肽原料药生产线项目”主体建设也已完工；新建106、107、108原料药车间在有序推进建设当中，另外公司去年共经历37次审计监察，通过率为100%。（2）2023年公司研发支出3478万元，同比增加35.28%，研发投入占营收比重8，同比上升1.5%，研发支出持续增长助力公司实现长远发展。 　　盈利预测、估值与评级 　　根据公司业绩季度增长情况，我们上调盈利预测，将公司2024/25年营收上调12%/34%至5.39/6.87亿元，归母净利润上调69%/92%至1.2/1.5亿元；预计公司2026年营收/归母净利润8.5/1.86亿元；预计公司2024/25/26年归母净利润1.2/1.5/1.86亿元，同比增长70%/25%/24%。维持“增持”评级。 　　风险提示 　　海外获批不达预期、市场竞争加剧、海外客户订单波动等风险。

　　奕瑞科技(688301) 　　奕瑞科技2023年实现营业收入18.64亿元，同比增长20.31%，实现扣非归母净利润为5.91亿元，同比增长14.43%。公司境内与境外业务均实现稳健增长。维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　收入端业绩保持稳健增长，毛利率呈上升趋势。公司2023年实现营业收入18.64亿元，同比增长20.31%。公司2023年实现归母净利润为6.08亿元，同比降低5.27%，实现扣非归母净利润为5.91亿元，同比增长14.43%。公司利润端受到了公允价值变动的影响，2023年公司公允价值收益为-0.76亿元。公司2023年毛利率为57.84%，与上年相比提高0.5pct。公司2023Q4单季营业收入为4.67亿元，同比增长4.87%，归母净利润为1.75亿元，同比增长30.94% 　　境内与境外业务均保持稳健增长，客户拓展持续推进。奕瑞科技2023年境内业务收入为11.21亿元，同比增长16.92%，毛利率为57.68%，同比降低0.58pct，境外业务收入为6.8亿元，同比增长25.73%，毛利率为61.20%。同比提高3.66pct。公司在2023年继续加强对普放、齿科、工业、兽用等新客户、新领域的拓展，在美国、德国、韩国、印度、日本和墨西哥均建立了海外销售及客户服务平台，并在巴基斯坦、巴西、南非均建立了海外销售团队。2023年，公司多个大客户的多项产品继续保持良性增长，齿科产品海外客户持续测试及导入，工业X光系统解决方案小批量销售，普放DR探测器、C型臂探测器、乳腺探测器等产品表现亮眼。此外，奕瑞科技2023年在高压发生器、组合式射线源、闪烁体、PD等核心部件、核心材料方面取得初步进展，收入规模近1亿元，同比实现翻倍以上增长。 　　坚持研发投入，保持探测器业务技术领先优势。公司2023年研发费用为2.63亿元，在营业收入中占比14.09%。奕瑞科技为全球为数不多的掌握全部主要核心技术的数字化X线探测器生产商之一：公司掌握了传感器设计和制程技术、CT探测器技术、闪烁材料及封装工艺技术、读出芯片及低噪声电子技术、X光智能探测及获取技术、探测器物理研究和医学图像算法技术等。此外，公司在高压发生器、球管及组合式射线源等领域积极布局，掌握了高压绝缘技术、高压逆变电源拓扑技术、特种辅助电源技术、钡钨热阴极技术、液态金属轴承技术、飞焦点技术等核心技术。 　　估值 　　预期奕瑞科技2024年、2025年和2026年归母净利润分别为9.16亿元、11.53亿元和14.30亿元，对应EPS分别为8.98元、11.31元和14.02元，根据2024年4月19日股价市盈率分别为20.8倍、16.5倍和13.3倍。维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　研发不及预期风险、产品推广不及预期风险、汇率波动及海外运营风险。

　　上周指24年4月8-14日（下同），本周指24年4月15-21日（下同）。 　　本周重点新闻跟踪 　　近日，工业和信息化部等七部门联合印发《磷石膏综合利用行动方案》，提出到2026年，磷石膏综合利用产品更加丰富，利用途径有效拓宽，综合利用水平进一步提升，综合利用率达到65%，综合消纳量（包括综合利用量和无害化处理量）与产生量实现动态平衡，建成一批磷石膏综合利用示范项目，培育一批专业化龙头企业，在云贵川鄂皖等地打造10个磷石膏综合利用特色产业基地，产业链发展韧性显著增强，逐步形成上下游协同发力、跨产业跨地区协同利用的可持续发展格局。 　　本周重点产品价格跟踪点评 　　本周WTI油价下跌2.9%，为83.14美元/桶。 　　重点关注子行业：本周尿素/醋酸/聚合MDI/DMF/乙二醇价格分别上涨5.4%/3.1%/1.8%/1%/0.1%；有机硅/TDI/轻碱/纯MDI/固体蛋氨酸/电石法PVC价格分别下跌1.4%/1.3%/1.2%/0.5%/0.5%/0.04%/；粘胶短纤/乙烯法PVC/氨纶/VA/液体蛋氨酸/重碱/钛白粉/烧碱/粘胶长丝/VE/橡胶价格维持不变。 　　本周涨幅前五化工产品：氢气（+20%）、天然气（Texas）（+18.6%）、硝酸（+7.3%）、乙基麦芽酚（+7.1%）、焦炭（+6.2%）。 　　麦芽酚：本周麦芽酚市场继续上行，上周生产企业一波推涨操作后，本周二新一轮涨价函发布，价格再度调涨0.5万元/吨，甲基麦芽酚提至9.5万元/吨，乙基麦芽酚提至7.5万元/吨。企业减产保价继续执行，供应端逐步收紧，不过前期库存累积偏高，加之终端需求放量有限，现下整体库存释放力度并不十分明显，部分只是库存转移。 　　尿素：本周在期货盘面大幅上涨的带动下，国内尿素市场成交价格再迈新台阶。截止4/18，尿素市场均价为2154元/吨，较上周四上涨67元/吨，涨幅3.21%。国内尿素价格经历了两次大幅上涨，期间成交虽有转弱，但整体报价依旧保持坚挺态势。本周在出口消息频繁扰动下，工厂报价止跌大幅回升，工厂整体收单较好，库存下滑明显。 　　本周化工板块行情表现 　　基础化工板块较上周下跌0.61%，沪深300指数较上周上涨1.89%。基础化工板块跑输沪深300指数2.5个百分点，涨幅居于所有板块第18位。据申万分类，基础化工子行业周涨幅较大的有：玻纤（+9.88%），轮胎（+9.72%），磷肥（+9.28%），磷化工及磷酸盐（+7.26%），纯碱（+6.8%）。重点关注子行业观点 　　供需矛盾仍然激烈的2024年，将目光放在需求刚性领域，并关注供给端仍有约束的板块。我国依托能源、产业链一体化、国内大市场的优势，在完成化工产业聚集后，将走向产业高端化升级之路，未来精细化工新材料领域将成为主要投资方向。我们建议关注： 　　①电子产业周期复苏：重点推荐：万润股份；建议关注：华特气体、金宏气体、中船特气、广钢气体、瑞联新材、莱特光电、奥来德。 　　②景气修复中找结构性机会：需求端存在韧性的农化、轮胎板块，持续去库下，需求稳定且有望迎来景气修复；供给端有序扩张或供给受限的钛白粉、氟化工板块。重点推荐：扬农化工，润丰股份；建议关注：玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟、龙佰集团、三美股份、巨化股份、永和股份、云天化、亚钾国际。 　　③聚焦龙头企业高质量发展：重点推荐：万华化学、华鲁恒升。 　　④聚焦前沿材料领域投资机会，合成生物学和催化剂在化工领域应用有望迎来广阔发展空间。重点推荐：华恒生物、凯立新材（与金属与材料组联合覆盖）。 　　风险提示：原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险；安全生产与环保风险；化工品需求不及预期

　　乐普医疗(300003) 　　核心观点： 　　事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营业收入79.80亿元（-24.78%），归母净利润12.58亿元（-42.91%），扣非净利润11.23亿元（-47.58%），经营性现金流9.90亿元（-64.51%）。2024Q4实现营业收入17.21亿元（-39.58%），归母净利润-0.95亿元，扣非净利润-1.63亿元。2024Q1实现营业收入19.22亿元（-21.14%），归母净利润4.82亿元（-19.27%），扣非净利润4.56亿元（-18.85%），经营性现金流1.42亿元（+205.45%）。 　　应急业务高基数影响表观业绩，二季度起有望轻装上阵。受同期应急快速检测试剂盒及PCR仪器设备销售导致的高基数影响，公司2023年全年及2024Q1表观业绩明显下滑。此外，2023年公司计提各项资产减值准备共1.95亿元，主要包括收购苏州博思美形成的商誉减值计提0.33亿元、应急产品存货减值计提准备1.15亿元等。 　　医疗器械：2023年实现营业收入36.74亿元（-37.50%），占比46.04%（-9.38pct），剔除体外诊断业务后营收同比增长6.70%，其中冠脉植介入+2.9%/结构性心脏病+29.08%/外科麻醉+9.37%/体外诊断-77.79%。公司冠脉植介入产品已基本覆盖PCI手术全流程，体外诊断覆盖生化/免疫/分子/血液与凝血/POCT等各细分领域及重要技术平台，外科麻醉多款产品在省际联盟集采中标，商业化销售渠道加速开拓，市占率有望持续稳步提升。 　　药品：2023年实现营收30.44亿元（-11.47%），其中制剂26.33亿元（-11.90%）/原料药4.11亿元（-8.60%）。公司深耕OTC市场，推动县域等销售渠道下沉，多款仿制药于2024年1月中标广东联盟集采。子公司民为生物自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白MWN101已开展II型糖尿病和肥胖Ⅱ期临床试验，该产品是国内第一家进入临床二期的GLP-1/GCGR/GIP-Fc三靶点GLP-1类产品。 　　医疗服务及健康管理：2023年实现营收12.62亿元（-2.37%），剔除应急相关收入则同比增长6.53%，其中合肥心血管医院营收同比增长42.45%，手术类同比增长33%。公司通过心血管专科医院、医学诊断实验室、药械电商平台等，提供心血管疾病医疗服务及健康管理，同时融合AI产品助力医院信息化建设提高诊疗效率，并实现患者居家生命体征检测场景覆盖。 　　重点创新产品研发进展顺利，未来有望递次贡献业绩增量。公司2023年研发费用8.79亿元（-8.11%），研发费用率11.02%（+2.00pct），2024Q1研发费用1.97亿元（-14.06%），研发费用率10.27%（+0.85pct），研发管线获批进展符合预期，如MemoSorb？生物可降解卵圆孔未闭封堵器、一次性使用冠脉血管内冲击波导管/设备、冠脉乳突球囊扩张导管等创新器械顺利获批。公司在研管线丰富，未来多个重磅自主创新产品逐步商业化，有望驱动业绩持续成长。 　　战略性布局多消费医疗领域，平台化发展巩固经营韧性。公司战略布局自费市场医疗属性产品，积极拓展眼科、齿科及皮肤科产品销售渠道，并推进新产品研发，或将有效规避政策端扰动，保障业绩持续稳健增长。截至2023年公司6款皮肤科产品推进到临床阶段，5款眼科产品取证，2款眼科产品申报注册，3款眼科产品进入临床，随着消费医疗类产品品类不断丰富，公司发展新动能将进一步补充。 　　销售渠道协同持续强化，海外市场开拓有序推进。目前公司销售团队在中国境内覆盖超9,000家各级医疗机构（其中超3,000家具备PCI手术能力），覆盖36万多家零售药店（百强连锁覆盖率近90%），同时在海外覆盖超160个国家/地区。1）院内：冠脉植介入、结构性心脏病、心脏节律管理及电生理三大管线产品均可由心内介入医生团队在临床实践中应用，市场推广、销售渠道和经销商管理上协同性显著；2）院外：已形成900人以上OTC团队，并协助推广战略新兴板块产品，进一步组建县域市场销售团队挖掘下沉市场机遇；3）海外：目前公司血管通路、封堵器、体外诊断、外科麻醉、监护类等多系列产品获CE、FDA认证，海外渠道广阔，有望通过灵活渠道销售及多元化产品组合策略实现快速增长，目前公司马来西亚产能正在建设中，为未来业务辐射东南亚地区打下稳固基础。 　　投资建议：公司是国内平台型心血管龙头，技术创新推动产线不断丰富，目前基本走出集采影响，战略性布局消费医疗领域有望形成新增长极。基于应急业务对公司经营及业绩端扰动逐步消除，创新产品放量提升公司整体盈利能力，考虑到行业经营环境变化，需求有待进一步复苏，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测至19.20/22.28/25.83亿元，分别同比增长52.63%、16.03%、15.92%，EPS分别为1.02/1.18/1.37元，当前股价对应2024-2026年PE14/12/10倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：产品商业化效果不及预期的风险、海外拓展不及预期的风险、研发进展不及预期的风险。

　　亚辉龙(688575) 　　核心观点： 　　事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营业收入20.53亿元（-48.42%），归母净利润3.55亿元（-64.92%），扣非净利润2.20亿元（-77.00%），经营性现金流0.73亿元（-104.62%）。2024Q4实现营业收入5.08亿元（-40.34%），归母净利润0.70亿元（-49.61%），扣非净利润0.45亿元（-66.12%）。2024Q1实现营业收入4.31亿元（-34.65%），归母净利润0.66亿元（-18.72%），扣非净利润0.57亿元（-31.29%），经营性现金流0.70亿元。 　　常规自产业务保持高速增长，国内外装机进展顺利。2023年及2024Q1公司表观业绩同比下降，主要因同期新冠业务收入较高导致高基数。自产业务中，①国内：2023年非新冠自产业务营收11.74亿元（+47.80%），新增装机1,396台（含488台600速机），自有产品覆盖境内终端客户超5,290家（+1,030家），三甲医院覆盖率超67%；②海外：非新冠自产业务2023年营收1.52亿元（+38%），新增装机超684台（含300速及600速机共72台），业务已覆盖美洲、欧洲、亚洲、非洲等110个国家/地区，持续加大专业队伍建设，稳步推进IVDR申报和内务切换工作，以及全球室间质评等；2023年公司自产化学发光业务共实现营收11.68亿元（+50.04%），代理业务收入3.51亿元（+16.89%）。 　　研发投入与学术合作持续强化，试剂及高端仪器不断推陈出新。2023年公司研发投入3.25亿元（+30.04%），在微流控、测序、流式荧光多重检及抗原抗体原材料方面研发1.25亿元（占研发投入比重38.52%），研发费用率15.45%（+9.41pct）。①仪器：已推出iFlash系列发光仪器、iBC系列生化仪器及二者组成的高通量全自动生化免疫一体机、iMutli流式荧光仪及iTLA Mini自动样本系统，形成覆盖“大、中、小”全场景的实验室智能化解决方案；②试剂：2023年新增16项检测试剂产品获证（其中化学发光14项），累计163项化学发光诊断试剂项目获境内外注册证书。③学术推广：参与“高敏肌钙蛋白诊断价值多中心研究”、“新型生殖系统激素在儿童中枢性性早熟中的临床应用价值多中心研究”、“正常健康人群胰岛功能调研项目”等多项研究，公司检测产品全球相关论文累计超920篇，影响因子合计高达2,670分。 　　市场拓展策略行之有效，看好试剂上量驱动盈利提振。公司2023年实现化学发光仪器装机2,080台，累计装机超8,290台（截至2023年，剔除已退役机器），流水线累计92条，“特色入院，常规放量”策略成效显著，自免及其他化学发光常规项目试剂营收均保持高速增长，2023年公司术前八项、肿瘤标志物、甲状腺功能及心肌标志物试剂营收同比增长50.20%，自免诊断业务同比增长26.57%（化学发光法+38.59%）。2023年公司主营业务毛利率56.57%（+2.92pct），非新冠自产业务综合毛利率70.00%（+1.23pct）；2024Q1整体毛利率62.34%（+18.02pct），净利率12.97%（+2.71pct），预计主要是收入结构优化驱动业绩改善。未来随着仪器装机稳步推进、高速机占比持续提升带动试剂上量，发光业务高速增长态势有望延续，进而进一步提升公司整体盈利能力。 　　投资建议：公司是化学发光领域头部企业之一，差异化布局自免等特色项目，市场渗透率快速提升，带动试剂业务高速增长。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.81/6.27/7.88亿元，同比增35.56/30.37/25.65%，EPS分别为0.85/1.10/1.39元，当前股价对应2024-2026年PE25/19/15倍，首次给予“推荐”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧的风险、国内外装机进展不及预期的风险、集采导致降价幅度超预期的风险。

　　骨科有望迎来恢复性成长 　　骨科耗材为我国高值耗材领域最重要的子行业之一，主要分为创伤、脊柱、人工关节和运动医学四大类。目前骨科四大品类均已进行不同范围集采。随着政策落地，整体风险已逐步释放,后集采时代有望迎来恢复性增长。 　　骨科行业市场空间广阔，处于快速发展阶段 　　2020年我国骨科医疗器械市场空间为367亿元，其中创伤类为108亿元，脊柱类为105亿元，关节类为102亿元，运动医学类为27亿元。预计2025年整体市场空间达698亿元，2020-2025年复合增速为13.72%，快于全球增速（7.42%）。分产线看，脊柱类和关节类市场空间大，且未来增速较快，2020-2025E市场空间CAGR分别为17%和13%。同时其国产化率（49%和55%）仍有提升空间，未来国产厂家有望迎来发展机遇。 　　集采推动国产化率不断提升 　　目前骨科四大品类已进行大规模集采。集采规则逐步科学、合理。企业中选率从最初河南12省联盟的70%提升至2023年运动医学国采的98%。同时价格降幅也更加温和，低价恶意竞争情况逐步减少。随着集采政策逐步落地，国产化率快速提升，如关节类产品国产化率从2020年的30%提升至2022年的55%，集采后国产化率和行业集中度有望快速提升。 　　投资建议：关注具备精细化管理能力，产品线齐全的国产企业 　　集采背景下，各公司面临激烈的竞争和成本管控压力，对其运营效率、渠道库存管控等提出较高要求。我们认为具备精细化管理能力，实现成本可控，同时具有丰富产线的龙头厂家，有望在市场中持续成长并保持竞争力。威高骨科为我国骨科耗材龙头，产品线齐全；大博医疗为创伤领域龙头，脊柱持续贡献营收增量。春立医疗为关节品类龙头之一，积极拓展新品类。爱康医疗深耕关节领域，创新技术领先。 　　风险提示：集采落地不及预期，集采续约规则收紧，新品研发和产品推广不及预期