百克生物(688276) 　　事件：公司发布2024年一季报，公司2024Q1实现营业收入2.7亿元（yoy+51%），扣非归母净利润0.6亿元（yoy+229%），归母净利润0.61亿元（yoy+230%）。 　　点评： 　　带疱疫苗助力2024Q1营收高增长，高毛利品种占比提升&费用率缩减推动净利率提升。①2024Q1公司营收增速达51%，主要系公司较上年同期新增了带状疱疹减毒活疫苗产品。截至2024年3月22日，公司已经取得带状疱疹疫苗批签发14批。②2024Q1扣非归母净利润同比增长229%，而归母净利润增速达230%，均大幅超过营业收入增速，主要系公司净利率大幅提升，2024Q1公司净利率同比提升12.17个百分点（2024Q1净利率达22.41%）。净利率大幅提升一方面系公司毛利率提升3.84个百分点（2024Q1毛利率达89.72%），毛利率提升主要系2024年新增带状疱疹减毒活疫苗产品销售（2023年状疱疹减毒活疫苗毛利率约97.5%）；另一方面2024Q1公司期间费用率同比下降7.08个百分点（2024Q1公司期间费用为66.85%）。 　　2023年带状疱疹疫苗销量达66.35万人份，“POV覆盖+科普宣教”助力接种率提升。根据公司Ⅲ期临床对照组的发病率，带状疱疹发病率为12.6/1000人，同时我国40岁以上人群近7亿，参考流感疫苗等成人可应用疫苗的接种情况，带状疱疹疫苗市场空间足够大。从竞争层面上看，公司带疱疫苗具备三方面优势：①适用人群优势，公司的带状疱疹疫苗为国产首个适用于40岁以上人群的带状疱疹疫苗；②价格优势，公司的带状疱疹疫苗为一剂接种程序，且价格为1369元/支；③安全性优势，公司的带状疱疹疫苗为减毒活疫苗技术路线，保护效力与相同技术路线产品相当，总不良反应发生率低于已上市产品。2023年4月带状疱疹疫苗正式上市销售，经过8个月销售公司带疱疫苗销量达66.35万人份。我们认为，当前带状疱疹疫苗的渗透率仍较低，未来随着公司POV覆盖率提升及科普宣教投入渗透，未来带状疱疹疫苗仍存在较高天花板。 　　盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为25.31亿元、31.31亿元、36.53亿元，同比增速分别为39%、24%、17%，归母净利润为7.37亿元、9.48亿元、11.39亿元，同比分别增长47%、29%、20%，对应2024/4/23股价的PE分别为23倍、18倍、15倍。 　　风险因素：新生儿人口下降速度超预期，带疱疫苗市场竞争加剧，新品研发进展不及预期。

　　佐力药业(300181) 　　投资要点 　　事件：公司发布2023年报，2023年实现营收19.42亿元（+7.6%，括号内为同比增速，下同）；归母净利润3.83亿元（+40.3%）；扣非归母净利润3.74亿元（+41.1%）。公司同时公布2024一季报，2024Q1实现营收6.73亿元（+35.8%），归母净利润1.42亿元（+46.1%），业绩超预期。 　　2024Q1收入明显提速，乌灵胶囊恢复高增速：公司2024Q1乌灵系列营业收入同比+35.3%，其中1）乌灵胶囊销售数量和金额同比增速分别为43.9%和37.3%；2）灵泽片销售数量和金额同比增速分别为25.2%和24.3%；百令片系列短期受影响，销售数量和金额同比增速分别为7.1%和-19.0%。配方颗粒随着国标备案切换工作结束，恢复高增长，2024Q1收入同比增长333%，饮片业务保持稳定，2024Q1同比增长25.5%。公司新增商业销售收入2599万元，剔除该收入后公司24Q1收入同比增长30.5%。 　　乌灵胶囊集采基本落地，长期看好后疫情时代成长空间：短期看，公司2023年乌灵胶囊销售量和销售额同比+17.5%和+9.1%，2023Q3和Q4受到反腐影响，院内销售相对放缓；我们认为反腐仅为短期影响，将从2024Q1开始恢复。中期看，公司乌灵胶囊和百令片从2021年开始逐步进入集采，且多地区落地，半数以上市场进入集采，集采对公司业绩的影响边际减弱。公司通过换大规格的模式来实现以价换量，在集采的背景下乌灵胶囊仍实现正增长。长期看，疫情后我国失眠、焦虑的情况日益严重，心理健康相关市场呈现快速增长趋势，公司乌灵胶囊凭借着扎实的学术支撑、基药身份、唯一甲类医保等突出优势，不断开拓市场，目前已经为公立医院精神类用药第一。随着后疫情时代心理健康市场扩大，公司乌灵胶囊应用空间大。此外，公司积极开发OTC渠道建设，加速OTC蓝海市场的开拓。2024年乌灵胶囊销售额有望恢复20-30%的高增速区间。 　　百令胶囊上市后将形成第二增长曲线，有望成为5-10亿大品种：公司百令胶囊上市，将形成销售。公司百令高标准，子公司珠峰药业生产基地在海拔2300米的西宁，低温深层发酵工艺确保了“冬虫夏草菌丝体”的品质，与天然冬虫夏草ITS1序列的相似性为97.8%。且珠峰为自主专利，对生产和销售拥有自主权。2023年百令胶囊市场规模25亿元，市场容量大；预计百令胶囊上市后将和百令片形成强协同，有望成为5-10亿元销售额大品种，形成第二增长曲线。 　　盈利预测与投资评级：我们维持2024-2025年归母净利润5.4/6.8亿元的预期，预计2026年归母净利润为8.3亿元，2024-2026年P/E估值为19/15/12X；基于公司1）乌灵胶囊集采影响边际减弱，OTC不断扩展；2）百令胶囊上市后百令系列恢复增长；3）灵泽片维持放量；维持“买入”评级。 　　风险提示：风险提示：集采风险；产品销售不及预期；研发不及预期等。

　　京新药业(002020) 　　事项： 　　2024年4月24日，公司公布2024一季报，实现收入10.61亿元（+10.4%），归母净利润1.71亿（+13.2%），扣非后归母净利润1.57亿（+14.3%），24Q1公司收入端恢复较快增长，利润端有望重回长期增长轨道，业绩基本符合预期。 　　平安观点： 　　公司24Q1收入端恢复较快增长，利润端重回长期增长轨道。公司24Q1实现收入10.61亿元（+10.4%），恢复较快增长，扣非后归母净利润1.57亿（+14.3%），有望重回长期增长轨道。固定资产期末余额为21.88亿元，相比期初增加4.13亿元，受折旧费增加影响，24Q1管理费用率为4.91%（+0.76pp），有所增加。在建工程期末余额为1.47亿，已处于相对较低水平，主要系工程项目减少所致。其它期间费用方面，销售费用率19.60%（-1.28pp），受主营产品纳入集采影响，销售成本进一步降低。研发费用率9.28%（+0.86pp），研发投入持续增加。 　　成品药销售架构调整初见成效，产品盈利能力逐步优化。23年公司对成品药销售模式进行调整，不再以产品管线设置部门，而以院内外市场来划分，重新设置医院事业部和零售事业部，医院事业部聚焦院内市场深耕，零售事业部专注院外市场拓展，进一步强化院外市场的销售能力，在提升产品销售能力的同时，有利于降低销售成本，目前已初见成效。公司24Q1毛利率为51.88%（+1.90pp），改善显著，集采影响已基本出清，伴随销售费用率进一步降低，虽然管理和研发费用率有所上升，公司24Q1净利率16.33%（+0.53pp），产品盈利能力正在逐步优化。 　　公司在手现金充裕，多条精神神经在研管线持续推进。24年一季度末，公司货币资金高达20.70亿元，同比期初增加6.09亿，在手现金充裕，有力支持公司多条精神神经在研管线持续推进。公司首个1类新药，适用于失眠患者短期治疗的地达西尼胶囊于24年3月底正式上市销售。当前正在开展IV期临床试验进一步验证其安全性，以期减少处方限制，打开成长天花板。 　　公司其他特色创新药管线也在顺利推进，用于精神分裂治疗的JX11502MA胶囊和康复新肠溶胶囊均已完成IIa阶段，获得预期效果。其中，JX11502MA胶囊已经顺利开启IIb阶段的病例入组，优势领域创新在研管线有望背书公司业绩长期增长。 　　投资建议：受公司销售调整持续利好影响，我们预计公司2024-2026年营收分别为43.99/50.19/57.70亿元，净利润分别为6.98/8.21/9.77亿元，与原有预期保持一致。考虑在研创新管线持续推进，估值仍有提升空间，维持"推荐"评级。 　　风险提示：1）药品审批不及预期：受市场环境影响，公司在研创新产品研发进度可能存在延迟。2）新药上市放量不及预期：公司创新产品地达西尼上市后各个节点是否顺利推进对于公司产品销售放量具有显著影响。3）产能建设进度不及预期：受市场环境影响，公司产能建设进度可能存在延迟。

　　华润三九(000999) 　　报告关键要素: 　　2024 年 4 月 19 日，公司发布 2024 年一季报。2024Q1，公司实现营业收入 72.94 亿元（+14.82%），归母净利润 13.64 亿元（+18.49%）、扣非归母净利润 13.28 亿元（+17.38%）。 　　投资要点: 　　CHC 业务实现快速增长，处方药业务保持良性发展态势。核心 CHC 健康消费品业务持续丰富品牌矩阵，实现快速增长。消费者需求持续、感冒高发期的延续助推 999 感冒灵的市场需求释放，实现较好增长。999 感冒药品牌力提升带动其他细分品类产品如 999 抗病毒口服液、999 板蓝根颗粒、999 小柴胡颗粒强势崛起；处方药业务持续丰富产品线，国药业务持续稳固业务发展基础，积极应对配方颗粒业务多地区带量联动采购工作，业务保持良性发展态势。 　　昆药集团融合工作稳步推进。完成昆药集团和公司百日融合、一年融合，为三年融合工作奠定深厚基础。昆药集团发布未来五年（2024 年-2028 年）的战略发展规划，重点打造以三七系列产品为核心的慢病管理以及以“昆中药 1381”系列为核心的精品国药两大平台。昆药集团推出“777”全新品牌，以血塞通口服产品为基础，逐步拓展到健康管理、疾病预防、严肃治疗及病后康复等全系列产品线，并将三七应用延伸在口腔护理、美容护肤等大健康领域。渠道方面，完成全国范围内的零售、医疗体系昆药销售渠道整合建设，实现从多级渠道到聚焦重点主流客户重点管控，三九商道与昆药商道实现合作共赢。 　　持续进行创新药、改良创新药、仿制药、经典名方等的开发或引进。截至 2024Q1，公司中药研发管线布局包括治疗急性缺血性脑卒中的KYAZ01-2011-020（昆药集团），处于临床 2 期阶段；治疗痛风的改良型新药 KYAH02-2020-149（昆药集团），处于 IND 受理阶段；呼吸、心脑、消化等治疗领域的在研经典名方三十余首，提交上市申请 4 首，其中苓桂术甘颗粒于 3 月 29 日获批 　　费用优化。2024Q1，公司实现毛利率 53.42%（下降 0.65 个百分点），净利率 19.92%（上升 0.57 个百分点）。费用率方面，销售费用率 21.41%（减少 0.69 个百分点）、管理费用率 4.64%（减少 0.22 个百分点）、财务费用率-0.32%（减少 0.21 个百分点），三项费用率合计 25.73%(减少1.12 个百分点)。 　　盈利预测与投资建议：公司是中药 OTC 行业龙头，OTC 多个细分品类在行业领先，公司持续夯实 OTC 业务行业地位，实现稳步增长；昆药融合进展持续推进，业务聚焦老龄化赛道，在公司渠道赋能下有望实现稳步发展。基于公司业务发展以及新发布的业绩报告，我们预计公司，2024/2025/2026 年营业收入分别为 291.91 亿元/335.09 亿元/372.84亿元，对应归母净利润为 33.90 亿元/38.45 亿元/42.63 亿元，对应EPS3.43 元/股、3.89 元/股、4.32 元/股，对应 PE 为 17.39/15.32/13.82（对应 2024 年 4 月 23 日收盘价 59.64 元）。基于公司是中药 OTC 龙头,品种和品牌拓展能力强，维持“买入”评级。 　　风险因素：配方颗粒和中成药集采超预期风险，昆药融合不达预期风险，研发进展不达预期风险等

　　医药流通行业集中度有望加速提升，国企改革深化提升企业盈利质量，更有望驱动专业化整合。2017年后在两票制及集采影响下，行业集中度呈现进一步提升趋势，国家商务部数据显示2022年国内医药流通百强企业的市占率为75.2%，而相比美国前三大医药流通企业2015年96%的市占率而言，国内流通行业集中度仍有较大提升空间。2023年，国企改革再起航，经营指标体系优化至“一利五率”，新增净资产收益率和营业现金比率指标，更加强调企业的盈利质量，2024年初国资委提出把市值管理纳入央企控股上市公司的考核体系内，提振投资者信心。此外值得注意的是，新一轮国企改革亦强调医药健康领域的专业化整合，医药流通行业国资密集，叠加政策驱动下，我们认为在2024年这一时间点，国内医药流通企业并购整合趋势有望进一步加速，龙头集中度或将进一步提升。 　　流通公司依托渠道优势，新业态蓬勃发展。 　　（1）布局上游医药工业：商业公司依托其渠道优势，研产销一体化布局有望实现自产新品种快速放量。目前，上海医药创新药管线进入收获期，且公司拥有多个知名中药品牌，新药+特色中药布局有望充分赋能医药工业；柳药集团在工业板块主要围绕中药布局，近年来公司中药业务表现亮眼，旗下子公司仙茱中药科技、仙茱制药、康晟制药、万通制药等构成公司医药工业体系；康哲药业商业化优势有望保障创新品种商业化进程陆续兑现。 　　（2）药械品牌运营：随着新药市场规模的快速增长,商业化能力不足的Biotech及国内市场薄弱的MCN对CSO服务的需求提升，有望驱动国内专业化CSO行业快速发展。目前品牌运营已成为百洋医药核心增长点，为公司贡献的毛利占比超过80%；数字化转型升级背景下，九州通依靠总代品牌推广业务打造第二增长极，2023Q1-3公司实现收入及毛利双快增；上海医药2023年引入进口总代品种29个，进口疫苗代理实现销售收入约52亿元/+19%，药品CSO销售约29亿元/+50%，与赛诺菲达成20多个产品的CSO合约，规模超50亿。 　　（3）下游延伸零售布局：受益于“双通道”、“门诊统筹”政策驱动处方外流加速，米内网数据显示按终端平均零售价计算2022年中国实体药店和网上药店销售规模达8725亿元，分板块看，受益于“互联网+药品流通”、“互联网+医保服务”政策，“新零售”加速到来，米内网数据显示，2022年网上及网下药店呈现“三七格局”。流通行业有零售业务布局的典型企业包括国药控股&国药一致、九州通、上海医药等，其中国药控股及其子公司国药一致的国大药房总数已超过1.2万家；九州通好药师门店预计2025年有望超过3万家；上海医药的上药云健康拥有200+家DTP药房及授权院边店，覆盖全国25省66市。 　　建议关注标的： 　　（1）国药控股：医药商业龙头，批零一体化优势领先 　　（2）上海医药：商业板块发展稳健，新药兑现加码工业 　　（3）华润医药：工商业双轮驱动，内生外延扩张版图 　　（4）九州通：构建千亿流通平台，多增长极逐步显现 　　（5）国药股份：北京地区商业龙头，加速推进多元化发展 　　（6）国药一致：两广商业龙头，分销和零售双轮驱动 　　（7）重药控股：从西部走向全国，资源整合有望带来赋能 　　（8）柳药集团：批零一体化稳健，中药工业值得期待 　　（9）百洋医药：品牌运营逐步兑现，有望打开增长空间 　　（10）润达医疗：IVD工商一体化领军者，AI业务前景广阔 　　（11）康哲药业：依托商业竞争力，新品种有望持续兑现 　　风险提示：国企改革进程不及预期；医药流通行业竞争加剧的风险；流通公司新业务发展不及预期的风险。

　　安杰思(688581) 　　投资要点 　　业绩增长超预期。2023年，公司实现营业收入5.09亿元（+37.09%）、归母净利润2.17亿元（+49.86%）、扣非归母净利润2.12亿元（+48.35%）。2024Q1实现营业收入1.12亿元（+23.35%）、归母净利润0.53亿元（+54.22%）、扣非归母净利润0.48亿元（+41.44%）公司业绩保持高增长，报告期内公司积极开拓全球市场，GI、ERCP和ESD/EMR类等产品销量快速放量。 　　海内外市场加速拓展。公司2023年国内和海外销售收入分别为2.61亿元（+37.57%）、2.45亿元（+36.78%）。1）国内市场方面，主要是国内内镜手术和常规检查增长。公司2023年国内覆盖终端医院数量突破2300家，其中三级医院覆盖率44%。2）海外市场方面，主要是境外业务拓展顺利。2023年，公司积极开拓新市场和新客户，新增欧洲客户12家、亚太客户12家、北美及其他区域10家，海外新客户数量增长35%，同时引入2家优质大客户。我们认为，随着后续公司新品可换装止血夹销售放量，以及双极设备的进院节奏逐步恢复，公司海内外业务均有望继续保持高增长。 　　毛利率显著提升，盈利能力增强。2023年，公司主营业务毛利率为70.87%，同比提升2.75pct；净利率为42.70%，同比提升3.64pct。其中GI类和EMR/ESD类毛利率分别达74.01%和66.25%，同比分别提升4.13pct和4.01pct。主营业务毛利率持续提升预计主要是公司产品结构不断优化，高毛利率的GI产品销售占比提升。2023年公司销售费用率为9.77%，同比提升0.53pct；管理费用率为8.98%，同比提升0.28pct；研发费用率为8.11%同比下降0.37pct。公司相关费用提升主要系为提高市场份额、开拓业务，人员工资和管理成本持续增加所致。 　　投资建议：公司2023年业绩超预期，我们适当上调2024年、2025年盈利预测，新增引入2026年盈利预测。我们预计公司2024-2026年的营收分别为6.74/8.87/11.51亿元，归母净利润分别为2.79/3.65/4.73亿元，对应EPS分别为4.82/6.30/8.17元，对应PE分别为15.23/11.65/8.99倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：耗材集采风险；汇率变动风险；市场竞争加剧风险。

　　迪安诊断(300244) 　　核心观点： 　　事件：公司发布2023年年度报告，公司2023年实现营业收入134.08亿元（-33.89%），归母净利润3.07亿元（-78.56%），扣非净利润2.95亿元（-81.90%），经营性现金流19.21亿元（+17.20%）；2023年Q4实现营业收入31.16亿元（-33.03%），归母净利润-2.23亿元，扣非净利润-1.87亿元。 　　信用减值影响表观业绩，常规业务经营稳健。由于同期新冠筛查导致的高基数，2023年公司表观收入明显下滑，叠加应收账款计提产生的信用减值损失3.83亿元，表观利润亦显著承压。尽管面临医疗行业经营环境变化的影响，公司常规业务全年仍保持稳健，体现出一定经营韧性，其中：①诊断服务：2023年实现营业收入51.87亿元（+11.91%），其中ICL实现营收47.18亿元（+16.73%），新增三级医院238家，三级医院收入占比提升至32.8%，感染/神经免疫/血液病项目分别增长142%/102%/69%；②诊断产品：2023年实现收入86.86亿元（-7.58%），其中自有产品4.03亿元，渠道产品82.83亿元（+5.32%），子公司“凯莱谱”自主品牌液相色谱串联质谱检测系统KLPMD-U、KLPMD-R与微量元素分析仪CalQuant-E ICP-MS获批上市，子公司“迪谱诊断”自研飞行时间质谱检测系统DP-TOF96A获二类医疗器械注册证，子公司“迪安生物”自研生产快速实时荧光定量PCR仪、“人类ALDH2基因多态性检测试剂盒（荧光PCR-熔解曲线法）”和“人类MTHFR基因多态性检测试剂盒（荧光PCR-熔解曲线法）”，取得三类医疗器械注册证。 　　学科能力持续强化，检测项目进一步丰富。公司不断将技术平台拓展与疾病解决方案紧密结合，完善血液病综合诊断服务解决方案，新开流式、ddPCR、NGS等164个项目，推出独家项目髓系肿瘤NGS-MRD，实现与全国血液病TOP5医院合作，完善肿瘤检测产线及癌种覆盖，提供项目超180项，全年检测量超26万份，为超20万人群提供肿瘤早筛服务，独家引入全球最领先阿尔兹海默病血液检测技术（IP-MS），预计2024年完成技术落地和相关产品转化。公司2023年共新开检测项目1,023项，特检收入20.49亿元，占传统诊断收入比例39.50%。此外，公司2023年新增共建实验室46家，累计增至700家，业务收入同比增长26%，二级及三级医院收入贡献超94%，新增27家精准中心，累计精准中心达70家，其中31家盈利，业务收入同比增长34%。 　　管理优化及数字化转型促进运营效率提升。公司持续迭代样本配送中枢大脑“云迪平台”，运转效率效能提高30%，配送人均样本量提升58%，覆盖国内31省市，拥有2000+物流网点，95%+标本省内12小时、跨省12-36小时送达，90%报告单24小时内送达。同时，公司推出数字病理整体解决方案，完成“迪智检”小程序上线，为5,300余家医疗机构提供一站式客户终端服务，旗下“医策科技”AI辅助诊断产品辅助发放报告近200万份，原研PD-L1免疫组化病理图像处理软件PathoInsight-PD L1获二类器械注册证。随着管理体系愈发完善、数字化应用进一步拓展，未来公司运营效率有望进一步提升。 　　投资建议：公司是国内头部第三方医学检验服务提供商，“产品+服务”一体化发展，随着全国布局完善、运营效率持续增高、特检占比持续提升，常规业务有望长期稳健成长。考虑到行业经营环境变化及院端检验量需求恢复不及预期，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测至7.74/9.73/11.83亿元，分别同比增长151.85%/25.70%/21.53%，EPS分别为1.24/1.55/1.89元，当前股价对应2024-2026年PE为11/9/8倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：常规业务恢复不及预期的风险、应收账款回款不及预期的风险、检验服务价格大幅下降的风险。